（会计学专业论文）股权结构与公司业绩、信息披露相关关系的实证研究.pdf

学术诚信声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立进行的研究工作及取 得的研究成果。除文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其 他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。本人依法享有和承担由此 论文产生的权利和责任。 声明人( 签名) ：昔曼 时间：如p ， 保护知识产权声明 本人完全了解集美大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校 有权保留送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅，可以采用 影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。同意集美大学可以 用不同方式在不同媒体上发表、传播学位论文的全部或部分内容。 作者( 签名) ：黄盘 导师( 签名) ： 时间：3 口厂o 股权结构与公司业绩、信息披露相关关系的实证研究 摘要 股权结构与公司业绩、信息披露质量有着非常密切的联系。股权结构不同，决定了公 司治理结构的权利制衡机制的差异，决定了股东在公司治理中所发挥的作用，决定了股东 对经理人会计信息的监控动机和方式，继而对会计信息的供给质量的监控行为就会有所差 异。股权结构对公司业绩、信息披露质量既有正向影响，也有负向影响。股权分置在诸多 方面制约了上市公司治理机制的完善和公司治理绩效的提高。在未实行股权分置改革之 前，我国大多数上市公司存在“一股独大 的现象，会计信息披露质量令人堪忧，实行股 权分置改革后，“一股独大 的现象得到了改变，那么上市公司业绩、信息披露质量是否 也得到了改变? 本文以福建省上市公司作为研究样本，选取2 0 0 4 年一2 0 0 8 年的样本数据， 分别从第一大股东持股比例、前五大股东持股比例、第一大股东与第二大股东持股比例之 比、前五大股东持股比例平方和等方面来对股权结构与公司业绩、信息披露质量进行相关 分析。研究结论是：股权集中度与公司业绩、信息披露质量显著j 下相关。在目前外部监督 机制不完善的情况下，股权结构并非越分散越好。 关键词上市公司，股权分置改革，股权结构，公司业绩，信息披露质量，相关性，福建 t h er e l a t i o nb e t w e e nt h ec h a n g e so fo w n e r s h i p s t r u c t u r ea n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e a n dq u a l i t yo fd i s c l o s u r e a b s t r a c t t h eo w n e r s h i ps t r u c t u r eh a sc l o s er e l a t i o n sw i t hc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ea n dq u a l i t yo f d i s c l o s u r e t h ed i f f e r e n c e so fo w n e r s h i pr e s u l ti nt h ed i f f e r e n c e so f r i g h tc h e c k a n d b a l a n c e s y s t e mmc o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r e , t h er o l et h a ts h a r e h o l d e r sp l a yi nt h eg o v e r n a n c e s t r u c t u r e ，t h em o t i v a t i o na n dw a yo ft h es h a r e h o l d e r sm o n i t o r i n gt h ea c c o u n t i n gi n f o r m a t i o nt h a t i sd i s c l o s e d b yt h em a n a g e r , a n dt h ed i v e r s i t yo fb e h a v i o ro nm o n i t o r i n gt h ee q u a l i t yo f d i s c l o s u r e t h eo w n e r s h i ps t r u c t u r eh a sb o t hp o s i t i v ea n d n e g a t i v ei n f l u e n c e0 1 1c o r p o r a t e p e r f o