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价值创造的财务规则和路径研究 摘要 我们正处在一个经济形态急剧变化的时代，人们用各种各样的称呼来描绘这 个变化的时代，诸如“信息经济”、“知识经济”、“网络经济”和“新经济”，等 等。也许“新”字更能体现一种动态的特征和现代公司财务的时代背景。我们之 所以强调财务管理的时代背景，在于公司财务本质上是企业与变化着的环境不断 对话的过程。背景不同、时间不同，财务的观点、理论、范式及其应用都将随之 改变。面对企业所处的不确定性环境，公司财务应不断调整和优化理论和路径， 以适应市场变化。“价值创造”是现代管理中一个很有启发性的法则，也是现代 管理的主要责任。价值创造抓住了人们观念中一个关键转变：从过去注重管理进 入工作资源( 投入) 变为注重管理的最终表现( 产出或结果) 。 那么，一个企业如何在激烈的市场竞争中保值增值并不断创造新价值呢? 实 现企业价值创造的途径很多，既可以从企业战略、开发客户、技术创新、企业文 化的角度探索，也可以从成本费用、资本结构、资本运营等竞争策略的角度发展。 究竟那种途径能够使企业健康持久地创造价值? 本文以企业所处的经济环境为 背景，从价值创造的角度对企业财务理论和战略方法进行了比较系统的研究。全 篇共分为六个部分。第一部分首先对整篇论文的写作经济环境背景和相关企业价 值理论的研究现状进行了总体描述。并介绍了本文的研究方法和内容体系结构。 第二部分对企业财务主要范畴的演进和有关问题进行了讨论。首先对财务资本、 物资资本以及价值等财务学核心范畴进行了讨论，并形成了新的认识。其次对知 识资本进行了研究并提出了建立知识资本为核心的价值型公司财务的设想。第三 部分提出价值创造型财务的基本原理。主要包括价值创造的概念和价值评价、价 值创造财务管理的内涵、特点以及程序，并分析了企业价值驱动因素。第四部分 对企业创造价值的财务路径进行了研究。主要基于价值链管理、财务战略、资本 运营和知识资本这四个方面进行研究。本文认为这四者对企业价值创造发挥关键 作用。优化企业的价值链能显著降低企业的成本，提高企业竞争力，创造更多价 值。在知识经济时代，选择合适的资本运营方式以及基于知识资本的财务战略都 对价值创造至关重要。第五部分探讨了基于价值创造的经济增加值及其改进。主 要介绍了经济增加值( e v a ) 和市场价值增加值( m v a ) 两种业绩评价指标。最后 部分是对本论文的小结，提出了研究中的不足和后续研究的方向。 关键词：价值创造；知识资本：财务战略；资本运营 r e s e a r c ho f f i n a n c i a i r e g u i a t i o na n dr o u t eb a s e do r l v a i u ec r e a t i o n a b s t r a c t t h i si st h ee r ai nw h i c he c o n o m i cf o r mh a sc h a n g e dt r e m e n d o u s l y p e o p l ec a l l t h en e we r aw i t ha l lk i n d so fn a m e s ，s u c ha s i n f o r m a t i o ne c o n o m y 、k n o w l e d g e e c o n o m y a n d n e we c o n o m y ”p e r h a p st h ew o r d , n e w c a l le m b o d y t h ef e a t u r ea n d b a c k g r o u n d o fm o d e mc o m p a n yb e t t e r t h ee c o n o m i ce n v i r o n m e n to ff i n a n c i a l m a n a g e m e n t i se m p h a s i z e d p a r t i c u l a r l y i no r d e rt os u r v i v ea n dd e v e l o pi ns u c hk i n d o fc i r c u m s t a n c e s ，f i n a n c i a lm a n a g e m e n ts h o u l du p d a t ea n do p t i m i z ei t s t h e o r ya n d m e t h o d ，“v a l u ec r e a t i o n ”i sa r li n s p i r a t i o n a lr u l ei nm o d e m m a n a g e m e n t i ti sa l s ot h e m a i nd u t yo f m o d e m m a n a g e m e n t t h i st h e s i sc o n s i s t so f s i xs e c t i o n s t h ef i r s ts e c t i o ni