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浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 摘要 近年来在国内外证券市场上频频爆出的一些上市公司财务造假 丑闻，使得投资者和债权人在进行投资决策时多了一份谨慎和质疑， 他们不再把关注的目光仅仅停留在报表表面的漂亮数字，而是更多地 把目光转向对上市公司盈利质量分析上。作为我国国民经济支柱产业 的房地产业，无论其对经济影响的重要性还是对民生发展的深远性都 是不言而喻的，而构成房地产行业元素的房地产企业能否稳定、健康 地发展又决定了整个产业能否稳定和健康地发展。本论文正是基于这 背景，对房地产上市公司的一个侧面企业盈利质量进行了分析 和研究。 本文采用规范研究和实证研究相结合的方法。首先从盈利质量的 基本内涵、影响因素以及如何通过报表甄别企业盈利质量优劣等方面 进行了理论阐述；在实证分析方面本文从盈利的持续稳定性：成长性、 现金保障性、获利性四个维度构建了盈利质量综合评价模型，采用定 量分析方法，以2 0 0 6 2 0 0 7 年房地产行业上市公司的数据作为分析样 本，发现：房地产行业上市公司盈利质量优劣相差悬殊，大部分企业 的盈利质量停留在较低阶段，整体盈利质量有待提高。最后论文从企 业内部治理与外部完善两方面就如何提高企业盈利质量提出了建议。 l 浙江工业大学硕士学位论文 我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 关键词：盈利质量，持续稳定性，成长性，现金保障性，获利性 n r e s e a r c ho n e a r n i n g sq u a l i t yo fr e a le s t a t e i n d u s t r yl i s t e dc o m p a n y a b s t r a c t t h e s ey e a r sm a n yf i n a n c i a lf r a u d so fl i s t e dc o m p a n i e sa p p e a ri nd o m e s t i ca n d o v e r s e a ss e c u r i t y a l lo ft h o s em a k ei n v e s t o r sb e c o m em o r ea n dm o r es e r i o u sa n d s u s p i c i o u sw h i l em a k i n gi n v e s td e c i s i o n s t h e yp a ya t t e n t i o nt on o to n l yt h en u m b e r o fe a r n i n g so nt h ep a p e r ，b u ta l s ot h ea n a l y s i so f e a r n i n g s q u a l i t y a sap i l l a ri n d u s t r y o tt h en a t i o n a le c o n o m y , t h er e a le s t a t ei n d u s t r yh a sa n i m p o r t a n ti n f l u e n c eo nt h e n a t i o n a le c o n o m ya n dt h ed e v e l o p m e n to ft h ep e o p l e sl i v e l i h o o d a st h ee l e m e n t so f t h er e a le s t a t ei n d u s t r y ，t h er e a le s t a t eb u s i n e s sw h e a t h e rc a n d e v e l o ph e a l t h i l va n d s t e a d i l y ，w h i c hd e t e r m i n sas u s t a i n e dd e v e l o p m e n to fe n t i r er e a le s t a t ei n d u s t r y b a s e d o nt h ea b o v e m e n t i o n e d f a c t s ，t h ep a p e ra n a l y z e sa n ds t u d i e st h eb u s i n e s s e a r n i n g s q u a l i yo