r m a n c ea n dq u a l i t yo fd i s c l o s u r e t h es t o c ks e p a r a t i o nh a sc o n s t r a i n e dt h ep e r f e c t i o na n d i m p r o v e m e n ti nc o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r ei nm a n ya s p e c t s b e f o r et h es h a r e - m e r g e rr e f o r m , m a n yc h i n e s el i s t e dc o m p a n i e sa red o m i n a t e db yt h eb i g g e s ts h a r e h o l d e r s ，a n dt h eq u a l i t yo f d i s c l o s u r ei sw o r r y i n g a f t e rt h es h a r e m e r g e rr e f o r m ，t h ed o m i n a n c eo ft h e b i g g e s ts h a r e h o l d e r s h a sc h a n g e da n dw h e t h e rt h ec o r p o r a t ep e r f o r m a n c ea n dq u a l i t yo fd i s c l o s u r eh a v ec h a n g e dt o o ? i nt h i sp a p e r , w cc o n d u c t 锄e m p i r i c a ls t u d yo nf u j i a nl i s t e dc o m p a n i e sf r o m2 0 0 4t o2 0 0 8t o a n a l y z et h er e l a t i o nb e t w e e nt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r ea n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c ea n dq u a l i t yo f d i s c l o s u r e t h ef i n d i n gi st h a ts h a r ec o n c e n t r a t i o nh a sp o s i t i v ec o r r e l a t i o nw i t hc o r p o r a t i o na n d e q u a l i t yo fd i s c l o s u r e i nt h ec a s eo fi m p e r f e c to fe x t e m a lo v e r s i g h tm e c h a n i s m s t h eo w n e r s h i p s t r u c t u r ed e c e n t r a l i z a t i o nm a y b ei sn o tt h eb e s tc h o i c e k e y w o r d s ：l i s t e dc o m p a n i e s ，s h a r e - m e r g e rr e f o r m , p e r f o r m a n c e , q u a l i t yo fd i s c l o s u r e ，c o r r e l a t i o n ，f u j i a n i i 目录 第l 章引言1 1 1 研究的背景及意义1 1 2 股权结构与公司业绩、信息披露关系的文献综述2 1 2 1 股权结构与公司业绩关系的文献综述2 1 2 2 股权结构与信息披露关系的文献综述4 1 2 3 文献综述小结。6 1 3 研究内容与方法7 1 3 1 研究内容7 1 3 2 研究方法8 1 4 主要创新8 第2 章股权结构与公司业绩、信息披露关系的理论分析9 2 1 股权结构、公司业绩及信息披露概述9 2 1 1 股权结构概述。9 2 1 2 公司业绩概述1o 2 1 3 信息披露概述1 0 2 2 股权结构与公司业绩的关系分析1 l 2 3 股权结构与信息披露的关系分析1 2 第3 章股权结构与公司业绩、信息披露质量关系的实证研究。1 4 3 1 样本选取及数据来源1 4 3 1 1 样本选取1 4 3 1 2 数据来源1 4 3 2 变量选取与解释1 5 3 3 样本描述1 6 3 3 1 股权分置改革前后福建省上市公司股权结构变化情况1 6 3 3 2 股权分置改革前后福建省上市公司的公司业绩变化情况2 1 3 3 3 股权分置改革前后福建省上市公司信息披露质量变化情况2 6 1 1 1 3 4 实证分析3 0 3 4 1 研究假设3 0 3 4 2 回归模型设定、回归结果及分析3 l 第4 章主要结论及政策建议3 5 4 1 主要结论3 5 4 2 政策建议。