（工商管理专业论文）高科技企业股票期权激励研究.pdf

摘要 摘要 高素质、稳定的人才队伍是高科技企业核心价值，如何吸引、激励优秀的 管理人员和技术人员是每个高科技企业面临的问题。本文就旦前赢科技企业实 施的股票期枚激励制度进行了研究，研究的目的在于为我国的商科技企渡股票 期权激励有效的实施提出合理的制度框架。 奉研究的重点在于通过博弈、比较研究方法为我国商科技企业有效实施股 票期权提出合理的制度框架。全文研究思路为：圆内高科技企业股票期叔激励 现状分析一中外段鬃耨衩激励眈较研究一高科技企业股祭赣权激励箭菠博弈 分析一国内高科技氽业股鬃期权激励制度安排一国内高科技企业股票期权激 励案饲研究。 全文共分七章，约6 万字。论文的第一章为绪论，包括本文的选题的意义、 研究豹嚣的、醣究静感路、磷究戆方法帮主要内容。论文戆第二豢分为三部分： 第一部分界定高科披企业、股票期权激励的有关概念以及涵义。第二部分分析 了我鬻高科投企韭及其久力资本兹淫霞。第三部分为本文浆骚究综述，麓述段 票期权激励研究的背景，针对所涉及的理论进行综述，其中包括企业理论和人 力资本理论。第三章疆究了我国段梁麓权激灏实熬戆宏溪嚣凌秘实蕤褒狭，由 于我圈证券市场的不完善和法律法规的不健全，对股票期权激励的有效实施造 成了鼯碍。雾疆章程磺究美国段票期投激黝兹基萋窭上，魄较我国、美国羧票期 权激励在实施环境、制度安排、法律法规方面的弗同，目的是在同先进制度的 比较避程中发瑷更毯越豹割度因素，并将英应矮在本文磷究戆割度框絮中。第 五章为博弈分析，建立以高科技企业和知识型员工为博弈双方的幼态博弈模型 势进行分辑，基在为高科技企照段鬟期投激融利度框絮魏建立提供在理论上的 支持。第六章在以上研究的旗础上，提出高科技企业股票期权激励的制度框架， 我们认为虚拟股票期奴可以有效地规避弱效率 歪券市场酾法律法援不健全所 产生的问题，同时在设计股票期权计划时遥应该提高股票期权获受者的持股比 率和会理安撼薪酬续构。第七章应用本文提出的制度框架评折上海贝岭般份有 限公瑚股票期权实施案例。该公司所实施的股票期权计划采取了虚拟股禁来替 代公湖股票，有效地规避了采用公嘲股票进行激励所带来的漳碍。但是，该计 弼在虚拟股蘩价格、虚拟股鬃数量、期权行权价格的设计上不符合制度框架中 提出的有关凇则。 关键词：高科技；期权；激励 华南邂王大学王商管理硕士学位论文 a b s t r a c t h i g hq u a l i t ya n ds t a b i l i t y o ft h et a l e n ti n h i g ht e c he n t e r p r i s e si s t h ec o t e v a l u eo ft h ee n t e r p r i s e ，a n de v e r yh i g ht e c he n t e r p r i s eh a v et of a c et h ep r o b l e m o f h o wt oa t t r a c ta n ds t i m u l a t et h e i rm a n a g e r sa n dt e c h n i q u es p e c i a l i s t t h i sa r t i c l e s t u d i e st h es t o c k o p t i o nm o t i v a t i o ns y s t e m t h a th a sb e e np r a c t i c e di nt h eh i g h t e c h e n t e r p r i s e t h ep u r p o s e o ft h i ss t u d yi st os u g g e s tap r o p e rf r a m e w o r kt ot h es t o c k o p t i o nm o t i v a t i o ns y s t e m f o rc h i n a sh i g h t e c he n t e r p r i s e t h i sa r t i c l ee m p h a s i so nb r i n g i n gf o r w a r dap r o p e rf r a m e w o r ko fc h i n a s h i g h - t e c he n t e r p r i s eb yu s i n gm e t h o do fg a m et h e o r ya n dc o m p a r i s o ns t u d y t h e l o g i co r d e ro f t h es t u d yi sa sf o l l o w ：1 ) a n a l y z et h ec u r r e n ts t a t u so fs t o c ko p t i o n m o t i v a t i o n s y s t e mi nc h i n a sh i g h t e c he n t e r p r i s e s 2 s t u d yt h es t o c ko p t i o n m o t i v a t i o ns y s t