（工商管理专业论文）中小企业银行融资的影响因素分析基于浙江的实证研究.pdf

浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 中小企业银行融资的影响因素分析： 基于浙江的实证研究 摘要 对于中国的中小企业而言，融资难从来就是个突出的问题。本文试图探讨影 响中国中小企业从银行业机构申请贷款的相关因素是什么，特别以浙江省为例。 我们构建了一个多元线性回归模型来评估中小企业银行贷款的占比与这些影响 因素间的相关性。我们把企业银行贷款的占比值作为企业向银行成功申请贷款的 能力指标。回归分析结果显示，企业的成立年限，资产规模，盈利能力和资产负 债率，以及企业的研发投入占比等因素都对银行贷款在总融资额中的占比起着显 著的正向相关性。这些发现对于我国在企业层面和政府政策促进中小企业融资发 展都具有着重要的指导意义。 关键词：银行信贷，中国，中小企业，融资 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 a b s t r a c t f i n a n c i n gh a sb e e ni d e n t i f i e da sad o m i n a n tc o n s t r a i n tt oc h i n e s e s m a lla n dm e d i u m - s iz e de n t e r p r is e s ( s m e s ) t h iss t u d ye x p l o r e r st h e d e t e r m i n a n t so fb a n kf i n a n c i n ga n dd e b ta m o n gc h i n s e s es m e s ，e s p e c i a ll y i nz h e j i a n gp r o v i n c e a1 i n e a rr e g r e s s i o nm o d e le s t i m a t e st h er e l a t i o n b e t w e e nt k ed e t e r m i n a n t sa n dt h eb a n k - d e b tr a t i oo fs m e s w eu s et h e b a n k d e b tr a t i o na st h ei n d i c a t o ro ft h eb a n kf i n a n c i n ga b i l i t yo ft h e f i r m t h er e s u l t sr e v e a lt h a tb a n kf i n a n c i n gi st h em a i nm e t h o df o r f i n a n c i n gi nc h i n af o rs m e s ，a n ds h o wt h a tt h ea g e ，t h es i z e ，t h ep r o f i t a b i l i t ya n dt h es t r u c t u r eo fb a l a n c es h e e t ，a l o n gw i t ht h er e s e a r c ha n d d e v e l o p m e n ti n v e s t m e n tr a t i oo ft h ef i r mh a v es i g n i f i c a n t l yp o s i t i v e a s s o c i a t i o n sw i t ht h eb a n k d e b tr a t i o t h e s ef i n d i n g sh a v es i g n i f i c a n t i m p l i c a t i o n sb o t ha tt h ef i r ml e v e la n df o rt h es u p p o r to fp o l i c i e sa i m e d a ti m p r o v i n gs m ef i n a n c i n gi nc h i n a k e yw o r d s ：b a n k f i n a n c i n g ，c h i n a ，s m e s ，f i n a n c i n g 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 1 绪言 1 1 研究背景 无论是在发达的市场经济国家，还是在新兴的发展中国家，是哪一个经济主 体创造了最可观的国民财富，最有力地促进了社会经济的增长? 没错，这就是各 国的中小企业( s m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e s ，s m e s ) 。 尤其是在进入以新技术革命为标志的信息时代之后，各国的中小企业作为现 代经济社会中最具有活力的力量，在支持各个国家经济快速增长、解决各国劳动 力就业等社会重要问题方面都发挥着举足轻重的作用。所以，“中小企业经济” 愈来愈引起人们和全社会的关注，进而推动中小企业的可持续发展。 