（工商管理专业论文）解析达尔曼操纵.pdf

提要 本文对西安达尔曼实业有限公司上市到退市的过程，以及产生退市危机的原因进 行分析，并提出了一定的建议。 本文由三部分组成： 第一部分是达尔曼背景介绍。首先是达尔曼背景简述。第二节是许宗林的积累， 讲述达尔曼董事长通过榨取工人的押金和骗取人家的钱财等来进行资本的积累。第三 节是讲述达尔曼的上市及退市过程。第四节是达尔曼危机带来的反映，讲述达尔曼给 投资者和银行带来了损失，并沉重打击了股市。 第二部分是达尔曼的操纵手段分析。第一节是达尔曼财务报表造假分析，主要通 过对达尔曼和戴梦得两家珠宝企业的一些财务数据作比较j 来反映达尔曼的利润和负 债是虚假的。第二节是达尔曼的造假手段分析。主要讲述达尔曼通过交易造假，来获 得投资者和银行的信任，而蝙取钱财，并通过关联公司把钱转到个人名下。 第三部分是讲达尔曼危机产生的原因，并提出我们的建议。达尔曼危机产生的原 因，主要是制度不完善和社会诚信的缺乏。为了保护股民，债权人的利益，建立一个 良好的股票市场，促进资本市场的发展，进而为经济繁荣提供良好的条件，中国需要 建立一套良好的诚信体制和与严格的法律体制。 小结后，我们谈到了本文研究的不足，再次希望给予批评指正。 关键词：上市公司操纵诚信制度 t h i sa r t i c l ei sac a s ea n a l y s i so f p r o c e s sf r o ml i s t i n gt od e l i s t i n ga b o u ta l i s t e dc o m p a n yo fd i a m a n dc o l t dx i a nw h i c hb e l o n g st ot h ei e w e l r y i n d u s t r y t h ea r t i c l ec o n s i s t so ft h r e ep a n s t h ef i r s tp a r ti sd e s c r i p t i o n so fh i s t o r yo fd i a m a n d z o n 【d i nx uw a s c h a i r m a no fd i a m a n d ，w h o s ep r i m i t i v ea c c u m u l a t i o nd e p e n d e do nc h e a t i n g t h ew o r k e r sw h ow a n t e dt ow e r ki nh i sc o m p a n ya n db a n k s i th a sb e e ne i g h t y e a r sf o rt h es t o c k so fd i a m a n ds t a y i n ga ts h a n g h a is t o c ke x c h a n g e t h e i n v e s t o r sa n db a n k sl o s tm u c hm o n e yb e c a u s eo fd i a m a n d t h ed e l i s t i n go f d i a m a n dl e a d e dt h es t o c ki n d e xt od e c l i n i n gh a r d l y t h es e c o n dp a r ti sa n a l y s i so ff i n a n c i a ls t a t e m e n t sa n dm a n i p u l a t i o no f d i a m a n d t h ep r o f i t sa n dl i a b i l i t i e so fd i a m a n da l ef a u l tt h r o u g hs o m ed a t e s c o m p a r i s o nb e t w e e nf i n a n c i a ls t a t e m e n t so fd i a m a n da n ds i n o - m i a d e n dc o l t dw h i c hi sa l s oal i s t e dc o m p a n yi nt h ej e w e l r yi n d u s t r y t h em e a n so f m a n i p u l a t i o ni n c l u d e df a l s eb u s i n e s st r a n s a c t i o n ，e x p a n d i n gs t o c k sw h i c h h a v e b e e nb o u g h tb yo t h e ri n v e s t o r s g a i n i n gl o a n sf r o ms o m eb a n k s t r a n s f e t i n gm o n e yf r o md i a m a n dt os o m eo fi t sa f f i l i a t e de n t e r p r i s