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摘要 利率市场化是一项金融体制改革，通过政府或货币当局逐步放松或放弃对 利率的直接控制或限制，最终由资金市场供求关系决定利率水平的改革过程， 实现利率市场化可以促进经济增长、提高金融服务效率、优化资源配置，引导 整个金融部门乃至全社会经济达到均衡。2 0 0 6 年中国是中国金融对外开放幅度 比较大的一年，一方面，中国经济与世界经济的联系越来越紧密；另一方面， 中国也在履行入世承诺，逐步放开中国的金融管制，而利率作为宏观经济调控 的主要指标，其改革过程和改革的结果自然也成为中国金融领域的一个重点问 题。论文利率市场化研究主要研究了中国利率市场化改革过程中的各方面 环境和条件，并且最终提出了在改革过程中，我们应该注意的问题以及针对这 些问题的相关建议。 本论文分为四个主要章节，第一章主要的主要内容分为两个方面，首先本 章主要介绍了利率市场化的概念和理论依据，其次主要从利率管制的弊端和改 革必要性两个方面进行了分析：第二章是论文比较重要的章节，本章分为两个 部分，第一部分从国内国际多方面对利率市场化改革的利弊因素进行了两方面 的分析，第二部分则很详细的分析了我国利率市场化改革的过程，把我国的利 率市场化过程大体分为两个阶段，并且对某些具体的改革措施进行了分析；第 三章通过对渐进式和激进式两种改革方式进行对比分析，分别对美国，韩国， 日本，德国和智利的利率市场化改革进行对比，并从中总结了利率市场化改革 的相关经验；第四章是本文写作的落脚点，第四章从改革过程的宏观和微观两 个方面指出我国利率市场化改革可能面临的各方面的风险，并且最后在第四章 中，本文给出了关于减小改革风险和完善金融体制的若干建议。 本文写作主线是文章通过介绍利率市场化改革的理论来源，引导出对目前 中国利率市场化改革的利弊分析，中国利率改革的必要性分析，改革过程分析 以及国内外多种经验的对比分析，文章最终落脚点是对利率改革过程中的各种 层次可能发生的风险控制与防范。 关键词：利率市场化；改革；风险控制 a b s 打a c t a b s t r a c t h t e f e s tr a t cm a r k e l i z a t j 伽m e 娜t h c9 0 v 锄m 如tg 隐d u a u yr c i s 鼯t h c r c s t r i d i o no ni n t 盯e s tm t e ，锄dk tt h ei n t e r e s tr a t eb ed e c i d e db yt h cf i n 柚c i a lm 破e t i t s e l f t h cp u r p o o fm a r k e t i z a t i o ni n t e r e s tr a t ei st ob o o s tm en a t i o n a le c o n o m y 捌卸c c t h c f i n a 删a l m 盯k e 柚da d j u s t c h j m f l | 1 1 yw c l l t d 咿f a 把w j 出出eo t h e r w o r i de m i c s t h i sp a p e rm a k c sa ni n v 鼯t i g a t i o n t h cs i t u a t j o n t h ew a yo f i m e r 鼯tr a t em 引k e t i z a “o n ，柚df m a l l yt h i sp a p c rp o i n t so u t v c r a l 辩r i o u sp 加b l 啪s w ch a v ct of 矗o ed u r i n gt h er c f o 衄，柚ds c y e m is u g g c s t j o n sa r ea l 百v e no u t a o c o r d i l i g i y t l l i sp a p 盯c 0 船i s t so ff o u rm a i nc h a p t e r s t l l ef i r s tc h a p t e ri sm a d co f 铆op a n s ， t h ef i r s tp a nf b c u s 髓t h cc o n c e p t 柚dt h c o r c t i c a ib a c k g r o u n d 觚dt h es e c o n dp a n m a l 【路姐i n v e s t i g a t i t h ed i s a d v a m a g e so fh n c r c s tr a t cr e s m c t i a n dt l l e n c c c s s i t yo ft h ei n t e r e s tr a t em a r k c t i z a t i o n t h cs e c o n dc h a p t c fi s 粕”l a t i v c i m p o n a n t c h a p t c r i l l t h j sp a p c r ，姐d t h i s c h a p t e f f o c i l s 咖t h cp f i e 鹳o f t h c 坨f 0 蛐o f i n 把r c s