（会计学专业论文）基于产权保护视角的财务治理研究.pdf

摘要 随着现代企业制度的建立和我国企业财务管理环境的变化。人们已越来越 清楚地认识到，企业的成功经营不仅需要科学管理以使资金在运动中实现其。价 值一，更要考虑到企业的可持续发展，以往“股东至上一逻辑下的财务治理研究 表现出了他固有的局限性，同时不利于企业的长期发展。合理的治理结构不仅 仅是要保护股东等出资者的权益，任何向企业投入专用性资产的主体，都应得 到相应的关注与保护，以使利益相关者与企业之间形成长期稳定互利合作的关 系。所以上市公司的生存与发展，离不开合理的公司财务治理结构与机制。针 对我国目前上市公司存在损害债权人、员工以及中小股东等其他利益相关者利 益的现状，本文提出了适应我国国情的基于利益相关者产权保护视角的财务治 理研究。 面对我国目前上市公司损害利益相关者们产权利益的现状，本文借鉴了财 务学者们关于财务治理的研究精华后，综合运用利益相关者理论、产权理论、 财权理论等学科知识，以保护利益相关者的产权为导向，以财权安捧为文章的 核心，从财务治理的内涵出发，构建了由利益相关者产权权益保护的结构与机 制相构成的财务治理体系。 在论述的过程中，本文对财务治理的本质、主体及目标提出了自己的见解， 以弥补以往在讨论中的不足，本文主要从以下几个方面论述了产权保护视角的 财务治理体系，包括利益相关者之间的财权配置、建立。有资格一的治理主体 共同治理与相机治理相结合的治理结构，以及激励机制与约束机制相融合的治 理机制。 关键词：财务治理，产权保护，财权配置 a b s t 陀i c t w i t ht h es c t l 略u po f 幽删那蛐硼位咖嶝o fc 嘴 伽螂国姗i a lm 黝g 即帕鸣燃a n d 涨f 叫地地a l 切e 也耻妇跚优e s s f i i l 0 1 ) e 咧c i o n 出= p d s 吼n o lo 由也e i e l i l i j e i cm 皴l a ；g e m 髓她t h 越m a k ec 删粥k 熟幢 i t sv a kd u r 岖m e 啪v 锄毗b ma l 龇似蒯蛔l i 0 f 咖印妇s 慨- 锄m d c v e l o p 球i n t “s b a 糟h o l d e 格跚阳釉a c y k g i co ff 姗m c i 曩l 妒v e m 粕h 0 稍m e i n h t 玳斌l i l n i t a ：岫w i t c hi sn o tc 岫d l 咖协恤l o 鸣曲嘲矗e 曩o l ，删o f 删s e s 枷o n a l 嗽l l a g 锄嘲蜘删嘣o n l y 如岫“ s h a 把b o l d e 幅b 嗽a l o 也e rs h a 础o l d e 鹅w h 0i n _ v e 瓯s p e c i f 泌舔9 豳i no 柑嚣切白m l m el o n g 咱鞠皿s l a ：b i i i t y 锄dm l i t u a l l yh 奠斌c i d 伽i o p c 鄹畦o n k 妇毽h 嘲腽m e 或a l ，e h o l 出髂a n d 髓l 钯f p d s 鹤s ot h e 仪咀l p a 掣ss u i v 硪砌d b v 霉1 0 牟l l c md 目p c 耐强 龇嬲o l 曲l cc ( m l p 趾y sm 羽埝誉舡l 朗l 煎m c t l l 托砸通m h a i i i s m f o fc k 强sa 啊砑曩 或咖so fl i s t e dc ( 舡巾a l l i 韶n l a t 纰抽t c r 鳅so f 位饼e c i i 幻l a 啦m 嗍觚ds m a l l 曲豳蒯d e 娼n tb e 0 t e c t e 也t h c 也e s i sp l 髑嘲st h e 伍嘲勰i a lg p v e m a 鹅e 托a 础 b a s e do ns i a k e h o k i e 稿f hc h i i l a sn 脚哇o n 函0 0 耐i t i o n 墨 f a c e dc h i 媳sc l 舶瑚吐s t a t t l so fl i 鳓e d 仪m 单锄斌也越t l 把i 1 1 t e 鼬o f 曲脚谫1 0 l 蛔啪tb ep 1 0 t e c t e d b e g i m 血塔w i d l 角姗c k 玛a 倒。呜恤也船b 诵l m yl 玛鹤珥d l 螂r i 出s 曲e o 职f i 腿嘴i a li i g h l st h 伽眄- n d 幽榭曲o m 哆， 砸锄b yp 咖t i i l gs t a l 删d e 缁埘翻p c n yp l o i 晒觚毗也e 缅嘲蒯r i g 缸栩n g 咖e mf o ft h ec 0 阳a r t i d e ，蛔nt h e 饿憾砌t i 阻o f 国磁烈：i a lg o w 锄翰翻端 i l s l 嗍s 丘i 嫩盼i a lg o v c 撇s y s t 雠、 i 妯i 3 删聊硝b y 觚i a lp 垤燃 s t 叫船a n dm 优h 觚i s mk l s e do np l l 0 i 崩硒n gt h ei n 幻f e 哟o f 蛙圆吲胁嗣蛔f s