（工商管理专业论文）浅析我国中小企业融资困境及其出路.pdf

中文摘要 截至2 0 0 7 年底，我国中小企业已超过了全国企业总数的9 9 ，是国民经济的 重要组成部分，现阶段要带动经济健康有序地发展，建立和谐社会，推进中小企 业成长是刻不容缓的，然而中小企业的融资困境严重制约了中小企业的发展。虽 然中小企业融资难是世界上许多国家在推动其经济发展的过程中所面临的共同问 题，但是，由于我国国情的特殊性，与其他国家相比，导致我国中小企业融资难 的成因较复杂，既有一般原因，也有政策歧视、体制不良等一系列深层次原因。 从国外经验看，中小企业融资都依托着一个包括外源融资与内源融资、债务 融资与权益融资等多种融资方式和资金属性的多层次、多侧面的融资体系，为了 支撑起这样一个复合型体系，各国都在市场经济的大环境下，不断完善包括政策、 法律、法规、金融服务、贷款担保、专业化产权交易系统和社会辅助体系在内的 环境建设，并在企业治理结构现代化建设方面加强了宏观引导。 为了探索如何以国情条件为基础，帮助我国中小企业找到走出融资困境之出 路，本文首先分析了中小企业在我国经济发展中的重要作用及介绍了国际上适合 中小企业融资的一般融资模式，其次对我国中小企业的融资现状及问题进行了总 结，然后从导致中小企业融资难的一般成因理论：信息不对称理论和金融抑制理 论着手，进一步分析了造成我国中小企业融资困境的深层原因，接着本文又介绍 了美国、日本、德国及我国的台湾省解决中小企业融资难的方法，最后通过借鉴 发达国家的先进经验，本文从政府层面、银行层面及中小企业自身层面提出了解 决我国小企业融资困境的建议。 关键词：中小企业融资困境解决方法 中图分类号：f 8 3 0 a b s t r a c t t h en u m b e ro fs m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e s ( s m e s ) i nc h i n ae x c e e d s9 9 p e r c e n to ft h ec o u n t r y st o t a le n t e r p r i s e s ，a n do c c u p i e sa ni m p o r t a n tp l a c ei nd o m e s t i c e c o n o m y r e c e n t l y , i no r d e rt op r o m o t ea no r d e r l ya n ds o u n dd e v e l o p m e n to ft h e e c o n o m y ，a n dt o e s t a b l i s hah a r m o n i o u ss o c i e t y , p r o p e l l i n gt h eg r o w t ho fs m e si s u r g e n t h o w e v e r , t h eg r o w t ho fs m e s i sg r a v e l yr e s t r i c t e dd u et of i n a n c i a ld i f f i c u l t i e s f i n a n c i a ld i f f i c u l t i e so fs m e si sac o m m o np r o b l e mf o rm a n yg o v e r n m e n t si nt h e p r o c e s so fp r o m o t i n ge c o n o m i c s ，b u tb e c a u s eo fc h i n e s ep a r t i c u l a r i t y , t h er e a s o n so f f i n a n c i n gp r o b l e ma r ea l s ou n i q u e ，s u c ha sp o l i c yd i s c r i m i n a t i o na n db a ds y s t e m f r o mf o r e i g ne x p e r i e n c e ，f i n a n c i n go fs m e sr e l i e so nt h em u l t i a r r a n g e m e n ta n d m u l t i l a t e r a lf i n a n c i n gs y s t e mt h a ti n c l u d e sk i n d so ff i n a n c i n gm o d ea n dc a p i t a l a t t r i b u t e ss u c ha so u t e r - s o u r c ef i n a n c i n g ，i n n e r - s o u r c ef i n a n c i n g ，d e b tf i n a n c i n g ，r i g h t s a n di n t e r e s t sf i n a n c i n g i no r d e rt os u p p o r ts