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a 再担保公司在拓展集合债券市场中的产品设计 摘要 目前中小企业集合债券以较低的准入门槛为中小企业融资提供了一条新途径，一定 程度上缓解了中小企业净资产规模过低对融资的影响。本文通过对中小企业对集合债券 产品市场需求的调查，运用现代信用增级理论，借鉴韩国p c b o 模式，根据我国经济 发展情况，结合a 再担保公司的实际发展情况，提出a 再担保公司在发行中小企业集 合债券的产品设计方案，产品设计包括a 再担保公司针对中小企业集合债券的现有业 务组合，以及针对未来中小企业集合债券的创新业务设计两大部分。本文首先通过对a 再担保公司及我国再担保公司的业务现状和信用增级的基本原理进行研究分析，指出了 a 再担保公司在为中小企业集合债券发行进行信用增级的主要业务模式及问题。其次通 过对中小企业集合债券发行现状及优劣势的综合分析，明确了目前中小企业直接融资的 市场需求，确定了中小企业集合债券未来的发展方向。再次通过对a 再担保公司优势 分析，明确了a 再担保公司在发行中小企业集合债券领域的竞争优势和发展前景。最 后借鉴韩国p c b o 模式提出a 再担保公司在发行中小企业集合债券的产品设计，同时 给出了有效实施该产品设计的具体方法以及相应的实施措施。 关键词：a 再担保公司；中小企业集合债券；p c b o ；产品设计 哈尔滨工程大学工商管理硕士学位论文 a b s t r a c t t h ep r e s e n ts m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s ed e b tc o l l e c t i o nw i t hi t sl o wb a r r i e rt o e n t r yf o rt h e f i n a n c i n go fs m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e st op r o v i d ean e ww a y , a l l e v i a t e do nc e r t a i nl e v e l t h es m a l l a n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s en e ta s s e t ss c a l ei st o ol o wt ot h ef i n a n c i n ge f f e c t i nt h i sp a p e r , t h r o u g h m a r k e tr e s e a r c h ，t h r o u g ht ot h es m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s et os e tb o n dp r o d u c tm a r k e td e m a n d ，t h e u s eo fm o d e mc r e d i te n h a n c e m e n tt h e o r y , d r a wl e s s o n sf r o mk o r e ap - c b om o d e ，a c c o r d i n gt oo u r c o u n t r ye c o n o m yd e v e l o p m e n ts i t u a t i o n ，c o m b i n e dw i t hac o m p a n y sa c t u a ls i t u a t i o n ，p r o p o s e db ya c o m p a n y i nt h ei s s u eo fs m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s ed e b tc o l l e c t i o np r o d u c td e s i g n ，i n c l u d i n ga g u a r a n t e ef o rs m a l la n dm e d i u m - s i z e dc o m p a n i e ss e tb o n d se x i s t i n gp o r t f o l i o ，a sw e l la sf o rs m a l la n d m e d i u me n t e r p r i s e ss e tb o n d se x i s t i n gp o r t f o l i o ，a sw e l la sf o rt h ef u t u r eo ft h es m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e r p r i s es e tb o n db u s i n e s si n n o v a t i o nd e s i g no ft w op a r t s t h eac o m p a n ya n do u rc o m p a n yb