fr e a le s t a t ei n d u s t r y ih ep a p e ra d o p t sn o r m a t i v er e s e a r c ha n de m p i r i c a l s t u d y f i r s t l y , t h ep a p e r m a k e sat h e o r e t i c a ld e s c r i p t i o nf r o mt h eb a s i cc o n n o t i o n ，t h ei n f l u e n c i n gf a c t o r so f e a r n i n g s q u a l i t y , a n dh o w t oj u d g et h eq u a l i t yo fe n t e r p r i s e s p r o f i t s g o o d o r b a d ，t h r o u g ht h ef i n a n c i a ls t a t e m e n t s i nt h ee m p i r i c a la n a l y s i s ，t h ep a p e rc o n s t r u c t sa c o m p r e h e n s i v ee v a l u a t i o nm o d e lo fe a r n i n g s q u a l i t yf r o mf o u rd i m e n s i o n si n c l u d i n g e a r n i n g s c o n t i n u a n c e ，g r o w t ho fe a r n i n g s ，c a s h - e n s u r e n c ea n dp r o f i t a b ili t y w h i c h a r et h ef o u rc o r ee l e m e n t so f e a r n i n g sq u a l i t y a c c o r d i n gt ot h es t a t i s t i c a la n a l y s i so f r b a le s t a t el i s t e dc o m p a n i e s d a t af r o mt h ey e a r2 0 0 6t o2 0 0 7 ，t h er e s u l t ss h o wt h a t t h e r ei saw i d eg a po fe a r n i n g sq u a l i t yb e t w e e nr e a le s t a t el i s t e dc o m p a n y m a n v c o m p a n i e s q u a l i t yo fe a r n i n g si sv e r yp o o ra n dn e e d st oi m p r o v e a tj a s t t h ep a p e r p u t si o r w a r das e r i e so fc o u n t e r m e a s u r e sa n ds u g g e s t i o no nh o wt o i m p r o v et h e e a r n i n g s q u a l i t yo fl i s t e dc o m p a n i e sf r o mt w os i d e s i l i 浙江工业大学硕士学位论文 我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 k e yw o r d s ：e a r n i n g s q u a l i t y ；c o n t i n u a n c e ；( 打o 、t h ；c a s h e n s u r e n c e ； p r o f i t a b i l i t y i v 浙江工业大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所提交的学位论文是本人在导师的指导下，独立进行研 究工作所取得的研究成果。除文中已经加以标注引用的内容外，本论文不包 含其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果，也不含为获得浙江工业大 学或其它教育机构的学位证书而使用过的材料。对本文的研究作出重要贡献 的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人承担本声明的法律责任。 