tr a t em a r k e t i z a t i o n 柚di n v e s t i g a t 鼯m ed c t a i l so ft h ec o n c t cr c f b m m e 够u r e s 锄dp r o c e s s c s t kt l l i r dc h a p t e rs n l d i e st h c 懿p c r i e n s0 fs 伽ec o u n t r i 岱 w h i c hh a v ea l r e a d yf i n i s ht h j sr e f o 】咖锄dt l l i sc h a p t c ra l s u m m a r i z c st h c 惦e f l l l 怯p c r i e n c c s t h cf o u n hc h a p t c ri st h ef b o t s t o n eo ft h i sp a p c f ，卸dt h i sc h a p t c fp o i n t s o u t t h er i s k w e f a c cd u r i n g t h er e f o m 舶mb o t h t h e m 姗觚dn l i c m 弱p e c 崦a l s o g i v c so u ts c v e n lu s e f i l l 鲫g g c s t i o 鸺t 0m i n j 吼i z ct h e r i s k s t h em a i nl i n eo ft h i sp a p c ri st h a tt h r o u g ht h ei i i 拄0 d u c t i o no ft h ef o u 五d a t i a l m c o r yo fi n t e l c s tr a i em a r k e t i z a t i ，t h i sp a p e r 舀v c sd c 印粕a l y s i s t h en e c e s s i t yo f t h c 化f o m ，t h ei n l p a c tt o w 盯dt h es o c i e t y 彻b o t hs i d e s t h ec o m p a i i s 叫b e m e e n d i 任e r c n tm f 0 咖s t r a t e g i e s 卸di nt h ee n dt h i sp a p c rg i v i l l - d e p t hi i l v e s t i g a l i 咖 t h er i s k t i i a t w c w i l l 缸c c d u r i n g t h e ”f o r m k e yw o r d s ：i n t e 恻r a t em a r k c t i z a t i o n ；r e e b m ；r i s km 锄g e m e m 学位论文版权使用授权书 本人完全了解北京机械工业学院关于收集、保存、使用学位论文 的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的印刷本和 电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采用影印、 缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有权提供目录检索以 及提供本学位论文全文或者部分的阅览服务；学校有权按有关规定向 国家有关部门或者机构送交论文的复印件和电子版；在不以赢利为目 的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内容用于学术活 动。 学位论文作者签名：例确 护年月够日 ( 注：非保密论文无需签字) 经指导教师同意，本学位论文属于保密，在年解密后适用 本授权书。 指导教师签名：学位论文作者签名： 年月日年月 日 硕士学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，进行 研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本学位论文 的研究成果不包含任何他人创作的、已公开发表或者没有公开发表的 作品的内容。对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集 体，均已在文中以明确方式标明。本学位论文原创性声明的法律责任 由本人承担。 签名：匆1 消 州年f 月z ；日 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 第一章利率市场化概述和改革的必要性 1 1 利率市场化概述 1 1 1 利率市场化概念的界定 利率市场化是指利率决定权交给市场，由市场资金供求状况决定市场利率， 市场主体可以在市场利率的基础上，根据不同金融交易各自的特点，自主决定 利率，同时，政府可以利用经济手段在市场上间接影响资金供求状况从而影响 利率水平。利率市场化是一个过程，随着这个过程的不断深化，货币管理当局 的角色将由决定利率转变为调控利率，中央银行也将通过制定和调整再贴现率、 再贷款率及在公开市场买卖有价证券等间接调控手段来调控市场利率的，即形 成“利率决定在市场，调控在中央”的利率管理体制。