st h eb a s i so f t h ew h o l e ，i n c l u d i n gt h ee c o n o m i c b a c k g r o u n d o f t h et h e s i s 、a c h i e v e m e n t si nr e l e v a n tr e s e a r c h 、r e s e a r c hm e t h o da n dc o n s t r u c t i o no f t h et h e s i s i nt h es e c o n d s e c t i o n ，f i r s t ，d i s c u s s t h em a i n c a t e g o r y o fc o m p a n y f i n a n c e ，s u c h a sf i n a n c e c a p i t a l 、m a t e r i a lc a p i t a l a n d v a l u e s e c o n d ，s t u d y t h e k n o w l e d g ec a p i t a la n dp u tf o r w a r dt h ei d e ao fc o m p a n yf i n a n c em o d e lb a s e do n k n o w l e d g ec a p i t a l o nt h eb a s i so f t h e f i r s tt w os e c t i o n s ，t h en e x tt w os e c t i o n si e t h e t h i r da n dt h ef o u r t ha r et h ek e yp a r t s t h et h i r ds e c t i o ne x p o u n db a s i cf i n a n c i a l p r i n c i p l eb a s e do l lv a l u ec r e a t i o n ，i n c l u d i n gt h ec o n c e p to fv a l u ec r e a t i o n 、v a l u e e v a l u a t i o n 、f i n a n c i a lc o n n o t a t i o n 、c h a r a c t e r i s t i ca n dp r o c e d u r e i nt h ee n d ，a n a l y z e t h e v a l u e d r i v i n g f a c t o r s t h ef o u r t hs e c t i o ns t u d i e st h ef i n a n c i a lr o u t eo fv a l u e c r e a t i o n ，i n c l u d i n gv a l u e c h a i nm a n a g e m e n t 、f i n a n c i a ls t r a t e g y 、c a p i t a lo p e r a t i o na n d k n o w l e d g ec a p i t a l o p t i m i z i n gt h ev a l u e c h a i n c a l lr e d u c ea ne n t e r p r i s e sc o s ta n d i m p r o v ei t sc o m p e t e n c ec h o o s i n gs u i t a b l ew a yo fc a p i t a lo p e r a t i o na n df i n a n c i a l s t r a t e g yi sv e r yi m p o r t a n tf o rc o m p a n yt o c r e a t ev a l u e t h ef i f t hs e c t i o nm a i n l y i n t r o d u c c st h ee c o n o m i cv a l u ea d d e da n d 血em a r k e tv a l u ea d d e d t h el a s ts e c t i o n s u m m a r i z e st h et h e s i sa n d p o i n t so u tt h ef u t u r er e s e a r c hd i r e c t i o n i nt h i sf i e l d t h ed e s i r eo f r e s e a r c h i n go nt h i st h e m e i st oh e l pc h i n e s ee n t e r p r i s e sd ob e t t e r a n db e t t e ri nt h ei n t e r n a t i o n a lc o m p e t i t i o n k e yw o r d ：v a i g og r e a t i o n ：k n o w l e d g ec a p i t a i ：f i n e n o i a is t r a t e g y g a p i t a o p e r a t i o r 价值创造的财务规则和路径研究 0 前言 0 1 研究背景 我们正处在一个经济形态急剧变化的时代，人们用各种各样的称呼来描绘这 个变化的时代，诸如“信息经济”、“知识经济”、“网络经济”和“新经济”，等 等。