e mw i t hg a m et h e o r y 3 ) c o m p a r ec h i n e s ee n t e r p r i s e s s t o c ko p t i o n m o t i v a t i o n s y s t e mw i t hf o r e i g nc o m p a n y s 4 ) p u tf o r w a r dt h es u g g e s t i o no n c h i n a sh i g h - t e c he n t e r p r i s e ss t o c ko p t i o nm o t i v a t i o ns y s t e m5 1ac a s es t u d yo f c h i n a sh i g h t e c he n t e r p r i s e s s t o c ko p t i o nm o t i v a t i o ns y s t e m t h i sa r t i c l ei sd i v i d e di n t o7c h a p t e r sa n di n c l u d e s6 0 ，0 0 0w o r d s c h a p t e ro n e i sa ni n t r o d u c t i o n ，a n di ti n c l u d e si m p o r t a n c eo ft h i st h e m e ，t h ep u r p o s eo ft h i s s t u d y ，t h ep r o c e s s o ft h i s s t u d y ，t h e m e t h o du s e di nt h i s s t u d y a n dt h eb r i e f i n n o d u c t 奴) no ft h i sa r t i c l e c h a p t e rt w oc o m p r i s e st h r e ep a r t s ：t h ef i r s tp a r ti s a b o u tt h ec o n c e p t i o na n d m e a n i n g o f h i g h t e c he n t e r p r i s e ，h u m a nr e s o u r c ec a p i t a l ，s t o c ko p t i o nm o t i v a t i o n ； t h es e c o n dp a r ta n a l y s i st h ec h a r a c t e ro fc h i n a sh i g h t e c h e n t e r p r i s e sa n di t s h u m a nr e s o u r c ec a p i t a l ；t h et h i r dp a r ti st h es t u d ys u m m a r i z eo ft h i sa r t i c l e ，i t i n t r o d u c e dt h e s t u d yb a c k g r o u n d o fs t o c k o p t i o n m o t i v a t i o n s y s t e m ，a n d s u m m a r i z e dt h et h e o r yi n v o l v e di nt h i sa r t i c l e ，s u c ha st h et h e o r yo f e n t e r p r i s ea n d h u m a nr e s o u r c ec a p i t a l c h a p t e rt h r e es t u d yt h em a c r o e n v i r o n m e n ti nw h i c hc h i n a ss t o c ko p t i o n m o t i v a t i o ns y s t e mc a r r i e do u t ，a n dt h ec u r r e n ts t a t u so ft h es y s t e m ，a n ds t a t et h a t t h ef a u l t i n e s so fc h i n e s es e c u r i t ym a r k e ta n dl a wi st h eo b s t r u c t i o nw h i c ha f f e c t t h ee f f i c i e n ti m p l e m e n t a t i o no fs t o c k o p t i o nm o t i v a t i o ns y s t e mi nc h i n a a m e r i c a ns t o c ko p t i o nm o t i v a t i o n s y s t e mi s s t u d i e di n c h a p t e rf o u r , a n d c o m p a r ei t s t