（工商管理专业论文）TCL集团整体上市分析.pdf

内容摘要 内容摘要 本文主要研究t c l 集团吸收合并t c l 通讯同时整体上市及其他的相 关问题。由于证券市场发展的历史原因，上市公司往往是集团公司剥离企 业生产，或服务中某一些环节的优质资产包装后上市。当公司发展到一定 阶段，则希望通过集团整体上市达到理清产权关系、拓宽融资渠道、消除 市场痼疾、整合集团内部资源的目的。因此，这种集团上市是一种特定市 场环境下的整体上市模式，而不是一开始企业集团就整体上市的模式。 本文通过分析t c l 集团的整体上市，研究这种整体上市的模式给t c l 集团带来的影响，给其它集团在整体上市时在整体上市模式、兼并收购的 支付方式、换股比率的确定以及会计处理方式的选择等方面带来的借鉴， 展后从实证的角度分析整体上市后t c l 集团股东财富和经营业绩的变化。 本文分四章。第一章首先简单介绍t c l 集团，然后分析t c l 集团整 体上市方案，以及为何在众多的方案中选定吸收合并方案。 第二章分析t c l 集团上市给集团发展带来的正面影响，然后谈到t c l 集团上市引发的国有资产流失的争议。 第三章从整体上市模式、支付方式、换股比率的确定以及会计处理 方法等方面分析t c l 集团整体上市中的关键问题。 第四章从实证的角度研究整体上市后t c l 集团的市场反应和财务分析。 通过本文的分析可以看出本换股合并方案的复杂和设计的巧妙，t c l 集团不但实现了整体上市的目的，还为将来的发展奠定了一个良好的基 础：包括拓宽的融资渠道、消除了的关联交易和平衡的股权结构。从实证 的角度也证实了整体上市给t c l 集团及其股东财富带来正面影响。 关键词? 整体上市；吸收合并；权益联营法 a b s t r a c t a b s t r a c t t h i st h e s i sd e a l sw i t ht h eo v e r a l ll i s t i n go fg r o u pc o m p a n i e s d u et ot h e d e v e l o p m e n th i s t o r yo ft h es e c u r i t i e sm a r k e t ，ag r o u pc o m p a n ym o s tu s u a l l y w o u l d s e g m e n t a n d p a c k a g et h eh i g h - q u a l i t y a s s e t si ns o m eo fi t s m a n u f a c t u r i n go rs e r v i c es e c t i o n sf o rl i s t i n g w h e nal i s t e dc o m p a n yd e v e l o p s t oac e r t a i ns t a g e ，i tb e c o m e s ，h o w e v e r , i n t e n to nt h eo v e r a l ll i s t i n go ft h e g r o u pc o m p a n yw i t ha na i mt oc l a r i f y i n gi t sp r o p e r t yr i g h t r e l a t i o n s ， i n c r e a s i n gf i n a n c i n gs o u r c e s ， e l i m i n a t i n gm a r k e t i n g o b s t a c l e s a n d c o n s o l i d a t i n gi t si n t e r n a lc o r p o r a t er e s o u r c e s t h e r e f o r e ，t h et h e s i sr e g a r d si t s r e s e a r c ho b j e c ta st h i ss p e c i a lk i n do fo v e r a l ll i s t i n go fag r o u pc o m p a n y i n s t e a do ft h en o r m a lo n e s b ya n a l y z i n gt h eo v e r a l ll i s t i n go ft c lc o r p o r a t i o n ，t h i st h e s i sa i m st o i d e n t i f yt h ei n f l u e n c e sb r o u g h ta b o u tb yt h eo v e r a l ll i s t i n go ft c lg r o u pf o r i t s e l fa sar e f e r e n c ef o rt h el i s t i n go fo t h e rg r o u p c o m p a n i e s f i n a l l y , i t s i n f l u e n c e so nt h es e c u