也许“瓤”字更能体现一种动态的特征和现代公司财务的时代背景。 1 信息爆炸。在j a c kt r o u t 和s t e v er i v k i n 合著新定位曾评述到7 0 年代 的信息“超负荷”在9 0 年代不过是热身而已。9 0 年代纽约时报一个工作日 发表的信息量比1 7 世纪平均每个英国人终身获取的信息还要多；世界平均每天 出版4 0 0 0 多本书；瑞典平均每个消费者每天接收约3 0 0 0 个广告信息。时隔大师 著书之日多年，信息科技的发展使人们暴露在信息媒介和信息量的狂轰滥炸之 中。传统信息媒介依然健在，只是品种样式更加纷繁，收音机接收了更多的电台， 电视机增设了更多的频道，书报架上有了更多新面孔更有甚者，新的媒介更是 发展成为推过前浪的新锐，因特网连接了分散在世界各地不同时期、包罗万象的 信息，无线技术更是使人们能够不受限制地在任何时间任何地点获取信息，交互 式电视、手机短信等媒介新军更加便捷地走入了人们的普通生活。不知现在的大 师看到这一切会不会说：9 0 年代的信息“超负荷”对当代来说连热身都算不上了。 更广泛的信息来源、更迅速的信息传递、更精确的信息追踪，更深入的信息交流， 改变了以会计信息为主要数据来源的财务管理方式，财务人员正面对着严峻的挑 战。 2 更激烈强劲的竞争。信息科技的迅猛发展，使得几乎所有行业的从业者都 能以最短的时间获取有关竞争对手新产品的性能、经营模式、运营效率和价格结 构等信息，使竞争者们在第一时间觉醒。快速效仿导致的激烈竞争使所有的经营 者都难以凭借目前的竞争优势长期获取高额利润。在微处理器领域，英特尔与 a m d 这样情节的剧本已经上演了许多年，看来还将继续上演下去。全球化是更 激烈的竞争的另一个催化剂，许多发展中国家的开放和世界贸易组织的发展，为 更多的公司带来了全球化的大市场，同时也带来了全球化的更激烈的竞争。 3 更彻底快速的创新。激烈的竞争压缩了许多企业的生存空间，为了企业的 生存和发展，许多经营者把目光投向了产品的更新和经营模式的改变。王安的“文 ! ! 堕型重墼堕箜塑型塑堕堡塑塞 字处理机”曾风靡一时，然而现在已彻底消失，十年前人们谈论的4 8 6 、5 8 6 已 成为历史；曾以商用小型机独领风骚的d e c 公司，现在的网站查询只能引领你 到康柏产品的网页；手机的更新换代更使你只能慨叹“这世界变化快，不是我不 明白! ”，产品创新的进程在许多行业都带来了巨大的冲击。 4 更准确的成本核算。别以为你可以像你的顾客一样将难题统统转给你的供 应商们，因为你的供应商现在有了更准确的成本核算。别以为你是大客户，你就 一定能拿到低价格。基于a c t i v i t y _ b a s e dc o s t 分析法和顾客综合评估系统已在许 多公司广泛采用，借助这套系统，可以比较准确地评估出与每类顾客交易的收益 情况。如果你过去曾经稀里糊涂地多付给供应商超常价格的话，那么恭喜你，因 为会收到供应商更多的笑脸，同时当你所经营的企业面临巨大的成本压力时，你 还有机会抓一抓这根救命稻草。倘若你过去是仰仗大额订单、伶牙俐齿占了供应 商的便宜，那你倒是要倍加小心供应商对你提出提高价格、削减服务项目及至停 止供应的威胁。许多银行对常年的小额储户减少柜台的人工服务而改为a m t 服 务就是这样的例子。 5 更合理的收益评估。更让人头痛的是投资者也彻底觉醒：他们对资本的价 值有了更深刻的认识，传统的财务三大报表已无法满足他们的评估需求，在此基 础上又新发展，应用了形形色色关注价值增长的评估指标和工具，如e c o n o m i c v a l u e a d d e d 和b a l a n c e ds c o r e 等，这些指标和工具使投资者从财务和非财务两大 方面综合评估企业的价值增长。发达的信息系统和全球化程度的提升也为资本带 来了更大的流动性和更多的选择机会，投资者可在更大地理范围和更广的行业范 围比较投资收益。关于收益率比较的基准也不像往常那样局限于所投资的行业本 身。 所有一系列的变化都在压缩着企业的自然生存空间使之更加狭小。所有的变 化都在要求企业面对更激烈的竞争，用更合理的成本、更快速的反应满足更多样 的需求。这些财务背景如图0 1 所示。 2 愦燕遣的财务规则积路径耕竞 我们之所以强调财务管理的时代背景，在于公司财务本质上是企业与变化着 的环境不断对话的过程。背景不同、时间不同，财务的观点、理论、范式及其应 用都将随之改变。面对企业所处的不确定性环境，公刊财务应不断调整和优化理 论车i _ i 路径，以适应市场变化。“价值创造”是现代管理中一个檬有扇发性的法刚， 也是现代管理的主要责任。价值创造抓住丫人们观念中一个关键转变：从过去注 重管理进入工作资源( 投入) 变为注藿管理的最终表现( 产出或结果) 。