（企业管理专业论文）中国制造业上市公司多元化程度与经营业绩的实证研究.pdf

中文摘要 在企业的发展进程中，随着资本的积累和技术的创新，实施多元化经营来提高经营 业绩成为大多数企业追求的成长战略。然而，自多元化的概念被提出以来，无论是理论 界还是实务界，关于多元化与经营业绩的关系仍无定论。 西方学者对多元化理论的研究相对比较成熟，但是对多元化与经营业绩关系的研究 中所采用的方式各不相同，研究结论也不尽相同。中国学者从2 0 世纪9 0 年代中期开始 关注企业多元化问题，研究主要集中在对国外理论的介绍和国内企业实践的描述性分 析方面，也有一些学者对多元化与经营业绩的关系进行了实证研究，但这些实证研究也 没有得出一致的结论。 中国作为全球制造大国或者说“世界工厂一，制造业在国民经济中占据重要地位， 是我国的第一大产业。本文认为，制造业企业在我国企业中具有代表性。所以，本文选 取我国深交所上市的1 0 9 家制造业企业2 0 0 4 - 2 0 0 6 年的相关数据进行系统分析，检验了 多元化程度与其经营业绩关系的理论假设，发现中国制造业企业多元化程度与经营业 绩存在负相关关系，并对此进行了理论和经验解释，以期为中国企业的多元化战略实 践提供理论支持。 关键词：制造业企业，多元化，经营业绩，实证研究 a b s t r a c t i nt h ep r o c e s so fe n t e r p r i s ed e v e l o p m e n t , w i t hc a p i t a la c c u m u l a t i o na n dt e c h n o l o g i c a l i n n o v a t i o n ，i no r d e rt oi m p m v ec o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，t h em a j o r i t yo fe n t e r p r i s e si m p l e m e n t d i v e r s i f i c a t i o n ，w h i c hh a sb e c o m e t h e i rs t r a t e g i e st op u r s u eg r o w t h h o w e v e r , s i n c et h ec o n c e p t o fd i v e r s i f i c a t i o nh a sb e e np m p o s e d ，w h e t h e ri ti st h e o r e t i c a lo rp r a c t i c a l ，t h ev e r d i c ti ss t i l lo u t o nt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nd i v e r s i f i c a t i o na n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e w e s t e r ns c h o l a r sh a v eh a sr e l a t i v e l ym a t u r es t u d yo nt h et h e o r yo fd i v e r s i f i c a t i o n ，b u t b e c a u s ei nt h es t u d yo ft h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nd i v e r s i f i c a t i o na n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，吐i e d i f f e 他n tm e l o d sh a v eb e e nu s e d ，s o ，t h ec o n c l u s i o n so ft h es t u d ya l en o tt h es a m e f r o mt h e m i d 9 0 so f2 0 t hc e n t u r y ，c h i n e s es c h o l a r sh a v eb e g a nt op a ya t t e n t i o nt ot h ei s s u eo fc o r p o r a t e d i v e r s i 丘c a t i o n t h e i rr e s e a r c hf o c u s e do nt oi n t r o d u c et h et h e o r yo ff o r e i g na n da n a l y z e d e s c r i p t i v e l yt h ep r a c t i c eo fd o m e s t i ce n t e r p r i s e s ，s o m es c h o l a r st o o kt h ee m p i r i c a lr e s e a r c ho n t h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nd