（会计学专业论文）国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究.pdf

北京工商大学硕士学位论文 摘要 随着知识经济的发展，人才日益成为企业问竞争的关键。高级管理人员作为企业的 核心决策层，对企业的发展起着关键的作用，优秀的高级管理人员己经成为企业间激烈 争夺的对象，对高级管理人员的薪酬激励问题成为理论界和企业界关注的热点，而薪酬 激励问题的基本原则是与企业绩效相挂钩。在我国国民经济中，国有企业一直以来占主 导地位，而其产权关系的多级委托代理特征使得高级管理人员的激励问题更加突出。 本文选取了国有控股上市公司为研究对象，首先对高级管理者薪酬激励的委托代理 理论、人力资本理论和激励理论进行阐述，进一步对我国国有控股上市公司的委托代理 关系的特殊性进行了研究，以此奠定了本文的理论基础。之后对我国国有控股上市公司 高管薪酬模式进行了详细的介绍，运用实证分析方法对国有控股上市公司的薪酬激励状 况作了总体分析，并得出我国国有控股上市公司高管的人均薪金报酬与公司绩效相关， 而高管持股比例与公司绩效不相关的结论，最后根据研究结果以及我国国有控股上市公 司高管激励的特殊性提出针对性的薪酬激励建议。 本文的主要内容共由五部分构成： 第一部分导论：介绍本文的研究背景及意义，同时回顾了该领域国内外相关的研 究文献，并简要概述了本文的主要研究方法和研究内容。本文的第二部分对委托代理 理论、管理激励理论和人力资本理论的相关理论基础进行回顾，进一步对我国国有控 股上市公司的委托代理关系的特殊性进行了研究，并以这些理论作为本文所研究问题 的支撑。第三部分对国有控股上市公司高级管理者薪酬激励的内容进行了介绍，然后 对目前在我国大部分上市公司中比较流行的两种高管薪酬激励模式年薪制和股权 激励进行的比较详细的研究。第四部分本文选取深市a 股国有控股上市公司为研究样 本，从样本总体及考虑不同的企业规模、所在地区、所属行业、国有股的持股比例情 况，先采用描述性研究方法考察了高级管理人员薪酬激励现状，然后采用假设检验法 利用线性回归模型检验了高级管理者薪酬激励与企业绩效之间的关系，从而对高级管 理者薪酬激励的有效性进行考察。第五部分作为本文的结尾，根据实证分析的结果进 行了进一步的分析，并针对我国国有控股上市公司高级管理者薪酬激励问题的特殊性 提出政策性建议。最后指出本文的研究不足，并在此基础上对后续研究进行了展望。 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 关键词：国有控股上市公司高管薪酬激励委托代理理论企业绩效 i i 北京工商大学硕士学位论文 a b s t r a c t w i t ht h ed e v e l o p m e n to fk n o w l e d g ee c o n o m y , t h et a l e n t sh a v eb e c o m et h ek e yo ft h e c o m p e t i t i o na m o n gf i r m s a st h ec o r ed e c i s i o n - m a k i n gm e m b e r s ，t h et o pe x e c u t i v e sp l a ya c r u c i a lr o l ei nt h ed e v e l o p m e n to ff i r m s t h ee x c e l l e n tt o pe x e c u t i v e sh a v eb e c o m et h et a r g e t o ff i e r c er i v a l r ya m o n gf i n n s ，a n dt h ep r o b l e mo ft o pe x e c u t i v es a l a r yi n c e n t i v eh a sb e c o m e t h ef o c u so ft h e o r i s t s a n de n t r e p r e n e u r s t h eb a s i cp r i n c i p l eo fi n c e n t i v ei sl i n k i n gt of i r m p e r f o r m a n c e i nc h i n d sn a t i o n a le c o n o m y , t h es t a t e - o w n e df i n n sh a v e b e e nb e i n gd o m i n a n t ， a n dt h e i rm u l t i l e v e lc h a r a c t e r i s t i cw i t hc o m m i s s i o n a g e n to fp r o p e r t yr e l a t i o n sh a sb e e n m a d et h ep r o b l e mo ft o pe x e c u t i v es a l a r yi n c e n t i v em o r ep r o m i n e n t t h et h e s i ss e l e c t st h es t a t ec