能源价格波动风险传导路径研究.doc

能源价格波动风险传导路径研究 文/邱丹石一辉 【摘要】能源价格波动对企业风险传导不仅仅可以通过生产要素变化反映到最终产出，也可以通过影响宏观经济体系改变企业经营环境，本文采用定性假设和定量验证相结合的方法，以明晰国际能源价格波动对中美两国企业的风险传导路径。以我国为例，通过脉冲响应函数与格兰杰检验得出，能源价格波动可以通过一般价格水平和利率波动传导到企业，却无法通过汇率浮动传导到企业。 关键词能源价格波动；风险传导；脉冲响应函数；格兰杰检验 【作者简介】邱丹，湖北省电力公司经济技术研究院工程师，博士；石一辉，湖北省电力公司武汉供电公司，博士。 一、引言 一次能源是工业生产最基本的原材料，这些能源的价格变动会对企业产生怎样的影响？我们认为，可以从直接效应和间接效应两个方面体现出来，直接效应体现在能源使用企业的成本上升；间接效应主要是通过宏观经济体系来影响企业的经营环境。 能源价格对宏观经济的影响表现为能源价格在一系列纵横交错的产业链条中的传导过程。能源作为生产要素，形成要素价格与经济发展之间存在一种内在的互动传导机制，即经济发展要素需求增加要素价格上涨延缓经济发展要素需求减少要素价格回落均衡新一轮经济发展如此循环影响。在这个循环过程中，能源价格对经济的影响又与政府的货币、财政政策相融合，使得要素价格上涨的作用得到强化，甚至出现降低经济增长的速度导致经济萧条，因此针对每次能源价格的持续上涨后出现主要能源消费国经济萧条的现象，人们认为能源价格的持续上涨是国家经济萧条的“元凶”。后来大量实证研究如Bermamke、Gertler和Watson（xx）等人证明，能源价格的上涨给不同国家带来的影响不一样，主要原因在于不同国家和地区在持续价格上涨后的财政、货币政策策略不同，导致经济运行结果不同。从文献资料看，能源价格对宏观经济的影响主要通过供求途径、货币途径、贸易途径来实施传导。 二、风险传导路径假设 （一）能源价格波动通过一般价格水平反映于企业 国外学者深入研究了能源价格与通货膨胀之间的关系，研究认为由于能源作为最基础的原材料，能源价格上涨会直接导致生产者价格指数PPI和消费者价格指数CPI的上升，上升的幅度取决于能源所占价格指数的比重，比重越大上升越快，反之亦然。因此，我们提出假设：能源价格波动通过一般价格水平反映于企业。 （二）能源价格波动通过利率浮动反映于企业国内外关于能源价格波动对利率影响的文献，比较有代表性的是Balke、Brown和Yucel（xx），他们认为能源价格的冲击作用会通过利率表现出来。但我们知道利率是连接宏微观经济的纽带，在宏观经济中，利率一方面能够调节社会资本供给，另一方面可以调节投资；在微观经济中，利率能够促进企业加强经济核算。因此，我们提出假设：能源价格波动通过利率反映于企业。 （三）能源价格波动通过汇率浮动反映于企业国际能源价格波动通过贸易账户传导机制和物价传导机制实施对汇率的影响，而实际汇率升值或贬值对企业的影响最终体现在长期效益上。因此，我们提出假设：能源价格波动通过汇率浮动反映于企业。 三、风险传导路径检验 （一）假设一：能源价格波动一般价格水平企业路径检验 体现一般价格水平指标包括工业品出厂价格指数（PPI）和居民消费价格指数（CPI）。通常情况下，PPI向CPI的传导且在时间上有滞后性，这主要取决于上游企业向下游转嫁成本的能力、传导渠道的畅通以及经济体制的完善程度。在完全竞争的市场环境下，一般不会出现完全顺畅的传导，因为企业自身可以慢慢消化PPI的上涨（如降低工资水平等），除非接近企业成本承受的极限，企业被迫选择减产或转行，造成市场供给出现收缩终端产品价格上涨，才会完成一个传导周期。 因此本文检验的路径可以变为能源价格波动PPICPI。 1.数据选择。考虑到我国能源价格受政府管制，国际能源价格上涨不能完全和顺畅传导到一般价格水平，同时在我国没有一个能综合体现出能源价格的综合指数，只能分别以原油、天然气及煤炭作为研究对象，因CPI，PPI中国统计局一般公布月度数据，数据均以2000年1月为基期，经过季节性处理。 2.实证结果及说明。 第一步：单位根检验。从单位根检验结果（见表1）可见，代表原油、煤炭、天然气、CPI、PPI五个变量的序列中，除中国PPI原始序列Log（PPIC）是平稳的，其他原始序列都是不平稳的，一阶差分后都成为平稳序列。因此，对四个变量的一阶差分可以进行协整检验。 第二步：协整检验。