（企业管理专业论文）公司治理结构与多元化战略关系的实证研究.pdf

中文摘要 i 摘 要 本文基于委托代理理论，采用上市公司 2003 年年报资料为研究对象，并选用 了合适的方法和模型量化了公司治理结构和多元化的各个方面，通过相关分析、 偏相关分析、方差分析等方法，对公司治理结构与多元化的现实关系进行了实证 研究。本文最后主要得到了以下研究结论： 1、 国有股比例与公司的总体多元化程度间有负相关关系， 而法人股比例与多 元化的关系并不明显； 2、 股权集中度与公司的总体多元化程度和非相关多元化程度都有负相关关 系； 3、 除独立董事比例与公司总体多元化程度间有显著的负相关关系外， 董事会 的规模、内部董事比例、外部董事比例与多元化水平间的关系都不明显； 4、 两职兼任情况下，经理人员倾向于采取非相关多元化战略； 5、 管理层持股比例与公司的相关多元化程度有正相关关系， 与非相关多元化 程度有负相关关系。 最后，本文在实证研究结果的基础上，针对性地提出了改善公司治理结构的建议。 与同类研究相比，本文的主要创新之处表现在两个方面：一方面，在问题的 提出上，本文在问题的广度和深度上都有较大的提升；另一方面，在研究思路和 方法上，本文对多元化熵测度模型进行了比较和评价，丰富了多元化实证研究方 法。 关键词：公司治理结构，多元化战略，相关分析，偏相关分析，方差分析 重庆大学硕士学位论文 ii abstract the author bases on agent theory, analyses the annual reports of list companies, and chooses suitable methods and models to quantify each aspects of corporate governance structure and diversification, and by way of correlation analysis, partial correlation analysis, and variance analysis, and studies the realistic relationships between corporate governance and diversification. the author gets the main results as follows: 1. proportion of the state-owned stock has negative relation with total diversification degree, but proportion of the corporate share hasnt significant relation with diversification; 2. the concentration rate of stock has negative relations with total diversification degree and unrelated diversification degree; 3. except the independent directors proportion has significant negative relation with total diversification degree, scale of directory, inside directors proportion and outside directors proportion havent significant relation with diversification degree; 4. under the situation that one holds both the position of general manager and the position of president of board， the managers are inclined to take low unrelated diversification strategy. 5. the managers shareholding ratio has positive relation with related diversification degree, and has negative relation with unrelated diversification. at last, on the basis of empirical study, the author gives some advice to improve corporate governance structure. compared with similar research, the innovation of this dissertation lies in two aspects: on one hand, the putting