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外资并购国企及政府引导政策研究 i 摘 要 自 20 世纪 80 年代以来，我国政府确立了对外开放的基本国策，开始利用外 资进行国有企业资产重组，促进国有企业战略性调整。随着全球跨国并购浪潮的 掀起和我国外资政策环境的逐步完善，外资控股并购我国企业的案例逐渐增加。 一般认为，引进外资有利于国企产权多元化，外资并购国有企业为国企改革 助力，帮助国有企业转换经营机制、完善公司治理结构、提高管理效率，还能将 资金、技术、管理、全球营销网络等资源带入国企等正面效应是促成外资并购国 有企业的主要原因。但同样不能忽略的是，国有企业在引入外资的过程中，必然 会面临国有资产的转让、国有股的退出等问题，国有资产价值的实现事关国家和 全民利益的实现， 现实中出现的并购中国有资产流失的现象己对国家利益造成了 损害。 而且， 外国投资者在进入我国市场的同时， 也对我国市场经济的竞争秩序、 国民经济结构等问题造成了一定程度的负面影响。 本文从企业以及政府两个角度系统的分析了外资并购国有企业的应对措施。 一方面国有企业在应对外资并购时，除了要对外商条件的审核外，还应该提高自 身的技术、规范外资并购流程，此外，还应处理好外资并购后的整合问题；另一 方面政府也必须为外资并购国企做好引导工作，除了制定外资规制政策，同时应 根据具体情况制定外资激励及非歧视政策。 关键字：国有企业、外资并购、国有股的退出、应对措施 外资并购国企及政府引导政策研究 ii abstract since the 1980s, our government has established the basic national policy of opening up to the foreign countries, our country started carry on property reorganization and promote strategic adjustment of the state- owned enterprise by utilizing foreign capital. with the raising tide of multinational merging in the whole world and our countries foreign policy environment gradually being consummated, the case of foreign capital controlling and merging our enterprise gradually increased. generally, the introduction of foreign capital is advantageous to the state- owned enterprise s property s right multivariate, the foreign capital merging state- owned enterprise not only boost the enterprise s reform, help the state- owned enterprise to transform management mechanism, consummate company governs structure, enhance management efficiency, but also can take some positive effect such as fund, technology, management, global marketing network resources to the state- owned enterprise which is the mainly reason for facilitates the foreign capital merging the state- owned enterprise. but similarly not neglect, in the process of the state- owned enterprise introducing foreign capital, we inevitably will face some question of the state- owned asset transfer, state- owned stock withdrawal, and so on, the realization of the state- owned asset value is concerning our country and all the peoples benefit, and the stated- owned property drain appeared in the merging which is harmed the national interest. moreover, when the foreign