r i t i e sm a r k e ta lea l s op o i n t e do u t t h et h e s i sc o n s i s t so ff o u rc h a p t e r s c h a p t e rim a i n l ya n a l y z e st h em a j o r c o r t e n to f t c lg r o u p so v e r a l ll i s t i n gs c h e m ea n dt h er e a s o nw h yi tf a v o r s c o m b i n a t i o nm e t h o df o rt h ec o m b i n e df i n a n c i a ls t a t e m e n t s c h a p t e ri ia n a l y z e st h em o t i v e sa n de f f e c t so ft h em e r g e rt h e o r e t i c a l l y f i r s to fa l la n dt h e nt h ep o s i t i v ee f f e c t sb r o u g h ta b o u tb yt h e l i s t i n go f7 c l g r o u pf o ri t s e l f f i n a l l y ，i tp o i n t so u tt h ed i s p u t e so nt h el o s so fs t a t e o w n e 2 a s s e t sa r i s i n go u to ft h el i s t i n go ft c l g r o u p c h a p t e ri i ig i v e sa na c c o u n to ft h er e f e r e n c et h a tt h eo v e r a l ll i s t i n go f t c lg r o u pp r o v i d e sf o ro t h e rc o m p a n i e si nt e r m so fl i s t i n gm o d ea n dp r o j e c t h a n d l i n gc a p a c i t yo fa ni n v e s t m e n tb a n k c h a p t e ri ve x a m i n e st h es t a t u s - q u oo ft h es e c u r i t i e sm a r k e t ，c a u t i o n st h a t t h em o d eo fo v e r a l lg r o u pl i s t i n gi sn o tr e c o m m e n d e df o ru n i v e r s a la p p l i c a t i o n t c l 集团整体上市分析 a n dp o i n t so u tt h a tp u r c h a s i n gm e t h o do rr e s t r i c t e dc o m b i n a t i o nm e t h o ds h a l l b ea d o p t e df o rt h ec o m b i n e df i n a n c i a ls t a t e m e n t si nt h ec a s eo fm e r g e r & a c q u i s i t i o n i tf i n a l l y t a l k sa b o u tt h em e t h o df o rs t a t e - o w n e d e q u i t i e s r e d u c t i o n k e yw o r d s ：o v e r a l ll i s t i n g ；m & a ：c o m b i n a t i o nm e t h o d 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成果。 本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在文中以明 确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利和责任。 声明人( 签孙多擎 略年 堋岁日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。 厦门大学有权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的 纸质版和电子版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制 并允许论文进入学校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编 入有关数据库进行检索，有权将学位论文的标题和摘要汇编出 版。