（管理科学与工程专业论文）房地产项目投资风险研究.pdf

摘要 作为一种特殊的投资项目，房地产因投资周期长、投资量大、投资的物体具 有不可移动性、投资易受政策的影响等特点，很可能形成投资的周期性、重叠性、 累积性风险。历史上持续的过热投资导致的巨大泡沫危机多次出现，在给房地产 投资者带来巨大的风险损失的同时，也重创了区域经济乃至国民经济。2 0 0 2 年以 来，我国房地产业投资持续高涨，引发了大量业内外人士对其过热的甚至泡沫化 的忧虑，部分学者讨论了当下的房地产风险态势、特征与原因，各具见识、各有 侧重，本文力图在这样的认知基础上进一步辨析、综合与发展，以更全面、更理 性地认识我国房地产业投资风险的内容与倾向，并构造测度评价指标体系，为房 地产风险防控提供借鉴。 首先，对房地产的开发决策、开发前期、项目建设、租售管理四个阶段存在 的风险进行了识别；其次，在风险识别的基础上，选择合理的指标，建立房地产 投资风险预警体系，并对重庆市房地产市场情况进行实证预警；再者，在对以往 的评价方法如专家评价法、盈亏平衡分析法、敏感性分析法、蒙特卡洛法、模糊 综合评价分析法等进行分析说明的基础上，引进基于m a t l a b 软件的人工神经网络 模型建立了新的风险评价体系，并以重庆市1 5 个房地产投资项目为例进行风险评 价实证分析；最后，从风险预防和风险抑制两方面提出相应的风险控制对策，以 增强企业防范及化解风险的能力，降低风险损失，提高企业的市场竞争力。 关键词：房地产投资风险；风险识别；预警系统；风险评估；风险控制 a bs t r a c t a sas p e c i a li n v e s t m e n tp r o j e c t s ，t h e r ea r em a n yf e a t u r e sf o rr e a le s t a t es u c ha sl o n g l i f ec y c l e ，l a r g eq u a n t i t y , i m m o b i l ea n dv u l n e r a b l et ot h ei m p a c to fp o l i c i e s ，s ow h i c h l i k e l yt of o r mt h ec y c l i c a l ，o v e r l a p p i n g ，c u m u l a t i v er i s k s u s t a i n e da n do v e r h e a t e dr e a l e s t a t ei n v e s t m e n tl e dt ot h eh u g eb u b b l ec r i s i si nt h ep a s t ，w h i c hh a sb r o u g h te n o r m o u s r i s k sl o s st ot h er e a le s t a t ei n v e s t o r s ，a n dh u r tr e g i o n a le c o n o m ye v e nn a t i o n a l e c o n o m y s i n c e2 0 0 2 ，t h er e a le s t a t ei n v e s t m e n to f0 1 1 i c o u n t r yh a sk e p ti nr i s i n g ， w h i c hl e dal a r g en u m b e ro fp e o p l eb o t hi n s i d ea n do u t s i d et ow o r r yi ft h ei n v e s t m e n t o v e r h e a t e de v e nb u b b l eb u r s t s o m es c h o l a r sd i s c u s s e dt h es i t u a t i o n ，f e a t u r e sa n d r e a s o n so fp r e s e n tr e a le s t a t er i s k ，w h i c hh a v et h e i ro w nv i s i o na n df o c u s i nt h eb a s i s o ft h e s ec o g n i t i o n ，t h i st e x tt r yt om a k ef u r t h e ra n a l y z e ，c o n s o l i d a t i o na n dd e v e l o p m e n t ， i no r d e rt ol e a mt h ec o n t e n ta n do r i e n t a t i o no fr e a le s t a t ei n v e s t m e n tr i s k sm o r e c o m p r e h e n s i v e l ya n dr a t i o n a l l y a n de s t a b l i s h e dr i s ke v a l u a t i o ns y s t e