h 龇瞅哪o f m ee ) 【p 0 s i 溉龇蜥s 脚硇咖、r i e 啪a 蛔嗍 讲删a n dt a 嗜e to ff i i 删i a 王g ( 朗豳瓢细伪恫溺i 玛妇弘甥，i 鹏曲饼钯萨t k 也e s i sd i 置玛s 豁m e 痂啕n c i a l 彤y v a n a i i 町嘲锄m a i n l y 董b d mm e 如l l 们玩n g 锄p 嘲8 ： a l l 0 嚏i l l g 痂怕耐a lr i g h t s 锄o n gt l i e 曲棚矗的l d i e i 鸭伽吼蛐m c t i l 坞c ( 娜均均n 誉v 蹦l a n c e b i 羽 f e e n 毋) v 烈锄腑0 1 m 砖璐，仪m s t m c t i n g 掣y v a l a 珂m 仪枷锄s丽也 她 i m e 刚i o no f i n c t i v em e c h a n i 螂耐硫诚i l g 删删锄 珏 l 畸w o r d s ：f m a n c i a lg o v e n 扭矾e ，p r o t 优lr i g l l l _ ，蛔h o no ff 缸叠n c i a ir i g h 缸 m 兰州理工大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所 取得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任 何其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的 法律后果由本人承担。 作者签名：陈莉萍街，勃前日期：2 0 0 7 年，月矿日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意 学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文 被查阅和借阅。本人授权兰州理工大学可以将本学位论文的全部或部分内 容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存 和汇编本学位论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打。一) 作者签名：筒物 导师签名： 惨均t 日期：咿 日期：加7 年 ，月矽日 ，f 月阳日 第l 章绪论 1 1 选题背景及意义 第1 章绪论 随着企业产权制度的变迁，现代企业财务突破了传统企业财务所限定的范 围，由单一的资金运动扩大到财务管理机制、组织体制、资金结构、权力配置、 投资融资决策、利益分配等一系列问题。这些财务问题既存在传统的舅价值一 问题，又始终渗透着“权力一问题。而企业的成功经营要建立在与利益相关者 长期合作的基础之上，所以利益相关者的财权配置以及企业价值目标以同等重 要的位置从根本上改变了企业财务理论。 1 1 财务治理是公司治理的核心 企业财务治理是公司治理的核心和重要组成部分，公司治理是财务治理的 基础。企业相关成员的产权保护问题离不开企业中财务治理权的配置问题自 两权分离以后，代理问题矛盾逐渐增加，而代理问题的出现很大程度上可归因 于企业相关成员之问存在着经济利益的冲突近年来。公司治理成为理论界与 实务界共同关注的焦点，试图通过一种以企业剩余索取权和剩余控制权( 广义 的产权) 安排机制来解决代理问题及经营者选择问题，如何协调和解决这种经 济利益方面的冲突保护各产权主体的利益是公司治理所要解决的基本闯题之 一而公司治理的这个基本问题必须通过财务治理中财务治理权的合理配置才 能得以实现，具体地说，公司治理的主要目标是明确公司各利益相关者的权利 和义务，那么，财权的合理配置对实现该目标起着至关重要的作用。财务治理 就是要通过这种财权安排机制来解决这种经济利益方面的冲突，并实现企业内 部财务激励和约束机制。在一个企业当中，究竟谁拥有投资权、筹资权? 财务 预测权和财务决策权归谁掌管? 谁又拥有最终的收益权? 这些正是财务治理所 要解决的问题，当然财务治理的这种财权安排是在企业剩余索取权和剩余控制 权安排的基础上进行的。财务治理的财权安排最终从两个方面影响公司治理t 首先是形成一种财务激励与约束机制，从制度上影响公司治理；其次是形成特 定的财务结构( 或资本结构) ，从结构上影响公司治理。 第l 章绪论 1 1 2 传统的“股东至上 的财务治理观受到质疑 治理结构有效率的前提是剩余索取权与控制权的对称分布，即我们常说的 要责权利统一。但是，谁有资格拥有剩余索取权和控制权? 传统的看法可归纳 为“股东至上一逻辑。按照“股东至上一逻辑，一个必然的推论就是s 有效率 的治理结构只能是“资本雇佣劳动一式的单边治理结构。在这一结构中，剩余 索取权与控制权全部归雇主( 股东、出资者) 所有 单边治理结构常见于业主制企业、合伙企业及一些股东主导型公司。这些 古典企业生存了几百年。然而，一个无可争辩的事实是，正是这些符合_ 股东 至上一逻辑的企业制度，在微观经济领域的地位日渐衰退现代社会几乎成了 “公司社会一，大量处于统治地位的公司( 包括有限责任公司和股份有限公司 恰恰是偏离“股东至上一逻辑的。