i v e r s i f i c a t i o na n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，h o w e v e r , t h e ya l s od i dn o t c o m et ot h es a m ec o n c l u s i o n a sag l o b a lm a n u f a c t u r i n gp o w e ro r ”w o d df a c t o r y ”，t h em a n u f a c t u r i n gs e c t o ri st h el a r g e s t i n d u s t r yi nc h i n a , w h i c hp l a y sa ni m p o r t a n tr o l ei nt h en a t i o n a le c o n o m y t h i sa r t i c l et h i n k st h a t n m n u f a c t u r i n ge n t e r p r i s ei sr e p r e s e n t a t i v ei nc h i n a se n t e r p r i s e s t h e r e f o r e ，t h i sa r t i c l es e l e c t e d 2 0 0 4 2 0 0 6r e l e v a n td a t ao fs h e n z h e n - l i s t e d10 9m a n u f a c t u r i n ge n t e r p r i s e st oc a r r yo u ts y s t e m a t i c a n a l y s i s ，t o t e s tt h et h e o r e t i c a la s s u m p t i o no ft h er e l a t i o n s h i p b e t w e e nd i v e r s i f i c a t i o na n d c o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，a n df o u n dt h a tt h ed e g r e eo fd i v e r s i f i c a t i o no f c h i n a sm a n u f a c t u r i n g e n t e r p r i s ew a san e g a t i v ec o r r e l a t i o nr e l a t i o nw i t hc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，a n dc a r r i e d o u tt o e x p l a i nt h et h e o r ya n de x p e r i e n c e ，w i t ha v i e wt op r o v i d et h e o r e t i c a ls u p p o r tf o rt h ep r a c t i c eo f t h ed i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g yo fc h m e s ee n t e r p r i s e s k e yw o r d s m a n u f a c t u r i n ge n t e r p r i s e ，d i v e r s i f i c a t i o n ，c o r p o m t ep e r f o r m a n c e ，e m p i r i c a lr e s e a r c h 西北大学学位论文知识产权声明书 本人完全了解西北大学关于收集、保存、使用学位论文的规定。学校 有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版。本人允许 论文被查阅和借阅。本人授权西北大学可以将本学位论文的全部或部分内 容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存 和汇编本学位论文。同时授权中国科学技术信息研究所等机构将本学位论 文收录到中国学位论文全文数据库或其它相关数据库。 墨裹蓑妻霾萎薹茎? 登指导教师签名：耋坳学位论文作者签名：鱼i 兰益指导教师签名：2 竺二： 丛 矽夕年月日 夕年乡月6 日 西北大学学位论文独创性声明 本人声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。 据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，本论文不包含其他人已经发表或撰写过的 研究成果，也不包含为获得西北大学或其它教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同 工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：马 ，z 岩 纠年6b6 e l 西北大学硕士学位论文 1 1 研究背景 第一章绪论 在中国，自9 0 年代初沪、深交易所相继成立以来，中国证券市场用了近二十年的 时间，走过了发达国家上百年的历程。