o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e sf o rt h es t u d y , f i r s t l yt h et h e s i s e l a b o r a t e st h ep r i n c i p a l a g e n tt h e o r y , m o t i v a t i o nt h e o r ya n dh u m a n c a p i t a lt h e o r y , a n df u r t h e r s t u d i e st h es p e c i a lp r i n c i p a l a g e n tr e l a t i o n s h i po fs t a t ec o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e si no u r c o u n t r y , w h i c hl a i dt h ef o u n d a t i o no ft h i st h e s i s n e x tm a k i n gad e t a i l e di n t r o d u c t i o nt o s a l a r yi n c e n t i v em o d e lo ft h es t a t ec o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e sa n du s i n ge m p i r i c a la n a l y s i s t og i v ea l lo v e r a l ls t a t eo ft h es a l a r ys y s t e mo fs t a t ec o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e s ，a n dt h e c o n c l u s i o ni st h el e v e lo ft h et o p - t h r e ee x e c u t i v ea n n u a la v e r a g ep a yh a sas i g n i f i c a n t l y p o s i t i v er e l a t i o n s h i pt of i r mp e r f o r m a n c e b u tt h er a t i oo fs h a r e so w n e db yt h et o pe x e c u t i v e s i s n ts i g n i f i c a n t l yc o r r e l a t i v et of i r mp e r f o r m a n c e f i n a l l yg i v ef o c u s e ds u g g e s t i o na c c o r d i n g t ot h er e s u l t so fe m p i r i c a la n a l y s i sa n ds p e c i a lp r i n c i p a l a g e n tr e l a t i o n s h i po fc h i n a ss t a t e c o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e s t h i st h e s i sc o n s i s t so ff i v ep a r t s i nt h ef i r s tp a r t ，t h a ti s ，t h ei n t r o d u c t o r ys e c t i o n ，r e p o r t s f i r s t l yt h ep u r p o s ea n ds i g n i f i c a n c e t ot h es e l e c t i o no ft h i ss u b j e c t ，t h e nt h er e s e a r c h a c h i e v e m e n t sh o m ea n da b r o a d ，a n dt h em a i nc o n t e n ts t u d i e do ft h i st h e s i si sa l s o s u m m a r i z e db r i e f l yi n t h i sp a r t t h es e c o n dp a r tr e v i e w sf i r s t l yt h et h e o r i e si n c l u d i n gt h e p r i n c i p a l a g e n tt h e o r y , m o t i v a t i o nt h e o r ya n dh u m a nc a p i t a lt h e o r y , a n df u r t h e rs t u d i e st h e s p e c i a lp r i n c i p a l a g e n tr e l a t i o n s h i po fs t a t ec