首先，从理论上说，企业本质上是利益相关 者缔结的一组合约，其中每个产权主体向企业投入专用性资产构成了。企业 剩余一生产的物质基础。其次，在现实经济活动中，绝大多数资本所有者只不 过是资本市场上的寻利者，真正为企业的生存和发展操心。真正支配企业的其 实是向企业投入大量人力资产的企业经营者和职工可见。对_ 企业剩余一做 出贡献的不仅仅是股东投入的实物资产，而且还有雇员投入的专用性人力资产。 以及债权形成的资产等，按照谁贡献谁受益原则。这些产权主体都有权参与剩 余分配。 所以，仅仅将“股东利益最大化一作为企业的目标是没有道理的企业的 核心问题是自身的生存与发展，企业的生命力决不仅仅来自股东，而是来自秘 益相关者之间的合作。这就要求有一项制度安排必须平等地对待每个利益相关 者，只有有效保护了他们的产权权益，免遭他人侵害，才能达到长期合作的目 的。公司治理中的核心问题又是财务治理问题，所以，建立保护利益相关者产 权权益的财务治理结构才能使企业健康地可持续发展 t 1 3 公司治理面1 1 6 i 人力资本产权的要求 当昔日以货币资本为基础韵公司治理结构还在继续深入的同时，当今国际 上的公司治理正转向以货币资本和人力资本关系界定为中心的新的治理结构。 这一转变的根本在于将以往强调出资人的货币资本的重要性转变为强调作为人 力资本的技术创新者和职业经理入的重要性，体现了人力资本拥有产权的重要 2 第l 章绪论 性。 传统的企业理论往往把企业看成是股东( 非人力资本) 的企业，公司被视 为属于股东的实物资产的集合体，公司治理遵循。股东主权一的原则。然而， 根据契约经济学理论，企业是一系列契约的集合，他不仅仅属于股东，同时也 属于经营者和劳动者( 人力资本的提供者) 。企业中人力资本的所有者与非人力 资本所有者有共同的利益，无论是股东，还是经营者、劳动者，作为企业生产 的团队成员，只有保护他们的产权利益，缔结长期合约，保持长期的合作关系， 才能在追求自身利益最大化的基础上实现企业价值的最大化。 科学技术的进步、生产力的迅猛发展给市场经济带来了新的内容，也给公 司治理提出了新的要求、新的课题。在这种情况下，企业之问的竞争首先表现 为人才的竞争。如何开发人力资源，拥有人力资本，是企业增强竞争能力的重 要课题。同时，人力资本越来越重要的地位也使之自然产生了对企业产权的要 求。 总而言之，2 0 世纪9 0 年代以来，以产权理论为核心内容的西方新制度经济 学传入我国后，通过与我国的社会经济制度变迁背景相结合，引起了我国经济 学和管理学研究范式的革命。将产权理论与财务理论相结合正是现代财务学 发展的前沿领域，并在市场经济改革的浪潮中，减少各类社会利益的冲突，平 等保护各产权主体的正当权益，是本课题研究的现实意义所在 1 2 文献综述 财务治理总体上作为公司治理的一部分，其在研究思路、研究方法等方面， 必然要遵循、借鉴公司治理理论应该说，公司治理理论对财务治理理论的指 导是最为直接的、重要的。由于企业理论与公司财务治理之间的密切关系，企 业的不同界定和企业特征的现实变迁都会对公司财务理论构成决定性影响i l l 。 现有的公司财务治理理论构建于传统的企业特征之上，基本是一种价值管 理理论。随着现代企业在组织制度、治理结构等方面出现的变革，公司制企业 已成为市场经济中的经营主体，在长期的企业制度变迁过程中，公司制企业的 所有权和经营权产生了分离，这样就出现了伯利、米恩斯意义上的由_ 所有权 与控制权分离 而带来的公司治理问题。两权分离框架下的公司治理本身是解 3 第l 章绪论 决公司高层经理和股东之间的委托代理问题，其目标为最大化保护投资者的利 益，其手段为消除或减少对股东实施控制权的障碍。因此，信息的透明度、财 务控制权的制度性安排、激励与约束机制的建立等问题已成为当前公司财务理 论的主要议题。 传统财务理论的研究框架和思路基本上遵循的是新古典经济学的研究范 式，重视对企业技术特征的研究。由于新古典经济学认为市场是无摩擦的，具 备完全信息和无逆向选择与道德风险等闯题的存在，如此一来，反映在传统财 务理论上的缺陷是：第一，忽视了对现代企业产权契约关系特征的研究，理论 与现实相背离；第二，以经济人假设为理论前提，必然形成对财务经济性效率 和经济性规则的过分关注以及对财务的社会属性的轻视1 2 j 新制度经济学的介入对财务理论的发展起到了研究范式的变革，以不完全 契约理论为核心提出：融资结构通过财务契约来对公司治理机制产生影响和制 约。现代财务治理理论是新制度主义经济学与财务学融合的产物，主要研究如 何通过财权在公司内部的合理配置，形成一组联系各利益相关主体正式和菲正 式关系的制度安排和结构关系网络，以期达到维护投资者利益的根本目的，这 一研究在当前是很有现实意义的。 1 - 2 1 国外文献综述 1 2 - 1 1 西方新、旧财务思想的历史变迁与新制度经济学的兴起 现代西方财务学从旧财务思想发展到新财务思想，有其深刻的逻辑思路和 理论背景。 从历史文献看，现代西方财务学的旧财务思想形成予2 0 世纪5 0 年代，包 括资产组合理论、现代西方资产结构理论( m m 定理) ，市场效率理论、投资决 策理论等。经过6 0 年代的发展，现代西方财务学基本上确立了两大理论框架， 即以马克维茨、托宾、夏普、林特勒和莫申为代表的现代资产组合理论和以莫 迪格利安尼和米勒为首的现代财务政策理论( 包括资本结构理论、段利政策和 投资决策) 。