e sf o r s o m ed e c e p t i v ed e v i c e so fb u y i n ge q u i p m e n t sf o rd i a m a n d ，a n ds e n d i n g t r a n s f e r r e dm o n e yt os o m ep r i v a t ea c c o u n t so fz o n 2 l i nx ui ns o m eb a n k s a b r o a d t h el a s t p a r t i sc a u s a t i o n a n a l y s i s o fd i a m a n dc r i s i sa n ds o m e s u g g e s t i o n sw e r ep r o p o s e d t h ec r i s i so fd i a m a n do c c u r r e db e c a u s eo ft h e l i m i t a t i o no fr u l e sa n dl a w sa b o u te c o n o m ya n dl a c ko fi n t e g r i t yi ns o c i e t y i n o r d e rt op r o t e c tt h ei n t e r e s t so fi n v e s t o r sa n db a n k sa n dd e v e l o p m e n to f c a p i t a lm a r k e t w es h o u l dc o n s t i t u t er e l e v a n tl a w sa n de s t a b l i s hs y s t e mo f s o c i a li n t e g r i t y , t h e nt h ee c o n o m yo fo u rs o c i e t yc o u l dp o s s i b l yd e v e l o p b e n i g n l y k e y w o r d s ：l i s t e dc o m p a n y , m a n i p u l a t i o n ，i n t e g r i t y , i n s t i t u t i o n 刖吾 大股东操纵业绩，利用上市公司来圈钱、贷款为自己谋利，一直是一个热门话题。 在发展了两百多年的西方发达国家的股市里，出现安然，世通等大上市公司业绩造假。 发展了十多年的中国股市，出现了银广夏、中科创业、德隆以及达尔曼这些业绩造假、 操纵股市的上市公司。市场经济需要健全的资本市场为其供血，因此我们需要采取措 施防止上市公司造假，让广大投资者有信心对企业投资，银行有信心为企业贷款。 西安达尔曼实业有限公司上市以后，都是围绕着操纵业绩、股市配股圈钱、银行 抵押贷款、转移资金等来操作的。上市的终极目的就是把投资者和银行的钱中饱董事 长许宗林及其同伙的个人私囊。达尔曼的造假手段属于中国股市的“经典之作”，投 资者、银行以及监管当局可把它作为一个很好的反面教材。本文通过对达尔曼背景介 绍、达尔曼操纵手段的分析和达尔曼危机产生原因的分析，来对达尔曼现象有个更好 的认识。我们认为达尔曼危机产生的原因，主要是制度不完善和社会诚信的缺乏。为 了建立一个良好的股票市场，促进资本市场的发展，进而为经济繁荣提供良好的条件， 中国需要建立一套良好的诚信体制和与严格的法律制度。 本文的研究仅以公开的财务报告信息为依据，大量采用的是二手资料，我们未 能到公司进行实地调查，许多观点不是作者首创，而是整理已有的研究并进一步系统 地提出某些看法，以作案例研究之用。研究用到的数据、对当事人的诉说与评判和实 际情况有误的，愿得到指正。作者在此表示深深的感谢，并做进一步修改。 第一章达尔曼背景介绍 西安达尔曼实业有限公司从上市到退市的整个过程，都是围绕着操纵业绩，股市 配股圈钱，银行抵押贷款，转移资金等来操作的。上市的终极目的就是把投资者和银 行的钱中饱董事长许宗林及其同伙的个人私囊。 第一节背景简述 1 9 9 6 年1 2 月3 0 日，西安达尔曼实业有限公司( 以下简称达尔曼) 以非正常手 段成功上市，并以“中华珠宝第一股”的美誉蜚声海内外；八年后，即2 0 0 5 年达尔 曼是中国股市1 4 年来第一个真正退市而死去的股票。在这八年间的股票价格从1 9 9 6 年首日开盘价每股1 9 0 0 元，到1 9 9 7 、1 9 9 8 两年问通过几次送股配股，在1 9 9 8 年的 每殷价达到最高为4 7 元，复权1 后的股价实际已高达9 4 元。1 9 9 8 年达尔曼股价见顶 后，业绩开始一路下滑。2 0 0 4 年4 月，因2 0 0 3 年其年报出现重大问题，丑闻蓐出冰 山一角。随后传出老总许宗林卷款出逃的消息，达尔曼股价迅速暴跌，败涂地。到 2 0 0 4 年6 月，它的股价最低已达到1 7 2 元，证监会开始对达尔曼立案查处。作为幕 后操纵者的达尔曼公司董事长许宗林，2 0 0 1 年、2 0 0 2 年连续两年，以身价6 亿元进 入福布斯2 中国内地百富榜，他通过各种的造假手段骗得股民的信任，操纵股票价 格，而骗取股民大量的钱财。