o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e si no u rc o u n t r y , t h e s e s t u d i e sb e c a m et h es u p p o r to f p r o b l e ma st h i st h e s i s t h e t h i r dp a r ti n t r o d u c e st h ec o n t e n t so f s a l a r yi n c e n t i v em o d e lo ft h es t a t ec o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e s i nt h em e a n t i m e ，i ta l s o i i i 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 i n t r o d u c e st w ok i n d so f p o p u l a ri n c e n t i v em o d d so fc h i n a ss t a t ec o n l x o l l e dl i s t e dc o m p a n i e s n o w a d a y s ，i n c l u d i n gt h em o d u so p e r a n d ia n dq u e s t i o n sa b o u ta n n u a lc o m p e n s a t i o na n dt h e e q u i t yi n c e n t i v e i nt h ef o u r t hp a r to ft h i st h e s i s ，t h ea u t h o rm a k e su s eo ft h es a m p l e so f a - s t o c kl i s t e dc o m p a n i e si ns h e n z h e ns t o c km a r k e t , f i r s t l y , t h ea r t i c l ei n s p e c t st h et o p e x e c u t i v es a l a r yi n c e n t i v es t a t u s u s i n gt h ed e s c r i p t i v em e t h o d ；t h e n , i tp r o p o s e st h e h y p o t h e s e sa n dt e s t st h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h et o pe x e c u t i v es a l a r yi n c e n t i v ea n df i r m p e r f o r m a n c eu s i n gl i n e a rr e g r e s s i o nt oi n s p e c tt h ev a l i d i t yo ft o pe x e c u t i v es a l a r yi n c e n t i v e i ts t u d i e st h e s ef r o mt h ew h o l e ，a n db yt h es c a l e ，b ya r e a , b yi n d u s t r yo rb yr a t i oo fs h a r e s o w n e db yc o u n t r y t h ef i f t hp a r ti st h el a s tp a s to ft h i st h e s i s ，t h ea u t h o rm a k e st h ef u r t h e r a n a l y s i sa c c o r d i n gt ot h er e s u l t so fe m p i r i c a la n a l y s i sa n dp u tf o r w a r dt h ep o l i c y - r e l a t e d s u g g e s t i o nd i r e c t e dm a i n l ya ts p e c i a lt o pe x e c u t i v es a l a r yi n c e n t i v eo fc h i n a ss t a t e c o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e s f i n a l l y , t h es h o r t c o m i n g so ft h i st h e s i sa r ep o i n t e do u ta n dt h e f u r t h e rs t u d yi nt h i sf i e l di sm e n t i o n e d s t a t ec o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n y ；t o pe x e c u t i v es a l a r yi n c e n t i v e ；p r i n c i p a l a g e n t t h e o r y ；f i r mp e r f o r m a n c e i v 北京工商大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作所 取得的研究成果。