（工商管理专业论文）高新技术在民营中小企业融资风险研究以by公司为例.pdf

中文摘要 近年来，由于我国对高新技术类产业的大力扶持，高新技术民营中小企业如 雨后春笋般快速发展起来。尤其是在发展速度和经济效率方面，比之其他产业有 明显的优势。伴随着科技兴国战略的实施，大批高新技术民营中小企业兴起，不 仅实现了科技全球化大背景下我国民营经济的快速发展，而且加快了新型工业化 的步伐，在我国经济生活各方面发挥着不可替代的作用。但是高回报意味着高风 险，因此对高新技术民营中小企业的创新性和风险防范要求较高，风险谨慎型的 投资者和银行对这类企业的投资决策将会更加慎重，导致企业外部融资困难，从 而限制了发展规模，难以做大做强。本文的目的在于通过改善其融资难状况，凸 显高新技术民营中小企业的竞争优势，不断赶超国外先进的高新技术企业。为此， 本文做了以下研究： 首先，从融资渠道、融资结构和融资规模三方面对高新技术民营中小企业的 融资风险进行分析；其次，主要从债务融资和权益融资两方面对高新技术民营中 小企业的融资风险进行识别；然后，以b y 公司为案例，运用本文前面提到的融资 风险评估的办法，分析了b y 公司的融资风险存在的问题；最后，就b y 公司具体 情况，先提出融资风险的应对策略，以策略为指导，从确定公司的收账政策，提 高公司经营管理水平及优化公司资本结构等五部分提出具体应对措施。 通过分析，本文认为，b y 公司债务结构不合理，融资渠道缺乏多元化，主营 业务经营缺乏效率，成本费用缺乏控制。因此本文建议：从应对融资风险本身出 发，b y 公司可以采取风险规避、风险转移和风险控制措施；从公司层面出发，b y 公司确定合理的收账政策，加大应收账款的催收力度；提高公司的经营管理水平； 优化公司的资本结构；拓宽公司的融资渠道与提高公司的技术创新能力。 本文共有表1 3 个，参考文献4 0 篇。 关键词：高新技术民营中小企业；融资风险；风险研究 分类号：f 2 7 5 5 a b s t r a c t i nr e c e n ty e a r s ，w i t ht h eg r e a tg o v e r n m e n t a ls u p p o r t , h i g h - t e c hp r i v a t es m a l la n d m e d i u me n t e r p r i s e sh a v eq u i c k l yd e v e l o p e d e s p e c i a l l yt h ed e v e l o p m e n t a ls p e e da n d e f f i c i e n c yh a v em o r eo b v i o u sa d v a n t a g e st h a no t h e ri n d u s t r i e s a l o n gw i 也t h e i m p l e m e n t a t i o no ft h es t r a t e g yo fs c i e n c ea n dt e c h n o l o g y , al a r g en u m b e ro fp r i v a t e h i g h - t e c hs m e sa r o s e ，w h i c hp l a y e da l li r r e p l a c e a b l er o l ei na l la s p e c t so fo u rl i f ea n d e c o n o m y , n o to n l ya c h i e v i n gt h er a p i dd e v e l o p m e n to fp r i v a t ee c o n o m yu n d e rt h e b a c k g r o u n d o ft e c h n o l o g i c a l g l o b a l i z a t i o n , b u ta c c e l e r a t i n g t h e p a c e o fn e w i n d u s t r i a l i z a t i o n h o w e v e r h i g hr e t u r nb r i n g sh i g hr i s k , s op r i v a t eh i g h - t e c hs m e sn e e d ah i g h e rr e q u i r e m e n ti ni n n o v a t i o na n dr i s kp r e v e n t i o nc a u t i o u si n v e s t o r sa n db a n k s w i l lp a ym o r ea t t e n t i o nt oi n v e s ti nt h e s ee n t e r p r i s e s ，w h i c hl e a d st oe x t e r n a lf i n a n c i n g d i f f i c u l t i e sf o rt h e s ee n t e r p r i s e sa n dl i m i t st h es c a l eo fd e v e l o p m e n t a sar