（企业管理专业论文）企业经营者人力资本定价与激励机制研究.pdf

i 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 摘 要 现代企业中经营权与所有权的分离，使经营者在企业中的地位得到了空前的提 高。两权分离，一方面为人力资本和物质资本的最优配置提供了可能，有利于提高 企业的经济效益，另一方面也导致了委托代理问题的产生，从而不利于企业经济效 益的提高。解决这一矛盾的关键在于，调动经营者的积极性和解决委托代理问题。 调动经营者的积极性和解决委托代理问题的途径主要有两条：其一是对经营者人力 资本进行适当的定价，使经营者人力资本得到合理的报酬；其二是建立经营者人力 资本科学合理的激励机制，对经营者进行激励，尤其是应该让经营者通过一定的途 径拥有企业的所有权。 本文认为，现代企业是人力资本和物质资本组成的利益结合体，其核心是利益 问题，包括利益创造和利益分配问题。利益创造问题的关键在于企业人力资本和物 质资本的构成和结合方式， 主要涉及到人力资本和物质资本的配置比例，以及人力 资本和物质资本在企业中的地位问题；而利益分配问题的关键在于如何将企业创造 的利益在各利益主体之间进行分配。应该平等地看待人力资本和物质资本，它们都 是企业资本不可或缺的组成部分，因此都有权参与企业的剩余分配。让经营者人力 资本通过一定的方式部分拥有企业股权既是一种定价措施，也是一种激励措施。 经营者人力资本定价就是确定经营者人力资本的价值，人力资本定价可以是确 定一定时期内人力资本的价值，也可以是确定全部时期人力资本价值。其中确定一 定时期内人力资本的价值就是人力资本定酬问题，而全部时期人力资本价值可以看 成是各个时期人力资本价值的现值之和。相对来说，经营者人力资本定酬问题更有 现实意义，所以本文以经营者人力资本定酬作为研究重点，探讨了经营者人力资本 的定价方法和薪酬契约的选择。 经营者人力资本价值的确定，首先应该研究人力资本价值的构成。本文认为， 人力资本价值可以分为内在价值和外在价值，外在价值包括使用价值和交换价值。 其中，内在价值是人力资本价值的基础，而外在价值是人力资本价值的外在表现。 经营者人力资本的内在价值主要通过一系列的评价指标确定，使用价值主要通过企 ii 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 业业绩加以确定，而交换价值主要由经营者人才市场确定。 经营者人力资本的激励问题的研究重点是如何设计经营者的激励契约，使经营 者为企业努力工作。在激励契约的设计是既要采用物质激励措施，也要采用非物质 激励措施，应该将两种方式结合起来。本文认为，激励契约的设计与企业掌握的经 营者信息特征有关，应该根据不同的情况，制定相应的激励契约。 授予经营者股票期权是一种长期的激励契约，同时也是经营者人力资本定价方 式。本文对股票期权的有关问题进行了探讨，主要包括股票期权激励计划的设计问 题，以及我国股票期权制度在实践中存在的问题，如股票期权的性质认定问题和税 收问题，同时针对这些问题提出了相应的改进措施。 关键词：人力资本; 广义资本结构; 人力资本定价; 激励机制 iii 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 abstract the separation of management right and the property rights of modern enterprise, enable operators to obtain the unprecedented enhancement in enterprise status. at the same time, this kind of two rights separation has provided the possibility for the human capital and the material capital most superior configuration, which is propitious to improve the economic benefit of the firm, on the other hand, also has caused the principal- agent problem,which makes against the economic benefit of the firm. the key of settlement the problem rest with, how arouses operators positivity and solves principal- agent question,which is a hot topic of the modern enterprise research,and the paper will deploy enclosing the main body,too. this article figure that there are two main modes to arouse operators enthusiasm and solve principal- agent problem, first,pricing suitably