（企业管理专业论文）风险投资决策与激励监督机制研究.pdf

摘要 风险投资决策与激励监督机制研究 摘要 ( 目前，中国的风险投资公司虽然己具有相当的数量，但由于风险投资在中 国的发展历史比较短，无论在实践上还是在理论上均存在较多的问题。在调查、 走访与参与运作十家风险投资公司后，作者发现一方面投资公司普遍没有建立 起自己的投资决策与企业监管培育体系( 或投资决策与监管培育体系不完善) ， 因而其在投资决策时主观随意性较大，在投资之后一些投资公司不知如何对风 险企业( v e n t u r ef i r m ) 进行培育和监管，以致于使“风险投资”几乎变成了 “银行贷款”，从而失去了风险投资的根本意义。另一方面，由于一些风险投 资公司的股东对风险投资的认识还存在一定的差距，从而导致一些股东在对风 险投资公司进行投资与监管时，有些盲目与急功近利。无论是投资时的盲目还 是投资后的急功近利，都会在一定程度上遏制风险投资公司的健康发展。从作 者调查的结果来看，无论是风险投资公司还是其股东，都希望在投资决策时， 有一套科学可行的投资决策体系来指导投资决策行为；在投资之后，有一套科 学合理的激励监督机制来规范投资方与被投资方的关系。 以上这两方面不但在实践中存在问题，在理论研究上也存在较大的不足与 空白。关于风险投资公司的投资决策方面的研究，国外普遍采用的是归纳的方 法。也就是通过对些风险投资公司的调查，从而归纳出投资决策所经历的过 程( 或步骤) 与所适用的指标。这种方法在应用中存在的问题是，由于所调查 的风险投资公司在地域和国家上的局限性，其研究结论不可能完全适用所有国 家( 例如中国) 的风险投资，也就是该研究结论不具有一般性。因此，我们需 要有一个具有一般性的理论方法，由这个理论方法可以得出适合中国( 或其他 国家) 的投资决策体系。另外，风险投资公司投资决策研究的另一项重要内容 是投资决策方法的研究，但关于这方面，无论是国内还是国外基本上还是空白。 至于风险投资公司对风险企业的监管与培育、股东( v e n t u r ei n v e s t o r s ) 如何对 风险投资公司进行投资决策、激励与监督等方面的研究，同样存在许多不足。 基于以上原因，针对目前风险投资中投资决策与激励监督方面的不足，本 文在回顾了现有相关研究成果的基础上，运用管理学、投资学、市场营销学、 经济学、博弈论及微分方法，着重分析了风险投资决策与激励监督机制，提出 了相应的理论解决方案，并将其中部分方案在风险投资公司和风险企业中进行 了实际应用。 现将本文创新性研究成果归纳如下： 一、论文在一定程度上完善了现有研究。论文构建的一般意义上的风险投 资决策体系和对风险投资者投资决策的研究，改变了现有研究只研究指标和过 程，却不研究方法；只研究风险投资公司的投资决策，却不研究风险投资者的 投资决策的现状，从而完善了现有的风险投资决策研究。本文提出的风险投资 激励机制无论在理论分析上还在实际应用上，其激励效果都比美国当前广泛应 用的激励机制要好。同时，这部分分析与监督机制研究还部分填补了国内外风 险投资研究在这些方面的空白。 二、论文在一定程度上改变了现有风险投资决策研究不具有一般性的状 况。现有研究方法所得到的结果由于受样本地域的限制，一般并不适用于其它 国家或地区的情况。而论文从一般理论出发，并结合风险投资决策的普遍实际 情况，逻辑地构建了具有一般意义的风险投资公司决策体系。使不同国家和地 区的风险投资公司都可以根据自己的客观实际情况，由该评价体系推演出适合 自身的评价体系。 三、论文改变了现有风险投资研究成果在实际中没有应用的局面。论文提 出的风险投资公司投资决策评价体系和激励机制，已经在实际中获得较好地应 用。同时，相关的投资决策实际应用研究，在国内尚属首次；激励机制实际应 用研究，国内外现有研究中尚未见到。 四、论文改变了现有研究以定性与经验性为主的状况。论文采用的主要是 理论分析与定量模型分析，这就使本文研究的内容更加严密而有逻辑性，并更 具有良好的可操作性。 五、论文在整体研究思路框架上打破了现有研究的主流思路框架。现有研 究的思路框架大部分是对实际的调查与分析从而得出研究结果，即从特殊到“一 般”。而本文的思路框架则是从一般理论出发，并结合风险投资的实际，构建 出具有一般意义上的结果，然后运用这个结果来解决实际问题，即从一般到一 般再到特殊思路框架，从而保证了本文提出的理论方法具有良好的一般性。 论文的实际应用价值： 、本文提出的风险投资公司投资决策体系、风险投资公司对风险企业的 激励机制，已在中国的几家风险投资公司与风险企业进行了实际应用，并且应 用效果良好。 二、论文的风险投资决策体系为风险投资公司的投资决策提供了一较为通 用的理论方法，有助于风险投资公司的科学合理决策。同时也为风险企业家指 出了其需要努力的方向，对风险企业的建立、发展与管理具有指导作用。 三、论文的激励与监督机制分析对风险投资公司与风险投资者合理设计激 励机制，履行其各自的监督职能，降低经营风险具有一定的指导作用。， f - 、 关键词：风险投资，风险投资者，风险投资家，风险企业e e o ，激励机制， 监督机制 。 