e s u l t , i ti s d i f f i c u l tt od e v e l o pb i g g e ra n ds t r o n g e re n t e r p r i s e s t h e r e f o r e ，t h i sp a p e rd o e sas u r v e y o nh o wt o d e a lw i t he n t e r p r i s e s f i n a n c i n gd i f f i c u l t yt oh i g h l i g h tt h e i rc o m p e t i t i v e a d v a n t a g e sa n dc a t c hu pw i t ht h ea d v a n c e df o r e i g nh i g h - t e c he n t e r p r i s e s f i r s to fa 1 1 ，t h i sp a p e ra n a l y z e sh i g h - t e c hp r i v a t es m e sf i n a n c i n gr i s ki nf i n a n c i n g c h a n n e l s ，t h ef i n a n c i n gs t r u c t u r e sa n df i n a n c i n gs c a l e s s e c o n di st oi d e n t i f yt h e f i n a n c i n gr i s ko fh i g h - t e c hp r i v a t es m e sf r o md e b tf u m c i n ga n de q u i t yf m a n c i n g ， s u p p o r t e db ya na n a l y s i so nb yc o m p a n y sf i n a n c i n gr i s k ，w h i c hu s e st h ea s s e s s m e n t m e n t i o n e da b o v ei nt h i sp a p e r f i n a l l y ，a c c o r d i n gt ob yc o m p a n y sp r e s e n ts i t u a t i o n ， f i n a n c i n gr i s kc o p i n gs t r a t e g i e sa r ep r o p o s e df i r s t , w i t ht h eg u i d a n c eo fw h i c hs p e c i f i c m e a s u r e si nf i v ep a r t sa st h ec o m p a n ym a n a g e m e n tl e v e l ，t h ec o m p a n y sc o l l e c t i o n p o l i c y , t h el e v e lo ft h ec o m p a n y sm a n a g e m e n t , t h ec a p i t a ls t r u c t u r ea n do t h e r sa r e a d d r e s s e d t h r o u g ha n a l y z i n g ，t h i sp a p e rc o n c l u d et h a tb yc o m p a n y s d e b ts t r u c t u r ei s u n r e a s o n a b l e ，w h i c hi n c l u d e st h el a c ko ff a m c i n gc h a n n e ld i v e r s i f i c a t i o n ，t h em a i n b u s i n e s se f f i c i e n c ya n dc o s tc o n t r 0 1 t h u s ，t h ep a p e rs u g g e s t st h a tb yc o m p a n ym u s t t a k em e a s u r e si nr i s ka v e r s i o n , r i s kt r a n s f e ra n dr i s kc o n t r 0 1 m o r e o v e r , i ts h o u l d d e t e r m i n ear e a s o n a b l ec o l l e c t i o np o f i c y i m p r o v ei t sm a n a g e m e n t , o p t i m i z ei t sc a p i t a l s t r u c t u r e ，b r o a d e ni t sf i n a n c i n gc h a n n e l sa n di n c r e a s e i t s t e c h n o l o g i c a li n n o v a t i o n c a p a b i l i t y t h i sa r t i c l ec o n t a i n s13t a b l e sa n d4 0r e f e r e n c e s k e yw o r d s ：h i g h - t e c hp r i v a t es m e s ；f i n a n c i n gr i s k s ；r i s kr e s e a r c h c l a s s n o ：f 2 7 5 5 v 致谢 本论文的工作是在我的导师周耀东教授的悉心指导下完成的，周耀东教授严 谨的治学态度和科学的工作方法给了我极大的帮助和影响。