随着经济改革的深入发展，中国证券市场的基石 上市公司在国民经济增长中崭露头角，越来越显示出其重要作用，尤其是制造业， 据统计，2 0 0 3 年中国5 0 0 强企业排名榜的前1 0 0 名中己经有5 7 家都是制造企业。中国 制造业是中国国民经济的物质基础和工业化的产业主体，在g d p 里所占的比重较高，成 就了“世界工厂一的地位。近几年，我国提出了从“中国制造纾提升到“中国创造一的 政策导向，这不仅是制造企业化解竞争压力、长远发展的需要，也是全球经济一体化的 需要。于是，作为完成从。中国制造 到。中国创造一转变的历史使命的主体，中国制 造业企业开始采取不同的战略，扩大企业规模，提高企业的经营绩效，不断地发展壮大。 国际上许多成功企业的发展都经历了多元化发展的阶段，比如美国杜邦公司、美国 通用电气公司( g e ) 等。多元化战略是企业发展过程中必然面临的一个重要的战略转折 点。8 0 年代以来，中国许多大中型制造企业走多元化发展之路以把企业做大做强，但这 一期间大多数的多元化行为并未达到预期效果；9 0 年代在不少制造企业经舻精简业务一 之后，又开始了在新行业的“试水一，多元化经营的趋势日益明显；2 1 世纪初以来，中 国资本市场和产权交易市场日趋成熟，它们的各种资本经营活动也日渐活跃起来，借助 于资本市场实施多元化经营的潮流有蔓延之势。中国的制造业领域经历了专业化一多元 化一归核化一多元化的过程。 国际学术界关于企业多元化的理论研究，始于2 0 世纪5 0 6 0 年代的美国，到2 0 世纪7 0 年代以美国为代表的工业化国家全面兴起了一股多元化的研究热潮，但进入2 0 世纪8 0 年代同样是在美国首先出现了反多元化的呼声。随后，学术界关于多元化的研 究也开始退潮，一直到今天反多元化仍然是学术界的主流声音。在我国，9 0 年代中期以 后，上市公司这一特殊群体的多元化经营现象开始受到理论界的注意。 然而，值得关注的是，尽管理论界越来越强烈地抨击企业的多元化行为，产业界却 有越来越多的企业热衷于走多元化的道路，并且不乏成功者。多元化到底是“馅饼 还 第一章绪论 是“陷阱 ? 学术界至今为止仍未取得一致的结论。 多元化水平对经营业绩的影响是企业多元化理论中极为核心的一部分，是理解多元 化经营的逻辑起点，也是判断多元化经营合理与否的根本标准，它关系到企业最关心的 问题：实施多元化战略能否提高经营业绩。 1 2 研究意义 多元化战略是企业发展过程中的一个重要的战略转折点，同时也是危险与机会并存 的关键点，是企业发展过程中必然面临的问题。对于多元化经营相关问题的研究，长期 以来就受到实务界和理论界的广泛关注，是近年来企业战略管理、产业经济学和金融领 域的一个研究热点和争议点。 1 2 1 理论意义 企业从创建的那一刻起，就有着不断扩张的内在动力。多元化战略是企业扩张的一 个重要途径，而企业规模是企业战略选择的重要内容和主要因素，那么，随着企业扩张 而产生的企业规模是否能带来规模的经济效益呢? 西北大学张元智副教授认为，依照规模经济的属性，企业规模应该区分为横向规模 与纵向规模；横向规模是指企业重复生产同一产品的数量，而纵向规模是指企业生产不 同的产品而使企业内部包含的不同业务单元的数量；企业横向规模带来规模经济，而企 业纵向规模却似乎恰恰相反。随着外部产业环境的不断改善，在既定条件下，纵向规模 越大，经济效率可能越差。由此，张元智副教授提出了纵向规模不经济的猜想。 按照这一猜想的观点，多元化经营带来企业规模的扩张，必然降低企业的经济效率， 而经济效率与经营业绩具有内在的相关性，那么，多元化程度就应该与经营业绩负相关， 也就是说，企业多元化程度越高，企业的经营业绩就会越差。现实世界是否支持这一观 点? 一个好的理论命题，必须经受来自现实的不同观察角度的实证检验。本文以我国制 造业上市公司为样本，来检验企业多元化程度与经营业绩之间的相关关系，从而验证纵 向规模不经济的命题。 1 2 2 实践意义 理论指导实践，实践推进理论的发展和完善。国际学术界有关多元化的理论有着特 2 西北大学硕士学位论文 殊的“美国烙印 开展企业多元化研究的先驱者们几乎都来自美国，然而，各国企 业多元化实践背景是存在差异的。中国正处于转型时期，与发达国家相比，中国上市公 司所处的环境和自身的条件有很大的不同。要更好地指导我国企业的多元化实践，就必 须借鉴国外现有的成熟理论，结合我国的实际进行理论探索和创新，以适应我国企业多 元化实践发展的需要。由此，对中国现代企业多元化经营的课题研究就显得十分迫切。 1 3 研究内容 总体上讲，本文主要是从理论综述和实证分析两方面对多元化程度与经营业绩的关 系展开研究的。 在理论综述中，从对多元化的理论解释出发，回顾国内外学者对多元化程度与经营 业绩关系研究的不同理论观点，分析在解释多元化发展实践问题时所遇到的困惑，评述 国内外学者对多元化程度与经营业绩关系实证研究结论。 