（工商管理专业论文）R房地产企业非银行融资方式探析.pdf

摘要 房地产业既是国民经济先导性产业，又是一个典型的资本密集型 产业。自2 0 0 3 年央行1 2 1 号文件下发后，央行银根紧缩使得一半以 上的房地产企业面临资金链断裂之患，甚至有出局的危险。随后国家 出台了一系列针对房地产的金融政策和信贷政策，以及土地政策、房 地产销售政策均发生了重大转变，导致了房地产行业和市场进入门槛 提高，开发成本增加，供需结构性矛盾、市场竞争的加剧，也导致了 整个行业的利润下滑。新的市场政策表明，严重依赖于银行传统的间 接融资方式已不能满足房地产开发企业需求，如何解决房地产开发中 的融资问题，开拓新的融资渠道，成为当前房地产界关注的热点和迫 切需要解决的问题，成为关系到大多数房地产企业生存和发展的头等 大事。 本文采用理论和案例相结合的研究方法，探讨适合现阶段中型房 地产开发企业的除银行贷款之外的融资方式。全文共分为九章，首先 介绍了文章的研究背景及意义、研究方法和思路以及房地融资相关的 概念和理论，目前国外发达国家房地产企业融资的主要方式，然后对 r 房地产企业融资的外部环境和内部环境做了s w o t 分析，得出r 房 地产融资的机会和威胁、优势和劣势。随后以分析r 房地产开发企业 可选择的非银行资金来源的主要的融资方式，包括上市融资、发行债 券融资、房地产信托融资、与海外房产基金合作及房地产信托投资基 金为主线，结合r 房地产的实际情况，提出了r 房地产的融资的实施 途径。在以上章节的基础上，本着更广泛、更长远的思路，设计了适 合r 房地产发展战略和经营现状的组合融资方案，提出了实现r 房地 产融资方式多样化、顺畅企业融资渠道、促进房地产企业发展壮大的 对策和建议。 笔者希望通过对r 房地产企业非银行融资方式的实例研究，借鉴 国内外学术界对房地产企业融资研究的成果，特别是国外房地产企业 使用的较为成熟的融资方式及其先进经验，结合当前国内的融资状 况，立足于r 房地产企业的实际情况，能够找出r 房地产企业现存融 资方式的缺陷和解决方法，能够探索和拓展r 房地产企业的非传统银 行贷款的融资方式，融资结构，形成适合r 房地产现实情况的最佳融 资方式组合。进一步而言，能够对类似处于成长阶段的房地产企业融 资方式的选择有现实的借鉴意义，能够对于房地产企业形成房地产开 发运作的整体理念，突破单一银行融资方式的瓶颈，整合多种融资方 式等问题提供参考和有益的帮助。 关键词：房地产融资非银行融资方式 a b s t r a c t a sab a s i ci n d u s t r yo fn a t i o n a le c o n o m y ，r e a le s t a t ei n d u s t r yi sa l l i d e n t i f yf u n d c o l l e c t i o ni n d u s t r y a f t e rt h en o 1 2 1d o c u m e n to fc e n t r a l b a n kw a si s s u e di n2 0 0 3 ，t h es t r i n g e n c yp o l i c yo fc e n t r a lb a n kp u t m o r et h a nh a l fo fc h i n e s er e a le s t a t ec o m p a n i e si nd a n g e ro fc a p i t a ll a c k ， o re v e nb e i n gw a s h e do u tf r o mc o m p e t i t i o n as e r i e so fp r i c eo ft h e g r o u n da n ds a l ew a y m a k ei tm o r ed i f f i c u l tt oe n t e r i ta l s oc a nd e c r e a s e t h ep r o f i tb e c a u s eo ft h ei n c r e a s eo ft h ee x p l o i t a t i o nc o s t ，t h em o r e s e r i o u sc o m p e t i t i o n c o n v e n t i o n a lf i n a n c i n gm e t h o d sa r en o ta b l et om e e t t h ec a p i t a lr e q u i r e m e n to fr e c e n tr e a ld e v e l o p m e n t h o wt os o l v et h e f i n a n c i n gp r o b l e m ，h o wt od e v e l o pn e wf i n a n c i n gc h a n n e lb e c o m e st h e c u r r e n th o ts p o t 。