在此衷心感谢两年来 周耀东老师对我的关心和指导。 周耀东教授悉心指导我们完成了相关的科研工作，在学习上和生活上都给予 了我很大的关心和帮助，在此向周耀东老师表示衷心的谢意。 周耀东教授对于我的科研工作和论文都提出了许多的宝贵意见，在此表示衷 心的感谢。 在撰写论文期间，王葳等同学对我论文中的研究工作给予了热情帮助，在此 向他们表达我的感激之情。 另外也感谢家人，他们的理解和支持使我能够在学校专心完成我的学业。 序 近年来，高新技术民营企业在发展速度和经济效率等方面彰显了其优越性， 发展态势强劲，已成为拉动我国经济发展的一个新的增长点，而这都得益于我国 产业政策的指导。然而由于企业特征和市场环境等多方面因素的影响，导致企业 融资风险高、风险控制执行力度不到位，进一步凸显了企业融资困难问题，并且 在资金匮乏时无法找到有效的解决方案。众所周知，高新技术产业从专利研究到 投入生产是一个相当漫长的过程，需要大量的资金支持，而该行业中的固有局限 性阻碍了生产过程的进行，经济发展潜力得不到充分发挥，发展规模受到了限制， 企业难以做大做强。 高新技术民营中小企业的融资风险困扰了企业的长足发展，阻碍了企业目标 的实现。因此，对融资风险进行理论探讨和实务研究，不仅可以有效改善企业面 临的融资难的困境，同时为企业进行融资风险防范与控制提供了宝贵的经验，成 为当前实务界的迫切需求。此外，对高新技术民营中小企业融资风险管理问题的 研究是基于企业风险管理理论，并且在深入研究中，会不断地补充、完善理论架 构，使其内容得以丰富，适应当前所需。 本文运用规范研究法进行分析，按照逻辑思路提出问题、分析问题、解 决问题，在理论层面上对如何识别、评估高新技术民营中小企业融资风险进行描 述，进而对已识别的风险进行防范与控制，最后具体分析b y 企业的融资风险，并 提出针对性的解决方案。根据要研究的目的及内容，从而确立本文结构框架： 第1 章为绪论，介绍本文研究背景、研究意义及国内外研究综述。 第2 章是本文的理论基础部分，主要是阐述高新技术民营中小企业的界定、 特点及相关理论，并从融资渠道、融资结构与融资规模三方面介绍了高新技术民 营中小企业融资基本情况。 第3 章从债务融资风险与权益融资风险两方面对高新技术民营中小企业的风 险进行识别，并介绍风险识别的常用方法及应对措施。 第4 章以b y 公司为案例，在前面理论和我国高新技术民营中小企业普遍存在 问题的基础上，对b y 公司的融资风险进行分析，再提出对b y 公司应对融资风险 的措施。 本论文的工作是在我的导师周耀东教授的悉心指导下完成的，在此衷心感谢 周耀东老师对我的关心和指导。在撰写论文期间，王葳等同学对我论文中研究工 作给予了热情帮助，在此向他们表达我的感激之情。另外也感谢家人，他们的理 解和支持使我能够顺利完成我的学业。 1 1 研究背景及意义 1 1 1 研究背景 1 引言 1 9 9 5 年在中共中央、国务院关于促进科学技术进步的决定中指出：“高新 技术民营企业是我国高科技产业的一支有生力量，要继续鼓励和引导其健康发展”。 这是在中央文件中首次使用高新技术民营企业的概念。1 9 9 6 年在国务院关于“九 五”期间深化科学技术体制改革的决定中又指出：“要继续鼓励高新技术民营企 业的发展”。截止到2 0 1 0 年，我国高新技术产业拥有企业己超过4 5 万家，工业总 产值超过6 9 万亿元，创造利润总额8 6 万亿元。但是随着高新技术民营企业在国 民经济发展中的地位不断提升，其发展过程中出现了越来越多的问题，其中，融 资问题成为制约其发展的首要问题。 目前，在我国工商注册登记的中小企业已经超过4 0 0 0 万家，占全国注册企业 总数的9 9 ，其工业总产值、销售收入、实现利税、出口总额已分别占全国所有 企业的6 0 、5 7 、4 0 和6 0 左右；中小企业提供了大约7 5 的城镇就业机会。 对于高新技术民营中小企业的融资瓶颈，国家科技部、地方科委投、企业所 属的开发区和高新区都提供了大量的资金支持。但是，能够获得政策性资金支持 的项目占高新技术民营中小企业需求的比例不是很大，所获得的资金额度也不足。 于是，商业银行的中小企业融资平台就成为高新技术民营中小企业的主要资金来 源之一。 高新技术产业从专利研究到投入生产的过程中，需要大量的资金支持，但因 为中小企业的特性、高新技术企业研发项目的不确定性，以及市场环境波动等多 方面因素的影响，导致高新技术民营中小企业的融资风险相对较高。 多数高新技术民营中小企业在发展过程中，因缺乏融资风险意识，对融资风 险未能进行有效识别和恰当评价，无法做到“事前防范，事后控制”的有效风险 管理，以致生存空间受到压缩而面临着破产威胁。相较于其他科技型民营企业， 高新技术中小型民营企业数量较多、比重较大，因此，高新技术民营中小企业如 何识别、防范融资风险，改善融资困难的状况是当前实务界非常有研究价值的热 点问题。 