u s i n e s s s t a t u sa n dc r e d i te n h a n c e m e n tb a s i cp r i n c i p l et oc a l t yo nt h er e s e a r c ha n a l y s i s ，p o i n t so u tt h a tt h ea c o m p a n yf o rm e d i u ma n ds m a l lb u s i n e s s e ss e tt oi s s u eb o n d sc r e d i te n h a n c e m e n to ft h em a i nb u s i n e s s m o d ea n dp r o b l e m s s e c o n d l y , t h r o u g ht ot h es m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s es e tt oi s s u eb o n d ss t a t u s a n da d v a n t a g e sa n dd i s a d v a n t a g e so fc o m p r e h e n s i v ea n a l y s i s ，t h e p r e s e n ts m a l la n dm e d i u m - s i z e d e n t e r p r i s ed i r e c tf i n a n c i n gm a r k e td e m a n d ，d e t e r m i n et h es m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s es e tb o n d f u t u r ed e v e l o p m e n td i r e c t i o n a g a i nb yac o m p a n y a d v a n t a g ea n a l y s i s ，d e f m e dt h eac o m p a n yi nt h ei s s u e o fs m a l la n dm e d i u me n t e r p r i s e ss e tb o n da r e a so fc o m p e t i t i v ea d v a n t a g ea n dd e v e l o p m e n tf o r e g r o u n d f i n a l l y , d r a wl e s s o n sf r o mk o r e ap c b om o d e lp r o p o s e db yac o m p a n yi nt h ei s s u eo fs m a l la n d m e d i u m - s i z e de n t e r p r i s ed e b tc o l l e c t i o np r o d u c td e s i g n ，a n dg i v e st h ee f f e c t i v ei m p l e m e n t a t i o no ft h e p r o d u c ts p e c i f i cd e s i g nm e t h o da n dc o r r e s p o n d i n gm e a s u r e s k e y w o r d s ：s m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s es e tb o n d ；p - - c b o ；p r o d u c td e s i g n 第1 章绪论 第1 章绪论 1 1 论文研究的背景、目的及意义 1 1 1 论文研究的背景 改革开放以来，我国中小企业得到了迅速发展，在我国国民经济中起着不可或缺的 作用，已经成为我国繁荣经济、扩大就业、推动创新、尤其是催生新产业及建设和谐社 会不可或缺的重要力量。但是，目前我国中小企业所处的融资环境与其在国民经济中发 挥的作用相比却极不相称，中小企业融资难是困扰中小企业发展的最大难题。尤其是进 入2 0 1 1 年，东南沿海地区的很多中小企业企业遭遇融资难困局，资金链断裂风险一触 即发。长年的金融资源匹配不均衡和资金压抑，加上大量信贷资金多数流入大国企、大 央企和地方政府等公共部门，中小企业处于资金极度紧张的境地。尤其是随着近两年银 行不良资产率的渐升，货币政策难以实质性重回“保增长”，银行系统在此轮实体经济 危机之际，不可能再催生一轮信贷泡沫式的繁荣。当此之际，发展中小企业集合债券市 场就成为资金极度饥渴的中小企业，能够抱守住的最后现实希望。债券市场的繁荣，有 望稳定住一批竞争力颇强而资金紧张的好企业。不过，债券市场发展也同样面临着种种 制度性困难。 我国政府多年来也一直在探索解决中小企业融资难的途径。2 0 0 3 年以来，在政府 相关部门的协调下，多家中小企业进行了集合债券融资的试点。2 0 0 8 年，国家发改委 简化了企业债券发行的审批流程。