（工商管理专业论文）A担保机构融资担保风险定价模型研究.pdf

大连理工大学专业学位硕士学位论文 摘要 本文针对a 担保机构融资担保产品风险定价问题做了较为深入的研究，力求完善a 担保机构的融资担保产品价格形成机制，为推动我国其他中小企业信用担保机构的风险 定价研究、信用风险管理体系建设以及提高中小企业信用担保风险量化水平提供参考。 论文从中小企业信用担保机构的运作机理出发，以信用风险管理基础理论、信用风 险定价理论作为基础，归纳整理了适用于中小企业信用担保机构的信用风险管理体系和 信用风险量化指标体系；通过对a 担保机构担保产品价格形成机制存在问题的分析，引 入a 担保机构风险定价的核心要素内部资金转移价格，并提出了单资金池、多资金池 模式下的融资担保产品风险定价模型，解决了融资担保产品风险定价问题。在分析过程 中，通过对a 担保机构的实际价格与融资担保产品风险价格的对比，证实了a 担保机 构计算融资担保产品风险价格模型的有效性，为使融资担保产品风险价格的确定更切合 实际情况，进一步提出了a 担保机构融资担保产品风险价格的修订模型。 论文达到了对a 担保机构融资担保产品价格形成机制进行系统研究和修订的目的： 通过理论联系实际的分析和研究，提出了融资担保业务风险定价模型对a 担保机构提高 收益水平的现实作用；由于a 担保机构的定价现状具有一定普遍性，通过对a 担保机 构风险定价的研究，为业内其他担保机构提供了计算融资担保风险价格的简便易行的定 价思路和参考。 关键词：内部资金转移价格；多资金池；风险价格；融资担保风险价格 s e c u r e df i n a n c i n gr i s kp r i c i n gm o d e lo fag u a r a n t e ea g e n c y a b s t r a c t t h i sa r t i c l ei sa ne m p i r i c a lr e s e a r c hp a p e rf o rf i n a n c i n gt h er i s ko fs e c u r e dp r o d u c t s i n t h i sp a p e r ，t h ep u r p o s ei st h r o u g hr e s e a r c ht oi m p r o v es e c u r e dp r o d u c tp r i c i n gm e c h a n i s mo f ag u a r a n t e ea g e n c ya n dp r o m o t e st h ep r i c i n gr i s kc a p a b i l i t yt oo t h e rn a t i o n a ls m ec r e d i t g u a r a n t e ei n s t i t u t i o n sa n dc o n s t r u c t st h ec r e d i tr i s km a n a g e m e n ts y s t e m ，i no r d e rt oi n e a s e q u a n t i f y i n gt h er i s ko fd i f f e r e n tl e v e l b a s i so nt h et h e o r yo fc r e d i tr i s km a n a g e m e n t ，r i s k b a s e dp r i c i n gt h e o r y ，t h ea r t i c l e c o l l a t e sa n da n a l y z e st h ea p p l i c a t i o no fc r e d i tr i s km a n a g e m e n ts y s t e ma n dt h es y s t e mo f q u a n t i t a t i v ec r e d i tr i s k ；t h ea r t i c l ei n t r o d u c e st h ec o r ee l e m e n t so ft h er i s kp r i c i n g t h e i n t e r n a lf u n d st r a n s f e rp r i c i n ga n da r o u n di n t e r n a lf u n d st r a n s f e rp r i c i n g ，a n dt h ea r t i c l er a i s e t h er i s kp r i c i n gm o d e la n dm o r em o n e yp o o lm o d eo fr i s kp r i c i n gm o d e l ；t h ea r t i c l ec o n t r a s t s t h ea c t u a lp r i c et ot h er i s kp r i c i n g ，a r g u e st h ee f f e c t i v e n e s so ft h ew a ya n di n t r o d