u c hc o m p o u n ds y s t e m ，f o r e i g n g o v e m m e n t sc o n s u m m a t et h ee n v i r o n m e n tc o n s t r u c t si np o l i c i e s ，l a w s ，f i n a n c es e r v i c e s ， l o a na s s u r a n c e ，s p e c i a l i z e dp o v e r t yr i g h td e a l i n gs y s t e m ，a n ds o c i a la s s i s t a n ts y s t e m i no r d e rt oe x p l o r eh o wt os o l v et h ef i n a n c i n gp r o b l e mo fs m e si no u rc o u n t r y , t h i s i s s u ef i r s t l yp u tf o r w a r dh o wi m p o r t a n tt h es m e sa r ei no u rd o m e s t i ce c o n o m y , a n d t h e ni n t r o d u c e st h eg e n e r a lf i n a n c i n gm o d e sw h i c ha r ew i d e l yu s e dr e c e n t l y s e c o n d l y t h ea r t i c l es u m m a r i z e st h ep r e s e n tf i n a n c i a ld i f f i c u l t i e sa n dt h er e a s o n t h i r d l yt h e p a p e ri n t r o d u c e st h ew a yt h ea m e r i c a n ，t h ej a p a n e s ea n dg e r m a n yu s e dt os o l v et h e p r o b l e m a n di nt h el a s tp a r to ft h ep a p e r , t h ea u t h o rm a k e s s o m es u g g e s t i o n sf o rt h e g o v e r n m e n t ，t h eb a n k sa n dt h es m e s k e y w o r d s ：s m e s f i n a n c i a ld i f f i c u l t i e ss o l u t i o n l i b r a r yc l a s s i f i c a t i o n ：f 8 3 0 i l 绪论 一、选题背景 绪论 截至2 0 0 7 年底，我国中小企业数已达到4 2 0 0 多万户，占全国企业总数的9 9 8 ， 中小企业创造的最终产品和服务价值、出口总额和上交税收分别占全国的5 8 5 、 6 8 3 和5 0 2 ，并提供了城镇就业人口7 5 以上的就业机会并吸纳了7 5 以上农 村转移出来的劳动力，最近，国务院专门就促进中小企业的发展出台了措施，可见 中小企业的健康发展对我国的经济发展及和谐社会的构建有着相当重要的作用和 意义。 其实即使是在发达国家，中小企业的作用也非常突出。自2 0 世纪9 0 年代以来， 随着国际经济一体化及新经济革命的深入，发达国家都在积极动手扶持中小企业的 发展与研究。美国政府将中小企业称为“美国经济的脊梁 ，里根总统曾指出：“中 小企业是我们自由经济制度的心脏和灵魂 。日本经济学家认为，“没有中小企业的 蓬勃发展，就没有日本的繁荣。欧盟从1 9 9 4 年便开始实施大力支持中小企业研究 与开发工作的第四个科技发展研究框架计划，当时的预算已达1 2 3 亿欧洲货币 单位，1 9 9 7 年又提出了发展中小企业新战略的政策报告。德国把中小企业的发展 看作是“国民经济的支柱”。我国的台湾省也把中小企业当作是“台湾地区经济的 中坚力量和柱石 。以美国未来学家大趋势作者奈斯比特为首的革新者，更是 提出了世界经济规模越大，则中小企业经济实体越有力量的理论。然而，从世界经 济发展来看，各国中小企业在发展中都暴露出一些深层次的问题，其中融资难问题 是限制中小企业发展的关键问题，无论是在发达国家还是在发展中国家，各国政府 官员、经济学家、管理学家都把它提升到战略高度给予重视。 与发达国家相比，我国的中小企业在融资方面需要面对的困难更多。这是因 为，我国的中小企业不仅要面对一般的融资问题，即直接融资缺口和间接融资缺 口的问题，而且需要面对具有中国特色的特殊问题，即所有制歧视、社会信用文 化匾乏、法制法规的不健全及公司治理结构极不完善等深层次的问题。 就直接融资而言，我国的资本市场尚不发达，目前仅有主板市场，适用于中 小企业的创业板市场筹划近1 0 年之久，却仍未出台，另外，债券市场虽已启动， 但中小企业希望从债券市场上融得资金，并不容易，我国中小企业第一只集合债 券一一0 7 深中小债 于2 0 0 7 年1 1 月1 4 日甫在深圳正式发行，发行总额为1 0 亿人民币，这是我国首只由中小企业捆绑发行的债券。