对于中小企业在各国经济中地位的重要性，我们可以通过下面的数据得到认 识。在欧盟，雇员在2 5 0 人以下的中小企业占了所有1 8 0 0 万户企业的9 9 以上， 中小企业所创造的产值占总产值的5 5 。在美国，小企业有2 0 0 0 多万家，创造 的产值占美国国内生产总值( g d p ) 的5 0 以上，还吸纳了美国全国5 0 以上的劳 动力，其产品出口额占总出口额的近3 0 。在日本，中小企业总数占比达到9 0 ， 吸纳了日本全国就业人数的8 0 6 ( 孔德兰，2 0 0 9 ) 。 而在我国，改革开放3 0 年来，中小企业获得到了更为迅速的发展。引自中 国中小企业2 0 0 8 - 2 0 0 9 发展报告，目前我国中小企业占企业总数的9 9 ，中小 企业对我国g d p 的贡献超过了6 0 ，税收贡献则超过了5 0 。同时，我国的中小 企业向全社会提供了近7 0 的进出口贸易额和8 0 以上的就业岗位。作为我国自 主创新的一支重要力量，有6 6 的发明专利和8 2 的新产品开发都来自于中小企 业的贡献。中小企业已经成为我国繁荣经济、扩大就业、调整经济结构、推动技 术创新和形成新兴产业的最重要和核心力量 然而，在各国经济发展中起着重要作用的中小企业，却在成长过程中面临着 众多的困难，其中最大，也是最艰巨的困难就是面临着融资的困境。根据2 0 0 0 年世界银行对企业发展商业环境所进行的跨国调查表明，融资障碍和通货膨胀障 碍是中小企业生存和发展过程中所面临的最主要两个障碍。其中，在被调查的 7 8 4 5 个中小企业中有3 8 3 的企业认为融资受限是其发展中的最主要障碍，而 l 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 1 7 6 2 个被调查的大型企业中只有2 7 8 的企业认为融资是其主要障碍。2 0 0 8 年， 中国银监会组织对江苏、浙江、山东等地中小企业的生存状态进行调研，包括在 信贷紧缩、成本上升、人民币升值等经济环境下的发展状况。统计结果显示，7 0 左右的中小企业面临着资金紧张、融资困难等问题。 2 0 0 8 年，我国新增中小企业贷款2 2 5 亿元，比2 0 0 7 年增长了1 4 ，可同期 全国贷款同比增长的数字是1 4 9 。中国人民银行公布的数据显示，2 0 0 9 年一季 度人民币新增贷款达到了4 5 8 万亿元，同比增长3 2 5 万亿元，占全年信贷指标 的9 0 以上。但如此巨大的信贷增长主要对象仍是中央及地方政府主导的大项 目、大公司，如铁路、公路等基础设施建设工程。而占到我国企业总数9 9 的民 营企业、中小企业贷款增加的额度占不到5 。这组数据表明在受到2 0 0 8 年美国 “次贷危机 影响下的中国经济，即使中国政府在宏观经济层面实施积极的财政 政策和适度宽松的货币政策指导下，中国银行业机构向中小企业投放的贷款规模 与投放增幅都远远不能与民营中小企业的规模与地位相匹配，这充分说明我国的“ 中小企业仍面临着资金十分困难和紧张的难题。 中小企业融资问题已然成为中小企业发展的瓶颈，帮助中国的民营中小企业 走出资金困境、改善融资环境、渡过经营难关，不仅仅关系着千万中小企业的生 存发展，也在很大程度上决定了中国经济是否能继续保持高速增长、中国经济能 否实现结构转型的命运与前途。 本文就是基于自己近四年多的工商管理课程学习和在金融行业工作的经历， 通过对浙江省中小企业发展的持续关注和认识，立足于中小企业从金融机构获得 银行信贷资金支持这一视角，对中小企业融资难题进行探索与分析，并提出一些 可行性建议。同时也希望本文能对我国中小企业的经营管理者、政府和银行业的 相关管理、研究人员有所帮助和启发。 1 2 研究意义 1 2 1 理论意义 本文的研究目的是对我国中小企业在成长过程中从金融中介机构特别是银 行业机构获得信贷资金的能力，与决定这一能力的企业层面影响因素的相关性进 2 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 行实证分析。本文将中小企业从银行业机构获得的信贷资金所占企业整个融资总 额的比重，作为中小企业获得银行信贷支持能力的指标，将中小企业的员工总人 数、资产规模、盈利能力、研发能力( 核心竞争力) 、资本结构( 资产负债率) 和政府扶持力度等指标作为企业层面的影响因素进行考察，通过线性回归分析来 实证这些因素与中小企业从银行业机构获得信贷融资支持的相关性，并寻找出关 键性影响因素。因而本文在丰富我国中小企业解决融资难题的实证研究体系方面 具有一定理论意义。 1 2 2 现实意义 由于我国资本市场仍在稳步发展与建设中，中小企业进行资本融资的空间非 常狭小，很难为众多的中小企业发展筹集到足够的资金；从银行业机构获得信贷 资金支持，在目前看来，仍是中小企业融资渠道的最主要方式。 ( 1 ) 对于企业而言，通过本文的分析与研究，可以加强企业的内部管理与 发展规划，使企业管理者能够清楚知道影响企业解决融资问题的关键因素是什 么，以便及早调整企业的发展方向，确保企业在可持续发展中能获得充足的外部 资金支持。这对指导我国中小企业，尤其是沿海省市的出口外贸型中小企业完成 产品、市场结构调整和战略转变具有非常重要的现实指导意义。 ( 2 ) 对于银行机构而言，有关贷款审批、管理部门可以参考本文的分析与 研究，进一步优化对中小企业信贷申请进行评估审核的数据模型。