mt oo f f e rs o m e a d v i c ei nt h ea s p e c to fr e a le s t a t er i s kp r e v e n t i o na n dc o n t r 0 1 f i r s t l y , a u t h o ri d e n t i f i e dt h er i s kw h i c he x i s ti nt h ef o u rp r o c e s s e sw h i c hi n c l u d e d e c i s i o n m a k i n g ，t h ee a r l ys t a g eo fd e v e l o p m e n t ，t h ep r o j e c tc o n s t r u c t i o na n dr e n t a l m a n a g e m e n t s e c o n d l y , b a s e do ni d e n t i f y i n gm a i nr i s k sf r o mf o u rp r o c e s s e so fr e a l e s t a t ei n v e s t m e n t ，a u t h o rc h o s es o m ea p p r o p r i a t ei n d e x e st od e s i g nr i s kf o r e c a s t s y s t e ma n df o r e c a s t e d t h ee m p i r i c a lr e a le s t a t em a r k e tc o n d i t i o no fc h o n g q i n g m o r e o v e r , b a s e do nt h ea n a l y s i s o fp r e v i o u se v a l u a t i o nm e t h o ds u c ha se x p e r t e v a l u a t i o n ，b r e a k - e v e na n a l y s i s ， s e n s i t i v i t ya n a l y s i s ， m o n t oc a r l oa n df u z z y c o m p r e h e n s i v ee v a l u a t i o nm e t h o d ，a u t h o ru s e da r t i f i c i a ln e u r a ln e t w o r km o d e lt o e s t a b l i s han e wr i s ke v a l u a t i o ns y s t e ma n ds e t15r e a le s t a t ei n v e s t m e n tp r o j e c t so f c h o n g q i n ga sa ne x a m p l et oe v a l u a t et h er i s ko fr e a le s t a t ei n v e s t m e n t a tl a s t ，o na l l a b o v e ，a u t h o ra d v o c a t e da c c o r d i n gm e a s u r e st oc o n t r o lr i s kf r o mt h ea s p e c to fr i s k p r e v e n t i o na n dr i s kr e d u c t i o n ，i no r d e rt oe n f o r c et h ee n t e r p r i s e s a b i l i t yo fa v o i d i n g a n dr e s o l v i n gr i s k ，t od e c l i n er i s kc o s t ，a n dt oe n h a n c ee n t e r p r i s e s c o m p e t i t i o n k e yw o r d s ：i n v e s t m e n tr i s ko fr e a le s t a t e ；r i s ki d e n t i f i c a t i o n ；r i s kf o r e c a s ts y s t e m ； r i s ke v a l u a t i o n ；r i s kc o n t r o l 重庆交通大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究 工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人 或集体己经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体， 均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名：强i 鸟伛 日期：渺年够月7 7 日 重庆交通大学学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保 留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。 