利率市场化的内容主要 包括以下两个方面： 首先，利率的形成由市场决定，金融交易主体有利率决定权力。利率形成 的市场化是利率市场化的核心，它是指利率决定过程的市场化，即资金供求双 方置身于市场，在市场机制的作用下，通过竞争形成双方都能接受的价格的过 程。金融活动无外乎是资金富余部门和资金短缺部门之间进行的资金交易活动， 金融交易主体应该有权对其资金交易的规模、价格、偿还期限等具体条款进行 反复权衡或选择。 其次，利率的传导由市场决定，央行只享有间接调控利率的能力。利率市 场化后，整个利率体系是一个以基准利率为中心，多层次的充分体现和反映市 场经济特点及要求的利率控制及反馈动态系统。利率市场化并不是主张放弃政 府的金融调控，正如市场经济并不排斥政府的宏观调控一样，但在利率市场化 条件下，政府和中央银行对金融的调控只能依靠间接手段，例如通过公开市场 操作影响资金供求格局，从而间接影响利率水平，或者通过调整基准利率和再 贴现率影响商业银行资金成本，从而改变市场利率水平。 在上述内容中，利率的形成由市场决定是利率市场化的核心内容。这是因 为价格是市场经济的灵魂，普通商品的价格机制影响的只是一个市场的局部均 衡，而金融市场的价格机制将会影响到整个社会的资源配置效率。从企业层面 看，定价权是企业最基本的权利，没有定价权的企业，其经营成效是其自身无 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 法控制的外生变量，改善经营也就无从谈起。从金融调控看，商业银行作为货 币政策传导的重要主体之一，间接金融调控只有在利率市场化的前提下实施， 才能增强商业银行对基础货币调控的敏感度，增强工商企业对利率这一资金成 本的敏感度，从而改善宏观金融调控效果。 1 1 2 利率市场化与利率自由化的区别 利率自由化是不受货币当局管制、完全由市场调节利率水平的一种极端状 态。从严格意义上讲，利率自由化只是一种非现实性的、理想化的状态，它的 理论基础是古典学派的自由放任思想。在当今社会中，即使在市场经济发达的 国家，也不是所有利率都由市场来决定。2 0 世纪7 0 年代以来西方一些发达国家 出现的利率自由化浪潮，只不过是对利率管制不当的一种叛逆，并不意味着政 府或货币政策当局完全失去对利率的控制，利率的绝对自由只是相对而言，因 此，世界各国在放松利率管制的进程中，都非常谨慎地加以对待。 由于利率市场化与利率自由化都是对原有利率管制体制的一种变革，因此， 利率市场化与利率自由化既有相同之处，也有不同之点。 相同之处：首先是两者都涉及到对利率原有管理体制和形成机制的改革问 题；其次是两者都强调货币当局要放松对利率的管制，让市场机制在利率的决 定方面发挥更大的作用。 不同之点：一是利率“自由”是相对于利率的“管制”而言，它强调解除 货币当局对利率的管制，使利率波动完全处于种放任状态；而利率市场化是 相对于利率的“管制”程度来说的，它偏重于强调市场机制在利率决定方面的 基础作用，但并不排斥货币当局对利率水平在一定程度上的管制。二是利率市 场化通常包含在市场取向改革的过程中，它与一国市场取向的经济体制改革要 相适应，当市场机制在资源配置中发挥基础作用的时候，利率市场化改革才真 正的完成。 1 1 3 利率市场化的理论依据 1 1 3 1 利率市场化理论概述 金融抑制与金融深化理论为许多发展中国家和新兴工业化国家提供了理论 依据。1 9 7 3 年美国斯坦福大学教授罗纳德唛金农在经济发展中的货币与资本 一书中提出，发展中国家存在低的实际利率水平和有选择的信贷分配等金融抑 2 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 制现象，金融抑制造成了严重的价格歧视和市场分割，降低了资金配置效率， 是发展中国家利率问题的根本原因。金融抑制的两个基本特征是低的实际利率 水平和有选择的信贷分配。在发展中国家实际利率被政府限制或管制，处于非 常低的水平，甚至经常为负值；政府为抑制对廉价资金的过度需求并引导有限 的资金流向政府计划优先的企业部门又采取了有选择的资金分配。这也就是说， 有选择的信贷分配是低利率政策的配套措施或宜接后果，因而低的实际利率水 平是金融抑制的根本。金融抑制经济中金融市场被分割为两个市场：一个是被 政府管制的有组织的市场，其资金主要流向低效的国有企业和政府部门，其资 金价格即利率被限制在非常低的水平，经常实际利率为负值；另一个是没有正 规管制的自由市场，其利率水平高于前者，中小企业和家庭的投资或依靠内部 积累，或通过这一市场进行高成本的融资。这种严重的价格歧视和市场分割性， 降低了资金配置的效率，使市场行为扭曲，以致影响整个经济的发展。总之， 在麦金农看来，实际利率低下是发展中国家经济不发达的根本原因。因此，要 使这些国家摆脱贫困就必须解除“金融抑制”，也就是说，要实施金融市场化改 革。 同期，爱德华肖指出，金融抑制主要是人为的低利率政策，金融业内的垄 断和信贷的硬性配给等。金融抑制的后果金融市场萎缩，而地下金融市场膨胀， 金融市场的无序竞争加剧，无法实现金融深化。如果一国政府放弃对金融市场 的过分干预，那么一个活跃和健全的金融市场就能引导资金流向高效益的部门 和地区，资金就能得到最有效的利用。并且，随着经济的发展，又将刺激金融 市场的进一步扩展。当然，这种金融深化是市场机制健全、金融市场完善和发 达的基础上的。 