to the operator human capital causes reward which the operator human capital obtains should be； second, establishing reasonable incentive system of the operator human capital arouses operators positivity. modern enterprise is composed of the human capital and the material capital, the benefit is its core, namely benefit creation and benefit assignment. key question of benefit creation is conjunct model of the human capital and the material capital which mainly involves to the human capital and the material capital configuration proportion as well as the human capital and the material capital in enterprises status. in different enterprise, the human capital and the material capital configuration proportion are different, as well as the human capital and the material capital in enterprises status. therefore there are differences in the form and the share of enterprise benefit assignment. the paper figure that we should equally look on the the human capital and the material capital, they all are the enterprise carry on the production management to move the indispensable capital, and the human capital function has the tendency which increases, therefore the human capital also should have enterprises property rights through certain way. the human capital price question is a theory difficult problem, at present does not have to solve completely. this article believed that, the relations of the human capital pricing and the human capital reward is very close, may decide the reward of the human iv 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 capitale in the foundation to study the human capital pricing, because the human capital value might express by the present value of its future income . because operator human capital and enterprise achievement close correlation, therefore the operator human capital decides the reward to be possible through the enterprise achievement level determination. to make sure the value of operator human capital should study firstly the constitutes of the value of it. the value of operator human capital can plot the inherence value and explicit value, and explicit value include use value and exchange value,and inherence value is the bedrock of the human capital value,and explicit value is the behave of the human