作者签名：参a 根诗日期：冲 f 月髟日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借阅。本人授权浙江工业大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入 有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本 学位论文。 本学位论文属于 1 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密彤 ( 请在以上相应方框内打“4 ) 作者签名： 导师签名： 日期：滞 醐穆 口l o 月护争日 口，月( 7 妒日 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 1 绪论 1 1 研究背景和意义 1 1 1 研究背景 当华尔街的会计造假事件越演越烈的时候，上市公司的盈利质量( e a r n i n g s q u a l i t y ) 和盈余管理首当成为人们关注资本市场的焦点。众所周知，股市中常见 的每股收益、净资产收益率、市盈率等指标都是以净利润等账面盈利性数据为基 础构造出来的，而资本市场近几年不断出现的股市大案都是与利润操纵或者盈余 管理有关，这使得人们不得不对上市公司“辉煌”的盈利数据的真实性和可靠性 产生了怀疑。在该背景下，研究上市公司盈利质量也就成为一种必然的趋势。 目前我同证券市场仍处于发展起步阶段，上市公司内部存在盈余管理行为是 非常普遍的现象，据2 0 0 5 年一项不记名的统计调查显示：在沪深两市的上市公 司中，将近6 0 的上市公司( 截至调查时期2 0 0 5 年1 2 月3 1 日) 存在着盈余管 理现象或者曾经有过盈余管理行为1 ，这是一个非常庞大的数据。又据c e 海证 券报统计( 2 0 0 6 年0 1 月) ，2 0 0 5 年中国证券市场上共有1 0 7 家上市公司出现 1 7 7 起违规记录( 截止到2 0 0 5 年1 2 月1 6 日) ；而2 0 0 3 年和2 0 0 4 年同期发生违 规数量分别是5 6 起和11 1 起。统计并显示，违规记录共分四类：第一类是信息披 露违规，比例高达5 2 5 ，其中又分信息披露虚假、延误和遗漏三种；第二类是 高管涉嫌犯罪，比例为1 5 2 ；第三类是公司运营违法违规，比例为1 4 1 2 ； 最后一类是违规担保等其他事项，约占1 8 ( 倪敏，2 0 0 6 ) 。可见上市公司违规 事件呈逐年上升之势，而其中尤以信息披露违规最为突出，而信息披露违规中又 直接或间接的是与盈利信息有关。大家都知道，经过上市公司盈余管理之后，公 司的财务信息质量就会下降，经过粉饰的收益信息就无法公允地反映公司真实的 财务状况、经营成果和现金流量，这不仅不利于证券市场健康持续地发展，同时 也损害了投资者和债权人的利益。面对这样的现状，迫使广大投资者在进行投资 决策分析时多了更多的谨慎与质疑，对上市公司财务报告的关注不再仅仅停留在 表面上的盈利数量，开始把更多的目光转向盈利质量的分析上。 那么如何通过上市公司漂亮的报表，利用会计信息问的制约和勾稽关系，来 甄别公司的盈利质量，已经成为广大投资者作出正确决策，乃至整个资本市场健 康发展迫切需要解决的问题。 作为我国国民经济支柱产业的房地产业，无论其对经济影响的重要性还是对 转载h t t p ：b l o g c l l s t o c k c o m i n d e x h t m l 浙江工业大学硕士学位论文 我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 民生发展的深远性都是不言而喻的，而构成房地产行业元素的房地产企业能否稳 定、健康地发展又决定了整个产业能否稳定和健康地发展。本论文正是基于这一 背景，对房地产上市公司的一个侧面企业盈利质量进行了分析和研究，试图 对其有个全面的认识。 1 1 2 研究意义 ( 1 ) 上市公司盈利质量评价的重要性 首先，上市公司盈利质量评价是投资者、债权人以及其他利益相关者考查公 司盈利状况，进而做出正确决策的重要依据。 上市公司的投资者按其投资期限的不同，可以分为长期投资者和短期投资 者，无论是哪种类型的投资者，一旦成为上市公司的投资者，他们就密切关注公 司的财务状况和经营成果等方方面面的发展动态和基本信息，其中盈利信息更是 投资者关注的重点。从短期来看，一般情况下，只有具备良好的盈利质量，才具 备定期向投资者分派股息和红利的条件。从长期来看，公司只有具备良好的盈利 质量，才能不断地发展壮大，相应地，投资者手中的控制权收益或者资本利得收 益也才能不断地攀升。 