2 0 0 9 年1 0 月，我国又发布关于进一步促进中小企 业发展的若干意见的通知，其中强调要稳步扩大中小企业集合债券的发行规模。进入 2 0 1 1 年，由于中小企业集合债券以其较低的准入门槛为中小企业融资提供了一条新的 途径，我国多省市大力提倡和推动中小企业集合债券发行和推广，集合债券市场呈现出 一片欣欣向荣的景象。 同时我国政府为了进一步的为中小企业融资服务，自2 0 0 8 年起，在政府的指导下 相继成立了再担保公司，其建立的目的是在按照“政策性导向、市场化运作、公司化管 理”的运行模式，通过制订更加优惠的再担保支持政策，鼓励和引导担保机构为中小企 业提供更多的担保支持，促进符合政府政策导向的产业快速发展。目前，北京、上海、 广州、辽宁、吉林、黑龙江等省市已相继建立再担保公司，并使再担保公司参与到发行 中小企业集合债券中，为中小企业集合债券进行增信，为其发行保驾护航。 哈尔滨工程大学工商管理硕士学位论文 1 1 2 论文研究的目的和意义 本文研究的目的就是通过对信用增级理论、中小企业对集合债券产品的市场需求和 a 再担保公司业务现状等问题进行深入和详细的研究，同时结合a 再担保公司自身拥 有的竞争优势，提出了一套在新形势下适合a 再担保公司的中小企业集合债券产品设 计以及相应的实施措施。 作为中小企业进入资本市场的首选方式，中小企业集合债券的发行还存在很多困 难。如我国企业债券市场发展相对较晚，中小企业集合发债的增信机制、协调机制发育 也不成熟，投资主体也相对单一，市场的发展需要政府、投资银行、增信机构等多方努 力和不断创新等。在中小企业集合债券的发行中其首要问题就是集合债券担保难、增信 难的问题。由于中小企业受其资产质量、经营模式、所属行业的影响，信用级别一般来 讲均较低，较低的信用等级直接使债务融资成本提高。所以，中小企业的集合债券就是 要通过整合多家企业，采用一定的信用增级措施来增加债券信用等级，降低融资成本。 中小企业集合债券常用的信用增级措施大多采用外部信用增进手段。我国集合债券的外 部信用增进手段较多，常见的同时最经济的手段是寻找第三方对集合债券实施直接或问 接的担保，提升集合债券的信用增级。 随着2 0 0 7 年底“深圳市中小企业集合债券”、“北京中关村中小企业集合债券”的发 行成功，集合债券可以说已经变成了又一融资的新途径。它可以有效缓解我国中小企业 融资难的压力，也让我们了解到集合债券的发展路径可以是：通过由担保公司集合担保、 由再担保公司进行再担保或向保险公司进行保证保险的方式进行信用增级。 由于笔者在担保行业有着较长时期的从业经历，至今仍在从事再担保行业的经营实 践工作，亲眼目睹了再担保行业发展壮大的过程，对再担保的行业背景、行业特点、行 业优势和行业劣势等有较全面的认识，对整个a 再担保公司的政策变化、业务变化以 及经营机制等有较充分的了解，对未来a 再担保的定位和发展方向有一定研究。因此， 选择研究再担保公司在拓展集合债券业务的产品设计作为研究课题，从自身的知识结构 和工作结合点来看是有基础、有条件，也是非常有意义的。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 国外研究现状 国外对于此方面的研究相对比较成熟，其比较有代表性的为： h s u e h 和c h a n d y 在1 9 8 9 年对债券利率与债权保险之间的利差关系进行了研究，研 第1 章绪论 究显示债券的投资者要求的债权利率与其风险成正比，即债券的信用级别较低其投资者 所要求的债权的利率就越高，债券的发行成本就越大； j h o n 、l y n c h 和p u r i 在2 0 0 3 年研究了抵押对债权收益率的影响，通过研究发现， 信用等级较低的担保与无担保债券的利差要大于信用等级较高者，信用期限较长的担保 与无担保债券的利差要大于期限较短者； a c h a r y a 在2 0 0 0 年研究了评级机构一般依据企业违约发生的损失和违约发生的概 率来确定债券的信用等级，他提出了一种随着所用者权益增加从而相应降低各种违约损 失发生概率的评级方法，依照此方法可以实现债权增信所需要的所有者权益将极大的减 少。 b r e n n a n 和h e i n 在2 0 0 8 年对增信在证券化产品分成中的作用进行了实证分析，研 究发现损失准备方案和储备金账户的设立可以显著影响层级产品的各种风险及其分成 的大小，通过保持优先损失地位而产生的剩余索取权的期望内涵收益率会随着增信工具 的组合变动而改变。 b r e n n a n 、h e i n 和p o o n 在2 0 0 8 年也对资产证券化收益进行了分析。经研究发现， 多层级的产品具有比较大的边际收益，即发行6 个层级的证券化产品的边际收益要比发 行5 个层级的产品的边际收益要高。 哈里马考威茨通过对对现代证券的系统，形成了现代证券的最初管理理论，推动 了现代证券的发展。另外，马克威茨通过对风险与收益量化的研究和分析，提出了均值 方差模型，给出了资产组合的初步基本模型。 威廉夏普通过对投资组合的研究，利用协方差矩阵建立了简化版估算模型，很大 程度上对投资组合理论的实践发展起到了推动作用。 