o 在市场 高度发达的今天，氽业需要的不仅仅是优秀的经理，更需要价值大师。被称为伞 球第一c e o 的( j e 公司前总裁杰克韦尔奇说：“你妇不花点时瓣想想怎样使每 个人创造更大的价值，你就不会有机会。”的确，这是一个企业追求价值创造的 时代，企业一切经营活动从率黼上都可归结为“价值经营”这个全新的理念。 那么，一个企业如何在激烈的市场竞争中保值增值并不断创造新价值呢? 实现 企监价值e i 逢的途径徽多，既玎以从企业战略、开发客户、技a t - , l 新、企照文化 。琼玛格丽塔席斯通著李钊平译什么建管理北京：电子1 二艘出版社2 0 0 3 ：p 2 i 价值创造的财务规则和路衽研究 的角度探索，也可以从成本费用、资本结构、资本运营等竞争策略的角度发展。 究竟那种途径能够使企业健康持久地创造价值? 本文试图对价值创造的财务原 理和路径进行研究。 0 2 文献述评 0 2 1 国外相关文献的述评 1 评估学界以折现现金流量为主导的价值评估方法理论。t o mc o p e l a n d ，t i m k o l l e r ，j a c km u f f i n 所著的价值评估一书，是研究企业价值评估理论中较为 全面系统的著作。t o mc o p e l a n d 等人明确提出了企业价值源于它产生的现金流量 和基于现金流量的投资回报能力的观点，他认为，企业的市场价值基于未来的预 期绩效，而不是企业历史绩效。企业价值等于该企业以适当的折现率所折现的预 期现金流量的现值。t o mc o p e l a n d 还提出了价值是衡量企业绩效的最佳标准的思 想和价值驱动因素的观点。他们认为关键的价值驱动因素对企业价值影响很大， 投资资本回报率、企业预期增长率是企业价值的根本驱动因素。 2 会计学界有关企业价值模型及影响因素分析。这些研究包括股利所得税与 公司价值的相关性实证分析( t r e v o r s h a m sa n dd e e n k e m s l e y ，1 9 9 9 ) ，预期股利 折现模型( o h l s o n j a ，1 9 9 5 ；p a t r i c i am d e c h o w ，1 9 9 9 ) 以及管理学界关于企业绩 效评价理论平衡计分卡( t h eb a l a n c es c o r e c a r d ) 理论( k a p l a na n dn o r t o n ，1 9 9 2 ) 。 3 期权估价理论。1 9 7 3 年，美国芝加哥大学教授费雪布莱克( f i s c h e r b l a c k ) 与斯坦福大学教授梅隆舒尔斯( m y r o ns c h o l e s ) 两位教授在二项式期权定价模型 的基础上，运用无风险完全套期保值和模拟投资组合，提出了著名的b l a c k s c h o l e s 期权定价模型( o p t i o np r i c i n gm o d e l ，简称o p m ) 。该模型给以现金流量折 现为基本方法的企业价值评估提供了一种新的思路，重点考虑了选择权或不同的 投资机会所创造的价值。b l a c k - - s c h o l e s 期权定价理论对评估企业，特别是高新 技术企业潜在获利机会价值有着独到的作用，可以很好地应用于企业价值评估之 中。在传统的贴现现金流量法不太适用或很难使用时，它可以独辟蹊径达到理想 的结果；即使是在传统评估方法适用的情况下，期权定价估价法也可以为我们提 供了一个很有价值的独特视角。 4 m m 理论。1 9 5 8 年，著名理财学家莫迪格莱尼( m o d i g f i a n i ) 和米勒( m i l l e r ) 4 价值创造的财务规则和路径研究 发表了他们影响深远的、给理财学研究带来重大变革的学术论文资本成本、 公司理财与投资理论，对投资决策、融资决策与企业价值之间的相关性进行了 深入研究。他们提出的m m 资本结构理论的无税模型，在无税的条件下，企业价 值与融资决策无关。他们认为，企业价值的大小主要取决于投资决策，在均衡状 态下企业的市场价值等于按其风险程度相适合的折现率对预期收益进行折现的 资本化价值。m i l e r 和m o d i g l i a n i 早期的“m m 理论”包括两个重要结论：资本结 构与资本成本和企业价值无关；如果筹资决策与投资决策分离，那么企业的股利 政策与企业价值无关。而修正后的“m m 理论”认为在考虑所得税后，企业使用 的负债越高，其加权平均成本就越低，企业收益乃至价值就越高。 0 2 2 国内相关文献述评 1 左庆乐在企业价值评估观点评述( 长安大学学报2 0 0 2 6 ) 一文中对 资产评估界流行的多种企业价值评估的观点进行了评述，认为企业价值具有客观 性、整体性、市场性、收益决定性的特征；在新世纪人类已进人知识经济时代的 今天，企业价值评估最值得推崇和发展的观点应是企业价值是企业现有基础 上的获利能力价值与潜在的获利机会价值之和。 2 贾庆仁、宋学锋在关于企业价值的理论探析( 经济问题1 9 9 9 7 ) 一 文中，认为企业是一个生产性组织，是人们协作劳动生产使用价值的社会存在形 式，企业价值就是衡量企业在市场中通过交换获取价值的能力，是企业能够获得 的价值总和。