1 1 2 研究意义 十六大和十六届三中全会以来，伴随着我国积极实施科技兴国战略，高新技 术民营中小企业成为推进高新技术产业化的中坚力量，培养了大批优秀的高科技 人才，为知识经济时代注入了新鲜的血液，并且在帮助解决城乡居民就业困难问 题以及提高城乡居民生活水平，促进城乡一体化做出了巨大的贡献，成为拉动地 方和国家经济的一个新的增长点。因此，对高新技术民营中小企业的融资风险进 行理论探讨和实务研究，不仅能有效改善企业面临的融资难的困境，同时可为企 业进行融资风险防范与控制提供宝贵的经验，成为当前实务界的迫切需求。 同时，针对高新技术民营中小企业创新性高、风险大等产业特点，运用企业 风险管理理论对其融资风险问题进行研究分析，并在此基础上，不断补充、完善 理论架构与体系，丰富理论内容，使理论框架能适应当前实际问题的需要。这不 仅是对企业风险管理理论的完善，也是使理论研究与科技型民营企业的实际问题 相契合，以理论做指引、以实际为依托，迎合了当前研究的必然趋势。 1 2 国内外研究综述 1 2 1 国外相关研究 现有的融资风险理论，形成于2 0 世纪5 0 年代，跨越到7 0 年代后期。1 9 5 2 年 美国经济学家大卫杜兰特( d a v i dd u r a n d ) 在论文“企业负债及权益资金的成 本：趋势和计量问题 中提出了资本结构理论，认为负债融资在一定的比例内， 负债成本不会引起权益融资成本的升高，但当企业负债超过一定比例后，风险明 显加大，企业的负债和权益资本的成本上升。 美国学者莫迪格莱尼和米勒( m o d i g l i a n i & m i l l e r ，1 9 5 8 ) ，提出了资本结构 理论发展史上经典的埘定理，定理一即在债务风险较低的情况下，企业改变资本 结构提高负债率，可以提高股权收益率；定理二是指负债企业的每股预期收益率 等于处于同一风险程度的纯粹权益流量相适应的资本化率，再加上与其财务风险 相联系的溢价。即在债务风险较低的情况下，企业改变资本结构，提高负债率， 可以提高股权收益率。1 9 6 3 年这两位学者将公司所得税引入，将删定理修订为： 负债企业的价值等于相同风险等级无负债企业的价值加上赋税结余的价值，将定 理二修订为：在考虑所得税情况下，负债企业的股本成本等于同一风险等级中无 负债企业的股本成本加上根据无负债企业的股本成本和负债成本之差，以及公司 税率所决定的风险报酬。 2 罗比切克( r o b i c h e k ，1 9 6 7 ) 、梅耶斯( m a y e r s ，1 9 8 4 ) 、考斯( k r a u s ，1 9 7 3 ) 、 鲁宾斯坦( r u b i n m s t e i n ，1 9 7 3 ) 、斯科特( s c o t t ，1 9 7 6 ) 等人阐述的权衡理论( t r a d e o f f t h e o r y ) 认为，企业可以利用税收屏蔽的作用，通过增加债务来增加企业价值。但随 着债务的上升，企业面临的风险也在增加，企业陷入财务困境的可能性也增加，甚 至可能导致破产，如果企业破产，不可避免的会发生破产成本。只要企业陷入财务 困境的概率上升，存在破产的可能，就会给企业带来额外的成本，成为制约企业 进一步借贷的风险来源，因此企业在决定资本结构时，必须要权衡负债的避税效 应和破产成本。根据权衡理论，企业的最佳资本结构存在于企业负债所引起的企 业价值增加与因企业负债上升所引起的企业风险成本和各项费用相等时的平衡点 上，此时的企业价值最大。 从企业融资角度看，美国根据企业的发展阶段、规模、收益和风险特征的不 同，形成了满足不同融资需求的多层次市场，这种分级的资本市场，有利于融资 过程中风险的分散与识别，并为中小型企业融资以及进一步发展壮大创造了条件。 美国学者r o n a l d g i l s o n ( 1 9 9 8 ) 研究了风险资本市场的建立问题，指出美国风险 资本市场的建立和发展具有历史特殊性，并在此基础上提出美国高新技术产业直 接融资的最好渠道就是依靠风险资本市场的发展。 伯格曼和赫格( 1 9 9 8 ) 建立的道德风险学习模型中，讨论了风险产业在不同投资 阶段的创业家道德风险与学习过程。 d a v i d b a u d r e t s e h 和e r i k e l e h m a n n ( 2 0 0 4 ) ) 指出小型创新型企业更有可能从 风险资本而非银行获得资金支持，由于风险资本的融资风险相对较高，因此小型 创新型企业具有更大的融资风险。 r a m a n a n a n d a 和m a t t h e wr h o d e s k r o p f ( 2 0 1 0 ) 指出融资风险是一个理性的平 衡，投资者可以决定在经济的某些部门投资或不投资，融资风险随之变化。 1 2 2 国内相关研究 国内理论界对高新技术民营中小企业融资风险的研究成果非常少，主要集中 于中小企业的融资模式和融资风险的存在方式等。 1 关于民营企业融资风险 汤长安( 2 0 0 7 ) 根据资金来源，将民营企业融资分为权益融资、负债融资等 四种形式，并从宏观层次和微观层次来总结影响民营企业融资风险的主要因素， 认为除民营企业自身要强化内部管理外，政府、金融机构以及社会各界都应共同 为民营企业融资营造良好的金融环境。 