本人授权重庆交通大学可以将本学位论文的全部内容编入有关数据库进行检索， 可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。同时授权中国科 学技术信息研究所将本人学位论文收录到中国学位论文全文数据库，并进行 信息服务( 包括但不限于汇编、复制、发行、信息网络传播等) ，同时本人保留 在其他媒体发表论文的权利。 学位论文作者签名：谤汔傻 日期：洌。年p 月，7r 指导教师签名：盼7 - 日期：伽f 绰印月, 7 h 本人同意将本学位论文提交至中国学术期刊( 光盘版) 电子杂志社c n 系 列数据库中全文发布，并按中国优秀博硕士学位论文全文数据库出版章程规 定享受相关权益。 学位论文作者签名：掳向傻 日期：加扣年 够月7 日 指导教师签名：l 殇纪 日期：砷年呼月7 日 第一章绪论 第一章绪论弟一早珀t 匕 1 1 论文研究的背景及意义 2 0 世纪9 0 年代以来，伴随着住房制度和土地使用制度的改革，我国的房地 产业得到快速发展，已成为新的、十分活跃的经济增长点。房地产业乃是国民经 济中的导向性产业，其产业链长、关联度大，能够直接或间接地引导和影响相关 产业的发展。通过产业发展的连带效应，有力地促进整个国民经济的可持续发展。 国家发改委、国家统计局的数据显示其产业增加值占g d p 的比重在1 9 9 7 年2 0 0 4 年平均达到了6 6 5 ，且呈现逐年递增的趋势【l j ；2 0 0 5 年，我国城镇房地产开发 完成投资占g d p 的7 5 5 ( 国际上一般为3 8 ) ，占固定资产投资的1 9 2 ， 到2 0 0 6 年，其占固定资产投资的比例为1 9 6 ，直到2 0 0 8 年，其比例递增到了 2 0 7 【l 】。然而，房地产项目投资也是一项高投入、高收益、高风险的活动，受 社会、经济、技术等因素的影响较大，大量的不确定性因素决定了其投资活动的 高风险的特性。但是我国房地产开发企业目前在投资决策时期只是凭主观经验对 项目风险进行粗略分析，很少进行系统的风险综合分析、评价和科学的定量分析 工作，导致对隐藏在高收益之后的高风险估计不够。因此，如何构建系统的房地 产投资风险管理策略，已成为房地产业持续健康发展的当务之急。 所谓房地产投资风险，是指在房地产投资过程中，由于各种不确定性因素引 起的房地产投资本金及预期收益损失或减少的可能性【2 】。本文拟以房地产投资风 险的识别为基础，建立了房地产投资风险预警体系和项目风险评价体系，通过定 性和定量的分析对风险的识别、评价、控制归纳出一套可以操作的方法，使其能 在房地产开发投资的决策中具体应用，以期为进一步的投资风险研究提供借鉴。 首先，从房地产投资项目实施的四个阶段对投资风险进行识别，便于投资者控险； 其次，构建了房地产投资风险预警体系，从宏观上来讲，可以为政府房地产主管 部门调控房地产市场、制定房地产发展战略和政策提供参考依据。通过对经济运 行的异常态势的事先预报，使政策调控同步甚至超前于现实经济波动，从而使房 地产业与社会经济发展相协调，健康稳定的发展，预防泡沫经济的发生；从微观 层面上来看，可以使房地产投资开发者、参与者等清楚地了解和把握房地产市场 发展动态和脉络，正确地进行房地产投资决策，制定相应的企业发展战略和市场 营销策略，使他们在市场竞争中获取更大的收益；再者，总结出了一种较为实用 的房地产投资风险评价体系，以便投资者能快速地确定房地产投资项目的风险程 2 第一章绪论 度；最后，分别从企业微观和政府宏观角度提出风险控制的对策，以便在风险分 析和评价的基础上，有目的、有意识地通过计划、组织和控制等管理活动来分散 风险，减少风险损失，以期获得最大可能的利益。 1 2 国内外研究现状综述 1 2 1 国外房地产投资风险研究现状 风险的定义最初出现于1 9 0 1 年美国a m w i l l e t 所作的博士论文风险与保险的 经济理论( ( ( e c o n o m i ct h e o r yo f r i s ka n di n s u r a n c e ) 中： “风险是不愿意发 生的事件发生的不确定性之客观体现 。1 9 1 5 年，德国的莱特纳( l i m e r ) 在其著 作 - k 业风险论( b u s i n e s sr i s kt h e o r y ) 中开始对企业风险进行理论性研究。 之后1 9 2 1 年，美国的马歇尔( m a r s h a l l ) 在企业管理( b u s i n e s sa d m i n i s t r a t i o n ) ) ) 一书中提出了风险负担管理的观点，提出了风险排除和风险转移的处理方法。1 9 5 0 年，美国的m o w b r a y 等人在合著的保险学( i n s u r a n c e ) ) ) 一书中详细阐述了 “j x l 险管理”的基本概念。