通过做假账等手法，骟取银行的信任，获取大笔贷款， 然后再通过自己控制的管理公司把达尔曼上的钱财“洗”到海外自己的个人帐户上。 达尔曼在上市8 年间，从股市套取的资金总数高达2 2 亿元。许宗林个人携带上亿元 公款潜逃到加拿大，至今未归。中国股市制度上的种种弊病，都在达尔曼身上暴露无 遗。达尔曼现象不是凭空而产生，有其内部原因，以许宗林为核心的造假团伙利用信 息不对称，钻法律、制度的空子。也有其外部的环境提供了达尔曼现象产生的空间。 某些为不符合上市条件企业提供上市方便的政府官员，专业素质和职业道德不过关的 。复杈就足对股价和成交量进行权息修复，按照股票的实际涨跌绘制股价走势图，井把成交置调整为相同的股本 口径。例如某股票除权前日流通盘为5 0 0 0 万股价格为1 0 元- 成交量为5 0 0 万股换手率为1 0 ，l o 送1 0 之 后除权报价为s 元，流通盘为1 亿股除权当日走出填权行情收盘于5 5 元，上涨l o ，成交量为l o o o 万股， 换手率也是1 0 ( 和前一交易日相比具有同样的成交量水平) 复权处理后股价为1 1 元相对于前一日的1 0 元上 涨了l o ，成交量为5 0 0 万股，这样在股价走势图上真实反映了股价涨跌，同时成交量在除权前后也具有可比性。 2 福布斯首先是个焦团其次是个人，全名是史提失福布斯，是福布斯集团总裁最后足祸布斯先生经l i 的世界 上最著名的财经杂志福布斯 在这里指杂志 银行贷款人员以及不合格的投资者都为达尔曼现象的产生起了推波助澜的作用。为了 保护股民，债权人的利益，维持一个良好的股票市场，促进资本市场的发展，为经济 繁荣提供良好的条件，需要从政府和法制机关，以及普通大众，齐心协力共同建立一 套良好的诚信体制和与时俱进的法律体制，让产生类似达尔曼现象产生的概率变小。 否则社会主义市场经济始终会难以走上正轨。 第二节许宗林的积累 西安市万寿路上有一家门面只有中低档饭馆规模名为“碧涛阁”的洗浴中心。 在达尔曼上市之前的1 9 9 5 年，曾以“达尔曼酒店”的名字，出现在人们的视野中。 这也是达尔曼这个名字留给人们的最初印象。除了这家“达尔曼酒店”，当时许宗林 赖以上市的主要资产，是西安翠宝首饰有限公司所在地西安市爱民路1 9 号，一排小 小的平房门面，厂区东西距离不足1 0 米。 许宗林是西安市政协委员，市工商联的常委。为了包装不惜资本，每走一步都将 自己包装成一个商人，公司的各种税，几年来都照交，工资全发。所以他的造假成本 也是很高的。 有一种流行的说法是，许宗林的第一桶金源于占有工人的“押金”。 现从事珠宝生意的王浩学，1 9 9 0 年至1 9 9 2 年期间，曾任职西安翠宝首饰公司质 检科长。王浩学透露，许宗林每年都招收大量的新工人，每批3 0 0 人，一年两批。1 9 9 0 年左右即每人收取押金1 5 0 0 元，而当时的月工资，是每人6 0 元。到了1 9 9 3 年，押 金从1 5 0 0 元攀升到3 0 0 0 元，工人仍然每年两批。无辜的工人，一般拿不至4 自己的押 金数额，即被以各种理由辞退。这样，许宗林每年从工人身上，就可获得百万元左右 的钱财。 据王浩学透露，翠宝公司前身“西安市新城区首饰公司”，1 9 8 8 年被许宗林以3 3 万元的价格买断。购买款来源于一个叫赵明奎的人。当时许宗林许诺月息达1 5 2 0 ，但是即使靠打官司，赵也没有将这笔钱追回。 职工内部股，是许宗林财富又一个重要来源。达尔曼在内部职工股的发行方面， 存在很多不规范的现象。内部职工股的购买者，要么是内部职工，要么认识内部职工 的人，内部职工股的价格，经过扩张后几乎没有成本，几毛钱而已。许宗林利用内部 职工股，作为给某些部门的打点。内部职工股在上市以后三年开始流通，流通时股价 在3 0 元左右，还是经过两次送股、一次配完股之后的价格。这成为许宗林一个巨大 收益的来源。 职工股另一个重要作用就是润滑工具。许宗林上市之初，曾到西安的一个银行去 贷款，给了这个信用社2 0 万内部职工股。当上市之后，这些内部股按照上市后的价 格，2 0 万已经变成了上千万资产。信用社的人谁都不敢再动这个股票了。 除去内部职工股收益之外，许宗林自股市圈钱总额亦达8 亿元左右。1 9 9 6 年底， 以2 1 0 0 万股发行，发行价格乘以7 3 元每股，即1 亿5 千万左右；经过“十送十、 十送五两次送股之后，1 9 9 8 年9 月份配高价股价( 1 0 配2 ) ，募集资金6 3 亿左右，总 额共达8 亿元。 许宗林在掌控达尔曼时，开办控制了很多账户公司、影子公司，这类公司大致分 为以托普森、海尔森为代表的“森”字系和以达福工贸等为代表的“达”字系，总数 达3 0 多个。从股市圈完钱后，许宗林以达尔曼公司向他控制的深圳几家公司设备采 购的名义，将钱财汇到这些公司，然后就是利用各种手段，将资金“洗”往在海外开 设的个人的帐户上。 许宗林在上市之初，为了打通关系送很多股份达1 5 左右。已被查明的事实是， 许宗林在1 9 9 6 年6 月及其以后，以赠与职工内音噩股的形式，向时任西安市证券委副 主任、市证监会主席、达尔曼股票发行领导小组副组长杨永明行贿，之后其从股票中 获利达1 0 0 多万元。