彭卫( 2 0 0 6 ) 通过对民营企业融资现状进行分析，以内源融资、短期贷款以 及民间各种融资渠道为主，对其直接融资风险和间接融资风险进行了探讨，并提 出了防范民营企业融资风险的政策建议。 2 关于中小企业融资风险 王思洁( 2 0 1 1 ) 描述了我国中小企业融资风险分担现状，整理分析融资案例， 然后采用系统工程的方法构建三维模型，以一种全新的视角展现融资风险分担机 制，为解决中小企业融资问题提供了新渠道。 黄茂海( 2 0 1 0 ) 对高科技中小企业融资基本特征做了概述，进而分析高科技 中小企业融资风险的生成机理，然后对影响高科技中小企业融资风险的因素进行 了分析，最后提出防范高科技中小企业融资风险的策略。 邓家姝、刘建青( 2 0 0 9 ) 对中小企业财务风险的成因进行了分析，指出引起 财务风险的原因主要有复杂多变的财务管理宏观环境、财务管理人员风险意识淡 薄、财务决策缺乏科学性、企业内部财务关系不明确、财务杠杆系数的变动，并 提出了具体的财务风险防范措施。岳高社指出了民营企业融资风险的特殊表现形 式，主要有管理监督机制缺位形成的道德风险，信息传递不对称形成的数据风险， 经营行为不规范形成的投机风险，并提出积极参与和推进社会信用体系建设，营 造良好的诚信环境，强化风险防范队伍建设，增强风险防范能力，实施民营融资 封闭管理，建立有效风险防护网等具体的融资风险防范措施。 荆丽( 2 0 0 7 ) 认为筹资风险来源于企业资金使用效益的不确定性、资金调度 的不合理性，针对筹资风险的不同成因，应提高资金使用效益，降低投资风险； 注重筹资杠杆，适度举债，优化资金结构；合理调度资金，维护资产的流动性； 建立偿债基金，增强风险自担能力。 程仲鸣、夏银桂( 2 0 0 7 ) 从融资风险这一视角出发，分析和辨识了中小企业 融资过程中面临的各种风险，并从信用环境保证、制度安排和中小企业风险治理 机制建设三方面综合提出防范和控制融资风险的对策。 邵希娟、崔毅( 2 0 0 6 ) 认为：企业融资决策不当容易造成两类风险：现金性 风险和收支性风险。现金性风险形成的原因是资金的期限结构与资产结构不匹配， 融资决策是现金性风险形成的本源因素。在融资决策时运用匹配原则和对冲原则 可以有效规避现金性风险。收支性风险形成的主要原因是经营不善，若财务结构 中负债与权益的比例不合适，就会造成此类风险。融资决策是收支性风险形成的 从属因素，在融资决策时运用杠杆原理根据经营前景决定负债比例可以有效规避 收支性风险。 3 关于高新技术企业融资风险的研究 全文婷、王满( 2 0 1 1 ) ，从融资风险的角度分析我国高新技术产业财务风险， 认为高新技术产业因为前期高投入低收益和市场高不确定性而存在不同于其他产 4 业的融资风险，由此作者提出了相应的融资风险防范措旅。 蔡乐平( 2 0 1 1 ) 提出，中小科技企业由于规模比较小、融资结构不合理，再 加上信息不对称及融资成本高等问题，因而抗风险能力弱，存在着较大的经营风 险，进而导致了中小科技企业融资困难，而融资困难又进一步加剧了其风险。因 此作者分析了民营中小科技企业项目融资的现状，探讨了民营中小科技企业项目 融资中风险的成因，提出了应对对策建议。 汤继强( 2 0 1 1 ) 以中小企业生命周期的成长阶段为主线，借鉴成都高新区的 成功融资经验，运用理论分析和实例剖析相结合的手法，提出了适合中小企业发 展的“内源融资+ 政府扶持资金+ 风险投资+ 1 责权融资+ 股权融资+ 改制上市”的“梯 形融资模式”。 在高新技术民营企业融资风险方面，矫立新、王琳、黄祺( 2 0 0 7 ) 从资本成 本和资本结构的角度出发，对高科技企业融资风险进行定量分析来探讨高科技企 业融资风险。 梁莱歆、王正兵( 2 0 0 4 ) 对高科技企业融资风险的有效监控进行了分析，建 立股权资本期望报酬率服从正态分布下的融资风险定量模型，并利用该模型对高 科技上市公司天津磁卡近几年的融资风险进行实证分析。徐鲁嫒从商业银行和科 技型中小企业两个角度分析了商业银行对科技型中小企业的融资风险，并提出了 相应的风险防范对策和管理措旌。 1 2 3 相关研究评述 国内外学者对融资风险进行了一定的研究，理论也较为成熟，但综合研究成 果发现，他们或者对企业融资风险或者针对高新技术产业进行研究，却较少针对 中小企业，尤其是高新技术民营中小企业。但是，高新技术产业中的民营中小企 业在成长过程中因为风险高、收益的不确定性导致出现了非常明显的融资困难。 因此，有必要将科技型民营企业融资风险管理作为一个整体进行系统研究。 1 3 本文内容及章节设计 根据要研究的目的及内容，确立本文的结构框架设计，如图卜l 所示： 研究背景 引言h 一研究意义 高新技术 民营中小 企业融资 风险概述 高新技术 民营中小 企业融资 风险识别 与应对 b y 公司 融资风险 识别与应 对案例分 析 国内外研究综述 高新技术民营中小企业 融资风险基本理论 高新技术民营企业相关 概念界定及融资风险特 点 高新技术民营中小企业 融资基本情况 高新技术民营企业风险 识别常用的方法 高新技术民营中小企业 融资风险的识别 高新技术民营中d , 4 阻k 融资风险的应对 公司背景 b y 公司融资风险识别 = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = = b y 公司融资风险应对 策略 b y 公司融资风险应对 措施 本文内容与章节设计 企业金融成长周期理论 信息不对称理论 中小企业信贷配给理论 l 图1 1 论文框架设计图 本文运用规范研究法进行分析，按照提出问题、分析问题、解决问题的逻辑 思路，在理论层面上对如何识别高新技术民营中小企业融资风险进行描述，进而 对已识别的风险制定相应的应对策略与措施，最后具体分析b y 公司的融资风险， 并提出针对性的解决方案。 