企业价值与企业资本价值、企业资产价值是三个不同的概念，企业 价值同企业整体资产价值并不相等。在产权制度的作用下，企业价值将分解为企 业的税赋价值、借入资产价值和自有资产价值三个组成部分。 3 沈维涛在企业价值评估模型与评估过程( 经济师2 0 0 1 9 ) 一文中提 出了现金流量折现模型和经济利润模型两种评估模型，认为各有比较优势。这两 种评估模型也是笔者比较认同的。该文认为价值评估是一种管理企业的手段。价 值评估促进企业的管理者及其他人了解企业的历史与现状，了解公司的价值驱动 因素等，促迸各级管理者清楚目前从事或策划的业务是否在创造价值。 4 阎建军、杨复兴在企业价值创造理论探析( 经济问题探索2 0 0 4 1 ) 一文中认为企业价值创造理论主要包括古典利润理论、熊彼特“创新”理论、新 古典利润理论和企业能力理论。这三种理论实际上是单一产品利润理论，无法解 价值创造的财务规则和路径研究 释那些长期获得经济利润、具有持续竞争优势的公司长盛不衰的原因。企业能力 理论采用内生社会资本、企业文化、组织学习、核心竞争力等范畴分析企业持续 竞争优势，但其研究主要停留在现象和特征描述层面上，仍缺乏对企业竞争优势 之个人行为基础的分析，缺乏从个人层面到组织层面的过程分析。 另外，有关企业价值研究还有基本理论研究( 姜楠，1 9 9 8 ) ，价值评估方法和 模型研究( 梁莱欲，2 0 0 1 ；曹中，2 0 0 0 ；茅宁，2 0 0 0 ；晏艳阳，2 0 0 0 ；严绍兵，2 0 0 0 ； 汪平，2 0 0 0 ) ，各因素对企业价值影响的实证分析( 卢纯，2 0 0 0 ；陆宇峰，2 0 0 0 ； 陆德民，1 9 9 8 ) 等。这里就不一一详细介绍了。 o 3 研究方法 本篇论文以企业价值理论和企业价值评估理论为研究基础，吸收企业战略管 理理论、核心能力理论和知识资本等理论，探讨了新环境下基于价值创造的财务 规则和路径。本文采用下列研究方法： 1 以规范研究为主，综合运用经济学、管理学、信息论等科学理论知识、将 理论探讨与实际案例相结合，对价值创造的财务规则和路径进行了研究。 2 运用定性分析与定量分析相结合的方法。就整篇来看，研究主要采用定性 的方法，而其中的企业价值评价，创造价值的衡量等方面研究又涉及定量问题。 所以，就单个章节来看，某些内容的研究也会应用一定数量分析方法。从而使企 业创造的价值能够得以客观的评价。 3 运用联系和综合分析的方法对影响企业价值的价值驱动因素进行全方位 分析。如价值链分析。 4 理论联系实际的方法。以实际经济环境为研究背景，从实际中来，到实际 巾去。本文的材料都是较新的资料，紧跟环境发展要求，使本文的观点贴近经济 生活现实，具有实际可操作性。 0 4 论文体系结构及主要观点 本文以企业所处的经济环境为背景，从价值创造的角度对企业财务理论和战 略方法进行了比较系统的研究。全篇共分为六个部分。 第一部分首先对整篇论文的写作经济环境背景和相关企业价值理论的研究 6 价值创造的财务规则和路径研究 现状进行了总体描述。并介绍了本文的研究方法和内容体系结构。 第二部分对企业财务主要范畴的演进和有关问题进行了讨论。首先对财务资 本、物资资本以及价值等财务学核心范畴进行了讨论，并形成了新的认识。其次 对知识资本进行了研究并提出了建立知识资本为核心的价值型公司财务的设想。 第三部分提出价值创造型财务的基本原理。主要包括价值创造的概念和价值 评价、价值创造财务管理的内涵、特点以及程序，并分析了企业价值驱动因素。 第四部分对企业创造价值的财务路径进行了研究。主要基于价值链管理、财 务战略、资本运营和知识资本这四个方面进行研究。本文认为这四者对企业价值 创造发挥关键作用。优化企业的价值链能显著降低企业的成本，提高企业竞争力， 创造更多价值。在知识经济时代，选择合适的资本运营方式以及基于知识资本的 财务战略都对价值创造至关重要。 第五部分探讨了基于价值仓q 造的经济增加值及其改进。主要介绍了经济增加 值( e v a ) 和市场价值增加值( m v a ) 两种业绩评价指标。并在此基础上提出了基 于e v a 的两种激励方案：e v a 奖金计划、e v a 与股权激励相结合。 最后一部分是对本论文的小结，提出了研究中的不足和后续研究的方向。 1 企业财务主要范畴的演进与问题讨论 1 1 财务资本、物质资本与价值 1 1 1 财务资本和物质资本的讨论 价值由资本产生而来。一般地，人们所说的资本通常是指财务资本，它在重 商主义者那里便已经存在。重商主义者把货币看成是唯一的社会财富，把资本等 同于货币，因而在古典学派创始人那里把货币视同资本，此时的资本即为财务资 本：见配第的政治算术。诺斯把作为资本的货币与一般的货币区别开来，认 为资本这个词应当是“s t o c k ”，具有储备、基金、资金的意思：而货币这个词应 当是“m o n e y ”，只有通货的意思。虽然诺斯把资本货币与一般货币区别开来了， 对资本的研究是一大进步，但是他的资本仍然局限于货币形态的财务资本。魁奈 是重农学派的代表人物。他对资本的认识走向了另一个极端，否认货币作为财务 资本的资本形式。