因此，麦金农和肖均提出发展中国家应该实行以敢松利率管制为中心的金 融自由化方案。许多发展中国家和新兴工业化国家正是在这一理论指导下开始 了利率自由化。l l 】 1 1 3 2 利率市场化理论分析 金融深化论的政策含义在于，一国为促进经济的发展，应该改革金融体制， 取消对金融的压制，使金融市场能真正发挥投融资的功能。具体而言，应取消 对利率的人为限制，使利率能真实反映社会资金供求的状况。应通过提高名义 利率或控制通货膨胀使均衡的实际利率为正值。同时，也要放宽对外汇的管制， 3 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 允许汇率在适度的范围内自由浮动，使之真实反映外汇市场的供求状况。总之， 通过取消对金融市场的过分干预，使利率和汇率充分反映资金的市场供求，这 样，既能使金融体系本身得以扩展，又能推动经济的增长。 麦金农和肖认为，发达国家的金融深化程度较高，表现为有一个健全的市 场机制，尤其是金融市场比较发达和完善，相比于发达国家，发展中国家并不 具备一些条件。发展中国家的市场机制通常很不完善，金融市场尤其是资本市 场的发展相对落后，经济处于分割状态，这就导致金融资产和实物资本的收益 率出现差异。人们在资产选择中，通常将货币性的金融资产看作是主要的保值 形式，非货币性资产就不作为保值对象。此外，在发展中国家，所有经济单位 主要是靠内源融资，即由企业内部积累来筹集投资资金。限于内源融资，经济 单位就要有一定数量的货币积累才能进行投资。因此投资越大，所需积累的货 币余额就越多。在这种情况下，利率与储蓄和投资呈同方向变动，利率越高， 货币的实际收益越大，储蓄和投资也越多。根据以上的分析，如果一国政府采 取低利率政策，那么不但不能对经济起促进作用，经济发展反而会受到制约。 因此，麦金农和肖反对政府的干预，对信贷配给、规定存贷款利率的上限以及 优惠利率等金融管制政策持否定态度。他们主张发挥金融在经济发展中的作用， 提高金融相关比率来实现进入增长，以促进经济的发展。为此，他们认为应该 实施经济货币化的宏观政策，恢复银行的中介作用，沟通储蓄和投资，打破市 场的分割，让市场机制更多地发挥作用。 麦金农和肖特别强调利率对促进经济增长的作用，他们认为只有通过利率 市场化，才能使发展中国家的投资收益率趋于一致，从而使资本市场形成一个 统一的整体。他们还认为发展中国家若实施高利率政策，那么就能够对经济的 发展产生一种动力，可以促进新的储蓄增长，并通过投资效率的提高，进而达 到促进经济增长的目的。因为“在最佳金融体系尚未形成之前，即使利率浮动 自由一些，或利率水平提高一点，或引进一点竞争因素，或减少发放优惠贷款 的金融机构，都能够深化金融财富”。 1 1 3 3 利率市场化模型分析 ( 1 ) 边际收益递减模型 假设在一个经济体系中有四家企业，每家企业的资本边际收益是不同的( 图 中m e c l ，m e c 2 ，m e c 3 ，m e c 4 ) ，其中两家企业的资本边际收益( m e c 3 ，m e c 4 ) 4 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 大于均衡利率水平m ，根据企业利润最大化原则，边际成本等于边际收益，即 利率等于资本边际收益，均衡利率h j 下，此时的资金需求为o a + o b 。假设将 均衡利率水平m 下的可贷资金供应量分配到这两家投资报酬率较高的企业，此 时经济中的资金供给恰好与需求相等，资源也能用于最佳生产用途：假设在人 为压低的利率水平m n 上，使这四家企业的资本边际收益全都大于压低的利率 水平m n ，根据利润最大化原则，边际成本等于边际收益，即利率等于资本边际 收益，在管制利率m n 下，此时的资金需求为o c + o d + o e + o f ，比原来的需求 o a + o b 大的多。将如此有限的资本分配到这四家企业，其中有两家企业投资效 率较低，不符合经济原则，容易造成资源的浪费与无效使用，并进一步加剧了 资金供需的紧张状况。可见，利率市场化有利于资金资源的合理配置。 资本量 图1 1 利率市场化有利于社会资源的合理配置 ( 2 ) 剩余理论模型 在均衡利率1 2 时，资金需求者剩余为三角形a e l 2 资金供给者剩余为三角形 e g l 2 。而在利率管制的条件下，将利率人为压低到i l ，则此时的资金供给为q 1 ， 而资金需求为q 3 ，产生超额的资金需求q 1 q 3 。这时，资金需求者的剩余变为梯 形a b d l l ，而资金供给的剩余为三角形g d i l 。结果，资金需求者额外获得剩余 为矩形1 2 c d i l 减三角形b e c 。而资金供给者的剩余则减少了梯形墟d 1 1 ，利率 管制导致社会净福利减少三角形b 功。可以看出利率管制导致社会净福利的减 少，而实行利率市场化则可改变这种状况，使社会福利增加。 5 溅。 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 图1 2 利率市场化有利于社会福利的增加 1 2 利率市场化改革的必要性 1 2 1 我国实行利率管制政策的弊端分析 1 2 1 1 从利率管制政策自身制定来看，利率管制政策的弊端 首先，利率管理体制仍然存在很强的政府指令性。我国利率决定的最高权 限集中于国务院，中国人民银行是授权代管机关。