保密的学位论文在解密后适用本规定。 本学位论文属于 1 、保密( ) ，在1年解密后适用本授权书。 2 、不保密() ( 请在以上相应括号内打“”) 作者签名：身司茛，_ j 一 导师签名： 日期：勿何年，2 月s 日 日期：年月 日 引言 引言 自从2 0 0 3 年9 月3 0 日t c l 集团股份有限公司与t c l 通讯设备股份有 限公司在媒体上刊登出关于t c l 集团股份有限公司吸收合并t c l 通讯设 备股份有限公司预案的说明书( 简称合并预案说明书) 之后，“t c l 集团、“换股合并 、“整体上市模式 等名词就在各种媒体上呈铺天盖地 之势。 随着t c l 集团吸收合并t c l 通讯上市方案受到监管部门的首肯和证券 市场的追捧，以及之后t c l 集团股票在证券市场的良好表现，越来越多的 集团公司在思索同样的问题：集团整体上市。武钢集团、一百华联、宝钢 集团、鞍钢集团和上汽集团，一个又一个的集团公司走到前台，走进人们 的视野。他们受到关注的原因和t c l 集团受到关注的原因有着共同的特 点：集团公司下都有一家或一家以上的上市公司，现在谋求集团公司的整 体上市。 由于证券发展的历史原因，这些公司辖下的控股上市公司和其它很多 上市公司一样，是集团公司的生产或服务的某一环节，因此，他们也和其 它的上市公司一样染有同样的弊病：融资规模小，大量的关联交易，产权 不清晰以及每一次融资都受到来自证券市场的质疑。所有这些都制约着公 司的长远发展，每一个想在国际竞争中有所作为的企业，每一个有使命感、 社会责任感的企业家都在考虑如何把公司发展成为一个百年企业，所有这 些问题落脚点都是在公司内建立起透明的现代企业制度。集团整体上市 ( 而不是部分) 虽然不能解决所有的问题，但至少提供了部分答案。 本文通过t c l 集团上市的个案，分析解剖这种特定的整体上市( 而不 是一般意义上的开始整个集团就上市) 对企业、对证券市场的正负面的 影响。 t c l 集团整体上市分析 第一章t c l 集团整体上市 第一节t c i _ 集团简介 t c l 集团股份有限公司是2 0 0 2 年4 月1 9 日由t c l 集团有限责任公司 以整体变更方式设立的股份有限公司。2 0 0 4 年1 月在深圳证券交易所挂 牌上市，注册资本2 5 9 亿元，是国内林立的消费电子及通讯产品的综合 制造商之一，业务涉及多媒体电子、通讯、家电、信息、电工和相关部件 等六大产业群，2 0 0 4 年集团主营业务收入4 0 2 ：8 2 2 亿元。 2 0 0 3 年7 月t c l 集团提出的提出公司发展的中期目标“龙虎计划 ： 未来的三到五年，在多媒体显示终端与移动信息终端两大业务上，力争具 有国际竞争力，进入全球前五名；在家用电器、信息和电工照明三大业务 以及正在发展的部品及文化产业上，达到国内领先优势，形成具有国际竞 争力的大型企业集团。在合并预案说明书管理层对合并前景的分析与 讨论部分中，谈到将继续把这个计划定为存续公司( 也就是吸收合并后的 t c l 集团股份有限公司) 的中短期业务战略发展目标，并且提出十年内成 为一个具有国际竞争力的大型企业集团的中长期目标。这也就可以为近几 年来t c l 集团进行眼花缭乱的兼并收购、资产重组，建立一个产业分明的 集团化公司找到一个注解。 t c l 通讯设备股份有限公司( 简称t c l 通讯) 前身为创办于1 9 8 5 年 的中外合资企业t c l 通讯设备有限公司。t c l 通讯于1 9 9 3 年1 2 月深圳交 易所挂牌上市，注册资本1 8 亿元。t c l 通讯及其控股子公司主要生产经 营多功能自动电话机，数字移动电话、锂离子系列电池及与该产品相适应 的通讯设备。合并预案说明书公告前，t c l 集团持有t c l 通讯5 6 7 2 第一章t c l 集团整体上市 的股份，流通股持有4 3 3 的股份。2 0 0 4 年1 月t c l 集团与t c l 通讯合并 完成后，t c l 通讯退市。 t c l 多媒体科技控股有限公司( 简称t c l 多媒体，香港联交所股份编 号：1 0 7 0 ) 由t c l 国际控股有限公司( 简称t c l 国际，香港联交所股份编 号：1 0 7 0 ) 为了使名称能够更好地反映公司的业务范畴于2 0 0 5 年4 月改 名更改而来的。t c l 多媒体于1 9 9 9 年1 1 月在香港联合交易所主板上市， 控股母公司是t c l 集团。其核心业务是彩电，其他业务包括个人电脑，影 音产品及远程教育发展项目。 t c l - 汤姆逊电子有限公司( 简称t t e ) 是由t c l 集团控股的t c l 国际 ( 改名后t c l 多媒体，以下用t c l 多媒体) 与法国汤姆逊集团重组彩电等 多媒体业务成立的全球最大彩电企业，2 0 0 4 年7 月2 9 日正式成立，总部 设在深圳。根据t c l 集团、t c l 多媒体和汤姆逊集团签订的合资协议，t c l 多媒体和汤姆逊集团分别持有6 7 和3 3 股权，但是合资协议包含换股权 协议条款汤姆逊集团可以选择将其持有的t t e 股份全部转换为t c l 多媒体 新发行的股份。