从达尔曼申请上市开始，杨永明便马不停蹄地奔波于北京、上海、 深圳和西安之间，为许宗林鞍前马后地办理达尔曼上市的相关事宣。 1 9 9 8 年4 月，许宗林又在翠宝度假村送给杨永明人民币4 1 万元。两年多时间， 许宗林共行贿杨永明7 6 万余元。 以上行贿事实，许宗林作为当时的法庭证人，都予以了证实。但是在杨永明因受 贿被判处有期徒刑1 2 年之后，许宗林作为行贿一方，却在掏空上市公司和骗取大量 银行贷款后，飞身海外。 第三节达尔曼上市及遐市过程 1 9 8 8 年，3 2 岁的许宗林关掉了已经经营了好几年的五金交电商店，在古城西安 东郊一排很不起眼的平房里，建起了一个手工作坊式的小企业一西安翠宝首饰公司。 1 9 9 3 年翠宝公司建成了玉石围棋、钻石加工、会饰品、宝石戒面等6 条生产线， 4 使产品由过去的宝石、玉石珠宝项链等几个品种，猛增到6 大系列3 0 0 0 多个花色品 种。与此同时许宗林趁热打铁，快速组建了拥有3 家合资企业、1 8 家内资企业的集 团公司，并在美国、泰国、孟加拉国、澳大利亚、香港等国家和地区以及国内的北京、 上海、深圳等1 0 多个城市开办了分公司或办事处，形成了庞大的销售和信息网络。 将公司的触角伸向了四面八方。 1 9 9 5 年，翠宝公司投资3 0 0 万美元，从意大利著名的喜丝玛公司引进当时世界 最先进的首饰m - r 设备和生产技术。两年后，这条现代化的生产线在西安投产，翠宝 公司的首饰生产技术由此达到了世界一流水平。 1 9 9 3 年，经西安市人民政府有关部门批准，翠宝首饰集团公司发起组建了达尔 曼实业股份有限公司，这是当时国内首饰行业中最大同时也是西北地区乡镇企业中最 大的股份制公司。1 9 9 6 年1 2 月份，经中国证监会批准，达尔曼实业股份有限公司向 社会公开发行a 股2 1 0 0 万股，每股发行价7 - 3 元，总共募集资金1 4 7 0 0 万元。1 9 9 6 年1 2 月3 0 日，达尔曼实业股份有限公司般票在上海交易所挂牌上市，成为中国珠宝 钻石加工行业中第家上市的企业。 达尔曼的“民营+ 珠宝”题材引起了许多证券媒体的关注，当时珠宝行业被认为 是一个新兴行业，达尔曼的1 9 9 6 年度财务报表也的确有很强的诱惑力：每股收益0 8 2 元，净资产收益率1 7 8 5 ，被上海证券报称为“沪市第三蓝筹股”。1 9 9 6 年年 报公布之后，达尔曼又宣布了每十股送五般、公积金4 转增5 五股的高额送配方案，股 价于当年4 月竟然攀升到5 1 4 元，这也是达尔曼8 年上市史中的最高股价。达尔曼 的1 9 9 7 年度财务报表仍然维持着“蓝筹股”的光辉形象，净资产收益率达到2 4 0 3 ， 每十股送三股、公积金转增二股的送配方案使其股价在1 9 9 8 年4 月再次逼近5 0 元大 关，达尔曼也因此获得了“妖股”的称号。 但是好景不长，1 9 9 8 年7 月以后，达尔曼走上了一条长期下降通道。整个股市 在1 9 9 9 年之后都不甚景气，上市公司盈利能力偏低，丑闻不断，再加上国有股减持6 等因素，市场投资环境日趋恶化；另一方面，达尔曼的财务报表越束越难看，净资产 收益率不断下降，在投资者心目中的地位逐渐由“第三蓝筹股”沦落为“二线蓝筹股”。 3 蓝筹股指盈利能力突出，并能长期保持良好的经营业绩具有较强实力的大公司发行的股票，其红利丰富且安 全性很高。 4 公积金是股东权益的重要内窖，包括资本公积和盈余公积两部分。资本公积是指由股东投入、但不能构成“股 本”或“实收资本”的瓷金盈余公积是指公司按照规定从净利润中提取的各种积累资金 5 公积金转增股：公司帐上的资本公积金转为股本分配绘各位股东 6 国有股减持：国家减少在股份公司中所占有的股份，避免一股独丈的现象 5 但是，在这漫长的下降通道中，达尔曼仍然成功的进行了两次配股( 1 9 9 8 年一次， 2 0 0 1 年一次) ，募集了大量现金进行基本建设。2 0 0 2 年，许多机构和媒体仍认为达尔 曼的沦落只是暂时现象，随着国际黄金价格的回升、中国珠宝市场的迅速发展以及达 尔曼基本建设逐渐发挥效益，它的业绩有望回归1 9 9 6 9 8 年的“黄金时期”。达尔曼 董事会在年度报告中也宣称要进行“产业结构改革”，向化工、农业和旅游业进军， 在生态农业领域要成为全国领先企业。达尔曼的美妙承诺赢得了许多人的信任，上 海证券报于2 0 0 3 年7 月8 日还不遗余力的赞扬“达尔曼公司决策者和员工为了今 天和明天所做出的不懈努力，正为当地的经济发展不断增添着宝贵财富”。然而，此 时距离达尔曼谎言的破灭已经为时不远了。 早在2 0 0 2 年，达尔曼的违规操作就已露出马脚，中国证监会派出的巡回调查小 组发现达尔曼的会计政策并不符合国家规定，发出了“限期整改”的警告。无奈之下， 达尔曼董事会只得于2 0 0 2 年4 月承认“对新会计政策领会不深”，补提了高额坏账准 备金7 和折旧费，2 0 0 1 年的净利润因此下降1 6 以上。同年，西安市证券委员会主任 杨永明因收受巨额贿赂而锒铛入狱，行贿者名单中就包括达尔曼董事长许宗林，贿赂 事件正是发生在1 9 9 6 年达尔曼上市前夕。奇怪的是，在违规操作和贿赂事件接连败 露之后，达尔曼公司和许宗林本人都未受到任何惩处，市场反应也很平淡；或许是因 为中国股市的类似现象实在太频繁，投资者早已见怪不怪了。