在他看来，资本特别是生产资本只是用于农业生产的物质资料， 7 价值创造的财务规则和路径研究 货币只不过是获取这些物质资料的工具或手段。他对货币作用的评价是“它除了 便于商品交换，作为买卖之间中介符号以外，没有别的作用，因为交换的最终目 的完全不是货币”。在重农学派看来，经济发展主要源于物质资本的作用。亚当斯 密是英国资产阶级古典学派的主要代表人物和古典政治经济学理论体系的建立 者。他认为资本是资财的一部分，即把它保留下来目前不消费以取得收入的部分。 并且把货币作为流动资本的构成之一，即流动资本由四个要素构成：货币、食料、 材料、制造品。应该说，斯密对资本的认识比他的先驱者大大前进了，承认了资 本不仅表现为货币形态，而且表现为实物形态。但是把货币形式的资本仅仅局限 于流动资本之内，是其对资本认识的不足之处。 马克思从社会经济关系中剖析资本的实质：“资本不是物，而是社会生产关 系”。马克思在确认资本是体现资本主义生产关系的前提下，从不同的角度揭示 了资本作为经济关系所包含的具体内容。他认为作为资本的物，有时称为货币， 有时称为生产资料和生活资料。马克思还从产业资本的构成来阐述资本的三种具 体形态，即货币资本，生产资本和商品资本形态。马克思在论述货币转化为资本 的过程中，指出必须以劳动力成为商品为前提。 改革开放以来，我们借鉴了资本主义社会先进的生产经验和管理技能，同时 也引进了资本主义社会的一些经济术语，“资本”一词也渐渐地出现在社会主义 的经济活动中。如陈共等著的财政学教程中，认为“资金就是资本，具有垫 支性、周期性、补偿性和增值性等特征，但不反映在社会主义经济中已消灭了的 剥削关系。”现代许多学者如社会学家布尔迪厄( p i e r r eb o u r d i e u ) 倾向从社会资 源的占有与积累方面解释“资本”，布尔迪厄将“资本”理解为一个复合性或综 合性的社会学概念，并进一步具体分梳了“资本”的不同“形式”。按他的解释， “资本”至少具有“物质的”与“非物质的”两种基本形式，又可具体分为“经 济资本”、“社会资本”和“文化资本”，后两者作为非物质形式的资本，均可转 换成“经济资本”，这表明非物质形式的资本所具有的价值和效益，因而如何有 效地将非物质形式的资本转换成物质形式的资本，不仅具有某种精神文化意义， 同时也具有重大物质文明意义。 综合资本的发展脉络，我们得出：( 1 ) “资本”概念的内涵扩展，表明现代 社会资源及其合理利用的认识已经发生深刻变化，对价值资源理解和运用已经从 价值创造的财务规则和路径研究 单纯经济学角度，扩展到包括社会组织制度、文化精神和社会责任等全方位价值， 并将继续下去。( 2 ) 资本不仅有各种存在形式或形态，而且各种不同形式的资本 可能同时并存和在一定条件下相互转化。非物质性或精神文化资本与物质性或经 济资本之间的可转换性尤有意义。( 3 ) 具有积极意义的超越经济资本的价值形式 的产生与积累，远远难于一种经济资本的生产与积累。然而其一旦产生就必然会 超值转化为经济资本或社会实质性价值，从而更有效配置资源。 1 1 2 关于价值的讨论 1 经济学上的价值表述。理论界对价值的理解一直众说纷纭。迄今为止，价 值理论一直存在劳动价值论和效用价值论两大阵营的争斗。两者的根本区别在于 对价值本质的认识。劳动价值论认为，只有人的劳动才创造价值；效用价值论则 认为人的主观判断才是价值的基础。对价值的理解很难统一的原因在于：价值包 含了太多的人为判断标准，无论是抽象劳动还是边际效用皆是如此。 纵观西方经济学发展可以看出，效用价值论与劳动价值论的关系呈现出四个 不同的发展阶段：( 1 ) 在古代希腊和罗马以及中世纪，效用价值论和劳动价值论 处于共生和并存阶段；( 2 ) 从资本主义产生到第一次工业革命前后，两者处于分 化和相互排斥阶段；( 3 ) 1 9 世纪末，自由竞争资本主义达到顶峰时期，两者开始 综合：“这种综合的最大理论后果之一，就是把独立已久和发展已久的价值论最 终地推向了价格论，实现了价值论同价格论的统一。价格论取代价值论成了经济 学基础理论的主角。( 4 ) 价格价值论在2 0 世纪经历了不断细化和一般化的过程， 前者是人们对不同市场结构下价值规律的深入研究，后者是从价值论的局部均衡 论发展到价值的一般均衡论，以及对这种“一般”条件的不断扩展。这说明，价 值理论的演变与时代变迁密不可分。 2 财务学对价值范畴的解释。哲学上的价值是客体满足主体需要的程度。财 务学上的价值是凝结在商品中的先进生产力支出被社会接受的程度。在财务分析 中表述为经济组织未来经济资源价格预期的现值，它由要素投入价值和效用产出 价值构成。最初，我们视“劳动价值”和“效用价值”的合一为财务学上的价值， 亦即马克思的价值和使用价值。后来发现，即使劳动价值与效用价值的合一或折 衷，也无法预期和解释当代经济发展中科学技术迅猛发展、信息产业和知识产业 不断涌现以及人力资源雇佣资本的种种现象和现实。财务学上的价值是我们研究 9 价值创造的财务规则和路径研究 了劳动价值理论、效用价值理论、生产价格价值理论、扩展劳动概念后的价值沧 等多学派理论之后，根据现代经济发展实际提出来的。 分工和产业的发展使财务主体多样化。在私人、企业、行业( 集团) 和国家等 财务主体中，公司制企业是经济发展中最基本最重要的财务主体。