forward of question, there is greater promotion on the breadth and depth of the question in this text; on the other hand, the thinking and method of study, the author compares and evaluates entropy measurement models, and improves the method of diversification empirical study. keywords：corporate governance structure, diversification strategy, correlation analysis, partial correlation analysis, variance analysis. 重庆大学硕士学位论文 4 1 绪 论 1.1 研究意义 多元化战略是一种重要的企业发展战略模式，一般指企业的产品或服务跨一 个以上行业的经营方式，按照企业涉及的诸业务之间的相互关系不同，可以将多 元化分为相关多元化和非相关多元化。在企业界及一部分学者的观念中，多元化 战略被认为可以充分发挥原有企业的资源优势，或者通过分散经营风险使企业的 收益稳定，而两者均有利于企业经营绩效的提高。美国著名经济学家钱德勒在其 专著战略与结构工业企业发展的历史阶段中指出，美国企业成长一般都经 历了四个阶段的战略： （1） 数量扩大战略； （2）地区扩展战略； （3）垂直一体化 战略； （4）多元化经营战略。企业成长模式也有三种，即规模型成长、纵向成长、 多元化成长。因此，企业多元化战略是实现企业增长和发展的主要战略之一。 多元化在国外企业研究和实践中很受重视。世界上许多著名的公司的成长史 是由单一业务走向一定程度的多元化的历史，富有实力的跨国公司通常也是多国 多元化公司。二战之后，美国经济发展急剧膨胀，大公司实力不断扩大，全球性 市场为跨国公司的扩张奠定了基础。据统计，1949 年进入美国财富杂志前 500 名的大企业，到 1970 年大部分成为了多元化企业。然而自 80 年代以来，多元化 经济开始遇到严重的问题，混合购并所占比重急剧下降，购并开始转向与本行业 有关的行业，多元化经营公司也纷纷将非核心产业剥离、出售，通过提高企业核 心能力进行竞争 1 。 日本和韩国的大型企业的发展过程，大多采取了多元化和高负债的战略。由 于韩国和日本经济的持续快速发展，一时间日韩企业的综合商社模式极受推崇。 然而进入 90 年代后，日本经济停滞不前，韩国经济在东南亚金融危机中也矛盾凸 现，两国企业国际市场上的竞争力大不如前，导致这种高度多元化的经营模式受 到普遍质疑 2 。 我国企业在纯计划经济时代里，一般不存在自己的经营战略。然而，随着经 济体制由计划向市场过渡，企业必须考虑如何在竞争日趋激烈的市场中求得生 存和发展。90 年代初期，资本营运和低成本扩张的诱惑和推动，使我国企业也 掀起了一股多元化经营的热潮。不少企业纷纷向不相关领域投资，形成了不少 跨行业的大型企业集团。在这些多元化企业中，不乏成功的案例，但多数企业 的多元化努力是失败的。 公司治理结构对企业经营绩效有重大影响，同样，它也是企业战略选择的深 层次决定因素。多元化战略是企业发展的重要战略，可见，公司治理结构与多元 1 绪 论 5 化间有潜在的联系。从发展的实践看，多元化战略在实践中存在许多误区，在理 论上尚有许多有待进一步澄清的问题。发现了公司治理结构与多元化间的关系后， 可通过合理的措施，完善公司治理结构的各个方面，充分发挥多元化战略对企业 的正面效应，而使其对企业的负面效应最小，使企业获得持续竞争优势。因此， 对影响多元化战略制定与实施中的一些基本问题进行深入的理论与实证分析，具 有重要的理论与现实意义。 1.2 国内外研究现状 国外学术界对企业多元化已有较为成熟的研究成果。一是产业组织学派的 gort、arnould、markham 3等，他们通过研究认为多元化战略与企业绩效之间没 有显著相关关系；二是战略管理学派的 rumelt、montgoment、christensen 4等， 他们认为企业多元化战略与绩效有相关关系。amit、livnat、comment、jrrell 5 等从财务角度分析企业多元化带来的影响。 jay.barney 6研究了治理结构与企业战 略的关系， denis 7等分析了不同股权结构对多元化的影响。 benjamin e.hermalin、 michael l.katz. 8研究了公司多元化战略和代理之间的关系。jerilyn w. coles， victoria b. mcwilliams， nilanjan sen 9研究了公司治理结构对绩效的影响。 lipton 和 lorsch(1992) 10 较早的对董事会规模给出了理论建议。 yemack(1996) 11则开创实证研究分析董事会规模的先河。得出了董事会规模越大，公司绩效越 差的结论。 