investor enters our country market, they bring some negative influence that is market economies competition order, national economy structure and so on, to some extent to our country. this article analyzed the responded measure when foreign capital merging the state- owned enterprise in systems from two sides of the enterprise as well as the government. on the one side when the state- owned enterprise face to the foreign capital merging, it have to examine foreign condition, besides , it should enhance the enterprise s own technology, and normalize the flow of foreign capital merging, in addition, the enterprise should cope with the conformity question after foreign capital merging state- owned enterprise; on the other side the government have to do some work of guidance for foreign capital merging state- owned enterprise, not only have to formulate regulations policy for foreign capital, simultaneously, but also 外资并购国企及政府引导政策研究 iii should formulate foreign capital s drive and the non- discrimination policy according to the special details. key words: state- owned enterprise, foreign capital merging, positive effect, state- owned stock withdrawal, responded measure 湘潭大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所 取得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任 何其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的 法律后果由本人承担。 作者签名： 日期： 年 月 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意 学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文 被查阅和借阅。本人授权湘潭大学可以将本学位论文的全部或部分内容编 入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇 编本学位论文。 涉密论文按学校规定处理。 作者签名： 日期： 年 月 日 导师签名： 日期： 年 月 日 外资并购国企及政府引导政策研究 1 第一章 导论 1 . 1 选题的背景和意义 1 . 1 . 1 选题的背景 自2 0 世纪8 0 年代以来，我国政府确立了对外开放的基本国策， 开始引进外资 进行国有企业资产重组， 吸收利用国外先进技术和资金，促进国有企业战略性调 整，积极地推进和发展对外经济技术合作、交流和贸易往来。 自2 0 世纪9 0 年代中期以来， 随着全球跨国并购浪潮的掀起和我国外资政策环 境的逐步完善，外资控股并购我国企业的案例逐渐增加。在十五大之后，我国政 府将实现国有资本“有进有退，有所为有所不为”，将国有资本集中在一些重点 领域，退出其它经营性市场，让非国有经济去经营，作为了政府改革国企的新目 标。可见，我国国有企业改革对利用外资的迫切需要，与外国资本进行跨国并购 谋取高额利润的目的，在外资并购国有企业这一行为下得到了统一。虽然，外资 并购国有企业在我国曾被严格限制，外资对国有上市公司的并购也一度遭到禁 止。但是，随着中国加入w t o 和其后一系列法规的发布，外资并购国有企业必然 会踏上快车道。 在国有大中型企业改革中，非国有投资者缺乏是最大的难题。目前，无论是 上市公司减持国有股份，还是非上市企业变现部分国有资产，都存在缺乏有实力 的非国有投资者的问题。而在此次国企重组改造中，外资似乎更受青睐。