在实证分析中，本文以国内外学者已有的研究成果为基础，选取在我国深交所上市 的1 0 9 家制造业企业为研究对象，构建衡量多元化程度和经营业绩的指标体系，建立模 型，使用2 0 0 4 - , 2 0 0 6 三年的年报数据计算出相应的指标数据值，然后，运用统计学方 法，利用s p s s l l 0 软件对样本数据分别进行横截面数据、简单移动平均数据的回归处 理，对企业的多元化、多元化程度与经营业绩间的关系进行测算，并通过方差分析法， 比较不同类型的多元化对经营业绩的影响。 根据所设定的研究的目标，本文按照“提出问题理论研究一实证研究一得出结论 这一研究范式安排论文结构的。第一章绪论是提出问题，阐述本文研究的目的和意义， 简要介绍研究的内容和方法；第二章是回顾与评价多元化程度与经营业绩关系的相关研 究文献，第三章是选择多元化与经营业绩的测度方法和指标，这两章是理论研究；第四 章是对我国制造业上市公司多元化程度与经营业绩的关系进行实证检验；最后一章是分 析实证研究的结论，提出企业发展的建议，总结研究的局限以及后续的研究方向。 1 4 研究方法 第一，文献研究法。文献研究法主要指搜集、鉴别、整理文献，并通过对文献 的研究，形成对事实科学认识的方法。本文搜集、整理了国内外相关文献，并通过对 文献的研究，分析现有的研究成果，发现目前的研究水平、研究动态、应当解决的 问题和未来的发展方向，为本文的定性分析作指导，并提供强有力的支持和论证。 第一章绪论 第二，回归分析法。所谓回归分析法，是在掌握大量观察数据的基础上，利用 数理统计方法建立因变量与自变量之间的回归关系( 即回归方程) ，预测事物因果 关系一种方法。本文通过建立多元化与经营业绩之间的回归方程，检验二者之间 的相关关系，预测推理出我国制造业上市公司应该采用怎样的一种多元化战略。 第三，方差分析法。所谓方差分析法，是把所获得的数据按某些项目分类后，再 分析各组数据之间有无差异的方法。本文对样本企业按照一定的原则区分为不同 类型，通过方差分析，判别相关多元化企业的绩效是否优于非相关多元化的企业。 1 5 创新之处 第一，对于多元化程度和经营业绩的关系的研究，国内外已经有了相当数量的研究 成果，本文研究的目的是通过对多元化的探究，来验证多元化带来的企业规模的扩张是 否带来了良好的经济效益，即纵向规模是否带来规模经济效益。 第二，在样本选取方面，鉴于制造业在国民经济中的重要地位，本文选取制造业为 研究对象，有利于对多元化经营情况进行深入地分析，借以推而广之，为我国现代企业 的多元化战略选择提供参考。 第三，在指标选取方面，从财务效益状况、资产质量状况、偿债风险状况、发展能 力状况四个方面选取衡量经营业绩的指标，并加入了上市年限等控制变量，用2 0 0 4 一- , 2 0 0 6 连续三年的数据对样本企业进行动态的考察。 4 西北大学硕士学位论文 第二章多元化程度与经营业绩关系的相关文献回顾和评述 2 1 多元化的理论解释 正如李敬( 2 0 0 2 ) 所指出的那样，“科学研究的起点在于研究范围的确定，这是科 学研究方法论的基本要求。对于企业多元化经营的研究，理论界至今尚不能给出令人满 意的、一致的结论，造成这一状况的重要原因之一是因为在关于多元化的研究发展过程 中，对企业多元化经营的含义的认识存在着不一致。这说明企业多元化经营十分复杂， 对企业的影响广泛而深远，而且，企业多元化经营是一个操作性很强的问题，理论的抽 象难以取舍一【l 】。我们要理解多元化与经营业绩的关系，首先就要把握多元化的含义。 关于多元化的含义，国内外许多学者己经从不同角度进行了多种解释。 2 1 1 国外关于多元化的相关理论解释 2 0 世纪5 0 年代是企业多元化理论的诞生阶段，这一阶段最有影响的学者是 h i a n s o f f 和e t p e n r o s e 。 1 9 5 7 年，美国著名经济学家h i a n s o f f 的“多元化战略 文章发表在哈佛商业评 论上，这是最早以多元化为主题探讨企业经营的论文。h i a n s o f f 提出了多元化经营 战略理论，强调新产品进入新市场，注重多元化的行为，以企业经营的产品种类的数量 来定义多元化乜1 。显然，以产品种类的多少来定义多元化是不准确的，它忽视了产品之 间的相关度和行业差异对多元化程度的影响。 1 9 5 9 年，霍普金斯大学的英籍女学者e t p e n r o s e 发表了企业成长理论一书， 这是学术界第一本辟出专章研究多元化的专著。在这一专章中，她首先对多元化的含义 进行了界定，将“多元化过程 定义为：“企业在基本保留老产品生产线的情况下，扩 张其生产活动，开展若干新产品( 含中间产品) 的生产。于是，多元化就包括了各种最 终产品的增加，垂直一体化的程度的增加，以及企业运营的生产领域数目的增加。这最 后一项对多元化的度量是最重要的一。她认为，企业多元化经营是在不完全放弃原有的 产品线时从事新产品的生产，包括中间产品的生产。她还提出，企业多元化发展的程度 与其拥有的资源量相关，而成功率则与原有专长领域相关0 1 。e t p e n r o s e 的研究基本 上都是定性的分析和论述，她强调企业多元化不能简单地用企业生产最终产品和中间产 5 第二章多元化程度与经营业绩关系的相关文献回顾和评述 品的数量来衡量，其内涵弥补了h i a n s o f f 以产品种类多少来对多元化定义的不足，更 接近多元化经营的实质，但她的定义从企业成长的角度出发，认为一体化也是多元化的 一种模式造成了概念上的混淆。 