eisenberg 等(1998) 12则利用芬兰的中小公司的数据， 也得出了董事会 规模越大，公司绩效越差的结论。 hansen 和 hill(1991) 6 12研究表明：机构投资者并非过度短视，相反，股 权投资者运用标准的贴现现值逻辑来评价一个企业的绩效，如果一个企业活动的 现值为正，这些活动将与股权投资者甚至机构投资者的利益一致，尽管这些活动 可能带来短期成本或亏损。bergh(1995) 6 12 研究表明，高度机构所有权导致企 业出售战略上无关联的业务，如果企业董事会的外部董事在该企业中拥有大量股 权投资，机构投资者的这一效应增强。而这种出售活动与企业现值最大化一致 （bethel and liebeskind，1993） 6 12 。 berle 和 means(1932) 13认为，当经理持股比例过低时，公司的资产可能被 用于满足经理人个人的私利，包括经理人的偷懒、特权支出的享受或者追求与价 值最大化无关的目标。此外 jenson 和 meckling(1976) 14也提出了利益收敛假说： 认为经理人的持股比例越高，经理人的特权消费或因经理人的享受造成的公司价 值的损失越大，经理人员自己需要负担的部分也越高。 近年来，我国理论界对多元化战略进行了较多的研究。尹义省 15系统分析了 企业多元化程度的测度、多元化程度与绩效的关系、以及中、美、日企业多元化 重庆大学硕士学位论文 6 的比较。朱江 16研究了企业多元化战略与经营业绩之间的关系。孙永祥、黄祖辉 17研究了我国上市公司的股权结构对绩效的影响。孙永祥、章融（2000）12研究 了董事会规模、公司治理和企业绩效之间的关系。何浚（1998） 18对上市公司治 理结构进行了实证分析。田志龙等（1998） 19对我国股份公司治理结构的一些基 本特征进行了系统研究。魏刚（2000 年） 20对高级管理层激励与上市公司经营绩 效进行了研究。张银杰（2002） 21研究了股权结构对公司治理结构和行为的影响。 周晓艳 （2004） 22通过对 2000 年2002 年长江三角洲地区上市公司的股权结构 和多元化之间关系进行实证分析，结果显示，国家股比例、股权集中度和多元化 呈显著的倒 u 型曲线关系；流通 a 股比例和公司多元化呈 u 型曲线关系；法人股 比例和公司多元化不存在显著的相关关系。秦拯、陈收、邹建军（2004） 23以上 证 180 指数的成份公司为样本,运用方差分析,对中国上市公司多元化程度与治理结 构之间的关系进行实证分析,结果表明,多元化程度不同的上市公司,领导权结构和 第一大股东持股比例存在显著差异,但独立董事占董事会总人数的比例、董事会和 高管持股比例不存在显著区别。 总体看来，我国对多元化的定性研究较多，定量研究主要集中在企业多元化 与绩效之间的关系上，而对多元化战略制定与实施的深层次具体影响因素的研究， 如企业治理结构与多元化战略之间的关系，尚处于起步阶段，在研究方法以及实 证数据的获取上还存在缺陷。本文在前人工作的基础上，力图在方法上有所创新， 在实证数据上涵盖更广泛的范围，从更深层次，更广角度来探讨治理结构与多元 化的关系。 1.3 研究目的 弄清公司治理结构对多元化战略的制定和实施的具体影响和两者之间的 现实关系； 对现有公司治理结构与多元化战略关系的理论（如委托代理理论）分析结 果进行实证检验； 完善公司治理结构理论，丰富和完善多元化战略理论，对企业有效制定和 实施多元化战略提供决策依据和建议。 1.4 研究内容和研究方法 影响公司多元化战略的主要治理结构要素的确定与测度。主要有股权集中 度，不同所有者股权结构，流通股比例，董事会规模，董事会中内部和外部董事 比例、独立董事比例，董事长与总经理是否合一，总经理报酬机制以及管理层持 股等； 1 绪 论 7 多元化程度与多元化类型的衡量与测度。选择适合实证的多元化分类方 法，比较并选择多元化程度的测量方法； 各公司治理结构因素与多元化之间的相关关系与相关程度； 各公司治理结构因素与多元化类型之间的相关关系与相关程度； 针对实证结果，提出改善我国公司治理结构的建议。 本论文主要采用了基于文献的理论分析和基于上市公司披露的年报数据的实 证分析相结合的研究方法。在理论上，主要采用公司治理结构方面的委托代理理 论，结合已有的文献资料分析公司治理结构和公司多元化战略之间的关系；在实 证上，采用我国上市公司披露的数据，利用简单相关分析、偏相关分析以及方差 分析法检验公司治理结构和公司多元化战略之间的关系。 1.5 论文的结构与技术路线 图 1.1 研究工作方案 fig.1.1 research plan 公司治理结构各因素与多元化战略的相关关系的理论分析 公司治理结构和多元化战略的理论分析 文献、数据、资料收集和整理 分析我国公司治理现状，对我国公司治理结构各因素和多元化战略 的相关关系做出研究假说 得出结论，提出建设性对策建议 实证分析，检验研究假说，与理论分析对比，分析原因 比较和评价多元化的熵测度模型 重庆大学硕士学位论文 8 1.6 本文创新 本文的创新之处在于： 较之于国内类似研究，在问题提出上有所创新。基于更深层次的因素 公司治理结构，来分析和研究公司的多元化战略。