除了文中已经注明引用的内容外，论文中不包含其他个人或 集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体， 均已在文中以明确方式标明。本声明的法律后果完全由本人承担。 学位论文作者签名：日期：年 月日 北京工商大学学位论文授权使用声明 本人完全了解北京工商大学有关保留和使用学位论文的规定，即：研究生 在校攻读学位期间论文工作的知识产权单位属北京工商大学。学校有权保留并 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许学位论文被查阅和借 阅；学校可以公布学位论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其它复 制手段保存、汇编学位论文。( 保密的学位论文在解密后遵守此规定) 学位论文电子版同意提交后，可于口当年口一年口二年后在学校图 书馆网站上发布，供校内师生浏览。 学位论文作者签名：导师签名： 望! 生垒日期： 年月e 1 北京工商大学硕士学位论文 第一部分绪论 一、研究背景及意义 在经历了“放权让利”、“两权分离”等几个阶段的改革后，以党的十四大为标志， 国有企业改革进入了以建立现代企业制度为核心的整体推进阶段，国有企业的经济活力 得到一定程度上的增强。但总的来看，与“三资 企业、民营企业蓬勃发展的势头相比， 我们不得不承认，国有企业的整体效率仍然较低，自我发展能力不足等问题依然较为突 出。究竟从何处着手以推动国有企业改革取得实质性的成效，成为理论界热烈讨论的问 题之一，按照现代企业理论的观点，企业是一个入力资本与非人力资本共同订立的特别 合约，而非人力资本只是为企j 比的创立和发展提供了必要的外部条件，但却不是企业利 润的源泉。而在企业的各项人力资本中。经营者人力资本状况更是影响企业绩效的关键 变量1 。因此从企业家的角度研究如何提高国有企业绩效成为逻辑的必然。企业家的能 力、努力水平成为影响企业绩效的关键因素，振兴国有企业的关键在于一大批企业家阶 层的崛起。在国有企业经营者能力既定的前提下，要有效地提高国有企业经营者的努力 水平，只有通过进一步改进经营者薪酬激励机制，才能使经营者的个人利益与企业绩效 提高紧密联系起来。 现实意义：本文选择国有控股上市公司作为研究对象，原因主要是：上市公司是改 制最彻底、最能体现市场化力量的，作为我国国有企业改制的“领头羊”，同时也是其 他众多国有企业的发展方向，而且，目前国有控股上市公司在我国的上市公司中占据着 主导地位；更重要的是，上市公司信息披露规范，可以获得的信息量( 尤其是上市公司 高级管理入员的薪酬信息 较大，而且具有其他企业所不可能提供的企业间信息可比性； 而且其产权关系的多级委托代理特征使得国有控股上市公司的高级管理人员激励问题 更加突出。文中定义的国有控股上市公司是指国家或国有法人为公司的第一大股东的上 市公司，其持有的股份统称为国有股，即在上市公司中由国有资产形成的股份。国有股 包括国家股和国有法人股。其中，国家股是指由国有资产管理部门通过其授权的机构将 国有资产投入股份制企业而形成的股份。其股份行使人是政府或国有资产管理局。国有 法人股是具有法人资格的全民所有制企事业单位用其依法支配的财产向独立于自己的 姚先国、盛乐：乡镇企业和国有企业经济效率差异的人力资本产权分析【j 】，经济研究2 0 0 2 年3 月 1 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 股份制企业投资所形成的股份，其股份行使人是法人。当国家或国有法人持有公司股份 超过5 0 时，则称为国有绝对控股上市公司。通过对我国国有控股上市公司高级管理 人员薪酬激励和公司绩效的实证研究，发现我国国有控股上市公司高级管理者薪酬激励 存在的问题，并为以后国有企业高级管理人员激励方案的设计提供必要的依据。 理论意义：目前国外尤其是美、英等国关于经理人员报酬与公司业绩之间关系的研 究著作颇多，国内关于高级管理人员激励与企业绩效的研究不是很多，而且国内的研究 主要集中在高级管理人员激励问题的探讨上。本选题将视角定位于国有控股上市公司的 高级管理人员激励与企业绩效研究上，这突破了目前国内外研究不分企业性质或是选取 某一个行业进行的研究。此外，本选题将高级管理人员的激励与公司绩效相联系，并且 针对国有控股上市公司委托代理关系的特殊性进行了研究，为建立适合我国国有控股上 市公司的激励机制提供了新的思考途径，同时也为我国国有控股上市的高级管理人员激 励政策制定提供必要的理论基础。 二、研究的现状 ( 一) 国外研究成果 为企业高级管理人员设计行之有效的激励、监督、制约机制是西方企业管理解决代 理问题的一种通行做法。从上世纪二十年代开始，一大批经济学者对此进行了深入研究。 