在保证银行贷 款资金的安全和效益前提下，更多、更好地支持具有良好成长性的中小企业，特 别是服务于仍处于成长初期的那些小企业。在中国金融业监管当局即将实施巴塞 尔协议i i i 的前夕，中国银行业同样面临着自身发展的课题：如何将银行自身的 资本充足率要求与银行业和中小企业的发展需求有效地相结合，实现共同的发展 和双赢。 ( 3 ) 对于政府相关管理部门而言，通过本文的分析与研究，既可以为中小 企业营造更加健康有序的经济发展环境，制定相关政策提供参考，还可以为政府 在中小企业内部管理和财务规划的工作上给予具体的引导和帮助，从而有效地缓 解中小企业在发展过程中所遇到的因资金困难引发的问题，从而促进我国社会经 济的健康有序发展。 3 浙江工业大学硕士学位论文 中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 3 中小企业外源融资现状 中小企业的主要外源融资方式包括直接融资和间接融资两种。直接融资主要 是指通过债券和股票进行的融资活动，而间接融资则主要是指银行贷款。中小企 业是选择直接融资还是间接融资，一方面取决于企业的发展战略与所处的行业特 点，另一方面也取决于这两种方式的成本与风险。 一般情况下企业会优先选择从银行融资，因为这种融资方式的成本较小，并 且不影响现有的企业管理和利益分配格局。但由于债务融资存在资不抵债导致企 业破产的风险，所以企业在选择债务融资时还必须考虑到自身的经营状况与发展 前景( d i a m o n ，1 9 8 9 ，1 9 9 1 ；d e m i r g u c k u n t 等，1 9 9 9 ) 。 直接融资有股票、债券、集资、国家财政资金和商业信用融资等几种融资方 式。由于我国市场经济体系建立不久，经济社会化水平仍较低，尚未形成多层次、 高效率的直接融资体系，特别缺乏能为中小企业提供直接融资的渠道，因此这也 是造成我国中小企业有效外源资金供给不足的主要原因之一。 当前，我国绝大多数中小企业的主要融资渠道还是银行贷款，间接融资依赖 度仍非常高。但这些中小企业在向银行申请融资时，所遇到的现况是被拒绝的概 率要大大高于大中型企业。 此外，中国的银行业机构在贷款资金分配上受工、农、中、建四大国有商业 银行所主导，资金配置失衡的问题仍非常严重。贷款资金流向国有企业或大企业 过多，对中小企业支持相对过少，这对我国国民经济的可持续增长带来巨大的挑 战( b o y r e a u d e b r a y ，2 0 0 3 ) 。 我国中小企业所占银行贷款总额的比例与其在整个社会工业生产中所占据 的重要地位相比是非常低的。尽管近几年来，为了支持中小企业发展，我国央行 先后出台了一系列信贷优惠政策与措施，旨在通过金融政策支持来促进中小企业 的发展，但中小企业从商业银行获得贷款资金的比重与其对经济发展所作的贡献 相比，仍在逐年不断下降( 表1 1 ) 。 4 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 表1 1中小企业在经济发展中的相关经济指标 年份( 年)中小企业所占工业总产值比例( )中小企业所占信贷比例( ) 1 9 9 86 1 35 4 8 1 9 9 99 0 4 95 4 7 2 0 0 01 3 0 44 9 6 2 0 0 12 0 1 04 7 3 2 0 0 22 7 3 05 2 4 2 0 0 33 8 1 85 7 4 2 0 0 45 3 8 9 3 8 6 2 0 0 56 2 1 13 3 4 资料来源：根据中国统计年鉴1 9 9 8 - - 2 0 0 6 年的数据计算整理 也正是因为中小企业在申请银行贷款时的成功率较低，中小企业在向银行申 请贷款前会先进行“自我选择判断”，往往是知难而退，进而导致中小企业在外 源融资时处于更加严重不利的境地( t a g o e ，2 0 0 5 ) 。 中小企业在与银行业机构的交往过程中，由于存在着二者间信息交流的不对 称问题，造成银行对中小企业的经营状况及其业绩信息的不确定( b i n k s e n n e w ， 1 9 9 2 ) ，同时还因为存在金融机构自身内部及金融机构间的竞争状况等因素，甚 至包括当地司法系统在经济纠纷处理的效率问题，都制约了银行业机构对中小企 业融资需求的支持，使得中小企业沦为银行信贷配给的主要实施对象。也正是因 为中小企业面临有高起的融资要求( 如抵押物) ，或者申请被银行拒绝，或者额 度被银行约束，不少中小企业只好选择内源融资，或者其他非正规的融资方式， 如民间拆借等。因此，我们应把如何有效引导中小企业获得银行信贷支持作为破 解当前中小企业融资问题困难的主突破口。 本文的实证来源是浙江省制造型中小企业。浙江拥有为数众多的中小企业， 民营经济一枝独秀，形成了具有区域特色的经济发展模式。从自然资源的拥有量 来看，浙江省一直是“无油，缺煤，少电9 9 99 5 以上的工业资源要从外省输入。 按常理说，浙江省在经济发展上没有优势可言。可就是这样一个东南沿海的区域， 5 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 在改革开放以来3 0 年里，浙江省以灵活的机制，先进的理念，依托民营企业的 蓬勃发展，化发展劣势为优势，变资源小省为经济大省，逐渐形成了众多以区域 为中心的“块状经济 带。