2 0 0 4 年7 月3 0 日t c l 多媒体与汤姆逊达成的换股选择 权协议，根据换股选择权协议汤姆逊将其所持有t t e3 3 的股权转 换为t c 二多媒体新发行股份，从而获得t c l 多媒体新发行股份 ， l ，! 4 ；1 8 2 ，0 9 5 股，占发行后t c l 多媒体股份总数的2 9 3 2 。2 0 0 5 年8 月i 0 目换股完成。 换股后7 c l 集团公司通过全资子公司t c l 实业控股有限公司持有t c l 多媒体股份持股比例由换股前的5 4 8 1 - v 降为3 8 7 4 ，而t t e 变成，= - c l 多媒体的全资子公司。本次换股前后，t t e 的股权结构如表1 ： t c l 集团整体上市分析 表1 逸题煎 t c l 通讯科技控股有限公司( 简称t c l 通讯控股，香港联交所股份编 号：2 6 1 8 ) 于2 0 0 4 年9 月2 7 日在香港联合交易所主板上市。t c l 通讯控 股总股份数为2 ，8 2 7 ，5 0 0 ，0 0 0 股，以“介绍”方式上市，未发行新股进 行融资。t c l 集团公司通过全资子公司t c l 实业控股( 香港) 有限公司持 有t c l 通讯控股股份数为1 ，6 2 2 ，7 4 8 ，5 1 6 股，持股比例约为5 7 4 。 t c l 阿尔卡特移动电话有限公司( 简称t a ) 是由t c l 集团控股的t c l 通讯控股与法国阿尔卡特公司合资组建的全球移动通信领域的主导企业， 2 0 0 4 年1 0 月t & a 正式成立，总部设在香港。t c l 通讯控股持有5 5 的股 。根据香港联交所上市规则，介绍上市是把已发行证券申请上市的一种方式，该方式不需在上市时 发行新股。因为寻求上市的证券已有相当数量，且已被广泛持有，故n r 推断其在上市后会有足够 市场流通量。介绍上市与首次公开发行股票并上市的区别在于介绍上市在上市时不涉及发行新股 或出售现有股东所持股份。 4 第一章t c l 集团整体上市 份，阿尔卡特通过其全资子公司a l c a t e lp a r t i c e p a t i o n s 公司( 简称a p 公司) 持有4 5 的股份。在t c l 集团股份有限公司与法国阿尔卡特公司共 同投资设立合资公司的协议中也设立了换股选择权。协议规定5 年后， t c l 通讯控股有权购买阿尔卡特集团拥有的全部合资公司的股权，对价为 t c l 通讯控股向阿尔卡特集团发行的股份；而阿尔卡特集团则有权4 年后 以相同的条件向t c l 通讯控股出售其拥有合资公司的全部股权，即因此， t c l 通讯控股有权获得合资公司的全部股权。 为了整合集团公司内手机业务的资源，增大手机业务的协同效应， 2 0 0 5 年5 月1 7 日t c l 集团股份有限公司发布资产收购公告提前实施换股 选择权，a p 公司将持有的t & a 公司4 5 的股权将转让t c l 通讯科技，由 t c l 通讯科技发行相当于其在换股成交日之前一个交易日的已发行股份总 数5 的新股作为对价支付给a p 公司，如果这一发行在2 0 0 5 年7 月3 1 日 之前不能获得香港交易所上市委员会的批准，则t c l 通讯科技应向a p 公 司支付! ，0 0 0 万欧元作为替代的转让对价。到目前为止，没有t c l 通讯科 技发行新股的公告，应该是用现金作为转让对价。 表2 表明吸收合并、换股选择权实施完成后，t c l 集团和下属上市及 合资公司的股权关系。 表2t c l 集团的股权结构( 换股后) t c l 集团整体上市分析 第二节t c l 集团上市过程 中国证监会2 0 0 1 年发布拟发行上市公司改制重组指导意见征求 意见稿，该意见稿第十六条规定：“未经特别批准，同一企业集团内不得 组建业务相同或相关联的二家以上上市公司 ，第二款进一步解释“同一 企业( 集团) 已有上市公司的，不得再组建与上市公司业务相同或相关联 的拟发行上市公司”，虽然该意见稿暂无后续正式批文，但显然在审批过 程中会构成一定的倾向性。而t c l 集团控股t c l 通讯要直接上市存在政策 性障碍。因此，t c l 集团要实现整体上市必须绕过或消除这种障碍。吸收 合并整体上市不但可以绕过这种障碍，而且可对整个集团内的资源进行整 合，形成规模优势和协同效应，建立与集团规模相匹配的融资平台，有利 于t c l 集团未来的业绩增长，特别是支撑起t c l 集团的收购兼并扩张战略。 t c l 集团吸收合并t c l 通讯实现整体上市的过程分为两个步骤。第一 步是收购t c l 通讯法人股。2 0 0 2 年底至2 0 0 3 年初t c l 集团收购惠州市南 方通信开发有限公司、惠州市通信发展总公司和广东省邮电工程贸易开发 公司持有的t c l 通讯法人股2 8 ，7 2 3 ，1 1 7 股。表3 指出被收购法人股股份 数量及占t c l 通讯总股本的百分比。 表3t c l 集团收购t c l 通讯法人股 占t c l 通讯 时间被收购方股份性质股数( 股) 股本比例 惠州市南方通信开 2 0 0 2 1 2 2 8国有法人股2 6 ，0 2 0 ，4 1 7 1 3 8 发有限公司 惠州市通信发展总 2 0 0 2 1 2 2 8社会法人股 2 ，0 7 9 ，0 0 0 1 1 公司 广东省邮电工程贸 2 0 0 3 3 1 2 社会法人股6 2 3 ，7 0 0 0 3 易开发公司 总计2 8 ，7 2 3 ，1 1 7 1 5 2 6 第一章t c l 集团整体上市 加上收购前t c l 集团持有t c l 通讯的法人股，收购后t c l 集团持有 t c l 通讯股份总计5 9 ，6 2 8 ，8 0 0 股，占t c l 通讯股份的3 1 7 。