传统的对于公司多元化战略的 研究主要集中于公司多元化战略和公司绩效之间的关系，从理论上或者实践上都 多有论述，但对于影响公司多元化战略的深层次的因素的研究却几乎没有涉及， 即公司治理结构对公司战略行为的影响很少有人研究，尤其是国内还没有人系统 研究公司治理结构与多元化战略的关系。本文则系统地从理论上和实证上研究分 析了公司治理结构对公司多元化战略行为的影响，从中可以发现公司多元化战略 和影响战略目标实现的本质因素之间的关系。这一角度的研究可以丰富公司多元 化战略方面的研究理论，也将为我国企业战略管理的实践提供有益指导。 研究思路上有所创新。在多元化实证研究中，包括国内和国外，许多学者 在多元化测度模型的选择上似乎没有任何原则，没有给出选择某个测度方法的理 由。事实上，选择合理有效的多元化测度模型是实证分析获得有效结果的非常重 要的前提。本文比较并评价了多元化熵测度模型，并得到了最佳模型，丰富了多 元化实证研究的方法。在实证研究中，选用了偏相关分析法，该方法可以排除其 它变量的影响而只研究两个变量间的相关关系。本文采用偏相关分析法，获得了 较好的实证结果。 2 公司治理和公司治理结构 9 2 公司治理结构的理论基础 2.1 公司治理和公司治理结构 2.1.1 公司治理 公司治理的英文原文是 corporate governance，国内有相当一部分学者把 “corporate governance”译为公司治理结构，将公司治理和公司治理结构混为一谈 24 。事实上，公司治理和公司治理机构是两个不同的概念，为了便于区别公司治 理、公司治理结构和公司治理机制的概念，本文认为将它译为公司治理比较恰当。 公司治理有着从许多不同角度给出的定义， 归纳起来， 可以分成这样几类 25 ： 根据公司治理具体形式的定义 在新帕尔格雷夫货币域金融大词典的“公司治理”条目中，接管市场被 看作是过去 25 年里，英美公司治理的有效的、简单的和一般的方法。它的本质是 使经营者忠于职守。因为没有接管市场的压力，经营者就会玩忽职守，侵蚀股东 权益。该词条没有直接给出公司治理的定义，但对它的主要形式进行了描述。这 类定义还有更狭义的，如，不少人认为，公司治理就是股东大会、董事会以及经 理组成的一个结构，甚至认为公司治理就等同于董事会。 根据公司治理制度功能的定义 英国牛津大学管理学院院长柯林.梅耶在他的市场经济和过渡经济的企业治 理机制一文中，把公司治理定义为“公司赖以代表和服务于它的投资者的一种 组织安排” 。斯坦福大学经济系教授钱颖一在他的中国的公司治理结构改革和融 资改革一文中也持有相同观点。 根据公司治理理论基础的定义 公司治理理论依据主要有这样几个： 第一， 管家理论。管家理论以新古典经济学为基础。其假设前提是企业处于 完全信息条件下，人人都是公正和诚实的，没有自利性，愿意为他人谋取利益。 这时，股东大会和董事会之间是一种无私的信托关系：股东大会将责任和权力委 托给董事，同时要求董事忠诚，并能及时对自己的行为提出合理的解释。依照这 个理论，公司治理被看成信托责任关系 24 25 26 。 第二， 委托代理理论。委托代理理论把企业看成是委托人和代理人之间的合 同网络，股东是委托人，经理是代理人。代理人的行为是理性（或有限理性）的， 自我利益导向的，因此，需要用制衡机制来对抗潜在的权利滥用，用激励机制来 使董事和经理为股东谋取利益。市场的作用在委托代理理论中得到了更多的重视。 依照这个理论，公司治理被看成委托代理关系 26 27 28 29 30 。 重庆大学硕士学位论文 10 第三， 产权理论。产权理论认为所有权规定了公司的边界，是控制公司权利 的基础，这些权利包括提名和选举为代表股东利益管理企业的董事的权利；要求 董事就企业资源的配置做出决策并给予解释的权利；任命独立审计师检验公司帐 务的准确性及对董事的报告和账目提出质疑的权利等。而对于公司资产运作和日 常经营的控制权，则分别授予董事会和经理层掌握。依照这个理论，公司治理被 看作产权关系或控制关系 25 26 27 28 。 根据公司治理基本问题的定义 科克伦（cochran）和沃特克（wartick）在公司治理文献回顾一文中指 出， “公司治理包括在高级管理层、股东、董事会和公司其它利益相关者的相互作 用中产生的具体问题” 。构成公司治理问题的核心是（1）谁从公司决策、高级管 理层的行为中受益， （2）谁应该从公司决策、高级管理层的行为中受益？当在“是 什么”和“应该是什么”之间存在不一致时，一个公司治理问题就出现了。 根据公司治理潜在冲突的定义 回答公司治理是什么这一问题的一种有效方法是考察构成公司治理问题基础 的潜在冲突。这些潜在冲突可以归纳为以下两个方面： （1）治理和管理， （2）所 有和控制的分离。该观点认为，治理的中心是外部的，管理的中心是内部的；治 理是一个开放系统，管理是一个封闭系统；治理是战略导向的，管理是任务导向 的。一言以蔽之，治理关心的是“公司向何处去” ，而管理关心的是“公司怎样到 达那里” 。 