a n dw i l la f f e c tt h e i rc o m p e t i t i o n ，o re v e nm e i rs u r v i v a l s i nt h eb u s i n e s ss e c t o r c o m b i n i n gt h e o r yw i t hc a s e t h i sa r t i c l et r i e st of i n dt h em e t h o dt h a t s u i t st h e p r e s e n ts t a g em e d i u md e v e l o p m e n to fr e a l e s t a t ef m a n c i n g m a n a g e m e n te x c e p tb a n kc r e d i tt op r o b ei n t o c o n c e p ta n dt h e o r yt h a t r e s e a r c hb a c k g r o u n da n dt h em e a n i n g ，r e s e a r c ha p p r o a c ho fi n t r o d u c i n g t h ea r t i c l ea r ei n t r o d u c e da tf i r s t 。t h e nh a si n t r o d u c e de n t e r p r i s e s f i n a n c i n gm a i nw a yo ft h er e a le s t a t ei nd e v e l o p e df o r e i g nc o u n t r i e s t h e nd o n es w o ta n a l y s i st oi te x t e r n a le n v i r o n m e n tc o n d i t i o na n d i n s i d ee n v i r o n m e n to ft h er f i n a n c i n g ，d r a wc h a n c ea n dt h r e a t ， a d v a n t a g e a n d d i s a d v a n t a g e t h a ti ta c h i e v e s i n d u s t r y sf i n a n c i n g e n v i r o n m e n t o nt h eb a s i so ft h ea b o v ec h a p t e r t h e na n a l y z e sv a r i o u sk i n d so ff i n a n c i n gw a yn o n - b a n ko frr e a l e s t a t ec o m p a n ya sm a i nr o u t ei n c l u d i n gs u c ha ss t o c km a n e tf i n a n c i n g ， e n t e r p r i s eb o n d ， r e a le s t a t et r u s t ，o v e r s e a sf i n a n c h a g ，a n dt h er e a l e s t a t et r u s ti n v e s t m e n tf u n d t h r o u g ha n a l y z e st h es t a t u s ，c h a r a c t e r i s t i c o ff i n a n c i n gw a ye x c e p tb a n kc r e d i t t h ew a yw h i c hi m p l e m e n t si nr l c o m p a n i e s ，h a v i n gam o r ew i d ea n dl o n g - - t e r mv i e w ，t h i sp a p e r d i s c o u r s e st h ea b o v es e v e r a lf i n a n c i n gw a y sw h i c hi n c l u d ed e s i g n i n g p r o j e c to frr e a l e s t a t ec o m p a n yb a s e do nh i ss t r a t a g e ma n ds t a t eo f o p e r a t i o n ，a n a l y z i n g t h ed i f f i c u l t i e si n a p p l y i n ga n dp r o v i d i n g t h e m e t h o d so fr e s o l u t i o na n ds u g g e s t i o n ，s ot h a tf i n a n c i n gw a y su s e db y c h i n e s ec o r p o r a t i o na l ea b l et ob ed i v e r s i f i e da n dt h