h ee n v i r o n m e n t ，i t s s y s t e mf r a m e ，a n d i t sl a wo fs t o c k o p t i o n 珏 m o t i v a t i o ns y s t e mw i t ht h es a m ei t e m si nc h i n a b yc o m p a r i s o nw i t ht h ea d v a n c e d s y s t e mi na m e r i c a n ，t h ei m p o r t a n ts y s t e mf a c t o r s ，w h i c hl e a dt o ，t h es y s t e m s b e t t e r i m p l e m e n t a t i o n i sf o u n do u t ，a n dw a s p u t f o r w a r dt ot h e s t u d y t h a t f o l l o w e d i n c h a p t e r f i v e g a m et h e o r y w a su s e d ，a d y n a m i cg a m e m o d e la b o u t h i g h t e c he n t e r p r i s e sa n di t s i n t e l l e c t u a le m p l o y e e si ss e tu pt op r o v i d et h e o r e t i c s u p p o r t t oh i g h t e c he n t e r p r i s e s s t o c ko p t i o nm o t i v a t i o ns y s t e mf r a m e w o r k o nt h eb a s i so fa b o v ea n a l y s i s ，as t o c ko p t i o nm o t i v a t i o ns y s t e mf r a m e w o r k i s p u tf o r w a r di nc h a p t e rs i x w eb e l i e v et h a tp h a n t o ms t o c ko p t i o n c a na v o i d p r o b l e m c a u s e db yt h ew e a k e f f i c i e n c yo fs e c u r i t ym a r k e ta n dt h ed i s t e m p e r e d n e s s o fl a wa n dc o d e ，a n da ts a m et i m e ，t h es t o c k o p t i o nh o l d e r ss t o c ks h a r ep r o p o r t i o n s h o u l db ei n c r e a s e da n dt h e i rp a y m e n ts t r u c t u r es h o u l db ed e s i g n e d p r o p e r l y i nc h a p t e rs e v e n ，c a s ea b o u ts h a n g h a i b e i l i n gs h o c kc o m p a n y ss t o c ko p t i o n m o t i v a t i o n s y s t e m h a v eb e e ne v a l u a t e d i n s h a n g h a ib e i l i n g ，p h a n t o ms t o c k r e p l a c e dc o m p a n y ss t o c ki nt h e i rs t o c ko p t i o np l a n ，a n dt h i sa v o i dt h eo b s t r u c t i o n t h a tm a yc a u s e db ym o t i v a t i o nw i t hc o m p a n y ss t o c k b u tw ea l s of i n dt h a tt h i s c o m p a n y sp l a nd i s o b e yt e r m so f o u rf r a m e w o r k ，w h i c hw e p u tf o r w a r d i nc h a p t e r s i x ，i np h a n t o ms t o c k sp r i c e ，q u a n t i t yo fv i r t u a ls t o c ka n ds t o c ko p t i o ne x e c u t i o n p r i c e k e yw o r d s ：h i g h - t e c h ；s t o c ko p t i o n ；m o t i v a t i o n 华南理工大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行 研究所取得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本 论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本 文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。 