3 6 第5 章研究不足及未来展望3 8 致谢3 9 参考文献4 0 在学期间发表的学术论文4 2 i v 1 1 研究的背景及意义 第1 章引言 股权结构是公司治理结构的基础，股权结构决定了公司的类型、发展及组织结构。股 权结构通过治理结构影响公司日常运作，在股权结构中占统治地位的股权资源决定了公司 的利益分享模式和组织结构模式，股权结构决定了各利益相关者在公司中的享有的权利和 义务，划分了利益分配的格局，决定了所有者与经营者的关系，决定了公司一系列有关激 励约束、监督、收购、董事会及高级管理人员聘任的制度安排。良好的股权结构决定了高 效的治理结构，这样的股权结构能维护各股东的合法权利，确保各投资主体的平等地位， 并确保代理人为创造公司财富和维持公司健全的财务而努力工作，及时披露与公司有关的 重大问题，确保中小股东获得关于公司经营状况的真实可靠的信息，而不会受到大股东和 经理人对公司投资价值进行操纵的欺骗。良好的公司治理机制能够很好的激励经理层，使 其最大化公司价值，并由此产生关于上市公司的可靠的信息。 我国企业的股份制改造从2 0 世纪8 0 年代中期开始，在2 0 世纪9 0 年代得到了迅速发 展。经过十多年的发展，我国上市公司数量、市价总值等反映上市公司总体发展水平的指 标值都已迅速上升。但是，上市公司的总体绩效欠佳，一些上市公司披露的信息严重失真， 造成这一现象的一个重要原因是我国上市公司股权分置问题。股权分置是我国经济体制 转轨初期的产物，是由于我国证券市场建立初期，改革不配套和制度设计上的局限 所形成的制度性缺陷。随着我国经济及证券市场的发展，股权分置已成为我国证券 市场发展的瓶颈问题。股权分置形成了我国上市公司流通股和非流通股的分置局 面，扭曲了证券市场的定价机制，导致公司治理缺乏共同的利益基础，社会公众股 股东难以对公司进行有效地监督，导致大股东或经理层侵害上市公司利益的情况时 有发生，我国上市公司受到了“大股东控制 和“内部人控制 的双重侵害。股权 分置在诸多方面制约了上市公司治理机制的完善和公司治理绩效的提高。在未实行 股权分置改革之前，我国大多数上市公司存在“一股独大或“内部人控制的现 象，会计信息披露质量令人堪忧，根据普华永道2 0 0 1 年1 月的关于会计信息“不 透明指数 的调查报告，我国的会计信息“不透明指数 为8 6 ，在3 5 个国家( 地区) 中列第二位，会计透明度与其他国家相比存在着明显的差距( 王冬梅，2 0 0 5 ) 。 为了解决股权分置问题，提高上市公司价值和股市资源配置效率，保证证券市 场的健康发展，我国于2 0 0 5 年4 月开始实施股权分置改革。实行股权分置改革后， 我国上市公司中“一股独大 的现象得到了改变，非流通股股东持股比例有所下降， 非流通股获得了限期实现的流通权，解决了股权分割、同股不同权的问题。那么， 我国上市公司进行股权分置改革后，上市公司业绩和信息披露质量有没有什么变 化? 股权结构与公司业绩、信息披露存在什么关系? 什么样的股权结构才是有利于 上市公司业绩和信息披露质量的提高? 等等，这不仅是有关政府监管部门关注的焦 点之一，也是众多上市公司、基金公司、机构投资者、广大中小投资者非常关心的 问题。本文从此视角出发，用福建地区上市公司实际数据来检验股权分置改革前后 上市公司业绩、信息披露质量的变化情况，探寻股权结构与公司业绩、信息披露的 相关关系，从而为政府部门制定正确的决策提供参考，为广大中小投资者、机构投 资者、基金公司制定正确的投资策略提供参考。本文也是福建省教育厅人文社科项 目j a 0 9 1 5 5 s “上市公司股权分置改革前后公司业绩等变化的实证研究及厦社科研 0 9 4 1 “厦门上市公司股权分置改革前后公司业绩等变化的实证研究一的部分研究成 果。 1 2 股权结构与公司业绩、信息披露关系的文献综述 股权结构是指股份公司的股权被各种身份的股东所持有的比例，包括两方面内 容：一是指各股东持有股份占公司总股本的比重，反映的是股权集中或分散程度； 二是指公司股份由哪些股东持有，说明了持有者的身份性质( 胡国柳，2 0 0 6 ) 。乜1 国内外学者主要是从股权集中度、股权属性两个方面来研究股权结构与公司业绩、 信息披露的相关关系。 1 2 1 股权结构与公司业绩关系的文献综述 1 2 1 1 国外学者关于股权结构与公司业绩关系的文献综述 国外学者主要从股权集中度来研究股权结构与公司业绩的关系。股权集中度对 公司业绩的影响主要有两点：一是对公司管理者的监督：二是对中小股东利益的侵 占。b e r l e 和m e a n s ( 1 9 3 2 ) 1 认为股权分散导致单个股东不愿意对管理者进行监督， 而股权一定程度的集中有利于激励外部股东对管理者实施监督，为此，他们认为股 权集中度与公司业绩之间存在j 下的线性关系。s h l e i f e r 和y i s h n y ( 1 9 8 6 ) n 1 认为外 部大股东减少了管理者机会主义行为，导致管理者与外部股东之间的直接代理冲突 水平降低。