ef i n a n c i n gc h a n n e l s w i l lb ee x t e n d e d n ea u t h o rh o p e st oa n a l y s et h ef i n a n c i n gw a y se x c e p tb a n kc r e d i to fr r e a le s t a t ec o m p a n y ， s t u d yt h em a t u r ef i n a n c i n gw a y sa n da d v a n c e d e x p e r i e n c e so ft h ec o m p a n yi nd e v e l o p e dc o u n t r i e s ，c o m b i n et h es t a t u so f f i n a n c i n gc o n d i t i o ni no u rc o u n t r y ，b a s eo nt h ea c t u a l i t yo ft h err e a l e s t a t ec o m p a n y ，c a l lp r o b et h ep r o b l e m sa n df i n ds o l u t i o n st ot h err e a l e s t a t ec o m p a n y ，a l s oc a ne x p l o r et h ef i n a n c i n gw a y se x c e p tb a n kc r e d i t ， f i n a n c i n gs t r u c t u r eo ft h err e a le s t a t ec o m p a n y ，c o m ei n t ob e i n gt h e b e s tc o m b i n a t i o no ff m a n c i n gw a y s f u r t h e rs p e a k i n g ，i tc a nu s ef o r r e f e r e n c eo ft h ec h o o s i n gf i n a n c i n gw a y ，f o r mt h eo v e r r a hi d e ao f o p e r a t i n ga n de x p l o i t i n go fr e a le s t a t e ， b r e a kt h eb o t t l e n e c ko ft h e f i n a n c i n gw a y s ，c o n f o r m tt h em u l t i - f i n a n c i n gw a y st ot h ed e v e l o p i n g r e a le s t a t ec o m p a n i e s k e y w o r d s ： r e a le s t a t ef i n a n c i n gn o n - b a n k f n a n c i n gw a y 2 1 1 选题意义 1 引言 我国的房地产业目前无疑已经成为了我国国民经济的支柱产业， 房地产业又是典型的高投入，高风险，高产出的资金密集型产业，房 地产业对金融市场有着高度的依赖。与房地产业的重要地位和发展速 度极不相适应的是房地产金融市场的发展滞后，这势必将影响房地产 业的持续健康发展。目前国内房地产融资市场格局单一，房地产业发 展所需的资金主要来源于银行信贷的状况下，无论是对房地产业的发 展还是对负担巨大风险的银行系统都有着巨大的危机。资金来源的单 一化和过度集中，是我国房地产融资的软肋。因此解决房产企业融资 问题，拓展房地产业的融资方式对房地产业和金融业都很重要。同时， 房地产企业也面临着重新洗牌，如何迅速的获得稳定的资金来源，及 时足额且低成本的筹集到所需要的资金，如何更新房地产企业运作理 念，使房地产企业产业资本和金融资本有效结合，是国内房地产企业 生存和发展壮大的必经之路。 1 2 研究的思路与方法 1 2 1 研究思路 本文研究主要遵循从理论到实践的研究思路。先从房地产企业融 资的相关理论着手，研究目前房地产企业非银行贷款的主要融资方式 和房地产融资需求特点。然后分析r 房地产企业融资的外部环境和 内部环境。最后在对r 房地产企业可选择各融资方式实行全方面对比 的基础上做出最终决策，并设计出适合r 房地产企业的组合融资方 式。 o 因涉及公司信息保密需要故对公司名称和数据资料等佧了修改 1 2 2 研究方法 1 、案例研究方法 本文选择可以代表目前占中国现阶段房地产开发企业中处上升 发展阶段的中型房地产开发企业，贴近企业实际，从而对类似房地产 企业融资有借鉴意义。 2 、s w o t 分析方法 这是本文运用的另一重要方法，对房地产开发企业融资的外部环 境和所选企业案例进行整体分析，对最终决策作好基础。 1 3 内容框架 本文主体分为五个部分：在引言后，从房地产融资的相关概念和 理论入手，介绍了与房地产融资密切相关的融资理论以及目前房地产 企业可以利用的主要融资方式。