u c e st h e a m e n d m e n to fp r i c i n gm o d e l t h ea r t i c l eh a sr e a c h e dt h ef i n a lo fc a r r y i n go u tr i s kp r i c i n gs y s t e m a t i cr e s e a r c ha n d t h ep u r p o s eo ft h ea m e n d m e n t ；t h e o r yw i t hp r a c t i c et h r o u g ha n a l y s i sa n dr e s e a r c ho i l g u a r a n t e eb u s i n e s sf o rag u a r a n t e ea g e n c ye n h a n c e st h er o l eo fi n c r e a s i n gi n c o m e ；a g u a r a n t e ea g e n c y 嬲o n eo ft h eu n i v e r s a ls m ei n s t i t u t i o n sp r o v i d e st h eu s e r - f r i e n d l yp r i c i n g i d e a sa n dl e a r nt oc a l c u l a t et h ep r i c eo ft h es e c u r i t yr i s k k e yw o r d s ：i n t e r n a lf u n d st r a n s f c rp r i c i n g ；c a p i t a lp o o l ：t h er i s kp r i c i n g ：s e c u r e d f i n a n c i n gr i s kp r i c e i i 大连理工大学学位论文独创性声明 作者郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下进行研究 工作所取得的成果。尽我所知，除文中已经注明引用内容和致谢的地方外， 本论文不包含其他个人或集体已经发表的研究成果，也不包含其他已申请 学位或其他用途使用过的成果。与我一同工作的同志对本研究所做的贡献 均已在论文中做了明确的说明并表示了谢意。 若有不实之处，本人愿意承担相关法律责任。 学位论文题目：麴灶逝迹墼呈堡丛丝互型兰殖 作者签名：痊国型“x i 日期：2 型里年j l 月j 日 大连理工大学专业学位硕士学位论文 大连理工大学学位论文版权使用授权书 本人完全了解学校有关学位论文知识产权的规定，在校攻读学位期间 论文工作的知识产权属于大连理工大学，允许论文被查阅和借阅。学校有 权保留论文并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，可以将 本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、 缩印、或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 学位论文题目：垒童剑燃盈益蚣! 塾缝鏖盗蕉墼叠嚏 作者签名：碴! 叠煎日期：趁进年一止月鉴日 导师签名：至：函仫日期：2 盟年l 月坚日 大连理工大学专业学位硕士学位论文 1 绪论 1 1研究的目的和意义 世界范围内己有5 0 多个国家和地区建立了中小企业信用担保体系，其中绝大多数 发挥了对中小企业融资的促进作用。据国家经贸委的资料显示，截止到目前，全世界已 有4 8 的国家和地区建立了中小企业信用担保体系【1 1 ，在促进中小企业融资方面发挥了 巨大的作用。以美国为例来说明，2 0 0 0 年，作为美国全国性中小企业信用担保机构的中 小企业管理局共为4 4 0 0 0 多家中小企业提供担保，担保总额达1 0 5 亿美元f 2 1 。据日本“信 贷担保协会 统计，已有5 3 的日本中小企业接受了信用担保体系的帮助，截止1 9 9 3 末年，全国5 2 个信用保证协会共拥有资本金约8 8 亿美元，被保证的债务余额达2 6 0 0 亿美元【3 】。在我国的台湾地区，在1 9 7 4 年就设立了中小企业信用保证基金，使用过信用 保证基金的中小企业大约1 0 万家，约占中小企业总量的2 5 1 4 1 。全球范围内，中小企 业信用担保机构蓬勃发展，在资金融通及资本市场信用体系建设方面发挥着举足轻重的 作用。 据国家发改委中小企业司统计，截至2 0 0 6 年，全国中小企业信用担保机构己超过 3 3 6 6 家，其中省级担保机构3 5 9 家，地方级担保机构1 6 6 5 家：政府完全出资的6 8 8 家， 参与出资的6 2 9 家，民间出资的2 0 4 9 家；公司法人2 8 6 3 家，事业单位3 8 1 家，社团法人 1 2 2 家；3 3 6 6 家担保机构共筹集担保资金总额1 2 3 6 亿元；3 3 6 6 家担保机构累计担保额 8 0 5 1 8 7 亿，累计担保户数3 7 9 6 万户，累计实现收入2 5 8 亿元( 其中担保费收入1 7 9 亿 元，投资收入5 0 亿元，其他收入2 3 亿) 1 5 1 。