2 0 世纪6 0 年代以后，学术界对多元化的研究不断地深化和系统化，其主要代表人物 有：a d c h a n d l e r 、m 6 0 r t 、r p r u m e l t 等人。 1 9 6 2 年，美国著名经济史学家a d c h a n d l e r 发表了影响广泛的著作战略与结构一 一工业企业发展的历史阶段。在这本著作中，a d c h a n d l e r 选择杜邦公司、通用汽车 公司、标准石油公司、西尔斯公司等4 家最具代表性的美国大企业，详细剖析了它们几 十年的发展历程，还分析了近7 0 家大企业，提出了“结构跟随战略”即“公司的战略必 将决定其结构一的著名论断。他认为，在美国大企业中，多元化战略及其组织结构的变 革，是1 9 2 0 年前后由杜邦公司开创的。a d c h a n d l e r 通过研究指出，多元化经营是企业 最终产品线的增加，即企业由单一产品线发展到多产品线，组织结构也应该由u 型组织 向m 型组织转变。他的这一研究首次提出了多元化经营与企业组织结构的关系，强调企 业的组织结构随经营多项业务的相应调整是企业多元化经营成功的关键h 1 。 1 9 6 2 年，m g o r t 出版了美国工业中的多元化与一体化，这是多元化研究领域中 非常有影响的一本著作，是全球学术界第一本冠以“多元化”标题的研究专著，也是第 一本以数量分析为基础研究企业多元化发展的著作。该专著以“美国标准行业分类和代 码( s t a n d a r di n d u s t r yc o d e ，s i c ) 一中的四位数行业分类为依据，计量企业多元化程 度。m g o r t 将这种分类方法看作是对企业多元化研究的规范标准之一。后来，这种分类 方法逐渐成为多元化研究的国际性规范，“四位数行业分类也很快成为该领域研究的 一个共同的“基准 。在书中，m g o r t 对多元化做出了更准确的定义：“多元化可定义 为单个企业所活动的异质市场数目的增加。生产活动的异质性如果仅仅涉及有些差异的 同类产品或垂直结合方式，并不是多元化一。他认为，多元化与市场的异质性并不完 全是一回事。他用市场异质性的增加来表示多元化水平的提高巧1 。 1 9 7 4 年，rp r u m e l t 对企业多元化经营的研究是西方关于企业多元化经营研究的顶 峰，他认为，某一种多元化的定义或度量标准是难以被普遍接受的，因为，不同的研究 者的研究目的不同，对多元化的定义和度量标准也不同。r u m e l t 本人定义多元化遵循了 c h a n d l e r 和哈佛商学院学者将多元化作为一种战略的定义，采纳了包括战略与企业能力 和市场机会相连的观点。他提出多元化战略是指：企业本身具有多元化的性质，并且能 够通过结合有限的多元化的实力、技能或目标，与原来活动相关联的新的活动方式表现 6 西北大学硕士学位论文 出来的战略。显然，这一定义十分强调多元化经营对企业经营能力的要求n 】。 以上这些国外学者关于多元化的相关理论解释，为后来的研究提供了理论支持和实 证方向。随着理论和实践的发展，之后的相关研究中，虽然研究角度不同对多元化的定 义也各有差异，但对多元化的定义有了趋同性，都比较清楚的区分了多元化的范围。 2 1 2 国内关于多元化的相关理论解释 近年来，国内学者借鉴国外成熟的理论并结合相关实证研究，对多元化也给出了不 同的定义。鉴于本文的研究以企业战略管理为基础，因此，本文在这里主要列示从战略 角度对多元化进行的相关理论解释。 2 0 0 2 年，李敬在多元化战略一书中提出，企业多元化作为一种战略，它是“企 业战略结构中产品发展战略的重要内容，是与企业区域发展战略相对应的、企业成长的 重要方式之一。其基本特征是企业在权衡企业能力、企业风险和企业利润的基础上，寻 求企业能力与市场机会的最优组合。 可以说，多元化战略“是企业产品经营和资本运 营的综合体现，是企业内部管理型战略和外部交易型战略共同作用的结果一叫。 同样从战略的角度开展研究的雷良海( 2 0 0 5 ) 把多元化定义为：多元( 角) 化“是 指企业的动态扩张，一种同时生产和经营两种以上基本经济用途不同的产品或劳务的经 营战略一m 。 还有学者从企业成长的方向出发，研究企业可持续多元化经营战略，比如刘友金教 授。他( 2 0 0 7 ) 将多元化界定为可持续多元化，并定义可持续多元化为：“与企业内部 发展特质和外部发展环境相匹配，并能够主动适应企业内部发展特质和外部发展环境变 化，以实现可持续发展为目标的多元化战略理念与战略行为的总和一脚。 可见，我国些学者虽然都是从战略角度出发，但是对多元化的定义的表述也没有 完全统一。因此，我们对于多元化的含义应该从不同的研究目的和内容进行理解和把握， 这也有利于更好地理解关于多元化与经营业绩关系研究的不同结论。 2 2 多元化程度与经营业绩关系的文献回顾 不同时期、不同学派关于多元化与经营业绩关系的研究，采用的研究方法各不相同， 研究结论也趋于不同的方向。总体来说，研究结论主要分为三类：第一，多元化程度与 经营业绩之间存在负相关关系；第二，多元化程度与经营业绩之间存在正相关关系；第 三，多元化程度与经营业绩不相关或相关性不明确。下面本文就从这三个方面，分别对 7 第二章多元化程度与经营业绩关系的相关文献回顾和评述 国内外的相关文献进行梳理。 