监管者的过分宽大和媒 体的过分麻木，使达尔曼丑闻的曝光又推迟了一年以上。 2 0 0 3 年8 月，达尔曼无法按期偿还工商银行的2 0 0 0 万元贷款，这成为了达尔曼 丑闻曝光的导火线。2 0 0 4 年春节之后，达尔曼董事长许宗林举家逃亡加拿大，达尔 曼董事会成员纷纷辞职，公司日常运营陷入一片混乱。2 0 0 4 年4 月，西安西格玛会 计师事务所宣布对达尔曼公司2 0 0 3 年年度报告“无法发表意见”，指出达尔曼存在严 重违规担保及质押、在建工程8 和应收账款无法确认真实性等问题；在这份被注明“无 法发表意见”的年度报告中，达尔曼董事会承认自己的每股收益9 骤跌到一0 4 9 元，净 资产收益率1 0 跌至1 1 5 2 。此后的三个月p , j ，达尔曼董事会三次发布公告，宣布“自 查自纠”发现违规担保及质押近1 0 亿元、法律诉讼金额3 7 亿元之巨，达尔曼的股 7 坏账准备金：会计期末在检查应收帐款收回的可能性的前提下，根据经验估计出债权中可能发生的坏账损失 而计提的损失金额 8 在建工程包括施工前期准备、正在旌丁的建筑工程、安装工程技术改造工程和大修理工程等 4 每股收益= 净利润在外流通普通股 协净资产收益率= 当年净利润净资产 6 价随之暴跌不己。 但是，直到2 0 0 4 年下半年，达尔曼董事会、当地政府和投资者仍然抱有“重组 达尔曼”的幻想，希望重演当年琼民源、郑百文“改头换面重新做人”的一幕。但是 达尔曼债务及担保危机过于严重，仅拖欠银行贷款就高达1 2 7 9 亿，公司当时现有固 定资产价值估计不到2 亿，无论是政府还是企业都无法接过如此沉重的负担，重组达 尔曼已经是不现实的了。2 0 0 4 年9 月，达尔曼因为无法按期公布半年报告，被强制 停牌两个月；1 1 月复牌之后仍然无法公布半年报告，被处以退市特别风险警示。 1 9 9 8 年股价见顶后，达尔曼业绩开始一路下滑。2 0 0 3 年8 月，达尔曼无法按期 偿还工商银行的2 0 0 0 万元贷款，这成为了达尔曼丑闻曝光的导火线。2 0 0 4 年春节之 后，达尔曼董事长许宗林举家逃亡加拿大，达尔曼董事会成员纷纷辞职，公司日常运 营陷入一片混乱。 2 0 0 5 年1 月，达尔曼成为中国股市第一只跌破一元的股票。3 月下旬，中国证监 会终于以“无法按期公布半年报告”为理由，对达尔曼实施退市处理，达尔曼成为中 国股市十多年来第一只真正死亡的股票。 证监部门对达尔曼的立案调查，认定该公司存在作假和虚构资产等多种违规行 为，中国证监会将该案涉嫌犯罪部分移交公安机关，并对该公司进行了处罚。对时任 董事长许宗林、董事兼总经理高芳等人进行了处罚，同时将许宗林、高芳认定为永久 性市场禁入者。 第四节达尔曼危机带来的反应 2 0 0 4 年1 2 月3 0 日，“s t 达尔曼”( 6 0 0 7 8 8 ) 股价跌破1 元，以o 9 6 元收于跌停 版板位，创出中国a 股市场成立以来，a 股股价的最低记录。 1 2 月3 1 日，2 0 0 4 年中国股市的最后一个交易日，“s t 达尔曼”以o 9 1 元收盘。 据“s t 达尔曼”的公告，当天是这只股票的最后一个交易日，交易所自2 0 0 5 年第 个交易日起，对该公司股票实施停牌。 由于西安达尔曼实业股份有限公司全部资产被破产清算，固定资产被法院掐卖， 用于职工遣散和偿还债务。清算后，达尔曼尚欠银行超过十亿元之巨额亏空，使得重 组、兼并、收购均因成本过高，而成为不可能。于是达尔曼连“壳资源”的价值都没 有。成为负资产的达尔曼的股票，也不可能进入三板市场1 1 进行转让。 达尔曼退市在中国股市所引起了连锁反应，紧步“s t 达尔曼”后尘，2 0 0 4 年1 2 月3 1 日，“s t 猴王”报收o 9 7 元。2 0 0 5 年股市首个交易日，“s t 吉纸”跌至o 9 8 元，沦入仙股1 2 一族。达尔曼以及其他仙股的相继出现，引发诸多重组无望的低价劣 绩股，朝向一个方向漂移，整个股市的价值中枢再度下移。一部分公司经过努力将转 到三板市场交易。三板市场“集体成仙”的市况，对当时主板构成致命威胁。 2 0 0 4 年，中国股市整体价格连续下滑，使投资人的对股市信心大为下降。而对 于达尔曼退市，中国股市作出了强烈反应，2 0 0 5 年中国股市开市第一天便跌势如潮， 刨出五年半以来的新低。1 2 3 8 点的点位出现。导致投资人对2 0 0 5 年中国股市的期望 降到了冰点。 在达尔曼事件中，损失最大的是天真的中国股民，达尔曼从他们手中巧妙的骗走 了1 8 1 3 亿元，留下的只是一堆废纸。损失第二大的是国有商业银行，9 家银行损失 高达1 2 7 9 亿。损失第三大的则是达尔曼的员工，包括数量庞大的农民工，其中某些 人为了讨回拖欠的工资，流落西安街头长达几个月。 1 1 三板市场是指代办股份转让业务指经中国证券业协会批准，并撮中国证监会备案，由具有代办非l ：市公司股 份转止服务业务资格的证券公司采用电子交易方式，为非上市公司提供的股份特别转让服务 u 香港股市把低于】元的股票称之为“仙股” 第二章达尔曼操纵手段 西安达尔曼上市之初，并以“中华珠宝第一股”的美誉蜚声海内外；八年后，成 为中国股市1 4 年来第一个真正退市而死去的股票。