2.1.2 公司治理结构 经济学家谈论公司治理结构时，狭义地讲是指投资者（股东）和企业之间的 利益分配和控制关系，包括公司董事会的职能、结构、股东的权利等方面的制度 安排；广义地讲是指关于公司控制权和剩余索取权，即企业组织方式、控制机制 和利益分配的所有法律、机构、制度和文化的安排。它所界定的不仅是所有者与 企业的关系，而且包括相关利益集团（管理者、员工、客户、供货商、所在社区 等）之间的关系。现在我们讲公司治理结构时是指广义的公司治理结构。公司治 理结构的内容由一系列契约规定。这些契约包括正式契约和非正式契约。正式契 约包括政府颁布的适用于所有企业的法律，如公司法、破产法、劳动法等等，也 包括企业自己的正式规定，如公司章程以及各种合同。非正式契约指由文化、社 会习惯而形成的行为规范。这些规范没有具体化为成文的合同，从而不具有法律 上的强制性，但却在实实在在地起作用，如一些企业的终身雇用制或者对在一定 时期内保持工资不变的承诺。公司治理结构决定企业为谁服务（目标是什么） ，由 谁控制，风险和利益如何在各个利益集团中分配等一系列根本性问题。 公司治理结构根据侧重点的不同，也形成了许多定义，其中有代表性的定义 2 公司治理和公司治理结构 11 有： 1) 强调公司治理结构的相互制衡作用。吴敬琏认为，所谓公司治理结构是指 由所有者、董事会和高级管理人员组成的一种组织结构。在这种结构中，上述三 者之间形成一种制衡关系。 2) 强调企业所有权或企业所有者在公司治理中的主导作用。张维迎认为，公 司治理结构，狭义地讲，是指有关董事会的功能、结构、股东权力等方面的制度 安排；广义地讲，是指有关公司控制权和剩余索取权的一套法律、文化和制度安 排，其目的是解决内在的两个基本问题：第一是激励问题，第二是经营者选择问 题。 3) 强调利益相关者在公司治理中的权益要受到保护。杨瑞龙认为，要摆脱国 企改革的困境，必须实现治理结构的创新，其核心是扬弃“股东至上主义”逻辑， 遵循“共同治理”逻辑，即强调利益相关者的权益。 4) 强调市场机制在公司治理中的决定性作用。林毅夫认为，所谓公司治理结 构，是指对公司经营管理和经营绩效进行监督和管理的一整套制度安排。公司治 理最基本的成分是通过竞争的市场来实现间接控制或外部治理。 2.2 委托代理理论 2.2.1 委托代理理论概述 自从 20 世纪 30 年代初美国学者贝利和米恩斯提出公司治理结构的概念以来， 众多的学者从不同角度对公司治理结构问题进行了深入的研究，形成了丰富多样 的公司治理理论。但在过去许多年的发展中，在公司治理的研究中真正占主导地 位的理论是委托代理理论。 委托代理理论是随着信息经济学（the economic information）的产生和发展而 出现的一种新的经济理论，又可称之为代理经济学，是一种关系到分散决策权的 典型机制。所有权和控制权的分离是委托代理理论产生的前提 31 。委托代理理论 实际上研究的是一种契约关系委托代理关系 29 。 这一理论的前提是，人是 理性的和自利的。因此，在股东和经理人员之间形成的委托代理关系中，经理人 员作为代理人被推断为具有机会主义倾向。在进行战略决策和选择时，他们将以 股东利益为代价谋取自身利益最大化，即出现委托代理关系中的道德风险或机会 主义行为问题。从委托人的立场看，它必须设计一种机制或契约，给代理人提供 某种激励和制约，使代理人的决策倾向能够有利于委托人的效用最大化。 委托代理理论的基本思想：公司股东是公司的所有者，即代理理论中的委 托人，经营者（经理人）是代理人。代理人是理性和自利的经济人，具有不同于 公司所有者的效用目标函数，作为代理人被推断为具有机会主义倾向，在进行战 重庆大学硕士学位论文 12 略决策时，他们将以股东利益为代价谋取自身利益最大化，即出现委托代理关系 中的道德风险或机会主义问题。所以，从委托人的立场看，它必须设计一种契约 或机制，给代理人以某种激励和约束，使代理人的决策倾向能够有利于委托人效 用的最大化。这也正是公司治理结构所要解决的核心问题 32 。 委托代理关系。最早提出委托人和代理人概念的是罗斯（ross，1973） ， 他是这样解释的： “如果当事人双方，其中代理人一方代表委托人一方的利益去行 使某些决策权，则委托代理关系就随之产生” 33 。代理关系的建立通常会提高双 方的总收益。关于委托代理关系的定义，主要有以下几种 27 34 ： 1）金森和麦克林的定义：委托代理关系是指“当一个人或一些人（委托人） 委托其他人（代理人）根据委托人利益从事某些活动，并相应的授予代理人某些 决策权的契约关系” 。 2）斯蒂格利茨的定义：委托代理关系是指“委托人（比如说雇主）如何设计 一个补偿系统（一个契约）来驱动另一个人（它的代理人，比如说雇员）为委托 人的利益服务” 。 3）普拉特和茨考塞的定义：委托代理关系就是“只要一个人对另一个人的行 为有所依赖时，代理行为就产生了。采取行动的人是代理人，受影响的人是委托 人。 ” 4）阿罗的定义：委托代理关系是“共同要素是存在两个人，一个人（称为代 理人）必须从许多备择可能性中选择一种行为。该行为将影响代理人和另一被称 之为委托人两者的利益。