本人完全意识到本声明的法律后果由本人承担。 作者签名乏 e t 期- a 旷3 年g 月驴日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定， 同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子 版，允许论文被查阅和借阅。本人授权华南理工大学可以将本学位 论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、 缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 保密口，在年解密后适用本授权书。 本学位论文属于， 不保密日。 ( 请在以上相应方框内打“4 ”) 日期：一l ? 年月驴日 日期：年月舻 ，、，1l 州妊 一 q 戈歹 考 ： 名 名 签 签者师 作 导 第一章绪论 _ - _ e = _ _ 目# 自= _ _ = 口_ _ _ - = e _ _ _ 目= 日 1 1 选题的依据 第一章绪论 裣下幸之韵说遗：“众、亟最静静资产楚人。” 以i t 、生物为代表的高科技企业的兴起是知识经济时代的标志之一。商 秘拽企整筑迅猛发鼹曩襻磁繁寒了转统王嬗时代诲多豢零管理瑾念酶变像。鲡 果说投资资本因为是传统工业时代的稀缺资源而拥有了不容置疑的统治地位， 郡么在熟蓼 经济露代，掇演主囊豹将是久力资本。捅存坡毫智力资本秘麓瑟憝 力的员工悬高科技企业最宝贵的财富，拥有一支高素质、高水平、稳斑的人才 麸缀是裹载技金韭不薮发蹑戆投零瑟在。_ | 莠潋，懿 霉吸葶| 、激麓往秀熬管理纛 和技术人员是每个高科技奄业面临的问题。 入力资本只哥“激励”不可“题撂”瓣将性捷褥魏斑激励人力资本袋为备 受关注的问题。美围哈佛大学的詹姆斯教授对人力资本的激励问题做道专题研 究，结论是：如果没蠢激麟或者激融无效，一个人的能力发挥只不过怒2 0 3 0 ；如果施以有效激励，一个人的能力则可以发挥到8 0 以上。由此可见， 有效的激励手段是多么的霆要。 如何建立有效的激励制度，如何最大限度她利用人力资本，如何飘好地开 发人力资本，是高科技企般必须要考虑的重大问题。传统的激励手段大多是工 资、奖金、疆成、在职消赞等一些短期激励手段，不能实现对员工长期的激励 作用，而且还容易搏致企业员工过度关心企业的短期利蕊，甚黧做出杀鸡取卵 的行为，放弃企业的长远利益而遗求短期利益。 股票期权是出企业的所有者囱企业中的高级人才提供的一芋中权利，允许他 们在特定的对麓肉，按照菜一预先设定的价格( 行权价格) ，赂买或不购买本 企业的股票。当企业股票的市场价格高于行权价格时，以行权价格购买股票才 能获褥收益，匿藏斓权蒋帮者必矮努力工作敬保证企、监股票的拜值。 股票期权的原理是：通过给予经营者等高级人才股鬃期权，使得他们个人 瓣嚣标函数与企监豹嚣标戮数在较大程度上表璃为正褶关关系，目眩实现企业 与员工长期利益的最大化。由于期权形式同时具有不确定性和风险性，这种通 过行使期校褥获褥收益匏方式蘸怒释激励播施，露跨又是一稀约束手段。繇 以，股票期权经常被称为“金手铐”。 滋美国为镤，7 一8 0 年代，美国跨鬻公司稳离缀经营者校少持有股票搿 权，当时的报酬基本上是现金。到了8 0 年代晚期，经髂者的报酬结构发生了 华南理工大学工商管理硕士学位论文 变化，股票期权日益受到企业界的重视。到1 9 9 4 年，有1 0 的上市公司开始 采用股票期权，1 9 9 7 年，这一比例达到4 5 。目前全球前5 0 0 家大工业企业 至少8 9 的企业已经向其高级管理人员实行了股票期权激励。高级管理人员 的年收入中，来源于股票期权的比例越来越大。而代表美国新经济发展方向的 硅谷地区的高科技企业，普遍采取了这种制度，而且收到了很好的效果。 1 1 尽管股票期权在近两年才被国内理论界所关注，但它的实践却早就开始 了。一些高科技公司，如联想、四通( 香港上市) ，开风气之先，向其高级管 理人员授予股票期权；同时也有一些非上市高科技企业采用“虚拟股票期权” 的方式激励企业的高级人才；北京、上海、武汉等国有资产经营公司作为大股 东向其下属公司的高级管理人员实旋以年薪制为主的股票奖励计划。由于我国 企业中目前的股票期权激励并未针对我国国情做出充分的理论论证，同时我国 目前的法律体系仍存在实施股票期权计划的障碍，本应作为激励机制的股票期 权激励已经改变了它的味道，更大程度上是一种担保机制和约束机制。 鉴于此，认真的研究目前我国的股票期权计划的作用机理、实施环境、现 状以及相应的制度对于我国企业有效地实施该激励机制必要的，尤其是对于尚 处于起步阶段的高科技企业。这正是作者做此研究的目的所在。 