由于t c l 集 团的全资子公司t c l 通讯设备( 香港) 持有t c l 通讯4 7 ，0 2 7 ，2 0 0 股，占 总股本2 5 的外资法人股，收购完成后t c l 集团控制t c l 通讯5 6 7 的股 份。 第二步吸收合并t c l 通讯同时实现集团整体上市。2 0 0 3 年9 月3 0 日 t c l 集团与t c l 通讯公告关于t c l 集团股份有限公司吸收合并t c l 通讯 设备股份有限公司预案的说明书，1 0 月3 1 日t c l 集团和t c l 通讯的股 东大会分别通过了吸收合并方案。 1 、t c l 集团吸收合并主要事件时间表( 如表4 ) 表4 吸收合并的主要事项 时间吸收合并中的主要事件 2 0 0 2 4 1 7t c l 集团由有限公司变更为股份有限公司 t c l 集团收购惠州市南方通信开发有限公司和通信发展总公司的 2 0 0 2 1 2 2 8 t c l 通讯1 4 9 法人股 t c l 集团收购广东省邮电t 程贸易开发公司t c l 通讯o 3 法人股， 2 0 0 3 3 1 2 这样t c l 集团控制t c l 通讯5 6 7 的非社会公众股 2 0 0 3 9 2 9合并双方召开董事会、签署合并协议 2 0 0 3 9 3 0公告合并预案的说明书 2 0 0 3 1 0 2 2广东省批准了本次吸收合并 2 0 0 3 1 0 3 1 合并双方分别召开临时股东大会，通过吸收合并方案 2 0 0 3 1 1 2 8商务部批准同意t c l 集团吸收合并t e l 通讯 2 6 0 4 ! 2中国证监会核准了t c l 集团的公开发行及本次合并 2 0 0 4 1 5 ：c 二集团刊登招股说明书；合并双方刊髓合并报告书 2 0 0 4 ! 6 t c l 通讯换股股权臀记日及最后个交易口 2 0 0 4 1 7飞l 通讯停止交易；t c l 集团股权申购日 2 0 0 4 1 1 3t c l 通讯股东换股完成 2 0 c 4 ：3 1t c l 集团股票在深交所挂牌上市 7 t c l 集团整体上市分析 2 、t c l 集团吸收合并t c l 通讯方案 吸收合并方案对吸收合并方式、股权处置、资产负债股东权益处置、 经营管理重组和被合并的t c l 通讯的董事、管理层员工的安排和职工福利 做了妥当的安排。 t c l 集团吸收合并t c l 通讯同时首次公开发行的方式是首次公开发行 5 9 0 0 亿股普通股新股，同时另外发行4 0 4 4 亿股t c l 集团流通新股用以 换股合并t c l 通讯0 8 1 5 亿股流通股。t c l 通讯全体流通股股东将其所持 有的t c l 通讯全部流通股股票按4 9 6 5 折股比例( 每股t c l 通讯流通股折 为t c l 集团流通股新股的股数) 换取t c l 集团发行流通股股票。t c l 通讯 注销法人资格，t c l 通讯的全部资产、负债及权益并入t c l 集团，变为集 团下属部门。 t c l 集团吸收合并t c l 通讯与t c l 集团的首次公开发行互为条件、同 时进行。这是t c l 集团为了达到集团上市的目的而又避开监管壁垒的折中 之举，也可以说是该方案的巧妙之处。因为证券监管不允许一块资产有两 家上市公司，t c l 集团上市必然要求t c l 通讯退市，而t c l 通讯退市和t c l 集团上市同时进行又能保证t c l 通讯流通股股东的利益，保证证券市场的 稳定。因此，t c l 集团的上市和t c l 通讯的退市同时进行，互为条件。可 以说，这是方案能获得证监会首肯很重要的一个原因。 本次换股发行的对象是t c l 通讯全体流通股股东，折股价格为人民 币2 1 1 5 元( 即每股t c l 通讯作价2 1 1 5 元换取t c l 集团股票) 。折股比 例- - t c l 通讯流通股的折股价格除以t c l 集团首次公开发行价格。该折股 比例即为在本次吸收合并中每股t c l 通讯流通股股票可以取得的t c l 集团 流通股股票的数量。根据t c l 集团i p o 发行价格4 2 6 元股：折股比例= 每股t c l 通讯流通股的折股价格2 1 1 5 元t c l 集团向社会公众公开发行 流通股新股的发行价每股4 2 6 元- - 4 9 6 4 7 8 8 7 3 股。 第一章t c l 集团整体上市 t t 3 l 集团换股发行的数量按t c l 通讯全体流通股东持有t c l 通讯流通 股总数乘以折股比例后的整数计算。根据4 9 6 5 的折股比例，t c l 集团用 于换股发行的股票数量为4 0 4 4 亿股。对于同一股东所持有的t c l 通讯 股票，如果其所能换取的t c l 集团股票的数量不是整数，对于不足一股的 余股按照股东小数点尾数大小排序，每位股东依次送一股，直至实际换股 数与计划发行股数一致，如遇尾数相同者多于余股时，则电脑抽签发放。 