第1 章为绪论，介绍本文研究背景、研究意义及国内外研究综述。 第2 章是本文的理论基础部分，主要是阐述高新技术民营中小企业的界定、 特点及相关理论，并从融资渠道、融资结构与融资规模三方面介绍了高新技术民 营中小企业融资基本情况， 第3 章从债务融资风险与权益融资风险两方面对高新技术民营中小企业的风 险进行识别，并介绍风险识别的常用方法及应对措施。 第4 章以b y 公司为案例，在前面理论和我国高新技术民营中小企业普遍存在 6 问题的基础上，对b y 公司的融资风险进行分析，再提出对b y 公司应对融资风险 的措施。 第5 章为结论。 2 高新技术民营中小企业融资风险概述 2 1 高新技术民营中小企业融资风险基本理论 高新技术民营中小企业融资风险理论包括企业金融成长周期理论、中小企业 融资风险理论与信息不对称理论。 2 1 1 企业金融成长周期理论 2 0 世纪7 0 年代，韦斯顿和布里格姆根据企业不同成长阶段融资来源的变化提 出了企业金融成长周期理论，该理论把企业的资本结构、销售额和利润等作为影 响企业融资结构的主要因素，将企业金融生命周期划分为三个阶段，即初期、成 熟期和衰退期。后期，韦斯顿和布里格姆对该理论进行了扩展，把企业的金融生 命周期分为六个阶段，如表2 1 所示。 表2 1 企业金融生命周期与融资来源 阶段融资来源潜在问题 创立期自有资金低资本化 成长阶段1 以上来源+ 留存利润、商业信贷、银行存货过多、流动性危机 短期贷款、租赁 成长阶段2以上来源+ 来自金融机构的长期融资金融缺口 成长阶段3 以上来源+ 证券发行市场 控制权分散 成熟期以上全部来源保守的投资回报 衰退期金融资源撤出，企业并购、股票回购、下降的投资回报 清盘等 资料来源：w e s t o n & a y i g h a m ，1 9 7 8 转引自：王思洁，高风险中小企业融资风险分担机制案例研究，天津财经大学2 0 11 年硕士论 文 美国经济学家伯杰和尤德尔( 1 9 9 8 ) 修正后的企业金融成长周期理论认为： 企业处于不同的成长周期中，面临的各种企业需求变化、企业规模、企业信息约 束条件是影响企业资金来源的基本立足条件。 企业刚刚开始起步时，由于企业信息不对称，外援融资几乎不可能，企业只 得依赖内源融资；企业慢慢发展，步入成长期，规模扩大导致对资金需求扩张， 8 随着资产的增加，抵押贷款的债务融资变得可能，同时也有了初步的业务记录， 信息对外公开透明度比较高，因此金融中介的债务融资成为首选；其后，企业生 产经营稳定增长，步入成熟期，企业内部的财务管理制度趋于完备，业务记录也 比较完整，慢慢就具备了权证融资的条件，市场的推动力量，企业资金来源中， 债务融资部分逐步被权证融资所替代，中小型企业慢慢成为有良好信誉度的大企 业。企业的发展阶段不同，企业的资金机构来源也在不断变化。在金融成长周期 模型中表现出来的基本规律是：各种隐性特征的约束，在企业发展早期变现的尤 为突出，融资渠道变得十分狭窄；反之亦然。一个多元化的融资渠道来满足企业 不同时期对资金的需求对于企业顺利发展来说是不可或缺的。 2 1 2 信息不对称理论 s t i g l i t z 和w e i s s ( 1 9 8 1 ) 认为，由于银企之间的信息不对称会引起逆向选择和道 德风问题，银行与申请借款企业之间存在着信息不对称，当市场存在着不同类型 的借款者时有些类型的借款者可能会因为信息不对称问题而被排斥在信贷市场之 外，无论他们愿意付多高的贷款利息，银行都不会给他们贷款，而其他的借款者 却能够得到贷款，这就是所谓的“界定现象”。 传统理论解释信贷市场上的融资问题时，认为利率会调节信贷资金的供给和 需求，使信贷市场最终产生信贷均衡利率，在均衡利率水平上借款人的需求能够 完全得到满足。但是，在现实的信贷市场上，利率并不完全能够引导银行的信贷 供给。在许多情况下，即使借款人愿意接受更高的利率，同时银行也有继续提供 信贷资金的能力，银行还是不愿意提供信贷。这种情况在中小企业贷款中尤为常 见。许多中小企业愿意以高于市场平均利率的条件获得贷款，但许多银行却不愿 意响应这方面的信贷需求。 中小企业融资的最大障碍就是中小企业与金融市场之间、金融中介之间的信 息收集、分析和传播等方面的障碍，即银行和企业之间的信息不对称。由于信息 的不对称，银行为了防范信贷风险( 主要是逆向选择和道德风险) ，在更高的利息 收益面前也拒绝向中小企业贷款。由于逆向选择使得贷款成为不良贷款的可能性 增大，即贷款者并不能将风险较低的贷款机会与风险高的贷款机会分辨开来，唯 一采取的谨慎态度就是拒绝发放贷款。 本文所涉及的信息不对称，是指银行与企业之间信息的不对称分布。在信贷 关系中，由于银行业存在着信息披露制度，每个企业都可以通过公开市场信息了 解到银行的信贷政策、信贷制度与信贷监管等信息，但是由于企业信息的隐蔽性， 银行却不能拥有并把握每个贷款企业的全部信息，导致企业具有信息优势、银行 9 处于信息劣势的局面，形成信贷关系当中的信息不对称性。 