capital value.the inherence value of the operator human capital value is made sure by a series of evaluate index, and the use value is made sure by the performance of the firm,and exchange value is made sure by the operator resource market. the keystone of the incentive system is how to project the compensation contract, in order to let operator wiring in for the firm. the paper figure the compensation contract should consistent to the information character. awards the operator the stock option is one kind of incentive measure, simultaneously also is the operator human capital pricing mode, therefore this article has carried on the discussion to the stock option related question, in particular our country stock option system in reality related question, such as the nature recognizes and the tax revenue question, at the same time, the paper bring forward some mend step in allusion to the problem above. key words: human capital; generalized capital structure; incentive system; human capital pricing 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得 的研究成果。尽我所知，除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他 个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集 体， 均已在文中以明确方式标明。 本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名： 日期： 年 月 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。 本人授权华中科技大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 保密， 在 年解密后适用本授权书。 不保密。 （请在以上方框内打“” ） 学位论文作者签名： 指导教师签名： 日期： 年 月 日 日期： 年 月 日 本论文属于 1 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 1 绪 论 1.1 选题背景 一个国家的强大，经济是基础，而发展经济的主体是企业，只有提高企业的经 济效益，才能增强国家的经济基础。我国自改革开发以来，紧紧抓住发展经济这个 核心，取得了举世瞩目的成就。在过去的近三十年里，通过改革，我们不仅发展了 经济，提高了人民的物质生活水平，而且引进了竞争，造就了一大批有竞争力的企 业，这是我国经济进一步发展的根本保障。 在经济全球化的今天，企业之间的竞争日益激烈。从某种意义上讲，企业之间 的竞争就是人才的竞争，尤其是企业经营者之间的管理水平和创新能力的竞争。企 业经营者是企业最重要、最核心的人才，经营者人力资本是企业最重要的人力资本， 因此，调动经营者的积极性对提高企业的竞争力至关重要。要调动经营者的积极性， 一方面要给予经营者合理的回报，另一方面要对经营者进行适当的激励，因此，如 何合理确定经营者的薪酬，如何有效建立经营者的激励机制，是我国当前必须研究 和解决的一个重大而紧迫的课题。 随着我国社会主义市场经济的逐步建立与完善，经营者人力资本的定价问题与 激励问题日益得到重视，但是，要完全解决经营者人力资本的定价问题与激励问题 还有许多工作要做。例如，我国还没有建立经理人市场，国有企业的经营者大部分 依然采取行政任命的方式，经营者选拔缺乏制度化和科学化的操作流程，难以保证 公平选拔经营人才；对经营者薪酬的确定缺乏依据，或者平均主义盛行，或者随意 性较大。深鸿基 2001 年亏损 12 560 万元，当年公司前三位经营者报酬总额达到 196 万元，2002 年，该公司亏损扩大到 24 627 万元，然而前三位经营者报酬总额反而增 加到 222 万元；2002 年用友软件与盐田港的每股收益分别为 0.92 元和 0.95 元，而前 者收入最高的三名经营者的薪酬总额为 472.59 万元，而后者收入最高的三名经营者 的薪酬总额为 62.40 万元，相差近 7 倍。