因为大股东具有限制管理层牺牲股东利益、谋取自身利益行为的经济激 励及能力，可以更有效地监督经理层的行为，降低高管代理成本；股价上涨带来的 财富使控股股东和中小股东的利益趋于一致，他们具有足够的激励去收集信息并有 效监督管理层，避免了股权高度分散情况下的“免费搭车 。此外，大股东在某些 情况下直接参与经营管理，解决了外部股东和内部管理层之间在投资机会、业绩表 现“信息不对称的问题。可见，控股股东既有动机去追求公司价值最大化，又有 能力对企业管理层施加足够的控制以实现自身利益，较好地解决了传统的代理问 题，因而股权集中型公司相对于股权分散型公司具有较高的盈利能力和市场表现。 c l a e s s e n s ，d j a n k o v ，f a n 和l a n g ( 1 9 9 8 ) 哺1 对东亚地区企业的股权结构的研究，均发 现这些国家和地区的企业股权结构高度集中，并且与企业价值正相关。p e d e r s e n 和 t h o m s e n ( 1 9 9 9 ) 哺1 考察了欧洲1 2 个国家4 3 5 家大公司，得到的结论是公司股权集中 2 度与公司净资产收益率显著正相关。l i n s ( 2 0 0 3 ) n 1 对2 2 个新兴市场上市公司的股 权结构进行了实证研究，他发现，新兴市场普遍具有股权集中的特点( 除了中国台 湾和韩国) ，而且随着大股东控制权和现金流量索取权的增加，公司价值呈上升趋 势，特别是在大股东处于绝对控股地位的情况下，公司价值明显优于其他公司。 虽然国外多数学者比较认同股权集中较有利于提高公司业绩，然而f a c c i o 和 l a n g ( 2 0 0 2 ) 阳1 发现大股东存在的企业可能会发生对小股东利益的侵占，这会引发 代理冲突，并降低企业的市场价值。f u e r s t 和k a n g ( 1 9 9 8 ) 睁1 以1 9 9 2 1 9 9 3 年美国 的9 4 7 家公司作为研究样本，他们的主要研究结论是外部股东持股比例对公司经营 业绩具有负向作用，对于具有控制性股东的公司，持股比例对市场价值具有负向作 用。 也有学者认为股权集中程度与公司绩效不相关。h o l d e r n e s s 和s h e e h a n ( 1 9 8 8 ) 州对纽约证券交易所( n y s e ) 和美国股票交易所( a m e x ) 中1 0 1 拥有绝对控股股东 的上市公司与股权非常分散的上市公司进行了经营业绩对比检验，发现两组公司的 会计利润率与托宾q 值之间没有统计上的显著的差别。由此可见，股权的相对集中 并没有带来公司绩效的改善。 国外学者研究股权属性与公司业绩的相关关系主要是考虑管理层持股、机构投 资者持股对公司业绩的影响，鉴于管理层持股、机构投资者持股在我国上市公司股 权结构中所占比重较少，对公司业绩影响并不明显，所以有关这方面的国外文献本 文不作详述。 1 2 1 2 国内学者关于股权结构与公司业绩关系的文献综述 国内学者从股权集中度和股权属性两个方面研究股权结构对公司业绩的影响。 ( 1 ) 股权集中度与公司业绩正相关。许小年和王燕( 2 0 0 0 ) 1 较早选择中国股 票市场作为分析股权结构与公司绩效关系的对象。他们的实证结果表明，股权集中 度( 上市公司前十大股东占有股权的比重以及赫芬达尔指数两个指标来衡量) 与市 净率有显著的正相关关系，但它与利润率的相关关系比较弱。陈小悦和徐晓东 ( 2 0 0 1 ) n 纠对深交所1 9 9 6 1 9 9 9 年初金融性行业以外的上市公司股权结构与企业 绩效之间的相关关系所进行的经验研究表明，在非保护性行业，第一大股东持股比 例与公司业绩正相关。徐莉萍、辛宇、陈工孟( 2 0 0 6 ) n 3 1 利用终极产权论，考察了 中国上市公司的股权集中度和股权制衡情况及其对公司经营绩效的影响。研究发 现，股权集中度和经营绩效之间有着显著的正向线性关系，而且这种关系在不同性 质的控股股东中都是存在的。原雪梅、何国华( 2 0 0 7 ) n 们以2 4 家电业上市公司为 研究样本，发现第一大股东的持股比例、股权集中度以及独立的次要股东的存在与 公司经营绩效正相关。梁丽娟，王欣( 2 0 0 8 ) n 钉以净资产收益率作为衡量上市公司 绩效的指标，以沪深2 0 0 5 年年底完成股改的2 3 9 家上市公司为研究样本，通过描 3 述性统计和回归分析，发现第一大股东持股比例下降幅度与公司绩效显著负相关。 ( 2 ) 第一大股东持股比例和公司业绩存在u 型关系。陈明贺( 2 0 0 7 ) n 阳选取 5 7 家参加股权分置改革的公司为样本，同时又选出2 7 家至2 0 0 6 年7 月还未参加股 改的公司作为对照组样本，样本数值为2 0 0 5 年7 月和2 0 0 6 年7 月两年的公司财务 中报的数据，研究结果显示第一大股东持股比例和公司绩效存在着u 型关系，这一 研究结论与孙永祥和黄祖辉( 1 9 9 9 ) n 铂的研究结论一致。股权有一定集中度，又有 相对控股股东，它的绩效表现较好，第一大股东是国家股或国家法人股的公司经营 绩效缺乏效率。 ( 3 ) 股权集中度与公司业绩无关。于东智( 2 0 0 1 ) n 耵以1 9 9 9 年1 2 月3 1 日为止 上市的9 2 3 家a 股( 包括同时发行b 股) 上市公司为研究总样本，用净资产收益率作 为绩效衡量指标，用c r 指数、z 指数和股东身份哑变量来描述股权结构。他的实证 结果表明，股权集中度与绩效的相关性并不明显。 ( 4 ) 法人股比例与公司绩效存在非线性关系。施东辉( 2 0 0 0 ) n 钔的研究表明， 国有股东与流通股东在公司治理中的作用甚微，二者的持股比重与公司绩效之间没 有显著关系，法人股东在公司治理中的作用则依据其持股水平而定，当法人股比重 低于2 0 或超过6 0 时，法人股东在公司治理中会发挥积极作用，使持股比重和绩 效表现呈正向关系，当法人股比重在2 0 一6 0 之间时，法人股东持股比重和绩效表 现存在负向关系。 ( 5 ) 国有股比例与公司业绩负相关，法人股比例与公司业绩正相关。许小年 和王燕( 2 0 0 0 ) 1 对上海及深圳证券交易所1 9 9 3 和1 9 9 5 年间的3 0 0 多家上市公司 股权结构及经营绩效之间的关系进行了分析。得出的结果就是股权结构对企业绩效 会产生较大的影响：国有股比例越高的公司，它的绩效也越差，即国有股比例与企 业绩效负相关，而法人股比例越高的公司，其绩效越好，即法人股与企业绩效正相 关，公众股的比例则与企业绩效没有特别的相关关系。曹延求、杨秀丽、孙宇光 ( 2 0 0 7 ) 口们发现省级政府和地方级政府控股对公司绩效产生了显著的负向影响。 ( 6 ) 国有股比例与公司业绩正相关。王永海、毛洪安( 2 0 0 6 ) 乜根据对1 9 9 5 - 2 0 0 4 沪深两市全部上市公司所作的实证研究，得出的结论却恰恰相反，即没有可靠证据 表明国有股持股比率与企业绩效负相关，而且在五个行业中国有股与企业绩效存在 显著的正相关关系。这可能与我国市场经济体制尚未健全，由国有企业改制后的上 市公司存在政策性优势有关。 1 2 2 股权结构与信息披露关系的文献综述 1 2 2 1国外学者关于股权结构与信息披露关系的文献综述 国外学者主要从盈余管理角度来研究股权结构与信息披露质量的关系。d e c h o w 等( 1 9 9 6 ) 口2 1 发现缺少非执行大股东的公司盈余管理现象比较严重。l a p o r t a 等 4 ( 1 9 9 8 ) 乜3 1 发现股权集中度与财务报告质量负相关。j o s e p h p h f a n ，t j w o n g ( 2 0 0 2 ) 幢引研究了东亚9 7 7 个公司的所有权结构与盈余信息质量的关系，发现集中的所有权 结构、金字塔式和交叉持股的股权结构使得控股股东与外部小股东之间存在代理冲 突，因此控股股东就会出于自身利益的考虑对外进行会计信息披露，这也就使得报 告收益的质量对外部股东而言失去了可信度。同时他们研究发现集中的股权结构可 以防止公司寻租行为信息的对外泄漏，也使得集中的股权结构导致高的盈余信息质 量。 1 2 2 2国内学者关于股权结构与公司业绩关系的文献综述 国内学者从不同的视角对股权结构与信息披露的关系进行研究，得出了不同的 结论。 ( 1 ) 股权集中有利于提高信息披露质量。于鹏( 2 0 0 7 ) 乜朝以财务重述为研究 对象，探讨在不同股权结构下的信息披露质量。研究结果显示，在没有绝对控股股 东的情况下，无论公司第一大股东的最终控制人是国有还是非国有性质，其发生财 务重述的可能性都比国有控股上市公司发生财务重述的可能性显著提高：在绝对控 股条件下，最终控制人为非国有性质的上市公司发生财务重述的可能性比国有性质 的公司发生财务重述的可能性显著降低。研究结论表明，分散化的股权和国有股权 对公司管理层的制约效果相对较差，从而使公司进行盈余操纵的可能性更高。杨安 ( 2 0 0 7 ) 拉副选取2 0 0 4 年- 2 0 0 6 年因会计信息披露不符合规定而被上海证券交易所公 开谴责的上市公司为样本，发现股权集中度高的公司反而倾向于遵守披露规定。黄 志良、刘志娟( 2 0 0 7 ) 乜刀以深交所2 0 0 5 年上市公司信息披露考评为依据，选取1 1 6 家公司为样本，运用l o g i s t i c 模型对上市公司股权结构与信息披露质量进行回归 分析，发现上市公司股权结构对信息披露质量有显著影响，第一大股东持股比例增 加对信息披露质量有正向的显著影响，国家股比例提高也对信息披露质量有正向的 影响。叶铟( 2 0 0 8 ) 心8 1 发现股权集中度、最终控制人持股比例、国家持股和流通股 比例对会计信息披露质量有正向影响，股权制衡度对会计信息披露质量有负向影 响。 ( 2 ) 第一大股东持股比例与盈余管理大小成u 型关系。李常青、管连云( 2 0 0 4 ) 托钉以上海证券交易所4 2 1 个上市公司3 年间的1 2 6 2 个观察值为样本，对股权结构 与盈余管理之间的关系进行实证研究表明，第一大股东持股比例与盈余管理大小成 u 型关系。 ( 3 ) 股权集中度与信息披露质量无关。