与投资者不同，债权人是将自己的资金借贷给公司，以资金使用权的丧失从 而获得一定的利息。因此，对于债权人来说，他们最关心的是债权能否得到按时 得到还本付息。但是，从更深层次的角度来看，债权人能否按时得到还本付息最 终也取决于公司的盈利状况。所以，公司的盈利质量最终也直接影响了其长期或 短期偿债能力。通过公司盈利质量的分析和评价，债权人可以在一定程度上透视 公司的偿债能力，从而判断自己的本息最后能否按时得到偿付。 此外，除了投资者和债权人，上市公司还有众多其他利益相关者，如潜在的 投资者和债权人、政府部门、公司职工、社会公众、供应商或客户等。他们出于 各自的利益和目的，诸如是否决定投入或借贷资金给上市公司、为实现政府有力 监管、为保证国家税收等，也十分关注上市公司盈利质量。 其次，上市公司盈利质量评价在我国证券监督管理中扮演着极其重要的角 色。这主要表现在上市公司从招股上市到摘牌下市全过程中，监管部门通过广泛 使用盈利指标进行评价和监管。涉及的内容主要有：上市公开发行新股的条件 配股的条件、股票交易的特别处理政策、暂停上市和终止上市政策等。具体表现 如下： 1 ) 新股发行政策。根据原公司法( 1 9 9 4 ) 第1 3 7 条规定：股份公司要发 行新股，必须“在最近三年内连续盈利，可向股东支付股利”且“公司预期利润 率可达同期银行存款利率 。虽然2 0 0 5 年公司法、证券法进行了修订，但 证券法( 2 0 0 5 ) 对此仍然有相关要求，即规定公司公开发行新股，应当符合 2 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 “具有持续盈利能力，财务状况良好”这一条件。 2 ) 配股政策。中国证监会1 9 9 9 年发布的关于上市公司配股工作有关问题 的通知中，将配股条件中对净资产收益率的要求界定为：最近三年( 上市不满 三年按照上市后经历的实际年度平均计算) 的平均净资产收益率在1 0 以上( 农 业、能源、原材料、基础设施、高科技等国家重点支持行业的公司可以略低，但 不得低于9 ) ，并且计算期间内的任何一年净资产收益率均不得低于6 。2 0 0 1 年发布的上市公司新股发行管理办法取代上述通知，但该办法仍然规定，上 市公司配股完成当年加权平均净资产收益率未达到银行同期存款利率的，应做出 公开解释，如无合理解释，应公开道歉；上市公司配股当年出现亏损的，中国证 监会自作出公开批评之日起2 年内，不再受理该公司发行新股的申请。 3 ) 特别处理政策。深交所和上交所制定的股票上市规则中规定：上市 公司若出现最近两个会计年度审计结果显示的净利润均为负，或因追溯调整导致 最近两年连续亏损的异常财务状况，属应实行退市风险警示的情形，交易所将对 其股票实行特别处理( s t ) 。 4 ) 暂停上市政策。公司法( 1 9 9 3 ) 第1 5 7 条规定：上市公司如果最近三 年连续亏损，将由国务院证券管理部门决定暂停其股票上市。证券法( 2 0 0 5 ) 仍保持了这一规定。 5 ) 终止上市政策。公司法( 1 9 9 3 ) 第1 5 8 条规定：上市公司如果最近三 年连续亏损，且在期限内未能消除，不具备上市条件的，由国务院证券管理部门 决定终止其股票上市。证券法( 2 0 0 5 ) 仍保留了类似的规定：即上市公司最近 三年连续亏损，在其最后一个会计年度内未能恢复盈利的，由证券交易所决定终 止其股票上市交易。 以上主要介绍了会计盈利指标在决定上市公司股市命运的各种政策法规中 的运用，也从一个侧面揭示了上市公司盈利质量评价在证券监管中的重要性。 ( 2 ) 上市公司盈利质量评价的必要性 首先，公司盈余管理和利润操纵现象的普遍存在，使得投资者要透过现象看 本质，这就必须进行盈利质量的分析和评价。 随着现代公司治理结构的出现和逐步完善，委托代理关系的日益普遍，企业 所有权和经营权分离，公司的经营管理者实际上成为会计信息的控制者和提供 者。作为理性经济人的他们，主观上出于自利目的而进行盈余管理的动机，加之 所有者和经营者之间信息的不对称，从而使得这种主观动机有转变为现实行动的 可能。 另外客观上，会计政策的可选择性也给盈余管理进而利润操纵提供了便利。 由于会计准则中的某些政策规定具有一定的灵活性，从而给会计人员留有操作的 余地，会计人员就可以利用会计准则这方面的弹性，再根据上市公司的实际情况 浙江工业大学硕士学位论文 我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 进行会计政策的选择，达到自利的目的。尽管会计政策存有弹性在一定程度上能 够适应企业业务创新和管理的需要，但是当这些弹性被过度开发和不合理利用 时，就会导致盈余管理和利润操纵行为，从而降低上市公司会计信息质量，使盈 利信息失真。 