同时，浙江省的经济发展水平在全国的位次也不断上 升，现已名列前茅。 在浙江，区域化产业集群模式走得非常成功，涌现出了诸如绍兴的纺织业， 慈溪的小家电，乐清的低压电器，永康的五金，诸暨的袜业等一批不仅在区域经 济总量中占有较大比重，而且在全国同行业中也具有重要位置的主导产业企业 群。但是随着时间的推移，一些发展过程中存在的弊端也进一步凸现出来。浙江 的产业集群主要是以制造业为主体，以劳动密集型的传统产业为主，产业层次较 低，产品技术含量较低、档次不高、附加值不高，市场进入的技术壁垒和资本壁 垒不高，竞争力主要体现在低成本、低价格优势上，知识竞争能力较弱，存在着 “大而不强 的现象。因此，浙江产业升级与内部结构调整势在必行，但在这一 过程中的主体仍是中小企业；无论这些中小企业是进行技术创新还是附加产品价 值，都需要大量的资金，而融资渠道是否顺畅直接影响着浙江省产业升级能否能 成功实现的这一终极目标。 本文就试图从中国，特别是处于民营企业特别活跃的东南沿海区域，关注以 制造业为支撑的浙江省经济，在经历过国际金融危机后，又面临国内经济结构进 行大调整的当下，其中小企业如何能获得充足的资金支持，实现技术、产品、市 场的创新、升级与结构调整。本文力求通过分析覆盖企业规模、研发能力及盈利 能力等诸方面因素的企业特征对企业申请银行融资需求的影响，找出其关键性影 响因素，从而引导中小企业，特别是浙江省的民营企业，通过自身的发展调整， 从而更加顺利地获取到金融业机构的信贷资金支持。本文也试图为银行业积极开 展中小企业融资服务的业务提供理论和经验的支撑。 1 4 研究内容与逻辑框架 1 4 1 研究内容 本文把中小企业获取银行信贷资金的能力与企业层面关键性因素的相关性 作为研究切入点，并在研究过程中尝试寻求增强中小企业获取银行融资成功的能 力，进而为解决中小企业融资困难问题做出一份努力。文章在理论回顾中，简要 6 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 回顾了中小企业融资结构与融资需要的有关理论，作为本文的理论研究基础；简 述了与此内容相关的研究或实证文献，结合国内外现状，分析、寻找出对中小企 业向银行申请融资时有影响的因素。基于这些分析，提出我们自己的假说，然后 再对样本企业实施线性回归分析，通过回归分析的结果，依据中小企业获取银行 融资的企业层面因素影响力大小，我们提出针对性的建议。 1 4 2 技术路线与技术方法 ( 1 ) 技术路线 本文的目的是通过对企业银行融资能力与企业层面影响因素的相关性实证 研究，来寻求解决中小企业融资困难，特别是获取银行融资难这一问题的有效方 法和途径。 技术路线如下图： 绪论 中小企业融资结构与需求理论回顾 中小企业间接融资方式与企业层面因素分析 i 中小企业申请银行信贷与企业关键因素相关性实证分析 实证结果及原因分析 主要结论与主要建议 图1 1 技术路线图 ( 2 ) 研究方法 理论分析方法：针对我国中小企业经营、管理、发展等多方面的特征，从理 7 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 论上分析中小企业向银行申请融资的能力与这些特征之间的相关性。 回归分析方法：多元线性回归分析。 在研究过程中，我们力求做到规范分析与实证分析相结合，理论与实践相结 合：通过辩证的方法来分析研究结果与理论的异同，力求对现存问题提出合理、 有效的建议。 1 5 创新与局限 1 5 1 研究创新 ( 1 ) 研究角度创新。本文是在查阅了国内外有关资料并充分借鉴前辈研究 成果的基础上，对中小企业的银行融资能力与企业经营特征的相关性进行研究， 特别是突出了当前在具有中国特色的经济发展环境下，立足于银行业机构的角 度，审视金融机构对中小企业的信贷支持现状。现有的文献主要是对中小企业经 营的某一方面，如成长阶段，或盈利能力进行研究，而本文研究的覆盖面较为全 面，涵盖了企业的成长与规模、区域政府营造的发展环境、企业的盈利能力、核 心竞争力和资本结构等。 ( 2 ) 研究对象创新。现有的文献都将研究重心集中在中小企业是否获得融 资上，这涵盖了一个较大的范围，如银行信贷，风险投资，境内外资本市场直接 融资和债券融资等。本文的针对性较强，直接指向中小企业向银行业机构申请信 贷资金支持这一具体问题。而这恰恰是目前中国资本市场尚无法满足中小企业融 资需求的这一段时期中，中国的中小企业最依赖的主要融资途径。因此文章具有 较现实的指导意义。 1 5 2 研究局限性 ( 1 ) 样本选取。由于受到调查问卷回收率和调查时间段的限制，使得样本 的数量和完备性都受到了不同程度的影响。这使得本文的研究成果仍有改进的余 地和空间，但本文的理论与逻辑推演仍具有较强的普遍指导意义。 ( 2 ) 数据方面。由于本文调查问卷在数据的采集与问题选项的筛选过程中 仍没有达到最优的设定，同时包括调查问卷的填报过程中，还存在被调查人员的 8 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响冈素分析：基于浙江的实证研究 人为疏忽或错误理解的影响，因此回收的问卷也难免在一定程度上与现实会有一 些出入或偏差。本文在进行实证分析时，所选择的个别特征指标也存在着进一步 优化的可能。 