经济复苏担忧令风险偏好情绪再度回落.pdf

经济复苏担忧令风险偏好情绪再度回落经济复苏担忧令风险偏好情绪再度回落 尽管并购大潮此起彼伏，公司盈利捷报频传，但因经济不确定性阴云笼罩，股市连续第二周 弥漫着悲观情绪。美国制造业活动指数意外下滑，失业率居高不下以及欧元区反通胀鹰派的 鸽派声明令股票和风险资产暴跌。相反地，投资者纷纷涌向美元和债券等安全资产。大多数 利空消息都发生在下半周。费城联储月度调查表明支撑美国经济复苏的重要支柱之一正在崩 解，而欧洲央行管理委员会委员韦伯则呼吁欧洲央行对银行的紧急贷款计划应当延长至今年 年底并于 2011 年第一季度再开始讨论退出策略，可谓语惊四座，令多数人深感意外。随着 美国盈利报告期接近尾声，本周市场焦点或继续不偏不倚对准经济。除几大重要数据外，美 联储主席伯南克计划本周五发表的重要讲话也有望受到市场的密切关注，特别是有关最新定 量宽松计划的任何暗示倘若美联储确实正在考虑该计划。 8 月月 20 日日 收盘价收盘价 本周迄今本周迄今 回报率回报率 本年迄今本年迄今 回报率回报率 本年迄今本年迄今 回报率（美元）回报率（美元） 标普标普 500 指数：指数： 1071.69-0.70%-3.89%-3.89% 道琼斯欧洲斯托克指数：道琼斯欧洲斯托克指数： 253.03-1.89%-7.90%-18.34% 日经日经 225 指数：指数： 9179.38-0.80%-12.96%-6.16% MSCI 亚洲（除日本）指数：亚洲（除日本）指数： 407.61+0.22%-2.14%-2.14% 本期热点：本期热点： 美国股票：能源和医药板块有望摆脱疲弱走势开始反弹 欧洲经济：不利的人口统计学和就业市场动态因素或大幅降低趋势增长率 日本经济：缓慢、温和的增长 第第 10 卷，第卷，第 32 期期 2010 年年 8 月月 24 日日 1040 1060 1080 1100 1120 星期一 8 月 16 日 星期二 8 月 17 日 星期三 8 月 18 日 星期四 8 月 19 日 星期五 8 月 20 日 标普： +0.01% 标普： +1.22% 标普： +0.15% 标普： -1.69% 标普： -0.37% 斯托克： -0.21% 斯托克： +1.59% 斯托克： -0.27% 斯托克： -1.72% 斯托克： -1.26% 日经： -0.61% 日经： -0.38% 日经： +0.86% 日经： +1.32% 日经： -1.96% MSCI 亚洲（除日本）： -0.21% MSCI 亚洲（除日本）： +0.74% MSCI 亚洲（除日本）：+0.06%MSCI 亚洲（除日本）： +0.47% MSCI 亚洲（除日本）：-0.84% 美国美国：美联储 7 月份高级贷款 专员意见调查显示，过去三个 月，银行放松了借贷标准。 美国美国：纽约州总体商业状况指 数从 7 月份的 5.1 上升至 8 月 份的 7.1，但新增订单和销售 分指数则出现一年来的首次下 降。 美国美国：由于购房者税收优惠到 期后，住房市场继续转向，8 月份住房市场指数再度下跌。 总指数下降至 13，而看房指数 则保持在 10为 2009 年年 初以来的最低读数。 美国美国：6 月份，中国连续第二 个月降低美国国债的持有量。 中国的持有量减少了 240 亿美 元至 8437 亿美元，减幅为 2.7%。外国对美国国债的总持 有量则增加了 456 亿美元至 4 万亿美元，增加了 1.2%。 欧盟欧盟：7 月份欧元区年度消费 者价格协调指数同比最终确定 为 1.7% ， 高 于 6 月 份 的 1.4%，符合普遍预期。核心通 胀率为1%，表现依然较好， 并未像整体通胀率那样加速上 扬，证明总体而言，基础价格 压力依然较小。 亚太亚太：2010 年第二季度，实 际 GDP 增长率令人失望，环 比增长 0.1%，按年率计增长 0.4%，远远低于 2009 年第四 季度和 2010 年第一季度的强 劲增长率。中国取代日本成为 世界第二大经济体。 美国美国：圣路易斯联储主席布拉 德（Bullard）称若通胀率继续 回落，美联储可能需要启动另 一轮定量宽松措施。目前，需 要启动新一轮宽松计划的可能 性约有 50%。 美国美国：7 月份，工业产出增加 了 1%，强于预期。由于往常 的季节性倒闭潮没有出现，汽 车产量大增了 9.9%。8月份汽 车产量或大幅下降。 美国美国：7 月份新房开工量增加 了 1.7%至 54.6 万套，但独栋 住宅开工量和开工许可证数均 再次减少。 美国美国：7 月份工业品出厂价格 指数上升了 0.2%，核心价格上 涨了 0.3%。 美 国美 国 ： 加 拿 大 钾 肥 公 司加 拿 大 钾 肥 公 司 （Potash）拒绝了必和必拓集必和必拓集 团团 390 亿美元的收购出价。 欧盟欧盟：德国 ZEW 商业景气指 数从 7 月份的 21.2 下降至 8 月 份的 14.5，降幅大于预期。但 最新商业评估指数则从 14.6 强 劲上升至 44.3，为 2008 年 1 月份以来的最高水平。 