针对当前上市公司盈余管理和利润操纵现象的普遍性，透过数字表面分析公 司真正的盈利质量已成为广大投资者和其他利益相关者的当务之急。 其次，弥补传统企业盈利能力分析的缺陷。 传统的盈利能力分析是以权责发生制为基础，主要是通过损益表所列是的各 项财务数据为基本依据，经过一系列财务指标的计算和分析，得到反映公司在一 定时期内获取利润多少的一种评价结果。这种评价过程往往注重的是盈利数量方 面的分析，仅能给人以量的描述，而不能给人以质的体现。因此这种方法不可避 免地存在着一些缺陷，具体表现在： 1 ) 分析依据上的缺陷。现行损益表中会计盈利数据是基于权责发生制下衡 量企业最终经营成果的产物，这种依据下所形成的会计盈利信息一方而可能存在 一定程度的水分，另一方面即使这些数据不含水分，但也忽略体现企业决策与经 营管理的首要变量现金流量信息。除此之外，现行损益表中会计盈利数据还 存在以下缺陷，即只反映已经实现的收益，忽视其他未实现的价值增值。 由于损益表中会计盈利数据本身存在以上缺陷，即必然导致以会计盈利数据 为基础进行的传统盈利能力分析存在严重缺陷。 2 ) 分析方法上的缺陷。传统盈利能力分析主要是通过研究利润表中有关项 目的情况，以及利润表与资产负债表有关项目的联系来评价企业当期经营成果和 未来发展的趋势。 在传统盈利能力分析下，用来评价上市公司盈利能力的指标是权责发生制下 的一系列指标，如净利润、每股收益j 净资产收益率、总资产收益率、销售利润 率等等。尽管这些指标从不同的角度对上市公司的盈利进行评价，确实是比较全 面的，但同时忽略分析公司盈利是否由足够的现金流量作为保障，以及公司的盈 利是否具有持续性和稳定性，而恰恰这些被忽略的东西才是真正能体现盈利质量 的要素。 1 2 文献综述 伴随着财务舞弊案件的不断发生，国内外理论界对盈利质量的研究也在不断 地增多，纵观国内外研究成果，本文总结并加以梳理。 4 浙江工业大学硕士学位论文 我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 1 2 1 国外研究综述 国外在这方面的研究大多是结合盈余管理、会计信息含量以及盈余反应系数 的研究而进行的，其研究的时间也要大大早于我国。 早在二十世纪七十年代末期，f a b o z z i ( 1 9 7 8 ) 、b e m s t e i na n ds i e g e ( 1 9 7 9 ) 就开始研究企业盈利质量，当时他们是从企业产品销售增长是否伴有应收账款和 存货不成比例的增长作为衡量盈利质量好坏的标准。 到了二十世纪九十年代，盈利质量研究成为美国学术界研究的重点问题之 一。k l e i na n dt o d d ( 1 9 9 3 ) 通过测试本年应计利润和盈利宣布期间的现金流量 的关系来评估盈利质量。t h o m a sa l e e ，r o b e r tw ，t h o m a sp h o w a r d ( 19 9 9 ) 也进而分析了净利润和经营现金流量之间的关系，并把二者的差额作为财务欺诈 的预警信号，并作了验证，指出采用净利润与经营现金净流量的差额指标后预警 模型的效果会更好。这是最早引进现金流概念来评估盈利质量的两个研究。 s l o a n ( 1 9 9 6 ) 将会计盈利分成应计利润和经营现金流量两部分，并通过未 来会计盈利对应计利润和经营现金流量的回归以进行盈余质量的研究，回归方程 如下：e a r n i n g s - - r 0 + r l a c c r u a l s + r 2 c a s h f l o w s + v 。研究发现应计利润的系数r 1 小 于现金流量的系数r 2 ，从而得出结论：在会计盈利的组成部分中，应计利润对未 来会计盈利的持续性弱于现金流量。因此，若应计利润所占比重高，则表明盈利 质量低。 l o w a 大学的h r i b e r ( 2 0 0 0 ) 和c o l u m b i a 大学的t h o m a s ( 2 0 0 1 ) 也分别通 过研究后，发现存货的应计额能很好的解释企业的盈利质量。x i e ( 2 0 0 1 ) 在美 国会计协会主办的 c m 口 山 s c r e ep i o t c o m i p o n e n tn u m b e r 图4 1 表现各成份特征值的碎石图 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 ( 5 ) 检验主成份的相互独立性 为了验证主成份之间是否具备相互独立的条件，本文对其进行检验。具体见 表4 9 的估计回归因子分数的协方差矩阵。