廖理，沈洪波，郦金梁( 2 0 0 8 ) 口们通 过实证研究发现，股权分置改革后，上市公司的股权集中度显著降低，但是信息披 露质量并没有得到改善。 ( 4 ) 法人股比例越高，第一大股东为国资局时，公司越有可能发生财务报告 5 舞弊行为。刘立国( 2 0 0 2 ) 1 以1 9 9 4 年至2 0 0 2 年6 月因财务报告舞弊而被证监会 处罚的2 6 家上市公司为研究样本，研究了股权结构与财务报告舞弊之间的关系， 发现上市公司的法人股比例越高、流通股比例越高，以及上市公司的第一大股东为 国资局时，公司越有可能发生财务报告舞弊行为。 ( 5 ) 国有股比例与信息披露正相关，法人股比例与信息披露负相关。万伦来口妇 等( 2 0 0 7 ) 基于我国长江三角洲地区2 0 0 多家上市公司信息披露的经验证据，发现 上市公司股权结构对信息披露的影响显著，其中，国家股集中度对财务性和战略性 信息披露的影响是正向的，法人股集中度对财务性和战略性信息披露的影响是负向 的，但二者均对非财务性信息披露的影响不显著。 ( 6 ) 李常青、管连云( 2 0 0 4 ) 乜引认为国家股比例、法人股比例和流通股比例 与盈余管理大小关系不显著。王斌，梁欣欣( 2 0 0 8 ) 口3 1 以深交所对上市公司信息披 露考评结果作为公司信息披露质量的衡量指标，选取1 8 8 4 家上市公司0 1 年- 0 4 年的 数据为样本，发现股权结构与信息披露质量无明显的相关关系。 1 2 3 文献综述小结 从文献回顾中，我们发现存在以下现象或问题： ( 1 ) 已有文献的研究样本大都局限于2 0 0 6 年以前的上市公司的数据，而我国 大多数上市公司是在2 0 0 6 年完成股权分置改革，股权分置改革之后，上市公司的 股权结构发生实质性的变化，股权集中度下降，非流通股获得流通权，流通股股东 取得支付对价，股权分置改革消除了股权流动性方面的差异，非流通股和流通股真 正实现了同股同权，同股同利，这将会使两类股东的利益趋于一致，对公司业绩及信 息披露质量会造成较大影响，股权分置改革为研究股权结构与公司业绩及信息披露 相关关系提高了很好的研究背景，而目前针对研究股权分置改革之后的股权结构与 公司业绩及信息披露关系的文献却较少。 ( 2 ) 在公司业绩及信息披露衡量指标的选取上存在差异，而业绩指标选取的 不同将导致实证分析结果的差异，使研究结论多样化，目前还没有一个关于股权结 构与公司业绩、信息披露关系统一的定论。 ( 3 ) 关于股权结构与信息披露的关系，已有文献所作的研究大多数是将有进 行财务更正的公司和没进行财务更正的公司进行对比，但这两种公司并不可能完全 配对，这将影响到研究结果的准确性。 ( 4 ) 已有的研究结论表明，上市公司股权结构与公司业绩、信息披露质量存 在广泛的显著相关。多数研究结果表明股权集中度与公司业绩正相关，公司股权是 分散化的情况下或股权集中度低时，公司的信息披露质量较高，而当公司股权高度 集中时，信息披露质量较低。本文认为上述研究结论存在模糊性和不准确( 片面) 性，根据本文的实证研究显示，过于集中的股权结构，不利于信息披露质量，同样， 6 过于分散的股权结构也不利于信息披露质量。只有股权结构适度，才能促进信息披 露质量的提高或更好地保证信息披露质量。 ( 5 ) 上述研究大都以横向对比为依据，通过对比不同股权结构的公司来分析 股权结构与公司业绩、信息披露质量的关系，而不是通过纵向对比，即通过公司自 身股权结构的变化来分析股权结构与公司业绩、信息披露的关系。基于此，本文期 望通过对比福建地区上市公司股权分置改革前后公司业绩、信息披露质量，用2 0 0 4 年到2 0 0 8 年的数据进一步分析股权结构变化与公司业绩、信息披露质量的关系， 为以往研究做一个补充和修正。 1 3 研究内容与方法 1 3 1 研究内容 本文是以2 0 0 4 年- 2 0 0 8 年福建省股权结构发生变化的上市公司为研究样本，研 究股权结构与公司业绩、信息披露的相关关系，以此探寻在股权分置改革前后，福 建省上市公司业绩变化情况和信息披露情况，探讨在后股权分置时代下，如何提高 福建省上市公司价值、业绩和股市资源配置效率以及信息披露的质量，保护股东利 益。 主要内容将分为五章： 第一章为引言。本章主要介绍研究的背景及意义、股权结构与公司业绩、信息 披露质量关系的文献综述、研究内容与方法、主要创新等。文献综述主要通过对相 关研究文献进行综述与评析，在总结已有的文献的基础上，为本文的研究奠定了理 论基础。文献综述从两方面进行评论，一是从股权集中度、股权属性的角度介绍国 内外学者关于股权结构与公司业绩关系的研究；二是从股权集中度、股权属性的角 度介绍国内外学者关于股权结构与信息披露关系的研究。 第二章是对股权结构与公司业绩、信息披露关系做理论分析，从委托代理理论 阐述所有权与控制权分离，引发股东与管理者、大股东与中小股东的利益冲突，并 论述股权结构对公司业绩、信息披露的影响，为本文的实证研究作理论铺垫。 第三章是对股权结构与公司业绩、信息披露质量关系做实证分析。