至少在最简单的情形下，委托人具有预先确定支付规则 的附加功能；也就是说在委托人做出行为选择之前，委托人决定对代理人的报酬 规则，该规则即是委托人所观察到的代理人行为之结果的函数。只有在一定程度 上存在不确定性时，特别是当可资委托人和代理人利用的信息不均等时，此问题 将很有魅力。 ” 几个定义虽然在表述上有所差异，但他们都指出了委托代理关系的共性，即 委托代理关系是基于委托人的委托授权而发生的代理关系。现在，人们普遍接受 了詹森和麦克林的解释。詹森和麦克林强调委托代理关系是一种契约关系。这点 是很重要的，因为这样一来，人们就可以把委托代理关系纳入到契约理论中去进 行研究。 代理关系的基本问题 26 29 30 。 代理理论是用于处理一种特定情况， 在这 种情况里，一方（委托人）委派责任给另一方（代理方） ，让代理方代表委托人进 行决策，这样做的原因是因为代理方比委托方有更充裕的时间和更全面的信息， 或代理方在总体上能更好的完成委托人委托的任务。在所有情况下，委托人都希 望代理人和他的利益是一致的，但代理人通常是自私的，代理人对自我利益的追 2 公司治理和公司治理结构 13 求常常会侵害委托人的利益。所以如果没有明确的契约约束，代理人就更加可能 会为自己的利益谋取利益，而不是维护委托人的利益。所以，公司治理结构的核 心问题就是解决代理问题即如何使代理人维护委托人的利益，具体地说就是如何 建立起有效的激励约束机制，从而使经理人为所有者（委托人）的效用最大化服 务。 2.2.2 委托代理问题产生的原因 所谓代理问题（agent problems） ，是指由于代理人的目标函数和委托人的目标 函数不一致，加上存在不确定性和信息不对称性，代理人有可能偏离委托人的目 标函数而委托人又难以观察并监督之，这样便会出现代理人损害委托人利益的现 象 29 30 。 对代理问题产生的原因，许多学者如：哈特、阿罗、张维迎等从多角度进行 了精辟的分析 31 32 。 哈特 35认为产生代理问题的主要原因是信息不对称和契约不完备。 阿罗 36认为不确定性是产生代理问题的重要原因。 张维迎 26在 1999 年出版的企业理论与中国企业改革一书中提出，股 份公司是能力和财富的合作体，这种合作体有可能出现以下几个代理问题： （1） 由于观察的不完全性以及企业家能力的显示需要一个时间过程，资本家在选择经 理时不可避免的会犯一些错误； （2）由于经理活动的重要性和不可监督性，对其 的激励就成为一个非常重要的问题； （3）当资本家是外部成员时，资本最容易被 滥用，例如，经理有可能为了自己的利益过度投资、经理有可能追求过多的个人 职位消费； （4）当企业股份非常分散时，资本家的动力又成为问题，因为监督的 成本由个人承担而监督的收益却归所有相关者分享，因此应当有一种机制来解决 资本家之间的搭便车问题。他认为公司治理结构就是这样一种解决股份公司内部 各种代理问题的机制，它规定着企业内部不同要素所有者之间的关系。从客观上 说，现实经济生活中存在不确定性和信息不对称性，因而代理人的行动既不能被 观察到，又很难根据可观察到的变量准确的推断出来，这是产生委托代理问题的 关键所在。 2.2.3 委托代理问题类型 在委托代理关系中，委托代理问题具体表现为以下两种基本类型:一种是道德 风险（moral hazard）问题；二是逆向选择（adverse selection）问题。阿罗（arrow， 1985） 将这两类现象分别称作 “隐蔽行动”（hidden action） 问题和 “隐蔽信息”（hidden information）问题2930。 道德风险问题。道德风险问题实际上是一个契约的执行问题。意思是说， 从事经济活动的代理人在最大限度地增进自身效用时做出不利于委托人的行动。 重庆大学硕士学位论文 14 由于受不确定性和信息不对称性的影响，在现实生活中，代理人的行为很难被委 托人完全准确地观察到，委托人也往往难以对他所观察到的代理人的行为提供足 够证据并进行完全的监督。代理人所具有的这些性质被称作不可观察性 （unobservability）和不可证实性（unverifiability） 。代理人不会尽最大努力去实现 企业的目标，因为他不在经营上冒风险，只求不做错事，以保平安，这样不构成 法律和行政责任，只是道德问题，委托人很难追究他的责任。 逆向选择问题。委托代理理论的逆向选择是指在建立委托代理关系之前， 代理人就事先掌握了一些委托人所不知道的私人信息，代理人可以利用这一信息 优势签订对自己有利的契约。委托代理理论认为，人们在逆向选择情况下不是完 全被动的，代理人在签定契约前会通过某些行为方式向委托人显示自己的风险类 别。比如，雇员在受雇前可能先从某大学拿到文凭，以显示自己的能力与水平， 从而提高它的聘任率和工资水平；又如买高档豪华轿车、公费出国考察（实为旅 游） 、公款娱乐消费等使所有者财富受损，而自己从中得利。 2.2.4 代理成本 一个代理关系的产生通常会提高双方的收益，但由于委托方和代理方的目的 不同，包括他们对风险的态度、信息不均匀的作用程度等，并且委托人通常不能 直接观察到代理人的行动，否则，委托人就可以通过观察确定代理人的的边际生 产率，进而确定代理人的报酬，所以在信息不对称的情况下，为减少代理问题的 产生，股东会从事一些监督和约束活动，以确保管理者依照股东利益最大化的原 则运作，委托代理关系在提高双方收益的同时，还产生一些成本，诸如监督、执 行合同等，即代理成本。