以上所述都是本文的不足之处和局限的地方，也正是基于我们对这些局限性 的认识，必将对我们在今后的工作中不断提升、改进研究方法和方式起到非常积 极的教育和指导意义。 1 6 文章结构 本文的结构安排如下： 第一部分为绪言，提出本文研究的理论意义和现实意义。第二部分是相关理 论综述，通过综述世界范围内研究中小企业融资与需求的理论与发展，作为本文 研究的理论基础。第三部分是本文的理论分析和相关假说的提出，顺延着理论研 究的发展思路，基于对我国中小企业申请银行融资的过程分析，我们提出了影响 银行贷款融资结果的有关假说。第四部分是实证分析框架和变量设计。依据前一 部分所提出的假说，我们设计了多元线性回归分析模型，并对有关变量进行解释。 第五部分是实证检验结果及分析。通过样本数据的分析和对实证检验结果的研 读，我们对得到的结果进行分析、解释，并特别探究有关假说不成立的可能原因。 第六部分为主要结论和主要建议。我们通过对实证检验结果进行总结分析，为提 高我国中小企业成功获取银行融资提出切实有效的建议。 9 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 2 中小企业融资相关理论 中小企业有关融资的理论分为资本结构理论和融资需求理论两个主要部 分。在这里我们将简要地对相关理论进行回顾与评价。 2 1 资本结构理论 在现代财务理论中，资本结构与融资结构都是企业筹资决策中非常重要的 概念。广义的资本结构又被称为财务结构，是企业全部资本的构成及其比例关系， 而狭义的资本结构是指企业长期资本的构成及其比例关系。融资结构则是企业各 项资金的来源、组合和相互关系。从内容上看，企业资本结构是融资结构的一部 分。应该说这二者是不同的财务金融范畴，研究侧重各有不同，但也有文献将融 资结构视为广义的资本结构。 西方财务界对资本结构理论的研究始于上世纪5 0 年代。1 9 5 2 年，美国经济 学家杜兰特戴维发表了企业负债及权益资金的成本：趋势和计量问题一文， 系统总结和提出了资本结构理论的三种类型，即净收益理论、净经营收益理论和 传统理论。 净收益理论在假设企业债务资本成本和权益资本成本不受财务杠杆的影响 前提下，企业市场价值会随着企业资本结构的增加而增加。企业市值最大时，应 该是债务资本成本趋向平均资本成本之际。该理论过分强调财务杠杆作用而忽略 财务风险。 净经营收益理论的假设前提是无论资本结构如何变化，平均资本成本和债 务资本成本始终不变，由于资本结构增加会增加企业风险，则权益资本成本就会 随之增加。这个理论认为不存在最佳资本结构，过分地夸大了财务风险的作用， 而忽略了资本成本与资本结构的内在关系。 传统理论是上述两个理论的一种折衷，该理论假设企业存在一个最佳的资 本结构，认为企业利用杠杆尽管会导致权益成本上升，增加企业风险成本；但在 一定程度内却不会抵消利用成本率低的债务所获得的好处，而会增加企业的净收 益或简捷利润。但是，过分利用财务杠杆，企业的风险成本就会上升，企业就会 1 1 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 增加防控风险的成本，而抵消了利用债务的好处，降低了企业的盈利能力。 2 1 1m m 理论 杜兰特建立的早期资本结构理论都建立在经验判断的基础之上，没有经过 科学的数据推导和统计分析。1 9 5 8 年，美国的财务学家莫迪格利尼( m o d i g l i a n i ) 和米勒( m i l l e r ) 发表了资本成本、公司成本和投资理论一文，这标志着现 代资本结构理论的形成。此文及后来他们对此文的修正，共同称为m m 理论。 m m 理论的结论是企业的资本结构不会影响企业的价值和资本成本。这个 结论虽然只是个模型，而且是个不完全真实的模型，并且该理论不能解决实际财 务问题，但它却成为现代资本结构理论的基础。因为，m m 理论提示出了企业资 产才是企业价值的决定性因素。 2 1 2 权衡理论 2 0 世纪6 0 年代末，理论界对m m 理论的批评不再停留于其本身的逻辑推 导过程中，而是深入到理论的假设条件上。早期的权衡理论引入了破产成本对税 收利益的权衡研究，后期的权衡理论进一步扩展到了代理成本、财务困境成本和 非负债税收利益损失等方面。詹森和麦克林( j e n s e nm i c h a e lc a n dw i l l i a m m e e k l i n g ) 发表的企业理论：经理行为、代理成本和所有权结构一文吸收了 代理理论、企业理论和财产所有权理论的最新成果，并将它们的要素糅合，系统 分析和解释了信息不对称条件下与资本结构相关的两类代理问题：股东与债权人 之间的利益冲突及代理成本和股东与经营者之间的利益冲突及代理成本。他们认 为，资本结构的变换仅仅是股权代理成本与债务代理成本之间的变换，减少股权 代理成本，就会提高债务代理成本。在无税的情况下，由两者之间的权衡而得到 总代理成本最低时，就是最优的资本结构。 2 1 3 不对称信息理论 罗斯( r o s s ) 在财务结构的确定：激励和信号方法一文中提出了“激励 一信号 模型，这一模型的主要经验结果是破产概率与企业质量负相关而与负债 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 水平正相关，与企业市场价值和比例正相关。