欧盟：欧盟：爱尔兰成功出售了 15 亿欧元债券，共吸引了 23.9 亿 欧元资金。 欧盟欧盟：英国居民消费价格指数 从 6 月份的 3.3%下降至 7 月 份的 3.1%。汽油和服装价格指 数偏弱，但食品和家具价格指 数略微偏强。 亚太亚太：澳大利亚央行理事会会 议纪要显示，该央行对其全球 和本国经济评估非常满意。现 金利率或维持不变直至明年。 亚太亚太：新加坡 7 月份出口增长 了 18.2%，增幅低于 6 月份的 28.5%，小于预期。 美国美国：必和必拓集团必和必拓集团启动恶意 收购，直接向股东发出收购要 约，意图强行收购加拿大钾肥加拿大钾肥 公司公司。 美国美国：由于在美销售强劲，迪迪 尔公司尔公司盈利暴增 47%。 欧盟欧盟：英国央行货币政策委员 会以 8 比 1 的投票结果决定维 持利率不变，只有森泰斯一人 再度投票支持加息。没有委员 投票赞成出台更多定量宽松措 施。英国央行的代理人调查显 示，零售额和零售商品价格小 幅走软，但其他行业的增长率 可观。 欧盟欧盟：德国和葡萄牙主权债务 发行发现市场需求强劲，反映 了前一天爱尔兰和西班牙债券 的销售结果。德国新一批的十 年期国债收益率为 2.37%，达 到历史低点。 亚太亚太：澳大利亚 2010 年第二 季 度 工 资 成 本 指 数 上 升 了 0.8%，略低于预期。 亚太亚太：由于在中国和新兴市场 的销售大增，营收剧增，联想联想 集团集团的利润大幅反弹至 5500 万美元。 美国美国：费城联储制造业调查指 数意外从 7 月份的 5.1%下降 至 8 月份的-7.7%。其中可能 有季节性因素，但全国 ISM 指 数或下滑至 50 以下。由于制 造业大幅增长，而消费者需求 增长有限，库存不断增加，工 厂可能正着手控制产量。 美国美国：初次申请失业救济金人 数或大增 1.2 万人至 50 万 人，连续第三周增加。 美国美国：7 月份经济咨询委员会 领先经济指标报告表明，领先 指标继 6 月份下滑 0.3%后，7 月份上升了 0.1%。 美国美国：英特尔公司英特尔公司称正以 76.8 亿美元的价格收购麦卡菲公司麦卡菲公司 （McAfee），溢价 60%。 欧盟欧盟：英国 7 月份零售额环比 增加了 1.1%，远高于预测。 额外定量宽松措施依然不太可 能。 欧盟欧盟：英国 7 月份财政赤字从 一年前的 52.5 亿英镑减少至 32 亿英镑。此结果好于预 测，表明全年财政赤字总额将 最终低于市场普遍预测的水 平。 欧盟欧盟：英国工业联合会工业趋 势调查显示，8 月份总订单差 值自 7 月份的-16 上升至-14， 为 2008 年 8 月份以来的最高 水平。 欧盟欧盟：德国央行将其对德国 GDP 增长率的预测从 1.9%调 高至 3%。 亚太亚太：6 月份全行业活动指数 意外上升 0.1%，连续第二个 月上升。 其他其他：加拿大 7 月份领先指标 上升 0.4%，升幅小于预期。 欧盟欧盟：欧洲央行管理委员会委 员韦伯称欧洲央行应当将其对 银行的无限贷款计划延长至今 年年底并于 2011 年年初恢复 退出策略讨论。 欧盟欧盟：法国总统萨科奇宣布将 政府对 2011 年 GDP 的预测 从 2.5%向下修正至 2%，符 合经合组织最新的预测。法国 政府维持其对 2010 年 1.4% 的增长率预测不变。 亚太亚太：澳大利亚央行副行长巴 特利诺称，由于出口盈利强 劲，矿业投资欣欣向荣，未来 几年澳大利亚经济将强劲增 长，但需要采取严格的政策控 制通胀。 亚太亚太：由于 2 个月的租房补贴 措施出台，香港居民消费价格 指数从 6 月份的 2.8%意外下 降至 7 月份的 1.3%。扣除这 种补贴计划影响后，通胀率则 从 1.7%上升至 1.9%。 亚太亚太：台湾 7 月份出口订单增 加了 18.2%，增幅小于预期 并低于 6 月份的 22.5%。8月 份订单或反弹，但7月份数据 表明2010年第三季度GDP 或在连续五个季度正增长后首 次出现负增长。 其他其他：加拿大 7 月份居民消费 价格指数从 6 月份的 1%上升 至 1.8%，升幅小于预期。核 心 通 胀 率 则 意 外 下 降 至 1.6%。如先前所设想的，9 月份可能不会加息。零售和 GDP数据将成为加息与否的 关键。但考虑到较低的通胀率 预测和较大的经济不确定性， 加拿大央行很可能会表示暂停 加息。 周末周末 8 月月 21 和和 8 月月 22 日日 亚太：亚太：澳大利亚大选结束，两大党均未获得组阁所需的超过半数席位，几名独立议员将决定胜负。 请注意：斜体文字为花旗分析师的评论。来源：彭博、路透社、美联社、花旗投资研究部 标普标普 500 指数指数 一周盘点一周盘点 标普标普 500（2010 年年 5 月月 1 日至日至 2010 年年 8 月月 20 日）日） 1000 1050 1100 1150 1200 1250 May-10Jun-10Jul-10Aug-10 来源：彭博 经济展望经济展望 经济预计将稳步但低速增长经济预计将稳步但低速增长 金融环境依然是政策和经济展望的关键。