在深入研究r 房地产企业融资特点的 基础上，分析了r 房地产融资的实际状况。最后提出r 房地产的组合 融资方式。具体结构如下： 第一章引言；对文章的选题背景和意义、研究现状和文章的思路 方法做出简要说明。 第二章是房地产融资一般理论； 第三章r 房地产企业融资的内外部环境分析；对影响r 房地产融 资的内部和外部环境做出详细的分析。为下几章的融资方式选择的决 策做好环境分析基础。 第四章一第八章对r 房地产可选择的各种融资方式进行逐一的 分析，并对融资的新方式作了探索性的分析。这几章是全文的重点。 第九章r 房地产多种融资方式综合运用。 1 4 本文创新之处 本文创新之处主要体现在：通过对r 房地产实际的经营状况，项 目情况的分析，以及对各种融资方式选择的分析，做出多种融资方式 的组合方案。对于房地产企业解决目前普遍存在的融资方式单一，缺 乏对公司整体融资方式的设计等问题提供借鉴案例。 2 房地产融资概述 2 1 融资理论 2 1 1 早期的融资理论 最早对资本结构问题进行评价归纳的是美国经济学家大卫戴兰 德。他于1 9 5 2 年提出，企业的资本结构是按照下列三种方法建立的， 即净收入法、净营运收入法和传统法，这是早期的资本结构理论。净 收入理论认为，负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业 的价值越大。净营运收入理论认为，无论财务杠杆如何变化，企业加 权平均成本使固定的，因而企业的总价值也是固定不变的。企业的总 价值和负债的财务杠杆作用没有关系，不存在资本结构的最优决策问 题。传统理论是介于净收入理论和净营运理论之间的理论。该理论认 为债务增加对企业价值提高是有利的，但必须适度。企业确实存在一 个可以使企业的市场价值达到最大化的最佳资本结构，且要通过财务 杠杆的作用获得。在最佳资本结构点，负债的实际边际成本率与权益 资本的边际成本率相同。 2 1 2 融资理论的发展 ( 1 ) 删理论 被称为当前最有影响的融资结构理论是删理论。这一理论是 1 9 5 8 年美国学者莫迪利亚尼和米勒在美国经济评论上发表的著 名论文资本成本、公司财务与投资理论中提出来的，删理论是 在对早期净营业收益理论作了进一步的发展，通过了严格的数学推 导，证明了在一系列严格的假设条件下，企业的价值与所采取的融资 方式无关的理论。 ( 2 ) 权衡理论 在删理论之后，不同的学者从不同的角度对企业融资结构问题 提出了各自的模型。2 0 世纪7 0 年代出现了权衡理论，这一理论是对 眦理论的再修正。权衡理论是探讨企业存在财务风险和破产成本以 及代理成本的情况下，企业市场价值与融资结构的关系。权衡理论认 为制约企业无限追求免税优惠或负债的最大值的关键因素是由债务 上升而形成的企业风险和费用，企业债务增加使企业陷入财务危机甚 至破产的可能性也增加。随着企业债务增加而提高的风险和各种费用 会增加企业的额外成本，从而降低其市场价值。因此，企业最佳融资 结构应当是在负债价值最大化和债务上升带来的财务危机成本以及 代理成本之间选择最佳点。 ( 3 ) 企业融资的优序理论 进入7 0 年代以后，企业融资理论进入一个新的阶段。梅耶斯于 1 9 8 4 年通过建立一个投资项目信息不对称的简单模型，提出了等级 筹资假设。该理论研究并不是继续延续以前企业融资理论中只注重税 收、破产等“外部因素”对企业最优融资结构的影响，而是试图通过 信息不对称理论中的“信号”、“动机”、“激励”等概念，从企业“内 部因素”来展开对企业融资问题的分析。该理论考虑这样的情况，当 管理者知道企业前景将变好时，他们会减少股权融资，避免新增的投 资者分享企业未来增长的收益；而当他们知道企业的前景将变糟的时 候，他们倾向于进行股权融资，让新增的投资者分担企业未来的损失。 因此，在信息不对称情况下，企业将以各种借口避免发行普通股 或其他风险证券来取得对投资项目的融资。为使内部融资能满足达到 正常权益投资收益率的投资需要，企业必须要确定一个目标股利比 率。在确保安全的前提下，企业才会计划通过向外部融资以解决其部 分融资需要，而且会从发行风险较低的证券开始。因此，优序融资理 论的中心思想就是：偏好内部融资，如果需要外部融资，则偏好债券 融资。 2 2 房地产融资相关理论 2 2 1房地产与房地产金融 房地产从狭义上讲是指土地、建筑物及固着在土地建筑物上不可 分离的部分。从广义上讲，房地产是指土地、构建物及其所附带的各 种权利和契约。本论文的房地产是指广义的房地产的概念。 房地产业的发展离不开金融业的有力量支持，房地产与金融业相 结合形成了房地产金融。房地产金融是指以房地产的产权或产权入的 信誉为信用基础，以房地产金融市场为运作载体，借助各种金融工具， 由金融机构组织实施，为房地产经济活动筹集、融通、结算或清算资 金并提供风险担保或保险的所有金融活动的总称。回 2 2 2 融资和房地产融资 融资( f i n a n c i n g ) 即资金融通的简称，是资金从剩余( 超额储 蓄) 部门流向不足( 超额投资) 部门一购买力转移一的现象。广义的 融资是指资金在供给者和资金需求者之间的流动。这种流动是双向互 动的过程，包括资金的融入和融出两个方面，融入指资金的来源，即 企业通过各种渠道筹集资金；融出指资金运用，即用筹措来的资金投 资于长期资产与短期资产。