1 9 8 3 年，在美国的r i m s ( r i s k & i n s u r a n c em a n a g e m e n t s o c i e t y ) 年会上通过了“1 0 1 条风险管理准则”，标志着风险管理从原来的用保险 方式处置风险变为真正按照风险管理的方式处置风险。1 9 8 7 年，英国的南安普顿 大学的c b c h a p m a n 教授在大型工程风险分析：模型，方法和案例( r i s ka n a l y s i s f o rl a r g ep r o j e c t s ：m o d e l s ，m e t h o d sa n dc a s e s ) ) ) 一书中提出了“风险工程” 概念，他认为风险工程是对各种风险分析技术的集成，该框架模型的构建弥补了 单一工程的风险分析技术的不足p j 。 在风险的分析和评价方面，国外的研究已经比较成熟，前后出现了多种分析 技术和方法。例如：美 s a v a g e 、a n s c o m b e 等人提出的风险选择一期望效用模型， t r e y h o r 、l i n t o r 等人建立的以平均值一标准差为基础的风险评价模型，用分布的方 差或标准差平均值对风险做出分析【4 j 。随后，管理的方法引进了研究领域，创建了 工程管理科学方法。现代数学和计算机技术的迅速发展为风险的研究提供了大量 的模型技术，如：决策树、蒙特卡罗模拟、多目标决策树模型、r e p t ( 计划评审 技术) 、敏感性分析等【5 】。由于利用先进的计算技术，缩短了复杂的数学分析过程， 在实践中各种模型技术应用的越来越广泛。 对于房地产投资风险的研究在2 0 世纪6 0 7 0 年代有了些进展，大多是在风险 分析与防范、风险衡量、投资组合和风险决策等领域。如克里斯蒂安戈利耶 ( c h r i s t i a ng o l l i e r ) 借助于金融理论中的标准概念，使用效用函数来求解不确定性条 件下复杂的决策和市场均衡问题，取得了期望效用理论方面的最新进展【8 1 ； 第一章绪论 3 w u r k z e b a c h 在现代房地产( ( ( m o d e r nr e a le s t a t e ) ) ) 一书中对房地产开发风 险进行了分析，并涉及到投资组合问题，但没有更深入阐述其内涵和致险机理【7 】； g a y l o n e g r e e r 在房地产投资决策分析( ( ( i n v e s t m e n ta n a l y s i sf o rr e a le s t a t e d e c i s i o n s ) ) ) 一书中研究了不同类型房地产投资收益及决策问趔8 1 。r o g e rp s i n d t 在房地产投资分析与应用( ( ( r e a le s t a t ei n v e s t m e n ta n a l y s i sa n da p p l i c a t i o n ) ) ) 一书中研究了房地产投资分析问题【9 】。针对房地产投资风险做了全面研究的p e t e r j o v a n o v i c 和d a v i ds p a u l d i n g ，主要在房地产项目投资风险识别、评价和防范等方面 作了大量研究【1 0 】【l i 】。 在美国、日本、香港等国家和地区，均有从事房地产市场分析、估价和咨询 管理公司，这些机构通常是运用先进的工程一管理科学方法与手段，帮助房地产 投资者进行风险决策。这些国家和地区房地产市场发展时间比较长、市场也比较 完善，对房地产投资的理论研究很大一部分是对房地产投资购买的研究，主要包 括： 先进的现代投资理论，如美国经济学家马科维茨( m a r k o w i t z ) 在1 9 5 2 年提出 的投资组合理论( p o r t f o l i ot h e o r y ) ；在1 9 7 0 年，威廉夏普( w i l l i a mes h a r p e ) 在他 的著作( ( p o r t f o l i ot h e o r ya n dc a p i t a lm a r k e t s ( 投资组合理论与资本市场) 中 提出的资本资产定价理论( c a p m ) 等。这些理论在房地产投资性购买中都得到了很 好的运用。 对房地产经营收入的预测的研究，结论是收入预测是重要的市场调研问题， 通过同时考虑供给和需求，即某特定地段的房地产收入取决于：市场对它能提供 的物理特征和地段因素的需求程度；竞争对手提供相似产品及其产品的价格。 对房地产证券的研究，虽然它属于房地产间接投资的内容，不在本文讨论 的范围，但是它是房地产市场的重要组成部分，也是我国发展房地产市场必须研 究的内容。 国外关于风险管理的研究成果，在风险的分析技术、评价方法和控制措施等 方面，为本文对房地产投资风险研究提供借鉴。 1 2 2 国内房地产投资风险研究现状 我国对风险的研究，由于受计划经济的影响，起步较晚，大部分成果均借鉴 于国外。1 9 8 7 年，清华大学郭仲伟教授风险分析与决策一书的出版，标志着 我国风险研究的开始【1 2 】。国家计委1 9 8 7 年颁布的建设项目经济评价方法与参 数中，提出对建设项目经济评价需要进行不确定性分析，以预测项目可能承担 的风险。