此外，虽然在经营者激励机制建设方面取得 了一定的成效，如从 2006 年开始在上市公司中推行股票期权制度，但是企业经营者 2 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 的激励不足的问题依然存在，如现行的股票期权制度存在平均主义倾向、授予经营 者的股票期权份额还有待提高等。 经营者是企业的“灵魂” ，决定着企业的业绩水平和未来的发展方向。在企业人 力资本中，经营者人力资本是最重要的组成部分，其对物质资本和其他类型的人力 资本具有支配作用。与物质资本相比，经营者人力资本是一种具有主观能动性的资 本，是一种“积极货币” ，经营者人力资本不仅存在选择与配置问题，而且存在如何 调动经营者人力资本所有者积极性的问题（舒尔茨，1990） 。 为了充分调动经营者人力资本所有者的积极性，首先，应该解决好利益分配问 题，其核心是对经营者人力资本进行合理定价和定酬；其次，是解决好激励问题， 其核心是建立合理而有效的激励机制。 在现实中，企业经营者人力资本的定价，受到了多种因素的影响，如：企业的 经济效益、公司的治理结构、企业的规模等，因此，有必要探索出影响经营者人力 资本定价的主要因素，并根据这些因素确定一个经营者人力资本定价方法。 本文对企业经营者人力资本定价和激励机制的研究，目的在于为经营者人力资 本的定价提供一些可供借鉴的方法，以便于企业合理确定经营者人力资本的报酬， 同时通过建立有针对性的激励机制，实现对经营者人力资本的有效激励，提高经营 者的积极性，从而最终提高企业的经济效益。 1.2 选题意义 本文主要对企业经营者人力资本定价与激励问题进行了研究，其理论意义在于： （1）通过探讨经营者人力资本选择、定酬和激励之间的关系问题，为企业在这 三个方面的不断改进提供理论依据。由于经营者人力资本的重要性，因此首先应该 注重对经营者的选择，这可以通过对经营者人力资本内在价值的评估和业绩指标的 设定来实现。对经营者人力资本的定酬是一个十分现实的问题，直接关系到所有者 和经营者双方的利益。只有适当的定酬，才能调动经营者的积极性，从而有利于企 业的发展。为了实现对经营者人力资本的激励，在对经营者人力资本定酬时，应该 加大激励性报酬的比重，尤其是应该采用股权激励的手段。 3 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 （2）通过探讨企业经营者人力资本价值的构成，构建一个企业经营者人力资本 定价的理论框架，为企业经营者人力资本定价提供理论支撑。经营者人力资本价值 的高低一方面取决于其人力资本投资状况，另一方面取决于经营者人力资本作用发 挥的状况。因此，企业经营者人力资本定价应该将能力主义和成果主义相结合，并 以成果主义为主。企业经营者人力资本定价问题的突破，将推动人力资本会计学、 人才学、管理科学、教育经济学等其他相关学科的发展。 （3）由于经营者人力资本的重要性和难以监督性，采取适当的经营者激励 机制是解决委托代理问题，调动经营者积极性的必然选择。本文通过对国内外激 励理论的研究，力求为企业探寻适合本企业特点的经营者激励契约提供一个理论 思考路径。 此外，企业经营者人力资本定价和激励机制研究具有以下现实意义： （1）为企业进行经营者人力资本定价提供实践指导。根据经营者人力资本 价值构成，探讨经营者人力资本定价的方法，可以为企业在经营者人力资本的选 择、 配置和评价等过程提供理论依据， 从而帮助企业优化经营者人力资本的配置。 经营者人力资本定价理论可以帮助企业建立科学的经营者薪酬管理体系，为 推行经营者股票期权提供理论依据；经营者人力资本定价理论将客观地反映经营 者人力资本的实际价值，让经营者参与企业的剩余分配，并逐步拥有企业部分的 所有权，从而充分调动经营者的积极性、主动性和创造性。 （2）为企业激励经营者提供理论依据和实际操作方法。由于人力资本与其 载体不可分离，人力资本在企业经营活动中的努力程度受到了人力资本所有者心 理因素的影响，同时人力资本所有者的需求各不相同，因此对人力资本所有者的 努力程度进行监督与激励是一件十分困难的事情，尤其是对于经营者人力资本所 有者来说。因此，为了充分调动经营者人力资本所有者的积极性，必须让经营者 逐步部分拥有企业所有权。本文将重点研究企业如何建立经营者人力资本薪酬激 励契约，从而为企业激励经营者提供理论依据和实际操作方法。 4 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 1.3 本文研究思路与基本框架 1.3.1 研究思路 本文的主要研究思路是从人力资本理论、现代企业理论、委托代理理论出发， 以人力资本和物质资本地位平等为基本前提，通过比较这两类资本在企业价值创造 中的作用方式的差异和所作贡献的大小来确定企业剩余的分配，同时探讨企业经营 者人力资本取得企业所有权的途径和方式。本文研究的重点是经营者人力资本定价 和激励机制问题，对于人力资本定价，本文首先对经营者人力资本的价值构成进行 了分析，以作为经营者人力资本定价的理论基础，其次对经营者人力资本的定价方 法进行研究，再次考虑到各种激励机制的特性，进行激励机制的研究与设计。