在促进经济复苏方面，美联储正发挥着越来越积极的作 用，预计会将政策利率维持在接近于零的水平直至 2011 年结束。为防止极具破坏性的经济状况出 现，美联储官员可谓殚精竭虑，费尽思量，然而金融环境的脆弱性依然面临迟迟无法消散的下行威 胁。 在几种主要的贷款类别中，银行的放贷条件和标准均略有放松，总体借贷环境似乎正趋于稳定，这 与较为健康的金融环境相符合。尽管小银行的信贷放松步伐要落后于大银行，但最近几周，商业和 消费贷款均全面回升。 家庭财务压力若能减轻，储蓄和收入的向上修正将有利于经济的复苏。迹象表明，家庭储蓄率或能 持续攀高，而储蓄率攀升的拖累作用预计会逐步消失。 未来一周未来一周 8月24日 在购房者税收优惠措施到期后，7 月份 成屋销售量成屋销售量或出现过去 40 年来的最大 月降幅（从 6 月份的 537 万套下降至 450 万套）。 8月25日 汽车组装和飞机订单表明交通运输设备 订单增幅巨大，7 月份耐用品订单耐用品订单总数 或大幅增加 4.2%。 8月26日 截至 8 月 21 日当周初次申请失业救济初次申请失业救济 金人数金人数或保持在 9 个月高点 50 万人， 表明就业市场环境再度疲软。 8月27日 花旗分析师预计 2010 年第二季度实际 GDP 增长率增长率将大幅向下修正至 1.1%。 由于经济复苏放缓的警告性迹象日益增 多，8 月份下半个月消费者信心指数消费者信心指数或 下滑至 68.0。 股票股票 能源和医药板块有望摆脱疲弱走势开始反弹能源和医药板块有望摆脱疲弱走势开始反弹 上周上周 收盘价收盘价 本周迄今本周迄今 回报率回报率 本年迄今本年迄今 回报率回报率 标普标普 500 1071.69-0.70%-3.89% 道琼斯道琼斯 10213.62-0.87%-2.06% 纳斯达克纳斯达克 2179.76+0.29%-3.94% 债券债券 高等级公司债券估值依然具吸引力，特别是 金融公司 高等级公司债券估值依然具吸引力，特别是 金融公司 8 月月 20 日日 2010 8 月月 13 日日 2010 8 月月 6 日日 2010 2 年期国债：年期国债：0.487%0.529%0.506% 5 年期国债：年期国债：1.454%1.452%1.505% 10 年期国债：年期国债：2.611%2.672%2.817% 货币货币 美元：空头回补或在未来三个月带来上行压 力 美元：空头回补或在未来三个月带来上行压 力 2010 年年 12 月预测月预测 欧元欧元/美元美元 美元美元/日元日元 美元美元/加元加元 1.27 87 1.05 就行业组交易模式而言，投资者可以发现，行 业组的投资环境变得越极端，该组行业的相对 业绩表现模式往往越疲弱。在这种背景下，几 大行业组的相对价格动能（或称价格惯性）似 乎正处于反转的过程当中。 能源和医药板块正摆脱相对的疲弱走势开始反 弹并能在迈出新步伐的过程当中获得良好的表 现。它们的估值和盈利修正趋势均支撑它们获 得相对的强势，因此被调为“增持”评级。 另一方面，汽车、媒体、耐用消费品和资本性 商品似乎正在走弱。过去几年，这些行业组的 业绩表现全都相当突出，大约超出大市两个标 准差，但如今却在走下坡路，且将持续好几年 时间，表明风险正在增加，但这并未排除获得 相对收益的可能性。但这确实意味着未来的相 对收益可能相当有限并最终消失。此外，虽然 交通运输板块最近跑赢大市，但这种模式已经 开始减弱。 国债：国债：由于欧洲市场的蔓延恐慌，投资者纷纷 追逐高质量债券，令美国国债大受其益。花旗 分析师认为美国国债利率很可能会继续支撑在 当前水平。 高等级公司债券：高等级公司债券：尽管息差远低于一年前， 但高等级公司债券的估值依然较具吸引力，尤 其是金融业。 高收益公司债券：高收益公司债券：考虑到有利的技术因素和 不断改善的基本面，花旗分析师继续对高收益 公司债券持建设性看法。 新兴市场债券：新兴市场债券：由于市场流动性改善，风险 偏好依然健康，花旗分析师看好亚洲和拉丁美 洲主权债务。 上个月，美元依然延续 6 月初开始的下行走 势，直至 8 月 10 日美联储召开政策制定会 议，美元随即大幅攀高。就围绕这次会议的 所有价格行为而言，市场似乎对美联储没能 为经济采取更多措施而深感失望。风险偏好 情绪回落，导致资产价格下跌，债券收益率 降低以及美元走强。此外，在声明发布 前，投机主义者增持空头美元，此举也帮助 美元走强。 未来三个月，随着美元空头敞口被平仓，美 元指数似乎有望进一步上扬。之后，各种因 素的综合作用将促使十国集团的许多货币在 一定范围内进行配对交易。对于其他资产类 别，已实现波动率可能远远超出趋势变动， 但总而言之，就估值、流动性、短期基本面 动态因素等而言，基本面差异似乎尚不足以 推动趋势急剧变动。 