1 9 8 9 年，吴鸣在经济风险论中探索了风险与经济的关系，从风险角 4 第一章绪论 度对中国现实经济问题进行了研究。1 9 9 6 年雷胜强主编的国际工程风险管理和 保险和1 9 9 8 年卢有杰、卢家仪编著的项目风险管理的出版，促进了国内项 目风险管理研究的发展【l 引。由国家科委主持的国家重点科技攻关“三峡工程重大 科学技术研究”项目中，安排了三峡工程的风险研究。从1 9 8 7 年起至1 9 9 6 年， 天津大学管理学院“三峡工程风险研究”课题组承担了三峡工程的风险分析研究， 在国内首次对大型工程项目进行风险分析与评价。在研究过程中，综合利用了多 学科的理论和方法，研究投资项目的经济风险、工期风险和财务风险等，取得很 多重要研究成果。在此研究成果的基础上，1 9 9 9 年于九如主编了投资项目风险 分析，该书对大型工程项目风险分析理论与应用进行了系统阐述。 对房地产投资风险的研究，我国起步更晚。过去，我国的房屋建设不讲效益， 以福利分配为主，理论上讲是一种低风险甚至无风险建设投资，致使风险的理论 研究工作十分缓慢。真正对房地产投资风险与决策的研究，开始于2 0 世纪9 0 年 代初，特别是1 9 9 2 、1 9 9 3 年的房地产投资过热现象促使对房地产投资风险的研究 进一步深入，但有关这方面的著作还很少。1 9 9 6 年，中立银和俞明轩对房地产市 场各种物业所面临的风险和影响房地产市场各类风险因素进行了系统的研究和分 析，给出了简单的风险度量方法。陈佑启等编著房地产投资风险管理及经营决 策方法【1 4 】和杜海鹏主编房地产投资风险与防范推动了房地产投资风险的研 究【l5 1 。1 9 9 8 年，李启明等人定性分析了房地产融资和投资风险，给出了一些房地 产投资风险定量分析和基本评价方法【1 6 j ；2 0 0 1 年，王伟宁、李淑同主编的房地 产开发项目可行性研究与经济评价手册一书对房地产开发投资风险因素进行了 全面、深入的分析与分类；2 0 0 2 年李启明、陈兴汉编写的房地产投资决策与风 险防范完全手册对房地产投资风险及防范措施进行了较为系统地阐述【1 7 】。该手 册涉及面广内容丰富，有较高的参考价值。近年来，工程管理科学方法的引进， 使许多人开始运用这种方法对房地产投资风险进行分析和评价，形成不少的研究 成果，如房地产投资风险的敏感性分析、蒙特卡洛模拟、模糊综合评价、效用函 数评价以及灰色关联度评价等，但著作较少。在2 0 0 4 年，彭俊、刘卫东编著的房 地产投资分析一书中通过分析房地产投资的各种不确定因素，阐明投资项目的 风险分析方法、风险处置手段和风险决策策略，判断项目在考虑风险因素情况下， 在经济上的可行性；同年，俞明轩编著的房地产投资分析【1 9 】一书就房地产 投资分析的目标、特点、经济效益分析、经济评价指标、不确定性分析、风险分 析、可行性研究、投资决策等问题进行了系统讲述，全书观点新颖，内容充实， 实用性很强；2 0 0 5 年出版的由丁芸、谭善勇主编的房地产投资分析与决策【2 0 】 一书对房地产投资分析的主要内容与操作技巧进行了全面、系统、深入地分析与 介绍，包括房地产投资环境分析、房地产投资市场分析、房地产投资的资金筹措 第一章绪论 5 与决策、房地产投资成本与收入估算、房地产投资财务分析、房地产投资不确定 分析、房地产投资风险分析等。对房地产投资风险的研究，相关的论文也不少： 2 0 0 4 年，由乔婉风、张声东、雷莉三人在武汉理工大学学报上发表的运用 计算机仿真房地产投资风险分析的研究一文中通过建立基于蒙特卡罗方法的房 地产投资风险分析模型，再结合某一房地产项目实例，建立了计算机仿真模型， 并对仿真结果作了精度分析和风险分析【2 l 】；2 0 0 6 年，匡建超、陈小花在商业研 究上发表了基于改进遗传算法的房地产投资项目风险评价模型，他们利用 改进的遗传算法来研究房地产项目投资中的风险， 将房地产风险量化，进行风 险评价【2 2 】；2 0 0 7 年，李庆文在山西建筑发表了房地产投资的主要风险与防 范策略，针对各个风险因素提出了具体的应对措施，同时就房地产投资风险的 防范策略进行了深入探讨，以提高房地产投资的经济效益【2 引。对于国内投资风险 的相关理论研究，大多是对投资风险管理程序中的风险识别、风险评价以及风险 防范的研究，对风险估计和风险预测的研究相对较少。 目前，国内对房地产开发投资风险方面的研究主要存在以下不足： 在对房地产开发投资风险识别的研究方面，多集中在识别风险的方法介绍 或对风险因素的定性分析上； 在对房地产投资风险评价过程中，建立的评价指标体系不够全面，运用的 量化方法也比较单一； 对房地产开发不同阶段的风险分析较少，且提出的风险控制与规避的措施 太笼统，针对性不足。 1 3 论文研究的内容及方法 1 3 1 研究的主要内容 本文拟从风险分析的方法和角度，探寻房地产投资的现状和问题，分析房地 产投资项目的风险，构建有效的投资风险预警与评价体系，以期加强房地产企业 的抗风险能力，提高房地产项目的盈利水平。鉴于此，本文将从以下几个方面展 开研究： 房地产投资风险系统研究 结合房地产投资的特点，建立了房地产投资风险系统。分别从房地产投资项 目实施的四个阶段逐一详尽分析了房地产投资的风险源系统，并建立了一套较为 系统、合理的房地产投资风险评价指标体系。 