达尔曼三次从股市融资共计7 3 亿元，通过达尔曼及关联企业从银行获取贷款2 0 亿元，累计高达2 7 亿元，但留下来 的达尔曼，却早已成了资不抵债的空壳。对投资者，银行等造成了很大的损失，同时 对股市也是很大的打击。 一位熟知许宗林的高层说，达尔曼本不具备上市条件，上市后，许宗林又不具备 管理上市公司的能力，加之许独揽公司大小事务，达尔曼最终只有滑向悬崖。 凡是许宗林的投资项目都是赔钱项目，问题工程和烂尾楼，达尔曼每个员工都知 道达尔曼的楼没有不漏的，达尔曼的楼永远没有完工的。 尽管这样，许宗林仍然深知其中的奥妙。比如这些投资多年、耗资数亿元的项目， 许宗林大多交给了他的“伙伴”公司操作，这样做的好处是资金能够转移到自己手中， 另外借助项目可以骗取贷款和包装公司财务报表。 达尔曼危机主要因为达尔曼董事长许宗林通过各种造假手段，圈走股民的钱和骗 取的银行贷款，把钱转到个人账户的名下，掏空达尔曼公司，使得公司资不抵债无法 继续经营维持下去，投资者和银行血本无归。 第一节从财务报表看达尔曼 由于许宗林的幕后操纵，使达尔曼成为一个空壳，还背负大量的债务，而无法归 还，造成银行的大量坏账。在股市，操纵股价，通过送股，配股而圈走大量的钱，使 得股民血本无归。这一切都源于造假，而这些造假手段如果能够及时的辨别，能够挽 回大量的损失。尽管许宗林手段如何的隐秘如果我们的银行及投资者如果不那么浮 躁，还是可以找出很多的造假痕迹来，及时阻止许宗林的圈钱骗钱行为。 我们对企业投资、贷款时，要判断企业的盈利状况，经营好坏，最好的办法是实 地勘察，通过观察企业内部整体员工的工作情况，精神面貌，如果企业高效运转，长 期盈利，一定需要旺盛的士气，有序的工作流程。反之，如果员工萎靡不振、无精打 采、工作无序，那么企业的经营就会有问题。或者通过企业的供应商，和销售代理商 了解，企业的进货量、出货量的大小，变化情况，反映出企业的业务规模的大小以及 业务的发展情况，看企业是否在不断成长。 由于投资者往往距离上市公司的经营场所距离遥远，又对企业的供应商，销售商 的利益相关者不熟悉的话，能够较好的评判企业的业绩最佳的手段是借助财务报表， 透过财务报表的里面的数字之间的联系，观察企业的财务运转规律，来对企业的业绩 进行评判。 除了对企业对本身的各期数据进行纵向趋势分析。我们可以找到当时市场有一定 影响力上市公司戴梦得( 6 0 0 2 0 8 ，现己更名“中宝股份”) 为横向比较对象，它和达 尔曼属于珠宝行业。戴梦得于1 9 9 9 年上市，从2 0 0 3 年起珠宝在该上市公司业务中的 比例目益下降。所以我们只选择1 9 9 6 到2 0 0 2 年之间的两家公司的几个财务指标进行 对比。 、企业利润 看一个企业是否有好的发展，首先看整个大环境，整个行业的发展怎么样，企业 在其中有没有好的生存土壤。我国的珠宝首饰业是一个朝阳产业，随着人们对珠宝首 饰的消费会越来越大，一直保持着快速发展的势头。但中国珠宝行业也是很不规范、 市场不稳定的行业。 我国现阶段珠宝首饰业的市场结构主要表现为：行业集中度低；进人壁垒逐渐降 低；高档市场空白，中档市场竞争激烈；珠宝首饰企业有各自的市场，地区分布不均衡； 产品差异化程度小，缺乏强劲的品牌。利润丰厚的高档市场被世界上知名的跨国公司 所占据和瓜分，国内企业在该领域几乎是空白。 较低的产业集中度也同时意味着企业间竞争的剧烈性，以及整个产业缺乏资源的 有效配置。最大企业的市场份额连1 都不到，说明我国珠宝首饰企业远没有实现有 效规模经营。 国内各个企业的产品差异化小。由于目前我国的首饰设计能力薄弱，首饰的品种 设计单一，设计和企业的管理模式主要是照搬香港、台湾，技术上的创新突破很少见。 从产品主体来看，国内各公司的珠宝首饰，特别是镶嵌首饰的工艺水平、款式设计、 价格档次等都相当接近。国内各个企业都无法突出各自品牌的特色。从行业分析可以 看出达尔曼以珠宝为主业，其获利能力不会很高。 评价一个企业是否经营得好，我们可以首先看净资产收益率。一般认为，净资产 收益率越高，企业自有资本获取收益的能力越强，运营效益越好，对企业投资人、债 权人的保证程度越商。我们从年报的的戴梦得与达尔曼净资产收益率的具体数据如表 2 1 所示。我们同时绘制了图2 1 。 表2 1 净资产收益率 1年份 1 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 12 0 0 2 i 戴梦德o 2 0 8 0 1 80 1 4 3o 衄o 0 6 90 0 2 5 l 达尔曼n 2 8 10 1 8 4 n 1 50 1 10 0 6 9o 0 2 2 数据来源；新浪网财经数据浏览器2 0 0 6 年3 月3 0 日 图2 1 达尔璺与戴梦得净资产收益率比较 本表来源：作者自绘 从图形我们可以看出，作为在珠宝行业有代表性的企业的净资产收益率是不断下 降的，图形比较陡峭，下降的幅度比较大，印证了上面所说的行业内企业竞争激励， 盈利不高。而在这种情况下，银行还不断给达尔曼予以股票贷款，以及为达尔曼担保 的公司贷款。武汉股民韩喜玲，投资8 0 余万元人民币，是从2 0 0 2 年7 月初购入的达 尔曼股票7 7 万股。