目前第二只集合债券中关 村7 家高新技术中小企业集合债券尚处于筹备阶段。综上所述，我国中小企业想 通过资本市场融资，实属不易。 绪论 就间接融资渠道而言，我国中小企业间接融资渠道狭窄，过渡依赖于银行。 但是，己经走上商业化道路的商业银行在向企业提供贷款时，基于贷款安全性考 虑，更可能对广大中小企业实行“信贷配给。与经济的多层次相对应，金融机构 体系也应是多层次的。然而，这种对应在我国正处于一种断层和缺失。在现行金 融体制中，像国外那样为中小企业服务的中小企业服务中心、贷款担保组织、贷 款担保基金、中小企业同业协会等中小金融机构还没有真正建立起来，给中小企 业的融资造成一些障碍。 所以，在我国缓解中小企业融资困境是一项综合性的社会工程。在这项工程 中，政府、银行、中小企业自身都应该积极参与。政府应该为中小企业融资创建 良好的法律环境和市场环境，构筑全方位、多层次的市场融资体系，并尽量为中 小企业提供财政及税收优惠政策；银行应深化制度改革，完善金融企业制度，创 新金融产品和金融服务，畅通中小企业融资渠道；而中小企业本身应努力提高自 身素质，增强内在融资能力，因地制宜的选择融资途径。 综上，鉴于中小企业在我国经济中的重要地位，客观分析中小企业融资的现 状与问题，深入分析问题的成因，并提出有效的解决办法，对我国渐进式改革的 平稳推进具有非常重要的意义。 二、国内外研究现状 国外研究中小企业融资难问题的成因，很大一部分集中于分析企业与银行之 间的信息不对称，例如s t i g l i t z & w e i s e ( 1 9 8 1 ) 认为，由于银行和企业之间的信 息不对称会带来逆向选择和道德风险问题，所以即使有政府的干预，信贷配给也 会作为一种长期均衡现象存在，从而不利于中小企业融资。d i a m o n d ( 1 9 8 9 ) 2 则提出，信誉机制的形成和逐步演化对于信贷市场上不同风险借贷对象的区分至 关重要，他与m a r t i n e l l ( 1 9 9 7 ) 一样，强调了借贷市场上的逆向选择对企业信贷 约束的影响。另外，a k e r l o f ( 1 9 7 0 ) o 建立了柠檬市场模型用于分析不对称信息 下逆向选择对市场的破坏，他还凭借该模型获得了2 0 0 1 年的诺贝尔经济学奖。 此外，比较著名的成因理论还有本文中详细说明的由美国经济学家麦金农 ( r o n a l dm c k i n n o n ) “和肖( e d w a r ds h a w ) 5 提出的金融抑制理论，该理论是根据 发展中国家实际情况提出的，在批判传统货币理论和凯恩斯主义的基础上，论证 了金融发展与经济发展相互制约、相互促进的辩证关系。 针对我国的实际情况，著名经济学家林毅夫6 认为我国的中小企业难以得到 银行信贷，归咎于计划经济时期的“赶超 战略。为了支持重工业的发展，我国 建立了以大银行为主的金融体制，而大型金融机构天生不适合为中小企业服务， 2 绪论 所以大力发展和完善中小金融机构是解决我国中小企业融资困难问题的根本出 路。 著名经济学家吴敬琏7 认为：要解决中小企业融资难的问题，重要的一步在于 进行制度创新。例如，风险投资对发展高新技术产业当然很重要，但问题的关键不 在于仅仅有一笔钱，更重要的是依托什么样的制度投资这笔钱。 中国人民大学教授刘曼红在主编的中国中小企业融资问题研究一书中提出 的天使投资具有满足中小企业融资的独特优势，譬如降低融资成本、提供增值服务、 转移风险等，因而我国应该大力发展天使投资。 以上这些理论，对于研究我国中小企业融资困境具有很高的参考价值，在后 续的正文中我将引用其中部分观点再加上自己的认识浅析我国中小企业融资困 境，并提出了一些自己的想法希望能帮助我国的中小企业走出困境。 三、基本结构和研究方法 本文主要分为六个章节，主要分析了我国中小企业融资现状及成因，通过介 绍国际上发达国家解决中小企业融资难的经验，结合我国的实际情况，提出解决 我国中小企业融资困境的几点建议。 绪论中主要简述了国内外对中小企业融资问题已有的主要研究结果，并阐述 了撰写本论文的意义及主要框架和观点。 第一章主要从我国中小企业的界定出发，先阐述了中小企业在我国经济发展 中的重要作用，后介绍了国际上中小企业融资的一般模式及主要的融资途径。 第二章浅析了我国中小企业融资难的现状及成因，其中成因部分又可分为一 般原因分析及具有中国特色的成因两个方面进行分析。 第三章主要介绍了美国、日本、德国及台湾为解决中小企业融资难问题给予 中小企业的扶植与帮助。 第四章从政府层面、银行层面及中小企业自身层面三个层面提出了我的一些 建议，希望能适当解决中小企业融资困境。 最后是全文总结。 本文运用的主要研究方法为：l 、理论与实证相结合，理论上有文献综述、系 统分析、国内外比较等，实证方法指的是通过实况来佐证本文的观点。2 、定性与 定量相结合，除了用文字叙述外，还在各章节中采用各项数据来支撑全文。 本文的主要欠缺之处：因时间有限，故没能进行单独的样本抽样调查，文中 的统计数据主要来源于一些与中小企业相关的官方网站。 