狭义融资主要是指资金的融入，也就是通 常所说的资金来源，即具体经济单位从自身经济活动现状及资金运用 情况出发，根据为了发展需要，经过科学的预测和决策通过一定的渠 道采用一定的方式，利用内部积累或向外部资金供给者筹集资金以保 证经济活动对资金需要的一种行为。 房地产企业融资是指房地产企业为支持房地产的开发建设，促进 房地产的流通及消费，运用多种方式为房地产的生产、再生产及销售 筹集和融通资金的金融活动。 o 丁健胡乃红等编著：房地产金融上海译文出版2 0 0 3 年版 5 2 2 3 企业的融资方式 企业融资方式指企业为市场经营获取所需资金的形式、手段、途 径和渠道。企业不同的融资方式，会影响企业的资本结构，造成企业 的收益、风险和资本流动性的变动。企业融资方式较为流行的是从融 资主体角度进行三个层次的划分：第一层次为内源融资和外源融资从 资金性质上来说，也叫自有资金和买入资金；第二层次将外源融资划 分为直接融资和间接融资；第三层次则是对直接融资和间接融资再作 进一步的划分，如直接融资包括股权融资、债券融资等，间接融资包 括银行、非银行金融机构贷款等。 2 3 国外房地产融资方式 由于各国的经济增长速度以及资本市场形成的特点不同，形成了 各具特色的房地产金融体系。国外发达市场经济中房地产融资渠道非 常丰富，仅房地产权益资金的融资渠道就有房地产投资信托基金、人 寿保险、退休基金、债券市场和股票市场等。房地产债务融资除来自 商业银行外，还包括房地产抵押债券、外商投资、人寿保险、退休基 金和其他机构投资者的投资等回。根据融资模式的差别，发达国家房 地产融资模式主要有以美国、德国、新加坡为代表的三种模式。 2 3 1证券化融资为主的美国模式 美国的房地产金融市场是世界上最发达的房地产金融市场。美国 房地产融资体系依存的金融环境是以证券市场为主导的融资体系，在 这种体系中，企业所需的外部资金主要从发达的证券市场筹措，银行 也提供大量的资金，但比例相对较低。美国拥有高度发达、高效运转 的资本市场和货币市场，其房地产融资方式已整合了股票、债券。信 托、基金、海外资本等多种方式，银行贷款已降到次要地位。有资料 表明，美国房地产资金来源构成中银行贷款只占1 5 ，而企业自有 。住房制度改革与住房金融发展问题研究课题组：( 国外住房金融制度之比较。中国房地信息海外之窗 2 0 0 4 ，第1 7 6 期 资金占7 0 。高比例的自有资金，来自多元化的企业股东等长期投 资基金，社会公众资金等等。在美国商业房地产权益融资中，房地产 投资信托成为主要融资方式，比例达到3 0 7 。融资创新和多元化是 不可违背的规律。 2 3 2 储蓄融资为主的德国模式 德国的住房融资体系是由参加者与专门的储蓄银行签订存贷契 约，在存款达到一定时期和数额后，由储蓄银行给储户发放贷款用于 建房购房或住房改建。这种模式推崇政府对市场经济进行宏观调控。 住房储蓄体系由专业的住房储蓄银行( 也称为住房储蓄信贷社) 经营 运作。全德国现有州一级公营住房储蓄银行1 3 个，私营的住房储蓄 银行2 1 个，遍布全国各州，相互之间竞争经营。这些机构虽然性质 和业务范围不同，但承担了德国的全部房地产金融业务。国家对住房 储蓄实行奖励、免税的政策鼓励。储蓄银行发放贷款遵循契约储蓄原 则，由法律规定了贷款用途，实际上是高进低出，即实际存款利率高 于贷款利率，差额由国家通过减免利息所得税或直接贴息等方式解 决。 2 3 3 强制储蓄为主的新加坡模式 新加坡的房地产金融是以公积金和住房抵押相结合为特点，尤其 是它的公积金制度为经济发展相对落后、资金不足的国家提供了一条 可借鉴的经验。新加坡是世界上以政府为主组织建房，成功解决公民 住房问题的典范，它主要归功于雄厚的公积金实力特点：公积金管理 法制化，有稳定的公积金存款利率，公积金使用有很强的政府性，有 优惠的公积金会员买贷条件。 新加坡解决住房问题的核心政策是鼓励居民自己购建房，把住房 供给从国家低价出租改为国家建房，由住户分期付款购买。其建房资 金则主要来源于中央公积金。公积金是由中央公积金局统一管理的社 。王喜迎、丁建臣、陆桂娟编著：房地产企业融资新解 ，中国经济出版社2 0 0 5 会公益性强制储蓄。政府的作用就是保证公积金得到适当的管理和保 持低的通货膨胀率。银行贷款是政府支持住房发展的主要资金来源， 买贷条件十分优惠。从而形成了以基金为后盾型的房地产融资模式。 2 3 4 发达国家房产融资方式的启示 国外房地产金融市场较为发达，可用的融资方式较多，因此对房 地产融资的研究主要侧重于融资结构，以最优的融资结构来选择融资 方式。 无论是银行主导型融资方式还是资本市场主导型融资方式，只要 与其依存的法律和市场条件相适应，都是有效率的。由于我国与国外 相比较，在微观主体的性质、经济体制和社会制度等方面的不同，且 融资制度的变迁有个历史继承、逐步发展的过程。所以，我国目前银 行主导型融资方式会随着生产要素市场、信用制度、法律制度的完善， 随着我国证券市场的迅速发展，逐步走向多元化，直接融资的比重将 会大大提高。