但是这两大理论框架本身皆存太多的理论假设条件和不完整的实证 支持等致命弱点，因而很难从根本上解释清楚现实生活中的企业财务问题。从 2 0 世纪7 0 年代后期，代表新财务思想的一批学者开始转向寻求能够更好地解释 企业现实生活的新理论。从内容上看，主要包括罗尔和罗思的“套利定价理论 ， 第l 章绪论 詹森和麦克林的代理成本学说，罗思的动机激励模型，梅耶斯的新优序融资 理论，史密斯的“财务契约论，利兰和派尔的信号模型( 资本结构) ，巴塔恰 亚的信号模型( 股利政策) 等【3 】。 从西方新、旧财务思想历史变迁的理论背景上看，2 0 世纪7 0 年代正是西方 经济理论产生另一次革命的时期，其中一个重要标志就是新制度经济学研究的 兴起。经过2 0 世纪后3 0 年的发展，新制度经济学的产权理论、交易成本经济 学理论、契约经济学理论、不对称信息理论等相继登上学术界的舞台。新制度 经济学的出现为财务学家进一步深入研究财务问题开阔了思路，拓宽了视野。 提高了分析层次。 经济学的一些新概念如委托、代理、激励、信号、契约、公司治理等等开 始出现在财务学文献里。旧财务理论中习惯上采用的从破产成本和税收等企业 外部因素入手的分析思路被新财务思想所强调的从。信号一、_ 动机捧、舅激励一 和“公司内部治理一等企业内部因素入手的新思维所替代，早先文献里的许多 财务问题演变成了结构或制度设计问题。同时，在不对称信息条件下。旧财务理 论里所惯用的新古典研究方法被废除了，不对称信息下的博弈论取代了大部分 财务学文献里关于价格接受者假设的方法弭 1 2 1 2 西方新财务思想对财权与公司财务治理的研究 西方对财权与财务治理的研究突出表现在新财务思想对资本结构的非数量 性研究上。从内容上看，主要是西方新资本结构理论，包括t 资本结构的代理 成本理论( 或称：激励理论) 、资本结构的信号模型理论( 或称，信息传递理论 、 资本结构的控制权理论。 资本结构的代理成本理论认为，资本结构会影响经营者的工作努力水平和 其他行为选择，从而影响企业的市场价值该理论强调的是融资结构与经营者 者行为之间的关系。这一理论的典型代表詹森和麦克林( 1 9 7 6 ) 认为，代理成 本是企业所有权结构的决定因素，代理成本的存在源于经营者不是企业的完全 所有者( 即存在外部股权) 这样一个事实1 i 在这种情况下，经营者的工作努力 可能使他承担全部成本而仅获得部分收益l 当他在职消费时他得到全部好处 却只承担部分成本。其结果是经营者的工作积极性不高，热衷于追求在职消费。 因此，企业的市场价值也就是低于经营者是完全所有者时的市场价值，这两者 之间的差额就是外部股权的代理成本得出的基本结论是，均衡的企业所有权 第l 章绪论 结构是由股权代理成本和债权代理成本之间的平衡关系来决定的，企业的最优 资本结构是使两种融资方式的边际代理成本相等从而总代理成本最小。 资本结构的信号模型理论认为，在非对称信息条件下。不同的资本结构会 向资本市场传递有关企业真实价值的不同信号。罗斯( 1 9 7 7 ) 认为；投资者把 具有较高债务水平当成一种高质量的讯号，也即企业举债表明管理层预期有更 好的业绩【5 l 。债务水平越高，同时企业内部人持股比例越高，企业的质量也越高 资本结构的控制权理论认为，资本结构的选择也就是企业控制权在不同证券所 有人之间分配的选择( h a r r i s8 n dr a v i v ，1 9 8 8 is t u l z ，1 9 8 8 ) 。由于未来是 不确定的，契约也就不可能完备，剩余控制权的分配由此就变得很重要当契 约不完备时，谁拥有剩余控制权对企业效率有重要影响。 1 2 2 国内文献综述 1 2 2 1 对财权与财务治理的初步探索阶段 西方有关公司财务治理方面的研究成果散见于企业理论和资本结构理论之 中，并没有系统地、明确地提出财务治理这一概念范畴，更没有形成一十完整 的理论体系。在这一方面，我国财务学者傲了一些有益的探索和尝试，并形成 了一些有代表性的观点。刘贵生博士( 1 9 9 5 ) 的财务分配论认为财务本质上是 拥有分配权的所有者对财力资源的一种分配活动，这种分配活动反映着不同所 有者之间的经济利益关系嘲；谢志华博士( 1 9 9 7 ) 的出资者财务论认为必须建立 出资者对经营者的财务激励与约束机制，这样形成的产权机制才能真正发挥作 用汤谷良博士( 1 9 9 7 ) 的经营者财务论认为应该把企业产权机制引入企业财 务理论，法人财产权的确立和运行是经营者财务产生的客观基础弼。 1 2 2 2 对财权与财务治理的起步阶段 上述几位学者针对财务治理理论的某一方面所进行的探索为以后的学者 继续进行该方面的研究提供了有益的帮助与启发。在此基础上，伍中信教授从 现代产权理论入手，提出了“财权流是现代企业财务本质的恰当表述片以_ 财 权纾为基础构建现代财务理论体系的观点，较系统地提出了财务治理结构的概 念和理论体系。认为公司财务治理结构是公司治理结构的重要内容和主要方面， 它以产权中的核心部分财权为基本纽带，逐步确立了出资人、董事会、经 理层在财权流动和分割中所处的地位和作用，以期提高企业理财效益 6 第l 章绪论 1 2 2 3 对财务治理的全面探索和繁荣阶段 杨淑娥教授认为，公司财务治理是通过财权在利益相关者之间的不同配置， 从而调整利益相关者在财务体制中的地位，提高公司治理效率的一系列动态制 度安排。