a b s ，n w t s t u d yo fv e n t u r ec a p i t a li n v e s t m e n t d e c i s i o n m a k i n g ，i n c e n t i v e a n d r e g u l a t i o nm e c h a n i s m a b s t r a c t a tp r e s e n t ，m a n yv e n t u r ec a p i t a lf i r m sh a v ee m e r g e di nc h i n ah o w e v e r ，t h e d e v e l o p m e n to fc h i n av e n t u r ec a p i t a l s t i l lm e e t sal o to fp r o b l e m se x i s t e di nb o t h t h e o r ya n dp r a c t i c ef o ri t ss h o r tt i m ei nt h i sc o u n t r y a f t e ri n v e s t i g a t i n ga n dr u n n i n g t e nv e n t u r ec a p i t a lf i r m s ，t h ea u t h o rf i n d st h a tt h o s ef i r m sh a v en o te s t a b l i s h e dt h e i r i n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n gs y s t e ma n dr e g u l a t i o ns y s t e m ( o rt h e i r l n v e s t m e n t d e c i s i o n - m a k i n gs y s t e ma n dr e g u l a t i o ns y s t e ma r ei m p e r f e c t ) t h e r e f o r e ，s o m eo f t h e mm a k et h e i ri n v e s t m e n td e c i s i o na tw i l l ，a n dd on o tk n o wh o w t or e g u l a t e v e n t u r ef i r m si n v e s t e da f t e rt h e i ri n v e s t m e n t i nt h i ss i t u a t i o n ，t h ev e n t u r ec a p i t a l a l m o s tb e c o m e sl o a no fb a n k a n dt h ep u r p o s eo f v e n t u r ec a p i t a li sd i s t o r t e dt o o f u r t h e r m o r e s o m ev e n t u r e i n v e s t o r sd on o tu n d e r s t a n dt h ev e n t u r e c a p i t a l t h o r o u g h l y w h i c hi e a d st ot h e i rb l i n d n e s si ni n v e s t m e n td e c i s i o n m a k i n ga n db e i n g e a g e rf o rq u i c k s u c c e s sa n di n s t a n tb e n e f i ti nv e n t u r ef i r m so p e r a t i o n t h e s e u n s u i t a b l eb e h a v i o r so f t h ei n v e s t o r sw i l lr e s t r i c tt h ed e v e l o p m e n to f v e n t u r ec a p i t a l f i r m si ns o m ed e g r e et h er e s u r so fa u t h o r si n v e s t i g a t i o ns h o wt h a tn o to n l y v e n t u r ec a p i t a lf i r m sb u ta l s ot h e i ri n v e s t o r sw i s ht h a t t h e r ei sas c i e n t i f i ca n d f e a s i b l ei n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n gs y s t e mt og u i d ei n v e s t m e n ta tb e g i n n i n g ，a n da s c i e n t i f i ca n dr e a s o n a b l ei n c e n t i v e a n d r e g u l a t i o n m e c h a n i s