来源：花旗投资研究部 美国美国/北美北美 10 年 5 月 10 年 6 月 10 年 7 月 10 年 8 月 斯托克（斯托克（2010 年年 5 月月 1 日至日至 2010 年年 8 月月 20 日）日） 220 240 260 280 300 May-10Jun-10Jul-10Aug-10 来源：彭博 经济展望经济展望 不利的人口统计学和就业市场动态因素或大幅降低趋势增长率不利的人口统计学和就业市场动态因素或大幅降低趋势增长率 在这个略显平静的夏季时刻，从当前紧要关头稍稍回望一下，并重新审视欧元区某些国家的中长期 展望，那些经济增长模式可能已经因最近的经济低迷而在结构上受到更严重冲击的成员国势必会受 到特别的关注。 花旗分析师发现，未来十年，总体而言，欧元区人口统计学特征将从推动经济增长的助推器转变为 妨碍经济增长的障碍，这与美国的预测形成鲜明的对比。劳动力市场的不利发展状况即劳动力 参与率攀高空间减少和失业率总体偏高也可能会减少劳动力对生产过程的贡献。西班牙和爱尔 兰等国家由于最近强劲的移民流发生逆转（或减速），可能会对适龄工作人口造成巨大的冲击，就 业市场的变动可能最大。这很可能会转变成对欧元区趋势 GDP 增长率的负面影响，导致 GDP 年增 长率大约降低 0.25-0.50 个百分点。花旗认为，除非通过制度性变革促使移民继续流入，否则提高 劳动力生产力是欧元区继续保持近期经济增长率的唯一途径，而不是创造就业机会。 未来一周未来一周 8月23日 欧元区：欧元区：继 6 月份的温和增长和 7 月 份意外的强劲增长后，花旗分析师预计 8 月份消费者信心消费者信心将恶化（-15.0）。 8月24日 德国：德国：2010 年第二季度年第二季度 GDP 环比或 增长 2.2%，其中出口激增和资本支出 强劲（因天气因素而略有夸大）是背后 的原因所在。 8月25日 瑞典：瑞典：继最近的意外上扬后，8 月份制制 造业信心指数造业信心指数有望保持稳定（5.0）。 8月26日 瑞士瑞士：2010 年第二季度就业人数就业人数或小 幅增加（环比增 0.1%），增幅与 2010 年第一季度相当。 意大利意大利：由于居高不下的失业恐慌情绪 被低通胀展望和低利率所抵消，8 月份 消费者信心指数消费者信心指数预计与过去几年的平均 水平基本相当。 8月27日 西班牙：西班牙：因受增值税上调冲击，7 月份 零售额零售额同比或减少 3.9%。 股票股票 债市和股市两不相干，盈利增长率决定回报率债市和股市两不相干，盈利增长率决定回报率 上周上周 收盘价收盘价 本周迄今本周迄今 回报率回报率 本年迄今本年迄今 回报率回报率 斯托克斯托克 253.03-1.89%-7.90% 英国富时英国富时 100 5195.28-1.52%-4.02% 法兰克福指数法兰克福指数 6005.16-1.72%+0.80% 债券债券 外围国家之忧持续不散，欧洲核心国家主权债 券业绩表现突出 外围国家之忧持续不散，欧洲核心国家主权债 券业绩表现突出 8 月月 20 日日 2010 8 月月 13 日日 2010 8 月月 6 日日 2010 2 年期国债：年期国债：0.603%0.655%0.746% 5 年期国债：年期国债：1.283%1.364%1.517% 10 年期国债：年期国债：2.267%2.393%2.519% 货币货币 欧元：风险在两个方向得到平衡欧元：风险在两个方向得到平衡 英镑：或受益于风险规避行为英镑：或受益于风险规避行为 2010 年年 12 月预测月预测 英镑英镑/美元美元 美元美元/瑞郎瑞郎 欧元欧元/英镑英镑 1.56 1.06 0.81 过去一个季度，债市和股市似乎已经脱离关 系，互不相干，世界各国的 10 年期债券收益 率已下降至历史低点或非常接近于历史低点， 而股指却继续反弹。股票的评级调降表明未来 回报率很可能由盈利增长率而非评级的进一步 调降决定。 估值的这种变化所表明的另一个方面就是股息 收益率/债券收益率关系。这两种资产类别的变 动已使得股息收益率与债券收益率之差值恢复 至上世纪五十年代以前的水平。 花旗经济师仍预计 2011 年经济将继续复苏， 并不认为经济会二次探底。这有望支撑公司盈 利在今年的剩余时间内持续复苏并直至 2011 年底，总而言之，这意味着股市将持续复苏， 但也意味着市场中能够交付盈利增长率的公司 将进一步分化。 近期流动性担忧有所缓解，而外围国家主权债 务所带来的风险也不太可能迅速得到解决。外 围国家政府债券与德国政府债券之间的息差或 进一步拉大。花旗分析师看好 AAA 级欧洲核 心国家主权债券，预计在四国集团内，德国国 债的业绩表现将继续优于其他国家。 欧元兑美元汇率现在似乎非常难以看涨。正 如市场似乎感觉到一轮美元熊市一样，在美 联储的政策制定会议后，风险规避行为死灰 复燃，市场情绪再度看好美元。在风险反感 期内，欧洲股市脆弱不堪，特别是银行股， 这或会削弱欧元。希腊的疲软数据与欧元区 核心国家最明显的是德国的强劲数据形成了 鲜明的对比。这种富国和穷国的分化最终可 能不利于欧元，但诸如利差等许多其他驱动 性因素依然有利于欧元。 最近，英镑似乎已变得有点像是避险港，考 虑到英国高企的公共赤字和对外国资本的持 续需求，这种状况有点不稳固。不过，2010 年第二季度稳健的数据有助于英镑走强，经 济的再平衡迹象也相当明显。