2 2 1 多元化程度与经营业绩负相关 早期对多元化程度与经营业绩的关系的研究中，多元化的度量方法多样，研究结论 也不统一，其中有学者认为多元化程度与经营业绩之间存在负相关关系。 c h a n d l e r ( 1 9 6 2 ) 指出除非企业的组织结构发生相应的变化，否则多元化的增加将 会使企业的绩效下降h 1 。 r e i d ( 1 9 6 8 ) 研究了1 9 5 1 、1 9 6 1 年联合企业市场份额的增长，e b i t 总资产的增长 等，得出联合企业的盈利能力要比在此期间没有进行并购活动的企业差的结论阳1 。 p a l e p u ( 1 9 8 5 ) 以3 0 家食品工业企业1 9 7 3 - - 1 9 7 9 年的销售收益率( r o s ) 为研究对象， 从横截面数据结果看，在1 9 7 3 年和1 9 7 9 年，企业的多元化水平和盈利能力之间不存在显 著相关关系；但对于长期坚持同一个经营策略的企业来说，其多元化水平和盈利能力负 相关m 1 。 w e r n e r f e l t 等( 1 9 8 8 ) 对2 4 6 家企业1 9 7 6 年托宾q 值( t o b i n q ) 进行测算，得出企业 多元化因素对企业绩效的影响为负，尽管其绝对值远小于正的行业因素1 。 西方学者在9 0 年代中后期对多元化程度对经营业绩的影响进行的大量实证研究中， 大多研究结果表明，多元化会给公司带来成本从而减少企业价值，提出了所谓的多元化 折价( d i v e r s i f i c a t i o nd i s c o u n t ) ，也即是说多元化与经营业绩间负相关。 l a n g 和s t u l z ( 1 9 9 4 ) 率先利用s i c 数据库并使用经过行业调整后的t o b i n q 值对美 国上市企业的多元化程度和经营业绩进行考察，提出总体上多元化折价的存在m 1 。运用 相似的思路和推理，b e r g e r 和o f e k ( 1 9 9 5 ) 发现多元化经营平均带来1 3 到1 5 的损失，其 原因是多元化企业存在过度投资和交叉补贴问题，研究也同样表明了多元化折价的存在 n 3 1 。c o m m e n t 和j a r r e l1 ( 1 9 9 5 ) 作了进一步研究后发现，多元化程度与企业超额股票收益 绩效指标之间存在负相关关系n 劓。 s e r v a e s ( 1 9 9 5 ) 选取了1 9 6 1 、1 9 6 4 、1 9 6 7 、1 9 7 0 、1 9 7 3 和1 9 7 6 六年的数据对企业多 元化趋势进行了研究得出，平均而言多元化企业都存在多元化折价n 钉。同年，j o h n 等 ( 1 9 9 5 ) 研究在1 9 8 6 到1 9 8 8 年间公告的大规模剥离事件，通过资产剥离降低了多元化程 度的企业在剥离后企业经营绩效得到改进，并且由剥离带来的企业股票的超额收益和企 业绩效的改进正相关m 1 。 国内关于多元化程度与经营业绩的关系问题研究中，不少研究认为多元化经营降低 8 西北大学硕士学位论文 了企业的价值。 李玲等( 1 9 9 8 ) 以1 9 9 7 年在沪深两地上市a 股的所有公司作为研究样本，从横向和时 间纵向上比较，发现1 9 9 7 年上市公司主营业务利润比重与资产负债率之间存在显著负相 关，尤其是不相关的多元化经营有利于企业稳定经营业绩，增强负债能力。回归分析的 结论证实主营业务利润比重越大，t o b i n s q 值越高，即上市公司多元化经营水平同企业 价值负相关n 。 李敬( 2 0 0 1 ) 对随机抽样的1 0 5 家上市公司1 9 9 7 年的年报进行分析，得出多元化程度 与企业的净资产收益率、每股收益等绩效指标之间存在显著的负相关关系n 1 。 张卫国等( 2 0 0 2 ) 选取7 2 家上市公司，研究发现，多元化战略的程度和类型会影响 到企业的经济绩效。多元化程度越高的企业经济绩效越差；实施相关多元化战略企业的 经济绩效普遍好于实施非相关多元化战略的企业n 8 1 。 黄俊等( 2 0 0 3 ，2 0 0 7 ) 运用他们自己构造的指标来衡量多元化的水平，选取2 0 0 2 年和 2 0 0 3 年的a 股上市公司1 7 8 3 家，研究得出，在我国政府干预下的多元化经营损害了企业 价值m 瑚1 。 辛矍( 2 0 0 4 ) 采用超额价值法和t o b i n q 值，选取2 0 0 2 年底在沪深两市交易的9 1 l 家a 股上市公司为样本进行实证分析，研究表明我国上市公司多元化经营折价倥1 1 。 金天，余鹏翼( 2 0 0 5 ) 利用2 0 0 1 年以前上市的4 5 4 家公司2 0 0 1 - 2 0 0 3 年1 3 6 0 个 观察值为样本，使用行业数和熵指数对多元化进行测量，实证检验的结论是，我国上市 公司多元化经营损害了公司价值陋1 。他们( 2 0 0 6 ) 在另外一篇文献中，使用同样的样本 量，使用行业数、熵指数和赫芬达尔( h e r f i n d a h l ) 指数对多元化进行测量，研究结论 基本一致，即第一大股东为法人的上市公司，多元化程度与公司价值显著负相关，而第 一大股东为国家的上市公司，多元化程度与公司价值无显著关系1 。 