mt o r e g u l a t e t h e r e l a t i o n sb e t w e e nt h ei n v e s t e e sa n di n v e s t o f s t h ei n v e s t m e n td e c i s i o n m a k i n ga n di n c e n t i v em e c h a n i s m a r ei m p e r f e c ti nb o t h 0 r a c t i c ea n dt h e o r y t h em e t h o do f i n d u c t i o ni su s e dw i d e l yt os t u d yt h ei n v e s t m e n t d e c i s i o n m a k i n go fv e n t u r ec a p i t a l f i r m si nt h ew o r l d t l l e s t e p s a n dc r i t e r i ao f v e n t u r ec a p i t a li n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n ga r eg i v e ni n t h i sk i n do fs t u d i e s b y i n v e s t i g a t i n gs o m eo fv e n t u r ec a p i t a lf i r m s ，h o w e v e r , t h ec o n c l u s i o n s o ft h e s e s t u d i e sa r en o ts u i t a b l ef o rt h ev e n t u r ei n v e a m e n td e c i s i o n - m a k i n g o fa l lo f c o u n t r i e s ( s u c ha sc h i n a ) b e c a u s e t h ei n v e s t i g a t i o n sa r e1 i m i t e di naf e wo f r e g i o n s a n dc o u n t r i e s s ow e n e e dag e n e r a l i z e dt h e o r e t i c a lm e t h o d b yu s i n gt h i sm e t h o d ，a s u i t a b l ei n v e s t m e n td e c i s i o n m a k i n gs y s t e mo fc h i n a ( o ro t h e rc o u n t r y ) c a nb e d e r i v e dt h es t u d yo fi n v e s t m e n td e c i s i o n m a k i n gm e t h o dp l a y sav e r yi m p o r t a n t r o l ei nv e n t u r ec a p i t a s t u d i e sh o w e v e r , t h es t u d yo ft h i sa s p e c ti s n o te x p l o r e d b a s i c a l l yi nt h ew o r l d t h ei m p e r f e c ts t u d i e sa l s oe x i s ti nh o w t h ev e n t u r ec a p i t a l f i r m sr e g u l a t ea n df o s t e rv e n t u r ef i r m s ，a n dh o wt h ev e n t u r ei n v e s t o r sm a k et h e i r 1 1 1 a b s t r a c t d e c i s i o nw h e nt h e yi n v e s ti nav e n t u r ec a p i t a lf i r m a n dh o wt h ei n v e s t o r sm o t i v a t e a n dr e g u l a t et h e i ri n v e s t e e b a s e do nt h ea b e v er e a s o n s ，a n df o c u s e do nt h es h o r t c o m i n g so ft h ei n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n g , i n c c n t i v oa n dr e g u l a t i o nm c c h n i s mi nv e n t u r ec a p i t a l ，t h ed i s s e r t a t i o na n a l y z e d 出e a b o v ec o n t