2732 普拉特和茨考塞对代理成本下了一个比较经典的定义， “我们不能期望任何工 商企业或经济组织的运作在所有信息都可免费分享或委托人与代理人之间的激励 可无成本地实施时的运作一样有效。这种缺陷有时就称作代理损失或代理成本， 在构造代理关系时的挑战就在于代理成本最小化。用经济学的语言来说就是，既 然最优结果只能在无成本信息流的非现实世界中才能取得，那么，我们所能尽力 而为的目标就必须是争取我们有时所说的次优解的东西。 ” jensen (2)内部有科学合理的监督体系，使股东可以直接进入公司对经营 者的行为进行监督。 在我国，企业采用公司制度的时间不长，现有的公司大部分是从国有企业改 制而来，因此公司的股权主要集中于国家，法人和个人持有的股份很少。同时， 由于我国实行社会主义市场经济体制的时间不长，市场体系尚处在初创阶段，特 别是证券市场和经理市场还处在刚刚起步阶段，加之中国的会计事务所、审计事 务所等外部监督机构的行为不够规范，因此股东对经营者的监督只能采用内部监 督方式。但是从发展的观点看，我国公司应建立以法人股东内部监督为主，中小 股东外部监督为辅，内外结合的监督体系 61 62 。 4.2.4 其他利益相关者和多元化战略之间的联系系 一个企业在生产经营中要与众多个体或群体存在利益关系。事实表明，企业 忽视任何一方的利益都不可能顺利实现战略目标。企业只有从企业战略的整体角 度来对待利益相关者中的每个成员才能保证企业战略的顺利实施。4041 在公司战略中，利益相关者中的所有者、董事会成员、经理人员通常是战略 决策环节的最重要的参与者，其他利益相关者主要是作为公司内部的次要因素或 4 公司治理结构与多元化战略的关系 37 者外部因素在战略实施环节中发挥作用。公司要想获得多数利益相关者的支持或 者为了进一步借助他们实现价值的扩展，就有必要将关键的利益相关者引入战略 决策的环节中。另外随着经济全球化、信息化的发展，企业的价值链逐渐被拉长， 以战略联盟形式为代表的协作型竞争成为 20 世纪 90 年代获取优势的重要途径。 企业与各个利益相关者的协作关系日益成为企业的重要经营资源和价值资源之 一。相应地，其他利益相关者与公司的共生与依赖关系的增强要求公司治理结构 中也应当注重体现关键的利益相关者的利益。根据与企业利益关系的密切程度， 员工和债权人一般是最常见的利益相关者。因此，在公司治理结构中，他们最可 能以各种方式进入董事会或者监事会，或者采取其他非正式的方式，直接或者间 接地参与公司的战略决策过程，从而维护自己群体的利益。但相对于股东群体和 董事会的集体作用，力量还比较微弱。 由上讨论看出，员工和债权人对战略过程的影响是通过有可能进入董事会和 监事会的方式。随着代表这些相关者利益的人员的加入，他们对公司多元化战略 的影响也通过董事会或监事会而发生作用。 由以上分析可知，在公司治理结构中逐渐引入除股东、经理层和部分董事会成员以外的 其他利益相关者，有助于企业整体战略的顺利实施和实施的效果。但由于其他利益相关者相 对于股东、董事会和经理人员而言，力量还比较薄弱，对企业战略的影响也十分有限，在此 不作过多讨论。 重庆大学硕士学位论文 38 5 多元化战略熵测度法的比较与评价 5.1 多元化测度是实证研究的前提条件 作为现代企业的重要成长方式之一，多元化已日渐成为战略管理研究领域一 个重要的学术分支。在学术研究领域，实证研究占据着重要的地位（孙炜虹，陈 志辉，2004） 。要使传统的计量经济方法在企业多元化实证研究中发挥作用，恰当 地选取多元化量化指标是其必要条件。 自从 1974 年 rumelt 4将 wrigley 的战略分 类法进行改进并引入实证领域，探寻企业战略行为与经营绩效之间的关系以来， 许多多元化量化方法相继出现。如 davis 和 duhaime(1992)中心指数法，comment 和 jarrel(1995)赫芬达尔（herfindahl）指数法等 71 。而使用最广泛、效果最好的方 法是熵测度法。该方法运用通过概率论推导出的多样性指数来测度企业多元化的 程度。而基于同样的多样性指数，又可推出不同的测度模型。由于本论文在实证 研究中，使用了熵测度法，本章将介绍国内外几个有代表性的熵测度模型，并试 图通过一个算例来对这些方法进行比较和评价，在本章最后给出了本文实证中多 元化测度的处理办法。 5.2 多元化熵测度理论 5.2.1 多元化与熵的联系 完整地表征企业多元化需要把握以下三个方面 68 ： （1）企业多元化各业务所 跨的产业数； （2）企业多元化各业务在其所在各产业的分布特征； （3）企业多元 化各业务之间的相互关系特征。我们希望寻找到这样一种多元化的量化方法： （1） 若一个企业所跨的产业数越多， 在其他条件不变的情况下， 其多元化程度越大；（2） 若两个企业具有相同的产业数，则各产业分布的销售额越趋于均匀，其多元化程 度也越大。 