她认为财务治理需要从静态和动态两个角度理解：静态理解具体表现 在财权配置结构和权利分布状态上；动态理解具体表现为财权配置中的相互制 衡过程和激励约束机制的形成( 契约的设计及再设计) 、新的债权人和股东的加 入( 新的融资结构的形成和对现有资本结构的调整和改善) 、由于扩容和收缩引 致的公司治理结构的变化、由于需要适应经营发展使得公司财务集权和分权交 替引起的财务治理结构的调整等网。因此，公司财务治理是契约不断协调、不断 冲突，而又不断耦合、不断修正的过程。 李心合教授以利益相关者理论为基础，提出了利益相关者财务论。历史地 看，公司财务的价值导向经历了从股东利益向相关者利益的演进过程。利益相 关者公司财务模式的基本特征是：公司财务的目标是利益相关者价值最大化， 公司财务实行共同治理，员工与公司保持长期稳定的财务关系，公司财务实行 分层治理和管理，公司财务控制权相机配置等【l o l 。从利益相关者角度研究财务 问题，将参与财务治理的主体扩大到债权人等外部利益相关者，对研究中小股 东及债权人权益保护问题有重大现实意义。，乞 李连华( 2 0 0 2 ) 教授认为，财权相当于通常所说的财产权或物权，公司财 权是由不同层次、不同全能所构成的一个权力结构系统【l 。同时认为，要提高 公司治理的效果，应转变治理理念，由强调治理主体转向重视治理课题，并提 出建立以财权配置为中心韵公司治理结构的思想并分析了各种财权的配置方 式 张敦力博士认为，财务治理是界定与协调各利益相关主体在财权流动和分 割中所处地位和作用最终实现各主体在财权上相互约束、相互制衡关系，促 使企业提高资源配置效率和效果的公司治理【1 2 】。， 衣龙新博士综合运用现代财务理论、公司治理理论、企业理论及产权经济 学等学科知识，以本金在企业不同层面运动所形成的特定财务关系为研究主线， 通过对财务治理内涵、目标等基本理论问题的研究，给予企业所有权安排逻辑， 提出了财权配置一般框架，初步构建了财务治理体系，并提出财务治理应包含 治理结构、治理机制和治理行为规范三方面内容【1 3 1 。 7 第l 章绪论 伍中信教授提出的财权理论是本金理论的进一步拓展，是现代企业制度下 对财务本质、财务理论的全新表述。财权理论认为，财权表现为某一主体对财 力所拥有的支配，包括收益权、投资权、筹资权、财务决策权等权能；财权与 产权是两个相近的经济学概念，在两者交叉的领域，财权构成了产权的核心权 能t l q ：财权流作为现代财务的本质表述贯穿了财务基本理论的始末，在现代 财务的理论体系中占据了核心和统驭地位。 1 2 3 小结 通过上述的分析，可以看出，西方新资本结构理论以信息不对称理论为中 心，来展开对资本结构中财务契约治理的研究与分析。这种资本结构的非数量 性研究，抛开了对最佳资本结构的具体求证，着重分析资本结构对公司财权的 安排和对财务治理结构的影响，为财务治理研究奠定了坚实的理论基础。 国内理论界对于财务治理理论的研究，也取得了丰硕的成果，明确提出了 财权、财权配置和财务治理结构等概念，对其内涵也进行了剖析，但是对于完 整的治理体系，仍然缺乏系统性，尤其对于治理主体的选择、治理目标的确定、 财权配置、治理机制的安捧等方面的问题还存在不同意见，虽然有很多学者， 如杨瑞龙等从保护利益相关者产权利益的角度进行了大量的研究，但是主要还 是通过公司治理层面加以探索，而从财务治理或者从财权安排的角度来研究产 权保护的文章并不多，更重要的是，现已有的有关财权配置和治理机制的研究 没有很好地结合我国现实的企业产权制度安排特点来展开研究，存在很多现实 的不可操作性。从这个意义上来说，适合我国目前国情，利于企业健康可持续 发展，有效协调并保护各利益主体的产权权益的财务治理研究仍然显得不够深 入、全面。 1 3 研究思路与文章框架 本文属于基本财务理论范畴，它以规范研究为主，并在借鉴前人研究成果 的基础上展开论述。本文遵循先进行一般的理论分析后，指出我国上市公司财 务治理现状，在分析存在的弊端之后，提出以保护利益相关者产权利益的财务 治理理论，以产权保护为切入点，财权安排为中心线索，试图建立一个由利益 8 第l 章绪论 相关者产权保护视角的财务治理结构与治理机制构成的财务治理体系。结构安 排如下： 第一章绪论。本章阐述了选题的背景及意义、文献综述和研究思路与文章 框架。产权理论的进入对我国财务治理理论的冲击与影响，随着经济环境发展 的变化，财务治理面临人力资本产权参与财务治理的必要性。本文回顾了西方 以及我国对财务治理理论方面的相关研究，发现针对产权理论与财务理论的交 叉研究并不多，而现实客观环境又需要相关的研究，所以本文的研究具有一定 的现实意义。， 第二章基于产权保护视角财务治理的研究基础。包括产权理论、财权理论、 利益相关者理论和基于产权保护视角财务治理本质、目标及主体的研究。 第三章我国上市公司财务治理现状分析。本章主要分析了我国上市公司财 务治理目前存在的主要问题，各利益相关者的产权利益保障参差不齐。主要表 现在股权结构不合理、财权配置过于集中、职工利益得不到合理保障同时缺乏 激励与约束相兼容的治理机制。 第四章基于产权保护视角的财务治理结构。