与财务经济核 心范畴的演进相适应，企业发展经历了劳动、资本和知识三大逻辑的转变过程。 在企业的劳动逻辑阶段，劳动是企业最主要的资源，企业的能力主要由劳动生产 率表现出来，企业的实质是分工经济和科学管理等问题；在企业的资本逻辑阶段， 实物资本是企业的最重要资源，企业的能力主要由企业的盈利水平来反映，企业 的实质是规模经济和交易费用的降低。在企业的知识逻辑阶段，信息、技术和人 力资源成为知识的主要载体，并广泛受到重视，生产要素呈现多样化，经济以知 识为基础，企业的能力主要由价值创造来反映。企业的实质是保持和增加核心竞 争能力，实现价值均衡和价值增值最大化。 1 2 以知识资本为核心的价值型公司财务 i 2 1 知识资本研究 加尔布雷斯( j k g a l b r a i n t h ) 、斯图尔特( t h o m a s as t e w a r t ) 、埃德文森和沙 利文( l e d w i n s s o na n ds u l l i v a n ) 、斯维比( k e s v e i b y ) 及安妮布鲁金( a n n i c b r o o k i n g ) 等学者，对知识资本进行过深入研究。其中，斯图尔特提出了资本的h s c 结构，即知识资本由人力资本、结构资本和顾客资本构成。埃德文森和 沙利文认为，知识资本由人力资源和结构性资本两部分组成。维斯比提出了知识 资本的e - - i - - e 结构即知识资本由雇员能力、内部结构和外部结构三部分组成。 安妮布鲁金指出知识资本由市场资产、知识产权资产、人力资产和基础结构资 产四大类组成。国内学者申明、张炳发、白连志、张兆国、杨文进等人都从不同 的角度论述了知识资本的概念及其构成。纵观国内外的有关文献，中外学者对知 识资本定义的共同之处一是都承认知识作为资本形态而存在的现实；二是都认为 知识资本是对传统资本概念的延伸和创新性的扩展。不同之处在于西方学者多从 企业角度研究知识资本理论，而我国学者多从个人角度出发，并将无形资产与知 识资本等价起来。 。罗福凯财务管理思想史的演进与价值创造财经理论与实践2 0 0 2 1 ：p 7 3 1 0 价值刨造的财务规则和路径研究 在知识资本的构成上，斯图尔特的h s c 结构虽然揭示了三部分知识资本 之间的关系，但对结构资本内部没有规划，显得比较粗糙。特别是将知识产权资 本归入到结构资本中不便于操作和分析，h s c 结构模型不能揭示知识资本价 值的实现机理。而斯维比的e i e 结构与此类似。在埃德文森和沙利文的人力 资源十结构资本结构中，人力资源的外延过宽，不便于企业的操作和辨识。安 妮布鲁金的划分与我国大多数学者将知识资本与无形资产等同相似，不同的是 她在划分中更突出了人力资本的重要性。 我们认为知识资本是相对于传统的物质资本而言的，是一种以组织和员工的 知识和技能为基础的资产价值，是一种无形的、动态的、能够带来价值增值的价 值，它是现代企业的核心资源，表现为企业的市场价值与账面价值重置成本之间 的差距。虽然存在看法上的不一致，但知识资本是对传统资本概念的有效扩充这 一点是公认的。在知识资本理论中，企业的目标是知识资本的运营、积累、增值 和创造。知识资本将企业信誉、商标、员工知识和忠诚、顾客满意、经营关系等 被传统管理理论所忽视但却日益成为企业重要资源和企业核心能力的组成因素 整合在一起，并与企业的组织结构、生产能力、技术创新能力、市场开拓能力以 及企业的财务状况紧密联系在一起，共同构成企业核心能力和经营资产。这样， 企业的组织知识、顾客满意、产品创新、员工道德水平、专利和商标这些非直接 性资产就被揭示出来了，它们相互作用，相互影响，共同构成了企业的知识资本。 知识资本揭示了企业和其它组织真正有价值的东西，一种以员工和组织的技能和 知识为基础的资产，从而为企业的经营指出了正确的方向。 笔者认为，知识资本是企业组织所拥有、控制并能为企业组织带来现实价值 和潜在价值的知识要素总和。它是企业创造价值的重要基础，具体包括人力资本 f h u m a nc a p i t a l ) 、结构资本( s t r u c t u r a lc a p i t a l ) 和市场资本( m a r k e tc a p i t a l ) 等。 ( 1 ) 人力资本主要指员工学习知识的能力、技能、创新能力、完成任务的 能力等。大致可以归类为员工所具有的素质、员工工作的效率、创新能力以及企 业的凝聚力等。员工素质：包括领导人员、管理人员、技术人员以及般员工 的知识结构、专业技能、洞察力、表达能力等；员工效率：包括员工的劳动生 产率、人均市场价值、信息共享能力等；员工创新能力：指员工善于利用己有 知识和工作环境，发现潜在的知识财富，进行更深一步的发展创造能力；企业 价值创造的财务规则和路径研究 凝聚力：反映了一个企业的人力资本的整体效果，员工保持率是其中一个重要的 指标。人力资本是联系知识资本其他成分的中心和纽带，是知识资本中最具活力 的因素，是企业价值创造的源泉和动力。 ( 2 ) 结构资本是企业的组织结构、制度规范、组织文化等不依附于人力资 源而存在的组织形式，它包括有形的和无形的因素。大致可以划分为企业的管理 结构、信息系统结构、企业文化结构、外部结构等资本形式。