同时， 本文认为企业业绩与企业经营者的积极性密切相关，而企业经营者的积极性与激励 机制密切相关，企业激励机制必须以经营者人力资本定价为前提，因此这几个方面 构成了一个相互联系的整体，其相互关系如图 11 所示。 图 11 企业业绩、经营者人力资本定价和激励机制的内在关系 图 11 说明，经营者人力资本定价与激励机制密切相关，一个合理经营者人力 资本定价和激励机制，可以提高经营者的积极性，并最终提高企业业绩，实现经营 者和所有者双方利益的最大化。 1.3.2 本文基本框架与主要研究方法 本文共分八章，其中第 1 章对选题背景、选题意义和本文内容、思路和创新点 等问题进行了论述；第 2 章对人力资本定价和激励理论进行了综述；第 3 章则对经 营者人力资本定价和激励的有关概念进行了界定，并提出了本文的研究假设；第 4 章提出了企业广义资本结构理论，并论述了其与经营者人力资本定价的关系；第 5 经营者人力资本定价 经营者激励机制 经营者人力资本积极性 企 业 业 绩 5 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 章以经营者人力资本价值构成为基础对经营者人力资本定价方法进行了探讨，并对 企业经营者人力资本定价的影响因素进行了理论分析和实证分析；第 6 章论述了经 营者人力资本的激励机制设计问题，提出了经营者人力资本的激励机制设计的方法 和思路；第 7 章主要探讨了我国目前股票期权激励存在的有关问题，并提出了改进 措施；第 8 章对全文进行了总结。 本文主要研究企业经营者人力资本定价与激励机制，其中经营者人力资本定价 是基础，然后在此基础上建立一套经营者人力资本的激励机制，具体内容如下： 1）企业经营者人力资本价值的概念、内涵和构成的研究 对经营者人力资本定价，首先必须搞清以下问题： （1）企业经营者人力资本及经营者人力资本价值的基本概念. （2）企业经营者人力资本价值的内涵及特征 （3）企业经营者人力资本价值的构成 （4）企业经营者人力资本价值计量与人力资本定价的关系 2）企业经营者人力资本定价方法研究 （1）基于内在价值的经营者人力资本定价方法 （2）基于外在价值的经营者人力资本定价方法 （3）经营者人力资本薪酬模式 3）经营者人力资本定价影响因素研究 （1）经营者人力资本定价影响因素的理论分析 （2）经营者人力资本定价影响因素的实证分析 4）经营者人力资本激励机制的研究 （1）国内外主要激励理论分析 （2）企业如何制定激励契约 （3）股票期权的激励问题研究 本文将主要采用规范研究、比较研究、博弈论分析和实证研究等研究方法，运 用现代企业理论、管理学、博弈论、多元统计分析等学科的方法和最新研究成果， 结合我国企业管理的实践，力求探索出一条适合我国国情的经营者人力资本定价的 6 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 方法，并在此基础上建立一套科学完善的经营者人力资本激励机制，从而为我国企 业改革和社会主义市场经济的建立和完善服务。 1.4 本文创新点 1）提出了广义资本结构理论，广义资本结构是指企业人力资本和物质资本之间 的结构比例关系，合适的广义资本结构可以使企业更加有效地创造价值。从而将人 力资本纳入资本结构研究的范畴，突破了传统的只限于研究物质资本结构的界线。 在广义资本结构理论看来，企业是由物质资本和人力资本共同构成的利益结合体， 物质资本和人力资本的地位是平等的，因此人力资本和物质资本一样，也应该参与 企业的剩余分配，并有权获得企业所有权。经营者人力资本是企业人力资本中最重 要的组成部分，其对企业业绩和发展产生着根本的影响，要调动经营者的积极性， 就必须对经营者人力资本进行合理定价和适当的激励，并将经营者人力资本定价和 激励结合起来。 2）建立了经营者人力资本价值构成模型，并借鉴马克思的价值论，提出了基于 人力资本价值构成的经营者人力资本定价方法，即经营者人力资本定价应该以经营 者人力资本价值为基础，其中经营者人力资本价值包括内在价值和外在价值，外在 价值包括使用价值和交换价值。经营者人力资本的内在价值通过一系列评价指标采 用层次分析法加以确定，主要用于决定经营者人力资本的固定报酬，而使用价值主 要通过企业业绩加以确定，主要决定经营者人力资本的激励性报酬，交换价值由经 营人才市场决定，主要用于经营者薪酬的确定。此外，本文对经营者薪酬的影响因 素进行了实证分析，结果发现，企业业绩的代表性指标是净资产收益率，企业规模 的代表性指标是总资产，公司治理结构的代表性指标是控股股东的持股比例。 3）本文采用博弈论方法，构建了一个经营者选择与报酬激励机制模型。通过对 该模型的研究发现： （1）在委托人可以观测代理人的努力程度的时候，委托人与代 理人之间可以签订一个满足帕累托最优的报酬契约。此时代理人获得固定报酬，固 定报酬与四个因素有关： 与代理人的保留收入有关。 与代理人的能力成正比。 与委托人要求的保留收入成正比。 与代理人的努力成本系数成反比； （2）当 7 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 委托人不能观测代理人的努力程度时，委托人应该与代理人签订一个激励性报酬契 约，并且： 委托人给予代理人的分配比例应该与代理人的能力和委托人要求的保 留收入成正比。 委托人给予代理人的分配比例应该与代理人的努力成本系数、代 理人对风险的规避态度及收益波动成反比。