我国信用担保的实践充分证明，中小企业信 用担保在改善中小企业资金紧张状况、提升企业信用方面已经并且正在发挥着越来越大 的作用。 然而，中小企业信用担保业是一个高风险的行业，不管是由政府出资组建的政策性 担保机构，还是商业性担保机构或互助性担保机构，都应按照“市场化运作、企业化管 理 的原则来开展信用担保业务。由于信用担保本身是一种特殊的产品，中小企业信用 担保机构通过对外出售担保产品获得收益，在现代资本市场条件下，产品的定价应按市 场机制进行，中小企业信用担保机构为实现可持续性发展目标，必须实行按担保的理论 价格收费原则。本文研究目的在于运用经济学、管理学、金融工程学的原理和方法，对 中小企用担保机构风险控制与定价进行较为系统、深入的研究，以期为a 担保机构解决 融资担保风险定价存在的问题提供一种思路，为我国其他中小企业信用担保机构的风险 定价模型设计提供借鉴。 a 担保机构融资担保风险定价模型研究 国内中小企业信用担保机构发展过程中面临的困难很多，如中小企业信用担保机构 与银行信用损失的风险分担问题、中小企业信用担保风险防范管理体系的建设问题、中 小企业信用担保机构再担保体系建设问题等。目前，中小企业信用担保机构开展的业务类 别较多，包括融资担保业务和非融资担保业务产品，而融资担保产品是各中小企业信用 担保机构的主体业务类别，融资担保产品的风险定价问题直接关系到中小企业信用担保 机构的风险补偿和可持续发展。然而，国内各中小企业信用担保机构融资担保产品的价 格形成机制比较单一，融资担保产品的价格与风险量化水平不配比，也不具备调节市场 的指示功能。a 担保机构作为国内中小企业信用担保机构的龙头企业，融资担保产品体 系的开发和价格确定具有代表性。因此，以a 担保机构作为研究对象，从中小企业信用 担保机构的运营机理出发，提出融资担保风险定价模型，解决中小企业信用担保机构融 资担保产品的风险定价问题，具有一定的现实意义和理论价值。本研究将为科学计量信 用担保所引发的风险损失和风险补偿提供方法上的参考，为我国中小企业信用担保业担 保收费的科学化实践提供借鉴。 1 2 国内外对中小企业信用担保的研究 信用担保很早就产生了，它几乎是和古老的信用形式民间信用、高利贷、典当等同 时产生的。在我国原始社会末期，随着私有制的产生，就开始有了民间信用、高利贷、 典当等。到了奴隶社会末期，这些简单的信用形式随着经济的发展尤其是商品经济的发 展，又有了进一步的发展，其间民间信用发展的更快。在我国漫长的封建社会，商品经 济有了进一步的发展，民间信贷、高利贷、典当等更是渗透到乡村角落。由于民间信贷、 高利贷涉及到双方的信用，因此借贷双方( 特别是借方) 往往需要“保人 。“保人 的 作用就类似于我们今天的信用担保。 ( 1 ) 欧洲主要国家中小企业信用担保的发展 国际上现代信用担保制度起源于瑞士。1 8 4 0 年，瑞士第一次在银行法中写进了担保 的内容，这是现代担保制度的开端。现代担保制度在欧洲的瑞士产生不是偶然的，它是 金融市场进一步发展的结果。我们知道，在1 7 世纪后半叶和1 8 世纪前半叶欧洲进行并 完成了人类历史上第一次产业革命。在产业革命的推动下，金融市场以前所未有的速度 发展。为了适应商品生产发展的需要，1 6 9 4 年，英国成立了世界上第一个大规模的股份 制银行一英格兰银行，同时证券业也开始发展起来，这对欧洲大陆影响很大，并由此推 动了处于欧洲腹地的瑞士金融业的发展，当时的瑞士银行逐步成为欧洲大陆规模和影响 都比较大的银行。瑞士银行的业务几乎遍及整个欧洲大陆。在金融业发展的推动下，出 现了专司担保业务的公司。瑞士政府为了规范担保业务，便在金融立法中加进了相关的 2 一 大连理工大学专业学位硕士学位论文 内容。在欧洲，现代担保制度大规模建立起来，特别是专门针对中小企业的融资担保制 度的建立，是在第二次世界大战后的1 9 4 5 年。二战结束后为了促进中小企业的发展， 恢复被战争破坏的经济，安置大批失业人口，当时的西德、荷兰、芬兰、比利时、英国、 意大利等国家相继开展了中小企业信用担保业务，此后的德国、法国、意大利为了帮助 中小企业筹措资金，完善金融体系先后设立了担保组织，政府为担保组织提供补贴。 ( 2 ) 美国的中小企业信用担保 美国是世界上经济最发达的国家，也比较重视中小企业发展的国家。早在2 0 世纪 4 0 年代，美国国会就成立了小企业委员会，专门解决中小企业发展中的问题。1 9 5 3 年 美国在中小企业管理局( s b a ) 成立之后，中小企业信用担保业务也随之开展起来。在美 国，对小企业的贷款担保是由政府机构一小企业局按市场原则直接操作的。他们对小企 业贷款担保有严格的准入条件，并借助银行的贷前审查系统来控制风险，和银行大体上 按7 ：3 的比例共担风险，出现风险时，由银行追诉，形成损失的，小企业局承担7 0 左 右。他们对小企业的扶持原则是：总体上扶贫助弱，具体操作上是选择弱者中的强者。由 于美国的金融业非常发达，凡是条件较好的企业基本上都能自主申请到贷款，而银行要 求贷款担保的企业本身就是弱者。当金融机构对申请贷款的小企业资信状况和履约能力 提出异议而拒绝小企业的申请时，小企业局才研究小企业的申请，决定是否向金融机构 提供借款担保。