研究的主要内容包括管理者薪酬的理论基础、管理者薪酬与企业绩效、相对绩效评价管 理者薪酬的决定因素，管理者薪酬的效应以及管理者薪酬契约中的会计度量等2 ，本文 主要研究管理者薪酬与企业绩效之间的关系，不同的学者得出不同的结论： 1 、认为公司绩效与公司高级管理者薪酬之间没有显著的相关关系 j e n s e na n d t u r p h y ( 1 9 9 0 ) 就管理层激励方面最早进行实证分析，发现公司c e o 的报酬( 包括工资、奖金、期权、股票增值及解聘引起的损失) 与公司绩效之间的关系 是：c e o 报酬或财富每变动3 2 5 美元，则股东财富将会变动1 0 0 0 美元，显示c e o 报酬 与股东财富或公司价值之间的关联程度的微弱。他们发现，在过去5 0 年中，美国公司 c e o 的股权拥有呈递减的趋势，尽管股权拥有是相比之下较佳的一种激励方法。他们认 为，公众和私人政治力量( p u b l i ca n dp r i v a t ep o l i t i c a lf o r c e s ) 的制约是导致c e o 2 罗大伟：关于管理者薪酬的研究综述【j 】，管理工程学报，2 0 0 2 年4 月 2 北京工商大学硕士学位论文 报酬与公司绩效敏感度差的原因。 y e r m a c h ( 1 9 9 6 ) 则对股票期权作为一种激励措施作了研究。他利用1 9 8 4 1 9 9 1 年 美国7 9 2 家公众公司的数据，对c e o 的股票期权激励作了研究。结果发现9 个以委托代 理理论为基础的假说中，有6 个被实证分析所否定，因而对股票期权作为一种激励手段 的有效性产生了怀疑。在随后的对c e o 股票期权激励的研究中，y e r m a c h ( 1 9 9 7 ) 发现， 公司利好消息的公布是与c e o 股票期权报酬的给与紧密相关的，显示公司经理层存在操 纵消息以利于自己期权报酬的价值提高的行为。 h y o u n ga n dj o u n g ( 2 0 0 1 ) 检验了公司绩效与高级管理者股权激励水平之间的关 系，他们认为在1 9 9 5 1 9 9 8 年间，股权激励机制安排没有增加公司绩效，而在考虑股 本资本成本和股票期权价值成本的情况下，样本公司的平均绩效甚至位为负数。 2 、认为公司绩效与公司高级管理者薪酬之间不存在相关关系 k a p l a n ( 1 9 9 4 ) 对日本与美国公司高级管理人员的解聘和报酬及其与公司绩效之间 的关系作了比较研究。他发现，日本公司高级管理人员的更换和报酬，是与公司的收入 变化、股价变化和销售量变化相关联的。他的分析显示，日、美两国公司高级管理人员 报酬和绩效之间的关系从统计学意义而言是基本相似的。 m e h r a n ( 1 9 9 5 ) ，利用1 9 7 9 - 1 9 8 0 年随机抽样的1 5 3 家制造业公司的数据，研究发现 对c e o 的激励报酬是提高公司绩效的动力。他的实证研究还显示，公司绩效与c e o 的持 股比例正相关，与c e o 的报酬中以股权为基础的报酬的比例正相关，表明报酬结构的重 要性。他还发现，外部董事人数较多的公司，倾向于较多地使用以股权为基础的报酬激 励措施。 m a r t i na n dg r a h a m ( 2 0 0 1 ) 对1 9 9 7 年1 0 0 家英国公司的5 3 2 位高级管理者进行了 公司高级管理者薪酬与公司绩效之间敏感性分析，认为公司高级管理者股权激励制度与 公司绩效之问存在正相关关系。 ( 二) 国内研究成果 随着我国现代股份制企业制度的建立，上市公司高级管理者激励与上市公司绩效之 间的相关关系问题逐渐引起了学者们的注意，主要集中在管理者报酬结构、报酬激励机 制等方面。自2 0 0 0 年以来，实证研究方法开始受到学者的重视，对上市公司高级管理 者薪酬的诸多影响因素以及上市公司高级管理者薪酬与上市公司绩效之间的关系进行 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 了分析，并取得了一系列的研究成果。主要也有两种观点： 1 、认为公司绩效与高级管理者激励没有显著的相关关系 魏刚( 2 0 0 0 ) 对我国上市公司高级管理层激励与经营绩效的关系作了实证研究，研 究结果是高级管理人员年度货币收入与公司绩效不存在显著的正相关关系，他认为这是 我国上市公司高级管理人员的报酬过低，不能产生有效的激励作用；并认为上市公司高 级管理人员持股与公司绩效之间没有显著的相关关系，也不存在“区间效应”；对上市 公司高级管理人员薪酬的影响因素，魏刚的实证结果显示公司高级管理人员薪酬与公司 绩效不相关，与公司规模存在显著的正相关关系，与高级管理者持股负相关，但不显著， 并受所处行业景气度的影响。 李增泉( 2 0 0 0 ) 通过研究后，认为我国上市公司经理人员的年度报酬与企业绩效并 不相关，而是与企业规模密切相关，并表现出明显的地区差异；高级管理人员的持股比 例偏低，也不能发挥其应有的激励作用。 谵新民、刘善敏( 2 0 0 3 ) 的分析认为，我国上市公司高级管理者报酬水平偏低但有 明显的提高，各类高级管理者之间报酬水平悬殊，报酬的确定与高级管理者的经营绩效 关系不大；报酬结构中长短期激励失衡，但“零报酬”比例逐年递减，“零持股 比例 有上升趋势；持股比例与经营绩效有显著性弱相关关系。 胡铭( 2 0 0 3 ) 利用我国上市公司2 0 0 2 年年报披露了高级管理人员持股、年度薪酬 的有关信息进行了分析，同样发现我国上市公司经理人员的年度薪酬、持股与企业绩效 并不存在正相关关系。 