当委托人对代理人的努力程度观测难 度越大时，可以通过提高代理人参与超额分配的比例来激励代理人。 4）本文对股票期权计划设计中期权的授予数量问题进行了研究，结论如下： （1） 企业规模越大，授予代理人的股票期权数量应该越多； （2）代理人的能力越强，授 予的股票期权数量应该越多； （3）代理人的风险规避倾向越强，授予的股票期权数 量应该越少； （4）代理人对企业业绩风险的控制力越弱，授予的股票期权数量应该 越少； （5）当短期激励较强时，股票期权激励就应该降低。但是，由于短期分成激 励会直接减少委托人的收益，而且激励的有效期较短，激励效果不如股票期权激励， 所以委托人应该尽量用长期的股票期权激励代替短期的分成激励。 8 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 2 研究综述 2.1 人力资本定价研究综述 2.1.1 国外学者对人力资本定价的研究 人力资本的概念是由经济学家提出来的，因此最早对人力资本定价展开研究的 是经济学家。经济学家主要从宏观角度研究人力资本定价问题，他们研究的重点实 际上是人力资本计量。 二次大战以后，随着计量经济学的兴起和统计数据资料的丰富与完善，丹尼森 （1967）对若干国家经济增长因素进行了详细估算，结果发现产出总量除了物质资 本和劳动投入量的贡献之外，还有一部分“ 增长剩余” 未能得到清楚的解释。为此， 丹尼森建立了一个劳动与经济增长模型，他运用该模型研究了劳动和教育对经济增 长的贡献，并且对这两个因素对经济增长的影响程度进行了计量，这可以视为人力 资本计量的开端。 加里.贝克尔（1964）在人力资本一书中建立了一系列的人力资本投资收益 率的计量模型，为人力资本定价奠定了坚实的微观经济分析基础。 20 世纪 80 年代起，经过罗默、卢卡斯等一批经济学家的努力，构建了技术内生 化的新经济增长理论，将人力资本因素作为一个独立变量引入经济增长模型。这时期 的人力资本理论主要集中于研究人力资本对宏观经济增长的作用上。他们运用统计分 析、时间序列分析等方法作了一系列的实证研究（romer，1986；lucas，1988 etc） 。 管理学者们则从微观的角度对人力资本定价问题进行了深入研究，并建立了一 系列的人力资本定价模型。 赫曼森教授（roger.h.hermanson，1969）提出了“非购入商誉法” 。他认为企业 过去若干年的累计收益超过同行业平均收益的一部分或全部都可看作是人力资本的 贡献，这部分超额收益应通过资本化程序确认为人力资本的价值。该方法强调了人 力资本在企业价值创造中的重要作用，值得借鉴，但该方法存在以下主要问题： （1） 同行业企业的收益中也包含了人力资本，因此该方法计算出的超额收益显然低于实 9 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 际值； （2）本企业净收益的确认方法值得探讨，如果是会计收益，则容易受到操纵； （3）如果本企业的净收益较低，则计算出的人力资本价值可能为负值，这显然与实 际不符。 巴鲁克列夫和阿巴.舒尔茨（baruch. lev and aba .schwartz，1971）发表了论 人力资源的经济概念在财务报告中的应用一文，提出了职工未来收益或工资报酬 折现模型。该方法认为某一员工的人力资本价值等于该员工在剩余受雇期内未来工 资报酬的现值。显然，该方法存在以下问题： （1）员工未来工资难以确定，实际上 员工工资依赖于员工的人力资本价值，因此，根据员工工资确定员工人力资本价值 是本末倒置； （2）员工工资并不能反映员工人力资本真正的当期价值。 弗兰姆霍尔茨（eric. g. flamholtz，1971）在他的人力资源会计一书中提出 了“随机报酬价值模型” ，该模型认为人力资本的价值在于他为企业提供服务量的价 值，该服务量的价值取决于人在组织内目前或未来所担任角色和实际担任该角色的 可能性决定的，而这种可能性是随机的。因此计算人力资本价值时，应该综合考虑 该员工的预计服务年限、服务状态、特定服务状态下的价值及其概率。该方法提到 了一些企业人力资本定价应该考虑的问题，具有一定的创新意义，但仍然存在以下 问题： （1）用两个未知数求解另一个未知数，将问题进一步复杂化了； （2）服务价 值的计量难度并不亚于人力资本定价的难度。 弗兰姆霍尔茨（1972）又提出了经济价值法，该方法认为人力资本的价值在于 其能够为企业未来提供收益的大小。具体做法是：将企业未来各期的预期收益进行 贴现，并计算出净现值，然后按照人力资本投资占全部投资的比例，将组织未来收 益中人力资本投资获得的收益部分作为人力资本的价值。该方法从理论上看，抓住 了决定人力资本价值的关键因素，是人力资本定价方法的重大突破。但该方法存在 的问题如下：（1） 企业未来收益的确定是一个十分困难的问题， 甚至不可能确定；（2） 将人力资本投资收益率等同于物质资本投资收益率不符合现实情况。 在对一般意义人力资本定价问题研究的基础上，许多国外学者对经营者人力 资本薪酬问题进行了探讨，并形成了一些经营者人力资本薪酬决定的理论，主要 包括： 10 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 1）委托代理理论 委托代理理论认为，现代企业中所有者与经营者之间是一种委托代理关系，而 且他们之间存在信息不对称问题，所有者无法完全观测经营者的行为和努力程度， 经营者可能出于自身效用最大化的目标而不努力工作，从而给所有者带来利益损失 （jensen and meckling，1976） 。