2 1 3 中小企业信贷配给理论 在信息不对称背景下，银行会对不同的借款人实行差别待遇，中小企业由于 银行存在着的信贷配给最终出现两种结果：一是在现行利率下获得贷款额小于预 期获得的贷款额；二是在相似借款者中，部分获得贷款而其他即使愿意支付更多 的利息也得不到贷款额度，也就是出现均衡信贷配给现象。当前存在着的解释主 要基于逆向选择、道德风险与合同执行等理论。 在2 0 世纪5 0 年代早期发展起来的有效理论( a v a i l a b i l i t yd o c t r i n e ) 中，信贷 配给被作为一个基本假定。按照b a l t e n s p e r g e r ( 1 9 7 8 ) 的观点，将均衡信贷配给定 义为即使当某些借款人愿意支付合同中所有价格条件和非价格条件时，其贷款需 求还是得不到满足的情形。价格因素是银行要求的、且不受货币当局约束的贷款 利率水平。显然，如果存在利率上限，肯定会出现配给现象。即使银行不断提高 利率，信贷需求仍然会超过供给，b a l t o n s p e r g e r 认为，贷款合同中不仅包括利率规 定，还应包括非价格条件，如担保条款。如果借款人需求被拒绝是因为缺乏足够 的担保或抵押品，则不能被认为出现了信贷配给。在完全市场里，因不满足合同 条款而被拒绝的借款需求与信贷配给之间的区别是比较明显的。因为任何借款人 都可以按照未来现金流量的净值融资，不会出现信贷配给。 2 2 高新技术民营企业相关概念界定及融资风险特点 2 2 1 高新技术民营中小企业概念的界定 1 高新技术企业的界定 2 0 0 8 年国家科技办公厅发布高新技术企业认定管理办法，对高新技术企业 进行了细致的规定，“在国家重点支持的高新技术领域内，持续进行研究开发 与技术成果转化，形成企业核心自主知识产权，并以此为基础开展经营活动，在 中国境内( 不包括港、澳、台地区) 注册一年以上的居民企业。 2 民营企业的界定 根据国家统计局、国家工商行政管理局关于划分企业登记注册类型的规定 ( 国统字( 1 9 9 8 ) 2 0 0 号) 第九条规定：“私营企业是指由自然人投资设立或由自 然人控股，以雇佣劳动为基础的营利性经济组织。包括按照公司法、合伙企 业法、私营企业暂行条例规定登记注册的私营有限责任公司、私营股份有限 1 0 公司、私营合伙企业和私营独资企业”。 3 中小企业的界定 我国国家经济贸易委员会、国家发展计划委员会、财政部、国家统计局于2 0 0 3 年2 月1 9 日发布了关于印发中小企业标准暂行规定的通知( 国经贸中小企 2 0 0 3 】1 4 3 号) ，对主要行业的中小企业的划分标准作出了明确的界定，这是最新的 界定标准。该界定标准如表1 1 所示： 表1 1中小企业划分标准 行业中小企业划分标准 从业人员2 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下，或资产总额4 0 0 0 0 万元以 工业 下。其中，中型企业必须同时满足从业人员3 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元 及以上，资产总额4 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 从业人员3 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下，或资产总额4 0 0 0 0 万元以 建筑业下。其中，中型企业必须同时满足从业人员6 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元 及以上，资产总额4 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 从业人员3 0 0 0 入以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下，或资产总额4 0 0 0 0 万元以 零售业下。其中，中型企业必须同时满足从业人员6 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元 及以上，资产总额4 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 从业人员2 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下。其中，中型企业必须同时 批发业 满足从业人员1 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上：其余为小型企业。 从业人员3 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下。其中，中型企业必须同时 交通运输业 满足从业人员5 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 从业人员1 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下。其中，中型企业必须同时 邮政业 满足从业人员4 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 从业人员8 0 0 人以下，或销售额1 5 0 0 0 万元以下。