但小企业局的担保并不是有求必应，而是要选择条件较好的企业担保。 ( 3 ) 亚洲主要国家中小企业信用担保的发展 在亚洲最早专门针对中小企业的信用担保产生于1 9 3 7 年的日本，当时日本成立了 地方性的东京都中小企业信用保证协会，实行的中小企业信用担保制度也称为信贷辅助 制度或互补制度。2 0 世纪7 0 年代初，亚洲国家和地区如印尼、马来西亚、中国台湾、 尼泊尔、韩国、菲律宾、斯里兰卡等针对中小企业的信用担保也逐步发展起来；1 9 9 4 年， 作为区域性中小企业信用担保组织的欧洲投资基金成立。 ( 4 ) 我国中小企业信用担保的发展 我国的中小企业信用担保起步于1 9 9 2 年【6 1 代表者是重庆的私营中小企业互助担保 基金会以及上海的工商联企业互助担保基金会和广东的地方性商业担保公司。1 9 9 9 年6 月1 4 日，国家经贸委发布关于建立中小企业信用担保体系试点的指导意见f 国经贸 中小企 1 9 9 9 1 5 4 0 号，以下简称指导意见v 7 】以贯彻政府扶持中小企业发展政策意图 为宗旨的中小企业信用担保体系正式启动。2 0 0 0 年8 月2 4 日，国务院办公厅印发关 于鼓励和扶持中小企业发展的若干政策意见( 国办发t 2 0 0 0 l5 9 号) 1 8 】，我国中小企 业信用担保体系开始进入制度建设、组建国家信用再担保机构和完善体系建设阶段。 a 担保机构融资担保风险定价模型研究 目前，我国中小企业信用担保的实践还处于起步阶段，对于中小企业信用担保方面 的研究还刚开始，国内已有的文献大多从宏观层面研究我国信用担保体系存在的不足： 在微观层面，探讨信用担保风险形成、信用担保风险的防范与控制、信用担保的定价等 关系到我国中小企业信用担保业可持续发展问题的研究还比较少。国内对于中小企业信 用担保的研究主要集中于1 9 9 9 年6 月1 4 日发布指导意见【9 】之后，概括起来具有代 表性的有：陈晓红【1 0 】等利用层次模型理论构建了中小企业信用担保决策支持系统的逻辑 结构和功能结构；许万荣【1 1 】、邹小凡【1 2 j 等从制度层面讨论了我国中小企业信用担保体系 存在的问题以及完善我国中小企业信用担保体系的相关政策建议：任永平【1 3 】等从财务角 度讨论了中小企业信用担保基金的运作与控制问题；陈伏利【1 4 】对建立中小商业银行与中 小企业信用担保基金的“双赢”模式作了讨论；孟凡利【1 5 】等讨论了政府在中小企业信用 担保体系建设中的角色定位；冯学敏【1 6 j 等对中小企业信用担保机构的市场定位问题作了 探讨；聂建平【r 7 】等从博弈论角度分析了建立中小企业信用担保制度的重要性：梅保平【1 8 l 讨论了信用担保机构运作能力的评价指标体系；陈晓纠1 9 1 、潭中明、王拜【2 1 】、徐伟军 【2 2 1 、阎红玉【冽等学者讨论了信用担保的风险及其防范问题等。 1 3 本文的研究思路与框架 本文从中小企业信用担保机构的运营机理出发，介绍了中小企业信用担保风险管理 理论和风险定价理论，进而整理了a 担保机构的风险管理体系和风险量化指标体系。由 于a 担保机构的融资担保产品风险定价现状况具有普遍性，本文针对a 担保机构融资 担保产品风险定价的存在的问题，引用了国际常用的信用风险定价模型，提出了适用于 a 担保机构的融资担保产品风险定价核心要素内部资金转移价格。投资担保产品作为 融资担保产品的衍生产品，在业务上拓展了中小企业信用担保机构的业务领域，在赢利 模式方面，突破传统解决了中小企业信用担保机构风险与收益不配比的问题，文章以此 为例，引入了多资金池模式下的内部资金转移价格。单资金池和多资金池模式下的内部 资金转移价格满足了中小企业信用担保机构业务品种多样性及风险管理分散性的要求， 帮助提出了a 担保机构的融资担保产品风险价格。文章还介绍了融资担保产品风险定价 的修正模型，最后以a 担保机构的实际数据作为样本，对内部资金转移价格与实际价格 进行了比较，计算出a 担保机构融资担保产品风险价格。由于数据基础的限制，文章没 有对多资金池模式下企业违率率和信用定级变迁对融资担保产品风险价格的影响，也没 有对融资担保产品风险价格的修订模型进行测试。这是本文的不足。本文总体研究思路 和框架如图1 1 ： 一4 一 大连理工大学专业学位硕士学位论文 风 险 理 论 风险定价 图1 1 f i g 1 1 思路与框架 一5 _ a 担保机构融资担保风险定价模型研究 2 相关理论概况 2 1中小企业信用担保机构运营理论基础 自二十世纪九十年代以来，国内中小企业信用担保业蓬勃发展是多因素共同作用的 结果。长期以来中小企业融资难的市场环境为中小企业信用担保机构的发展提供强大的 需求市场：国家发改委提出的关于鼓励和扶持中小企业发展的若干政策性意见( 国 办发【2 0 0 0 】5 9 号) ，为中小企业信用担保机构的长期有序发展提供了政策支持；国际 资本市场，美国、欧洲、日本中小企业信用担保业的成功运作实践为中国中小企业信用 担保业的发展提供了的借鉴；古老的信用产品在现代商业模式下的对资源的重新整合作 用为信用担保的发展赋予了广泛的信用基础，这些因素都促进在中国资本市场上中小企 业信用担保机构的成长。本文是从数量经济的角度来研究中小企业信用担保风险量化体 系和融资担保产品价格的形成及相互关系。