这就解释了为什么越是企业发展前 景看好的企业，债务融资水平就越高；越是企业发展前景看淡的企业，债务融资 水平就越低。 利兰和派尔( l e l a n d p y l e ) 在信息不对称、财务结构和金融中介论文 中，提出了在存在不对称信息的情况下，为了使投资项目的融资能够顺利进行， 借贷双方就必须交流信息。这种交流可以通过掌握内部信息的经理人本身进行投 资的意愿来体现；如果这样，那么企业举债越高，经理人拥有股份越多，预示着 企业的质量就越好。 梅耶斯和麦基里夫( m y e r s m a j l u f ) 在企业知道投资者所不知道信息时 的融资和投资决策一文中提出，内部经营者比外部投资人更为了解企业收益和 投资的真实情况，如果企业为新的投资项目采用新的融资方式，如果经营者认为 项目具有较好的获得能力，就不会愿意发行新股，以免把新项目的投资收益转让 给新股东；最好的融资方式就是发行债券。 梅耶斯就此提出了优序融资理论的三个基本点：在信息不对状况下，企业应 发行普通股或其他风险证券对投资项目进行融资；为使内部融资能满足达到正常 股权投资收益率的投资需要，企业必须确定一个目标股利比率；在确保安全的前 提下，企业才会通过外部融资以解决其部分资金需要，而且会从发行风险较低的 证券开始。不少学者对梅耶斯的优序融资理论持怀疑态度，因为这样的模型不是 在所有情况下都适用，但至今为止，学术界还没能够得到统一的实证检验结果。 2 1 4 控制权理论 2 0 世纪8 0 年代，随着企业兼并与接管活动的深入进行，人们发现资本交易 不仅会引起剩余收益的分配问题，而且还会引起剩余控制权的分配问题。哈里斯 和雷维( h a r r i s & r a v i v ) 在公司控制权之争与融资结构一文中，通过考察股 权收购与资本结构之间的关系，提出最佳负债与股东权益比率的存在或许是因为 经理人为更容易控制最优投票权的需要，债务杠杆可以成为蹩脚经理反对接管或 兼并的一种办法。阿洪和博尔顿( a g h i o n b o l t o n ) 证明了在契约及信息不完全 的情况下，资本结构的选择就是控制权在不同证券持有者之间分配的选择，最优 的负债比率应该是在该负债水平上导致企业破产时将控制权转移给债权人。 浙江工业大学硕士学位论文 中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 从以上分析可以看出，无论是哈里斯和雷维还是阿洪和博尔顿的控制权理 论，其思维的原点都是代理成本说。 2 1 5 企业金融成长周期理论 以上关于企业资本结构的研究，都是通过根据真实经济中的真实情况不断 放松m m 理论的假设条件，同时陆续引入m m 理论中没有考虑的因素而不断丰 富和发展起来的。但我们要注意到，这些理论有着明显的缺陷，即没有考虑中小 企业不同发展阶段及与之对应的融资特点，没有动态地考察企业融资方式选择对 企业以后资本结构安排的影响。 企业金融成长周期理论部分地弥补了前述理论的上述缺陷。伯格( b e r g e r ) 将企业生命周期与融资结合，发展形成了企业金融成长周期理论，该理论认为： 伴随着企业成长周期而发生的信息约束条件、企业规模和资金需求变化是影响企 业融资结构变化的基本因素。在企业创立初期，由于资产规模小、缺乏业务记录 和财务审计，企业信息是封闭的，因而外源融资的获得性很低，企业不得不主要 依赖内源融资；当企业进入成长阶段，追加扩张投资使企业的资金需求猛增，同 时随着企业规模扩大，可用于抵押的资产增加，并有了初步的业务记录，信息透 明度有所提高，于是企业开始更多地依赖金融中介的外源融资；在进入稳定增长 的成熟阶段后，企业的业务记录和财务制度趋于完备，逐渐具备进入公开市场发 行有价证券的条件。随着来自公开市场可持续融资渠道的打通，来自金融中介债 务融资的比重下降，股权融资的比重上升，部分优秀的中小企业成长为大企业。 金融成长周期理论表明：在企业成长的不同阶段，随着信息、资产规模约束条件 的变化，企业融资渠道和融资结构将随之发生变化。其基本的变化规律是，越是 在早期成长阶段的企业，外部融资的约束越大，渠道也越窄；反之，则约束越小， 渠道也越宽。 金融成长周期的基本规律适用于我国中小企业的融资结构变化，其模型能 从长期和动态的角度较好地解释中小企业融资结构的变化规律，对我国中小企业 融资具有一定的启示作用。 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 2 2 融资需求理论 2 2 1 中小企业融资缺口分析 融资缺口这个概念最早是在2 0 世纪3 0 年代英国议员麦克米伦向国会提供 的关于私营企业问题的调查报告中提出的。这表现为：在社会上总有一些企业， 特别是中小企业即使愿意支付更高的代价也得不到资本。融资缺口不仅包括从金 融市场上直接融资时所产生的权益性资本缺口，也包括从金融机构融资时出现的 债务资本缺口。 权益性融资缺口产生的主要原因在于，正规的资本市场往往有最低发行量 的要求，对于小额发行者来讲，资金的单位交易成本过高。债务性融资缺口的形 成原因更为复杂，有政府的利率管制，以及因信息不对称产生的逆向选择导致金 融机构的信贷配给等因素。在信贷过程中，交易之前的信息不对称会形成逆向选 择( 低风险借款人退出市场) ，而交易之后，信息不对称还会带来道德风险行为 ( 促使借款人选择更高风险的项目) 。 