我们必须重新审视我国房地产也的融资渠道，在认真分 析市场条件的基础上，学习借鉴国外的经验，结合本国的实际情况， 做好以下方面工作： 1 、发展健全房地产金融市场，提高房地产金融创新意识； 2 、完善房地产法律体系，从法律的层面上保障其融资行为，加 快房地产证券法、产业基金法、房产抵押法等法律法规的制 定进度； 3 、大力提高房地产金融从业人员的素质。 r 房地产融资的环境分析 3 1r 房地产企业简介 r 房地产开发有限公司( 下面简称r 房地产) ，是一家以房地产 业为主的投资控股型集团民营企业，进入房产领域较早，是一家中大 型房地产开发公司，主要从事住宅、商业地产开发、旅游文化产业等。 公司自成立以来，成功开发了3 0 0 万多万平方米的房地产项目，实现 年产值近4 0 亿元，主要楼盘分布于成都及周边二级城市。在中国西 部本地房地产企业中处于行业领先地位，享有较高的市场美誉度和较 强的品牌影响力。r 房地产正逐步实现从优秀的房地产开发商，到高 品质的社会系统生活服务商、城市服务商的转型，其开发多个项目被 评为中国名盘，r 房地产目前正大力拓展资产经营领域，目前已形成 自有产权面积4 0 多万余平方米、融合多种业态的物业资产。 3 2r 房地产融资外部环境分析 房地产融资是个开放的系统，其形成和发展必然是外部环境和内 部环境相互影响的结果。通常将融资环境因素分为一般环境因素( 外 部) 和任务环境因素( 内部) 。一般环境因素是指存在于企业外部， 对企业融资有影响，但影响的相关程度不清楚的因素。一般不影响融 资的效率。但对于受宏观调控并且金融调控经常作为宏观调控手段来 说，外部环境对房地产企业融资的影响目前是很大的。只是还是无法 针对具体融资任务进行度量。任务环境是指直接促进或制约房地产企 业形成和发展的因素。即影响融资方式决策的关键因素，相对而言， 一般环境是企业融资的所必须适应的，企业难以改变或者有所完善。 而任务环境正好相反是企业必须控制的。 外部环境因素主要包括：行业周期性、经济发展水平、区域房地 产消费市场、政府政策、法制环境、融资机制和金融体制等互相联系 的因素。内部环境因素主要包括企业财务状况、项目开发策略、税收 因素、贷款人和信用评级机构的态度、管理人员所持的态度等等。 3 2 1成都市经济发展态势分析 ( 1 ) 成都市g d p 、人均g d p 发展态势如表3 - 1 所示。 表3 1 成都市近8 年g d p 发展态势 年度市内生产总值( 亿元)人均币内生严总值( 兀) 1 9 9 9 芷1 1 9 01 1 8 9 7 2 0 0 0 焦 1 3 1 31 3 0 2 0 2 0 0 1 年1 4 9 21 4 6 7 6 2 0 0 2 焦1 6 6 41 6 2 2 7 2 0 0 3 釜1 8 7 11 8 0 1 2 2 0 0 4 生2 1 8 62 0 6 2 8 2 0 0 5 焦 2 3 7 l 2 1 9 1 3 2 0 0 6 年2 7 5 02 2 7 7 4 资料来源：成都统计信息网 由上可以得出：成都市国内生产总值( g d p ) 一直保持强劲的增 长态势，按可比价格计算，年平均增速达到1 1 3 5 ；人均g d p 年平 均增速为1 1 7 8 。2 0 0 6 年，实现国内生产总值2 7 5 0 亿元，同比增长 1 3 。8 ，成为1 9 9 4 年以来的最高增长速度。 ( 2 ) 成都市固定资产投资分析 如由下表3 2 可见：成都市固定资产投资呈现逐年攀升态势，增 长势头迅猛。6 年来，固定资产投资年均增长2 6 。其中，2 0 0 6 年全 年增幅超过3 0 ，整个成都的投资市场保持着强劲的上升势头。 表3 - 2 成都市近7 年固定资产投资 年度全市固定资产投资总额( 亿元) 2 0 0 0 年4 7 5 9 2 0 0 1 笠5 8 2 2 1 2 0 0 2 笠7 0 2 1 5 2 0 0 3 笠 8 6 2 9 7 2 0 0 4 年1 0 3 9 8 9 2 0 0 5 年1 4 5 7 3 5 2 0 0 6 在1 8 9 9 6 资料来源：成都统计信息网 3 2 2 成都市区域房地产消费市场分析 ( 1 ) 成都市城镇居民可支配收入、总体消费特征分析如表3 3 。 表3 3 成都市城镇居民可支配收入、总体消费特征分 年度社会消费品零售总额( 亿元)城市居民人均可支配收入( 兀) 1 9 9 9 经5 0 0 0 87 0 9 8 2 0 0 0 年5 5 4 2 17 6 4 9 2 0 0 1 年6 2 7 5 28 1 2 8 2 0 0 2 焦 7 0 9 58 9 7 2 2 0 0 3 年 7 7 1 59 6 4 1 2 0 0 4 芷 8 7 5 31 0 3 9 4 2 0 0 5 年1 0 0 5 91 1 3 5 9 2 0 0 6 年 | 1 2 7 8 9 资料来源：成都统计信息网 1 9 9 9 年以来，成都市城市居民可支配收入年均增速达到9 3 7 ： 至2 0 0 6 年底，全市城市居民人均可支配收入突破1 2 7 8 9 元，收入继 续增加，同比增长1 2 6 。 ( 2 ) 成都市城市居民人均居住消费支出 表3 - 4 成都市城市居民入均居住消费支出 年度城市居民恩格尔系数城市居民人均居住支出 2 0 0 0 笠3 8 8 7 6 4 3 1 2 0 0 1 焦3 4 57 3 3 2 0 0 2 焦2 8 7 17 8 6 1 2 2 0 0 3 生 2 8 1 98 1 9 1 8 2 0 0 4 芷 2 4 7 29 6 1 2 0 0 5 年 2 6 3 19 3 8 2 0 0 6 矩 | 资料来源：成都统计信息网 分析如表3 _ 4 ，2 0 0 1 年以来，成都市城镇居民的恩格尔系数持续 下降，综合消费能力与发达直辖城市居民消费能力的差距逐渐缩小， 相对西南其他省市相比，成都城镇居民综合消费能力的优势日益明 显。 3 2 3 房地产融资的宏观调控政策分析 2 0 0 5 年为了防止房地产业的泡沫价格，政府先后出台了一系列 的宏观调控政策。 如表3 5 显示，一方面土地价格不断高涨，另一方面中央银行通 过几次调高银行准备金率来限制银行系统对房地产业的资金支持，面 对双重夹击，原有的单一的房地产融资市场格局受到了严重的冲击， 供血不足的房地产业被迫寻求多元化的融资渠道。 表3 5 调控阶段阶段性质2 0 0 6 年调控的主要内容调控评价 明确政策 2 0 0 6 年1 - 3 月，针对房价全国大讨论； 第一阶段2 0 0 5 年3 月，九部委协商，制定调控 导向 方案。限 5 月份贷款利率上调各部委官员讲话 制 第二阶段调控起步 提出调控房地产。需 国六条颁布： 求 九部委十五条颁布：是 第三阶段调控提速 三次提高存款准备金率； 主 建设部等部门对9 0 平米7 0 解释。 旋 调控细化 公布政策规范外资进入； 律 第四阶段各地出台细则； 落实 二手房交易征收所得税。 资料来源：中信证券研究部 3 2 4 法制环境分析 房地产开发企业进行直接融资尚存法律上的障碍。现行法律制度 对债券、房地产信托等融资方式有限制。从1 9 9 3 年颁布的企业债 券管理条例来看，我国对企业发行债券的管理重点在于控制和约束 企业的融资行为。如不允许民营企业发行企业债券、企业债券发行采 用审批制等。又如房地产信托，按照最新颁布的信托公司集合资金 信托管理办法规定，单个信托计划的自然人人数不得超过5 0 人， 投资一个信托计划的最低金额不少于i 0 0 万元人民币的自然人、法人 或者依法成立的其他组织为合格的投资者。从短期来看，由于信托公 司目前的客户结构以中小散户为主，这一管理办法将限制房地产信托 所能筹集的资金规模，同时也抬高了购买门槛，不利于房地产信托产 品销售。 房地产投资基金属于产业投资基金，不在目前已经立法的证券 投资基金法的调整范围之内。尽管产业投资基金也属于投资基金， 但产业投资基金与证券投资基金在融资方式、运作机制、投资对象、 监管要求以及政府干预程度等方面都不相同，不能直接套用证券投 资基金法。由于目前尚无规范产业投资基金的专门法律，成立房地 产投资基金处于无法可依状态。 3 2 5 融资环境分析 ( 1 ) 房产行业融资现状 1 ) 融资市场格局单一，资金来源以贷款为主 房地产业项目投资大、周期长。风险高，融资压力大，不容易实 现供求平衡。开发资金主要来源于银行信贷、自筹资金、定金和其他 资金。受宏观调控政策的影响，银行信贷增长幅度一路下滑，2 0 0 4 年银行信贷占开发资金总量的1 8 4 ，自筹资金占3 0 3 ，预售款占 4 2 。而来自购房者得预售款9 0 以上是来自银行的按揭贷款，所以， 总体上看，至少有6 0 以上的资金是来自银行系统，融资渠道过分依 赖商业银行。 房地产开发资金过多依赖于银行贷款，使房地产投资 的市场风险和融资的信用风险过度集中于商业银行。同时使得房地产 产业受信贷政策和信贷规模影响比较大，房地产业对信贷扩张与收缩 十分敏感，对于产业内部结构调整和可持续发展十分不利。 2 ) 多元化的融资渠道逐步趋向多元化 房地产行业的快速发展离不开多元化的金融支持，随着房地产行 业发展规模的扩大，房地产融资方式也迅速发展如；股权融资、房地 产信托、房地产债券和房地产投资基金等。虽然将来这些融资渠道会 逐步成为房地产融资的重要来源，但是目前来说这些融资额占整个房 。金学息：宏观调控政策对房地产融资市场的影响，上海房地产金融2 0 0 6 地产融资总额的比例还相当低，占开发资金总量的比例不到1 0 ，不 过它们对房地产融资市场的意义却是不容忽视的。房地产产业基金的 重要地位和作用，业内人士有着高度共识，而市场中已成功发起设立 的几家准地产基金，正在积极地进行中国式房地产产业基金道路的有 益尝试。可以预见，随着产业基金法的出台，产业基金合法地位 的确立，产业基金模式必将成为房地产融资市场的中流砥柱。资金信 托计划是近年来最活跃的地产融资工具，它所表现出来的创造性、灵 活性与适应能力，让我们叹为观止。此外，上市也是近年来业界非常 关注的一个融资话题。上市融资虽然门槛较高，而且上市后要接受较 严格的监管，但是从规范经营管理，实现企业长远发展战略规划的角 度看，走上市的道路是一个必然的选择。但是由于国内企业通过证券 市场直接融资的难度较大，而且不稳定因素较多，因而，企业纷纷寻 求海外上市融资。 ( 2 ) 我国房产企业融资存在问题 随着市场竞争的加剧，越来越多的房地产开发商深切的体会到资 金已是一个严重制约企业发展的瓶颈。作为资金密集型行业，解决好 房地产融资问题已经迫在眉睫。