闫丽荣、刘芳( 2 0 0 6 ) 利用上市公司2 0 0 1 - - 2 0 0 4 年的数据，对上市公司高级管理 者激励与公司绩效的相关性进行实证分析，上市公司高级管理者持股对高级管理者的薪 酬没有显著影响，而公司规模对高级管理者薪酬有显著影响。 杜兴强、王丽华( 2 0 0 7 ) 利用上市公司1 9 9 9 - - 2 0 0 3 年上市公司公布的年报数据， 对高层管理当局薪酬与上市公司业绩的相关性进行了实证研究，认为我国上市公司高层 管理当局薪酬与股东财富的敏感性明显低于国外学者对美国上市公司c e o 薪酬与股东 财富之间的相关性，并认为这恰恰说明了我国高级管理者当局薪酬激励体制尚不完善。 2 、认为公司绩效与高级管理者激励之间有显著的相关关系 张晖明、陈志广( 2 0 0 2 ) 以沪市上市公司为样本，考察了高级管理人员激励与企业 绩效的关系，认为企业绩效与高级管理人员报酬和持股比例显著正相关，特别是以净资 产收益率和主营业务利润率表现的企业绩效与高级管理人员报酬具有明显的线性关系。 4 北京工商大学硕士学位论文 宋增基、张宗益( 2 0 0 2 ) 以1 9 9 9 年度公司的年报为研究样本，研究了公司绩效与 经理薪酬的相关性，研究发现经理人员年薪收入变化并不受经理人员持股数量的影响， 公司经理人员的年薪对公司绩效有显著的正面影响。 陈志广( 2 0 0 2 ) 以沪市5 7 5 家上市公司为样本，考察了高级管理人员的报酬情况，发 现高级管理人员的年度报酬与企业绩效、企业规模、和法人股比例等显著正相关，同时 考察了行业、地区对高级管理人员报酬的影响，但发现只在一些行业和地区有明显的差 异。 张俊瑞、赵进文、张建( 2 0 0 3 ) 以2 0 0 1 年上市公司公布的年报数据为主要研究对 象，研究发现高级管理人员年度薪酬与公司经营绩效与公司规模成较显著的、稳定的正 相关；与高级管理者持股比例之间成正相关关系，但不稳定，而与国有控股比例之间存 在弱的负相关关系，但更不稳定。 ( 三) 研究结论矛盾的原因分析 综上所述，国内外学者对企业绩效和高级管理人员报酬之间的关系存在着较大的分 歧，有的学者研究得出企业绩效和高级管理人员报酬之间存在较强的正相关关系的结 论，而有的学者却认为二者之间不存在显著的正相关关系。学者们关于高级管理人员激 励与企业绩效关系的实证研究结论不相一致，出现这种状况的原因除可能是由于数据样 本选取区间的不同外，还可能由于以下几个方面： l 、选择公司绩效衡量指标不同的影响。现有文献中公司绩效的衡量指标主要有托 宾q 、会计收益率类指标( 净资产收益率和每股收益) 。而托宾q 在实际应用中又各不 相同；会计收益率受财务会计标准或制度的影响。因此，选择不同的公司绩效指标会对 实证结果产生影响。 2 、市场因素及公司特定因素的影响。影响公司绩效的市场因素有市场竞争程度、 行业发展阶段、产品需求总量大小及变化、宏观经济政策等等。影响公司绩效的公司特 定因素有公司产品所处的寿命周期阶段、产品成本、公司技术水平及管理水平等等。在 其他条件不变的情况下，这些因素都可能对公司绩效产生重要影响。因此，对公司绩效 与高级管理人员激励的研究，必须在上述条件相同或相当的情况下进行，但由于上述条 件的复杂性，完全或基本一致的样本是难以获得的。 3 、实证方法不同。在模型构建上，有使用线性回归的，有使用非线性回归的，还 5 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 有使用分段线性回归的：有的是单一方程，有的是联立方程：有的是对横截面数据进行 检验，而有的是考察时间序列。 以上中外学者都从不同角度对公司高级管理者的薪酬激励问题探讨，并取得了一定 的成果，为我国企业薪酬制度的发展奠定了基础。但是，由于市场经济环境的变化和国 内企业的特殊情况，企业高级管理者薪酬激励问题一直没有得到解决，这也是目前这一 问题的研究方兴未艾的原因，现代企业需要有适合我国国情的高级管理人员激励制约机 制和薪酬模式，这将与企业的生存、发展以及业绩好坏密切相关，研究这一问题仍然很 有必要。 三、论文的研究方法和研究内容 本文的研究方法主要是：定量分析与定性分析结合；理论研究与实证研究结合。 首先运用高级管理者激励的委托代理理论、人力资本理论和激励理论进行阐述，进一 步对我国国有控股上市公司的委托代理关系的特殊性进行了研究，在此基础上，结合 数据对国有控股上市公司的高级管理者薪酬状况进行描述和解释，更重要的是实证检 验了高级管理人员激励与企业绩效之间的关系，最后对结果进行分析，得出结论并给 出建议。 本文将国有控股上市公司的高级管理者作为研究对象，拟从以下几个方面展开研 究。 第部分首先对本文的研究背景及意义，该领域国内外相关的研究文献，研究方法 和研究内容进行阐述。 第二部分阐述了国有控股上市公司高级管理者薪酬激励的理论基础是委托代理理 论、管理激励理论以及人力资本理论。并在研究西方公司制企业委托代理理论的基础 上对我国国有控股上市公司存在的委托代理关系的特殊性进行了进一步的分析。 第三部分对国有控股上市公司高级管理者薪酬激励的内容进行了介绍，然后对目 前在我国大部分上市公司中比较流行的两种高管薪酬激励模式年薪制和股权激励 制进行的比较详细的研究。 6 北京工商大学硕士学位论文 第四部分选取国有控股上市公司的薪酬指标和业绩指标，对国有控股上市公司高 级管理人员激励的现状从总体和分情况进行描述性统计分析。