该矩阵表明四个因子变量 c o m p o n e n t l 、c o m p o n e n t 2 、c o m p o n e n t 3 和c o m p o n e n t 4 之间完全不相关，说明了 主成份之间具有较好的相互独立性。 表4 9 因子分数的协方羌矩阵 注：萃取方法：主成分因子分析旋转方法：最大变异法 ( 6 ) 旋转前主成份的确定 初始提取的因子负荷矩阵如表4 1 0 所示。根据分析结果及表中数据设主成 份为z 。、z 。、z 。、z 。，则有： z 。= 0 1 1 4 x 。+ 0 8 7 3 x ：+ 0 8 9 6 + 0 0 8 9 x 4 + 0 0 8 1 x 5 + 0 0 2 8 ) ( 6 0 6 0 4 x 7 + 0 7 1 8 x 。+ 0 5 1 8 x 。 z ：= 0 5 7 4 x ，一0 2 0 7 x ：一0 0 9 2 x 。+ 0 6 9 0 e + 0 2 3 9 x 5 + 0 5 1 7 x 。+ 0 4 4 7 x 7 + 0 17 9 x 。+ 0 4 7 1 x 。 z 。= 一0 4 2 5 x 。+ 0 3 0 7 x ：+ 0 2 1 1 x 。+ 0 4 1 8 x 。+ 0 3 2 7 x 5 + 0 4 9 9 x 。+ 0 0 3 5 x ，一 0 2 3 2 x 。一0 5 7 7 x 。 z 。= 一0 2 4 9 x 。一0 1 3 8 x 2 0 1 5 7 x 。+ 0 0 8 4 x 。+ 0 8 1 9 x 5 0 4 4 7 x 6 0 0 2 0 x ，+ 0 2 3 3 ) 【8 + 0 0 9 6 x 。 表4 1 0 初始提取因子负荷矩阵 4 5 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 ( 7 ) 旋转后因子分析 表4 1 1 显示的是经过v a r i m a x 方法旋转后得到的因子负荷矩阵表。因子负 荷矩阵表反映的是各变量与因子之间联系程度，负荷系数绝对值越大说明变量与 因子的联系越紧密。 表4 1 1 旋转后的因子负荷矩阵表 根据以上负荷系数表显示，因子l 主要受每股净资产、每股未分配利润影响； 因子2 主要受净资产收益率、每股收益、营业利润贡献率影响：因子3 主要受营 业利润现金比率、营业收入增长率影响；因子4 主要受营业利润增长率影响。这 与本文采用的指标体系分类，即分为盈利的持续稳定性、获利性、现金保障性、 成长性基本上能吻合。这说明分析数据具有较好的内部一致性，用所列指标去衡 量上市公司盈利质量的构思是比较合理。 ( 8 ) 综合评价分值计算 通过上述分析，本文可对房地产上市公司2 0 0 7 年的综合盈利水平进行分析。 进行主成份分析后，不必再采用前面所述的九大指标分项衡量房地产上市公司的 盈利质量，而只需对四个主成份进行分析，再结合其贡献率就可以计算出房地产 行业每家上市公司的盈利综合评价分值及各冈子得分情况。 由于本文在前文已经提及计算综合分值是根据旋转前因子矩阵确定的，故公 式为： f 产( 0 3 0 4 6 4 z ，+ 0 1 8 1 5 8 z ：+ 0 1 3 7 6 3 z ：，+ o 1 1 6 3 2 z 。) 0 7 4 0 1 7 根据此公式，亦可计算出6 5 家房地产上市公司的每项公因子的分值以及综 合四项公因子的盈利综合评价分值，并且根据综合分值对行业内企业进行排名。 具体见附录2 和附录3 。需要说明的是，本文没有对企业的盈利质量提出绝对的 评价标准，只是进行了相对的排序，由于选取的指标都是属于正向指标，理论上 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质最的分析与评价 应该是得分越高，其盈利质量越好。 目前，理论界并没有对上市公司的盈利质量等级有明确的划分。本文为进一 步说明问题，便于投资者可以更直观地了解房地产上市公司盈利质量情况，根据 盈利质量得分越高，盈利质量就越好的原则，对房地产上市公司的盈利质量得分 进行相对划分，按照各公司盈利质量的综合得分结果将其划分为五档，即z i o ，并进行相关统计，具 体见表4 1 2 。 表4 1 2 盈利质景综合得分( z ) 统计 本文通过对房地产上市公司的盈利质量得分进行统计之后，发现6 5 家上市 公司中存在以下状况： 第一，盈利质量得分情况呈现两头少中间多的态势，其中盈利质量低下，其 综合得分小于零的房地产企业，占到将近2 0 ；盈利质量较高的企业，其综合得 分大于1 0 的企业，其所占比例不到5 ；而大部分企业的盈利质量徘徊在0 与5 之间，整体水平一般，有待提高。 