在现有文献 资料的基础上提出本文的研究假设，并说明本研究的数据来源、样本及变量的选择 方式，构建实证模型，借助e v i e w s 5 0 统计分析软件对数据进行处理分析，描述数 据分析结果，指出股权结构与公司业绩、信息披露的相关关系，并对此作出解释。 第四章为研究结论与政策建议，在实证研究结果的基础提出优化股权结构，提 高公司业绩及信息披露质量的建议。 第五章指出本文研究不足及对未来的展望。 7 1 3 2 研究方法 本文把理论和应用研究相结合，在整体研究上，将采取理论分析和实证研究相 结合的研究方法，包括：数据搜集( 选取2 0 0 4 年- 2 0 0 8 年股权结构发生变化的福建 省上市公司作为样本) ，构建实证模型，借助e v i e w s 5 0 统计分析软件对数据进行 加工处理和统计分析，描述数据分析结果。 此外，为了保证分析样本数据的真实可靠，我们将采用实地调查方法。对福建 省上市公司进行调查研究，力求在掌握比较翔实材料的基础上展开研究，探讨在后 股权分置时代下，如何提高福建省上市公司价值、业绩和股市资源配置效率以及信 息披露的质量。 1 4 主要创新 本文试图在两方面进行创新： ( 1 ) 选用股权分置改革前后股权结构发生变化的福建省上市公司作为研究样 本，通过对样本数据进行面板数据分析来研究股权结构与公司业绩、信息披露等相 关关系。 ( 2 ) 通过对上市公司股权结构模式、股权结构与公司业绩、信息披露关系及 上市公司治理机制的再认识来探寻股权结构的理想模式。 8 第2 章股权结构与公司业绩、信息披露关系的理论分析 2 1 股权结构、公司业绩及信息披露概述 2 1 1 股权结构概述 股权结构，指公司不同性质的股份或不同持股主体持有的股份在企业总股本中所占的 比例。股权结构包含两个层次：一是股权属性；二是股权集中度。 在西方，股权属性主要指机构投资者、大股东、管理层持股的比例等；股票按股东享 有权利不同分为普通股和优先股。在我国股权属性主要指国有股、法人股、内部人持股、 社会公众股及其他股份。按购买主体和发行地点，我国上市公司的股票又分为a 股( 境内 上市人民币股) 、b 股( 境内上市外资股) 、h 股( 在中国大陆注册，在香港上市的外资股) 、 n 股( 在中国大陆注册，在纽约上市的外资股) 。在实行股权分置改革以前，我国上市公司 的股权根据能否在证券市场上自由交易，分为流通股和非流通股。其中非流通股包括国有 股、法人股、内部职工股和其他未流通股( 其他未流通股有“转配股 、“基金配售股份 、 “战略投资者配售股份 等；流通股包括流通a 股、流通b 股和其他股份( 其他股份包括 流通h 股等) 。( 胡国柳，2 0 0 6 ) 嘲 股权属性反映了股权结构质的方面，股权集中度则反映了股权结构量的方面。 股权集中度指的是公司股权被一个或某几个股东持有的集中程度。衡量指标主要有 c r n 指数、h e r f i n d a h l 指数和z 指数，c r n 指数指公司前1 3 位大股东持股比例之和，该指 数越大意味着股权集中度越高。h e r f i n d a h l 指数( 简称h 指数) 指公司前1 1 位大股东持股 比例的平方和。该指标的效用在于对持股比例取平方后，会出现马太效应，也就是比例大 的平方后与比例小的平方后之间的差距拉大，从而突出股东持股比例之间的差距。h 指数 越接近1 ，说明前五位股东的持股比例差距越大。z 指数指公司第一大股东与第二大股东 持股比例的比值。z 指数能够更好地界定第一大股东对公司的控制能力。z 指数越大，第 一大股东与第二大股东的力量差异越大，第一大股东的优势越明显。z 指数越小，第一大 股东的控股程度就越小，表明第一大股东受到其他大股东的制衡力度越大。如果z 指数趋 于l ，表明第一大股东与第二大股东( 或其他若干位大股东) 控制权力度相近。这种情况下， 企业就不再是由单一大股东行使控制权。而通常是实力相近的两个大股东( 或若干位大股 东) 共同享有企业的控制权。 按照上市公司中第一大股东所持有的股份的数量，以2 0 和5 0 作为两个分界点，我 们可以将企业的股权结构类型分为三大类，即：当第一大股东所持有的股份数额占公司总 股本的2 0 以下时就我们就称该公司的股权结构为股权分散模式；当第一大股东所持有的 股份占公司总股本的2 0 9 6 5 0 之间的时候就称其为相对控股模式；而当第一大股东所持 的股份占公司总股本的5 0 以上的时候就称其为绝对控股模式。 9 2 1 2 公司业绩概述 公司业绩主要是指企业在一定的经营期间内所取得的经营效益，它反映着一个企业在 某一段时间内的经营效果，一般情况下，我们都是用某一个或者某一组的财务指标来对其 进行反映和评价。企业业绩的好坏主要可以通过四个方面即：盈利能力、营运能力、偿债 能力和发展能力的众多指标来评价。盈利能力是企业资金增值的能力，它通常体现为企业 收益数额的大小与水平的高低，衡量指标包括经营盈利能力分析指标、资产盈利能力分析 指标、资本盈利能力分析和收益质量分析指标；营运能力是指企业基于外部市场环境的约 束，通过内部人力资源和生产资料的配置组合而对财务目标实现所产生作用的大小，营运 能力的分析包括人力资源营运能力分析指标和生产资料营业能力分析指标；偿债能力是指 企业偿还到期债务( 包括本息) 的能力，偿债能力指标包括短期偿债能力指标和长期偿债 能力指标；发展能力是企业在生存的基础上，扩大规模、壮大实力的潜在能力，发展能力 指标包括盈利增长能力指标、资产增长能力指标、资本增长能力指标和技术投入增长能力 指标。 