折股价格的确定是合并方案的核心内容，折股价格是整个方案的亮 点，也是合并方案最容易引起争议的地方。2 1 1 5 元折股价格是2 0 0 1 年1 月2 日至2 0 0 3 年9 月2 6 日期间，t c l 通讯流通股最高交易价格。根据什 么确定这个折股价格的? 价格不是明显偏高吗? 这不是取悦流通股股东， 折价发行吗7 首先考察换股比例，也就是换股比率是如何确定的? 在确定换股价时 主承销商主要是依据t c l 集团和t c l 通讯的每股盈利来定的。2 0 0 2 年t c l 集团每股盈利是0 2 6 7 元，t c l 通讯的每股盈利1 4 6 9 元，两者比例为 1 ：5 5 0 。合并依据的财务数据以2 0 0 3 年6 月3 0 日为基准，2 0 0 3 年上半 年t c l 集团盈利为每股0 1 7 6 元，t c l 通讯每股盈利为0 7 7 2 元；两者相 除的结果是l ：4 3 9 。最后确定换股比例是1 ：4 9 6 ，就介于上述两个比 例之间。这样算表面上似乎对t c l 通讯的股东不公平。但是，考虑到7 c l 通讯的业务特点、每股净资产和业务风险，这样的换股比率对t c l 通讯的 股东来说是可以接受的。首先2 0 0 2 年是移动电话盈利特别好的一年，在 制造业，这和高利润一般不能长期维持。这可以从2 0 0 0 年到2 c 0 3 年上半 年的每股收益看出。 z c l 集团和t c l 通讯每股盈利数据来自t 预案说明书。 9 t c l 集团整体上市分析 表5t c l 通讯2 0 0 0 年到2 0 0 3 上半年的每股收益单位：元 时间 2 0 0 0 年2 0 0 1 年 2 0 0 2 年2 0 0 3 年上半年 每股净收益( 元) - 0 4 4 40 1 1 51 4 6 9 0 7 7 1 8 再来比较t c l 集团和t c l 通讯的每股净资产。2 0 0 2 年t c l 集团每股 净资产为1 1 9 3 元，t c l 通讯每股净资产为2 3 5 5 元，两者相比为1 ：1 9 7 ， 同样，2 0 0 3 年上半年t c l 集团每股净资产为1 2 2 8 元，t c l 通讯每股净资 产为3 0 6 6 元，t c l 集团与t c l 通讯的每股净资产比为1 ：2 5 0 。因此， 若按净资产指标看，对于换股，t c l 集团做了重大让步。 换股价格还考虑了风险因素的不同。由于t c l 集团的彩电、电工、白 家电业务比移动电话的要稳定得多，需要考虑风险折扣后的回报。因此， 在根据市盈率和每股收益估算i p o 价格之后，换股价格确定在2 0 元到2 2 元之间。另外从历史交易数据来看，2 0 0 3 年4 月，t c l 通讯的股价炒得比 较高，有几天的时间股价在2 0 元以上，成交量有近3 0 0 0 万股，占整个流 通股的3 5 。为了让这部分股东也能满意，于是就选定最高价2 1 1 5 元 股作为换股价。 对资产、负债及股东权益的处置原则是在满足本次合并的前提条件情 况下，t c l 集团将吸收合并t c l 通讯，并以t c l 集团为合并后的存续公司。 由t c l 集团作为唯一法律主体，享有t c l 通讯的资产、债权及承担t c l 通 讯的债务及责任，t c l 通讯的法人资格注销。t c l 集团和t c l 通讯约定在 合并基准日及合并完成日之前不再对各自结余的未分配利润进行分配，合 并完成日的未分配利润由双方全体股东( 包括原双方的全体股东和认购 t c l 集团首次公开发行股票的投资人) 共享。 协议规定在签订合并协议后，正常情况下以合并基准日双方资产负债 表为基准，双方对现有的生产经营环境及条件( 含重要销售合同、重大债 1 0 第一章t c l 集团整体上市 权、主要固定资产、重大投资、任何按揭、抵押、担保等) 实施保全措施， 不谋求作大的改变，如任何一方确因经营所急需，提前通知另一方。? c l 通讯董事会签署、变更、解除重要经营( 服务) 合同，处置重大债权和主 要固定资产及重大投资，均需事前以书面形式通知t c l 集团，并在征得 t c l 集团同意后方可实施。 在经营管理重组方面规定合并后t c l 通讯原有资产合并至t c l 集团， 原有业务归入t c l 集团通讯事业本部管理。存续公司t c l 集团加强公司内 部的产业整合，按照产业清晰的原则对通讯业务与其他业务进行分类管 理，同时加强通讯产业与其他产业的互动：强化t c l 集团内部资源的协调， 在哭购、物流配送、营销网络、资金及内部信息系统共享方面突破以前 t c l 通讯作为独立上市公司的限制：通过合并简化t c l 集团的管理层次， 提高对市场的反应能力及公司营运效率；通过优化管理流程、精简管理架 构，节省管理费用。 合并完成后的存续公司董事会成员及监事会成员仍分别为t c l 集团 合并前的董事会成员及监事会成员。董事会及监事会届满后根据公司章程 规定程序选举新一届成员。存续公司的法定代表人为t c l 集团的法定代表 人。合并完成后，t c l 通讯原董事会因合并终止履行职权，董事亦相应终 止履行职权及不再担任董事职务，合并完成后t c l 通讯的全部入员均并入 存续公司。