熵(entropy) 的概念源于热力学,表示不能用来做功的热能的变化量除以温度 所得的商。后由香农(c. e. shannon) 引入信息论，现已在工程技术、社会经济等 领域得到更多的应用，是一种多目标决策的有效方法。熵是系统状态不确定性的 一种度量，是系统混乱度的单增函数。根据熵信息理论可知，我们实际就是在进 行多样化的测度。以通过概率理论导出的三个代表系统多样性的指数为基础，可 以构造不同的企业多元化熵测度模型，满足对多元化量化方法的要求。 5 多元化战略熵测度法的比较与评价 39 5.2.2 多样化指数 设有一批样本，共分为 n 类，各类的比例为 i p ，10 = n j jjj qnjqq且。 尹义省分别基于三个多样化指数构建了三个多元化测度模型，并定义总体多 元化度dt、非相关多元化度du和相关多元化dr的关系为 du dt dr =。 模型提出者 多元化 指标 abc d e f g dt 1 3 4 5 5 5 5 du 1 3 4 5 5 2 2 基于种 类 指 数 dr 1 1 1 1 1 2.5 2.5 dt 0 0.66110.5804 0.5976 0.8 0.8 0.7922 du 0 0.66110.5804 0.5976 0.8 0.5 0.5 基于 基尼- 西皮森 指数 dr /11 1 1 1.6 1.5844 dt 01.09 1.09 1.09 1.61 1.61 1.59 du 01.09 1.09 1.09 1.61 0.67 0.69 尹 义 省 基于香 农 指 数 dr /1 1 1 1 2.403 2.304 dt 01.09 1.09 1.09 1.61 1.61 1.59 du 0.09 1.09 1.09 1.61 0.67 0.69 palepu dr 00 0 0 0 0.94 0.9 dt 01.09 1.09 1.09 1.61 1.61 1.59 du 0.09 1.09 1.09 1.61 0.67 0.69 jacqemin-berry dr 00.38790.2941 0.3277 0.3219 0.8369 0.7937 dt 02.9763.144 3.39 5 4.95 5 du 02.9763.144 3.39 5 1.94 2 raghunathan dr 000 0 0 2.5 2.5 重庆大学硕士学位论文 42 1）基于种类指数模型 m n du dt drmdundt=, 基于种类指数的多元化测度模型由于其简单性和数据的易获得性，是目前为 止应用最广泛的量化模型。尤其是在1999年以前，我国没有要求上市公司在年报 中披露各业务的收入构成情况，要使用其他方法基本不可能。但是，由于该方法 过于简单，其量化的准确程度非常低。在算例中，企业d、e、f、g的多元化程 度有较大差异，而通过该模型测量出的总体多元化度都为5，如果采用该结果进行 计量经济学分析，得出的结论与实际情况必定会有较大出入。造成该模型效率低 下的原因是它舍弃了几个重要信息。如在总体多元化测度中舍弃了销售在各行业 的比例 i p、销售在各业务分布的比例 j q以及行业数量m等重要信息。 2）基于基尼-西皮森指数模型 0, 1 1 ,1,1 1 2 1 2 1 2 1 2 = = = = du p q du dt drpduqdt m i i n j j m i i n j j 该模型比基于种类指数的量化模型多考虑了一个变量 j q，其总体多元化测度 与赫芬达尔指数有较强的联系，赫芬达尔指数定义为： = = n i i ph 1 2 (n表示企业所 跨业务单元个数， i p表示各个业务单元的销售额占企业总销售额的比重,并且有 1 1 = = n i i p。) 从算例中可以发现，企业e和f在总体多元化上必存在前者大于后者 的关系，但是由于没有考虑行业的数量和各行业的分布情况，该模型得出的结果 是两者的总体多元化程度都为0.8。由于有赫芬达尔指数，该模型的应用较少。在 不考虑sic，而只以企业所披露的各业务的收入情况度量企业多元化时，赫芬达尔 指数应用比较广泛。 3）基于香农指数模型 0, ln ln ,ln,ln 1 1 11 = = = = du pp qq du dt drppduqqdt i m i i j n j j i m i ij n j j 基于香农指数模型考虑的变量与基于基尼-西皮森指数模型一样，而只有基于 香农指数的模型才真正算得上是熵测度模型，因为其多元化测度的公式与物质系 统熵的定义一致。但是，对于特别设计的算例，我们发现一般熵理论在测度企业 多元化时的低效性。从直观上看，b、c、d三家企业总体多元化水平成逐步增加 的趋势，而该模型的计算结果却是总体多元化水平和非相关多元化水平均为1.09。 5 多元化战略熵测度法的比较与评价 43 同样，该模型也没有有效区分出多元化方式和水平有很大区别的e和f企业。之 所以会出现这种情况，是因为该模型没有从根本上解决信息丢失的问题。即使如 此，在许多多元化测度模型中都采用了该模型中的总体多元化和非相关多元化定 义方法，在实证研究中用得比较多。 在相关多元化的定义上，尹义省认为相关多元化是总体多元