e n t s 埘mr e v i e w i n gt h ep r e s e n ts t u d i e sb e y o n dm a n a g e m e n tm o r y ，i n v e s t m e n t 、 m a r k i n g ，e c o n o m i c sa n dd i f f e r e n t i a lc a l c u l u s t h es o l u t i o n si nt h e o r ya r ep r o p o s e d ，a n ds o m e o ft h e ma r eb r o u g h ti n t oe f f e c ti ns o m ev e n t u r ec a p i t a li n - m sa n dv e n t u r ef u m si nc h i z at h e s u m m a r yo f i n n o v a t i o n si nt h ed i s s e r t a t i o ni sa sf o 1 0 w i n g ： lt h ed i s s e r t a t i o nc o n s u m m a t e st h e p r e s e n t s t u d i e si ns o m ed e g r e et h e i n v e s t m e n t d e c i s i o n m a k i n gs y s t e m s o fv e n t u r e c a p i t a l f i r m sa n dh i si n v e s t o r s e s t a b l i s h e di nt h i sd i s s e r t a t i o nh a v ei m p r o v e dt h ep r e s e n ts t u d i e st h a to n l ys t u d yt h e c r i t e r i aa n ds t e p sa n dd e c i s i o n m a k i n go fv e n t u r ec a p i t a lf i r m sw i t h o u ts t u d y i n g m e t h o d so fv e i l t u r ei n v e s t m e n td e c i s i o n 。m a k i n ga n dv e n t u r ei r i v e s t o r s d e c i s i o n m a k i n g ，w h i c hp e r f e c t st h ep r e s e n ts t u d i e si nv e n t u r ei n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n g t h ei n c e n t i v em e c h a n i s mp r o p o s e di nt h i sp a p e rc a ng i v eab e t t e rm o t i v a t i o nt h a n t h eo n eu s e di nus i nb o t ht h e o r ya n dp r a c t i c ef u r t h e r m o r e t h i ss t u d ya n d r e g u l a t i o nm e c h a n i s ma n a l y s i si nt h i sp a p e rs u p p l i e sag a pi nv e n t u r ec a p i t a ls t u d i e s o f t h ew o r l di ns o m ed e g r e e 2t h ed i s s e r t a t i o ni m p r o v e st h es t a t u st h a tt h ep r e s e n ts t u d i e so ft h ev e n t u r e c a p i t a l i n v e s t m e n t d e c i s i o n - m a k i n gc r i t e r i a a n dp r o c e s sc a nn o tb eu s e da l lo f c o u n t r i e s ag e n e r a l i z e di n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n gs y s t e mo f v e n t u r ec a p i t a if i r m s i se s t a b l i s h e di nt h ed i s s e r t a t i o nb a s e do nt h eg e n e r a l i z e dt h e o r i e sa n dt h ep r a c t i c a l s t a t u si nv e n t u r ei n v e s t m e