因此，以广泛应用的概率统计的基本原理( 大 数定律和小数定律) 作为中小企业信用担保机构持续经营的理论基础，本章还介绍了几 个信用风险管理的模型和信用风险定价模型，这几个模型说明了信用风险的暴露过程和 管理重点，这些模型将作为分析中小企业信用担保担保机构风险管理体系建设的理论基 础。 2 1 1大数定律 概率论历史上第一个极限定理属于贝努里，后人们称之为“大数定律”， 2 0 世二 三十年代的林德贝尔格和费勒主要探讨使中心极限定理成立的最广泛的条件，指出随机 事件在大量重复试验中呈现明显的统计规律性，即一个事件在大量重复试验中出现的频 率具有稳定性。这一基本判断广泛应用于金融领域，为金融产品的研究和发展提供了广 泛的理论依据。 根据这一理论，在样本数量足够多、各样本相互独立的条件下，总体样本风险是可 以控制和度量的，样本空间的风险程度和预计风险损失可以控制在一定范围内。在资本 市场群中，每一位企业都是一个样本。存在债权债务关系的企业在信用风险方面具有相 关性；各产业群之间的风险存在相关性，但在完全市场条件下，各客户之间独立经营， 业务上没有相关关系，各样本相互独立。通过信用风险管理过程的分散和转化，企业全 体的风险损失属于小概率事件，金融机构或金融中介结构的预期赢利可以抵补风险损失 时，金融机构或金融中介机构将具备持续经营的基础和条件。 中小企业信用担保机构是专业从事信用出售、出借的公司法人。中小企业信用担保 机构依赖以生存和出售的信用产品需要有一个形成、管理和增值的过程，这一过程就是 一6 一 大连理工大学专业学位硕士学位论文 对担保机构自身、客户及运营环境进行风险防范和风险化解的过程。中小企业信用担保 机构的客户群体虽然都是银行等金融机构认为风险相对较大的客户群体，但担保机构具 备更灵活的风险管理能力和风险定价能力；加之在法律形式上，担保债权是一种准债权， 信用资本通过担保杠杆的放大作用，可以制造倍增的信用资源，从而保证了中小企业信 用担保机构在低费率条件下取得收益。 2 1 2 小数定律 与大数定理相对应的是小数定律，该理论广泛应用在投资领域。对小数定律的通俗 理解是假设将资本分割投资于不同领域的不同企业时，如果多数投资失败，但有一项投 资取得成功，则该项投资收益可以覆盖投资损失并取得剩余。在融资担保领域单个项目 风险越大，则风险收益就越高。中小企业信用担保机构在为信用风险比较大的客户提供 融资服务时，应该取得高于普通客户的风险溢价。该理论成为担保投资产品设计的理论 基础。 2 1 3 融资担保理论平衡 中小企业信用担保机构的基本平衡，就是在大数定律与小数定律中取得平衡，适时 调整担保运营资金比例与有效控制信用风险( 特别是系统性风险) ，并取得持续稳定的 业绩。大数定理为中小企业信用担保机构防范系统性风险提供了理论基础，大数定律要 求中小企业信用担保机构在业务运营的过程中，清晰定位市场主体、细分产业组群，把 主体业务定位在风险相对比较小、收益稳定的客户中。小数定律为担保公司取得超额风 险收益提供了理论支持，为防范非系统性风险指明了方向。小数定理要求中小企业信用 担保机构在风险可控的条件下，注意就单个项目风险与收益进行比较研究，制定更加灵 活、可靠的风险操作方案，创造市场机会取得超额收益。提供中小企业信用担保机构持 续稳定运营动力的就是资金池，它在各业务体系和风险控制系统之间取得防范和分散风 险的作用。中小企业信用担保机构业务运营的基础理论平衡如图2 1 ： 一7 一 a 担保机构融资担保风险定价模型研究 图2 1 担保业务理论平衡 f i g2 1ab a l a n c e db u s i n e s st h e o r yo fg u a r a n t e e 2 2中小企业信用担保风险管理理论 2 2 1 多级模糊综合评判理论 信用风险是金融市场上最为基本、最为古老也是危害最大的一类风险，它是指在金 融交易中交易对手或债务发行人违约或信用品质潜在变化而导致损失的可能性。按照对 c r e d i t m e t f i c s 模型的【冽理解，信用风险可以分为三个层次，一是交易层次，与单笔的金 融交易相联系；二是交易对手或发行人层次，产生于与一个交易对手或发行人的全部交易 当q 丁；- - 是资产组合层次，与市场主体和全部交易对手和发行人产生的全部交易相联系， 它是最综合的一个层次体，它们之间的关系如图2 2 ： 一8 一 大连理工大学专业学位硕士学位论文 交易层次交易对手或发行人层次资产组合层次 风险暴露 轧差 风险暴露总风险暴露 违约概率 联合违约概率 簋暑蓑篓一鬟龛篡磊茎 挽回率 图2 2 信用风险层次及关系 f 逸2 2r e l a f i o n s 脚衄dl e v e lo fc r e d i tr i s k 挽回率 该图指示了多层次的信用风险暴露过程和内涵，根据巴塞尔新资本协议陋j ， 信用风险的内涵有以下几点：第一信用风险不等于损失，它只是表明存在发生损失的可能 性，但损失并没有真正发生，因此，可以说信用风险是一种潜在的损失。第二，信用风 险是与收益相联系的，只要风险不发生，得到的就是收益。第三，信用风险贯穿于信用 交易的整个过程，只要信用交易存在，信用交易一方的履约能力或履约意愿出了问题， 就一定存在信用风险。 