1 2 研究的目标、思路和方法 1 2 1 研究目标 本文的研究目标在于通过博弈分析和比较研究的方法为我国的高科技企 业股权激励有效实施提出合理的制度框架，最后利用该制度框架对高科技企业 实施股票期权激励的案例进行分析。 1 2 2 研究思路 本文研究的思路见图i - 1 。由图可见，本文的重点在于博弈分析和比较研 究，在对我国高科技企业股票期权激励实施现状分析之后进行的博弈分析和比 较研究的目的在于为中国高科技企业有效实施股票期权提出合理的制度框架， 然后利用该制度框架对中国高科技企业实施股票期权的案例进行分析。 【1 】刘园等股票期权制度分析第一版对外经济贸易大学出版社2 0 0 2 年：2 6 6 第一章绪论 高科技企业股票期权 激励概述 股票期权激励研究综述 我国高科技企业股票期 权激励现状分析 高科技企业股票期权激 励制度博弈分析 中外股票期权激励比较 研究 我国高科技企业股票期 权激励制度安排 我国高科技企业股票期 权激励实施案例研究 图1 1 本文的研究思路 1 2 3 研究内容 具体的研究内容为： 1 高科技企业股票期权激励概述及有关研究综述 界定高科技企业、股票期权激励的有关概念以及涵义，分析我国高科技企 业及其人力资本的性质。简述股票期权激励研究的背景，针对所涉及的理论进 行综述，包括企业理论和人力资本理论。 2 我国高科技企业股票期权实施现状分析 研究我国股票期权制度发展实施的宏观环境、实施现状和制度安排，目的 在于为论文的进一步开展提供现实依据，也就是发现目前制度安排中存在的问 题。 3 高科技企业股票期权激励制度博弈分析 建立以高科技企业和知识型员工为博弈双方的动态博弈模型并寻找达成 华南理工大学工商管理硕士学位论文 纳什均衡点所需的制度安排要素，旨在为高科技企业股票期权激励制度框架的 建立提供理论支持。 4 比较研究 在研究美国股票期权激励制度的基础上，比较中国、美国股票期权激励制 度在实施环境、制度安排、法律法规方面的异同，目的是在同先进制度的比较 过程中发现更优越的制度要素，并将其应用在本文研究的制度框架中。 5 高科技企业股票期权激励制度安排框架 基于以上研究，提出高科技企业股票期权激励制度框架。 6 案例研究 应用本文提出的制度框架评析我国高科技企业股票期权激励实施案例。 1 2 4 研究方法 本研究采用了以下研究方法： 1 博弈分析方法 本文基于谢识予的经济博弈论中的“选择报酬和连续努力水平的委托 人一代理人模型”的思路建立以高科技企业和知识型员工为博弈双方的动态博 弈模型，通过对模型的分析对制度安排提供理论依据。 2 比较研究方法 通过研究先进的股票期权激励制度为本文的制度安排提供借鉴。 3 案例研究方法 应用本文提出的制度框架评析一个我国高科技企业股票期权激励实施的 案例。 1 3 研究综述 张听海( 2 0 0 0 ) 提出：股票期权激励原理的成立，首先是承认人力资本的 产权价值，其次是随着现代企业组织理论的发展演变而产生的一种制度安排。 研究综述将按照这个思路分别就有关的人力资本产权理论和企业理论以及股 票期权激励方面的研究进行阐述。 1 3 1 人力资本产权理论 对人力资本产权理论做出开拓性研究的是少数几位中国学者，他们是在对 现代企业理论的探究过程中阐发的。 1 周其仁的观点 周其仁认为，企业是一个人力资本和非人力资本共同订立的特别市场合 约。企业合约在事前没有或不能完全规定各参与要素及所有者的权利和义务， 4 第一苹绪论 而总是要把一部分留在契约的执行过程中加以规定。企业合约的这个特别之 处，来源于企业组织包含着对人力资本( 工人、经理和企业家) 的利用。周其 仁特别强调人力资本的产权特征，特别指出人力资本与其所有者具有不可分离 性，人力资本产权的残缺会使这种资产的经济利用价值一落千丈。 科斯认为企业不过是以一类市场契约替代了另一类市场契约，周其仁认为 科斯并没有指出这两类市场契约有些什么不同。企业合约不同于一般市场交易 的关键，首先是在企业合约中包含了劳务的利用。周其仁认为，从市场合约的 角度来研究人力资本，不能不注意人力资本形式的重要特点。任何其他经济资 源包括各种非人力资源和土地的所有权，既可以属于个人，也可以属于家庭、 社区、其他共同体或国家，还可以不属于与任何人或人的群体。但是，人的健 康、体力、经验、生产知识、技能和其他精神存量的所有权只能不可分割地属 于其载体；这个载体不但必须是人，而且必须是活生生的个人。当违背市场自 由交易法则的法权和其他制度安排导致人力资本产权发生残缺时，人力资本所 具有的天然属于个人的特性使得产权拥有者可以将相应的人力资本关闭起来， 不能发挥效用。与非人力资本产权迥然不同的是，残缺的人力资本产权并不能 被集中到其他主体的手中而作同样的开发利用。一块被没收的土地，而保持同 样的面积和土壤肥力；但是一个被“没收的人”，即便交到奴隶主手里，他还 可能不听使唤、“又懒又笨”甚至宁死不从。 由于人力资本产权形式的这种特点，现代企业中对人力资本的激励就变得 至关重要。周其仁将企业合约中的人力资本分为三种，即工人的劳动、经理的 管理知识和能力以及企业家的经营决策，他们与给人力资本产权不同之处在 于：第一，人力资本天然只能属于个人；第二，人力资本的运用只可“激励” 而无法“挤榨”。