其中，中型企业必须同时 住宿和餐饮业 满足从业人员4 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 资料来源：根据2 0 0 3 年2 月，国家经济计划委员会、国家经济贸易委员会、国家统计局和财 政部研究制定的部分非工业企业大中小型划分补充标准整理得到 4 高新技术民营中小企业的界定 综上所述，高新技术民营中小企业是指在民营中小企业中，以高新技术与高 科技产品的研制开发、生产转换和销售为主体业务，以市场为导向，实行“自筹 资金、自愿组合、自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束 ，每年用于高新技 术产品研究开发的投入不低于销售收入的5 ，直接从事研究开发的科技人员占员 工总数的1 0 以上的知识密集型企业。 2 2 2 高新技术民营中小企业的特点 一般而言，高新技术民营中小企业存在以下特点： 1 规模小 我国的高新技术民营企业以中小型为主，相对于传统产业的中小型企业，中 小型高新技术民营企业则明显小型化，从业人员少则几人、十几人，绝大多数在 1 0 0 人以下。而且，一般来讲高新技术民营企业的稳定性比大企业差，不管内部还 是外部环境的变化，对中小型高新技术民营企业的影响比对大企业的影响大得多。 2 地域性强 高新技术民营企业往往活动范围不广，地域性强，相对集中，尤其是人员的 构成更具有明显的地域性，有时容易形成排外的企业氛围，不利于企业引进新的 人才。由于高新技术企业的特殊性，绝大部分高新技术企业都处在高校云集，人 才众多的大中城市。 3 个体对企业的贡献度大，影响也大 无论是经营者，还是每一个职工，对企业稳定地进行生产经营活动都很重要。 大企业持续正常的运作必须依靠完善的制度，民营企业往往对个体的力量依赖性 更大。也就是说企业的发展更多地依靠每个人的能动性，往往没有一个系统的、 完善的管理制度体系，也没有一个持续的、完整的人力资源管理体系，这也不利 于民营企业有针对性、有计划地引进人才。 4 高投资高风险 对于高新技术民营企业，不仅在其创业阶段必须有大量资金的投入，在历经 创业期进入成长发展期后还必须有大量的追加资金注入。高新技术产品具有产品 更新换代速度快、复杂性较高等特点，市场需求不易预测，这就要求企业要具有 较强的创新研发能力，企业对资金、人才的依赖性强导致企业面临的经营风险加 大。 5 高成长高收益 高新技术民营企业的高成长缘于其产品及服务的高新技术性和高竞争力，经 营机制的高度灵活性和适应性，经营者的高度创新开发理念，这也使得其一旦创 业成功，在其高速成长的发展过程中，经营活动可以取得比一般民营企业高得多 的收益水平。 2 2 3 高新技术民营中小企业融资风险概念的界定 1 企业融资风险 企业融资风险是指企业因融入资金而产生的丧失偿债能力的可能性和企业利 润( 股东收益) 的可变性。 企业财务活动主要包括融资、投资、经营和分配四个环节，每一环节都存在 着不同程度的风险，融资直接制约着投资和分配，因而融资风险是财务风险中不 可忽视的部分。融资风险既可存在于企业融资过程中，称为“融资过程风险 ，也 可存在于企业融资之后，称为“融资结果风险 。融资过程风险是指企业在融资时， 由于融资条件考虑欠妥、或有关因素的变动导致融资不成功的风险，或虽筹集到 资金但要付出较高的代价；融资结果风险也称为“资金运用风险”，主要是由于企 业所筹资金使用效益的不确定或所筹资金的结构不合理所引起的风险。 2 高新技术民营中小企业融资风险 高新技术民营中小企业融资风险是指高新技术民营中小企业在融资过程中， 由于技术开发前景不明朗或技术创新风险太大等相关因素的影响而导致融资不成 功的风险；以及实物抵押或融资担保等融资条件不成熟而导致融资不成功的风险； 或者在融资过程中高新技术民营中小企业不具备发行股票、债券等相关条件而导 致融资不成功的风险：以及在融资过程中相关因素发生变化而导致融资不成功的 风险；高新技术民营中小企业在筹集资金后，由于技术开发或新技术成果向产品 转化等环节的失败而给企业的融资效益带来巨大损失，使企业面临丧失偿债能力、 甚至被迫宣告破产的风险；或者由于债务融资过量，企业面临多付利息的风险； 或者权益融资过量使股东收益减少的风险；高新技术民营中小企业融资风险还包 括融资效益受损而导致的再融资风险。 2 2 4 高新技术民营中小企业融资风险的特点 相对于一般企业的融资风险而言，高新技术民营中小企业的融资风险有其自 身的特点，主要表现在： 1 不确定性更高。高新技术民营中小企业从技术研发到投入生产、再到新产 品的开发与推广，每一环节都存在较大的不确定性，任何一个环节出现问题都可 能导致生产失败，相对其他企业而言风险更为显著；另外，高新技术民营中小企 业由于不是国家控股或国家参股，因此无法像国有企业那样得到政府大量的资金 扶持，因而与国有企业相比融资更为困难。 2 信息不透明。高新技术民营中小企业作为中小企业的组成部分，普遍存在 着信息不透明的劣势，影响了中小企业的融资效率。中小企业由于自身的经营特 点和竞争需要，无法如成熟大企业那样提供透明真实的企业信息。我国资源稀缺 而市场竞争过于激烈，导致大多数中小企业只能依靠一些特定的经销渠道( 如与 特定大企业建立长期稳定的供货关系) 、专利技术