多级模糊综合评判理论【2 6 】是基于对信用风险的认识，把各层次的风险因素分解， 认为信用风险的发生取决于多因素，各因素之间并非平级关系，而是一个分层次的综合 体系。在企业的资信评估环节乃至后续的业务管理中，通过对风险因素的模糊阙值，风 险因素的评判标准、风险因素的有效权重、评判标准的模糊取值，建立起相应的风险评 判模型和应对措施矩阵。通过多层次的评判，最终得到一个具有多种评价结果的评判指 标集，集合中的数据反映了风险管理和控制量度的评价结果。这一理论为系统定义、分 析中小企业信用担保担保机构运营风险，建立多层次的信用风险防范体系提供了依据。 同时，多因素的模糊阙值法为评估中小企业信用风险和信用等级迁移提供了理论基础， 为合理预测的风险损失水平，修订融资担保产品风险价格提供了测定方法。 一9 一 a 担保机构融资担保风险定价模型研究 2 2 2 风险损失骨排理论 风险损失骨排理论【2 7 i 引用了多米诺效应的基本含义，认为事故的发生，好比一排立 放的骨排，前一张倒下，引起后一张倒下，当最后一张倒下，意味着事故结果的产生。 中小企业信用担保风险管理体系运用多米诺骨牌理论，认为风险从潜藏、孕育到最后形 成损失之间存在一个完整的骨牌链，而风险骨排链中的任何一张被有效制约，都有助于 避免风险损失的最终形成。建立理论模型如下： 兄一，( 品一- ) ( 2 1 ) 厂( 五) - ，( 厂( 五一1 ) ) 1 ，( ，( f ( x ) ) ) ( 2 2 ) 其中f ( x - ) = 阻o j ：厂( 1 ) - 1 ，f ( o ) 一0 ：品表示最后一张排，他的取值为( o 或1 ) ， 厂( 1 ) 表示第一张排是否倒下。如果有任意的x n = l ，则f ( x n ) = 1 ，反之，如果全部的 x n = o ，则f ( x n ) = 0 。 该理论强调了风险控制在中小企业信用担保风险管理体系建设中的重要性。本质上 提出了全程风险管理的概念。在一个项目的风险价值传导过程中，只有项目风险价值传 导的每一个环节都被有效控制，才能避免项目风险的发生，反之，在项目风险的价值传 导中，如果某一关键环节出现问题，则项目风险可能会逐级传导。该理论也被广泛应用 于信用产品的风险价值的衍生中。 2 2 3 突发风险能量释放理论 突发型风险的能量释放理论l z 8 】认为风险逐步积累的能量超过所能承受的临界值后 突然释放，形成突发型风险。逐步积累能量越多，风险的危害性就越大。“能量 的积 累必有前兆。而且“能量”的积累越多，放大的倍数越高，前兆也就越明显。所以必须 针对多因素进行实时监测，特别是应判断“能量 积累已是否接近临界点，并在此临界 点之前释放能量而减少突发型风险的危害。就单一项目而言，这一理论强调了对担保项 目风险跟踪的重要性，在项目到期前，通过系统的风险防范措施，跟踪项目逐步发现和 释放担保风险，以防止超预期的风险损失。就中小企业信用担保风险管理体系而言，担 保比例的持续提高、行业集中度、银行集中度、品种、期限的集中度水平随着中小企业 信用担保机构业务的开拓水涨船高，将会使信用风险过度积聚，给中小企业信用担保机 构造伤害。这一理论强调了中小企业信用担保风险管理体系建设中，分散风险的重要性， 即通过业务品种、反担保措施、担保期限、还款方式的多样化和行业分布的多元化来达 到风险分散的目的，逐步释放可能的风险能量，达到避免或减少最终风险损失的目的。 大连理工大学专业学位硕士学位论文 2 2 4 放大型风险阻尼理论 核弹的爆发型裂变反应中释放的核能及中子数均按反应级数以指数放大，很快引起 核爆炸。在经济领域也有类似情况，例如：企业间的连锁债务就有可能导致“级联放大 ， 即由于一家倒闭引发一系列债主相继倒闭，甚至可能触发金融市场崩溃。放大型风险阻 尼理论【2 9 】认为，为避免风险的产生可以采用加入阻尼法，例如，在核裂变反应中，常采 用插入能吸收中子的镉棒等方法来减缓反应。该理论成为中小企业信用担保机构根据业 务类型、风险程度不同建立多层次的风险准备的理论基础。为建立多层次的风险准备， 就要把不同来源的资金进行汇集，按照风险程度和赢利需要进行分配，作为某一时点项 目风险释放的阻尼。具体分配的比重如何，多少用于准备金，多少用于担保，多少用于 证券和固定资产投资，并无固定比例。但一般来说，首先应考虑将一部分资金作为一级 准备，应付短期内担保赔付偿要求；其次考虑分配一部分资金作二级准备，用于补充资产 流动性：第三分配一部分资金，用于购买短期高质量证券以提高资产收益；第四，正常需 求后的资金剩余，可以用于风险投资或担保投资。 2 3中小企业信用风险定价的基本理论 国内对中小企业信用担保机构的研究处于起步阶段，对信用风险定价理论的研究也 很少。在中小企业信用担保机构的担保业务实践中，目前没有形成比较完整的信用风险 定价体系。鉴于银行业对信用风险定价基本理论的研究比较成熟，与银行债权相比较， 信用担保债权实现方式是一种“准债权模式 又称为附属债权，即通常必须以向银行等 金融机构或其他权利主体代位偿还担保贷款后，才能取得对债务人的追偿权。但从信用 风险的衍生过程来看，两者并无明显差异，银行的信用风险定价模型可以为研究中小企 业信用担保机构的风险定价问题所借鉴。银行业广为使用的信用风险定价模型是出现在 西方二十世纪九十年代，信用风险管理领域对传统的信用风险度量方法突破。