1 2 2 国内研究现状 在2 0 0 7 年以前由于我国发行债券的主要发行时由政策性银行或国有银行进行担 保，评级机构对债券的评级主要依据担保银行的信用等级来确定，在2 0 0 7 年前信用等 级的评定比较容易，大部分的债券都被评定为a a a 级。由于我国增信方式手段和评级 结果的单一，导致国内对债券增信方面的研究几乎没有，直至2 0 0 7 年发行我国发行了 第一支中小企业集合债以后，一些学者才转向中小企业集合债券方面的研究。 熊军、李雄和宋怀宇在2 0 0 7 年公司债券创新：信用增级形式将呈多样化一文 中对我国的债权的增信问题进行了探讨，提出在我国债券呈多样化的趋势下，多样的增 信方式可以提高债券的信用，可以考虑以抵押担保、质押担保、第三方担保和优先、次 哈尔滨工程大学工雨管理硕士学位论文 级分层等多种方式进行增信。同时提出只有做好了前三种担保方式，有限次级分层担保 的增信方式才能真正体现。 卢遵华在2 0 0 8 年建立地区性中小企业债券市场的探索中通过对对美国中小企 业的发展历程分析提出了发展我国中小企业债券市场的重大意义。他认为中小企业发债 能够在很大程度上缓解融资难的问题，在我国发展中小企业直接融资业务是解决中小企 业融资难的可行性的出路。同时他还认为应当建立中小企业债券增信机制，在担保模式 的基础上，应建立以政府主导的担保体系模式，以政府担保为主。 李战杰在2 0 0 9 年运用分层结构化内部增信原理解决中小企业发债难题一文中 对我国的中小企业债券市场增信体系进行了研究，他认为在现阶段我国仍依托外部增信 担保的模式发行中小企业集合债券，这种增信担保模式不但成本高，而且操作难度还大， 在比较了不同增信原理在国内外中小企业发债的效果后，提出引入资产证券化分层结构 内部增信原理来发行企业债券。在这种模式下，企业完全依靠资产证券化分层结构的内 部增信来提高债券的信用等级，降低发行成本是一种经济有效的方式，而且具有可持续 性。 申蕙在2 0 0 6 年试论我国资产证券化过程中的信用等级一文指出我过资产证券 化内部增信和外部增信均遇到了一定的法律障碍，我国应当发挥政府在资产证券化增信 中的作用，为在传统的增信技术提供更好的发展平台 1 2 3 国内外研究现状评述 从国内外对信用增级的研究现状看，相关研究趋于多样化，但其研究的基础还是 a c h a r y a 在2 0 0 0 年提出信用增级理论。对于信用增级的研究还不成体系，也没有固定 的研究模式，大多数是直接借鉴信用增级理论中的一些方法与观点，从微观层面和实践 角度对信用增级的研究相对较少。国内学者对信用增级的研究多集中于银行业务现状、 存在问题方面，在再担保公司运用信用增级推动中小企业集合债券发行及再担保公司运 用信用增级进行产品设计方面相关研究还比较少。 1 3 论文的研究思路与研究方法 1 3 1 论文的研究思路 本文将a 再担保公司在中小企业集合债券的产品设计分为现有业务的组合，以及 未来业务的创新两部分。以我国目前中小企业融资难的困境出发，首先对a 再担保公 司及我国再担保公司的业务现状和信用增级的基本原理进行研究分析，指出了a 再担 4 第1 章绪论 保公司在为中小企业集合债券发行进行信用增级的主要业务模式及问题。其次通过对中 小企业集合债券发行现状及优劣势的综合分析，明确了目前中小企业直接融资的市场需 求，确定了中小企业集合债券未来的发展方向。再次通过对a 再担保公司优势分析， 明确了a 再担保公司在发行中小企业集合债券领域的竞争优势和发展前景。最后借鉴 韩国p c b o 模式提出a 再担保公司在发行中小企业集合债券的产品设计，同时给出了 有效实施该产品设计的具体方法。 本文中的产品设计就是将现有a 再担保公司的业务品种进行组合，形成能够满足 中小企业融资需求的业务品种暨产品。 1 3 2 论文的研究方法 本文从中小企业融资难的现状入手，通过定性分析、定量分析( 违约概率数学模型) 、 实地调查分析、案例分析、比较分析和经验总结等研究方法，对再担保在中小企业集合 债券的产品设计进行探索，基于信用增信理论，提出了以再担保公司为核心的p c b o 模式的中小企业集合债券的产品设计。 1 4 论文的创新之处 ( 1 ) 分析了a 再担保公司在我国集合债券市场的竞争优势，并基于信用增级原理， 结合再担保运行模式，提出了a 公司针对中小企业集合债券市场现有业务品种组合的 产品设计。 ( 2 ) 在借鉴韩国p c b o 模式基础上，提出了a 再担保公司根据自身的优势，创 新产品设计思路以及该产品的和具体实施措施。 哈尔滨工程大学工商管理硕士学位论文 第2 章中小企业集合债券在我国的发展现状 2 1 中小企业融资难的现状 目前我国各中小企业的融资渠道主要来源于两方面，即内源融资和外援融资。 在内源融资方面，我国中小企业主要靠白筹进行融资。尤其是中小企业在创业初期， 企业的经营规模很小，产品还没有完全打开市场，企业对市场风险的无力掌控促使企业 不得不考虑比较稳健的融资方式，即自筹融资。自筹通常表现向企业职工集资和向关系 人借贷两种方式，这两种方式的主要弊端是融资有限，很难满足企业所需资金量，造成 资金短缺制约企业的发展。 在外援融资方面，由于我国资本市场还很不完善，同时国家法律法规对公司股权和债 券的发行要求很高，使绝大部分中小企业无法通过资本市场进行融资。向银行贷款便成中 小企业主要的外援融资渠道。但由于银行和企业的信息不对称，导致银行对企业的信息不 信任，迫使银行为了规避风险而提高企业的贷款条件。