本章主要针对利益相关者产权 利益保护问题，提出了一些治理结构上的解决方案。主要有利益相关者的财权 配置和共同治理与相机治理相结合的治理机制。 第五章基于产权保护视角的财务激励与约束机制。本章论述了产权保护视 角的财务治理激励与约束机制。一定的产权保护财务治理结构需要相应的产权 保护的财务治理机制，他们共同构成了一个完整的财务治理体系，从而实现利 益相关者产权利益保护的有效性。本章主要建立了“利益相关者合作逻辑”下的财 务治理激励机制，并分别从内部约束和外部约束两个方面论述了约束机制。 本文框架结构如图1 1 所示： 9 第1 章绪论 图卜l 文章结构 l o 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 2 1 产权理论 对产权的理解起初源于法学范畴。一个简短的定义是：搿主体拥有的对物和 对象的最高的、排他的占有权一。它是指民事权利主体所拥有的经济权利，包括 以所有权为主韵物权、债权和知识产权等。其内涵可分为资本权、占有权、收 益权和处置权等。英国学者y 巴泽尔在产权的经济分析中认为：搿人们对不 同财产的各种产权包括财产的使用权、收益权和转让权一u 5 】关于产权，并 没有一个权威的说法，有代表性的有以下几种。德姆塞茨指出：“产权是一种社 会工具，其重要性就在于事实上他们能帮助一个形成他与其他人进行交易时的 合理预期一i 擒诺斯指出t _ 产权本质上是一种排他性权利 。而阿尔钦则指出： 。产权是一个社会所强制实施的选择一种经济品的使用的权利一t 1 7 j 。上述定义 都只是从一个方面指出产权的含义。较为全面的定义是菲吕博腾及配杰威齐在 中将财权概括为投资权、财务预算与决算审批权、融资权、资产处置权和 财务分还有一些学者将财权简单地定义为通常所说的财产权或物权这三种 比较有代表性的定义仍然争论不休， 本文认为将财权的内涵概括为某一主体对财力所拥有的支配权仍是比较准 确精辟的很显然，财权是法人财产权中最主要、最关键的权力一个企业若 不牢牢掌握其财权，就不可能掌握其他一切权利，也就不可能成为真正意义上 的法人实体和市场竞争主体。 财权与产权之间既有区别又有联系。财权概念是一个与产权相似的经济学 范畴，它表现为某一主体对财力所拥有的支配权，包括收益权、投资权、筹资 权、财务预决策权等权能。这一支配权显然起源于原始产权主体，与原始产权 主体的权能相依附、相伴随。随着产权的分离，财权的部分权能也随着原始产 权主体与法人产权主体的分离而让渡和分离，这样原始产权主体在拥有剩余索 取权的同时，也拥有收益权这一财权( 当然是产权的权能) l 法入产权主体在拥 有占有权、使用权、处置权等产权权能的同时，也拥有了与此相联系的收益权、 投资权等财权( 当然也是产权权能) 。作为公司是否拥有独立自主的法人财产权 与公司是否能独立理财在含义上是协同的。 作为财产权的产权，它从两个方面对财产实施管理，即实物形态的财产和 价值形态的财产，如占有权、使用权、处置权等基本上是从实物形态对财产实 施产权管理，我国目前国有资产管理体系所实施的职能基本上处于这种状态。 而财权侧重于对财力的配置，也就是从价值形态上对资金( 本金) 进行配置或 支配。也就是说，在财权归于产权的内容中，主管价值形态的权能，并构成法 1 2 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 入财产权的核心内容。 2 3 利益相关者理论 2 3 1 利益相关者的涵义 利益相关者( s t a 鼢o ) 一词，最早源于1 9 6 3 年美国斯坦福大学一个研 究所的一份备忘录当时该词作为一个术语，指的是那些失去其支持组织便 不复存在的集团唐纳森( d c ) 、托马斯( n 舢螂) 和普里斯顿( p 陀s t c 咀) 运用合法性标准，对公司利益相关者解释为：在公司的程序性活动中和实体性 活动中享有合法性利益的自然人或社会团体。他们把公司的利益相关者限定在 那些既对公司有利害关系又对公司具有影响能力的人身上。 时至今日，人们已经对利益相关者概念的内涵基本上达成共识；利益相关 者就是任何影响公司目标的现实或被现实公司目标所影响的集团或个人。这一 概念被广泛传播的一个重要原因是其有利地拓展了“只对股东负责一的狭隘的 公司责任概念，而把其他利益相关者也包括在内。利益相关者与公司所存在的 一种或多种利益关系，可以是直接的也可以是间接的，可以是显性的也可以是 潜在的。 2 3 2 利益相关者的构成及层次 理论界将对现代企业的利益相关者构成问题的研究发展过程大致划分为四 个阶段，如表2 1 所示 表2 一l 利益相关者构成 阶段利益相关者构成范围 认为企业的唯一利益相关者就是股东，公司唯一的目标就是为股东创造更多 第阶段 价值。 第二阶段认为企业利益相关者群体包括股东、顾客和员工。 认为除股东以外，企业的利益相关者还包括向企业提供专用性资本的贷款 第三阶段 人、供应商、顾客、员工等 第四阶段认为除股东、贷款人、员工、供应商和顾客外，还包括政府、社区社会公众 1 3 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 显然，在不同的阶段，利益相关者构成的范围有所不同，其构成范围随着 研究阶段的递进而扩大 关于“谁是公司的利益相关者? 