主要信用 风险的量度模型有j p m o r g a r ( 1 9 9 7 ) 创建的c r e d i tm e t r i c 模型，k m v 公司建立的k m v 模型，m c k i n s e y 公司的c r e d i t p o r t f o l i ov i e w 模型、瑞士信贷银行的c r e d i t r i s k + 模型，k p m g 公司的贷款分析体系以及死亡率模型等。在这些模型中，信用状况的变化引致的信用风 险最终通过违约率的连续变化来衡量，违约率成为信用风险度量、信用风险定价的核心 工具之一。 2 3 1基于期权定价技术的k m v 模型 默顿发现银行以贴现方式发放一笔面值为d 的贷款所得到的支付和卖出一份相同 执行价格的看跌期权所得到的支付相等i 驯。因此有风险贷款的价值就相当于一个面值为 d 的无违约风险贷款的价值加上一个空头卖权。将风险贷款的价值折现到期初，无风险 a 担保机构融资担保风险定价模型研究 利率基础上贷款的风险补偿利率即可定出来。贷款的卖权价值取决于5 个变量，即企业 资产的市场价值、企业资产的市场价值的波动性、贴现贷款的面值、贷款的剩余期限以 及无风险利率。但这5 个变量中只有3 个己知，企业资产的市场价值( v a ) 和其波动性 ( a a ) 两个变量不能直接获得。基于期权模型的实践困难，1 9 9 5 年美国k m v 公司开 发出预期违约概率模型c r e d i tm o n i t o rm o d e l ) ，k m v 模型把银行贷款问题倒转过来， 从借款企业股权持有者角度考虑贷款偿还问题，将企业股权的市场价值( 股票价值) 视 为以企业资产市场价值为标的的看涨期权。为解出两个未知量( 圪) 和( a a ) ，模型利 用期权公式建立企业股权的市场价值和资产价值( v a ) 之间的结构性关系 借款企业股票价值就等于：e - l n 以，吼，b ，f ) ； 其中，e ：股权价值，等于股票价格乘以股票数量； 圪：企业资产的市场价值； t y a ：企业资产的市场价值波动性； r ：无风险贷款利率： b ：企业债务的帐面价值； t ：违约的时间限制，即债务的有效期限以年为单位； 这里e ，r ，b 和t 均为已知，但未知圪、吼。再由企业股票价值波动率与企业资产价 值变化之间的关系：吒1 1g ( ) 借用连续迭代法即可求解出和吒。有了圪和吼，再根 据资产回报的历史数据确定出资产预期收益，计算出预期增长率，就可估算出企业资产 的预期市值e ) ，并以此来分析和预测企业发生违约的可能性。当e ( 屹) 低于企业债 务时，企业选择违约。e 以) 等于负债价值时的点形成违约触发点d p i ( d e f a u l tp o i n t ) ， e 以) 到负债价值之间的距离形成违约距离d d ( d e f a u l td i s t a n c e ) 。根据大量不同违约距 离值公司的历史违约率的统计，可建立违约数据库，并拟合出违约距离d d 与违约率 e d f 之间的映射关系，据此就可计算出e d f 。这样，利用信用资产的预期违约率e d f 和相应违约率下的损失l g d ，就可计算出预期信用风险的损失，再将其折现到期初在 贷款价格中进行补偿即获得贷款信用风险利率。 基于违约率e d f 对股票市场价格变化的敏感性k m v 模型可以通过e d f 及时、 动态、连续地反映上市公司信用风险水平的变化；而且，以股票市场数据而不是以历史数 据为基础，使模型又具有前瞻性和预测性。尽管k m v 模型有上述的优点，但在我国实 践运用中还有不小的缺陷。如对资产收益的正态假定问题，没有对资产收益的正态性假 定，就难以构造理论上的e d f 。第一，一些专家学者认为我国证券市场股价不仅波动幅 度大，而且极端值出现的概率并不算小，因此计算e d f 值时资产收益的非正态性问题 大连理工大学专业学位硕士学位论文 应当受到重视p 。第二，数据缺乏。为了把违约距离和预期违约率映射起来，k m v 模 型的使用需要上市公司违约历史数据库，但在我国由于信用制度不健全、信用体系尚未 建立，所以有关企业违约或破产的历史统计数据严重缺乏，很难把违约距离转化成实际 违约率。第三，模型只考虑了预期性风险损失，没有考虑非预期的信用风险损失，是典 型的违约模型而非定价模型。 2 3 2 基于风险价值( v a r ) 的信用度量模型 v a t 是指在正常的市场条件和给定的置信水平上，用于评估和计量金融资产在一定 时期内可能遭受的最大价值损失额。在计算金融工具的市场风险的v a t 时，关键的输入 变量是金融资产目前的市值和市值变动率。由于贷款缺乏流动性，其市场价值和波动性 不能直接观测到，j p 摩根开发了信用度量模型( c r e d i tm e t r i c s ) 解决了贷款的估值和风 险计算。c r e d i tm e t r i c s 模型认为借款履约能力的变化会直接影响投资者的信用风险暴露 水平，因此，违约是一种连续的过程。假设信用评级可反映履约能力的变化，则借款人 履约能力变化导致贷款损失的可能性就可由信用评级转移矩阵来表示，即利用借款人的 信用评级、信用评级迁移矩阵、违约贷款的收复率计算出贷款的市值和市值的变动率， 从而利用v a r 方法就可以计算出个别贷款或组合的v 一3 2 1 。