最后探讨国有控股上市 公司高管薪酬与企业业绩之间的关系。 第五部分根据实证分析的结果进行了进一步的分析，并针对我国国有控股上市公司 高级管理者薪酬激励问题的特殊性提出政策性建议。最后指出了本文的研究不足及展 望。 四、本文的创新点 ( 1 ) 研究的视角：将对高级管理人员薪酬激励与企业绩效之间关系的研究定位于 国有控股上市公司，这对在我国具有特殊国情的国有企业来说是具有极其重要的现实 与理论意义的。 ( 2 ) 研究的理论基础：由于我国国有控股上市公司的特殊性，在分析了以西方公 司制企业为基础的委托代理理论的基础上，进而对我国国有控股上市公司委托代理关系 的特殊性进行了进一步的分析，得出我国的国有控股上市公司不仅要防范代理风险，而 且要防范中间委托人不能认真履行委托责任而产生的委托风险。 7 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 ( 3 ) 研究的内容：采用最新的数据，从实证的角度来分析国有控股上市公司高级 管理人员激励影响因素及前三名高级管理人员人均年度报酬、高管持股比例与企业绩 效之间的关系，然后针对二者的关系提出有效的国有控股上市公司高级管理人员薪酬 激励建议。 北京工商大学硕士学位论文 第二部分国有控股上市公司高级管理者薪酬激励的理论 基础 本章涉及如下几个问题：为什么企业的高级管理者需要薪酬激励? 如何对高级管理 者实行薪酬激励? 为什么高级管理者应该得到更高的薪酬? 国有控股上市公司高级管 理者薪酬激励问题具有什么样的特殊性? 为什么说对国有控股上市公司高级管理者薪 酬激励具有较多的困难? 本章的研究为国有控股上市公司高级管理者薪酬激励提供了 理论基础。 对激励问题的研究，经济学与管理学是从两个不同的思路展开的。经济学主要从委 托代理理论来研究公司经营者激励问题，标准的委托代理理论基于所有者收益 最大化的行为假定，通过对代理人和委托人的最大化行为的分析，指出要使所有者利益 最大化，经营者报酬中必须有风险收入；而管理学的研究是在经验总结和科学归纳的基 础上形成了管理学激励理论，它从人的需要出发，探索人的行为动机，分析影响人们活 动的激励因素，寻找科学的激励方法，目的在于提高激励的效果。 一、委托代理理论 ( 7 ) 以西方公司制企业为基础的委托代理理论 委托代理理论将企业所有者和经营者之间的关系描述为委托与代理关系，所有者 是企业资产的委托人，将企业资产管理的权利委托给经营者；经营者是企业资产的代 理人，代理所有者承担资产增值的责任。所有者和经营者在信用关系的基础上签订委 托代理合约，规定双方的权利、责任和义务。 委托代理问题产生的根本原因是所有权和经营权的分离。在现在股份制企业中， 所有权和经营权的分离是不可避免的事实。伯利和米恩斯早在1 9 3 3 年出版的现代公 司与私有财产一书中就明确地提出了“所有权与控制权相分离”的命题，其要旨是， 随着公司的所有权愈来愈分散，没有任何人拥有任何一家公司的具有实质意义的股份， 企业的实际控制权已在很大程度上转入到管理者手中，而管理者可能会利用企业的实 际控制权为自己谋取利益，并因此损害股东的利益。为了解决这种因所有权与经营权 9 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 相分离所可能导致的低效率，西方学者对高级管理者激励问题进行了长期、持续的研 究，这种研究以公众持股公司为对象，从经济学的角度来看，其基本的理论框架就是 j e n s e n & m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) 等人所提出的委托代理理论与f a m a ( 1 9 8 0 ) 等人提出的契约 理论，在激励手段上，除了强调高级管理者的声誉激励( 主要通过经理市场所施加的 自我激励与约束) ，他们所讲的激励主要集中在薪酬激励上，他们对现代公司制企业高 级管理者( 尤其是c e o ) 的激励研究有了较大的发展。 委托代理理论认为，企业委托代理问题存在的原因来自于两个方面，一方面是信息 不对称。由于信息不对称，委托人对代理人的行为不能直接观察到或不能完全观察到。 另一方面是信息的收集和对代理人经营行为的监督需要成本即代理成本，这将决定着 对代理人经营行为的控制程度。 委托代理理论需要解决的问题是委托人应该采取什么样的方式在代理人实现自己 的效用最大化的同时实现委托人的效用最大化，即激励相容。这主要包括两个方面的 内容：第一是委托人如何设计一份合约能够促使代理人实现委托人的预期效应最大化； 第二是代理人在所设定的合约条件约束下，他的行为如何实现自己的预期效用最大化。 国外经济学理论为解决委托代理问题而设计了多种激励机制，以强化代理人的 激励与约束。这些机制主要有：将剩余支配权交给经营者；优化企业的报酬构成，在 工资、资金、股票等之间形成最优组合；由股东选举建立董事会，作为企业法人，负 有任命最高管理人员、决定投资等决策权，对企业经营者实施监督；强化经理市场的 竞争，由市场根据经理过去的表现计算出他将来的人力资本价值，形成市场压力；通 过资本市场( 股票市场) 对企业进行接管，如果企业经营管理不善，企业的股票价格 将会下跌，有能力的经营者或公司就能用低价买进足够的股份，从而接管该企业，重 新任命经营者，等等。 ( 二) 我国国有企业委托代理关系的特殊性 对我国国有企业高级管理者的激励机制问题的研究，也是对委托代理问题的进一 步延伸。