一这一问题，从1 9 6 3 年斯坦福研究所首次 定义利益相关者算起，至今经济学家已提出了近3 0 种定义。本文比较赞成克拉 克森在1 9 9 4 年提出的。利益相关者已经在企业中投入了一些实物资本、人力资 本、金融资本或一些有意义的价值物，并因此而承担了一些形式的风险，或者 说他们因企业活动而承担风险一。按照这一定义，本文认为的利益相关者包括股 东、经营者、员工、债权人、政府和供应商，文章将在下一章对其详细分析。 企业的利益相关者主要由股东、员工、债权人、供应商、顾客和政府构成。 其可分为三个层次。第一层次为企业人力资源的所有者，即人力资产的提供者 高级管理人员及员工等；第二层次为企业物力资提供者股东等；第三 层次为其他利益相关者债权人、供应商、顾客、政府等。债权人和供应商 是银行、金融机构等企业资金的提供者以及企业供应链系统的上游，即企业 原材料等的提供者。两者统称为企业债权人；顾客，实为企业供应链系统的下 游，包括购货商、中间商等，企业通过对其营销责任的承担，实现相互秘益的 相关性l 政府对企业施加的影响，大多是通过政府职能部门实现的，主要体现 在自然环境及社会环境的保护方面l i 孵 如上所述，企业利益相关者的层次划分如图2 1 所示。 图2 1 利益相关者层次划分图 1 4 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 2 3 3 利益相关者产权结构分析 企业的产权主要包括五项权益，一是所有权；二是求偿权；三是知情权； 四是参与权；五是剩余分配权1 企业各利益相关者享有企业各产权的情况如下 图2 3 所示 图2 3 各利益相关者享有企业权益现状图 目前在采用仅有少数实行职工持股计划( e s o p ) 等制度的企业中，员工 可以人力资源所有者的身份拥有企业的五项全部权益；股东以物力资源所有者 的身份，也享有企业的五项全部权益；而其他利益相关者，仅拥有企业的所有 权、求偿权、知情权与参与权，无法以任何方式享有第五种权益，即不享有企 业的剩余分配权。 显然，对于其他利益相关者来说，这一权益享有方式显然是有失公平的。 在企业的内外环境不断发生剧烈变动的新经济时代，在主体产权意识不断增强、 经济利益主体不断分化的今天，为营造和谐稳定的发展环境，对现行企业利益 相关者享有企业产权状况进行合理地改进，是非常必要的。 刘少云，企业利益相关者产权结构分析k 财会月刊2 0 嘶，3 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 2 4 基于产权保护视角的财务治理本质、目标及主体 2 4 财权配置是财务治理的本质 现代企业财务的本质是“财权流一，现代企业财务包括财务治理和财务管理， 财务管理是对资源的配置，而财务治理是对财权的配置，本文认为财务治理的 本质是财权配置。 财务治理是指出资者、经营者、职工、债权人、顾客、供应商和政府等利 益相关者( 各产权主体) 对财权的合理有效配置及由此形成的权责利相对应的 一系列制度安捧各利益相关者为了自身的利益，得到单个主体不能得到的合 作利益，向企业投入了一定的财力，并分享相应的权力，即分享企业一定的财 权，与企业进行财务活动，由此与企业产生了各种财务关系，承担相应的风险 和分享相应的收益 各产权主体向企业投入了一定的。财力一专用性投资，就要享有一定的 收益，并承担相应的风险，为了降低这种风险，就要享有一定的权力，即各利 益相关者享有一定的财权，财权是一种财力以及与之相伴随的权力的结合。因 为各利益相关者向企业投入财力的性质不同，所以享有的权力也不回，即享有 不同的财权企业根据各产权主体的财力性质来配置财权，各产权主体藉此承 担相应的风险和分享相应的收益。财务治理归根结底就是企业各利益相关者向 企业投入了一定的财力而享有一定的权力，即享有一定的财权，并承担相应的 风险和分享一定的收益，所以财务治理本质是财权配置。 经营者中除去作为股东代表的董事，一般是指独立董事和经理层，他们将 人力资本投入企业中，获得了一定的财权。他们依据财权获得一定的利益，譬 如他们在获得固定合同收入的同时，还有依据其业绩而获得的奖金、股票、股 票期权等。这些绩效收入可能比合同收入高出好几倍，但经营者只是获得了一 种潜在的权力，绩效收入能否获得应根据一定的目标是否实现为条件。倘若经 理层较好地执行了董事会的决策，绩效评价较好，他将获得合同收入和绩效收 入。因此经营者将十分关注所得的财权是否与所获的利益和所担的风险相对应。 各产权主体将各自拥有的资本投入企业，与企业进行财务活动，由此产生 财务关系，获得了一定的财权，他们所关注的主要问题是财权是否适当，是否 与其有关的责任相对应，这也正是财务治理所要解决的主要问题。财务治理的 1 6 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 本质，由此可见就是财权配置。为了更好的保护各产权主体的权益，在财务治 理当中，有效的财权配置就是其核心 2 4 2 财务治理的目标：利益相关者产权利益最大化 企业的契约理论认为，现代企业是一系列契约的联结点，企业只是一个法 律机构，企业的所有权应该属于签约人，即利益相关者。