事实证明，利用c r e d i tm e t r i c s 模型所计算出的贷款v a t 可以较准确的反应不同等级和不同期限的贷款在未来可能发生 的价值损失量，同时以v a t 来确定防范信用资产风险的最低资本量可以有效地保证银行 在遭受信用风险损失的情况下能够继续生存。因此，人们将贷款的受险价值视为它的经 济资本( e c ) 。据美国学者b o u d o u k h ，r i c h a r d s o n 和w h i t e l a w 在1 9 9 5 年所作的研究表 明：利用3 - 4 个乘数因子放大受险价值并据此确定其风险资本，基木上可以抵补某些金融 资产的重大损失1 3 3 j 。 由于担保债务是或有债务，中小企业信用担保机构出于避险要求而抵押的债务人资 产是一种或有资产，而由于或有资产物上权利的不完整性、资产标的多样性和变现能力 的差异，很难准确计算出担保债务对应的或有资产的市场价格和市场价值变动迁移率。 但对于中小企业信用担保机构而言，该模型的意义在于提出了利用对借款主体的信用评 级、信用评级矩阵、违约收复率来测算预期损失和经济资本的方法。该方法从风险补偿 的内生要求出发，以担保的放大比例作为杠杆系数，用来量化中小企业的信用风险，进 而预测中小企业信用担保机构的预期损失和在险资本。 2 。3 3r a r o c 模型 r a r o c ( r i s k a d j u s t e dr e t u r no nc a p i t a l ) 是指对收益进行风险调整，根据风险调整 后的资木回报率决定资本的优化配置。它包括两个主要内容：在险价值和经济资本。 a 担保机构融资担保风险定价模型研究 r a r o c 认为商业银行潜在两类信用风险：预期损失和非预期损失，如图2 3 所示【州。 预期损失可以通过营业收入和坏帐准备金来补偿，因此，是不需要资本来补偿的；而非 预期损失是真正的信用风险损失，需要配置一定数额的经济资本作为补偿，如果资本不 足以补偿损失，银行将会因资不抵债而倒闭。银行根据一笔信贷交易所获得的风险调整 收益与所配置的经济资本的比例，可判断这笔交易为其经济资本带来的真实收益率，该 真实收益率与银行总体的目标资本回报率相比较，其结果可成为考核该笔交易业务可行 性的依据。 叛率 一 天 ， - _ h - 【，1 8 1 - 蛹盘 图2 3 内部模型决定的经济资本 f i g 2 3t h ei n t e m a le c o n o m i cc a p i t a lo fd e c i d e d m o d e l 由此，根据r a r o c 理论，利用c r e d i tm e t r i c 模型计算单笔贷款的受险价值就可进 行经风险调整的信用风险定价运用于贷款业务中，r a r o c 可以被认为是贷款的一种 s h a r p e 比率：分子是贷款调整后的预期收入；分母是贷款的非预期损失或在险经济资本 ( v 岫。即： r a r o c = 贷款调整后收入贷款在险资本； 贷款调整后收a - 价差+ 收费( 预期的损失) 一运营成本。 其中，价差：贷款直接挣得的收入一贷款利率与资金成本之差 收费：贷款发生费用及承诺费 预期损失：e d f l d g ： 运营成木：贷款管理人员在发放和监控贷款上付出的时间和资源等成本； 当r a r o c 银行目标资本回报率，该业务可行。 该模型提出了用收益补偿预期损失，用经济资本补偿非预期损失的思想，符合中小 大连理工大学专业学位硕士学位论文 企业信用担保机构通过风险补偿来保证可持续发展的基本思路。在数据来源及测算面， 该模型简便易行，是下文计算a 担保机构风险价格的主要方法。 a 担保机构融资担保风险定价模型研究 3 a 担保机构融资担保风险定价现状及问题分析 3 1a 担保机构发展概述 3 1 1 h 担保机构基本情况 ( 1 ) 企业简介 a 担保机构于2 0 0 2 年8 月9 日正式登记注册，注册资金为为2 7 8 亿元人民币，是 经大连市政府批准，由市、县两级政府共同出资组建的一家政策性担保机构。按照“政 府性资金、企业化管理、市场化运作”的模式，积极为各类中小企业开展流动资金担保、 贸易融资担保、资产保全担保、工程履约担保等多项专业担保服务。 经过六年的发展，a 担保公司取得了卓越的担保业绩，也得到了社会各界的广泛认 可。2 0 0 5 年9 月，被全国担保机构负责人联席会议评为“全国十大最具影响力担保机构”； 2 0 0 6 年4 月，被评为“大连市担保类最佳服务奖”；2 0 0 7 年1 月，被评为“大连市a 诅 级信用企业 ；2 0 0 7 年1 月，荣获“大连市担保机构最具代偿能力奖 ；2 0 0 7 年1 月， 被辽宁省信用担保协会评为“2 0 0 6 年度中小企业担保工作优秀单位 ；2 0 0 7 年4 月， 被评为“大连十佳理财服务机构 ，同时还获得了单项奖“最佳服务奖；2 0 0 8 年1 月被大连市中小企业局评为“大连市融资担保工作突出贡献单位 。 在中小企业融资担保业务方面，a 担保公司与大连地区的中国光大银行、广东发展 银行股份有限公司、国家