第一章中小企业融资的一般模式 第一章中小企业融资的一般模式 第一节中小企业的界定 2 0 0 3 年我国出台了国经贸中小企 2 0 0 3 1 4 3 号文( 即关于印发中小企业标准 暂行规定的通知) ，其中规定，中小企业划定标准需根据企业职工人数、销售额、 资产总额等指标，结合行业特点制定。 根据通知，我国的中小企业标准为： 计算单 行业名称指标名称中型小型 位 从业人员数人3 0 0 2 0 0 0 以下3 0 0 以下 工业企业销售额万元3 , 0 0 0 - 3 0 ，0 0 0 以下3 , 0 0 0 以下 资产总额万元 4 , 0 0 0 - 4 0 0 0 0 以下4 , 0 0 0 以下 从业人员数 人6 0 0 3 0 0 0 以下 6 0 0 以下 建筑业企业销售额万元 3 , 0 0 0 3 0 0 0 0 以下 3 ，0 0 0 以下 资产总额万元 4 , 0 0 0 - 4 0 0 0 0 以下 4 ，0 0 0 以下 从业人员数人1 0 0 2 0 0 以下1 0 0 以下 批发业企业 销售额 万元 3 , 0 0 0 3 0 0 0 0 以下3 , 0 0 0 以下 从业人员数人1 0 0 5 0 0 以下1 0 0 以下 零售业企业 销售额 万元 1 , 0 0 0 1 5 ，0 0 0 以下1 , 0 0 0 以下 交通运输业企从业人员数人5 0 0 3 0 0 0 以下5 0 0 以下 业 销售额万元3 ，0 0 0 3 0 ，0 0 0 以下3 0 0 0 以下 从业人员数人4 0 0 - 1 0 0 0 以下4 0 0 以下 邮政业企业 销售额万元 3 , 0 0 0 - 3 0 ，0 0 0 以下 3 0 0 0 以下 住宿和餐饮业从业人员数 人 4 0 0 8 0 0 以下4 0 0 以下 企业销售额万元3 , 0 0 0 15 0 0 0 以下3 ，0 0 0 以下 该规定中，职工人数以现行统计制度中的年末从业人员数代替；工业企业的 销售额以现行统计制度中的年产品销售收入代替；建筑业企业的销售额以现行统 计制度中的年工程结算收入代替；批发和零售业以现行统计制度中的年销售额代 替；交通运输和邮政业，住宿和餐饮业企业的销售额以现行统计制度中的年营业 收入代替；资产总额以现行统计制度中的资产合计代替。 4 第一章中小企业融资的一般模式 第二节中小企业在我国的发展及重要作用 我国中小企业的大规模发展，始于改革开放之后，在发展过程中，中小企业 一直没有受到重视，反而常常被指责与大企业争抢资源，造成环境污染，生产假 冒伪劣产品，不讲信誉导致银行信贷资金无法收回等等，并因此造成了国家中小 企业政策的反复。突出表现在，一旦某个行业出现严重污染问题或员工人身安全 缺乏保障，首先想到的是将中小企业“关、停、并、转 ，一些行业只向中外大 企业开放，拒绝中小企业进入等等。尽管如此，我国的中小企业发展很快，在国 民经济中发挥着越来越重要的作用，为我国的经济增长做出了极大的贡献。 具体来说，中小企业的重要性体现在以下几个方面： l 、中小企业在国民经济中居于重要地位。从国家统计数据来看：至2 0 0 7 年 底，我国中小企业数己达到4 2 0 0 多万户，占全国企业总数的9 9 8 ，中小企业创 造的最终产品和服务的价值、出口总额和上交税收分别占全国的5 8 5 、6 8 3 和 5 0 2 ，已形成中国经济的“半壁江山 ；中小企业的发明专利占全国的6 6 ，研 发新产品占全国的8 2 ，已成为中国建设创新型国家的生力军。从上述数据中足 见，小企业的健康发展对我国经济持续增长有多么重要的意义。 2 、中小企业在提供就业方面有着不可替代的贡献。从国家统计数据来看，至 2 0 0 7 年底，我国的中小企业提供了城镇就业人口7 5 以上的就业机会并吸纳了 7 5 以上农村转移出来的劳动力，已成为我国解决城乡就业问题的主渠道。因此， 中小企业的健康发展对构建和谐社会起了重要作用。 3 、中小企业在技术进步中起着十分积极的作用。研究表明，大企业并非有着 很强的技术创新的动力，在形成产业化和“规模经济”的行业中，即大企业占主 导地位的行业中，技术进步的进程相对缓慢，许多革命性的创新成果往往在中小 企业首先创造出来。 4 、中小企业有利于熨平意外风险对国民经济的冲击和影响。1 9 9 7 1 9 9 8 年 爆发的亚洲金融危机中，韩国经济由于以大企业为主遭受冲击很大，而台湾由于 存在大量的中小企业，受到的影响较小。中小企业所具有的灵活性，使之成为经 济周期变动的调节器，在经济繁荣时期，中小企业可以迅速增加投资，增加生产， 促进经济高速增长：在经济萧条时期，中小企业能适时地退出某个行业，或降低 价格度过难关。 二 第一章中小企业融资的一般模式 第三节中小企业的一般融资模式 3 1 中小企业的融资方式 “融资 ，顾名思义，就是资金融通，其定义有广义和狭义之分。广义的融 资是指资金在持有者之间的流动、以余补缺的一种经济行为，它是资金双向互动 的过程，不仅包括资金的融入，还包括资金的融出，也就是说，它不仅包括资金 的来源，还包括资金的运用。 本文所研究的中小企业融资主要是指狭义的融资，即指资金的融入，也就是 通常所说的资金来源，具体是指企业从自身生产经营现状和资金用途出发，根据 企业未来经营策略与发展的需要，经过科学的预测和决策，通过一定的渠道，采 用一定的方式，利用内部积累或向企业的投资者及债权人筹集资金，以保证企业 生产经营需要的一种经济行为。