这样企业进行融资也很困难。 2 1 1 银行借贷艰难 在我国目前的状况下，向银行贷款是中小企业主要的外援融资渠道，据中国人民银 行调查显示我国中小企业9 8 7 的外援融资来自银行贷款。但是，这主要的外援融资渠 道，对于企业融资是困难重重，调查显示，4 3 3 5 的中小企业认为审批流程复杂，手续 繁琐。企业贷款，从提出申请、开展调查、有关资料上报，到初审、复审、最后审批等 程序，其间要经过银行内部的多个部门，层层落实。在对中小企业融资的调查中，一家 仓储型企业反映，贷款手续繁琐，审批流程长，耗费的成本远大于利润，而企业除了负 担利息等直接成本之外，还要承受因长时间审批造成的错失商机等机会成本；一家乳制 品企业反映，他们2 0 1 0 年5 月份开始办理贷款，按贷款银行的要求，基本户从某行转 到了贷款行，房产抵押评估等手续都完成了，但至今银行仍未放款；而一家贷到款的企 业反映，银行只是提供短期流动资金而很少提供长期信贷，企业没有稳定的资金来源， 后备资源缺乏；因为贷款使用期限较短，企业投进去的资金还没见到效益就要抽本还贷， 所以只能是小批量、多批次生产，既增加了采购和生产成本，又延缓了新产品开发进程。 在这种情况下，造成大多数中小企业不得不靠自有资金、向亲友借款或民间集资、 拆借等自筹的方式融资。但自行筹资所筹集到的资金往往很有限，不能满足企业生产和 发展的需要。 6 第2 章中小企业集合债券在我国的发展现状 2 1 2 缺乏有效的直接融资渠道 我国中小企业可以说在夹缝中生存，一方面是急需资金来发展、壮大的中小企业， 一方面是融资渠道的不畅。这种两难的困境使我国中小企业的发展受到很大制约。即便 这样中小企业仍为我国的经济做出了很大的贡献，其经济贡献占我国g d p 总额的6 0 、 占我国税收总额的5 0 。其经济地位和其所获得的融资环境极不相称，所以现在建立 有效的直接融资渠道已成为发展中小企业的必经之路。笔者认为，加快中小企业集合债 券的建设，是解决当前中小企业融资难问题的新思路。 2 2 中小企业集合债券发行现状 2 2 1 中小企业集合债券的定义 中小企业集合债券就是指由一个企业或中介机构作为发起人，以n 个中小企业为 发债主体，向投资人发行的约定到期还本付息的债券。 中小企业集合债券以银行或证券机构作为承销商，由担保机构、评级机构、会计师 事务所、律师事务所等中介机构参与的新型企业债券方式。也就是我们通常所讲的“捆 绑发债”。 这种捆绑发债的方式，打破了单个大企业的发债模式，使中小企业利用捆绑形式， 增加发行规模，活的发行债券机会，这对降低中小企业的融资成本，解决中小企业融资 难的问题提供了有效的新途径。 2 2 2 集合债券的基本发行条件 参与发行中小企业集合债券的单个企业必备条件如下： ( 1 ) 股份有限公司的净资产不低于人民币3 0 0 0 万元，有限责任公司和其他类型企 业的净资产不低于人民币6 0 0 0 万元； ( 2 ) 累计债券余额不超过企业净资产( 不包括! j 数股东权益) 的4 0 ； ( 3 ) 最近三年可分配利润( 净利润) 足以支付企业债券一年的利息； ( 4 ) 筹集资金的投向符合国家产业政策和行业发展方向，所需相关手续齐全。用于 固定资产投资项目的，应符合固定资产投资项目资本金制度的要求，原则上累计发行额 不得超过该项目总投资的6 0 。用于收购产权( 股权) 的，比照该比例执行。用于调整 债务结构的，不受该比例限制，但企业应提供银行同意以债还贷的证明；用于补充营运 资金的，不超过发债总额的2 0 ； ( 5 ) 债券的利率由企业根据市场情况确定，但：不得超过国务院限定的利率水平： 哈尔溟工程大学工而管理硕士学位论文 ( 6 ) 已发行的企业债券或者其他债务未处于违约或者延迟支付本息的状态； ( 7 ) 最近三年没有重大违法违规行为。 ( 8 ) 发债企业需提供具有证券从业资格的会计师事务所审计的最近三年( 联审) 的 财务报告。 2 2 3 中小企业集合债券发行情况 早在1 9 9 8 年，中关村和苏州等就曾尝试过组织本地区的高新技术企业集合发债，但 上述做法始终没有得到监管部门的认可，直到2 0 0 3 年高新债的推出及在2 0 0 6 年成功兑 付后，监管部门才对此进行推广。目前为止，我国各省都在积极的尝试推近中小企业集 合债的发行，表2 1 列示的为今年来我国中小企业集合债的发行基本情况： 表2 1 我国中小企业集合债的发行基本情况表 发行总年票面信用 时间参与公司名称 担保情况 额限利率 级别 深圳市远望谷 信息技术股份5 7 0国家开发银行为债券提供了不 2 0 0 7 1 1 1 0 亿 5a a a 有限公司等2 可撤销连带担保 0 家中小企业 北京中关村神 招商证券股份有限公司担任主 州数码( 中国) 6 6 8 承销商，由北京中关村科技担 2 0 0 7 1 2 0 8 亿3 a a a 保有限公司提供全额无条件不 有限公司等4 家中小企业 可撤销的连带责任保证担保， 国家开发银行提供再担保 大连市政府还向发行人在发债 大连冶金轴承期间每年提供2 的贴息。