本文取能源价格中比较有代表性的原油dlog（oil）分别对dlog（CPIC）、dlog（CPIM）、Log（PPIC）、dlog（PPIM）采用最小二乘估计得出残差，并对残差进行单位根检验，其ADF值分别为-7.926、-10.645、-5.172、-9.661，均大于其1%显著水平下的临界值，说明国际原油价格与中国的CPI、PPI存在长期均衡关系。 第三步：脉冲响应与格兰杰检验。图1中，原油价格冲击对中美两国的PPI、CPI影响效果不一致，原油价格对我国PPI的影响存在反向作用，这个影响在滞后34个月达到最大，根据我国近10年来的经验，大约在国际大宗商品价格上涨两个月后我国的进口价格指数就会上涨，再过两个月后，PPI指数也会上涨，之后两个月CPI也会上涨，这个价格传导链条说明输入型通胀相对于国际能源市场价格上涨大约有6个月的滞后期，我们可以从格兰杰检验中更容易看出时间的先后顺序。 从表2中进一步可以证明，原油价格对我国直接影响的价格指数为PPI，即便是滞后6个月，原油价格也并不直接冲击到CPI，而由PPI直接影响CPI；CPI对PPI的反馈是在滞后3个月后反映出来。 （二）假设二：能源价格波动利率企业路径检验 第一步：单位根检验。从单位根检验结果可见，代表利率变量的rr的原始序列不平稳，一阶差分后都成为平稳序列。因此，对该变量的一阶差分可以进行协整检验（表3）。 第二步：协整检验。我们对dlog(oil)，dlog(coal)，dlog(gas)与drr采用最小二乘估计得出残差，并对残差进行单根检验，其ADF值分别为-3.303、-6.0887、-12.091，均大于其1%显著水平下的临界值，说明原油、煤炭、天然气与利率之间存在长期均衡关系。 第三步：脉冲响应与格兰杰检验图2（a，b，c）是原油、天然气和煤炭价格 对利率一个标准差的冲击所产生的响应结果，此响应经历了一个先增大然后逐渐减小的波动过程。原油和煤炭冲击之后，利率在滞后第1个月的脉冲响应函数值并不明显，在滞后第3个月达到最大值，之后冲击的影响逐渐波动减小。说明在我国能源价格对利率的影响，各个能源品种还不一致，一般而言应该是原油和煤炭起主要作用。 通过Granger因果检验对上文中假设的能源价格波动利率企业进行验证，因为Granger因果检验的结果对滞后阶数的选择有很强的敏感性，所以本文分别选择2、3、6的滞后阶数对dlog(oil)、dlog(coal)、dlog(gas)三个时间序列与利率之间进行了Granger因果关系检验。检验结果表明：当滞后阶数为2时，除了利率先行于煤炭价格没有通过检验外，其他的先后双向关系均通过检验；当滞后阶数为3时，所有能源价格先行于利率通过检验，而反向关系中只有利率先行于原油价格通过检验，其他均未通过检验；当滞后阶数为6时，所有的能源价格先行于利率是成立的，而反向关系都不成立。这种反馈机制进一步印证了前文假设的能源价格波动利率企业三种关系的先后顺序的合理性（表4）。 （三）假设三：能源价格波动汇率企业路径检验 能源价格上涨，中国进口额上涨，贸易账户恶化，在其他因素不变的情况下人民币相对贬值。反映贸易账户的关键指标是汇率，汇率在实际应用中种类繁多，其中实际有效汇率反映了一揽子国内商品和国外商品的相对价格变化，因此本文选择检验的指标是实际有效汇率。 第一步：单位根检验（表5）。 第二步：协整检验。 我们对dlog(oil)、dlog(coal)、dlog(gas)与中美实际汇率dREERC、dREERM采用最小二乘估计得出残差，并对残差进行单位根检验。原油、煤炭、天然气价格对中国实际残差序列的ADF值分别为-8.312、-7.532、-9.869，均大于其1%显著水平下的临界值，说明原油、煤炭与中国实际利率之间存在长期均衡关系。我们进一步通过脉冲响应与格兰杰检验证明。 第三步：脉冲响应与格兰杰检验。 从图3中我们看到一个奇怪的现象，中国煤炭价格对汇率的冲击大于原油和天然气，而在美国三种能源的冲击程度均在一个区间上。这与我国的能源结构密切相关，从1998年到xx年，中国煤炭消费占能源消费总量的69%左右，所以三种能源中只有煤炭能真正影响到中国汇率。 从表6中我们看到天然气价格在当期会对我国汇率产生影响，3个月后影响消失，煤炭价格在滞后8个月后对我国汇率产生影响，原油价格对我国汇率影响微弱，我国汇率波动的主要冲击力量美元。因此，假设三能源价格波动汇率企业这条路径在我国是不成立的。 四、结语 本文通过对文献研究提出，能源价格对企业的间接影响主要通过供求途径、货币途径、贸易途径来实施传导。通过分析并假设：经供求途径传导影响的主要经济指标是生产者价格指数（PPI）和消费者价格指数（CPI）；经货币途径传导所影响的主要经济