因此利率调整的国家意愿非 常明显，调息的考虑更着眼于经济发展的需要而不是市场资金的供求关系。国 家直接决定存贷款利率，有意识的把利率作为调节国民收入再分配的一种手段， 而削弱了利率引导资金从低效率部门流向高效率部门。在制定贷款利率时，主 要考虑的宏观经济因素有社会资金总供求状况、企业成本、银行利润、市场价 格总水平以及国有企业利息承受力，财政收支状况，商业银行的效益和产业结 构调整的要求等方面。因此，在利率非市场化的情况下，利率政策的决定并非 完全由中国人民银行自主做出，必须由货币政策委员会定期召开例会，由企业 主管部门、商业银行、财政部门和中央银行等各个利益集团经过多方谈判、博 弈达到利益均衡的结果，意见不一致时上交国务院决定。所以，我国真正的利 率决策权高度集中于中央政府，中央银行只有执行权，缺乏操作利率杠杆的自 主性。【2 】 其次，利率水平缺乏前瞻性和预警性。目前中国人民银行调整利率采用的 方法是“试错法”：先调整，再看效果，如果不行再重新调整。这一利率决策机 制存在着两大缺陷：一是信息时滞。中央银行在计算利率调整幅度时需要搜集 6 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 各方面的信息，有些信息如银行的存贷款余额等数据比较容易及时得到，但诸 如企业成本之类的数据却不可能及时获得，还难以精确测定，因此很容易产生 信息失真的情况，使得中央银行确定的利率水平难以真正反映市场资金供求。 二是决策时滞。由于利率调整涉及到方方面面的利益，每一次利率调整都是各 方利益主体讨价还价求得博弈的结果，如果意见不一致，最后还得由国务院决 定。这一决策程序过于复杂，往往导致时间长、信息泄露慢、制定出的利率水 平滞后于经济形势的发展，也很难准确估计到每次利率调整所产生的效果，不 能做到前瞻性的政策调整以及预防性的调控。利率体制存在扭曲现象，加大了 商业银行的利率风险。 1 2 1 2 从金融政策的运行方面来看，利率管制政策的弊端 首先，利率传导机制不畅通，影响货币政策的有效性。我国日前主要是以 货币供应量作为货币政策的中介目标，以利率作为从属目标，加上我国经济金 融领域的一些非理性因素的存在以及利率管制导致了市场对利率信号反映迟 滞、利率政策效应不明显，利率传导渠道不畅通的现象。我国是以间接融资为 主的国家，货币政策传导的主要途径是：中央银行制定货币政策，然后通过商 业银行体系传导到微观经济主体，最后影响到国民经济。而利率在商业银行和 微观经济主体两个层面上的传导存在着许多的障碍，这必然影响了我国货币政 策的有效性，其障碍表现在以下两方面： 一是货币政策在商业银行层面上的障碍，表现在：在长期的管制利率环境 下，商业银行对利率信号反应迟钝，使得货币政策意图的传导在一定程度上发 生阻滞，不能达到预期效果。一方面，近年来四大国有银行普遍面临处理大量 不良资产问题，因此贷款风险问题被提到第一位，信贷终身责任制造成了四大 国有银行的惜贷现象，既使央行有降息扩大信贷的意图，四大国有银行也可凭 自己在吸收存款和结算业务上的垄断地位而不必去理会价格变化带来的影响。 另一方面，中小银行虽然对利率信号比较敏感，降息后有扩大信贷的愿望，但 他们掌握的资金有限，再融资又比较困难，因此对整个信贷市场影响不大。 二是货币政策在政府、企业和个人层面上的障碍，表现在：现代企业制度 不完善导致有效信贷需求不足。由于国有企业的盈利能力和偿债能力低下，客 观上难以满足贷款条件；而中小企业缺乏有效的抵押和担保，也难以满足贷款 条件；居民现代金融意识的缺乏导致对货币政策反映迟钝，阻碍了消费信贷业 7 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 务的发展；政府部门相关配套政策的缺位导致对货币政策的孤立。 其次，开放条件下，利率管制易使内外部经济失衡。如果资本的国际流动 是完全自由的，即资本的国际流动对利率水平的国际差异非常敏感时，极小的 利率差也会引起极大的资本流动，完全的资本流动会使国内和国外的利率差完 全消除。这时，中央银行的货币政策就丧失了独立性。其原因就在于如果我们 假定某个国家想提高利率，它实行紧缩的货币政策，利率就上升了，很快，全 世界的证券持有者会重新安排其财富以利用这一新的利率。随着巨额的资本流 入，该国国际收支平衡呈现大量盈余：外国力图购买本国资产，这倾向于引起 货币升值，并迫使中央银行进行干预以保持汇率稳定。中央银行将购买外国货 币，提供本国货币，这种干预引起本国货币存量增加，结果，最初的货币紧缩 被抵消了。这一过程在国内利率降低到最初水平时才告结束。因此在固定利率 下，如果资本的国际流动是完全的，货币政策将失去独立性。1 3 】 1 2 1 3 从利率管制政策的结果来看，利率管制政策的弊端 利率管制导致银行的信贷配给制。从理论上说，资金的供给与需求决定了 均衡利率的高低。在均衡利率水平上，愿意提供的储蓄量与意愿借入的投资量 相等，没有多余的供给与需求。如果资金的供需出现了不平衡，例如需求大于 供给，则银行可通过提高利率的方式，遏制需求、增加供给、使资金的供求再 次达到均衡。但在管制情况下的利率通常低于均衡利率，就会出现大于供给的 超额资金需求，而银行业又无法随意提高贷款利率。面对如何将有限的资金在 众多的资金需求者中进行适当的分配这一难题，银行通常会采行“信贷配给” 手段。