并有 股份有限公司 6 5 3 由大连市企业信用担保有限公 2 0 0 8 0 55 1 5 亿6a a 等8 家中小企 司、联合创业集团有限公司提 业 供反担保，浦发银行监管偿债 基金 北京百奥药业由北京中关村科技担保有限公 有限责任公司 5 1 8 司提供全额无条件不可撤销的 a a +连带责任保证担保，北京中小2 0 1 0 0 8 等1 0 家中关 3 8 亿6 村高新技术中企业信用再担保有限公司提供 小企业再担保 深圳市中小企业信用担保中心 有限公司为本期集合票据提供 由哈尔滨红光 本息全额不可撤销的连带责任 锅炉总厂有限 6 2 0 保证担保：东北中小企业信用 2 0 1 0 1 21 7 亿3a a +再担保股份有限公司为本期集 责任公司等4 合票据提供全额无条件的、不 家中小企业 可撤销的再担保，为担保中心 在本期集合票据下的担保责任 承担连带保证责任 第2 章中小企业集合债券在我国的发展现状 2 2 4 中小企业集合债券现阶段特点 对以上我国发行中小企业集合债的企业来看，有如下特征： 一是中小企业集合债的集合方式尽管各地的叫法不同，但实质均为“统一产品设计、 统一券种冠名、统一信用增进、统一发行” 二是集合债券发行主体行业涵盖面广，行业倾向性不强，以上中小企业集合债的发 行主体涉及多个领域，涵盖了煤炭、机械、化工、建筑等众多行业。没有明显的行业行 倾向，所覆盖的行业面很广。 三是其发行主体的信用评级都在b b + 到a + 之间，通过曾信后所发行的集合债券的 信用级别都很高，都在a a 之上，这保证了企业债券的偿还性，使企业债券的信用度提 高，增加了发行的可行性。 四是集合债券担保方面，在2 0 0 7 2 0 0 8 年一般都是采用大型国有资产管理公司参与 担保，但是近年随着再担保公司的建立与成熟，集合债券的担保都存在再担保公司的影 子，均由再担保公司进行再担保，降低风险。 2 3 中小企业集合债券的优势与缺陷 2 3 1 中小企业集合债券与企业债券相比的优势 ( 1 ) 发行主体的数量更多。中小企业集合债券所要求的发行主体是多个中小企业的 集合，而一般企业债券的发行主体只是一个单独的企业。 ( 2 ) 对发行主体的信用要求较低。由于中小企业集合债是多家企业联合在一起“统 一产品设计、统一券种冠名、统一信用增进、统一发行 ，因此从单个企业的角度来看， 发行中小企业集合债的信用要求要教一般企业债券低。 ( 3 ) 集合债券的信用等级要高于单个企业发行的等级。以2 0 0 7 年发行的北京中关 村中小企业集合债券为例，在4 家企业中只有一家的信用评级为a ，但集合债的信用 评级仍为a a a 。 ( 4 ) 发行费用要低于一般企业债券。中小企业集合债券发行主体的数量最少在2 家 以上，因此每一个企业分担的发行费用都要少于单独发行的二分之一以上。 2 3 2 中小企业集合债券与银行贷款相比的优势 ( 1 ) 投资者不仅仅限于银行。中小企业集合债券面对的购买主体可以是银行、基 金等金融机构投资者，也可以是企业等非金融机构的投资者，而银行贷款则仅限于银行。 9 哈尔滨工程大学工丽管理硕士学位论文 ( 2 ) 融资期限相对较长。中小企业集合债券的融资期限一般为3 5 年，甚至是更 长的时间，而银行为了规避风险，往往对中小企业贷出1 年以内的短期借款，这对需要 长期发展的中小企业来讲，此种融资解决不了企业长期发展的实际问题。 ( 3 ) 融资成本较低。中小企业集合债券的发行利率是以市场利率和企业的信用等级 共同决定的，发行利率一般都低于同期的银行贷款利率，信用评级越高其相应的债券利 率越低，这对企业信用良好的中小企业很有力。而银行贷款利率则是以企业的整体风险 来考虑，通常较高。 ( 4 ) 相对于贷款，集合债券的融资规模更大。中小企业集合债券的融资规模一般都 较大，几家企业联合后的融资一般都在亿元以上，而银行贷款，受制的条件往往使得是 银行贷款的金额较少，有时不能满足企业融资的需要。 2 3 3 中小企业集合发债的困难 虽然中小企业集合债的发行对中小企业融资难的问题增加了一个有效的解决途径， 但是发行中小企业集合债券也存在一定的困难，主要为： ( 1 ) 中小企业集合债对企业自身融资条件要求较高，中小企业集合债券对发行主体 的选择，要求也比较高，其必须要符合集合债发行的必要的8 个条件( 如2 2 2 所述) ， 而且还要考察企业是否有充足的抵押物、担保物、是否有充足的营业款、现金流等，致 使好多财务状况处于融资条件边缘的企业被排除在外。 ( 2 ) 债券增信较难。中小企业的信用级别不高，即直接影响债券的发行成本，而且 还会影响捆绑发债券的难度。目前，银行、保险机构、基金公司等对中小企业进行信用 评级的要求很严格，如果中小企业发行的债券没有一个强有力的曾信措施，债券的发行 品种和市场规模都会受到影响。目前市场上对于中小企业集合债授信的主要方式是聘请 第三方担保机构进行担保，但是由于市场上的担保机构资质良莠不齐，在加之担保机构 本身风险的考虑，对企业的授信也是慎之又慎。这使企业的曾信难度较大。迫切需要一 个强有力的授信单位。 ( 3 ) 中小企业集合债券发行产品单一。我过对中小企业集合债券的认可在2 0 0 6 年 以后，至今才5 年的时间，因此其债券产品的设计还相对处于非成熟的阶段，各省都在 自行摸索适合本省的集合债券的产品设计，而且其发行的债券品种还很单一。因此对中 小企业集合债券产品设计还需一定时间的探索 ( 4 ) 中小企业集合债产品上市后交易比较清淡。