房地产投资项目风险预警体系研究 6 第一章绪论 本文将总结和借鉴当前已有的研究成果，充分结合当前的房地产市场的现状， 并利用科学的方法选择指标因子，构建一套较为科学的房地产投资项目风险预警 指标体系。在此基础上以重庆市房地产市场作为实证研究对象，构建重庆市房地 产预警系统，进行警情分析，为政府、开发商及其他市场运营主体防范市场风险 提供一定的参考。 房地产投资项目风险评价模型研究 本文在对以往的评价方法如专家评价法、盈亏平衡分析法、敏感性分析法、 蒙特卡洛法、模糊综合评价分析法等进行分析说明的基础上，引进基于m a t l a b 软 件的人工神经网络模型建立了新的风险评价体系，完善了房地产投资风险评价度 量模型。 本文对房地产投资项目风险研究的框架如图1 1 。 绪论 房地产投资风险冈素分析 房地产投资风险预警体系 房地产投资风险评价 房地产投资风险控制 结论 论文研究背景及意义 国内外研究现状综述 论文研究的内容与方法 房地产投资项目风险因素的系统分析 房地产投资项目风险评价指标体系的建 立 房地产投资预警指标体系的建立 预警指标权重及各板块综合指数的确定 房地产投资风险预警体系案例分析 房地产投资风险常用评价方法及其缺陷 人工神经网络在房地产投资风险中的应 用 风险预防方面 风险抑制方面 论文总结 本研究中存在的不足 图1 1 本文研究框架 f i g u r e1 1r e s e a r c hf l a m eo ft h i st h e m e 第一章绪论 7 1 3 2 研究的主要方法 理论与实证相结合 论文不仅从理论的角度构建了房地产投资项目风险的预警及评价体系，而且 以重庆市房地产市场为例对体系进行了运作和检验。 定量与定性分析相结合 本文主要采取定量的方法如主成分分析法、人工神经网络法，保证分析过程 的科学客观性，同时结合定性分析的方法，使分析能根据情况调整，同时合理适 当的简化分析过程。 比较研究 在选择方法及构建体系时，论文通常通过比较多种方法，结合专家意见，综 合选择出较适合的方法进行研究。 长期与短期趋势相结合 房地产市场是一个发展的过程，具有周期波动的性质，在分析其发展阶段和 特点时，应将长期趋势配合目前的短期状况进行分析，使结论具有科学性和时效 性。 1 3 3 论文的创新点 采用了新的技术路线与研究框架。采用原因分析一对策建议的模式，从房 地产投资风险识别一预警一风险评价一风险控制进行系统研究，使文章有因有果， 有论有据，系统而严密，更具逻辑性和说服力。 将国民经济预警系统引入房地产中，根据房地产市场运行特点，构建了房 地产预警体系，并利用主成分分析法和经验法结合确定指标权重，这样采用主观 与客观的评价方法，使指标权重的确定达到科学合理化。同时综合比较了现行风 险评价方法的不足，引进了基于m a t l a b 的人工神经网络模型对房地产项目投资风 险进行评价，克服了常用风险评价方法的不足，避免了大量的繁琐计算，使评价 工作更加简便易行。 提出全过程实施风险管理的思想。目前，我国大多数房地产企业在投资实 践中，顾此失彼，不重视过程管理。本文在对房地产投资各个阶段的风险进行识 别后，有针对性地提出相应的风险管理措施，为房地产企业的科学投资和管理提 供了决策依据。 8 第二章房地产投资风险冈素分析 第二章房地产投资风险因素分析 在房地产开发过程中，存在许多不确定因素，作为一个风险系统，内部和外 部都有许多难以预料的随机因素，它们对系统的影响会使系统运行的结果发生偏 差，在方案实施以前很难预料实际后果究竟如何，特别是对方案的预期后果估计 中较为不利的一面，这就是房地产投资的风险所在。本章在总结前人研究的基础 上，对不同的风险因素进行细致的归类与分析，并建立房地产项目风险评价指标 体系，为后续章节模型量化和具体事例应用奠定了基础。 2 1 房地产投资风险分类 房地产投资的风险主要体现在投入资金的安全性、期望受益的可靠性、投资 项目的变现性和资产管理的复杂性四个方面。对具体风险因素的分析，有多种分 类方式，每一种分类方式都从不同的角度分析了可能对房地产投资的净收益产生 影响的因素。在通常情况下，人们往往把风险划分为对市场内所有投资项目均产 生影响的系统风险和仅对市场内个别项目产生影响、投资者可以控制的非系统风 险。 2 1 1 系统风险 房地产投资首先面临的是系统风险，投资者对这些风险不易判断和控制，如 通货膨胀风险、市场供求风险、周期风险、变现风险、政策风险和或然损失风险 笙【2 4 】 可0 通货膨胀风险。通货膨胀风险又称购买力风险，实质投资完成后所收回的 资金与初始投入的资金相比，购买力降低给投资者带来的风险。由于投资都要求 有一定的时间周期，尤其是房地产投资周期较长，所以只要存在通货膨胀因素， 投资者就面临通货膨胀风险。房地产投资者非常重视此风险因素的影响，并通过 适当调整其要求的最低收益率来降低该风险对实际收益率的影响程度。 市场供求风险。市场供求风险是指投资者所在地区房地产市场供求关系变 化给投资者带来的风险。市场是不断变化的，房地产市场上的供给与需求也在不 断变化，而供求关系的变化必然造成房地产价格的波动，具体表现为租金收入的 变化和房地产价值的变化，这种变化会导致房地产投资的实际收益偏离预期收益。 当市场内结构过剩达到一定程度时，投资者将面临房地产空置或积压的严重局面， 第二章房地产投资风险因素分析 9 最终导致投资者的破产。 