由于中小企业大多存在着信息不透明的问题，因此与大型企业相比，中小 企业与投资者之间的信息不对称更加严重。相比较而言，大型企业，特别是上市 公司的经营信息、财务信息以及其他信息的公开化程度相当高，而且信息披露也 比较充分，因而金融机构能够以较低的成本获得较多的有关这些企业的信息；而 中小企业则不同，中小企业的信息基本上都是内部化的，通过一般的渠道很难获 得这些信息；大多数中小企业不需要会计师事务所对其进行财务报表的审计计， 因此它们的信息基本上是不透明的。所以，中小企业在寻找贷款和外源性资本时， 很难向金融机构提供证明其信用水平的信息。尽管银行在向大型企业与中小企业 发放贷款时，都存在因信息不对称造成的逆向选择与道德风险问题，但相比较而 言，向中小企业提供贷款的风险更大，在同等条件下，中小企业面临着更大的金 融缺口。 2 2 2 信贷配给理论 均衡信贷配给( e q u i l i b r i u mc r e d i tr a t i o n i n g ) 是指由于银行出于利润最大化 浙江工业大学硕士学位论文 中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 动机而发生的在一般利率条件和其他附加条件下，信贷市场不能出现的现象。信 贷配给在市场经济中经常出现，一般将其分为两类：一类是按照银行标明的利率， 所有贷款申请人的贷款需求只能得到部分满足；另一类是银行对借款人实行差别 待遇，一部分信息不透明的企业借款需求被拒绝，这类企业多为小企业。 学术界对信贷配给的生成机制有着各种理论解释，其中斯蒂格利茨和魏斯 ( s t i g l i t z w e i s s ) 在1 9 8 1 年以信贷市场信息不对称为基础所建立的理论模型最 有影响力。该模型证明了信息不对称所导致的逆向选择是产生均衡信贷配给的基 本原因。当银行面对贷款的需求且无法分辨单个借款人的风险时，银行为了避免 逆向选择，不会进一步提高利率，而会以银行预期收益最大化的利率水平上，对 贷款人实现配给，在配给中得不到贷款的申请人即使愿意支付更高的利息成本也 不会被银行接受。 惠顿( w h e t t e ) 1 9 8 3 年提出的信贷配给模型则提出银行的抵押品要求同利 率一样可以成为信贷配给的内生机制。同逆向选择一样，道德风险问题也会引发 信贷配给出现。 2 2 3 中小企业融资周期理论 b e r g e ra n du d e l l ( 1 9 9 8 ) 认为，有关企业信誉的信息不对称，在企业的生命 周期中是变化的，企业在生命周期的不同阶段，进行不同的融资安排。罗森 ( r o s e n ) 强调，企业的融资生命周期是一个被广泛接受的概念。他论证了财务 结构和企业在不同年龄段进化的决定因素。企业在建立了信用声誉后，他们被认 为在顺序融资方面有所进步，并从银行贷款转为较多信息密集型的融资方式，如 债券和权益发行。 在企业的第一阶段，企业的信誉对于缺乏信息的投资者来说是不透明的，因 此企业在这个阶段以内源融资为主，当然这个阶段还可以有贸易融资，天使融资 等形式。在第二阶段，商业银行扮演了重要的角色。此时的企业其生产和利润都 达到了一定水平，资产负债表上能够反映出可以作为抵押品的真实的有形资产， 包括应收账款、存货、设备和其他固定资产。 不过，霍尔茨埃金( f l u c kh o l t z e a k i n ) 1 9 9 7 年在对美国威斯康星州企业 的调查研究中发现企业在创始阶段的外源融资超过了内源融资。他们还发现，在 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 经过第一个7 到8 年的发展后，企业外源融资的比例下降了，此后则增加了。 2 2 4 中小企业关系贷款说 格林巴姆( g r e e n b a u m ) 和塔科尔( t h a k o r ) 于1 9 9 3 年认为，当小企业无 法从银行得到正式的贷款承诺，或者无法获得无条件承诺的贷款合同时，就会寻 求变通和办法。一个方法就是诉诸市场机制，通过购买长期的含有佣金的隐性合 同，银行与企业可以建立更紧密的关系，随着彼此之间关系的维持和范围的扩展， 银行可以更好地监督企业。大多数学者都同意基于关系的信贷是有益的，尤其在 提高借贷的供给量上；较强的关系还可能使小企业获得较低的贷款利率，并可以 减少贷款抵押物数量。不过，也有学者认为银企关系的紧密会使银行垄断小企业 的信息，并可能在未来贷款中要求更高的信贷条件。 国外最新的关于小企业关系贷款说的文献为格雷斯金( g r a c eo k i m ) 2 0 0 1 年提出的银行关系投资模型。金在他的论文中论述了小企业对银行进行关系投资 的价值及其在获取银行信贷的作用。他认为，小企业在初始阶段愿意支付较高的 利率作为信誉佣金( r e p u t a t i o np r e m i u m ) ，以保证其在未来获得更好的信贷条件。 小企业可能在关系方面的投资回报初期是负的，但由于小企业在融资生命周期里 不断进化，并建立了资信，那么他也可能在信贷市场上获得买方垄断地位而不会 被银行俘获。 