t c l 通讯原有高管人员调整在t c l 集团通讯事业本部或其他部 门任职，t c l 通讯职能部门员工在通讯事业本部或其他部门安排，原下属 业务部? _ 和公司的管理层和员工保持不变。合并完成后进入存续公司的原 t c l 通讯职工仍继续执行劳动合同制，并根据政府有关法律、法规和政策 的规定，继续执行原有职工福利、劳保、待业保险、养老退休金等制度。 t c l 集团整体上市分析 第三节整体上市的四个备选方案 t c l 集团在实现集团整体上市的过程中，曾备有多个备选方案，根据 方案的各自特征分别命名为“先上后下”、“定向增发”、“要约收购 和“吸收合并 方案。每个方案都有各自的特点和优缺点，最后在考虑证 券市场、监管部门、集团相关利益人和流通股股东等多方利益的前提下选 定采用换股合并t c l 通讯实现集团整体上市。 1 、“先上后下”方案。 “先上后下”方案，即t c l 集团先整体上市，再回头注销控股公司 t c l 通讯。这种方案是简单明了，但是与拟发行上市公司改制重组指 导意见意见稿第十六条一块资产不得有两家上市公司相矛盾。 2 、“定向增发方案 定向增发 方案，也就是常说的反向收购，即t c l 通讯不退市，通 过不断向t c l 集团定向增发股票来购买控股母公司t c l 集团的资产，最终 实现t c l 集团资产整体上市的目的。定向增发的方案也相对比较简单，程 序步骤也比较清晰。 3 、“要约收购 方案 “要约收购 ，也叫“先下后上 方案，即t c l 集团向t c l 通讯现 有的股东发出收购股份的要约，经过收购，使t c l 通讯的流通股少于2 5 ， 这样t c l 通讯就可以申请退市。这种方案的特点是操作有章可循，2 0 0 2 年1 2 月出台的c t ：市公司收购管理办法中，明确规定了要约收购的具 体操作程序。 4 、“吸收合并 方案 中国证监会2 0 0 1 年发布拟发行上市公司改制重组指导意见意见稿，该稿第十六条规定：“未 经特别批准，同一企业集团内不得组建业务相i 司或相关联的二家以上上市公司”，第二款“同一企 业( 集团) 已有上市公司的，不得再组建与上市公司业务相同或相关联的拟发行上市公司”。 1 2 第一章t c l 集团整体上市 “吸收合并方案，即t c l 集团吸收合并t c l 通讯同时实现集团整 体上市。这个方案复杂，难度大，但是可以兼顾各方面的利益和要求。 5 、四个备选方案的比较分析 表6 四个上市方案的优劣比较 先下后上定向收购先下后上吸收合并 特点方案简单方案比较简单 操作程序清晰方案、操作复杂 控制要约价格； 优点操作容易有章可循 兼顾多方利益 操作比较容易 亏拟莺组意见 关联交易；少量不接受要约 难度大； 缺点时间跨度大；收购的股东权益 程序复杂； 不符风险高； 有退市风险难处理 先上后下方案由于明显和法律法规先冲突，很难被采纳。而先下后上 方案虽然有章可循，但是对很可能出现的少量股东没有接受要约收购的情 况，如何处理? 在这种情况下t c l 通讯可以退市，但是否可以注销? 匡内 的法规没有明确规定，处理起来比较棘手。 定向收购有章可循，操作起来程序清晰。但是它有几个明显的缺点。 一个是关联交易。如果定向增发的话，上市公司和控股股东就会不可避免 地发生大量的关联交易。二是有规定上市公司每年增发新股募集资金的数 量，不能超过上年末的净资产值。2 0 0 2 年年底，t c l 通讯的净资产芳4 。3 亿元，而同期t c l 集团的总资产1 4 7 9 亿元，净资产达4 6 亿元，这样：c 二 通讯每年不停增发，不溢价发行也得好几年才能完成收购，这就延误：c 乙 集团在家电行业兼并收购、做大做强的时机。三是退市风险。由于对t e l 集团定向增发的是非流通股，反向收购方案可能造成7 c l 通讯的流通股占 t c l 集团整体上市分析 总股本的比例过小，达不到1 5 的上市最低要求。公司法第一百五十 二条第四款规定上市的股份有限公司“向社会公开发行的股份达公司股份 总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，其向社会 公开发行股份的比例为百分之十五以上 。 吸收合并方案是这四个备选方案中最复杂、难度最大风险也最高的方 案。因为为了平衡监管法规、整体上市和股东的利益，方案必须要兼顾 t c l 集团上市和t c l 通讯退市同时进行，难度很大。另外方案也有很大的 风险，因为合并方案必须获得2 3 以上流通股东同意，而作为吸收方的 t c l 集团要回避表决，如果流通股股东不同意合并方案势必给二级市场带 来很大的负面影响。这也给方案必须有利于流通股股东埋下附笔。但是吸 收合并方案也是这四个方案中最会被接受的方案，因为它兼顾了多方面的 利益。对监管部门来说，这是一个全新的方案，是在现有证券市场环境下 实现集团整体上市的创新，同时又能够避免一块资产重复上市。对流通股 股东来说，方案由自己表决通过利益不会被损害，而对t c l 集团来说也可 以实现整体上市的目的。 1 4 第二章t c l 集团整体上市的利弊 第二章t c l 集团整体上市的利弊 第一节集团上市给t c l 集团带来的正面作庠 ( 一) 为集团的大规模融资带来可能 从t c l 集团公告的( ( t c l 集团股份有限公司首次公开发行股票招股说 明书( 简称招股说明书) 募股资金的用途及相应的数量分析，没有 几个项目是可以通过t c l 通讯增发或配股能够满足的： 1 ) 1 0 亿元用于兼并收购或组建合资企业。