2 1 3 信息披露概述 信息披露指通过一定的媒介载体向社会公众发表或公布他人尚未得知的信息 的过程。广义的信息披露主体包括证券监管部门、证券交易所、上市公司、部分证 券经营机构和证券中介服务机构及特定情况下的投资者。狭义的信息披露主体一般 专指上市公司。这是由上市公司信息在证券市场信息中的主体地位所决定的。本文 采用的是狭义的信息披露主体的概念。信息披露是指为上市公司依法将其经营业 绩、财务状况、风险状况、风险管理战略和措施、会计政策、业务、管理和公司治 理的基本信息( 包括财务的和非财务的) ，真实、准确、及时、完整地向上市公司 利益相关者予以公开的过程( 蒋亚鹏，2 0 0 5 ) n 4 1 。 按所披露的内容分，信息披露可分为财务报告和非财务报告。财务报告是上市公司信 息披露的重要组成部分。财务报告，又称会计财务报告，包括财务报表和其他应当在财务 报告中披露的相关信息和资料。财务报表包括资产负债表、利润表、现金流量表、所有者 权益变动表、附注等。资产负债表反映企业的财务状况，资产项目说明了企业所拥有的 各种经济资源及其分布，负债显示了企业所负担的债务的不同偿还期限，可据以了解 企业面临的财务风险，所有者权益项目，说明了企业投资者对本企业资产所持有的权 益份额，可据以了解企业财务实力；利润表反映了企业的经营成果，是报表使用者评 价企业盈利状况和工作成绩、预测企业未来盈利能力的依据，现金流量表表述了企业 的现金流及现金等价物的流入流出情况；所有者权益变动表反映了构成所有者权益的 各组成部分当期的增减变动情况；财务报表附注是为便于财务报表使用者理解财务报 表的内容而对财务报表中列报项目所作的进一步说明，以及对未能在这些报表中列报 项目的说明。非财务报告，是指上市公司披露的与上述方面无关的信息内容，主要是上市 1 0 公司的基本情况和经营管理活动、股东结构、各种临时披露的信息等。 按信息披露的时间次序，可以划分为初次披露信息、定期报告和临时报告。初次信息 披露主要由招股说明书、募集说明书和上市公告书构成；临时报告包括重大事件公告和公 司收购公告，凡是发生可能对上市公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事 件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即披露，说明事件的起因、目前的状态和可能产 生的影响；作为定期披露信息报告，年度报告是上市公司最常见和最重要的信息披露形式， 它所包含的信息是最广泛的，内容涉及财务会计报告、财务指标、会计报表附注、审计报 告、公司基本情况、资本来源、重大事项说明等各方面的内容。它传递着上市公司在整个 会计年度内的全景信息，内容涉及从数据信息到语言信息、从财务信息到非财务信息、从 强制性披露信息到自愿性披露信息的各个方面和各个层次，是投资者、债权人和监管机构 等各方进行正确决策的基石所在，其重要性是其他定期报告所无法比拟的，在各种信息披 露中，年报信息的披露也是最规范的( 郑晶萍，2 0 0 6 ) 嘟1 2 2 股权结构与公司业绩的关系分析 股权结构是公司治理的制度基础，它确立了股东的构成，决定了股东的决策能力、管 理能力以及对管理层的激励和监督能力，股权结构也决定了股东在董事会和监视会中所扮 演的角色，能否使股东、董事会、监事会和管理层各司其职，各司其能，并相互制衡，能 否最终确保减少委托人和代理人之闯的利益冲突，减少代理成本，减少各股东之间的协调 成本，使各方朝着提高业绩和信息信息披露质量的方向共同努力。合理的股权结构能确保 公司内部监控机制的有效发挥，实现股东大会、董事会、监事会和管理层之间的相互制衡， 尽量使利益天平不偏向任何一方( 胡玲燕，2 0 0 6 ) 嘶1 。 在现代公司制中，股东拥有剩余索取权，但未必拥有剩余控制权，剩余索取权与剩余 控制权的不匹配，导致了代理问题。股权结构，决定了剩余索取权和剩余控制权的归属。 如果控股的股东，他所拥有的剩余索取权与剩余控制权不相匹配，那么他就可能中饱私囊， 获取壕沟防守效应，而致公司业绩和信息披露质量于不顾；相反，如果控股股东剩余控制 权和剩余索取权相互匹配，那么他就有动力去向经理层施加压力，促使其为实现公司价值 最大化而努力，促使其维持公司良好的财务状况和信息披露质量。按照公司法的规定， 控股股东是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份 占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不 足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东 大会的决议产生重大影响的股东。股权结构中股权集中度及控股股东的身份，会使股东 控制力的行使形式和效果存在着很