目前我国房地产开发企业面临的主要 问题是： 1 ) 贷款方式少 房地产开发消费过程都离不开银行支持( 在中国现有的金融体制 条件下) ，房地产业是资金高度密集的行业，没有资金就没有房地产， 投资规模大、周期长等特点使房地产开发、投资需要大量资金，因此， 房地产开发企业最关心的问题是融资。房地产开发贷款在国内主要有 三种形式：第一种是房地产开发流动资金贷款，主要用于补充企业为 完成计划内土地开发和商品房建设任务需要的流动资金。第二种是房 地产开发项目贷款，主要为具体的房地产开发项目提供生产性流动资 金贷款。第三种是房地产抵押贷款，是开发尚以拟开发的土地使用权 或房屋的产权做抵押而向银行取得贷款。这三种贷款方式期限都很 短，无法适应房地产开发周期的需要。因此我国房地产金融市场化的 程度仍然有待提高，相应的房地产贷款方式也有待创新和拓宽。 1 4 2 ) 房地产开发企业间接融资比重过大 2 0 0 3 年末中国经济运行情况显示，资本市场融资规模萎缩，企 业融资渠道间接化的格局进一步增强。2 0 0 3 年末，人民币贷款余额 为1 6 8 万亿元，比年初增加2 8 万亿元，同比多增o 9 万亿元。贷 款增长过猛必造成融资格局进一步向银行贷款倾斜，企业融资对银行 贷款的依赖增强，加大银行信贷资产风险。在当前国内融资格局中， 贷款所占比重已经由2 0 0 1 年的7 5 9 上升到2 0 0 3 年末8 5 1 。在 巨额的银行信贷中，涉及房地产开发贷款比重依然很大。 3 ) 融资市场存在严重的供需矛盾 一方面，房地产业面临的严重的资金压力。房地产业是资本密集 型产业，房地产的开发与建筑都需要投入大量的资金，房屋的购、建 都需要大量的货币支出。根据中国人民银行上海总部抽样调查，2 0 0 5 年末上海市样本企业中资金“十分紧张”和“比较紧张”的占4 5 5 其中规模小、资质低的房地产开发企业所面临的压力最大。另一方面， 由于房地产融资市场体系的不健全所导致的诸如金融创新不足、监管 限制过多、政策引导不利等诸多问题，尚未建成一个适合国情的、健 全的房地产金融市场体系，尚未能满足房地产企业多元化融资需要。 3 3r 房地产融资的内部环境分析 3 3 1r 房地产经营状况分析 r 房地产2 0 0 6 年实现主营业务收入2 l 亿元，实现净利润1 0 5 亿元，土地储备超过5 0 0 万平米，截至0 6 年年末，形成以成都市郊 区为主，以成都市周边地区为辅的布局。拟开发土地、在建开发产品、 现房三者之比为4 1 ：3 6 ：2 5 ，结构合理表明公司可以保持持续、 快速的发展势头和后劲。在土地项目储备和项目开发品质上，r 房地 产继续保持着在成都房地产行业先行一步的优势，从己开发的楼盘来 看，八年的开发和建设使得r 房地产成为了成都市中高档住宅区的代 表。社区文化是r 房地产的独特卖点。社区文化包含物资文化和精神 文化。物资文化即是建筑、环境和配套设施的整体水平和艺术水准， r 房地产开发的项目屡获“中国名盘”的殊誉。精神文化即使r 房地 产开发的社区成为了住户的“心灵家园”。地处行业快速增长成都市 郊区和二、三线城市及进入项目成熟期的资产，会为r 房地产创造良 好的盈利前景。 3 3 2 r 房地产的战略转型分析 r 房地产开发企业逐步向商业地产运营商的转化，原因是优质土 地资源减少，开发资金来源压力增大，而投资者对房地产企业要求有 稳定的现金流。扮演商业地产运营商的角色如果能形成优质的商业物 业，获得稳定的租金收入，加上资产的自然增值，一方面能赢得长期 稳定的利润，另一方面又能逐步实现产业资本和金融资本的对接。资 本投资和融资能力将成为房地产企业的核心竞争力，房地产开发企业 的融资能力在国家规范的土地市场、强化金融监管、抑制房产企业的 宏观调控背景下尤为重要。 商业地产是指用于各种零售、餐饮、娱乐、健身服务、休闲等经 营用途的房地产形式，包括住宅或写字楼等底商、购物中心、综合市 场等。一般而言，商业地产盈利模式：对开发商而演，可售可租，盈 利在于销售收入或租金：对于营运商来说，盈利在于高素质、高标准 的经营，以获取稳定租金和管理费为利润主要来源。 由于商业地产目前发展比较乱，部分城市商业地产开发商不顾当 地实际，建设大型购物中心，该地区的商业又无科学的规划，商业地 产遍地开花，商业地产面临较大的诸如销售难、招商难、经营难等问 题。但随着商业地产市场的进一步规范，商业地产商在经历一定程度 的洗牌后，商业地产前景长线看好。r 房地产凭其品牌效益、团队的 拓展能力，开发和持有，管理好商业地产成功实现企业转型是完全有 实力做到的。 3 4 r 房地产企业融资环境的s w o t 分析 3 4 1 机会与威胁 ( 1 ) 房产融资环境的外部机会 1 ) 成都的城市规划总体编制的完成，城市建设目标更加明确， 城市建设进一步加快。成都作为四川省的政治、经济和文化中心，城 市发展定位：国际旅游枢纽城市、西部规模最大、最具活力、实力最 强的城镇群；创业环境最优、人居环境最佳、经济实力最强的现代特 大中心城市。 2 ) 成都的房地产市场环境较好，增长平稳。r 房地产商将逐步 转型为赚取租金或资本增值的房地产商。特别是r 房地产企业项目建 设若在产品、配套、和人文环境上下足了功夫，所持有和即将持有的 商业资产价值必将有着明显上涨，租金的也会稳定增长。r 房地产 对存量资产可运作的融资方式会更加丰富多样原因如下：