所谓信贷配给，是指在固定利率条件下，面对超额的资金需求，银行因 无法或不愿提高利率，而采取一些非利率的贷款条件，使部分资金需求者退出 银行借款市场，以消除超额需求而达到平衡。非利率的贷款条件可分为三类： 一是借款者的特性，如经营规模、财务结构、企业的年龄、过去的信用记录等： 另一类是银行对借者就借款活动所做的特别要求，如：回存要求、担保或抵押 条件、付息方式、贷款期限长短等；第三类属于其它因素，如：企业与银行和 银行个别职员的关系、借款者的身份、借贷员的个人好恶、回扣的有无和多少 等。这些非利率贷款条件是利率管制环境下银行解决超额资金需求的常用手段。 由于存在信息不对称等因素，以前两项内容为内容的信贷配给在没有利率管制 的前提下也可能发生，但第三种情况则主要与利率管制有着十分密切的关系。 8 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 不可否认在决定信贷配给的标准中，一些标准有助于银行减少信贷风险，如企 业的资产负债结构、规模、贷款期限等；但也有许多因素不但有悖于资源配置 的原则，而且还会助长银行这一垄断行业的不正之风，例如补偿余额( 贷款回存) 、 索要回扣、以借款者身份为标准、裙带之风等等。这些标准的存在，一方面变 相提高了银行的有效贷款利率，另一方面则为银行及其它部门的相关人员寻租、 腐败创造了条件。换言之，利率管制所导致的信贷配给的存在，除了会降低整 个社会的资源效率外，还会产生败坏银行甚至整个社会风气的不良影响。【4 j 垆1 利率管制措施违背了市场公平的原则。长期以来，国有银行对国有企业一 直实行优惠利率，而中小企业和民营企业却不能通过银行这种正规渠道来为生 产融资，只能转向民间借贷市场以大大高于银行利率的黑市利率筹款，这种由 利率管制形成的官方利率与市场利率并存的局面，使得非国有企业在融资方面 受到了种种歧视，违背了市场经济公平的原则，损害了非国有企业的利益，妨 碍了非国有企业的发展。据统计，目前非国有企业己创造的工业总产值、新增 就业机会和经济增长贡献都远远高于国有企业，与此形成鲜明对比的是，占用 着绝大部分的国有银行信贷资源和上市融资绝对垄断权的国有企业对工业总产 值的贡献率，对国内生产总值的贡献率以及对经济增长的贡献率都很低，而且 进入2 0 世纪9 0 年代以后其资金利用率急剧下降，不良贷款急剧上升。 利率管制措施导致黑市盛行。一方面，由于利率管制的存在，银行的存贷 款利率低于均衡利率水平，资金需求量超过资金的供给量，促使银行根据各种 非利率因素进行主观的信贷分配，这种主观的信贷配给方法不但会降低资源使 用的效率，而且必然使一些企业得不到低利率银行贷款，只能求助于黑色借贷 市场，以满足其资金需求。另一方面即使在利率市场化以后，国有企业由于长 期对利率不敏感，因为企业的性质不同，在利率上升后，仍然会像以往一样贷 款，这样会把资金的价格曲线维持在不正常的水平上，而此时非国有企业等中 小企业对利率上升有所反应，较高的利率和银行对目标企业的选择会使中小企 业不能得到贷款，因此这种现象几乎在所有的发展中国家都存在黑色借贷市场 的主要原因。官定利率水平离均衡利率水平越远，资金黑市就越猖狂。黑色借 贷的利率通常大大高于均衡利率水平。加上黑色借贷市场无组织、无系统、无 法律保护，信息和风险成本很高等因素，向黑色借贷市场借得资金越多，风险 越大，不但不利于中小企业的生存和发展，而且会阻碍合法金融市场的正常发 展，进而影响整个经济的发展。 9 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 1 2 2 利率市场化改革的必要性分析 1 2 2 1 目前中央银行操作利率杠杆的自主性还受到限制 在我国目前的利率体制下，利率水平的决定、差别利率政策的制定等都由 政府严格控制，表现出高度的计划性和封闭性。货币政策委员会负责定期召开 例会，研究货币政策的重大事宜，决定货币供应量、利率、汇率水平，并向国 务院提出建议。由此可见，我国利率政策的决定并非由中央银行自主做出，一 般是由货币政策委员会所代表的各个利益集团经过多方谈判、博弈达到利益均 衡的结果，最终决定权在国务院。所以我国真正的利率决策权高度集中于中央 政府。 1 2 2 2 利率市场化是深化商业银行改革的必要前提 我国加入世贸组织后，最先受国际冲击的是银行业。商业银行改革是我国 金融体制改革的重要内容。在市场经济条件下，市场主体如果没有价格决定权， 就不能称为是真正意义上的市场主体。只有将价格制定权交给市场主体，才能 使其以积极主动的姿态进入市场，自觉的依据市场规律办事，对经营行为负起 全责。利率市场化有助于国有银行建立自主经营、自负盈亏、自我发展和自我 约束的运行机制，增强国有银行的利率风险观念，从而促进国有银行向商业化 转轨。 1 2 2 3 利率市场化是深化国有企业改革的需要 企业是资金的使用者，资金成本是企业经营必须考虑的重要因素。如果利 率受到政府的管制，企业所面对的不是利率风险，而是政策变动的风险，企业 所要做的不是采用经济手段来预测与防范利率波动的风险，以使其收益最大化， 而是揣测国家政策取向，显然十分被动，这自然会阻碍企业的市场化经营。同 时，利率管制直接造成企业资金使用效率的低下，利率管制通常使利率处于偏 低水平，一些本来无力借贷的低效企业也可借到资金，资金必然被低效使用， 而且，由于利率偏低，资金成本低，企业倾向子多借资金，造成资金要素的过 渡占用，在我国资金相对缺乏的情况下，不利于经济体系效率的提高。