许陈生等( 2 0 0 6 ) 选取2 0 0 4 年沪深两市2 3 1 家上市公司，采用赫芬达尔( h e r f i n d a h l ) 指数、熵指数、业务部门数和自行设计的表示公司是否多元化的一个虚拟变量d i v e r 等 四个指标来反映多元化水平，研究结论是，我国上市公司的多元化经营会带来价值折扣 “】 o 沈红波( 2 0 0 7 ) 以2 0 0 4 年沪深两市的6 9 6 家非金融公司作为样本，实证研究表明， 从总体来看，公司多元化程度与公司绩效水平是负相关的。进一步研究发现，多元化有 一定的正面效应，即能够降低公司经营风险，但是，从整体上来看，多元化的成本仍然 大于收益，导致多元化程度与公司绩效负相关1 。 9 第二章多元化程度与经营业绩关系的相关文献回顾和评述 喻缨等( 2 0 0 7 ) 用2 0 0 1 年中国上市公司制造业企业的数据验证了非相关多元化程 度与企业绩效成负相关关系乜引。 刘霞等( 2 0 0 8 ) 选取7 4 家综合类上市公司，研究的结论是，我国企业的经营效率 并没有随着多元化经营程度的上升而提高，而是在不断下降乜 。 2 2 2 多元化程度与经营业绩正相关 与多元化程度与经营业绩负相关相反的观点是多元化程度与经营业绩正相关。早期 关于多元化的文献大多表述的是实施多元化战略的优点，在实证研究中，对多元化程度 与经营业绩正相关的研究结论较少。 w e s t o n 等( 1 9 7 1 ) 选取6 3 家多元化程度最高的联合企业，对这些企业1 9 5 8 、1 9 6 8 年的息税前利润e b i t 总资产等指标进行分析，得出1 9 5 8 年联合企业的盈利状况明显劣 于普通大企业，但是到了1 9 6 8 年，他们之间并没有明显差异汹1 。m e l i c h e r 等( 1 9 7 3 ) 借鉴了w e s t o n 等( 1 9 7 1 ) 的选样方法，选取4 5 个联合企业为样本，比较分析后得出，联 合企业的盈利状况略优于非联合企业伫9 1 。 虽然在9 0 年代中后期多元化折价被很多学者验证，但是，仍有多元化经营得很好 的企业存在，于是，到了9 0 年代末以后对“多元化折价 这个命题提出质疑的声音多 起来，有些学者认为多元化经营并没有损害经营业绩。 g r a h a m 等( 2 0 0 2 ) 认为企业多元化折价的原因不在于实施了多元化，而在于吸收的目 标企业本身存在折价啪1 。 c a m p a 等( 2 0 0 2 ) 认为多元化具有内生性，并且多元化企业与非多元化企业之间存在 本质差别，所以二者之间进行绩效对比是片面的；他们的研究结论是多元化经营的绩效 好于非多元化的企业绩效b 。与他们研究类似的还有v i l l a l o n g a ( 2 0 0 4 ) ，她根据企业的 多元化倾向计算出的企业“预计绩效一作为基准来考察多元化对企业绩效的影响，结论 是，从总体上说多元化并不损害企业经营绩效，多元化溢价部分归因于相关多元化哑删。 国内关于多元化程度与经营业绩的关系问题研究中，有少数研究认为多元化经营可 以增加企业的价值。其中，赵素姣等( 2 0 0 5 ) 将1 0 2 个上市公司按多元化程度大小分为专 业化公司、低度多元化公司、中度多元化公司和高度多元化公司四组，利用西方学者惯 用的t o b i n q 作为市场绩效的衡量指标，通过方差分析和相关分析，得出多元化程度与 公司的市场绩效之间呈正相关关系m 1 0 2 2 3 多元化程度与经营业绩无关或相关性不明确 1 0 西北大学硕士学位论文 关于多元化程度与经营业绩的关系的研究，除了比较明确的表现出正向或负向关系 外，还有些研究认为，二者之间不相关或相关性不明确。 g o r t 是第一个研究多元化企业获利性的经济学家。1 9 6 2 年，他利用美国国家普查 局提供的资料，对美国l ll 家大型制造业公司在“第二次世界大战 前后的多元化发展 进行了数量分析，证明了美国企业从2 0 世纪3 0 年代起多元化的加速状况。g o r t 使用业 务单元数量、企业多元化互补的专业化比率、业务单元与专业化比率的乘积这三种方法 进行多元化度量，研究结果显示，多元化与利润率之间不存在相关性。他对企业多元化 水平与盈利能力关系的研究，开创了有关企业多元化实证研究的先河哺1 。 认为多元化程度与经营业绩之间不相关的还有a m o u l d ( 1 9 6 9 ) 、m a r k h a m ( 1 9 7 3 ) 等人。h m o u l d ( 1 9 6 9 ) 对1 0 4 家食品工业企业的研究结果是，在企业多元化和盈利能力 之间不存在显著的相关关系口钉。m a r k h a m ( 1 9 7 3 ) 认为，总体而言在企业多元化和盈利 能力之间不存在明显的相关关系呻1 。 有些学者认为多元化程度与经营业绩之间可能存在某种相关关系，但是二者之间的 相关关系并不具有单调性。比如，r e m u l t ( 1 9 7 4 ) 最早从管理学角度来考察多元化与企业 绩效的关系。在不对资本收益率( r o c ) 作行业调整情况下，多元化企业的绩效明显低于 非多元化企业；进行行业调整后，多元化企业的绩效略优于单部门和垂直一体化企业， 但仍然比其它企业差阳1 。