实施国 有经济战略性改组，数万亿国有资产的一部分需要变现，国内非国有投资主体尚 缺乏投资能力和投资意愿。 1 一般认为，引进外资有利于国企产权多元化，外资 并购国有企业为国企改革助力， 帮助国有企业转换经营机制、 完善公司治理结构、 提高管理效率，还能将资金、技术、管理、全球营销网络等资源带入国企等正面 效应是促成外资并购国有企业的主要原因。但同样不能忽略的是，国有企业在引 入外资的过程中，必然会面临国有资产的转让、国有股的退出等问题，国有资产 价值的实现事关国家和全民利益的实现， 现实中出现的并购中国有资产流失的现 象己对国家利益造成了损害。而且，外国投资者在进入我国市场的同时，也对我 国市场经济的竞争秩序、国民经济结构等问题造成了一定程度的负面影响。 2 0 0 3 年1 月，国务院颁布了利用外资改组国有企业暂行规定，标志着我 国利用外资改组国有企业进入到一个新的阶段。这对于深化国企改革，提高国企 市场竞争能力和抵御风险能力，必将产生深远的影响。 1 . 1 . 2 选题的意义 在以私有制为主体的西方发达国家里，政府在外资并购中的角色是单一的， 即充当宏观经济的管理者，依靠相对完善的立法来规范外资并购行为； 而对于转 外资并购国企及政府引导政策研究 2 轨时期的中国企业来说， 制度短缺与制度滞后要求政府参与企业并购活动；与此 同时， 对具有社会经济管理者和国有资产所有者双重角色的我国政府来说，政府 在外资并购国有企业中的行为必然不同于西方市场经济条件下的政府行为。 政府 推动和引导外资并购，有促进国企改革、调整产业结构、发展国民经济等多重目 标。应该说，政府在外资并购国企中发挥作用，制定政策既是必然的，也是必要 的。 2 我国政府参与外资并购是具有重要意义的。另外，跨国公司通过并购已进 入了我国的战略性产业和公用事业，这对政府如何有效管制提出更高要求。政府 要做到既“放得开” ，又“管得住” 。通过引入外资引进产业竞争机制，但同时要 建立有效的产业管制。但是，企业并购毕竟是一种企业的自主行为，政府的过多 介入必然会产生一些弊端。 1 . 2 国内外研究现状 1 . 2 . 1 国外研究现状 自 2 0世纪 6 0年代，关于并购活动的理论研究开始兴盛，至今已有 4 0多年 的历史了，但大多是关于企业并购动机理论研究。其中具有代表性是当代西方经 济理论中的内部化理论、协同理论、价值低估理论、市场势力理论等。 对于外资并购的政府引导政策及经济生活中政府行为研究， 主要是西方学者 的“政府规制理论” ，它主要研究在市场经济条件下，公共机构如何利用政策、 法规对微观经济行为进行规范和制约。在 2 0世纪 5 0年代以前，有关政府规制的 研究一般属于公共经济政策的研究领域。 由于人们越来越认识到政府规制对社会 进步和经济发展所发挥的重要作用， 政府规制理论的研究逐步从经济学中分离出 来，逐步形成一项独立的学科分支规制经济学。政府规制理论的奠基人是斯 蒂格勒， 1 9 6 2年， 他发表了 管制者能管制什么（w h a t c a n r e g u l a t o r r e g u l a t e ） 一文，通过比较受政府规制和不受政府规制的供电企业，指出管制政策并不一定 会产生其预期的政策效果。1 9 7 2年他又发表经济管制的操作 ，在该文中，他 具体分析了测定管制的程度、管制“产出”的实证分析、管制的增长、管制委员 会成员等问题。由于他在产业组织和政府管制方面的开创性研究，斯蒂格勒在 1 9 8 2 年荣获诺贝尔经济学奖。 由于西方国家是以发达的市场经济为背景， 政府主要通过法律手段对外资并 购进行规制，以维护市场秩序，限制因并购而导致的垄断出现。因此，针对外资 并购中政府激励政策、非歧视政策的研究，国外相关的著作并不常见。 1 . 2 . 2 国内研究现状 我国学者关于并购理论的研究始于 2 0世纪 8 0年代末 9 0年代初， 2 0世纪 9 0 年代中期以来，我国企业外资并购活动日渐发展，我国学者针对国内并购状况， 外资并购国企及政府引导政策研究 3 进行了具有中国特色企业并购理论的研究。其中影响较大、特色鲜明且代表性较 强的有：刘李胜、邵东亚在其 1 9 9 7年出版的外资并购国有企业问题研究一 书中，将外资并购中国国有企业现象置于一个开放的过渡经济背景中，对其发展 阶段、 运作状况、 产生的动因及经济效应等进行了系统性的实证考察和理论分析， 并在此基础上总结了其政策含义，提出了“诱致性” 、 “强制性”和“根本性”等 三个层次的对策建议； 3 刘文通博士 1 9 9 7年所著公司并购论研究和概括了 我国改革开放以来，尤其是九十年代以来产权交易、股权交易的实践经验，形成 了自己的理论体系和理论观点，大胆地提出了四大理论，即控制权增效理论、并 购的杠杆假说、国有企业准并购假说、从准并购机制转向并购机制的理论； 4 陈朝阳 1 9 9 8年所著的中国企业并购评论 ，从中国经济转轨时期并购的实际出 发，阐述我国企业并购动因与背景的特殊性，对并购中的产权、政府行为、企业 行为、制度环境等进行了细微的分析。