阿尔钦、德姆塞茨认为在企业这样的团队里，通过识别出个 别工人对企业生产的贡献而实施“激励性报酬安排”是必要的，他们主张“以 剩余索取权来激励企业监督者”。 古典企业中，企业的物质资本所有者同时又兼任企业的管理者和企业家， 集非人力资本所有者与人力资本所有者于一身，使人们忽视了人力资本的重要 作用，认为物质资本是企业中最为关键的资源，以为资本雇佣劳动是必然的现 象。但是随着现代企业的发展、分工法则在经济组织变化中的体现，企业家才 能和管理才能这些人力资本逐渐从物质资本中分离出来，一方面是单纯的非人 力资本所有者，另一方面是人力资本所有者。人力资本在现代企业里的相对地 位急剧上升，而物质资本的相对重要性下降。m 2 资本雇佣劳动还是劳动雇佣资本 【1 1 周其仁市场里的企业：一个人力资本与非人力资本的特别合约经济研究1 9 9 6 年，第6 期 华南理工大学工商管理硕士学位论文 张维迎的“资本雇佣劳动”命题最主要论据是他认为非人力资本所有者是 企业风险的真正承担者。其原因是在于非人力资本所有者与其所有者在自然形 态上的可分离性，使得非人力资本一旦被投入企业，便成为一种抵押品，作为 非人力资本的所有者就难以任意地退出企业，不得不成为企业风险的承担者； 而人力资本与其所有者的不可分离的特性使得人力资本所有者可以随意退出 企业。方竹兰持与张维迎相反的观点，她认为人力资本所有者是企业风险的真 正承担者，同时也是企业财富的创造者。最有退出企业的自由、能迅速逃避企 业风险的，不是人力资本所有者，而是非人力资本所有者。原因是随着社会生 产力的发展和市场经济的运行，非人力资本从实物型资本发展为货币型非人力 资本，又到信用型人力资本( 诸如股票、债券、基金、票据等等) ，而且信用 型非人力资本在企业财务资本中所占比例越来越大。当企业面临着经营危机的 时候，信用型非人力资本可以快捷的退出企业从而规避风险。 反观人力资本，社会化大生产使得人力资本的专用性和团队化趋势更加明 显，人力资本所有者日益成为企业风险的真正承担者。社会分工的充分而广泛 地发展，使得人力资本专用性进一步强化。当人力资本所有者在将自己的资本 投入某一特定的行业和企业中，往往会形成一种与这个行业和企业相适应的专 用的人力资本，这种专用性使人力资本所有者难于退出企业，从而造成了人力 资本成为一种抵押品。 社会大分工的发展同样也促进了社会协作日益广泛。专用性的人力资本只 有加入社会协作体系才会产生价值，各个人力资本所有者共同努力而形成的集 体协作力和协作使个人产生的集体归属感构成了人力资本退出企业的障碍。 总的说来，人力资本的专用性和群体性构成了人力资本所有者退出企业的 障碍，增强了人力所有者对企业风险的承受度。w 3 知识经济与劳动雇佣姿本 0 e c d 对知识经济作出这样的定义：知识经济是建立在知识和信息基础之 上的经济，以知识和信息的生产、传播和应用为直接依据的经济，知识是提高 生产率和实现经济增长的驱动器。 2 1 2 0 世纪9 0 年代以来，知识资本理论的兴起很大程度上影响了人力资本理 论的发展。知识资本理论的代表人物为加尔布雷恩、埃德文森、沙利文、斯图 尔特及斯维比。知识资本理论是从分析知识资本的角度来阐释人力资本理论 的。对人力资本理论的贡献在于揭示出人力资本与结构性资本之间的互动关 系。由于人力资本从所有权看属于个人，但其使用权时可以让渡的，人力资本 【1 】张维迎企业的企业家一契约理论第一版三联书店上海分店19 9 5 【2 】李京文知识经济概论第一版社会科学文献出版社1 9 9 9 6 第一荦绪论 的使用者必须尊重其所有者，如果人力资本产权遭到破坏，其价值将立即贬值 或荡然无存，因而其价值的实现必须有相应的结构性资本支持，及通过制度安 排和组织安排来促进人力资本的积累和价值的实现。可以说，知识资本理论的 出现标志着人力资本理论研究有进入到一个新的阶段，因为它加深了对人力资 本特性的认识。 在倡导知识经济的今天，物质资本与人力资本的地位发生巨大变化：物质 资本地位相继下降，而人力资本的地位相对上升；企业要素所有者地位的变迁 决定了企业在知识经济时代不再是仅仅属于股东，而是归属于企业的相关利益 主体。 毛蕴诗( 1 9 9 8 ) 、洪智敏( 1 9 9 8 ) 、李仕明等( 2 0 0 0 ) 结合知识经济的特点 就劳动雇佣资本的命题作了进一步的研究。他们认为人类社会由工业经济时代 进入知识经济时代，资本与劳动力已经不是占主导性地位的资源，知识与技能 已作为竞争优势的来源，成为2 0 世纪后期经济活动中的决定因素。作为知识 与技能的载体，特殊人力资本的激励只有通过制度安排才能实现，即剩余索取 权一企业所有权安排才是最有效的激励机制。 i 2 1 1 ” 屠海群( 2 0 0 2 ) 从分析知识员工的特点入手，指出传统的权力性激励方式 不再有效，有效的方式应是契约性激励。契约性激励包括利润契约、成本契约、 心理契约三种模式。其中利润契约性激励的形式包括：经营承包制、年薪制、 股票期权、员工持股计划、影子股票等等。这一模式有效地解决了知识员工的 剩余索取权的问题。 4 1 1 3 2 企业理论一代理理论 代理理论主要研究企业的内部结构，即横向一体化。代理理论又分为团队 生产力论和委托一代理理论。 1 团队生产理论 团队生产理论的主要代表人物是阿尔钦和德姆塞茨，该理论着重研究企业 内部结构的激励问题( 监督成本) 。在他们看来。