由于企业业绩是可以观测和评价的，而企业业绩与 经营者的努力程度密切相关，因此，委托代理理论认为，所有者要调动经营者的积 极性，即必须将经营者的薪酬与企业业绩联系起来，即根据企业业绩决定经营者薪 酬。人们通过大量的实证研究证明，经营者薪酬与企业业绩之间的关系确实存在， 不过他们之间的关系还没有达到人们想象中的那样密切，委托代理理论可以部分解 释经营者薪酬（brick and palmon，2006） 。 2）人力资本理论 人力资本理论认为，人力资本是企业不可或缺的一种重要资本，尤其是经营者 人力资本（wright etc，1994） ，经营者人力资本不仅可以获得一般的工资性补偿，而 且可以参与企业剩余的分配。因此经营者薪酬不仅要高于一般类型的人力资本，而 且在报酬形式上还应该获得权益性报酬。在人力资本理论看来，经营者薪酬取决于 经营者人力资本水平的高低。由于经营者人力资本的形成需要的人力资本投资要高 于一般的员工，并且他们在长期经营中积累的管理经验是一般人所不具备的，因此 其收入要高于一般类型的人力资本。经营者人力资本水平的高低可以通过经营者接 受教育的程度、年龄、工作经历、过去的业绩等因素决定（lambert etc，1993） 。 3）社会比较理论 社会比较理论认为，经营者薪酬往往会与自己具有相似能力和经历的其他企业 经营者的薪酬相比较，从而判断自己的薪酬水平是否合理。实际上，企业薪酬委员 会在讨论和决定经营者薪酬时，也往往会以自身的薪酬和同行业其他企业经营者的 薪酬作为参照（ezzamel and watson，2002） 。因此，无论从行业水平，还是从整个市 场水平看，经营者薪酬都有平均化趋势（anderson and bizjak，2003） 。 4）经营者人才市场竞争理论 经营者人才市场竞争理论认为，经营者的薪酬与经营者人力资本市场的竞争密 11 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 切相关。 经理人市场的竞争， 特别是具有可转移的一般管理才能的 ceo 的需求竞争， 将决定 ceo 的报酬（conyon，2006） 。该理论流派有两个代表性理论：一是美国芝 加哥大学的罗森（rosen）和斯坦福大学的拉齐尔（lazear）提出的锦标赛理论，该 理论认为，经营者的薪酬与其在公司中的职位有关，职位越高，薪酬也越高，而且 级别越高，层级之间薪酬的差距越大，因为高层管理者是通过了长期的市场竞争和 层层筛选，因此其职位来之不易（lazear and rosen，1981） ；二是经济学家卢卡斯的 明星效应理论。该理论认为，优秀的经营者是在长期市场竞争中形成的，是一种非 常稀缺的人力资源，有如体育、影视和音乐明星一样能产生明星高收入效应。由于 企业所有者对明星经营者的过多需求，就会展开对优秀经营者招聘的竞争，所以， 明星经营者的收入特别高。himmelberg and hubbard（2000）认为，对具有高超技能 的、 可以经营大而复杂公司的 ceo 的需求是相对无弹性的， 因此在总需求的推动下， ceo 薪酬会与其管理企业的价值同步增长。他们发现，这种推动导致经营者的均衡 报酬水涨船高。 5）管理权力理论 这种理论是 bebchuk 和 fried 提出的。该理论认为，企业经营者拥有企业较大 的经营管理权力，因此董事会和薪酬委员一般会与经营者合作，同意给予经营者超 额报酬，经营者报酬契约并不是站在股东利益的角度上签订的。超额报酬构成了一 种经济租金，高于经营者为企业工作应该得到的报酬。经营者面临的约束是声誉损 失， 可能因此受到市场的惩罚 （如经营者声誉的贬值） 和社会成本 （bebchuk and fried， 2004） 。 bebchuk 和 fried（2004）提出了一个模型说明经营者控制薪酬设计的全过程， 证明经营者利用管理权力攫取租金是必然的。研究表明，董事会越弱，经营者的管 理权力越大。董事会较弱的几种情况有： （1）董事会规模庞大，往往意味着董事会 缺乏权力，难以对抗经营者； （2）外部董事由经营者指定时，外部董事会感激经营 者，从而投桃报李； （3）董事服务的董事会太多，会使他们太忙而无法有效监管经 营者； （4）经营者同时兼任董事会主席，董事会的监管会很弱。 此外，还有其他一些关于经营者人力资本薪酬问题的研究值得借鉴，主要有： 12 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 法玛（fama，1980）认为由于受到来自企业外部和内部的竞争，经营者将自律 地努力工作，而经营者的报酬水平受到了经理人市场供求状况的影响。显然，他的 观点只有在满足信息是完全的和市场是有效的条件下才能成立，否则，就没有必要 研究经营者的定价与激励机制。 墨菲（murphy etc，1985）认为随着企业管理理论和实践的成熟和模式化，与企 业运作相关的专用性人力资本日渐减少，使得经营者人力资本的重要性逐渐上升， 从而导致经营者报酬水平上升。 将经营者与企业业绩挂钩是一种自然的想法，但大量的实证结果发现他们之间 的关系并不是很稳定，有的结论甚至是相反的。