它既包括外源融资，即不同资金持有者之间的资 金融通，也包括内源融资，即经济主体通过一定的方式在自身体内进行的资金融 通，也就是企业自我组织和自我调剂资金的活动。 1 、内源融资 内源融资是企业不断从自身内部取得资金并转化为投资的过程，对企业资本 形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性的特点，具体来讲有留存收益、 折旧和内部集资三种形式。内源融资是企业稳定与发展必不可少的重要手段，但 由于企业自身积累能力有限，内部资金往往难以满足需求，尤其中小企业在快速 扩张期，仅仅依靠内源融资必然会抑制企业的发展，所以企业不得不转向能迅速 筹集大量资金的外部。 2 、外源融资 外源融资是企业面向社会筹措所需资金。根据筹资的工具和中介不同，主要分 为：银行借款、股票融资、债券融资和其他方式的融资。外源融资中，短期资金 需求往往由银行借款来满足，或者发行短期票据和债券。长期筹资的渠道主要是 发行长期债券和股票。与内源融资相比，外源融资的特点是资金来源广泛，可以 满足筹资单位进行大规模投资的需要。 3 2 中小企业的主要融资途径简介 中小企业融资的途径和大企业相比既有共同的地方，也有自己的特殊性。资 本市场根据企业规模大小分为主板市场和创业板市场，银行信贷对大中型企业和 中小企业来说都是最常见的一种融资途径，风险投资和天使投资则是中小企业特 有的融资手段，其他的融资途径还有融资租赁和典当，相对来说，融资租赁的运 用范围更广，而典当更适合于中小企业。 6 第一章中小企业融资的一般模式 一、股权融资 由于中小企业的规模普遍较小，难以进入要求较高的主板市场，因此发达国 家普遍设立创业板，以帮助中小企业上市。全球影响力较大的创业板有：美国的 n a s d a q 、英国伦敦证交所a i m 、日本j a s d a q 、德国新市场、新加坡s e s d a q 、 韩国k o s d a q 、台湾o t c 市场、香港创业板等，从这些市场的实践经验来看，创 业板有以下几点基本功能： l 、为中小企业提供一个持续融资的渠道。中小企业在初创和成长阶段普遍需 要大量的资本投入，然而这一时期的中小企业获利能力并不强，营运资金普遍吃 紧。创业板的设立将使中小企业通过初次上市、增发新股、配股等途径获得企业 发展所必需的资金。 2 、为风险资本提供一个退出渠道。创业板作为风险资本市场的重要组成部分， 它的功能之一就是是作为风险资本的退出渠道而刺激风险资本市场的发展。众所 周知，如果没有便捷的退出渠道，风险投资的资金就无法实现增值和循环流动， 也无法吸引更多的资金投入风险资本市场。因此，从这个意义上讲，退出机制是 风险资本市场的核心机制。现实中可供选择的退出渠道是多种多样的，包括在创 业板公开上市、股权协议转让和企业回购等，但在创业板公开上市是最为重要的， 同时也是投资收益率最高的一种风险资本退出渠道。 3 、推动企业内部治理结构的完善和进一步提高公司的市场竞争力。对于我国 的中小型企业来说，改革不合理的内部治理结构与扩大融资是同样紧迫的任务。 通过在创业板上市而转变为公众公司，将推动国内企业逐步成长为真正的规范运 营的现代股份公司。 4 、调整证券市场结构、完善资本市场体系。在经济发达的国家和地区，证券 市场都呈现出适应不同资本供给与需求的多层次特征。不同层次的市场服务于不 同的企业，满足不同的资本供给与需求：主板市场主要是为大中型的成熟企业提 供融资支持，而创业板则为成长潜力较大但规模不足的中小企业提供融资服务， 此外还有一些为更小型的企业提供服务的场外交易市场等等。创业板是资本市场 体系中的一个重要层次。 二、银行贷款 银行贷款应该是中小企业融资的最主要的手段之一，但中小企业在创业和发 展过程中，要取得银行贷款是比较困难的，由于中小企业普遍规模小，前景不明， 缺乏信用记录，银行一般不会冒险给中小企业贷款。因此，中小企业要取得贷款， 必须解决一个信用问题，信用担保制度能较好地解决中小企业融资过程中的担保 难问题。中小企业担保制度主要是指中小企业在向银行融资过程中，根据合同约 定，由依法设立的担保机构或政府有关部门以保证的方式为债务人提供担保，在 7 第一章中小企业融资的一般模式 债务人不能依约履行债务时，由担保机构或政府有关部门承担合同约定的偿还责 任，从而保障银行债权实现的一种金融支持制度。中小企业信用担保制度的建立， 就是为中小企业创设一名符合法律要求的借款“保证人 ，从而在制度上有效地填 平横亘在银行和中小企业间的沟壑，以解决中小企业抵押物不足和保证人难觅的 问题。 三、风险投资 风险投资是指投资人将资金投向刚成立或快速成长的新兴公司，这种被投资 的公司具有高度的不确定性，投资者在承担很大的风险的基础上为新兴公司提供 长期股权资本和增值服务，培育企业快速成长，通过使企业实现高成长率，特别 是通过协助公司顺利实现上市交易、或者通过并购和其他股权转让等方式，最终 使投资撤出并取得高额投资回报的一种投资方式。风险投资最适合于产品或项目 科技含量高、具有高度发展空间和高市场前景的中小企业，风险投资的进入一般 在企业创业之初，或者在产品研发阶段和市场进入前期急需资金之际。 