n td e c i s i o n m a k i n gt h ee s t a b l i s h e do n em a k e si tc o m e t r u et h a tt h ev e n t u r ec a p i t a lf i n n sc a nd e d u c ei t se v a l u a t i o ns y s t e mb a s e do i li t s e x t e r n a lc i r c u m s t a n c e 3t h es t a t u st h a tt h ep r s e n ts t u d i e sc a nn o tb ec a r r i e do u ti np r a c t i c ei sc h a n g e d t h ei n v e s t m e n t d e c i s i o n - m a k i n gs y s t e ma n di n c e n t i v em e c h a n i s mo fav e n t u r e c a p i t a lf i r mp r o p o s e di nt h i sd i s s e r t a t i o nh a v eb e e nb r o u g h ti n t oe f f e c ti np r a c t i c e m e a n w h i l e t h e s t u d yh o w t h ei n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n gs y s t e mi si m p l e m e n t e di n p r a c t i c ei si n i t i a t i v ei nc h i n a a n dt h es t u d i e so f i n c e n t i v em e c h a n i s mi m p l e m e n t e d i ns o m ev e n t u r ef i r m sa r en o tb e e nf o u n d p u b l i c l yi nt h ew o r l d 4 t h ep r e s e n tv e n t u r ec a p i t a ls t u d i e su s eq u a l i t a t i v ea n de m p i r i c a lm e t h o d ， w h i c hi sc h a n g e db yt h e o r e t i c a la n dq u a n t i t a t i v em o d e la n a l y s i se m p l o y e di nt h i s d i s s e r t a t i o nt h e q u a n t i t a t i v ea n d t h e o r e t i c a lm o d e l a n a l y s i sm a k e s t h ec o n t e n to f t h e p a p e r m o r el o g i c a la n dp r a c t i c a l 5t h em e t h o d o l o g y e m p l 0 3 r e di nt h i sd i s s e r t a t i o ni sn o tt h eo n eu s e da tp r e s e n t w i d e l y t h ep r e s e n tm e t h o d o l o g yi saw a yt h a ti sf r o ms o m es p e c i a lo n e st oa g e n e r a lo n e ，t h a ti t i st os a y , t h er e s u k so f p r e s e n ts t u d i e sa r ei n d u c e df r o ms o m e c a s es t u d i e st h e m e t h o d o l o g y u s e di nt h i sp a p e ri saw a yt h a ts o m e g e n e r a lt h e o r i e s a r ee m p l o y e dt od e v e l o pag e n e r a lc o n c l u s i o nw i t ht h ev e n t u r ec a p i t a lc i r c u m s t a n c e c o n s i d e r e d f r o mt h eg e n e r a lc o n c l u s i o n , w ec a nd e d u c eas p e c i a lm e t h o dt os o l v ea s p e c i a lp r o b l e m i nv e n t u r ec a p i t a li n v e s t m e n tt 1 1 i sk i n do f m e t h o d o l o g yi n s u r e st h e r e s u l t sc o n e l u d e di nt h ed i s s e r t a t i o nc a nb eu s e di na n y w h e r e t h ev a l u eo f t h ed i s s e r t a t i o ni np r a c t i c ei ss u m m a r i z e da sf o l l o w i n g ： i v ， 一一 些! 