管理结构：包括 企业制度、治理结构、企业组合结构、战略联盟等多角度的结构：信息系统结 构：包括企业内部网系统和外部网系统及信息技术的先进度：企业文化结构： 包括企业的经营理念、激励氛围、战略措施等公司文化；外部结构：包括企业 的社会网络关系、地理位置、行业前景等各种外部因素。 ( 3 ) 市场资本是指市场营销渠道、营销网络、企业商誉及客户评价等经营 性资本。可以归纳为市场占有率、顾客忠诚度、商誉价值、市场开拓能力等主要 形式。市场占有率：指企业在争取顾客、提高顾客满意度方面的能力；顾客 忠诚度：指企业使顾客坚持购买企业产品的能力；商誉价值：商誉价值反映企 业商誉在顾客中的影响力，包括企业和产品的商标知名度、企业和产品的品牌、 企业商号等；市场开拓能力：反映企业开拓新市场的能力和成效。 知识资本的表现形式多种多样，分析角度不同，其资本分类也不一致。人力 资本、结构资本和市场资本既相互独立又互有联系。只有各种资本架构成一个整 体，才能真正实现知识资本的增值。 1 2 2 以知识资本为核心的价值型公司财务模式 1 将知识资本的筹集作为企业筹资决策重点。知识、信息是新经济时代最主 要的生产要素，企业筹资管理的内容将由原来的筹集“物质资本”扩展为筹集“物 质资本”和“知识资本”。筹集最多的资本是企业实现生存、发展、获利的管理 目标的前提之一，在传统经济时代企业筹集资本主要是指筹集资金；而在知识经 济时代，筹集资本不仅包括筹集资金，更重要的是包括了知识资本的筹集，这是 因为在知识经济时代，知识在企业资本中已占主导地位，成为了发展经济的重要 资本。如在i n t e l 公司生产的芯片价格中，原材料与能源消耗只占了3 ，设备与 设施费占了5 ，直接操作人工费占6 ，而8 5 以上的价格为知识、专利与技术 所占有。可见，可以蜕企业拥有了知识，也就拥有了财富。因此，对企业而言， 价值创造的财务规则和路径研究 如何筹集各种能为我所用的知识资本，将成为企业财务管理的重要起点。 2 将知识资本的投资作为企业投资决策重点。在知识经济时代，企业之间竞 争的焦点不再是物资资本和财务资本，而是知识资本。特别是在软件行业以及其 他相关高科技行业，知识资本的丰富程度和质量高低直接关系到企业在激烈的竞 争环境中能否获胜。所以，知识资本将成为企业最主要、最重要的投资对象。人 作为高新技术的创造者，将成为企业最宝贵的资源。因此，人力资本的投资将占 据知识投资的重要部分。 我们应该创新财务管理理论，改进和调整财务管理中忽视知识资本投资及其 决策的内容，建立切实反映知识资本状况及其结果的决策指标体系，投资决策的 重点应以知识资本为主并以是否让企业带来人力资源积累，提高人力资源质量， 增强企业创新能力以及持续发展的动力作为效益评价的标准。 3 知识资本的所有者与财务资本的所有者共享企业所有权。2 0 世纪9 0 年代 以来，科学技术对经济的贡献作用已明显超过实物与一般劳动力，经济增长逐步 转向依赖于知识的生产、传播和应用。高新技术产业成为所有行业中增长最快的 产业，人类社会正逐渐走进知识经济时代。2 1 世纪的经济将是建立在知识的生产、 分配和使用基础上的经济。与此相适应，人力资源、知识资本在企业管理中逐步 上升至主导地位。特别是对知识型企业来说，知识的开发、管理和运营已成为企 业兴衰存亡的关键之所在。在知识经济时代，企业的价值不在于拥有多少有形资 产，而在于顾客的依赖程度、营销网络、知识产权、员工的素质和技能、信息基 础结构、商誉、组织结构、企业文化等知识资产以及知识资本运营能力。知识经 济的发展表明，知识和技能已经作为一种生产要素存在于资本之中，单纯财务资 本已经不能自我增值。财务资本所有者必须和知识资本所有者结合才能实现价值 增值。对知识资本的管理成为企业生存和发展的根本动力源泉。这一切都使得越 来越多的企业管理者和理论研究者认识到：在维持和增强企业核心竞争力方面， 知识资本的重要性远远超过财务资本。 但与此同时，我们应防止出现另一种极端的倾向，即在企业组织中，财务资 本本身并不可能创造价值，而单独的知识资本同样也不能创造价值。事实上，只 有知识资本与财务资本相结合才能创造价值，企业价值创造过程就是知识资本与 财务资本有机组合的过程。因此，企业所有权既不能全部由知识资本所有者独享， 价值创造的财务规则和路径研究 也不能全部由财务资本所有者独享，而应由知识资本与财务资本所有者共享。 4 风险管理将成为价值型公司财务的一项重要内容。知识经济时代的到来， 既可给企业带来持续发展的机遇，也可同时带来种种风险，甚至是一些潜在的危 机。在知识经济时代，由于受下列等因素的影响，将使企业面临着更大的风险： 首先，信息传播、处理和反馈的速度将会大大加快。如果一个企业的内部和外部 对信息的披露不充分、不及时，或者企业的管理当局对来源于企业内部和外部的 各种信息不能及时而有效地加以选择和利用，均会进一步加大企业的决策风险。 英国的巴林银行事件就证明了这一点。巴林银行在1 9 9 4 年末报告的资产净值为 4 5 到5 亿之间，但在1 9 9 5 年2 月末就倒闭了，而这时1 9 9 4 年的年度报告还未 实际完成：其次，知识积累、更新的速度将会大大加快。有专家估计，到2 0 2 0 年人类所应用的知识有9 0 现在尚未创造出来，而今天的大学生在毕业时，所学 知识就有6 0 一7 0