但异常紧缩的 财政政策中短期而言可能不利于英镑，毕竟 利率可能会长期保持低位水平。但长期而 言，英镑可能会从日渐强劲的经常账户和不 断减少的预算赤字中受益。 来源：花旗投资研究部 欧洲欧洲 10 年 5 月 10 年 6 月 10 年 7 月 10 年 8 月 日经日经 225（2010 年年 5 月月 1 日至日至 2010 年年 8 月月 20 日）日） 8500 9000 9500 10000 10500 11000 11500 May-10Jun-10Jul-10Aug-10 来源：彭博 经济展望经济展望 缓慢、温和的增长缓慢、温和的增长 自 7 月 21 日以来，出现了许多新因素统统指向疲弱的经济增长：（1）美国和中国经济减速迹象日 渐明显，（2）日元兑美元汇率攀高，（3）日本 2010 年第二季度 GDP 的意外利空，和（4）以往 GDP 数据的修正对 2010 财年经济增长率的后续效应较低。因此，花旗分析师已将其对 2010 财年 和 2011 财年的 GDP 增长率预测分别从之前的 3.1%和 1.8%下调至 2.0%和 1.6%。 随着对汽车和家电销售的政策支持措施结束，经济或出现某些不稳定性，但未来四个季度，平均增 长率有望高于该国经济的潜在增长率 1%（按年率计），达到 1.6%。但由于几大经济驱动力已经减 弱，经济增长率已经逐渐放缓。出口正在放缓，源自库存周期的推动力已接近枯竭，政策驱动性力 量之后的反应性效果也已见顶。考虑到出口很可能会继续温和增长（尽管没有之前强劲），日本经 济有望延续温和扩张之路。以前增加的出口和产出也可能会转化为企业利润的复苏和就业/收入状况 的改善，进而会向内需溢出。 2010 财年的核心居民消费价格指数同比或下降 0.8%，2011 财年下降 0.1%，表面上 2011 财年将恢 复至接近于零的水平。通胀率的转向很可能会发生在 2012 财年。同时，日本央行已清楚阐明其稳定 价格的措施和办法，从通胀层面上推高了货币紧缩措施的门槛。2012 年秋季之前，日本央行不太可 能会上调利率。 未来一周未来一周 8月25日 结关贸易顺差结关贸易顺差或从 6 月份的 3657 亿日 元（季节因素调整前）增加至 7 月份的 4750 亿日元，但经季节因素调整后， 贸易顺差或从 4560 亿日元减少至 4156 亿日元。在经历一段受库存重建 和政府政策推动的快速增长期后，出口 增长率可能已经开始放缓。 8月27日 全国全国 7 月份核心月份核心 CPI 指数指数同比或下降 1.1%，降幅大于 6 月份的 1%。 东京东京 8 月份核心月份核心 CPI 指数指数同比或下降 1.1%，降幅小于 7 月份的 1.3%。 7 月份失业率失业率预计将连续第 2 个月维持 在 5.3%。就 业总人数环比或增加 0.1%，而失业人数或减少 0.5%。 股票股票 全球经济展望疲软或推动日元走强，从而损害 出口企业 全球经济展望疲软或推动日元走强，从而损害 出口企业 上周上周 收盘价收盘价 本周迄今本周迄今 回报率回报率 本年迄今本年迄今 回报率回报率 日经日经 9179.38-0.80% -12.96% 东证东证 829.59-0.20%-8.59% 债券债券 财政刺激措施支撑经济增长，债市有望复苏财政刺激措施支撑经济增长，债市有望复苏 8 月月 20 日日 2010 8 月月 13 日日 2010 8 月月 6 日日 2010 2 年期国债：年期国债：0.120%0.141%0.150% 5 年期国债：年期国债：0.265%0.291%0.355% 10 年期国债：年期国债：0.935%0.990%1.064% 货币货币 日元：长期走势强劲，短期或被超买日元：长期走势强劲，短期或被超买 2010 年年 12 月预测月预测 美元美元/日元日元 欧元欧元/日元日元 澳元澳元/日元日元 87 110 75.7 日元强势似乎是日本股市业绩表现疲弱的主要 原因，特别是相对世界上的其他股市而言。日 本经济和企业部门由出口企业所主导，日元升 值已经导致日本出口企业丧失竞争优势。 日元升值趋势或将持续一段时间。由于全球经 济展望恶化，各国特别是美国的决策者很可能 会采取融通性措施以降低长期利率。这或给日 元带来上行压力，对日本股市而言是个利空。 在这种环境下，可从国内放松管制过程中受益 的板块诸如房地产、旅游和电信等似乎前景诱 人。与亚洲新兴经济体相关联的股票也值得关 注。 虽然日本 GDP 大幅萎缩，但其负面效果已全 部反映到债券市场的价格中，而投资者坦然面 对，继续跨步向前。 第二季度经济增长率很可能微负，但本轮经济 低迷的最糟阶段似已结束。政府鼓励购买汽车 和电气等昂贵商品的刺激措施有望扩大消费者 支出，而且政府对基础设施项目的支出增加也 有利于整体经济。 因此，未来数月，货币政策将继续保持稳定， 日本政府债券收益率将维持在 1.3%至 1.5%区 间。 自从1998年美元/日元汇率达到峰值150下方 以来，美元/日元汇率一直保持在低位水平。 这很大程度上是因为日本一直在通货紧缩， 而美国一直在通货膨胀。