各利益相关者股 东、债权人、经理层、雇员等，都是企业的产权主体，各方都有其自身的利益， 共同参与构成公司的利益制衡机制，这是企业财务目标在确定过程中需要首先 考虑的。如果试图通过损失一方利益而达到另一方获利，结果都将不利于企业 的可持续发展，因而应公平地对待各方，尊重各方的利益。现代市场经济条件 下企业财务的本质是一种以企业所有权安排为基础的财权在利益相关者之间 合理配置与有效运作的过程，因此，财务学所关注的也应当是企业全部利益相 关者的产权利益，并且而且权衡利益相关者权益最大化的目标模式与我国对企 业提出的。兼顾国家、集体和个人三者间的利益一的要求十分相似。所以财务 治理的目标是利益相关者产权利益最大化。 2 4 3 财务治理主体的选择 2 4 3 财务主体与财务治理主体的甄别 财务主体系指具有独立财权，进行独立核算，拥有自身利益并努力使其最 大化的经济实体，它具有财权独立性的显著特征。伍中信在他的著作当中这样 陈述：“法人财产权的核心是企业的财权，产权主体的实质是财务主体，企业经 营者首先是一个财务管理者 刚。由此可见，财务主体是一元性的，企业是真 正的财务主体，而财务治理主体简单的说就是谁参与治理，是多元的，包括主 要的利益相关者，包括出资者、经营者、职工、债权人、顾客等。财务主体的 一元性与财务治理主体的多元性，为我们研究财务治理结构中财权的划分提供 了合理性依据 2 4 3 2 企业的财务治理主体 现代治理结构理论普遍认为，企业的治理主体就是“利益相关者 ，如股东、 经营者、员工、供应商、相关的社会组织和社会团体、政府等，但是，结合我 1 7 第2 章基于产权保护视角的财务治理研究基础 国目前的经济市场环境以及资本市场条件，这些利益相关者都参与企业的财务 治理缺乏合理性与可操作性 哪些利益相关者成为治理主体昵? 本文认为至少应该满足以下四条标准： 一是为企业投入了专用性资产，包括人力资本和非人力资本；二是分享企业财 务收益，即从企业获得诸如工资、奖金、利息、股利等报酬；三是承担企业风 险，即当企业经营失败时，就会蒙受一定的损失；四是分享财务控制权。按照 这样四条标准，结合我国上市公司及资本市场的实际情况，应该成为企业财务 治理主体的利益相关者主要有t ( 1 ) 股东，企业的出资者。出资者为企业投入了权益资本，就要从企业财 务收益中分得股利，也以投入的资本额承担企业风险，还要保留对企业财务活 动的控制权，如经营者选择权、收益分配权和重大决策权等。 ( 2 ) 债权人，尤其是银行银行为企业投入了债务资本，就要从企业财务 收益中分得利息尽管债务的本金和利息都具有固定支付的特征，但由于银企 双方的利益非均衡性、目标不一致性、信息不对称性和风险偏好不平等性以及 信贷环境的不确定性，就会导致企业的“投机主义行为一，从而使银行也存在收 不到本息的风险。为了降低这种风险，银行就必须通过信贷合约、破产机制等 制度安排来参与企业财务控制权的分配 ( 3 ) 职工，包括经营者和员工他们为企业投入了人力资本，就要从企业 财务收益中获得报酬，但也要承担报酬减少和失业的风险为了降低这种风险， 就必须通过一定的制度安排使他们参与企业财务控制权的分配。 上述利益相关者就是本文认为的真实财务治理主体，应该参与企业财权的 分配，共同来治理企业财务，确保产权利益的获得。 1 8 第3 章我国上市公司财务治理现状分析 第3 章我国上市公司财务治理现状分析 3 1 股权结构不合理，小股东利益得不到根本保障 2 0 0 5 年4 月，国家再次进行了股权分置改革，目前我国上市公司股权结构 仍有两个突出的特点。一是流通股的比重还是比较低，绝大部分股份不能上市 流通；二是非流通股过于集中，导致“一股独大 ，而且非流通股中绝大多数是 国家股。如表3 1 所示。 表3 1 中国上市公司股权结构2 时间境内上市公司总市值流通市值流通市值占总 数( 家) ( 亿元) ( 亿元)值的比重( ) 2 4 1 21 3 7 7 3 7 0 5 5 5 91 1 6 8 8 6 43 1 5 4 2 0 0 5 0 l1 3 7 73 4 8 7 7 6 21 1 0 6 7 7 73 1 7 2 2 0 0 5 0 21 3 7 83 8 4 4 1 1 21 2 1 6 1 1 83 l 斛 2 0 0 5 0 31 3 7 93 4 8 0 2 7 2 1 0 9 9 6 5 2 3 1 6 0 2 0 0 5 0 41 3 8 23 3 8 7 1 镌1 0 6 5 8 9 93 1 4 7 2 0 0 5 0 51 3 8 83 1 3 3 0 3 49 8 8 9 1 73 1 5 6 2 0 0 5 0 61 3 9 l3 1 5 9 0 0 21 0 d o l 4 2 13 1 6 7 2 0 0 5 0 71 3 9 03 1 3 9 7 3 49 8 1 4 8 53 1 2 6 2 0 0 5 0 81 3 8 93 3 4 4 5 6 l1 0 6 3 3 6 73 1 7 9 2 0 0 5 0 91 3 8 l3 3 3 6 7 6 01 0 6 9 2 7 63 2 0 5 2 0 0 5 1 0 1 3 8 l 3 1 3 7 3 1 81 0 1 3 2 0 9 3 2 3 0 2 0 0 5 l l1 3 8 l3 1 0 9 5 1 61 0 13 5 7