如果光看达尔曼的净资产收益率的走势我们的银行及投资人就应 该捂住自己的钱口袋，再具体搜集更能反映企业实际运转的数据，才决定投资。 大家都知道戴梦得在以珠宝为主业的几年里，企业知名度可谓家喻户晓，企业的 竞争力远远强过达尔曼。应该盈利能力强过达尔曼，从几年的资产净资产收益率柬看 达尔曼在前期都高于戴梦得。在竞争激烈的市场上，而达尔曼在市场上既没有垄断优 势，也没规模优势，缺乏核心竞争力的情况下，净资产收益率竟然高于戴梦得，是值 得探究的。 为什么会出现这种情况呢? 其中达尔曼有可能利用“其他业务利润”这个项目来 维持自己的净资产收益率。在损益表上，主营业务涉及的记录比其他业务要多的多， 主营业务的收入和成本都必须妥善登记，其他业务往往只需要简单的登记利润就可以 了，这样就容易操纵利润。而且对于达尔曼来说，伪造主营业务收入必须伪造大量货 物单据，这种造假很容易被识破；伪造其他业务利润则比较温和，投资者往往不会注 意。在1 9 9 7 2 0 0 1 年，达尔曼的其他业务收入一直保持在2 0 0 0 3 0 0 0 万元之间，公司 年度报告从来没有准确定义“其他业务”的内涵。为什么达尔曼一直拥有一笔比较稳 定、无法说出名目的利润来源? 从达尔曼的发展历史来讲，达尔曼是以经营珠宝为主 业，内部员工的专业能力也主要体现在珠宝经营者方面，一时的外部机遇，短期可能 在其它业务上赚取大笔利润，但没有其它方面的能力，要长期赚取稳定的利润，只有 两种可能，第一种是暗地做违法的事，做其它企业不敢做的，而获取超额非法利润， 但这种利润犯罪分子是不可能在光天化日下显现出来，不然就是“此地无银三百两” 了。第二种是，这笔利润是假造的，为了让看报表的人相信，企业前途一片光明，是 投资者值得对其投资，在股市上持有价格不断上涨的达尔曼股票，可以取得银行的信 任不断贷到款。 到了2 0 0 2 年，达尔曼业绩造假成本越来越大，在加上西安市证券委员会主任杨 永明因收受巨额贿赂而锒铛入狱，作为行贿者的达尔曼董事长许宗林，也开始败露暴 露在大庭广众之下，可能难以操纵利润数字，公司其他业务利润突然降到4 4 2 9 万元， 达尔曼的年度报告中没有解释利润下降的原因。现在可以肯定的说，这些利润基本是 编造出来的。 二、企业偿债能力 除了看企业的盈利能力，我们还可以需要看企业的还债清偿能力。清偿能力比率 反映企业用现有资产偿还短期债务的能力的比率，也就是分析企业目前是否存在不能 偿还短期债务的风险。清偿能力比率包括流动比率”和速动比率“。流动比率和速动 ”流动比率= 流动资产流动负债 “速动比率= ( 流动资产一存货) 流动负愤 1 2 比率反映的是企业流动资产与流动负债的对比关系。达尔曼的偿还债务自g 力从上市后 不断降低，流动比率和速动比率从优良水准一直降低到行业偏低水准。 表2 2 达尔曼和藏梦得流动比率 1年份 1 9 9 61 9 9 71 9 9 81 9 9 9 2 0 0 02 0 0 12 0 0 2 l 达尔曼 4 4 82 3 23 0 31 6 9 1 。1 11 6 51 4 1 i 戴梦得 0 ，4 3 0 5 9o 8 11 2 5 1 0 50 9 60 9 7 数据来源：新浪网财经数据浏览器。2 0 0 6 年3 月3 0 日 图2 2 达尔曼和戴梦得流动比率 本图来源：笔者自绘 表2 3 达尔曼和戴梦得速动比率 年份 1 9 9 61 9 9 71 9 9 8 1 9 9 92 0 0 02 0 0 1 2 0 0 2 l 达尔曼4 1 6 2 1 22 4 81 3 9 0 9 11 5 21 2 3 i 戴梦得 o3 2 0 4 50 6 31 0 6 0 8 2o 7 10 8 7 数据来源：新浪网财经数据浏览器。2 0 0 6 年3 月3 0 日 1 3 图2 3 达尔曼和戴梦得速动比率比较 本图来源：笔者自绘 从表2 2 与表2 3 中的数据显示，1 9 9 6 年，达尔曼上市的第一年，其流动比率为 4 4 8 ，速动比率为4 1 6 ，是相当高清偿短期债务的水平；如图2 2 和图2 3 但随着时 间的推移，流动比率和速动比率便急剧下降，在1 9 9 8 年和2 0 0 1 年由于配股募集了资 金，达尔曼的流动比率和速动比率都有所回升；到2 0 0 2 年，流动比率下降到1 4 1 ， 速动比率下降到1 ，1 3 。这些说明达尔曼对于应付短期流动债务的能力越来越低。与其 鼓吹的公司盈利能力形成鲜明的对比。 而图表中显示戴梦得的偿债能力越来越高。1 9 9 9 年戴梦得的流动比率为1 2 5 ， 速动比率为1 0 6 ；再接着的年份两个比率不断的走高。到2 0 0 2 年流动比率为o 9 7 ， 速动比率为o 8 7 。如果仅仅对比财务比率，是否可以得出达尔曼的偿债能力远远强于 戴梦得的结论呢? 其实不然，我们可以看到戴梦得从来没有配股，它从股市募集的现 金远远低于达尔曼，而且戴梦得的坏帐提补比例比达尔曼略高。达尔曼的坏账提补比 例从t 9 9 9 年到2 0 0 1 年只有5 ，2 0 0 2 年只有5 2 ( 不分账龄) ，同一时期戴梦得的 坏账提补比例为6 ，账龄较长的坏账提补比例则高达2 0 。这样使得戴梦得公布的 流动比率和速动比率过于保守 我们更进一步对比一下两者的应收帐款1 5 。