第二，行业内最好的企业渝开发( 股票代码0 0 0 5 1 4 ) 综合得分与最差企业 奥宏运( 股票代码0 0 0 5 7 3 ) 的综合得分相差悬殊，将近相差八十几分，盈利质 量高低落差较大。 利用图形能更直观形象地反映情况和说明问题，本文根据处于不同档次的 6 5 家房地产企业上市公司的数量绘制了其盈利质量状况柱状图4 2 。通过图我们 可以更清晰明了的看出房地产行业样本公司2 0 0 7 年的盈利质量状况分布图。 4 7 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 图4 2 盈利质量状况柱状图 另外，本文通过比较地产上市公司的盈利质量和每股收益的排名，发现两者 排名存在不一致的情况，这也证实了本文定性阐述中观点，即盈利质量的评价不 能只考虑企业获禾i 。力。由于篇幅有限，正文中仅列出了盈利质量前五位与后五 位样本公司的排名情况，详见表4 1 3 。其中盈利质量综合得分前五名的上市公 司其盈利质量排名与每股收益排名两者相差甚远。从表中还可以得知，地产类上 市公司的盈利水平与现金流入的确存在不一致的情况，盈利中或多或少存在着一 定的水分，其真实性有待考虑。因此作为投资者仅仅想通过利润类单项指标研究 公司的盈利质量状况是远远不够的。本文则认为在分析企业盈利质量的过程中， 不仅要考虑利润类指标，同时也要综合考虑其他相关指标，这也是本文坚持的观 点之一。 ( 9 ) 指标影响度的分析 众所周知，主成份分析的目的主要有两方面：一方面通过主成份分析，寻找 到少量的综合指标来衡量上市公司的主要指标所反映的综合水平；另一方面，在 分析过程中，我们可以判断出原始指标x 对综合值f 的影响度，即从得出f 的过 程中，反推出影响企业综合值f 的关键指标，然后结合指标的内在价值，找到导 致企业盈利质量综合值高低的关键要素。 根据公式4 - 11 、公式4 1 2 ，公式4 - 1 3 ，本文可以计算出本次实证分析中各 原始指标的影响度，具体见表4 1 4 。 浙江工业大学硕士学位论文 我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 表4 1 4 原始指标影响度分析 项目x lx 2x 5x 6x 7) 【bx 9 方差贡 献率e 因子 z1 1 4 8 7 38 9 60 8 90 8 10 2 8一6 0 47 1 85 1 83 0 4 6 4 负荷z 2 5 7 4 - - 2 0 7一0 9 26 9 02 3 95 1 74 4 71 7 94 7 11 8 1 5 8 系数z 3一。4 2 53 0 7。2 1 14 1 83 2 7。4 9 9 。0 3 5一2 3 2一。5 7 7。1 3 7 6 3 z 4一2 4 9一1 3 8i i1 5 70 8 48 1 94 4 7 一0 2 02 3 30 9 61 1 6 3 2 变量共同 5 8 69 1 98 8 16 6 68 4 17 1 7 5 6 56 5 58 3 2合计 度( h ) 影响度绝 1 1 9 3 7 44 0 94 4 63 3 54 2 02 4 05 0 82 8 43 1 3 6 对值( e ) 相对影响3 7 91 1 9 31 3 0 61 4 2 11 0 6 71 3 4 07 6 51 6 2 19 0 71 0 0 度( e ) 从表4 1 4 中，我们可以得出如下结论： 第一，根据房地产上市公司2 0 0 6 年和2 0 0 7 年的基本面数据分析得知目前对 该行业企业综合盈利水平影响度最大的指标是每股收益( x 。) ，相对影响度为 1 6 2 1 ，这说明样本公司的获利能力相比其他几个影响盈利质量方面的要素有所 突出。试想，假如一家企业首先无法获取盈利，经常出现亏损，又何谈企业盈利 的持续稳定性及成长性呢。 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 第二，企业盈利质量综合得分影响度排名第二的指标是营业收入增长率 ( ) 【4 ) ，其相对影响度为1 4 2 1 。一方面说明，房地产上市公司的盈利主要来源 于营业收入，且成长性总体来说较佳；另一方面也说明，房地产上市公司要想提 高企业盈利质量，必须注重企业业务的开拓，积极提高营业业绩。 第三，每股未分配利润指标( x 。) 和营业利润现金比率指标( ) ( 6 ) 的影响度 相当，分别为1 3 0 6 和1 3 4 0 ，在九项指标中影响度呈中等水平。 第四，九项指标中影响度最小的是修正营业利润贡献率( x 。) 和每股经营现 金( x ，) ，影响度分别为3 7 9 和7 6 5 。这说明，总体看来，2 0 0 7 年房地产上市 公司的经营活动业绩偏低，有待改善。 