这笔钱主要是用于兼并收 购一至两家在国内外与t c l 主导产业相关的企业或与该企业组建合资公 司。使得t c l 的主导产业尽快形成规模优势。 2 ) 9 4 6 亿元用于固定资产项目投资。其中1 9 4 亿元用于新型微显 示大屏幕电视机显示器项目；1 8 5 亿元用于集团物流平台技术改造项目； 1 9 5 亿元用于企业信息化技术改造项目：1 9 5 亿元用于半导体制冷技术 系统研发项吕；：7 7 亿元用于2 4 g 无绳电话扩大出口及内销项目。 3 ) e 7 亿元用于偿还银行借款。降低本公司的运营成本和财务成本。 根据规定，上市公司每年增发新股募集资金的数量，不能超过上年末 的净资产值。2 0 0 2 年年底，t c l 通讯的净资产为4 3 亿元，这就是说如果 不通过集匿公司的整体上市，而是利用控股的公司t c l 通讯，最多只能筹 集4 。3 亿黔资金。这和? c l 通讯预期筹集的2 0 2 5 亿，后来筹集2 5 亿资 金的己标相距甚远。而同期t c l 集团的总资产高达1 4 7 9 亿元：净资产迓 4 6 亿元，这就是说如果t c l 集团要筹集足量资金发展企业实现做大做强 的目标，必须通过集团上市才能达到。因此，即使勉强通过t c l 通讯筹集 资金，不会因为t c l 通讯融资规模过小而错失企业发展良机，也会因为控 t c l 集团整体上市分析 股股东( t c l 集团) 占用上市公司t c l 通讯的筹集资金而受到证券市场质 疑。 不论是从t c l 的历史发展进程来看，还是现在的招股说明书中的 募股资金的用途来看，t c l 的发展必将是跳跃性的、超常规的。不论在与 汤姆逊、阿尔卡特的业务重组的过程中，投了多么少的资金，也不论两家 外资企业的相关业务亏了多少需要多大的资金来补充，单单在将来的发展 中：比如市场开拓、新产品开发就要筹集大量的资金。而这只有作为大盘 蓝筹股的t c l 集团才有这样的能力，而不是小盘股t c l 通讯。因此，从筹 资的角度来看，t c l 集团的整体上市是其必由之路。 另外，在t c l 的招股说明书也提醒投资者注意，集团的合并报表 资产负债率高达6 9 0 ，高于家电行业已上市公司的平均水平，具有较大 的财务风险。而上市融资能够比较明显地提高净资产值，降低资产负债率， 达到降低财务风险的目的。 ( 二) 有利于减轻、消除关联交易等市场痼疾 由于历史的和现实的原因，中国股市中的上市公司大部分都采取资产 剥离的方式上市，在上市公司与控股公司之间，有着千丝万缕的利益联系， 进而造成了中国股市中的关联交易盛行。上市公司违规为控股股东担保、 上市公司和控股股东的非市场行为的交易、控股股东违规挪用上市公司资 金的现象比比皆是，给上市公司和流通股股东利益造成了非常大损失。t c l 也不例外，t c l 通讯和t c l 集团股份有限公司之间也存在的同样的问题。 表7 摘录自t c l 通讯2 0 0 3 上半年年报中和t c l 通讯关联公司的往来 及其交易： 1 6 第二章t c l 集团褴体上市的利弊 表7t c l 通讯与关联公司的交易单位：元 往来项目关联公司名称经济内容期木数 应收帐款t c l 集团股份有限公司货款 9 1 7 ，1 1 9 5 3 其他应收款惠州t c l 东讯通讯工业有限公司 往来款6 7 ，5 7 6 5 7 应付帐款t c l 集团股份有限公司材料款2 3 8 ，7 9 3 ，0 5 7 0 0 惠州t c l 电器销售有限公司往来款6 ，5 9 3 ：3 3 9 0 7 华通纸制品( 惠州) 有限公司材料款6 4 0 ，4 2 2 0 0 合计2 4 6 ，0 2 6 ，8 1 8 0 7 预收帐款t c l 集团股份有限公司 尾款 4 2 ，1 3 7 0 0 惠州t c l 电器销售有限公司尾款 6 8 ，4 8 2 0 0 合计l ：c 6 1 9 0 0 其他应付款t c l 集团股份有限公司代收款2 8 8 j 0 9 9 9 0 7 c l 集团股份有限公司往来款7 ，! ? o ，6 0 9 0 0 合计7 ，4 5 8 ，7 0 8 9 从表7 f 、看出和其他上市公司的情况相似，7 c l 通讯知控股股东x l 集匠的茬夹帙弓是暑! 三常频繁的，考虑到7 c l & 二莘五善hk - - 乙u 业- t - 仨- t 配t - - 瞧t 珀, - 润歹l _ ! 之2 亿，表? 七i ? 0 二通讯赢? 0 l 集团的应付材料款2 3 8 8 亿的裙料款就不是小 数呈。在表7 中应收、应付往来帐款中出现的惠卅i7 c l 电器销售有限公司 和华通纸制品( 惠州j 有限公司也是t c l 集团的子公司。 表8t c l 通讯和t c l 集团的关联交易 单位：元 公司项目 本期数金额占该项目的百分比 t c l 集团股份有限公司采购货物 1 ，4 5 7 ，8 4 0 。1 4 6 4 7 1 0 0 销售货物 l ，2 2 l ，5 4 5 ，6 4 0 。3 2 支付品牌使用费 1 8 ，