风险投资的进入和退出都很迅速，一旦企业发展，风险投资即寻求退出。风 险投资投入企业的四个阶段是：种子期、萌芽期、成长期和成熟期，一般在成长 初期进入，在成熟期退出。目前风险投资的退出方式主要有：公司上市( 一般在创 业板) 、股权转让、企业家回购股权或破产清算等，其中促使公司上市是实现投资 回收的一个最直接、最有效、最常用的方式。公司上市通常能实现企业价值的最 大化，并保持企业的独立性，同时企业又有了不断筹集资金的渠道，是一种优先 考虑的退出方式。 四、天使投资 天使投资是指具有一定资本金的个人或家庭，对于所选择的具有巨大发展潜 力的初创企业进行的早期的、直接的权益资本投资的一种民间投资方式。与风险 投资一样，天使投资也是向高风险、高收益，具有巨大增值潜力的项目的早期投 资，它也是一种提供追加价值的、参与性很强的、长期的权益资本投资。天使投 资的投资期比较早，他们投资的规模偏小，投资成本相对较低，投资的速度较快。 天使投资在中小企业融资中具有独特的优势，中小企业最理想的融资方式至 少应该满足三个条件：其一，资金供给主体要敢于主动承担更大的风险，同时他 们能够获得更高的回报；其二，资金供给主体在给中小企业带来资金的同时还能 给企业带来诸如管理、珐律方面的帮助，原因在于中小企业的发展除了受到资金 供给的制约外，更受其管理经验不足的制约；其三，能够回避中小企业融资在大 的金融机构眼里是“零售业务”而导致融资成本高的劣势。而天使投资可以说就 是为中小企业量身定做的融资方式，在满足这三个条件上具有独特的优势。 五、中小企业债券融资 8 第一章中小企业融资的一般模式 中小企业债券在国外已经经历了繁荣兴衰的发展历程，它可以推动中小企业 融资和创新活动，激励公司重组，改善公司经营效率和治理水平，而在我国仍处 于起步阶段，我国首只中小企业集合债券“0 7 深中小债于2 0 0 7 年1 1 月1 4 日甫在深圳正式发行，发行总额为1 0 亿人民币，是我国首只由中小企业捆绑发行 的债券。中小企业债券具有集资容易和回报率高等优势，是发行者、投资者、证 券商、包销商等格外青睐的金融工具。 由于美国在上世纪8 0 年代放松和缺乏必要的金融管制及中小企业债券高风险 和高收益的恶性循环，导致中小企业债券在上世纪8 0 年代末急剧衰亡，但只要吸 取国外中小企业债券市场失败的教训，借鉴其发展经验，结合我国金融体系的实 际，中小企业债券仍是一种很好的融资途径。 六、融资租赁 融资租赁是当今国际上通行的金融业务，目前在发达国家已广泛运用于中小 企业融资，但我国中小企业应用还较少。融资租赁是指由出租方融通资金为承租 方提供所需设备，具有融资融物双重职能，它主要涉及出租方、承租方和供货方 三方当事人。出租方根据承租方的要求和选择，与供货方订立购买合同并支付货 款，与承租方订立租赁合同，将购买的设备出租给承租方使用。在租赁期间，由 承租方按合同规定，分期向出租方支付租金。租赁设备的所有权属于出租方，承 租方在租赁期内对该设备享有使用权。在租赁期满时，设备可以由承租方按合同 规定留购、续租或退回出租方。 现代融资租赁业产生于二战后的美国，由于其独特的优势，发展十分迅速， 现在融资租赁业在世界上以3 0 的年平均速度增长，在资本市场上占有非常重要 的地位，己成为仅次于银行的第二大融资方式。它对中小企业融资的作用表现在： 一是可以促进投资，增加银行在中小企业的间接融资；二是可以拓宽融资渠道， 增加企业流动资金；三是可以提高资产管理效率，发挥资金最大效用；四是可以 加速技术更新，降低固定资产折旧成本。 七、典当 典当最受欢迎的特点在于比其他融资方式更便捷，能够迅速及时地解决典当 者的资金需求；其次，经营产品灵活机动；第三，期限短，周转快；另外，由于 是实物质押、抵押，不涉及信用，这几点都十分适合中小企业的资金需求特点。 典当的缺点在于除月利率外，典当者还需要缴纳较高综合费用，包括保管费、保 险费、典当交易的成本支出等，因此它的融资成本高于银行贷款。 9 第二章我国o e d , 企业融资难的现状及成因 第二章我国中小企业融资难的现状及成因 第一节我国中小企业融资难的现状 资金是中小企业发展过程中不可缺的生产要素，稳定的融资渠道是中小企业 发展的重要前提条件。中小企业的融资需求具有明显特征：一是“生存是中小 企业最关注的问题，其企业发展战略的核心是业绩。一切企业行为均是围绕该目 标所展开。二是融资需求时效性强。中小企业不具有市场垄断地位，投资项目有 较强的时效性，对融资需要具有强烈的时间观念。三是单次融资量相对较小。中 小企业资金需求高，需要持续资金支持，但由于规模较小，单次融资金额并不太 大。当前，我国中小企业发展中最突出的问题就是资金匾乏、融资渠道不畅，融 资难的确阻碍了中小企业的正常发展。 具体来讲，我过中小企业融资存在的问题主要有： 一、直接融资渠道不畅 直接融资，即通过发行股票、债券、基金等方式融资。然而，我国的直接融 资渠道十分狭窄，只有成熟的证券市场，包括债券融资和股票融资。 债券融资是中小企业向社会直接融资的一种方式。其债息的取得既没有股票 的预期风险，但又不等于高息储蓄，它仅是一种信用工具，其种类与数量及内部 的结构状况，在很大程度上决定着企业债券市场的融资水平和交易规模。