因此，除非美国也 滑入通货紧缩，否则美元/日元汇率很可能会 继续长期保持在低位水平。 话虽如此，美元兑日元汇率现已低于其长期 均值90，从许多不同的信号均可以看出，日 元似乎已超出其公平价值。这可能是日本官 方最近频频发表严厉措辞试图让日元贬值的 原因之一。花旗分析师认为决策者对人民币 兑日元汇率的敏感度不亚于美元兑日元汇 率。所有这一切加上对日元的投机性多头头 寸均表明未来三个月美元兑日元汇率风险将 会稍稍增大。 来源：花旗投资研究部 日本日本 10 年 5 月 10 年 6 月 10 年 7 月 10 年 8 月 MSCI 亚洲（除日本）（亚洲（除日本）（2010 年年 5 月月 1 日至日至 2010 年年 8 月月 20 日）日） 340 360 380 400 420 440 460 May-10Jun-10Jul-10Aug-10 来源：彭博 经济展望经济展望 泰国经济增长强劲，通胀良性，有望加息泰国经济增长强劲，通胀良性，有望加息 本周的关键事件有本周三召开的泰国货币政策委员会会议，会上有望加息 25 个基点至 1.75%，以 及计划今日公布的 2010 年第二季度 GDP 数据，数据或表明，由于经济增长展望强劲，经济增速或 加快。 在菲律宾，2010 年第二季度的 GDP 增长率或继续保持强劲，但决策者预计会保持 4%的隔夜政策 利率不变。 在其他地区，工业产出数据或表明工业产出继续稳健增长，尽管增速比今年前些时候有所放缓。在 新加坡，较高的基数效应或导致工业产出增长率大幅下降。变化不大的可能是通胀率，或稳定在 2.9%的水平。台湾的就业市场和工业产出状况有望改善，领先经济指标指数有望反弹。但由于资本 外流，M2 货币供应量增速或继续放缓。香港的贸易活动有望继续强劲攀升，但由于基数效应较小 以及技术进口趋于正常，菲律宾 6 月份进口或减速。 未来一周未来一周 8月23日 新加坡：新加坡：7 月份居民消费价格指数居民消费价格指数或从 2.7%攀升至 2.9%。 台湾：台湾：7 月份失业率失业率或下降至 5.1%。 台湾：工业产出台湾：工业产出增长率或从 6 月份的 24.3%放缓至 7 月份的 21.3%。 泰国：泰国：2010 年第二季度 GDP 增长率增长率或 从 12%放缓至 8.5%。 8月25日 泰国：隔夜回购利率泰国：隔夜回购利率预计会上调 25 个 基点至 1.75%。 8月26日 香港香港：7 月份出口出口或增加 26.2%，增幅 低于 6 月份的 26.7%，并低于市场普遍 预测的 40%。 菲律宾菲律宾：2010 年第二季度 GDP 增长率增长率 或从 7.3%放缓至 6.2%。 菲律宾菲律宾：隔夜政策利率隔夜政策利率预计会保持在 4%的水平不变。 新加坡新加坡：工业产出工业产出增长率或从 6 月份的 26.1%放缓至 7 月份的 4.4%。 股票股票 市场剧烈震荡是经济复苏第二年的典型特征 并不一定意味着二次探底 市场剧烈震荡是经济复苏第二年的典型特征 并不一定意味着二次探底 上周上周 收盘价收盘价 本周迄今本周迄今 回报率回报率 本年迄今本年迄今 回报率回报率 MSCI 亚洲 （除日本） 亚洲 （除日本） 407.61+0.22%-2.14% 货币货币 澳元：近期存在下行可能澳元：近期存在下行可能 亚洲新兴市场：展望喜忧参半亚洲新兴市场：展望喜忧参半 2010 年年 12 月预测月预测 澳元澳元/美元美元 新西兰元新西兰元/美元美元美元美元/新加坡元新加坡元 0.87 0.68 1.37 市场估值现接近于平均水平，无论是做多者还 是做空者，均无法从中获得任何信心。经济复 苏的第二年总是令人困惑，这是股市周期中唯 一一个价格收益比收缩而非扩张的阶段。收益 是丰厚的，但股票并不作出相应的响应，增强 了一种不确定感。复苏的第一年，不费吹灰之 力就可获得市场回报，但进入第二年，由于投 资者寻求确认已在第一年中获得丰厚回报的预 期中的经济复苏，市场焦点会转向盈利。显而 易见的是，市场表现已与以往经济复苏第二年 的平均水平相当。 在场外观望的过剩现金正在减少，下个月可能 会触底。届时，市场或出现剧烈波动。二次探 底恐慌可能会继续存在。但花旗分析师认为， 经济还会继续复苏，只是增长率可能低于趋势 水平罢了。无论如何，利率很可能长期保持在 低位水平，这可算得上是亚洲股市的一大利 好。 8 月份和 9 月份往往是股市一年当中最糟糕的 两个月。这是因为大多数盈利修正都发生在这 个时期。盈利预测通常处于高位，但 9 月份的 大多数修正往往是向下的。 债券债券 较高的估值和较好的股息收益率尚不足以阻 止资金流入信用债券 较高的估值和较好的股息收益率尚不足以阻 止资金流入信用债券 尽管估值较高，特别是在高收益主权债券领 域，债券继续受到投资者热捧，投资期限不断 加长。市场对收益率为 4%的 BB 级十年期主 权债券的需求似乎是受基金经理推动的，因为 他们缺少向下买卖公司债券的授权委托书。目 前而言，情况可能就是如此，但高估值最终真 的无法迫使这些基金经理修正他们的委托书 吗？ 