对于债券购买这来讲，对债券信用 的信任是影响其购买的一个重要因素，对于一些中小企业集合债券，因其企业本身的资 第2 章中小企业集合债券在我国的发展现状 质，和对其授信的第三方资质的影响，使得其在上市时比较热闹，但交易时却比较冷清。 ( 5 ) 协调机制不完善。由于中小企业集合债券的发行要涉及多家独立的发行主体， 并且在整个发行过程中，各个独立的发行主体之间没有相应的约束机制，某一单一发行 主体的变动会影响集合债券整体的发行进程，因此协调各发行主体也是目前中小企业集 合债发行的难点所在。 2 4 本章小结 本章主要对中小企业融资难的现状进行了综合：分析，并主要中小企业集合债券的 含义、基本发行条件、发行概况、中小企业集合债券现阶段特点、中小企业集合债券的 优势和缺陷进行分析，最后分别对集合债券的外部环境和内部条件进行了评价指出了a 再担保公司在中小企业集合债券领域大有可为。 哈尔滨工程大学工商管理硕士学位论文 第3 章a 再担保公司业务发展现状及竞争优势 3 1 a 再担保公司概况 3 1 1 我国再担保公司的概况 2 0 0 7 年8 月份国家发展改革委员会确定北京、广东等1 0 个省市为再担保体系试点 省市。经过各省不断地努力，迄今为止，再担保公司设立情况见表3 1 ： 表3 1 再担保公司设立情况表 序号地区设立时间资本金 性质 1 东北 2 0 0 8 2 2 53 0 亿 专营 2 北京 2 0 0 8 1 1 1 61 5 亿 专营 3 江苏 2 0 0 9 1 2 183 0 亿 专营 4 陕西 2 0 0 8 1 2 3 1 4 1 7 亿 击瞢 5 广东 2 0 0 9 2 1 82 0 亿 专营 6 深圳 2 0 0 9 2 2 81 0 亿 击瞢 7福建2 0 0 9 6 1 87 亿 专营 资料来源：根据公开资料整理 我国再担保公司虽然各地设立的情况有所不同，但其内涵确实相同的，均为政府主 导、各公司均以政府的政策为导向，按照市场化运作，公司化管理的模式来提供增信、 分险和担保业务。现以东北中小企业信用再担保股份有限公司、北京再担保公司、江苏 省信用再担保有限公司等三家企业为例阐述我国再担保公司的基本情况。 东北中小企业信用再担保股份有限公司为我国首家省级再担保公司，东北再担保是 由国家发改委、原国务院振兴东北办和国家开发银行联合发起，中央财政给予支持，辽 宁省、吉林省、黑龙江省、内蒙古自治区参加设立的全国首家政策性区域性再担保试点 机构。注册资本3 0 亿元。公司总部设在吉林省长春市，在辽宁、吉林、黑龙江和内蒙 古设立了四家分公司。公司致力于利用政策导向、增信、分险和连接等主要功能，利用 政府信用引导市场资源，带动各层次政策性担保机构加快整合，促进担保机构市场信用 和担保能力的提升，控制和分散信用担保体系的风险，扩大中小企业融资担保市场的覆 盖面，完善东北区域中小企业信用担保体系。 北京再担保公司为全国首家省市级中小企业再担保公司，北京再担保公司由北京市 国资公司承担政府出资人代表职责，北京市财政为其建立资本金补充和代偿补偿机制的 第3 章a 再担保公司业务发展现状及竞争优势 再担保机构。注册资本为1 5 亿、首期规模5 亿元，可为中小企业信用担保机构提供增 信和分险服务，迅速扩大担保规模。按照“政策性导向、市场化运作、公司化管理”的模 式运行，在充分发挥公共财政政策效能的同时，有效控制风险。通过制订更加优惠的再 担保支持政策，鼓励和引导担保机构为高新技术企业、文化创意企业和涉农企业等众多 中小企业提供更多的担保支持，促进符合政府政策导向的产业快速发展。截至目前北京 再担保公司已与在京六家银行和本市三家重点担保机构签订战略合作协议和再担保合 作协议，在防范金融风险前提下为担保机构提供分险增信服务，与担保机构和金融机构 共同推动中小企业担保贷款规模的扩大。 江苏省信用再担保有限公司是省委、省政府为促进中小企业健康有序发展而组建的 大型国有控股企业，注册资本金3 0 亿元。公司以坚持服务中小企业、“三农”、科技创 新为宗旨，按照“政策性导向、市场化运作、公司化管理”的原则，开展为省内担保机构 提供再担保、为中小企业融资拓宽渠道以及金融领域的各类相关业务。公司以促进中 小企业健康发展和建设“金融强省”的目标为宗旨，坚持政策性导向与市场化运作相结 合，信义立业，创新发展，做大做强“江苏模式”的再担保主业，同时扩展其他金融服 务，优化资本金经营，引领江苏全省的再担保体系建设，提升担保业的整体素质和服务 功能，逐渐形成增信增值业务优势互补，协调发展的经营架构和盈利模式，公司要 立足江苏、面向长三角、跨区域经营、逐步建成金融服务特色鲜明、风险防范体系完善， 业绩和品牌优良的省属大型控股集团。为中小企业贷款提供有效的保障。 3 1 2a 再担保公司概况 a 再担保公司是由国家发改委、原国务院振兴东北办联合发起，中央财政给予支持， 几家省市参加设立的全国首家政策性区域性再担保试点机构。注册资本3 0 亿元。2 0 0 8 年2 月2 5 日，在北京人民大会堂揭牌成立。公司总部设在北京，在多省市设立了四家 分公司。 公司致力于利用政策导向、增信、分险和连接等主要功能，利用政府信用引导市场 资源，带动各层次政策性担保机构加快整合，促进担保机构市场信用和担保能力的提升， 控制和分散信用担保体系的风险，扩大中小企业融资担保市场的覆盖面，完善区域中小 企业信用担保体系。