企业实质上是一种“团队生 产”方式。一种产品由若干个集体成员协同生产出来，任何一个成员的行为都 将影响到其他成员的生产率。由于最终产出是一种共同努力的结果，每个成员 的个人贡献不可能精确地分解和观测，因而不可能针对每个人的贡献去支付报 酬，这样就会出现“偷懒”和“搭便车”行为，以及团队成员缺乏努力工作积 【1 】毛蕴诗、李新家从资本雇佣劳动到劳动“雇佣”资本一论知识经济中智力劳动的地位经济与管 理研究1 9 9 8 年，第5 期 2 】洪智敏知识经济：对传统经济理论的挑战经济研究1 9 9 8 年，第6 期 【3 】李仕明知识经济与智能雇佣资本管理工程学报2 0 0 0 年，第2 期 【4 】屠海群知识员工激励机制变革之探讨生产力研究2 0 0 2 年，第2 期 7 华南理工大学工商管理硕士学位论文 极性的问题。为了减少这种规避行为，就必须雇用一个监督者专门从事监督工 作。但如何提高监督者的积极性、由谁来“监督监督者”、如何降低监督成本、 如何防止监督者与被监督者之间的“合谋”，团队生产理论提出，让监督者占 有剩余权益，这就产生了代理成本。代理成本是保证监督有效的必要代价。 2 委托一代理理论 委托一代理理论( t h ep r i n c i p a l a g e n tt h e o r y ) 是过去2 0 年中契约理论最重 要的发展。其代表人物是威尔森、斯宾塞、罗斯、莫里斯、霍姆斯特朗、格罗 斯曼和哈特。该理论把企业看成是委托人和代理人之间围绕风险分配所作的一 种契约安排。认为由于利己的动机和信息的不对称，代理人必然出现“道德风 险”和“逆向选择”，因此，企业问题的关键在于，委托人设计一套有激励意 义的合约，使其按照有利于委托人的方向行事，以控制代理人的败德行为和逆 向选择行为，从而增大代理效果，减少代理费用。在委托一代理关系中，代理 人要承担部分风险，如果他是一个反向中立者，那么可以使用代理人承担完全 风险，成为剩余价值拥有者。1 1 1 李忠民在人力资本一一个理论及其对中国一些问题的解释一书中以委 托一代理理论为分析框架，将人力资本配置看作是信息显示机制与激励机制的 过程。 他指出，管理型人力资本者可以被看作是团队委托人的一种，他的努力水 平是不可观测的，对这类人力资本的最佳激励机制可选择产权分成制。所谓产 权分成制是对企业超额利润的一种分享制度。产权分成制是索取剩余价值索取 权制度的最表层的一种，其激励工资= 固定工资+ 管理团队奖金。而企业家人 力资本者的最佳激励机制是产权激励机制，期权作为一种长期奖金，将对企业 家产生长期的财产激励。1 2 1 1 3 3 其他学者的相关研究 1 国外学者的研究 股票期权激励计划在美国等发达经济国家发展了许多年，目前国外学者对 其研究主要集中在制度安排方面，而且普遍采用实证的方法。 j o h n 、w a y n e ( 2 0 0 1 ) 通过对7 5 6 家公司的非经理人股票期权激励计划研 究，发现公司在出现资金紧张的时候会较大程度采用股票期权作为薪酬。同时 他们也为了吸引和留住各种人才和增加公司价值采用股票期权激励。m s h a n e 、 y i s o n g ( 2 0 0 0 ) 也对非经理人股票期权激励计划进行了研究，通过对六种期权 【1 】张维迎所有制、治理结构及委托一代理关系经济研究1 9 9 6 年，第9 期 【2 】李忠民人力资本一一个理论框架及其对中国一些问题的解释第一版经济科学出版社1 9 9 9 【3 】j o h ne c o r e ，w a y n er g u a y s t o c ko p t i o np l a n sf o rn o n e x e c u t i v ee m p l o y e e sj o u r n a lo ff i n a n c i a l 6 1 ( 2 0 0 0 1 ) 2 5 3 2 8 7 第一覃绪论 形式( 溢价股票期权、再定价期权、购买期权、绩效授予期权、指数化期权、 再装期权) 的价值和激励效果研究，经研究发现每一种期权的激励效果在股价 增加、风险增加、红利减少的情况下是不同的，并指出应该采用不同的期权形 式来提高激励效果。n ， s h a n e 、y i s o n g ( 2 0 0 0 ) 设计了一种新的指数化经理人股票期权定价模型。 经检验，该无论在上升还是下降的市场中，这种指数化期权均可以有效地过滤 了经理人的控制行为从而提高了激励合约的有效性。这种指数化期权具有独特 的支付结构，比传统期权需要更低的初始价值而激励效果也与传统期权不同。 而且，s h a n e 、y i s o n g 在这种期权激励计划中还设计了惩罚功能，当经理人试 图控制股价时，自身的收益会减少。m c h o n g w o o ( 2 0 0 1 ) 利用一个简单的三阶段模型( 该模型假设管理者在投 资决策前可以收集信息) 研究了各种经理股票期权( 欧式期权和美式期权) 的 最优合约中的两个因素：行权期限和行权价格。研究发现，经理股票期权的行 权价格与管理者的基本工资、期权持有量呈正相关关系，与公司的杠杆程度、 投资策略的风险程度呈负相关关系。在其它条件相同的情况下，管理者的基本 工资、期权持有量的增加会引起行权期限较长的欧式期权比行权期限较短的欧 式期权的最优行权价格更大的增加；相反，公司的杠杆程度、投资策略的风险 程度的增加也会给最优行权价格带来更大的影响。