投资者似乎正在向信用债券领域投入更多资 金，大多数投资者都预计低利率环境将有助于 稳定市场。持有现金难以获得收益，而全球经 济又充满不确定性，股市风险甚大，对收益率 的追逐或引导投资者涌向信用债。但美股蓝筹 股较为可观的股息收益率表明，中长期而言， 股票表现可能更佳。 在亚洲信用债券领域，高等级公司债或落后于 国债，低水平的绝对收益率可能会鼓励更多发 行人涌入这个市场。预计 9 月份将迎来一波巨 量发行潮。高等级公司债还存在一定的机会， 考虑到宏观经济环境疲软，在高收益债券领 域，BB 级债券要优于 B 级债券。但总而言 之，投资者锁定收益可能是最明智的举动。 跟预期中的风险资产一样，澳元今年一直在 剧烈波动。澳元波动更大程度上是受总体风 险偏好情绪影响，而非本地经济基本面。由 于短期内风险规避行为可能增加，因此近期 内澳元可能会进一步下行。对澳元而言，利 好因素有澳大利亚公共债务水平低、澳元利 率所隐含的正利差以及过去一年强劲的商业 周期等静态基本面因素，利空因素则包括政 策利率目前可能维持不变，过去一年当中前 六次加息并未推高澳元。此外，澳大利亚对 中国经济的依赖度高，中国经济可能减速是 澳元下行的尾部风险。 花旗对亚洲新兴市场货币的短期预测可谓喜 忧参半。诸如中国、印度、韩国和菲律宾等 规模较大的经济体，其货币存在上行潜力， 但马来西亚、新加坡和台湾的货币可能会偏 弱。随着北京着手调整经济结构，将经济增 长动力从外需转为内需，预计人民币对美元 会继续逐步升值。 来源：花旗投资研究部 亚太地区（除日本）亚太地区（除日本） 亚太地区（除日本）亚太地区（除日本） 10 年 5 月 10 年 6 月 10 年 7 月 10 年 8 月 来源：彭博（截至 2010 年 8 月 20 日） 上周收盘上周收盘 52 周最高周最高52 周最低周最低 本周本周 回报率回报率 本年迄今本年迄今 回报率回报率 本年迄今回本年迄今回 报率（美元）报率（美元） 美国美国 道琼斯指数 10213.6211258.019252.93-0.87% -2.06% -2.06% 标普 500 指数 1071.691219.80991.97-0.70% -3.89% -3.89% 纳斯达克指数 2179.762535.281958.04+0.29% -3.94% -3.94% 欧洲欧洲 道琼斯欧洲斯托克指数 253.03285.75234.19-1.89% -7.90% -18.34% 英国富时 100 指数 5195.285833.734735.78-1.52% -4.02% -7.68% 德国法兰克福 DAX 指数 6005.166386.975263.11-1.72% +0.80% -10.67% 日本日本 日经 225 指数 9179.3811408.179065.94-0.80% -12.96% -6.16% 东证指数 829.591001.77809.24-0.20% -8.59% -1.45% 亚洲亚洲 MSCI 亚洲（除日本）指数 407.61441.75350.71+0.22% -2.14% -2.14% 香港恒生指数 20981.8223099.5718971.52-0.43% -4.07% -4.35% 上证综指 2642.313361.392319.74+1.37% -19.37% -18.93% 台湾加权指数 7927.318395.396629.10+0.45% -3.19% -2.99% 韩国 KOSPI 指数 1775.541797.421519.40+1.68% +5.51% +3.79% 印度孟买敏感 30 指数 18401.8218475.2714835.08+1.29% +5.37% +5.04% 新加坡海峡时报工商指数 2936.483043.282532.33-0.12% +1.34% +4.93% 吉隆坡综合指数 1395.021395.031162.41+2.56% +9.60% +20.00% 泰国证交所指数 893.92897.81636.41+3.68% +21.70% +28.84% 雅加达综合指数 3117.723118.652235.39+2.12% +23.02% +29.13% 菲律宾证交所指数 3593.603597.542713.52+3.58% +17.72% +20.39% 澳大利亚普通股指数 4462.105048.604194.40-0.42% -8.61% -9.40% 欧洲、中东和非洲欧洲、中东和非洲 俄罗斯莫斯科 MICEX 指数 1366.321539.631046.69-0.37% -0.27% -2.24% 南非约翰尼斯堡全股指数 26989.6329565.1024338.64-1.95% -2.45% -1.76% 土耳其 ISE National 100 指数 58749.9360950.8544130.19+0.46% +11.22% +9.37% 拉美拉美 墨西哥 Bolsa 指数 32291.6734223.8727705.95+0.60% +0.53% +2.99% 