对于企业并购中的政府行为，揭示其必然 性，并指出现有政府行为模式的弊端，提出了政府行为的目标行为模式； 5 中国 社会科学院世界经济与政治研究所佟福全 1 9 9 9年研究所著第五次浪潮企 业并购与产权重组启示录 ，其中富有创造性地提出了“企业并购是中国资产重 组的优先选择”的观点； 6 王一 1 9 9 9年所著企业并购理论及其在中国的应用 重点论述了我国国有企业并购中的“准并购”现象。他认为，由于我国政府在社 会经济生活中所扮演的双重角色和国有企业产权制度的特殊性， 我国国有企业并 购存在着不同程度上的“准并购”行为，而无偿划拨则是最具典型意义的“准并 购”行为。他认为，要从根本上解决国有企业并购的一系列问题，必须重塑产权 主体、改革产权制度； 7 中山大学法律学教授刘恒在其 2 0 0 0年 1 2月出版的外 资并购行为与政府规制一书中，从单个的法律学科的角度出发，运用理论分析 与实际案例分析相结合的研究方法，对外资并购行为与政府规制的理论、外资并 购行为的动因、 国内外政府规制的比较及对我国的政府规制的现状等进行了详细 的阐述，并在此基础上提出了我国政府规制外资并购行为的具体途径和方法； 8 桑百川在其 2 0 0 5年 6月出版的外资控股并购国有企业问题研究中从国际投 资的发展趋势着手， 把外资并购国有企业与我国吸收外商投资的总体战略结合起 来进行考察，从国有企业改革、国有资产战略性重组角度，结合国内已有的跨国 公司并购国有企业案例，分析和研究了跨国公司并购国有企业的现状、出路和具 体措施，以及跨国公司并购国有企业对国家经济安全、民族经济发展等国民经济 各个方面的影响。 9 近年来国内专门就外资并购国有企业的相关经济问题和法律问题进行的研 究成果较为多见，研究主要集中在并购的理论与实务上，少数有关政府在企业并 购中引导的研究著作中，也仅限于国有企业之间的并购上，针对经济转轨期外资 并购我国国有企业中的企业规范外资并购措施及政府引导政策缺乏系统性、 前瞻 外资并购国企及政府引导政策研究 4 性研究，这些问题和缺憾给本论文的写作提供了可拓展的研究空间。在已有的研 究文献中，本文就外资并购国有企业存在的问题、国有企业应对外资并购的措施 问题及政府对引进外资的引导政策等问题进行的概括性研究， 但由于外资并购国 有企业涉及多方的问题，是一个系统的工程，需要政府、企业及社会各方面协调 合作，因此还未形成全面系统的研究成果。但是随着外资并购现象的日益频繁， 国有企业改革的深化，此领域的研究将得到不断的深化。 1 . 3 结构安排、研究方法 1 . 3 . 1 结构安排 本文共有五章，第一章主要研究外资并购国有企业的背景、政府对制定外资 并购国企的引导政策的意义，以及国内外在外资并购与政府行为上的研究现状； 第二章主要研究关于外资并购国企及政府规制的国内外理论研究； 第三章主要研 究我国外资并购国企的现状、特点、发展趋势及正负效应；第四章主要研究国有 企业应对外资并购所采取的措施；第五章对比外国政府规制政策， 系统研究了我 国政府在外资并购的规制政策、激励及非歧视政策三个方面。 1 . 3 . 2 研究方法 外资并购是一项复杂的跨国公司的投资，东道国政策的制定更是需要考虑多 方面的因素。对外资并购以及外资政策的研究，显然要综合使用各种研究方法和 理论。 1 理论分析与系统分析 综合利用相关理论，包括内部化理论、协同理论、价值低估理论、市场势力 理论及政府规制理论等，在系统化的理论基础上对外资并购现象、外资并购的正 负效应以及相应的国有企业对应措施及政府的政策方面进行深入探讨。 2 比较研究 对发达国家及发展中国家的外资并购现象及政府规制外资并购行为进行比 较研究，文中分别介绍了美国及一些发展中国家外资并购中政府的管理，对比我 国政府在外资并购中的引导政策，并为其提供了一些借鉴。 外资并购国企及政府引导政策研究 5 第二章 外资并购国企及政府行为的理论基础 2 . 1 外资并购及跨国并购理论基础 2 . 1 . 1 内部化理论 内部化理论以市场不完全性作为关键性假设， 但是该理论中的市场不完全性 是指由于市场缺陷（m a r k e t f a i l u r e ）和某些商品的特殊性而导致公司市场交易 成本增加。为此企业通过组织内部交易来减少交易成本。上述观点可以追溯到科 斯 1 9 3 7年发表的企业的性质书中的产权经济学理论。 1 0 这一理论又可细分 为两种学说：一是巴克利和卡森的市场内部化优势理论；二是亨纳特的市场交易 成本理论。 内部化优势理论的本质是明确了世界范围市场的不完全性。 外部市场机制的 不完全性造成了中间产品等的不确定，为了提高产品交易效率，跨国公司通过行 政结构将外部市场内部化。这个理论依赖于两个原则： （1 ）公司的每一经济活动 都选择成本最低的区位； （2 ）公司通过市场内部化扩大经济规模，从而使内部化 收益超过成本。具体地讲，内部化理论是建立在三个假设条件之下的：一是企业 追求利润最大化是在一个不完全性市场的世界里； 二是当企业置身于不完全性市 场时，企业具有创造市场内部化以便回避这种市场的动力，企业内部化方式包括 控制股权以及市场连接的活动：三是跨越国界的市场内部化产生了跨国公司。 亨纳特发展了科斯的产权理论等的基本观点，建立起关于 f d i的市场交易成 本理论。他认为，市场和企业是人类经济社会两种相互可替代的基本制度，因为 市场存在自然的不完全性，所以有时企业会比市场更有效。