婴里 it h ev e n t u r ei n v e s t m e n td e c i s i o n m a k i n gs y s t e ma n dt h ei n c e n t i v em e c h a n i s m o ft h ev e n t u r ec a p i t a lf i r m sp r o p o s e di nt h ed i s s e r t a t i o nh a v eb e e na p p l i e di ns o m e v e n t u r ec a p i t a lf i r m sa n dv e n t u r ef i r m si nc h i n at h er e s u l t so f t h ea p p l i c a t i o na r e v e r yg o o d 2t h ev e n t u r ei n v e s t m e n t d e c i s i o n - m a k i n gs y s t e md e v e l o p e di nt h i s p a p e r p r o v i d e sag e n e r a lt h e o r e t i c a lm e t h o df o rv e n t u r ec a p i t a lf i r m s ，w h i c hh e l pt h e mt o m a k ed e c i s i o n s c i e n t i f i c a l l y , a n dp r o v i d e sag u i d e l i n ef o re n t r e p r e n e u r s a c t i o n w h i c hi sg o o df o rt h e mt om a n a g et h e i rv e n t u r ef i r m s 3t h ei n c e n t i v ea n d r e g u l a t i o nm e c h a n i s md e v e l o p e di nt h ep a p e ri sv c r yu s e r i a l f o rv e n t u r e c a p i t a l f i r m sa n dt h e i ri n v e s t o r st o d e s i g n r e a s o n a b l ei n c e n t i v e m e c h a n i s ma n dp e r f o r mt h e i r r e g u l a t i o nf u n c t i o nr e s p e c t i v e l ya n dr e d u c et h e i r o p e r a t i o n a lr i s k si nm i m i n g t h ef i r m s k e yw o r d s ：v e n t u r e c a p i t a l ，v e n t u r ei n v e s t o r , v e n t u r ec a p i t a l i s t ，c e o ，i n c e n t i v e m e c h a n i s m ，r e g u l a t i o nm e c h a n i s m v 第一章：绪论一风险投资 第一章绪论一一风险投资 1 1 风险投资的发展与研究 风险投资体系1 中包括了三个行为主体：风险投资者( v e n t u r ei n v e s t o r ) 、风险投资家 ( v e n t u r ec a p i t a l i s t ) 以及风险企业家( e n 灯e p r e n e u r ) 。所谓风险投资者就是风险投资公司 的股东( 对于以有限合伙制形式组建起的风险基金来说，风险投资者就是有限合伙人即风 险基金的投资者) ，他们主要行为是在市场上寻找满意的风险投资公司以对其进行投资： 在投资之后，他们将力图对风险投资公司进行有效的激励和监督，以使自身的投资收益得 到保障和实现最大化。风险投资家是风险投资公司的经营者和对项目进行投资的实际运作 者。他们的核心行为有两方面，方面他们为了保证公司( 或基金) 的持续性，他们必须 周期性地向风险投资者进行融资；另一方面，他们需要不断寻找优良的投资项目( 一般项 目往往是以企业形式存在的，我们称之为风险企业) 并进行投资。在投资之后，风险投资 家需要对投资项日进行有效地激励和监管以使项目顺利成长，从而达到在一段时间后投资 变现获得高额收益的目的。