债券的 本息支付能力、支付程度、支付时效，是影响企业债券发行的重要因素。 然而在我国发行公司债券难解中小企业融资困局。目前，公司债的发行有较 高的门槛。虽然证监会发布的公司债券发行试点办法已经降低了融资门槛， 不强制要求企业进行银行担保，但对于求资若渴的中小企业而言，现在的市场形 势下，发债申请获得证监会通过还是相当困难。此外，中小企业规模较小，信用 评级不高，企业经营波动性较大，如果发行较长期限的公司债，投资者难以判断 在此期间公司会发生什么样的经营风险，这必然也会产生一定的信用溢价。此外， 由于发债规模较小，摊薄( 单位资金分摊) 的发行费用比例也会较高。如上文所 述，我国目前仅深圳试探型的发行了一只中小企业集合债券。 股权融资，就是企业以“股票 这种有价证券进行的筹资行为。“股票 的 特征是可广泛迅速地聚集资金，保证企业稳定生产和不断扩展对资金的需求。目 前，我国中小企业可以通过买“壳”、借“壳”、股份制改造等方式进入主板市 场进行融资，但这种方式解决的只是部分中小企业的资金问题，而这部分企业一 般是规模较大、技术或产品较成熟、经营管理较好、经济效益较佳、发展前景较 好的高新技术产业和基础产业，往往只占中小企业总量的- - d , 部分，而中小企业 1 0 第二章我国中小企业融资难的现状及成因 急需的创业板至今仍未设立。 二、间接融资渠道狭窄，过渡依赖银行贷款 在间接融资方式中。中小企业融资供应的9 8 7 来自银行贷款，而银行 受资金供应能力和制度安排的约束，难以满足中小企业融资需求，尤其是在去年 下半年宏观调控银根紧缩的情况下，银行对中小企业的贷款审批附带了许多苛刻 的条件，据统计，目前中小企业的贷款规模仅占银行信贷总额的8 左右。 三、企业创建和发展主要依靠内源融资 由于资金来源于企业内部，不会发生融资费用，使得内源融资的成本要远远 低于外源融资，因此，它是中小企业首选的一种融资方式。我国中小企业从无到有、 从d , n 大、从弱列强，企业发展主要依靠自身积累、内源融资，据国际金融公司 的研究，我国中小企业的业主资本和内部留存收益占企业发展资金的一半以上。 四、缺乏专门为中小企业服务的金融机构 当前我国金融结构的设立是建立在国有经济基础之上的，虽然经过这几年的 改革，也呈现出了一批主要服务于中小企业的商业银行，比如宁波银行、浙商银 行、南京银行等，但数量上仍无法满足中小企业的扩大再生产的需求。与经济的 多层次相对应，金融机构体系也应是多层次的。然而，这种对应在我国正处于一 种断层和缺失。在现行金融体制中，像国外那样为中小企业服务的中小企业服务 中心、贷款担保组织、贷款担保基金、中小企业同业协会等能为中小企业提供有 效金融服务的中小金融机构还没有真正建立起来，给中小企业的融资造成一些障 碍。 第二节我国中小企业融资难的原因分析 2 1 中小企业融资难的一般理论分析 一、金融抑制理论 金融的作用在于促进社会剩余资金向投资资本转化，最终为经济发展和社会 进步创造必要条件。而在众多的发展中国家存在金融体系不健全，金融市场机制 不完善，贷款业务无序竞争现象普遍等问题。因此金融机构不得不采取较为严格 的甚至是过多的金融限制措施，从而产生了阻碍经济增长和社会发展的金融抑制 现象。 美国经济学家麦金农( r o n a l dm c k i n n o n ) 和肖( e d w a r ds h a w ) 在批判传统货币 理论和凯恩斯主义的基础上，论证了金融发展与经济发展相互制约、相互促进的 辩证关系。他们根据发展中国家的实际情况提出了金融抑制理论。 ( 一) 金融抑制的内涵和表现 所谓金融抑制就是指政府通过对金融活动和金融体系的过多干预，如通过实 第二章我国中小企业融资难的现状及成因 施一系列繁杂的行政控制或税收机制，从而抑制了金融体系的发展，而金融体系 的发展滞后又阻碍了经济的发展，从而造成了金融抑制和经济落后的恶性循环。 金融抑制是发展中国家的一个共同特征。 2 0 世纪五六十年代，发展中国家在其形成与发展的初期，为迅速的把落后的 农业经济转变成现代工业经济，大幅度的提高人均国民收入水平，在发展经济学 理论的影响下，普遍制定实施了封闭性的、计划指令性的进口替代工业化发展战 略。这种战略不仅没有给金融体系以独立的资源配置要素的地位，反而通过利率 管制和信贷配给人为的扭曲了资本和外汇价格，使金融体系处于“金融抑制 状 态，使发展中国家陷入贫困恶性循环之中难于自拔。2 0 世纪7 0 年代初，以爱德华哨 和罗纳德麦金农为代表的经济学家，以发展中国家为样本，提出了“金融抑制 和金融深化”理论。 金融抑制具体主要表现为政府对金融活动的强制干预，政府干预经济导致金 融抑制的手段包括政府所采取的使金融价格发生扭曲的利率、汇率等在内的金融 政策和金融工具。肖和麦金农认为，在这些国家中，金融抑制通常表现为三种形 式。第一，资金价格的扭曲。资金的价格是它的利率，金融抑制的最主要特征就 是实际利率( 存、贷款利率) 被压得过低，不能真实反映资金的稀缺程度和供求状况。 其表现为政府的强制性低息信贷以及外汇市场的外汇管制等，对银行体系规定过 高的准备金率和流动性比率也是价格扭曲的一种形式。第二，金融结构单一。在 金融抑制经济中，金融市场不发达，信用工具少。一方面，储蓄和信贷是最主要 的金融工具，另一方面，资本市场缺乏或其发展受到控制。