成本最小化始终是 f d i的重要动力，跨国公司以行政组织制度减少了交易成本，有利于某些特定交 易的进行，因此会增加整个社会的福利。 1 1 巴克利和卡森认为，影响企业交易 成本主要有四种因素：一是产业特定因素；二是地区特定因素；三是国家特定因 素；四是企业特定因素。这四种因素是内部化决策的关键性变量，其中，产业特 定因素最为重要。 内部化理论是西方学者跨国公司理论研究的一个重要转折， 它转向研究各国 企业之间的产品交换形式与企业国际分工与生产的组织形式。在内部化理论中， 跨国公司正是企业国际分工的组织形式，因此，解释了跨国公司的性质与起源， f d i也就容易加以说明了。 内部化理论与其他 f d i理论相比， 具有较大的适用性， 既可以用来解释发达国家的 f d i行为， 也可以阐释发展中国家的 f d i行为， 所以， 有的西方学者称之为一般理论。 2 . 1 . 2 协同理论 协同理论认为企业并购通过协同效应，不仅能提高并购双方各自的效率，而 外资并购国企及政府引导政策研究 6 且能够给整个社会收益带来潜在的增量。所谓协同效应，指的是并购后整个企业 的效率超过了并购前各个组成企业的效率的总和，即俗称的“1 + 1 2 ”效应。协 同理论包含多个子理论， 下面将分别考察管理协同效应理论和经营协同效应理论 及其在我国的适用性。 1 管理协同效应理论 以威廉姆森和克莱茵等为代表的经济学家，于 1 9 7 5年提出企业管理效率的 高低是企业并购的主要动力。管理协同效应是指，效率较高的企业通过并购效率 较低的目标企业并提高目标企业的效率而获得收益。通俗地讲，如果 a公司的管 理效率优于 b公司，那么在 a公司兼并 b公司之后，b公司的管理效率将被提到 a公司的标准。按照管理协同效应理论的观点，如果某家公司有一支很有效率的 管理队伍，其管理能力超过了管理该公司的需要，那么，该公司就会通过兼并那 些由于缺乏管理人才而造成效率低下的公司的办法，充分使用这支管理队伍。 上述推论，是建立在两个基本假设的前提之下的： （1 ）并购方的管理资源只有作为一个整体才能体现出优势，其多余的管理 资源不能通过解聘等简单形式来释放出来。 （2 ）被并购方的管理效率可经由外部经理人的介入和增加管理资源的投入 而得到改善。 对于纵向并购和混合并购而言，由于并购双方所处的行业不同，并购方的管 理资源优势对于被并购方而言未必有效，即条件（2 ）未必能满足，因此，管理 协同效应理论在横向并购方面有一定解释力， 在纵向并购和混合并购方面的解释 都缺乏说服力。外资并购国有企业一般是横向并购，而我国国有企业管理水平低 下，与跨国公司之间存在较大差距，因此管理协同效应理论能够有力地解释跨国 公司对国有企业的并购。 1 2 2 经营协同效应理论 经营协同效应是指由于规模经济、 经济上的互补性或交易费用的节约而使并 购后的企业在营运上产生协同效应。经营协同效应可通过横向、纵向或混合并购 获得。 所谓规模经济是指由于机器设备、人力或经费支出等方面具有不可分割性， 当规模增大时，这些费用分摊到大量的产出上，将会增大单位投入的收益。经济 上的互补性的一个典型例子是，跨国公司在研究开发方面很强，但在中国的市场 营销方面很弱，而很多国有企业在市场营销方面有优势，但研究开发能力薄弱， 因此，两公司具有互补性，二者合并在一起将会产生协同效应。交易费用则是将 资源配置方式区分为市场和企业。市场依赖价格机制来配置资源，但每次交易的 完成都需要承担交易费用；企业内部交易依赖企业家的指挥和协调来配置资源， 须承担组织成本。当交易成本大于组织成本时，企业间的并购就可以使企业用内 外资并购国企及政府引导政策研究 7 部的组织功能来取代部分市场功能从而实现营运的协同效应。 如那些同一产业中 处于不同生产阶段的企业间的并购，可以降低或避免讨价还价、通讯联络等方面 的成本，提高企业的营运效率。 对于外资并购国有企业，不仅有规模经济收益，而且还来自经济互补性。外 资进入中国，最弱的一环是市场开发和拓展，而国有企业现有的市场资源可以有 效地弥补这一点。 2 . 1 . 3 价值低估理论 该理论认为，企业并购的动因在于目标企业的价值被低估。一般而言，目标 企业具有四个层次的价值，即：净资产价值、内在价值( 持续经营价值) 、协同效 应后的价值和战略价值。 净资产价值是企业的基础价值，反映的是扣除债权人权益后企业的所有者权 益。内在价值是企业持续经营的价值，它是假设并购后的目标企业经过重组能够 得以重新经营，并创造出期望的现金流量的一种动态评估目标企业价值的方法， 是以发展的眼光来看待目标企业的价值。对内在价值的评估通常采用收益现值 法，即将目标企业未来收益资本化。协同效应后的价值是体现并购双方在并购产 生协同效应后的价值， 它等于企业内在价值加上由于协同作用而新增的现金流量 的现值。 战略价值是从并购方的发展战略出发来计算的价值， 它包括扩展新市场、 寻找新的利润增长点、扩大市场占有率、冲破贸易壁垒、消除竞争、提高垄断地 位等。并购的战略价值难以精确评估，但却往往是并购方最优先考虑的。 上述四种价值中， 净资产价值和内在价值是由目标企业的财务经营状况所确 定的，一般代表目标企业对自己的估价；而协同效应后的价值和战略价值则是针 对并购方而言的，代表并购方对目标企业的估价。