风险企业家是风险企业的创建者，在风险投资进入企业之前， 他是风险企业的经营者；在风险投资进入之后，如果风险投资家认为风险企业家的经营管 理才能不适合作企业的经营者时，风险投资家将以职业经理人来取代风险企业家而成为风 险企业的实际经营者。风险企业家的核心行为是为风险企业进行融资，一般来说他们要千 方百计地取得风险投资家对企业的信任( 当然好的项目会有许多风险投资公司同时去争) ， 以获得企业发展所必须的资金。 综上所述，三个行为主体之间的关系概括起来主要是投融资关系与激励、监督关系。 从投资者的角度来说，如果要获锝好的投资收益，单纯依赖严密的投资决策还不够，还必 须通过对被投资者有效地激励与监督，才能最大程度上地达到投资目标。三者之间的关系 如下图所示 图l l ：风险投资者、风险投资家与风险企业家的关系 f i g 1 - l ：t h er e l a t i o n s h i po f v e n t u r ei n v e s t o r , v e n t u r ec a p i t a l i s ta n de r m e l a r c n e u r 相关概念参见后面的说明 第一章：绪论一风险投资 目前，中国的风险投资公司虽然已具有相当的数量，但由于风险投资在中国的发展 历史比较短，无论在实践上还是在理论上均存在较多的问题。在调查、走访与参与运作十 家风险投资公司后，作者发现一方面投资公司普遍没有建立起自己的投资决策与企业监管 培育体系( 或投资决策与监管培育体系不完善) ，因而他们一方面在投资决策时主观随意 性较大，另一方面在投资之后又不知如何有效地对风险企业进行培育和监管。另外，由于 一些风险投资公司的股东对风险投资的认识还存在一定的差距，从而导致一些股东在对风 险投资公司进行投资决策时比较盲目，在投资之后又十分急功近利。无论是投资时的盲目 还是投资后的急功近利，都会在一定程度上遏制风险投资公司的健康发展。从作者调查的 4 结果来看，无论是风险投资公司还是其股东，都希望在投资决策时，有一套科学可行的投 资决策体系来指导投资决策行为：在投资之后，有一套科学合理的激励监督机制来规范投 资方与被投资方的关系。 以上这两方面不但在实践中存在问题，在理论研究上也存在较大的不足与空白。关 于风险投资公司的投资决策方面的研究，国外普遍采用的是归纳的方法。也就是通过对一 些风险投资公司的调查，从而归纳出投资决策所经历的过程( 或步骤) 与所适用的指标。 这种方法在应用中存在的问题是，由于所调查的风险投资公司在地域和国家上的局限性， 其研究结论不可能完全适用所有国家( 例如中国) 的风险投资，也就是现有研究结论普遍 不具有一般性。另外，风险投资公司投资决策研究的另一项重要内容是投资决策方法的研 究，但关于这方面，无论是国内还是国外基本上还是空白。至于风险投资公司对风险企业 的监管与培育、风险投资者( 股东) 如何对风险投资公司进行投资决策、激励与监督等方 面的研究，同样存在许多不足。 针对以上这种情况，论文将投资决策与激励监督这两个连续的过程作为整体进行深 入的研究是十分必要的。论文是从投资者的角度出发来展开研究的，因此只研究投资者的 投资决策与激励监督机制问题。对于风险投资家来说，风险投资者是他的投资者：而对于 风险企业家来说，风险投资家则是他的投资者。他们各自适宜的投资决策方式与激励、监 督机制是论文研究的核心内容。 为了研究的方便，以下将首先对风险投资在世界上的发展以及与论文内容相关的现 有研究的状况作一简单介绍。 1 1 1 风险投资的发展 目前，在世界范围内风险投资越来越受到人们的关注。这是因为一方面，一个国家 或地区风险投资发展的好坏，在某种程度上直接关系到这个国家或地区高新技术的发展水 平和实际生产能力的高低，并进而在一定程度上影响该国和该地区的经济实力和国际竞争 力。一个最好的例子就是美国在其高科技企业的推动下，缔造了一个前所未有的经济神话， 引发了以互联网为特征的新一轮产业革命，同时也开创了“新经济”时代。如果说是高科 技企业如雨后春笋般的发展壮大，缔造了美国的“新经济”的话，那么风险投资则是高科 技企业大发展最重要的缔造者。因为正是在风险投资的资助下，才有了d e c 的雄豪、a p p l e 的优雅、微软的称霸与硅谷的闻名遐尔，才有了许许多多的类似的高科技企业的辉煌。 另一方面，风险投资在推动经济发展的同时，风险投资本身也迅速地发展壮大起来。 其规模( 投资规模与资本规模) 越来越大，并且己成为了一种十分重要的经济现象。自从 1 9 4 6 年美国研究与开发公司( a r d ，b o s t o nsa m e r i c a nr e s e a r c h a n dd e v e l o p m e n t c o r p o r a t i o n ) 在波士顿成立起，到1 9 8 8 年的时候，美国已拥有6 5 8 家风险基金，进行4 2 亿美元的风险投资，管理3 1 0 亿美元的资本 1 1 。据世界银行统计，从1 9 9 1 年到1 9 9 4 年， 全球风险投资基金2 的资本达到6 7 8 亿美元，1 9 9 5 年己超过8 0 0 亿美元。其中美国1 9 9 5 2 这里之所以称为风险基金，是因为从事风险投资活动的组织的组成有多种形式，如公司制、有限合伙 制等。