截至6 月末，已经与3 0 家银行类金融机构签订了战略合作协议， 明确了合作内容、合作方式及损失分担比例，开创了在区域与银行合作开展业务不存入 保证金的先河。完成了5 2 家担保机构的资格认定并纳入东北再担保运营体系；完成了 4 1 家担保机构的评级授信，授信额度2 7 2 亿元。初步探索了全方位、立体化的风险防 哈尔滨工程大学工商管理硕士学位论文 控体系。累计完成业务量4 5 亿元，带动和扶持体系内担保机构发展壮大，提升了中小 企业融资担保能力。积极开展各类集合融资担保服务，协助区域内各地政府拓宽中小企 业融资渠道。 a 再担保公司主营业务为再担保业务和政策性直保业务。截至2 0 0 9 年末，a 再担 保公司资产总额2 1 9 ，7 0 6 万元，负债总额9 , 4 8 7 万元，所有者权益2 1 0 ，2 1 9 万元。2 0 0 9 年，公司实现收入总额为7 , 7 4 3 万元，净利润为6 3 4 万元。截至2 0 1 0 年2 季度末，a 再担保公司资产总额2 2 2 ，4 0 1 万元，负债总额1 2 ，0 2 2 万元，所有者权益2 1 0 ，3 7 9 万元。 2 0 1 0 年1 - 6 月，公司实现收入总额为4 , 6 5 2 万元，净利润为1 6 0 万元。截至2 0 1 0 年2 季度末，在保责任余额为2 8 亿元。 3 2a 再担保公司主要业务品种 3 2 1 增信再担保 增信再担保含义：增信再担保是指为保证担保合同下担保义务的履行，由再担保公 司为担保机构向银行提供保证，承诺当担保机构未能充分履行担保义务时，就其未履行 部分的全部或部分，由再担保公司代其履行。 增信再担保的主要作用是提升担保机构的信用，由于再担保公司为担保机构提供了 再担保，银行应在利率、效率、保证金存取比例等方面给予担保机构优惠。 增信再担保业务操作过程中，再担保公司不仅要对担保机构履行担保义务的能力进 行评审，而且还需要对借款人充分履行还款的能力进行评审。 适用范围：本产品适用于业务操作规范、担保质量较好、代偿能力强、放大倍数较 低，经再担保公司评级为b b b 级及以上的担保机构。 风险分担：对于此类业务，再担保公司不承担由于借款人未能充分履行还款义务而 给担保人带来的代偿和损失风险。如果担保机构未能充分履行担保义务，则再担保公司 需要就其未履行部分承担代偿责任。再担保公司代偿后，有权向担保机构追偿并追究其 违约赔偿责任 业务模式：本产品业务模式主要有以下两种： 一是一般责任增信再担保。指再担保公司与银行约定，再担保公司对担保合同下担 保义务的履行承担一般责任担保。 二是连带责任增信再担保。指再担保公司与银行约定，再担保公司对担保合同下担 保义务的履行承担连带责任担保。 1 4 第3 章a 再担保公司业务发展现状及竞争优势 3 2 2 分险再担保 分险再担保含义：是指为分散担保机构业务风险，再担保公司与担保机构约定，由 再担保公司承担经其认可的担保机构在保项目的全部或一定比例的担保损失风险，同 时，担保机构将相应的担保收益让渡给再担保公司。 适用范围：本产品适用于业务操作规范、担保质量好、放大倍数比较高的担保机构。 风险分担：再担保公司对合作的担保机构进行评级，对b b b 级以上的担保机构， 视具体项目情况，再担保公司一般承担项目风险的1 2 0 一9 0 ：对b b 级担保机构， 视具体项目情况，再担保公司一般承担项目风险的2 0 一5 0 。 业务模式：本产品业务模式主要有以下三种： 一是溢额再担保。指再担保公司与担保机构约定，对担保额度超过担保机构注册 资本1 0 的担保项目，经再担保公司评审通过后，对其溢额部分，由再担保公司承担担 保损失风险。 二是固定比例再担保。指再担保公司与担保机构约定，对经再担保公司评审通过的 全部项目，再担保公司均按固定比例承担担保损失风险。 三单笔再担保。指对经再担保公司评审通过的再担保项目，视项目具体情况，再担 保公司与担保机构逐笔约定担保损失风险承担比例。 3 2 3 共同再担保 共同担保含义：是指再担保公司与担保机构共同为借款人提供担保。再担保公司和 担保机构就双方承担的最大风险责任与银行、借款人达成协议，再担保公司和担保机构 在各自承担的风险责任范围内为借款人向银行提供担保。 业务模式：共同担保分为两种模式：按份共保和共同共保。 ( 1 ) 按份共保。指再担保公司与担保机构按比例共同为借款人提供保证责任。在 该模式下，再担保公司、担保机构共同或分别与银行签订保证合同，并约定风险承担比 例。按份共保业务适用于有一定经营历史、业务操作规范，能够独立与银行开展业务合 作的担保机构。 具体法律关系如下：( 详见3 1 按份共保法律关系图) 哈尔滨工程大学工商管理硕士学位论文 图3 1 书馆按份共保法律关系图 在该模式下，反担保合同由借款人与担保合同中约定风险承担比例大于5 0 的一方 签订。再担保公司可与担保机构在再担保合作协议中协商反担保物监管等相关事宣。 ( 2 ) 共同共保。指再担保公司、担保机构共同为借款人提供保证责任。在该模式 下，再担保公司、担保机构与银行三方共同签订保证合同，再担保公司与担保机构均承 担保证责任，在此基础上，再担保公司与担保机构签订再担保合作协议约定责任分