当并购方对目标企业的估价比 后者对自己的估价更高时，前者就有可能并购后者。 造成目标企业价值被低估的原因主要有： （1 ）企业现管理层没有使企业达到其潜在可达到的效率水平； （2 ）并购方拥有外部市场所没有的有关目标公司真实价值的内部信息，依 据这种信息，企业的股票价格应该高于当前的市场价； （3 ）企业资产的市场价格与其重置价格之间存在一定差距，使企业价值被 低估。 托宾（t o b i n ）以比例 q来反映企业价值被低估的程度，并以此来判断企业 并购发生的可能性。q是企业股票价值与企业重置成本之比。当 q 1时，并购发 生的可能性小；当 q 1时，并购发生的可能性大。据统计，在 8 0年代美国并购 高潮期间，美国被并购企业的 q 值一般在 0 . 5 - 0 . 6 之间。 按照价值低估理论，我国很多国有企业，尤其是许多建立时引进先进技术但 管理不善的国有企业，在外资并购时价值被严重低估了；同时大量非流通股的存 外资并购国企及政府引导政策研究 8 在，外资可以用非常低的价格收购国有企业，从国有企业价值低估中获益。这也 正是许多学者担心国有资产流失的重要原因。 2 . 1 . 4 市场势力理论 米克斯（m e e k s ）在其专著中提出了市场势力理论，该理论认为企业并购能 够提高市场占有率。由于市场竞争对手的减少，优势企业可以增强对市场的控制 力，增加长期获利机会。但也有学者指出，市场占有率的提高并不意味着规模效 益的达成，只有在横向或纵向并购中，优势企业既增加了市场占有率，又达成了 规模经济，这一假说才能成立。 关于市场势力问题，还存在着两种意见相反的看法。第一种观点认为，增大 公司的市场份额会导致合谋和垄断，兼并的收益正是由此产生的。所以，在发达 的市场经济国家里，政府通常会制定一系列的法律法规，反对垄断，保护竞争。 但第二种观点却认为，产业集中度的增大，正是活跃的激烈的竞争的结果。他们 进一步认为，在集中度高的产业中的大公司之间，竞争变得越来越激烈了，因为 关于价格、产量、产品类型、产品质量与服务等方面的决策所涉及的维度是如此 巨大，层次是如此之复杂，简单的合谋是不可能的。该两种相反的意见表明，关 于市场势力的理论，尚有许多问题还没有得到解决。 1 3 对于我国，市场势力理论有两点有益的启示。首先是外资并购时非常重视对 市场的占有，这意味着，国有企业要充分利用市场份额、营销网络、营销人才的 优势资源，增加自己在谈判中的法码，争取比较有利的条件；其次是外资并购国 有企业时可能会有垄断市场的倾向，对此政府应采取预防措施。 2 . 2 政府行为、政府规制理论基础 早期的资本主义是一种自由资本主义。这种自由资本主义的经济秩序正是建 立在自由主义和个人主义理论基础之上的。这个时期以亚当斯密为代表的古典 经济学家的主要观点如下：政府在市场经济中仅仅起到一个“守夜人”的作用。 政府在市场秩序的创建与维护方面，既无必要也无可能。在国富论一书中， 斯密指出：“每个人都在不断地努力为他自己所能支配的资本找到最有利的用途。 因此，他所考虑的不是社会的利益，而是自己的利益，但他对自身利益的研究自 然会或者毋宁说必然会引导他选定最有利于社会的用途。 ”显然，斯密认为，作 为市场经济中每一个人，都是符合理性的经济人。市场中的“看不见的手”即市 场机制将引导理性经济人作出生产、 消费的决策， 在实现个人利益最大化的同时， 也会自动实现社会利益的最大化，即达到柏累托最优的状态。 1 4 新古典经济学 对古典经济学的理论体系进行了完善， 最具代表性的理论是马歇尔的局部均衡论 和瓦尔拉斯的一般均衡论。两派的政策主张基本相同，均反对政府干预经济。 看不见手的原理适用于所有市场都是完全竞争的经济。在这种环境下，市场 外资并购国企及政府引导政策研究 9 能够有效配置资源，因此经济恰好处于其生产可能性边界上。然而很多情况下市 场的竞争并不完全，罗宾逊夫人在其不完全竟争经济学中宣布： “完全竞争 这一传统的假设就其对价格分析的简化来说是一个极其便利的假设。 但是没有理 由期待它在现实世界中实现。 ” 1 5 看不见的手在实现资源最优配置上出现了障 碍，经济学家开始检讨市场失灵，其中最重要的是三种：不完全竞争、外部性和 公共品。特别是 1 9 2 9 - 1 9 3 3 年爆发了大规模的经济危机。整个西方世界有效需求 不足，失业普遍，生产相对过剩极为严重。对此，古典经济学派无法做出合理的 解释。在这种背景下，凯恩斯学派提出了政府干预经济的主张。 凯恩斯透过当时出现的普遍性的资本主义经济大危机现象，从需求入手，用 “有效需求不足”的理论否定了“供给可以自行创造需求”的萨伊定律，认为产 生危机的根本原因在于有效需求不足。 他用 “消费倾向” 、“资本边际效率” 和 “流 动偏好”三大心理定律来解释在消费和投资两方面导致有效需求不足的原因。他 指出，在自由放任的经济中必然会产生有效需求不足。有效需求不足则必然造成 就业不足。所以，凯恩斯说: “国家必须改变租税体系，限定利率，以及用其他 办法，指导消费倾向。还有，仅仅依赖银行政策对利率之影响，似乎还不足以达 到最适度的投资量，故我觉得，要达到离充分就业不远之境，其唯一办法，乃是 把投资这件事，用社会来综揽。 ” 国家之所以可以弥补市场的失灵，是因为它“可 以向远处看，从社会福利着眼，计算资本品之边际效率，故我希望国家多负起直 接投资之责。 ”凯恩斯理论为政府干预经济的必要性提供了理论依据，市场失灵 理论则为界定政府的职能范围提供了基本思路。 1 6 哈耶克与凯恩斯处同一时代， 当时无论是凯恩斯主义盛行的资本主义还是计 划经济主导的社会主义，政府开始全面介入国家的经济生活。在社会主义的计划 经济体制里， 政府以行政指令取代价格机制的资源配置与利益调控功能， 在宏观、 中观、微观各个方面全方位实行介入，垄断了所有的经济资源，使政府管制达到 了前所未有的境地。 哈耶克反对计划经济和凯恩斯主义，他在 1 9 4 5年就指出了计划的信息局限 性和市场价格传递分散信息的能力， 认为计划机制与公共管制不会创造出完全和 谐化、 效率化与稳定化的经济社会。 他支持亚当 斯密自由竞争的资本主义观点， 但他对完全理性经济人假说作了修正，提出经济人行为特征是不完全理性的观 点。对于政府在经济中所应扮演的合适角色和所应承担的经济职能。他发表了如 下看法： “一个正常运转的市场，不但必须要以防止暴力和欺诈等行为，而且还 必须以保护某些权力，如财产权、合同的执行等为先决条件。 ” 。这实际上就是将 政府的作用局限制在维护市场经济运行的秩序上。 1 7 2 0世纪 7 0年代流行于西方国家的“滞胀”( 经济增长停顿，社会失业加重 与通货膨胀加剧这一经济并发症) ，使凯恩斯的国家干预理论几乎陷入困境。政 外资并购国企及政府引导政策研究 10 府干预经济的局限性及缺陷又得到了人们重视，相继出现了货币主义学派、供给 学派、公共选择二学派、新制度经济学派和理性预期学派等从各自不同的角度揭 示了政府失灵现象，其中最有代表性的是理性预期学派和公共选择学派，我们下 面对其进行介绍： 理性预期学派的代表人物是卢卡斯和萨金特， 他们最大的贡献在于提出了理 性预期假定。 即经济主体的主观预期与真正的经济概率模型中的条件数学期望是 一样的。换言之，当事人的主观概率分布与事件的客观概率分布是一致的。故预 期变量的期望值与实际值具有相同的概率分布。 理性预期学派同时还接受了货币 主义的自然率假设，它的基本结论是： “在一个理性预期的世界里，政府的需求 管理政策是无效的。 ” “政府于事无补且危害很大，因此政府不过多地卷入经济 是最好不过的了。 ”对于我们的研究而言，它的启示在于：政府干预经济的政策 是否有效，不仅取决于政府行为本身，还取决于厂商和消费者对政府政策的预期 及其行为反应。据此，政府对经济干预什么，怎么干预，就应当充分考虑厂商和 消费者可能采取的对策。 ” 1 8 公共选择理论是一种对政治的看法，它是在把经济学家的工具和方法扩大应 用于集体的或非市场的决策的过程中产生的。 ”公共选择学派代表人物布坎南的 贡献首先在于他把经济学方法和理论应用于对政治领域问题的研究， 主要包括两 个方面： “第一个方面是被概括为交易经济学的经济学方法。第二个方面是转为 熟悉的关于个人行为的经济人假说。 ” 布坎南认为，传统的政治学假定公共选择的主体选民或投票人、政治家 官僚不仅具有比个人和厂商更完备的信息， 更重要的是他们能够毫无私利的 代表集体和社会利益，这是不现实的。在政治市场上，公共选择的主体的动机依 然是个人效用的最大化，如更少的参与费、更高的职位、更大的权力和由此派生 的更多的物质利益， 这就是说公共选择主体同样 “是严格按经济人的方式行动的， 并没有成为圣人。 ”布坎南将公共部门的决策严格地建立在经济人的行为准则基 础上，并将此作为考察个人与政府决策行为的出发点。这是对传统经济学的规范 性的政府理论的一种突破。在布坎南之前的大多数经济学习惯于接受政府的“仁 慈君主”模型，该模型假定政府总是为追求最大化社会利益而行使其职能与权力 的。 布坎南还将交换的观点扩展到政治决策过程， 政治活动便有了交换的互惠性， 即人们通过政治自愿交换亦能相互获益。 布坎南从经济人的假设出发， 运用成本收益方法对政府行为进行了实证 分析，得出了“政府失灵”的结论。他指出了政府机构过度扩张和管理低效率现 象存在的原因，并从理论上对国家干预主义的立论基础进行了批判。但布坎南并 非极端自由主义者，他并非完全否认政府的存在，而是认为政府的干预永远是第 二位的，只有当政府缺陷明显小于市场缺陷的情况下，才可以选择适当的政府干 外资并购国企及政府引导政策研究 11 预。 1 9 2 0世纪 8 0年代末期，西方经济又一次出现衰退。由于业绩不佳，新自由主 义在经济学界备受谴责，凯恩斯主义卷土重来。1 9 9 2年，民主党的克林顿上台， 标志着赞成政府干预经济的人又占了上风。 其中代表人物是克林顿政府的经济顾 问委员会主席斯蒂格利茨，他的政策观点具备凯恩斯特征，但综合了各个学 派之所长，比较客观地定位了政府在市场经济中的角色。 斯蒂格利茨是从政府的本质入手，他认为， “作为一经济组织的政府和其他 经济组织相比有很多不同之处； 在这些不同之处中， 政府有两大显著特性： 第一， 政府是一对全体社会成员具有普遍性的组织；第二，政府拥有其他经济组织所不 具备的强制力。 ” 以政府的强制力作为切入点，斯蒂格利茨认为，由于税收是强制征收的，因 而政府负有一特殊的受委托责任。