还有，v a r a d a r a j a n 等( 1 9 8 7 ) 选取2 5 个重要行业的前1 0 个最 大企业，以两位数和四位数产品种类数为多元化指标，以资本收益率( r o c ) 、销售收益 率( r o s ) 为绩效指标进行研究，指出多元化水平与企业绩效之间不存在单调的相关关 系3 。 国内关于多元化程度与经营业绩的相关性问题研究中，也有不少学者认为多元化程 度与经营业绩的无关或相关性不明确。 刘力( 1 9 9 7 ) 分析了上市公司中2 1 家纺织企业和2 9 家电器产业企业的财务数据，得出 的结论是“企业多元化经营的程度和企业的经营效益和资产负债率之间基本上不存在相 关关系 嗍。 朱江( 1 9 9 9 ) 对1 9 9 7 年1 5 0 家上市公司分析后，认为多元化与业绩指标：每股盈余、 净资产收益率、营业毛利率和调整的收益率之间不存在显著的相关关系，但是，多元化 经营可以降低企业的经营风险啪1 。 徐康宁( 1 9 9 9 ) 等认为，多元化与绩效之间的存在某种相关性关系在于企业对二者适 度的把握m 1 。 第二章多元化程度与经营业绩关系的相关文献回顾和评述 韦小柯( 2 0 0 7 ) 把多元化业务区分为产品相关性和资源相关性( 指有形和无形的资 源的共享) ，分别建立它们对企业绩效的影响。产品相关性用熵值测量，资源相关性用 r o b i n s & w i e r s e m a ( 1 9 9 5 ) 开发的基于技术流的方法来测量，研究结果表明，产品相关 性和资源相关性对绩效均没有显著影响h 。 国内还有些学者在研究中，区分不同的多元化类型对企业经营业绩的影响。黄山 ( 2 0 0 8 ) 选取沪深a 股7 0 6 家母公司，从单因素方差分析结果来看，高度不相关多元化会 导致企业绩效折价，但在限制性相关多元化和低度不相关多元化与企业绩效的关系上， 统计结果不显著1 。在区分相关多元化和非相关多元化对绩效的影响的研究中，尹义省 等( 1 9 9 8 ) 、袁芳( 2 0 0 1 ) 、马洪伟( 2 0 0 1 ) 稿1 的研究也认为，相关多元化企业的 绩效显著高于非相关多元化企业的绩效。 还有研究发现，多元化程度与反映经营业绩指标的相关关系不确定。 秦拯( 2 0 0 4 ) 的研究结论是多元化程度与平均净资产收益率正相关，与销售利润率 和总资产收益率之间的变化关系无明显的规律可循m 1 。 姚峻等( 2 0 0 4 ) 的研究认为多元化水平与企业绩效指标净资产收益率r o e 之间不存在 相关关系，但与总资产收益率r o b 存在显著的负相关关系m 1 。 张翼等( 2 0 0 5 ) 选取2 0 0 2 年沪、深两市所有的非金融上市公司共1 0 3 2 家作为样本， 采用经营单元数、赫芬达尔( h e r f i n d a h l ) 指数衡量多元化，用资产收益率和t o b i n q 两个业绩指标，分别对多元化经营与单一经营企业进行比较分析。通过大样本数据分析 后得出，多元化与资产收益率负相关，多元化与t o b i n q 正相关阳1 。 2 3 关于多元化程度与经营业绩关系的文献评述 ( 1 ) 各学派的研究角度不同 西方学者对多元化程度与经营业绩的关系开展了大量的研究工作，总体而言，主要 分为三个学派：产业经济学派、战略管理学派和财务管理学派。 产业经济学学者从经济学角度考察了企业多元化对行业集中度、盈利能力以及市场 份额的影响。产业经济学派主要包括资源转移理论、风险分散理论、市场势力理论和代 理理论等观点h 1 。他们关注多元化经营能否比单一经营绩效好，即企业多元化经营能否 实现产品、市场和管理等方面的规模经济与范围经济，达到降低成本的目的。产业经济 学派采用标准产业分类法( s i c ) 口们测度多元化，这种方法客观性强，运用起来相对方 便，有较好的可比性，但没有区分相关多元化和不相关多元化。 1 2 西北大学硕士学位论文 战略管理学派从经营战略出发考察了不同的多元化战略对企业盈利能力的影响以 及企业多元化的模式，关注企业多元化经营种类的协同效应，侧重分析相关多元化和非 相关多元化之间的差异及其带来的经营业绩。他们采用区分相关多元化与非相关多元化 的分类方法衡量多元化，并从经验研究和理论研究两个方向入手，认为多元化战略与企 业经济绩效有相关关系，实施相关多元化的企业能取得更好的绩效，而实施不相关多元 化的企业则不能获得这种绩效。 关于多元化与经营业绩关系的研究，除了以上两个主流学派之外，还有财务管理学 派。财务管理学派主要关注经营风险、融资便利和税收抵免利益等因素对股东利益的最 终影响。 ( 2 ) 各时期的研究特点不同 关于多元化程度与经营业绩的相关关系的实证研究，根据各时期的特点不同大致可 以分为三个阶段：2 0 世纪6 0 年代的发展阶段，2 0 世纪9 0 年代中后期的高潮阶段，2 0 世纪 9 0 年代末以后的反思阶段。 早期的实证研究的特点是，考察对象般都是联合企业，通过选取一定的非联合企 业作为控制样本来对联合企业的绩效作比较分析，样本企业的数据期间有很大区别，企 业多元化的度量方法多样，大多数的研究采用会计指标来度量企业经营绩效，关于企业 多元化水平和经营业绩之间的实证结果没有统一的结论。 2 0 世纪9 0 年代中后期，西方学者对多元化经营对经营业绩的影响进行了大量的实证 研究，虽然对多元化取得的预期收益并没有完全一致的结论，但大多研究结果表明，多 元化会给公司带来成本从而减少企业价值，也就是存在所谓的