因此， 只有通过利率市场化，金融市场才能形成公平的竞争机制，这样资信好的企业 才可以以优惠价格得到资金。在这种优胜劣汰的环境下，企业就会更注重通过 各项改革来提高经济效益，从而有利于推动国有企业改革的深入进行。嘲 1 0 第1 章利率市场化概述和改革的必要性 1 2 2 4 利率市场化改革为我国资本项目开放铺平道路 在利率市场化进程当中，央行应始终保持对利率和汇率的调控能力。就我 国情况来看，我国应先实行利率市场化，然后再开放资本账户。利率市场化是 开放资本账户的前提条件。首先，资本账户开放带来资本的大量流入，流出必 将引起中国汇率，利率的频繁波动，使中国的利率政策完全受制于国际利率， 不利于创造一个良好，稳定的改革环境。其次，资本管制虽然不能彻底控制资 本流动，但是它在一定程度上有利于分割国内金融市场和国际金融市场，从而 保持相对稳定的货币政策和汇率政策。放开资本账户后，资本的自由流动将使 国内外利率，资本回报率和证券收益率等趋于相同，这同中国现有的利率市场 化尚未彻底完成相矛盾。在目前我内外利率仍有差距的情况下，开放资本账户 就会出现货币替代和资本外逃等现象。再次，从改革的环境来看，资本账户的 改革需要稳定的国内环境作为基础，利率市场化改革正是加快国内金融市场， 增强金融机构生存能力的基础，从这个层面上来看，我国应该先进行利率市场 化改革，为将来资本账户的开放做好准备，铺平道路。1 7 j 1 1 第2 章利率市场化改革的环境和进程 第二章利率市场化改革的环境和进程 2 1 利率市场化的环境 2 1 1 利率市场化的有利因素 当前我国宏观经济运行态势平稳，通货膨胀得到有效遏制，经济形势为历 史最高水平，已基本具备了利率市场化所必需的经济条件和社会稳定局面。 我国自经济金融体制改革以来一直进行着利率市场化的尝试并取得了相当 大的进展，为加速推进利率市场化改革提供了必要条件和有益经验，目前，我 国商业银行均取得了较大的贷款利率自主权，各项贷款利率都有一定的上浮空 间，而大部分的商业银行贷款利率没有上浮到央行规定的上限，这为推进利率 市场化改革提供了空间。 我国利率市场化改革已经具备了一定的微观基础。随着金融市场的发展和 金融工具的增多以及一部分利率管制的放松，微观经济主体在不同金融产品间 选择的机会增多，经济活动与利率的相关系数也将会大大提高。 2 1 2 和j 率市场化的制约因素 2 1 2 1 利率市场化的市场主体行为不规范 利率市场化要求理性的市场主体。中央银行是利率政策的制定者和基准利 率的确定者，在很大程度上决定着利率市场化的进程。而商业银行与一般工商 企业则是利率市场化的微观基础。商业银行和一般工商企业对中央银行宏观调 控的利率杠杆的敏感度如何，在很大程度也会影响利率市场化进程。就我国情 况来看，中央银行的宏观调控方式有待转变，国有商业银行与国有企业存在的 缺陷，阻碍我国利率市场化向更深层次推进。 中央银行调控方式有待转变。理想的宏观调控应是中央银行通过间接手段 调控货币供应量以影响市场利率水平从而实现其货币政策目标，但就我国目前 情况看，中央银行还没彻底实现宏观调控从直接方式向间接方式的转变。有限 规模的票据市场和金融市场发展的局限性，使得中央银行三大调控手段调整再 贴现率、存款准备金率和公开市场操作难以有效发挥作用，中央银行使用最频 繁的还是利率政策，并且是通过直接规定商业银行的存贷款利率来实现的。 第2 章利率市场化改革的环境和进程 国有商业银行经营管理存在缺陷。利率市场化以银行真正商业化经营为前 提，我国国有银行商业化改革己进行多年，并且中央银行和政府曾计划将四大 国有独资商业银行分批上市，即使四大国有独资商业银行成功上市，也并不意 味着这些银行能在一夜之间成为具有国际竞争力的现代化股份制商业银行，事 实上我国的国有商业银行离真正按照商业化运营还有很大差距，主要表现在： 首先，国有商业银行所有者缺位。真正意义上的商业银行的首要特征是产权清 晰，所谓产权清晰，从国家的角度而言，就是要求商业银行的每一部分国有资 产都有明确的投资主体，由投资主体来全权行使所有者的权利，并承担相应的 责任。虽说我国的国有资产管理局代表国家对国有商业银行行使所有者的职责， 然而这只是一个十分笼统的概念，因为抽象的国家所有权排斥任何机构、个人 对国家资产的所有、处置等权利，从而在逻辑上必然导致“人人所有，人人都 不关心。”的松弛的所有权约束，这必然就无法找到最终的产权归属主体，所有 者是模糊的、缺位的。商业银行的所有者代表不具体，所有权约束必然软化， 若实行利率市场化，则经营者就拥有极大权利，而承担较小的责任，那么银行 经营者将会在盲目追求高收益的驱使下，用国家的财产去冒险，把资金投向高 风险的项目。其结果是一方面可能引发信贷失控和利率攀升，另一方面也容易 导致银行陷入破产倒闭的境地。其次，国有商业银行缺乏利率风险管理的经验。 利率市场化的主要内容之一，是每个商业银行根据市场的资金供求状况以及本 身资产负债情况自主制定存贷款利率。这就要求每个银行的经营管理人员能够 随时掌握市场动态，熟悉市场利率变动的规律，并能熟练掌握和运用先进的金 融管理和分析工具，合理搭配不同类别的资产和负债的利率期间结构，在追求 利润最大化的同时，将风险降至最小。目前，发达国家的商业银行利率风险管 理的理论和技术已经进入更高的层次。而我国商业银行对利率风验的管理技术 水平仍停留在初级层次，与西方发达国家相比，我国商业银行不论是在资产结 构、资产负债管理水平、电子化水平，还是在商业银行的其他服务功能方面， 都存在着相当大的差距。