巴西 Bovespa 指数 66677.1671989.1855338.92+0.62% -2.79% -3.85% 大宗商品大宗商品 黄金 1227.801265.30939.55+1.01% +11.93% +11.93% 石油 73.4687.1564.24-2.56% -7.43% -7.43% 固定收益固定收益 花旗集团 世界政府债券指数 589.39589.39553.96+0.63% +5.73% +5.73% 全球市场一览表全球市场一览表 货币 2010-8-23 2010-9 2010- 12 2011-32011-62011-9 2011- 12 2012-32012-62012-9 十国集团货币兑美元十国集团货币兑美元 欧元 欧元/美元 1.27 1.271.271.281.291.301.31 1.321.331.34 日元 美元/日元 86 878788888889 899090 英镑 英镑/美元 1.56 1.571.561.521.481.491.54 1.591.641.69 瑞郎 美元/瑞郎 1.04 1.051.061.061.071.071.07 1.081.081.08 澳元 澳元/美元 0.89 0.880.870.860.860.860.85 0.850.840.84 新西兰元 新元/美元 0.71 0.690.680.670.670.670.67 0.670.670.67 加元 美元/加元 1.05 1.051.051.041.041.041.04 1.031.031.03 美元指数 DXY 83.04 83.2683.5183.3183.1282.6781.99 81.3380.7080.07 十国集团货币交叉兑换十国集团货币交叉兑换 日元 欧元/日元 109 110110112113114116 117119121 瑞郎 欧元/瑞郎 1.31 1.341.341.361.371.391.40 1.421.431.45 英镑 欧元/英镑 0.82 0.810.810.840.870.870.85 0.830.810.79 瑞典克朗 欧元/瑞典克朗 9.43 9.509.419.259.088.978.92 8.868.818.75 挪威克朗 欧元/挪威克朗 7.92 7.968.008.008.008.007.99 7.987.977.97 挪威克朗 挪威克朗/瑞典克朗 1.19 1.191.181.161.141.131.13 1.131.131.13 澳元 澳元/新西兰元 1.26 1.271.281.281.281.281.27 1.251.241.23 澳元 澳元/日元 76.0 76.475.775.775.775.775.6 75.675.675.6 亚洲新兴市场亚洲新兴市场 人民币 美元/人民币 6.79 6.736.706.676.626.556.50 6.456.406.35 港币 美元/港元 7.77 7.767.757.757.757.757.75 7.757.757.75 印尼卢比 美元/印尼卢比 8973 899090509100915091509125 910091009100 印度卢比 美元/印度卢比 46.7 46.546.045.545.044.544.0 43.543.042.5 韩元 美元/韩元 1182 118011501110110010801060 104010401020 马来西亚林吉特 美元/林吉特 3.13 3.223.193.163.153.143.12 3.093.093.07 菲律宾比索 美元/比索 45.1 45.544.043.544.044.543.3 43.043.343.3 新加坡元 美元/新加坡元 1.36 1.381.371.351.341.331.32 1.311.311.30 泰铢 美元/泰铢 31.5 32.031.931.831.731.731.7 31.831.831.8 新台币 美元/台币 31.9 32.231.831.531.230.830.5 30.230.230.2 欧洲新兴市场欧洲新兴市场 捷克克朗 欧元/捷克克朗 24.85 24.8224.6924.524.324.1524.05 23.9523.8523.75 匈牙利福林 欧元/福林 279 284285283281279278 277276274 波兰兹罗提 欧元/兹罗提 3.98 4.003.973.923.873.823.75 3.693.633.57 以色列新谢克尔 美元/谢克尔 3.81 3.813.803.763.723.693.68 3.673.663.64 俄罗斯卢布 美元/卢布 30.7 30.530.229.829.428.828.0 27.326.525.7 俄罗斯卢布 卢布/一篮子货币 34.4 34.634.433.833.332.631.9 31.130.429.6 土耳其里拉 美元/里拉 1.51 1.531.561.581.601.611.61 1.621