对这个问题研究比较著名的是詹森 和墨菲，他们通过实证发现经营者报酬与企业业绩存在正相关关系，并且股东财富 每增加 1000 元，则经营者的财富将增加 3.25 元。同时，他们认为，自二十世纪三十 年代以后， 经营者报酬与企业业绩之间的敏感度有所下降 （jensen and murphy， 1990） 。 barro 等人（1990）采用 19821987 年大商业银行的数据，通过 ceo 的年龄、 任职期间等个人特征因素对 ceo 薪酬的影响进行了实证研究，他们发现，新任 ceo 的薪酬与企业规模相关，薪酬水平对资产的弹性大约为三分之一，而继任的 ceo 薪 酬的变化与业绩（包括股票市场业绩和财务业绩）相关。这说明企业规模和企业业 绩都是经营者薪酬决定的重要因素，同时说明，当企业规模增大以后，有些企业会 采用高薪重新聘请能力更强的经营者，而继任的经营者则采用企业业绩考核确定其 薪酬，以调动其积极性。 罗斯（rosen，1992）认为经理人市场可以将经营者匹配到相应的企业之中，能 力强的经营者匹配到大企业，能力差的匹配到小企业，因此经营者的报酬与经营者 的能力正相关，能力越强，其获得的经济租金越高，这一结论与 barro 等人的研究结 论不谋而合；此外，他发现对于年纪较大的经营者来说，长期激励方式的效率在递 减，因此，对他们应该逐渐增加基于当前业绩的薪酬。 core 等人（1999）对公司治理结构与 ceo 报酬之间的关系进行了实证研究，他 们发现公司治理结构对 ceo 的薪酬影响较大。当经营者采取固守职位（managerial entrenchment）策略或企业的公司治理较弱时，ceo 的薪酬水平就会较高，这可能与 13 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 青木昌彦提出的“内部人控制”问题有关。 yan- leung cheung等人（2005）采用 19951998 年间 412 家香港企业组成的样 本，研究了所有权集中度与经营者报酬之间的关系。他们发现控股股东会采用多种 方式侵占其管理控制与企业小股东的利益，这常常称为“隧道行为” （tunneling） ，方 式之一是通过自定经营者薪酬。他们对所有权集中度和激励报酬之间的关系进行了 检验，发现管理所有权与现金报酬正相关，这是由于内部管理者和外部所有者信息 不对称，前者可能利用自己的管理权为自己谋取较高的薪酬。 raihan khan等人（2005）研究了机构持股的状态对 ceo 薪酬的影响，他们发现， 最大股东持股专一的上市公司中，经营者薪酬往往较低，同时在总报酬中，固定薪 水比例较高，激励性报酬比例较低。但是，大股东的数量并不能预测 ceo 的报酬。 另外，机构持股不稳定，往往意味着报酬水平的提高和使用较多的激励性薪酬。此 外，ceo 持股水平将明显减少期权报酬水平，即在总报酬中，固定薪水较高而期权 报酬较低。 conyon 则利用美国 19932003 年的数据研究了薪酬委员会对经营者薪酬的影 响（2006） 。他发现薪酬委员会对经营者薪酬的影响并不是很大，这说明经营者常常 会采取一定的方法影响薪酬委员会的决策。 ivan e. brick 等（2006）对 ceo 薪酬过高的原因进行了分析，他们认为，ceo 薪酬过高，一方面是因为崇尚高雅和谦逊有理的董事会文化导致的（jenson，1993） ， 另一方面是因为董事薪酬过高导致。由于董事的薪酬过高，使得董事们不想自找麻 烦（brock the boat） ，从而失去了监管 ceo 的动力。此外，他们发现当一家公司的 ceo 和董事的薪酬都过高时，往往意味着这家公司的业绩偏低，并且在这些公司存 在任用亲信的现象。 2.1.2 国内学者对人力资本定价的研究 我国学术界对人力资本定价问题的研究是近几年才开始的，但已经取得了不少 研究成果。 冯子标（2000）从马克思劳动价值理论的角度探索了人力资本定价的理论基础， 他分析了人从劳动者演变成人力资本的过程中，其参与分配的形式也从获取工资转 14 华 中 科 技 大 学 博 士 学 位 论 文 变到获取部分利润，最后再转变到获取全部利润。 罗雪梅、张萍（2001）提出一种人力资本会计计量方式的新构想，这一构想分 为三部分： （1）对于发给员工的工资支出在发生时直接计入当期成本费用； （2）对 于为获得和开发人力资源而发生的培训费用按其支出数额予以资本化，在受益期内 平均摊销，其性质类似于递延资产； （3）对于要求参与利润分配的人力资源，应体 现在企业中那些具有较高水平管理能力和营销能力的人员身上，他们所具有的能为 企业带来超额收益的能力是企业最珍贵的人力资源，所以应确认为人力资产和人力 资本。但是，她们并没有说明员工工资如何确定以及利润如何分配，只是提出了一 个初步的构想。 湖南长沙交通学院财经研究所所长李世聪（2002）在总结分析国内外人力资本 价值计量研究现状和测算国内外人力资本价值计量模式的基础上，创造性地提出了 人力资本当期价值理论，设计了一套全新的人力资本当期群体、个体、效绩、分配 价值和未来群体、个体价值等一系列计量模式，实现了企业人力资本群体价值、个 体价值、效绩价值、分配价值、未来群体价值、未来个体价值的六位一体化，并经 过多家企业应用验证，取得了比较好的效果。该方法具有较高的参考价值，但是， 对人力资本的激励方面考虑得还不够。 张广科、黄瑞芹