这一受委托责任反过来对政府构成了重要压 力：就业压力和公平压力。政府处于一特殊位置，由此带来的受委托责任不仅影 响了政府的就业政策，而且还影响着政府的支出政策，而此政策的核心原则就是 确保公共计划得以公正的实施。 2 0 斯蒂格利茨对政府的强制力的利和弊进行了辩证分析： 一方面是政府拥有的 征税权、禁止权、处罚权和交易成本优势使政府在纠正市场失灵方面具有某些明 显的优势；另一方面是由强制力带来的受委托责任是公共失灵的主要来源。 外资并购国企及政府引导政策研究 12 第三章 外资在华并购及正负效应分析 3 . 1 外资在华并购现状 从1 9 世纪末2 0 世纪初发展至今，企业并购已经历了五次浪潮。在1 9 9 4 年掀起 的第五次企业并购浪潮中，跨过并购开始成为令人瞩目的主要角色。之后的几年 中，并购得到迅速发展。联合国贸发会议的世界投资报告（2 0 0 3 年） 提供的 有关数据表明，跨国并购年增长速度，1 9 8 7 1 9 9 0 年平均为2 5 . 9 ，1 9 9 1 1 9 9 5 年平均为2 4 ， 1 9 9 6 2 0 0 0 年平均为5 1 . 5 ； 按当年价格计算， 跨国并购金额1 9 9 0 年为1 5 1 0 亿美元，2 0 0 2 年达到3 7 0 0 亿美元；跨国并购已成为全球外国直接投资 （f d i ）的主要形式，2 0 0 2 年前者占后者的比重高达9 0 。 2 1 中国大规模利用外资是从2 0 世纪8 0 年代初开始的， 而外资在华并购起于1 9 9 5 年的“北旅事件”。外资在华并购大体可以分为四个阶段： 第一阶段，萌芽期（1 9 9 5年 7月9月） ：在此以前，由于没有外资并购的 先例，国家也就没有关于外资并购国内企业的政策法规。1 9 9 5年 7月 5日，日 本五十铃和伊藤忠联合以协议方式， 一次性购买北旅公司 4 0 0 2万非国有法人股， 占公司总股本的 2 5 % ；1 9 9 5年 9月，福特公司以 4 0 0 0万美元认购江铃 1 . 3 9亿新 发 b 股，占江铃发行后总股本的 2 0 % ，成为江铃的第二大股东。 第二阶段，限制期（1 9 9 5年 9月1 9 9 9年 8月） ： “北旅事件”在外资并购 国有企业方面引发了许多问题，为此，1 9 9 5年 9月国务院办公厅转发了国务院 证券委员会关于暂停将上市公司国家股和法人股转让给外商的请示性通知 ， 外资并购因此进入长达 4 年的低潮期。 第三阶段，复苏期（1 9 9 9年 8月2 0 0 2年 1 0月） ：1 9 9 9年 8月，国家经贸 委颁布了外商收购国有企业的暂行规定 ， 明确了外商可以参与购买国有企业； 2 0 0 1 年 1 0月，外经贸部、财政部和中国人民银行日前联合下发了金融资产管 理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定 ，规范外资参与重组和处置国 内不良资产的各项行为；2 0 0 1年 1 1月，外经贸部和证监会联合发布关于上市 公司涉及外商投资有关问题的若干意见 ，对外商投资股份有限公司发行 a股或 b股和允许外商投资企业受让上市公司非流通股作了原则性规定； 2 0 0 2年 7月 1 日， 外资参股证券公司的设立规则 、 外资参股基金管理公司的设立规则正 式实施。由此，外资并购逐渐复苏。 第四阶段，全面开放期（2 0 0 2年 1 0月） ：2 0 0 2年 1 0月上市公司收购管 理办法和上市公司股东持股变动信息披露管理办法出台；2 0 0 2年 1 1月 4 日，中国证监会、财政部和经贸委联合发布关于向外商转让上市公司国有股和 法人股有关问题的通知 ；2 0 0 2年 1 1月 7日，中国证监会和人民银行联合发布 了合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法 ，a股市场原本牢牢关闭 外资并购国企及政府引导政策研究 13 的大门开始打开；2 0 0 2年 1 1月 8日，国家经贸委、财政部、工商总局和国家外 汇管理局联合发布利用外资改组国有企业暂行规定 ，规定了国有企业（金融 企业和上市公司除外）向外资转让国有产权、股权、债权和资产，或者接受外资 增资，改组为外商投资企业的有关政策；2 0 0 3年 3月 1 3日，对外贸易经济合作 部、国家税务总局、国家工商行政管理总局、国家外汇管理总局联合颁发了外 国投资者并购境内企业暂行规定 ，并于 2 0 0 4年 4月 1 2日开始实施。2 0 0 6年 1 月 4日，商务部、证监会、国税总局、工商总局、外管局近日联合发布了外国 投资者对上市公司战略投资管理办法 ，于 1月 3 1日起施行，该办法明确规 定外资可通过具有一定规模的中长期战略性并购投资己完成股权分置改革的上 市公司和股改后新上市公司的 a股股份，至此，中国并购市场终于对外资全面放 开。 3 . 2 外资并购国有企业的特点及发展趋势 3 . 2 . 1 外资并购我国国有企业的特点 1 谋求绝对控股 外资并购国有企业时，一般要求控股; 而且在原有的中外合资企业中，外资 也往往通过增资扩股达到控股甚至独资的目的。2 0 0 1年，阿尔卡特从中方股东 收购上海贝尔 1 0 % 加 1股的