结构单一是对价格扭 曲的重要补充，因为：( 1 ) 如果存在一个完善的资本市场，货币与真实资本将表 现为替代关系，则货币需求与投资将成反方向变动，投资将成为利率的减函数：( 2 ) 在真实利率被压低的情况下，如果资本市场缺乏，而银行体系的非价格竞争( 如 增设分支机构等) 不受限制，或者国家实施各种强制性和非强制性的储蓄计划， 那么，银行体系仍然有可能吸收到较多的储蓄量。第三，市场分割。市场分割首 先表现为金融抑制经济中金融体系的“二元状态：一方是遍布全国的国有银行 和拥有现代化管理与技术的外国银行的分支网络，组成了个有限的，但却是有 组织的金融市场；另一方则是传统的、落后的、小规模的非正式金融组织，如钱 庄、地下金融市场等。其次表现为与“二元”体系相关或不相关的资金流向的“二 元状态：有组织的金融机构遵循政府制定的低贷款利率，将资金贷给国有企业 及少数大企业，对中小企业来讲，只能以较高的利率从非正式金融机构获得所需 的贷款。 “金融抑制论 认为，发展中国家的经济结构往往呈现出一种“破裂”的特 征，在这样的经济结构中，经济主体相互隔绝，他们所面对的生产要素和产品的 1 2 第二章我国中小企业融资难的现状及成因 价格各有不同，所拥有的技术禀赋也不一样，投资所得的回报率也参差不齐，并 且没有一种现存的市场机制使得这种差异趋于消失。简言之，市场是“不完全 的。作为不完全的市场的牺牲品，大量的小规模经济主体被排斥在有组织的金融 市场之外。他们唯一的融资渠道既是自身的资本积累，即“内源融资”。这种融资 方式的缺陷在于，融资人需要一个长时间的资本积累过程。在此过程中，资本积 累的速度和意愿程度会受到一些外来干扰因素的影响。特别是投资者采用货币形 式积累财富时，作为资本积累表现形式的实际现金余额会受到来自其收益率变化 的冲击，这种收益率体现为存款的名义利率和预期的通货膨胀率之差，二者发生 变化，都必然会对投资者的投资热情造成影响。 ( 二) 我国金融抑制的表现 改革开放近3 0 年来，我国的金融市场化的进程还是比较快的，但是由于相关 体制的制约，我国的金融抑制问题仍然很严重。从融资环境看，主要有以下几方 面的表现： l 、国有大中型企业与中小企业实际利率差别造成资金价格的扭曲 国家对利率进行控制表现在三个方面：一是直接规定存款利率；二是对贷款 利率的严格管制( 目前限制是最低不得低于人行同天期基准利率下浮1 0 ) ；三是 对存贷款利率结构和期限结构的管制。政府在制定利率政策时考虑得更多的是如 何通过利率改变存款人、借款人( 主要是国有大中型企业) 和金融中介机构的收 入分配格局，尤其是对国有大中型企业进行政策倾斜和扶持。利率管制降低了资 金的使用效率，更重要的是由于国家对国有经济的支持和由国家作为国有大中型 企业最后的清偿者，使得国有大中型企业具有了获得资金的得天优势，这种优势 使得国有大中型企业能够获得正常利率下的资金，在同等条件下金融机构更愿意 贷款给国有大中型企业而不是中小企业，从而使得中小企业在正常利率下就很难 获得资金，即使能从银行获得，利率也是基准上浮1 0 2 0 ，能有机会从银行获 得贷款已属不易，更多的只能求助民间资本，承受比正常利率高得多的高利贷款。 这种正常利率和上浮利率或民间高利率差别就造成了国有大中型企业和中小企业 实际上的利率差别，扭曲了资金市场价格，无法真实地反映资金的需求。 2 、造成灰色金融市场的存在 灰色金融市场的存在一方面表明我国己有很多企业在高于现行利率的条件下 从事生产经营，他们对较高的利率水平有着较强的承受能力，另一方面表明我国 尽管“事后 的储蓄大于投资，看似资金充裕，实际上却有大量潜在投资无法得 到满足。近几年来，我国民间借贷一直非常活跃，其形式主要有三种：一是中小 企业发展迅猛，资金需求旺盛，在向金融机构融资出现困难的情况下，转而民间 筹措资金，相应的融资利率要比金融机构高得多，且期限较长，发展下去有形成 第二章我国中小企业融资难的现状及成因 非法集资的趋势；二是发放高息借贷：资金相对比较富裕的个体户和中小企业主， 在暂时没有新的资金投向的情况下，为了给闲置资金寻求新的“出路 ，向一些资 金匾乏且又急需资金的企业及个人提供高息借贷；三是亲朋好友之间的借贷，这 种情况最为普遍。灰色金融市场之所以存在，主要源于许多企业，特别是非国有 经济“告贷无门，在银行得不到资金融通，为弥补其资金不足只能求助于灰色金 融市场。这种金融市场上存在的正规金融市场与灰色金融市场并存的“二元分 割状态，非国有经济尤其是中小企业被排斥在与组织的资金市场之外的现象，正 是金融抑制现象的突出表现之一。 3 、限制金融业竞争 银行体系中存在着较为严重的垄断，长期以来我国信贷总额的绝大部分都被 四大国有商业银行垄断，而这种垄断的形成并非是市场竞争中因竞争优势由小到 大发展而来的，而是政府干预所直接赋予的特权。由于政府一方面要确保国有大 型企业的资金来源，另一方面需要国有银行来承担国有大型企业改革的成本，因 此政府限制民营金融机构的发展，尽管我国出现了一些股份制商业银行，但国有 银行的垄断地位并未动摇。金融垄断的结果必然是金融活动的低效运营，垄断降 低了国有银行改善其自身经营管理的动力和压力，导致国有银行运行低效率，不 良资产偏高。同时，从市场的服务层次结构看，各种金融机构和金融工具主要服 务