1 7 浙江工业大学硕士学位论文 中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 3 理论分析与假说 根据前面所述的企业资本结构理论和融资需求理论，我们不难发现，企业的 融资需要贯穿企业的生命周期之中。从企业诞生的第一天起，企业在实现自己经 营目标，创造自身价值的同时，就在考虑如何融资，如何形成对自身发展最有利 的资本结构这一主题。而对于本文我们关注的中小企业来说，更迫切地是如何融 到资金。 一 在促进中国的民营、中小企业发展上，众多学术研究者与政府部门的决策者 一样都非常关注，针对中国中小企业融资问题的学术调查报告也越来越多。林汉 川i ，夏敏仁，何杰和管鸿禧( 2 0 0 3 ) ，从来自于2 0 0 0 年全国3 ，0 2 7 家中小企业 回馈的调查问卷中，显示有四分之三的中小企业运营资金和投资资金的主要来源 都是自有资金，而且调查发现，调查抽样来源的北京、辽宁、江苏、浙江、湖北、 广东、云南各省市，都显著存在着中小企业面临着向外部融资困难的问题。 立足于中国的中小企业发展和生存环境，着眼于我国的中小企业所更加依赖 的从银行业机构获得贷款来源，我们充分结合已有的企业融资成熟理论，我们对 中国的中小企业的间接融资，特别是向银行申请信贷支持的行为进行了如下分析 与假设。 3 1地域差异 亚洲开发银行( a d b ，2 0 0 3 ) 提出的中国民营企业发展报告中，通过调查了 北京、沈阳、西安、温州和南海的民营中小企业的融资来源后，发现上述五城市 存在着使用银行贷款程度的明显差异。在沈阳和西安，能从银行获得所需资金 1 0 以上的中小企业占比不超过2 0 ，而在温州，这样的中小企业能达到4 0 左右， 而且温州的这些中小企业还有一个特点，就是已经在向全国迅速发展。调查还发 现民营企业和个体工商户在浙江省全部金融机构发放的贷款中占比要显著高于 中国其他的省份。这些报告都说明对在浙江省的温州和其他地区，银行对民营中 小企业的资金支持力度与浙江民营企业较其他地区的领先发展还是并驾齐驱的。 周业安、冯兴元和赵坚毅( 2 0 0 4 ) 实证分析了中国地方政府的竞争行为，结 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 果显示中国的经济增长是通过地方政府大规模的要素投入所取得的，市场化的积 极效应随着经济发展而逐渐显现。张五常( 2 0 0 8 ) 观察到了县级政府竞争尤为激 烈。而周黎安等人从晋升激励角度解释了政府竞争的动力问题( 2 0 0 4 ，2 0 0 5 ， 2 0 0 7 ) ，而t s u i 和w a n gy o u q i a n g ( 2 0 0 8 ) 则补充了实证模型，提出了中国官员 要获得提拔，就要在政府官员主要的考核内容一一经济增长上展开竞争。同一省 内的县级( 区域) 政府为实现各自经济增长，除了要抓住土地财政直接进行经济 环境改造和积极招商引资外，还要采用政治干预的手段迫使区域内银行向当地企 业进行积极贷款，或不遗余力地组建当地金融机构，从辖区内外汲取金融资源为 区域内企业提供信贷支持( 赵会玉，2 0 1 0 ) 。 区域地方政府间的竞争和政绩显示的需要，使得区域企业经营环境的基础设 施建设上是有差异的。由于资本在区域间的流动受到地理位置、基础设施、经济 基础等多方面因素的影响，因此浙江省内各县级区域间存在着的经济发展差异化 和不均衡性，我们提出了假说l 。 假说1 ：地区间存在着经济发展的差异，越是经济活跃的地区，中小企业获 得银行融资的可能性越高。 3 2 企业规模 企业规模的不同决定了企业应付外力的强弱有所区别。中小企业的规模决定 了企业在初创期偏爱以内源融资为主的低财务杠杆融资策略，稳健的内源性融资 同时又是融资成本相对较低的。由于此时的企业规模小，经营不确定性大，如果 选择其他债务方式，成本一定相对较高( c o l e w o l k e n ，1 9 9 5 ) 。 林平，何伟刚和蔡键( 2 0 0 5 ) 在对广东省4 9 1 家民营企业的融资结构进行调 查后，得到了有关企业大小和融资结构存在联系的有力证据。在他们的样本中， 越小的企业其内源融资所占的份额越高，因为这些小企业的留存盈余和商业信用 十分有限，银行不愿积极介入。当企业的规模逐渐增大时，这一部分的占比就开 始减少，这一现象与其他国家存在的情况基本相符( a u g u s t 6 r u p e ，1 9 9 7 ) 。 3 3 银企关系 关于中小企业银行信贷申请受到制约的另一种解释就是，中小企业的情况千 浙江工业大学硕士学位论文中小企业银行融资的影响因素分析：基于浙江的实证研究 差万别，存在较为明显的信息不可得性和不可控性，导致银行无法像对待大企业 那样利用其外在的信息和稳定特性来审查、审批、监管贷款，增加了银行的风险 ( e n n e w b i n k s ，1 9 9 5 ) 。一方面，银行会要求以较高的利率向中小企业提供贷 款，但这样较高的融资成本很不利于中小企业的健康、快速发展；而银行承担高 风险的能力也是有限的，造成对于很多中小企业来说，银行信贷是有限额的 ( p e t e r s e n ，1 9 9 4 ) 。 为克服信息不对称而引起的银行信贷限额问题，关系借贷在各国的银行体系 中应运而生，已成为各国银行进行中小企业贷款营销和管理的传统做法( o o i ， 2 0 0 0 , o r s e r r i d i