1 3 2 国内学者的研究 由于股票期权计划这一制度引入中国时间不长，国内学者对于股票期权激 励的研究更多的是在理论分析的基础上论证其实施的意义，如郑长德( 2 0 0 1 ) 、 白华英等( 2 0 0 1 ) 、王军( 2 0 0 0 ) 、连建辉等( 2 0 0 2 ) 、林祥( 2 0 0 1 ) ，他们从人 力资本产权和企业理论的角度分析应该赋予经理人剩余价值索取权，而股票权 激励计划不失为一种可行的制度。w 也有一些学者对股票期权激励实施的宏观环境做了研究，比如陈杰等 ( 2 0 0 1 ) 、何德旭( 2 0 0 0 ) 、黄敏( 2 0 0 1 ) ，他们指出法律法规、企业家市场和 股票市场的不完善等一系列问题都影响了我国股票期权激励计划发挥其应有 的作用。【5 】【6 】【7 】 【1 】s h a n ea j o h n s o n ，y i s o n gs t i a n t h ev a l u ea n di n c e n t i v ee f f e c t so fn o n t r a d i t i o n a le x e c u t i v es t o c k o p t i o np l a n s ，j o u r n a lo fe c o n o m i c s5 7 ( 2 0 0 0 ) 3 - 3 4 【2 】s h a n ea j o h n s o n ，y i s o n gs t i a n i n d e x e de x e c u t i v es t o c ko p t i o n s j o u r n a lo fe c o n o m i c s5 7 ( 2 0 0 0 ) 3 5 6 4 【3 】c h o n g w o oc h o e m a t u r i t ya n de x e r c i s ep r i c eo fe x e c u t i v es t o c ko p t i o n s r e v i e wo ff i n a n c i a l e c o n o m i c s1 0 ( 2 0 0 1 ) 2 2 7 - 2 5 0 【4 】白华英等经理股票期权是一种更有的制度安排生产力研究2 0 0 1 年，第5 期 【5 】陈杰等股票期权：作用于实践中的问题生产力研究2 0 0 1 年，第5 期 f 6 】何德旭经理股票期权：实施中的问题与对策管理世界2 0 0 0 年，第3 期 【7 1 陈杰等股票期权：作用于实践中的问题生产力研究2 0 0 1 年，第5 期 9 华南理工大学工商管理硕士学位论文 姜德增( 2 0 0 2 ) 、谭黎阳( 2 0 0 1 ) 分别对股票期权激励计划的制度安排进 行了研究。谭黎阳认为，由于中国目前证券、经营者等市场的不完善，以西方 的股票期权方式对中国企业家激励的作用是有限的，他结合中国的实际，提出 了一种新的经营者分配模式：用每股净资产替代股票市场价格，对西方股票期 权激励进行了符合中国实际、实用性强及操作简便的改进。姜德增从企业利益 相关方的角度，研究了经理股票期权计划的风险控制问题，并进一步对经济股 票期权要素设计中的风险控制进行了探讨。m 对于高科技企业中股票期权激励制度的实施，宋良荣等( 2 0 0 1 ) 以张五常 的“r f 分析范式”( 即为了在交易费用的约束下，使从风险的分散中所获取 的收益最大化) 为理论依据，提出高科技企业面临着很大的风险( 风险分散带 来的收益空间也很大) ，超出了知识型员工的风险承受能力，采取定额租金式 的承包合约( 工资) 的可行性很低，董事会与知识工作者签订分成式的、以股 权为基础的激励契约较为普遍。通过对现股激励、期股激励、期权激励的比较， 他们进一步指出：针对高科技企业，以期权激励为基础的激励契约是有其合理 性的：人力资本的差异性引起了不同类型人力资本股票期权激励水平的差异， 相比一般型人力资本，创新型人力资本的期权激励收益在报酬中所占比重应该 更高。 2 1 股票期权激励本质上是委托人针对代理人的一种薪酬激励机制，因此可以 被认为一种关于工资制度选择的两人动态博弈。 3 1 国内有少数学者的研究采用 了博弈的方法并涉及与股票期权激励有关的问题。盛乐( 2 0 0 1 ) 通过人力资本 产权博弈模型的分析，指出人力资本产权残缺是国有企业效率低下的原因，认 为应给与国有企业经营者一定比例的人力资本产权权益。吕巍等( 2 0 0 1 ) 认 为股票期权激励的激励效用分为两种：1 、激励股票期权持有者更加努力工作； 2 、降低员工的离职率从而改进员工整体的工作效率。通过博弈分析发现：股 票期权的真正激励效果在于降低员工的离职率；而就激励员工努力效果是有利 于公司价值提高还是相反，其综合效果是很不明确的。 5 1 1 3 4 文献评述 在对中外学者的研究成果进行综述之后，可以看出，西方学者对股票期权 激励的研究历史比较长，现阶段主要以实证的方法对股票期权激励的效果以及 制度安排做研究。与国外比较，我国学者的研究，有以下几个特点： 【l 】姜德增经理股票期权的风险与风险控制经济科学2 0 0 2 年，第2 期 【