周期风险。周期风险是指房地产市场周期波动给投资者带来的风险。正如经 济周期的存在一样，房地产市场也存在周期波动的现象。房地产市场周期波动可 以分为复苏与发展、繁荣、危机与衰退、萧条四个阶段。据全美房地产经纪人协 会研究表明，美国房地产市场的周期大约为1 8 2 0 年，香港为7 - 8 年，日本为约7 年【2 5 1 。当房地产市场从繁荣阶段进入危机与衰退阶段时，房地产市场将出现持续 较长时间的房地产价格下降、交易量锐减等情况，给房地产投资者造成损失。 变现风险。变现风险是指急于将商品兑换为现金时由于折价而导致资金损 失的风险。房地产属于非货币性资产，具有独一无二、价值量大的特性，销售过 程复杂，其拥有者很难在短时间内将房地产兑换成现金。因此，当投资者由于偿 债或其他原因急于将房地产兑换成现金时，可能使投资者蒙受折价损失。 政策风险。政府有关房地产投资的土地供给政策、低价政策、税费政策、 住房政策、价格政策、金融政策、环境保护政策等，均对房地产投资者收益目标 的实现产生巨大影响，从而给投资者带来风险。我国1 9 9 3 年对房地产投资的宏观 调控政策、1 9 9 4 年出台的土地增值税条例、2 0 0 1 年出台的规范住房金融业务的措 施、2 0 0 3 年国有土地使用权出让方式的转变等，就是许多房地产投资者在实现其 预期收益目标时遇到困难。避免这种风险的最有效方法，是选择政府鼓励的、有 收益保证的或由税收优惠政策的项目进行投资。 或然损失风险。或然损失风险是指火灾、风灾或其他偶然发生的自然灾害 引起的置业投资损失。尽管投资者可以将这些风险转移给保险公司，然而在有关 保单中规定的保险公司的责任并不是包罗万象，因此有时还需要就洪水、地震、 核辐射等灾害单独投保，盗窃险有时也需要安排单独保单。 2 1 2 非系统风险 非系统风险可以通过合理决策予以降低乃至消除；而系统风险则不能，系统 风险只能通过市场交易进行规避和转移。 收益现金流风险。收益现金流风险是指房地产投资项目的实际收益现金流 未达到预期目标要求的风险。 未来运营费用风险。未来运营费用风险是指物业实际运营费用支出超过预 期运营费用而带来的风险。即使对于刚建成的新建筑物的出租，且物业的维修费 用和保险费均由承租人承担的情况下，也会由于建筑技术的发展和人们对建筑功 能要求的提高而影响到物业的使用，使后来的物业购买者不得不支付昂贵的更新 改造费用。 1 0 第二章房地产投资风险因素分析 资本的价值风险。资本价值在很大程度上取决于预期收益现金流和可能的 未来运营费用水平。然而，即使收益和运营费用都不发生变化，资本价值也会随 着报酬率的变化而变化。 比较风险。比较风险又称机会成本风险，是指投资者将资金投入房地产后， 失去其他投资机会，同时也失去了相应可能收益时，给投资者带来的风险。 时间风险。时间风险是指房地产投资中与时间和时机选择因素有关的风险。 房地产投资强调在适当的时间、选择合适的地点和物业类型进行投资，这样才能 使其在获得最大收益的同时使风险降低到最低限度。 持有期风险。持有期风险是指与房地产投资持有时间相关的风险。一般来 说，投资项目的寿命周期越长，可能遇到的影响项目收益的不确定因素就越多， 投资者面临的风险就越大。 技术风险。技术风险是指由于科学技术的进步，技术结构及其相关变量的 变动给房地产开发商和经营者可能带来的损失。技术风险主要表现为开发商对房 屋户型设计，功能要求，智能科技含量的掌握上。技术风险主要包括：建筑材料 改变和变更风险、建筑旌工技术和工艺革新风险、建筑设计变动或计算失误风险、 设备故障或损坏风险、建筑生产力因素短缺风险、施工事故风险和信息风险等。 2 2 房地产投资过程风险因素分析 房地产投资周期，是一个动态过程，充满着不确定性。任何一个环节的疏忽 都可能导致投资的失败，投资者必须对各个环节的不确定因素进行识别并加以防 范。 2 2 1 开发决策阶段风险因素分析 在整个房地产开发的整个过程中，投资决策阶段最为关键，拥有最大的不确 定性与机动性。房地产投资旦展开进行，就很难从项目建设中撤出。决策的正 确与否关系到这个开发项目的成败，其风险主要来自于如下几个方面： 政策风险 房地产投资是一项政策性很强的业务，它受多种政策的影响和制约，例如， 投资政策、金融政策、产业政策、房地产管理政策以及税费政策等。国家的政策 对房地产业的影响是全局的，房地产政策的变化趋向直接关系到房地产投资者的 成功与否 2 0 l 。房地产业由于与社会经济发展紧密相关，因此，在很大程度上受到 政府的控制，政府对租金、售价的限制，对外资的控制，对土地的控制，对环境 第二章房地产投资风险因素分析 保护的要求，尤其是对投资规模、投资方向以及金融的控制，以及新税务政策的 制定，都对房地产投资者构成风险。在市场环境还不完善的情况下，政策风险对 房地产市场的影响尤为重要。 投资时机风险 由于房地产开发活动有着周期性的涨落，导致房地产的供求及价格随时问而 变化，房地产开发商的投资收益也就随投资时机不同而异 2 6 】。房地产开发周期长， 少则1 2 年，多则3 - 5 年。因此，开发商必需对未来几年国家和地区的经济发 展趋势、人i s l 增减、收入水平升降、消费心理和物业需求变化等风险因素进行预 测，以选择、确定合适的开发时机，保证开发项目将来有良好的市场需求，避免 因投资时机选择不当而带来风险。 