西方公司制企业的产权是私有产权，所有者是明确的，所有者即为资产的委 托人，委托人将资产委托给代理人是一种直接委托代理方式，企业委托代理中的主要 问题是如何防范代理风险的问题，对企业代理人( 主要指高级管理者) 的监督主要依 赖于所有权监督，通过企业内部监控机制就能比较好地完善企业的委托代理关系。国 l o 北京工商大学硕士学位论文 有企业中国有资产的产权是公共产权，企业内所有者缺位，难以形成动力和约束机制。 所有权的监督比较薄弱，从初始委托人( 所有者) 到最终代理人( 高级管理者) 是间 接委托代理方式，存在中间委托人。因此，国有企业不仅要防范代理风险，而且要防 范中间委托人不能认真履行委托责任而产生的委托风险。下面主要分析一下我国国有 企业所有者与高级管理者之间的委托代理关系的特殊性： 1 、国有企业存在多层委托代理关系 初始委托人即全体人民与最终代理人之间是多级委托代理关系，或者说是间接的委 托代理关系。也正是由于国有企业的这种问接的委托代理关系，国有企业的初始委托 人对最终的代理人的监督也是一种间接的代理关系。初始委托人无法对最终代理人的 行为进行直接的监督和约束，而是通过中间委托人来实现对最终代理人的监督。而中 间委托人既是上一级委托代理层次上的代理人，又是下一级委托代理层次上的委托人， 中间委托人的这种双重身份导致国有企业的委托代理关系中存在着代理人行为角色相 悖的问题，因为国有资产的代理人与委托人有不同的利益追求。作为委托人，他的利 益所在是使国有资产保值增值，完成上一级委托人所委托的任务；而作为代理人，他 又有不同于委托人利益的个人利益，他的行为动机也是努力扩大个人利益，他同样会 偷懒、传递虚假信息、隐瞒企业经营真相，他也可能利用国家委托给他控制的资源谋 求私利，而正是中间委托人的这种双重身份，客观上造成了企业激励约束机制的弱化。 因此，要使中间委托人具有较高的监督积极性和行为动机，同样要对中间委托人进行 监督和激励。因此国有企业的委托代理，不仅要防范“代理风险”，还要防范“委托风 险”。也正是由于国有企业委托代理关系的特殊性，在国有企业进行公司制改造时，不 能完全照搬西方公司制企业的委托代理理论，必须建立符合国有企业委托代理特征的 委托代理体系，指导国有企业的改革。 2 、国有企业所有者缺位 对于国有企业而言，国有企业的国有资产属于全民所有或国家所有。严格地讲，国 家企业的所有者是全体人民，国有企业的国有资产属于全体人民所有，国家是全体人 民的代表，代表全体人民来行使所有者的权利和承担所有者的义务。但是由于公共产 权的不可分性，属于全体人民的所有权也是不可分割的。也就是说，国有企业属于全 体人民所有，但没有任何一个人是国有企业的真正所有者，造成国有企业的所有者缺 位。所有者缺位导致国有企业的所有权得不到真正落实，没有人以所有者的身份对企 1 1 国有控股上市公司高级管理者薪酬激励与公司绩效研究 业的高级管理者进行监督。而在私有企业中，高级管理者的业绩与委托人即所有者的 利益密切相关，委托人为了自己的利益将会加强对高级管理者的监督、约束和激励。 因此在私有企业的委托代理关系中，委托人对代理人的监督、约束和激励是企业激励 约束机制的最主要体现。但是国有企业的委托人并不是国有资产真正的所有者或出资 人，企业经营的经营业绩与委托人的切身利益并没有直接的关系，因此在国有企业的 委托代理中，不能完全照搬西方以私有产权为基础的委托代理理论。总之，西方公司 制企业的所有者是明确的，委托人行使所有权，拥有剩余索取权和监督权，并承担所 有者的责任和义务；而国有企业的委托人并不是真正的所有者，并不拥有剩余索取权， 也缺乏监督的积极性，这是国有资产所有权软约束的关键所在。 因此，国有企业与其他性质的企业比较起来，国有企业的所有者缺位，而且存在多 层的委托代理关系，因此监督十分有限，从而也使得国有企业的内部人控制的程度比 其他性质的企业要高。如果高级管理者的道德品质不好，而且治理结构和约束机制又 不完善，就可能导致代理风险的发生，从而造成国有资产的流失。这就使得我国国有 企业的委托代理问题比其他性质的企业更为严重，从而使高级管理者的薪酬激励问题 更为重要。 二、管理激励理论 1 9 世纪以来，随着工业企业规模的扩大，工人的数量越来越多，生产的产品是集 体劳动的结晶，鉴别单个人的努力状况变得更加困难，这就会使有的工人偷懒而不致 被发现。因此，为了提高企业生产经营效率、使工人努力工作就成为当时管理学上的 一个重要研究问题。1 8 8 0 年，管理科学之父泰勒就开始对劳工工作的研究。其理论核 心是对工人的工作步骤进行科学的或严格的安排，但这种对工人的管理与其说是激励 不如说是约束或惩罚。随着人类文明的进步和产品知识含量的增加，早期利用“恐吓” 和“威胁 的方式对提高工作效率的实际效果已经大大降低，管理方式不得不进行改 革。2 0 世纪初，管理学家、心理学家和社会学家就不同的角度研究的怎样激励人的问 题，并提出了相应的激励理论。这种激励理论侧重对人的共性分析，服务于管理者调 动生产者积极性的需要，以克服泰勒首创的科学主义管理在人的激励方面存在的严重 不足。自2 0 世纪初以来，激励理论经历了由单一的金钱刺激到满足多种需要、由激励 1 2 北京工商大学硕士学位论文 条件泛化到激励因素明晰、由激励基础研究到激励过程探索的历史演变过程3 。按照研 究激励侧面的不同与行为的关系不同，根据理论史上的上述差异，