我国的商业银行一向习惯于遵照中央银行核定的利率 水平进行经营。对于如何参酌各种市场情况和本身经营成本来决定存贷款利率， 尚缺少经验。另一方面，各银行缺乏对客户差别取价的客观资料。因此，若不 优先培养银行自行决定利率的经验与能力，及早建立信用评级制度，利率市场 化目标将难以实现。1 9 j 1 1 0 】 国有企业中存在的缺陷。首先，国有企业产权不明晰导致非理性借贷行为。 第2 章利率市场化改革的环境和进程 虽说我国部分国有企业己完成股份制改造，但从总体上看，我国建立现代企业 制度的目标还远没有实现。国有企业存在产权不明晰，预算约束软化，风险机 制不健全等问题，这必然导致国有企业盲目的资金渴求，融资不计成本，投资 不考虑逾期风险，对利率变动的敏感性低等一系列问题。由于企业借款的低利 率弹性和预算的软约束，利率一旦实现市场化，就会被企业的投资扩张的冲动 拉高，甚至会引发严重的金融危机。其次，国有企业的高资产负债率会增大实 行利率市场化的风险。利率市场化改革国家的实践证明，高负债是利率市场化 推进速度慢或失败的原因。因为高负债率增大了金融体系的脆弱性，使得利率 市场化的推行风险增大。一方面，企业负债率高意味着净资产少，银行要求的 利率水平会因为企业可供抵押的物品不足而提高；另一方面，利率放开后负债 率高的企业会面临流动性不足或破产的威胁，可能会铤而走险，对信贷的需求 将变为低利率弹性的“灾难性需求”。两种可能情况均会对利率水平波动和骤升 起推波助澜的负面作用。1 1 1 】 2 1 2 2 金融市场缺乏良好的社会信用环境 信用是市场经济的灵魂，在一定程度上说，市场经济就是信用经济，没有 良好的社会信用环境，不仅会影响到利率市场化改革，而且会阻碍经济发展。 在市场经济中，由于信息不对称的存在，使得道德风险问题更为突出，所谓道 德风险，是指由于经营者或参与市场交易的主体，在有第三方保障的条件下， 经营者或参与市场交易的主体所作的决策及行为即使引起损失，也不必完全承 担责任，或可能得到某种补偿，这将“激励”其倾向于做出风险较大的决策， 以取得更大的收益，信贷市场上的道德风险会推动市场利率的上升。其原理可 以用图2 1 来说明 1 4 第2 章利率市场化改革的环境和进程 0 0 图2 1 贷款数量与利率的变化关系 室 图2 1 中的s ( r ) 是贷市场上资金的供给函数，d ( r ) 为企业“正常贷款”的需 求函数( 此时不存在道德风险) ，d “m ) 为“恶意需求”，它由利率r 和借款人的道 德风险水平m 共同决定，d ( r m ) 与r 成正比；d ( r ) 十d ( f m ) 是信贷市场上资金 的总需求函数，p l 是存在道德风险信贷市场的供求均衡点，p 是不存在道德风险 信贷市场的供求均衡点，比较存在道德风险和不存在道德风险时的均利率和均 衡贷款量，发现存在道德风险时的利率水平和贷款数量比不存在道德风险明显 提高了，此时“正常”的企业已经不可能负担得起，而退出市场，市场中将充 斥着“恶意”贷款，这导致银行信贷风险的增加，利率水平的上升。1 1 2 】 在我国由计划经济向市场经济转轨过程中，这种“道德风险”被放大，其 突出的表现就是逃避银行债务，其中国有企业尤为突出，在“负赢不负亏”的 投融资体制下，国有企业盲目负债以及逃避银行债务的行为比比皆是，使得国 有银行呆坏账居高不下。近年来更有一些经营管理差、债务沉重的国有企业把 破产、兼并、债转股当作逃避银行债务的机会，地方政府为了体现其政绩，不 考虑经济上的可行性分析，争办各类机构，继而大量亏损，无力偿还银行贷款。 除此之外，虚假账目、企业三角债、假冒伪劣商品也在以不同形式侵蚀着 我国的社会信用环境，在一个不注重信用记录、信用约束机制软化的市场环境 1 5 贷款数量 第2 章利率市场化改革的环境和进程 中，利率高低就不再成为投融资者选择投融资时机和方式的主要参考指标，利 率作为引导社会资本流动、配置经济资源的功能也就被抑制了。 2 1 2 3 区域经济失衡的金融隐患 经济发展是金融发展的基础，但金融发展对经济发展也有重要的推动作用。 我国不同区域间的发展之所以呈现出较大的差异，尽管有历史的原因，但金融 政策和金融投入的差别也是一个不能忽视的重要原因，这种区域间的金融差距 和经济差距阻碍了我国利率市场化改革的深入进行。 金融资源分布不均是我国经济均衡发展的难题，而区域经济发展的二元结 构又加剧了金融资源的分配不均。在完善的市场经济条件下，国家的金融政策 一般是统一的，特别就利率政策而言，它的作用对象是整个国民经济，它的制 定依据也是整个国民经济发展的动态趋势。但是对于像我国这样一个市场不健 全、区域经济失衡严重的发展中大国而言，在相同的利率水平之下，东部发达 地区可以凭借良好的经济环境、扎实的市场基础、超前的市场意识充分调动金 融资源，促进经济得以迅速发展，使得东部发达地区对金融资源利用效率较高。 而西部欠发达地区由于经济环境较差、缺乏扎实的市场基础等不能很好利用金 融资源，使得西部欠发达地区对金融资源利用效率较低。资本追求高回报的本 性使金融资源从西部欠发达地区向东部发达地区流动和转移。我国同业拆借市 场刚刚放开之初，西部欠发达区的资金大量流向东部发达地区，资金“东南流” 的现象将更加频繁。资本市场的上市公司审核标准统一化之后，东部地区上市 公司的数量远远超过中部和西部地区上市公司数量之