在国外，以有限合伙制为主t 葡p 燕国内，多为公司的形式为了称谓上的合理性，本文将从事风 2 第一章：绪论一风险投资 年风险投资基金的资本已达到4 3 5 亿美元。随着经济的发展，中国风险投资业也有了一定 的发展，截至1 9 9 4 年底，中国的风险投资组织( 公司或其它形式) 已有8 0 余家，拥有3 5 亿元的投资能力( 刘曼红( 1 9 9 8 ) e 2 1 ) 。并且随着中国经济的飞速发展，以及受中国大力 发展高科技产业政策的影响，中国风险投资的发展将会愈发迅速。在这种情况下，加强风 险投资的理论研究以完善中国风险投资的经营运作，将成为一种必然的要求。 1 1 2 风险投资的研究 有关风险投资研究的文献很多，这里只介绍投资决策与激励、监督方面的研究现状。 ( 一) 投资决策研究 关于投资决策方面的现有研究，主要集中在风险投资家对风险企业家的投资决策上， 而在风险投资者对风险投资家的投资决策方面的研究则几乎没有。风险投资家的投资决策 包括三方面内容，即投资决策指标体系研究、投资决策过程研究与评价方法研究。以下将 对这三方面的研究现状分别作相应的介绍。 1 投资决策指标体系之研究 从研究方法的角度来看，对风险投资决策指标的现有研究基本可以分为三类：一是 调查法，即采用对风险投资家调查( 面谈或填写调查表) 的方法，来总结风险投资决策指 标；一是案例法，即采用对实际投资案例或提案分析的方法，来总结风险投资决策指标； 一是理论法，即采用理论推导的方式来得出评价指标。 ( 1 ) 风险投资评价指标研究之调查法 t y e b j e e 和b r u n o ( 1 9 8 4 ) 例通过对风险投资家的调查，得出了5 类指标以及指标的相 对重要性。同时又请7 位参与调查的风险投资家对指标进行了验证，结果令人满意。d i x o n ( 1 9 9 1 ) 【4 】通过对伦敦3 0 个风险投资家的调查，得出了6 个指标以及指标的相对重要性。 f r i e d 和h i s r i c h ( 1 9 9 4 ) 1 5 1 通过对风险投资家的面谈调查与结果验证，得出了所谓三种通 用指标。g u i l d 和b a c h h e r ( 1 9 9 6 ) m 将前人提出的评价指标归纳为五类并设计成调查表， 请风险投资家们对其打分，从而得出了五类指标的相对重要性。m a n i g a r t 等( 1 9 9 7 ) 川对 英国、爱尔兰、比利时和法国的风险投资家进行了调查，经过分析得出了影响投资风险和 收益的相关因素。c h o t i g e a t 等( 1 9 9 7 ) 嘲对前人提出的评价指标进行了总结并设计成调查 表，请中国台湾、斯里兰卡和泰国的风险投资家对指标进行了打分，从而得出了不同地区 风险投资家所使用的评价指标以及指标的相对重要性。 ( 2 ) 风险投资评价指标研究之案例法 r o b e r t ( 1 9 9 0 ) 9 1 通过对美国两个风险基金的实际案例的分析，总结出了两个基金备 自的偏好指标。h a i l 和h o f e r ( 1 9 9 3 ) n o 】采取分析风险投资家评估商业计划书过程录音的 方法，归纳与总结出了风险投资家在筛选和评估两个决策阶段所使用的7 类指标。m a s o n 和h a r r i s o n ( 1 9 9 6 ) 1 1 】分析了英国一个非正式风险投资组织的3 5 份被拒绝的商业计划书， 得出了影响风险企业的3 类重要因素。b o o o o c k 和w o o d s ( 1 9 9 7 ) 1 2 】对英国的一个风险基 金的2 3 2 个商业计划书进行了分析，得出了5 类风险投资决策评价指标。 ( 3 ) 风险投资评价指标研究之理论法 s h e p h e r d ( 1 9 9 9 ) 13 】针对现有调查与案例研究缺乏理论基础的不足，从从战略学理论 的角度，对风险投资决策评价指标进行了研究，推断出了6 个假设，得出了6 个评价指标。 并给出了各指标的相对重要性。 2 投资决策过程之研究 由于国内尚无这方面的研究，这里先给出一些基本概念，以方便下面的研究。 ( 1 ) 风险投资决策过程的几个概念 广义风险投资决策过程，这里特指从风险投资家收集项目到投资变现的全过程。 险投资活动的组织统称为风险基金。 第一章：绪论一风险投资 狭义风险投资决策过程，这里特指从风险投资家收集项目到进行首次投资之前的过 程。 评价指标法，是指风险投资家在多阶段风险投资决策过程中，采用多评价指标的方 式对风险企业或项目进行全方位的调查与评估。 ( 2 ) 风险投资决策过程研究之广义决策过程 t v e b i e e 和b r u n o ( 1 9 8 4 ) 【3 3 在总结前人研究的基础上，得出了风险投资的决策过程。 该过程分为5 个阶段，分别为商业计划书收集阶段、筛选阶段、评估阶段、构建契约阶段 以及后投资活动阶段，指进行首次风险投资之后，风险投资家要广泛地参与到风险企业的 经营中去。 b o o e o c k 和w o o d s ( 1 9 9 7 ) 1 2 】对一个英国风险基金收到的2 3 2 个商业计划书进行了分 析，得出了风险投资家的投资决策过程为：( 1 ) 商业计划书接受与收集：( 2 ) 初始筛选， 依据一