投资物业位置风险 房地产业内有句行语：房地产开发的要素是位置，位置，位置。这说明了选 择合适的位置进行房地产投资活动的重要性。房地产位置不仅指所处的自然地理 位置，同时还包括其社会地理位置、经济地理位置和交通地理位置。土地所处区 域内的自然条件与社会、经济、行政等因素产生的综合效应，决定着土地的潜在 收益能力，是影响房地产投资风险的决定性因素。 投资物业类型风险 不同类型的房地产开发项目存在不同的风险，房地产开发商在选择开发哪一 类型物业时必须慎重考虑。因为房地产投资一旦开始，一般很难再就物业类型进 行调整和更改。各种不同类型的物业对位置的敏感程度不同，因此其抗风险能力 也不同。 2 2 2 开发前期阶段风险因素分析 经过投资决策阶段，房地产投资活动即进入开发前期阶段，为建设项目的正 式开工做准备。在此过程中面临以下风险： 置地风险 房地产开发商在获得土地使用权时，面临着一定的风险，其中主要包括置地 时机风险。置地时机风险是指房地产开发商确定购买土地使用权时机不当所带来 的风险。房地产开发商应在完成项目可行性研究后，并尽可能就规划设计方案与 政府有关部门沟通，同时落实建设资金及各项建设条件，再行购买土地使用权， 这样可避免因建设资金、规划要求、建设条件等变化而带来的风险。 宗地状况风险 宗地状况风险包括：位置坐落、形状、面积、地形、地质、现状、土地用途 1 2 第二章房地产投资风险冈素分析 和规划条件等。一般来说，宗地面积适宜、形状规则的土地便于房地产开发，而 过大过小，形状不规则的土地都不利于土地利用。同一土地可以有不同的用途， 置地时应充分掌握土地的可能用途，避免购置用途不当的土地，导致计划开的项 目不能正常进行或为改变土地用途而补地价，增加投资成本并可能带来工程延期 等一系列风险。规划条件是指政府有关部门对该地块利用的规定，主要是规划建 设用地面积、容积率、建筑密度、建筑高度、绿地比等。土地现状是指该地块是 生地还是熟地，熟地不需要拆迁安置、补偿，但其地价相应较高；而对于生地， 开发商则面临着拆迁安置、补偿风险。因此，开发商在购买土地时应充分掌握拟 购土地的自然属性、使用属性，防范宗地状况风险。 融资风险 房地产融资风险是指房地产开发商在利用各种方式融通资金时，由于融资条 件考虑欠妥而使其盈利遭受损失的可能性。融资风险主要包括银行信贷融资风险、 预售融资风险、债券融资风险、股票融资风险等【l6 1 。银行信贷融资风险是指房地 产开发商利用银行信贷方式筹集资金时，由于利率、汇率以及相关筹资条件发生 变化而使开发项目遭受损失的可能性。预售融资风险主要是在出售“楼花”后， 开发商有可能面临建材价格上涨、其他建设成本增加以及市场环境变化等情况而 导致的房地产价格上涨。债券融资风险是指房地产开发商利用发行债券方式筹集 资金时，由于债券利率、发行时机和发行条件等因素考虑欠佳而使开发商蒙受损 失的可能性。股票融资风险是指房地产开发商通过发行股票融通资金过程中，由 于发行数量不当，发行价格不合理，发行时机欠佳等造成开发商发行股票困难、 筹资成本过高而给开发商带来损失的可能性。 工程招标与发包风险 工程招标与发包是指房地产开发商通过招标文件将委托的工程内容和要求通 知承包商，由他们提出工程施工组织设计及报价，通过评审择优选择信誉可靠、 技术能力强、管理水平高、报价合理、工期短的施工企业，并以合同形式委托其 进行工程施工。工程招投标是市场经济条件下工程交易的主要方式，在这类活动 中，由于招标方式、招标条件以及招标过程中一系列变量的影响，有可能使工程 成本增加，给工程投资者带来损失，工程投资者也有可能通过增加房地产商品价 格，将损失转移到商品消费者身上。 合同风险 建筑安装工程承包合同风险有两类：第一类是由于合同条款不完整，叙述不 严密，有漏洞，或部分条款违法，存有“陷阱”，在执行中可能给投资商造成损失， 即合同不完善风险。其防范可通过补充完善合同，提高合同管理人员素质，而将 风险转移给承包商或消除掉；第二类是由于合同条款规定而引起的风险，即纯合 第二章房地产投资风险因素分析 1 3 同风险。建筑安装工程承包合同风险按计价方式的不同分总价合同风险、单价合 同风险和成本加酬金合同风险。总价合同由于工程量已事先经过计算，而只需计 算在实际施工中工程量的变更即可，合同易于管理，但由于前提是必须明确分项 工程内容及各项技术经济指标，划分和计算分项工程量将会占用很长时间，从而 会延长设计周期，拖长招标的准备时间。而在施工图不完整或工程项目内容、技 术经济指标一时不能明确、具体时就需要开工，即不能比较准确地计算工程量， 又要避免凭运气而使房地产开发商与承包商任何一方承担过大的风险，此时采用 固定单价合同比较合适。成本加酬金合同主要用于工程内容及其技术经济指标尚 未完全确定，投标报价的依据尚不充分而又急需发包开工或开发商对承包商高度 信任的情况，在房地产开发中应用得不多。 2 2 3 建设阶段风险因素分析 房地产建设阶段是指开发项目从正式开工到工程竣工验收形成建筑物实体的 工程施工建设阶段，主要任务是在施工过程中，通过加强管理、采取措施，确保 开发项目计划工期、质量、成本和安全目标的实现，从而保证丌发项目能按时、 按质地推向市场，保障房地