应收帐款在企业的流动资产中占据相 当重要的位置，它的大小对企业资金的利用效率高低有很大的影响。如果很多资金长 ”麻收帐款足箝企业因赊销商品，产品劳务，提供劳势等业务，应向购货单位或接受劳务单位收取的款项，在确 认赊销收入时同时确认的商业债权 】4 期收不回来，那么意味着企业的短期偿付能力要大打折扣。也有可能是利用应收帐款 操纵利润。 我们先对比一下达尔曼和戴梦得的应收帐款周转率1 6 。从表2 4 和图2 4 我们可 以看出戴梦得的应收帐款周转率远远高于戴尔曼。臧梦得上市后，应收帐款周转率最 低的时候是达尔曼的两倍，最高的时候是达尔曼的九倍。说明达尔曼的应收帐款可收 回性是很差的，其流动比率与速动比率是要大打折扣的。 表2 4 达尔曼和戴梦得应收帐款周转率 年份1 9 9 6 1 9 9 71 9 9 8 1 9 9 9 2 0 0 02 0 0 12 0 0 2 l 达尔曼 7 ，0 4 35 9 7 43 3 8 41 5 2 3 91 。1 3 1 4 -0 7 8 6 41 5 6 4 2 1 戴梦得 2 4 2 57 46 6 64 1 0 7 54 2 7 1 74 2 5 3 19 6 4 5 6 数据来源：新浪网财经数据浏览器，2 0 0 6 年3 月3 0 日 本图来源；笔者自绘 臆2 4 达尔曼和戴梦得应收帐款周转率 我们再分析一下达尔曼和戴梦得它们流动资产中应收账款净额1 7 所占的比例。数 据如表2 5 所示。其中，1 9 9 8 年和2 0 0 1 年应收账款净额在流动资产所占的比例的少 的原因，主要是由于配股募集现金，使公司流动资产增加导致的。戴梦得在上市之前， 它的应收账款净额在流动资产中的比例高于当时已经上市的达尔曼；但是上市之后， 由于筹集的资金使得应收账款净额在流动资产中的比例每一年都低于达尔曼，而且戴 ”应收帐款周转率= 主营业务收入( ( 期初应收帐款净额+ 期未应收帐款净额) 2 ) ”应收账歉净顿= 虎收帐敖+ 其它应收款一坏账准备 1 5 梦得从来没有通过配股募集资金。因此，达尔曼的应收账款净额是相对于戴梦得是偏 高的，很多资金收不回来，因此很可能是利用应收帐款操纵利润。 表2 5 应收帐款净额在流动资产中所占比仞 1年份 1 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 1砌 l 达尔曼 0 2 50 3 10 4 2o 3 30 3 i 戴梦得 0 5 5o 2 50 2 9 0 2 20 2 数据来源：笔者自己计算 总而言之，达尔曼由于应收帐款的回款率比较低，在流动资产中所占的比率比较 高，使得应收帐款和其它应收款的可回收性比较低，质量比较差。因而反映达尔曼短 期偿债能力的速动比率与流动比率虚高，企业的偿债能力比较差。因为很多资金收不 回，那么企业的利润的质量是有问题的。 三、企业项目投资 一般一个的企业除了在原来的地方做好原有事业以外，为了不断壮长，增强竞争 力以及适应市场的变化，需要进行业务多元化和业务跨地域化。在相关或不相关的产 业中进行业务延伸，不断寻找利润增长点。与此同时，有的企业利用这种手段，进行 项目的收购或建立来达到操纵利润的目的。达尔曼就属于其中之一。在达尔曼的报告 当中，某些收购项日投资回报率不正常，完全违背了一般商业规律，其中最典型的是 对达尔曼对南昌珍珠工艺品厂的收购。1 9 9 7 年，达尔曼以承担全部债务形式兼并江 西省南昌市南昌珍珠工艺品厂，背上了6 3 6 4 万元的沉重债务。作为回报，南昌市政 府予以南昌达尔曼公司“免征所得税四年，之后一年按1 5 的税率征收”的税收优 惠政策。1 9 9 8 年达尔曼年度报告中称：达尔曼董事宣称原计划投资7 0 0 0 万元兼并南 昌珍珠工艺品厂，年内重点落实了偿还银行贷款、进行设备的技术改造及补充流动资 金等项工作，效果良好，1 9 9 8 年南昌达尔曼已产出效益3 5 9 8 万元。由于南昌达尔曼 公司是达尔曼的全资子公司，财务报表需要合并，这笔3 5 9 8 万元的利润当然也就记 到了达尔曼的利润表上，占1 9 9 8 年的利润总额为1 3 5 0 4 万元的1 4 之强。为达尔曼 的利润的增加发挥了巨大的作用。作为母公司的达尔曼本身并没有什么核心竞争力， 没有专利，也没有垄断的渠道，就让一个原来亏损如此严重的企业被收购后，第一年 就实现差不多5 0 的高额的利润，在一个完全竞争的市场里这种现象可以说是天方夜 谈。在随后的几年里，南昌达尔曼此后几年的利润下降得也离谱，2 0 0 0 年，南昌达 尔曼的净利润就降低到1 4 7 1 万元，相当于1 9 9 8 年的4 0 左右。2 0 0 2 年南昌达尔曼 的净利润又降低到9 3 4 万元，此时还没有超过南昌市政府给予的税收优惠期限。因此 这种通过收购企业完全有可能是用来操纵利润。 通过对达尔曼的反映其财务效益状况的净资产收益率，应收帐款周转率，反映偿 债能力的速动比率和流动比率以及相关的项目投资的分析。我们可以看到达尔曼的财 务报表漏洞百出。还有可以拿其它的财务指标进行更全面的分析，会发现更多可疑之 处。因此，我们如果能够对企业的财务报表进行分析，我们是可以发现企业经营过程 中的许多疑点。及时发现造假者，防止上当受骗，