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 5 提高房地产上市公司盈利质量的对策和建议 由前面的分析可以知道，目前我国房地产上市公司的盈利质量问题还是非常 值得关注的，盈利质量的情形还是不容乐观的，尤其是当盈利质量低下的公司其 比例占到将近五分之一的时候，提高该行业上市公司盈利质量非常之必须。众所 周知，本身作为上市公司是我国经济运行中最具发展优势的群体，如果上市公司 的盈利质量都不容乐观，那又何谈非上市公司诸如一些小型房地产公司的盈利质 量呢? 因此，提高某一行业上市公司的盈利质量往大的说可以促进整个资本市场 的稳健、有序地发展，而从微观的角度来说则是整个行业可持续发展的内在要求。 5 1 加强企业内部治理，提高盈利质量 根据哲学的观点，每当我们分析事物原因的时候，总是其客观地分成内因和 外因两个方面来阐述，而内凶则是根本。因此，想要提高房地产企业的盈利质量， 首先必须从改善自身说起，从内部原因角度来说，其对策建议如下： 5 1 1 突出主营业绩，增强核心竞争力 我国房地产上市公司要注重提高自身对市场的适应能力，不要过多的依赖外 部环境诸如政府背景、行业垄断、税收优惠、财政扶持、中国经济增长等一些有 利因素，要切实改进经营管理水平，不断强化核心竞争力，注重控制贷款风险， 做好项目前期管理、合理控制费用开支，：以提高主营业务利润水平。同时，保持 利润的持续稳定性，靠实在的盈利回报投资者，注重可持续发展和资本市场上的 融资信誉。 另外，现在有不少房地产上市公司对企业的业务进行多元化经营，不仅搞楼 宇开发、物业管理，而且也涉及其他行q k 的发展诸如医药、建材等。虽然企业的 初衷是好的，所谓“不把鸡蛋放在同一篮子里”。但是企业在跨行业发展时，要 注意熟悉其他行业的资源条件、规模要求以及自身相关管理人员素质的培养，切 忌盲目乐观、分散财务资源、弱化自身核心竞争力和实力，最终拖垮主营行业。 5 1 2 以现金至尊为原则，注重现金流量的支撑 经营现金流是企业持续经营和维持简单再生产的基础。根据国际上通用的一 个计算公式，计算企业实现的价值时是依据企业未来存续期间现金流量的折现值 的累加得到的，可以说，对任何一家公司而言，现金流的重要性是不言而喻的。 在具体实务中，当企业经营现金流出时不仅要精打细算，而企业要尽量推迟其流 5 1 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 出时间，严格按照预算来控制，合理地进行避税；在经营现金流入方面，要加速 现金流入，设计合理的现金折扣制度和商业促销手段加速资金的回笼。 在上述本文实证分析方面，我们也可窥见房地产行业上市公司的盈利现金保 障性是比较差的，6 5 家上市公司中，将近有7 0 的企业，经营活动现金净流量出 现负值。2 0 0 8 年9 月万科以及几家杭州本地房地产企业纷纷实行降价销售楼盘 的措施证实了资金快速回笼的重要性，尽管万科方面并没有直接说明降价销售的 真实意图，但是实质还是企业内部现金流较为紧张。 5 1 3 注重资产质量 众所周知，资产是利润的物质基础，利润的真实性会在财务状况中得到体现， 虚假的利润往往伴随着虚假的资产或者资产作价过高，从而影响盈利质量的真实 性。因此，作为房地产公司的经营者要把本企业的资产运营管理好。 作为房地产企业，在楼盘销售过程中，要合理利用价值链，防止存货上大量 占用资金；在应收账款方面，注意买房者的信用调查和评估，控制坏账风险；在 项目投资方面，要树立风险观念，房地产企业要切忌盲目拿地，盲目进行项目开 发，投资决策时缺少对项目应有的风险估计。 5 1 4 完善上市公司法人治理结构 西方学者提供的证据表明，治理结构比较薄弱的企业更容易实施盈余管理， 影响盈利质量的真实性。因此，作为房地产上市公司要严格按照公司法和现代企 业制度的要求，完善股东大会、董事会、监事会的制度，形成权力机构、决策机 构、监督机构各司其职、有效制衡、科学决策、协调运作的法人治理结构。作为 董事会要秉着对全体股东负责的态度，严格按照法律和公司章程的规定履行职 责，把好决策关。同时，要加强独立董事的作用，尽管我国上市公司的独立董事 不独立的情况很普遍，但是作为现代企业一个不可缺位的职位，独立董事应该从 完善激励与约束机制、薪酬机制、人员的选拔和考评机制等方面入手，加强自身 的责任意识。当然还应该加强这方面的信息披露，给独立董事一定的压力和动力。 我国实行的是二元制的公司治理结构，因此食业中不仪设有独立董事会，还设有 监事会，主要负责对董事会及其成员以及经营层等高级管理人员进行监督。尽管 目前很多房地产企业中很多监事会都形同虚设，或受管理层的控制，近几年上市 公司层出不穷的财务舞弊案件也多少与监事会的失职不无关系。因此，完善监事 会的职能，确保监事会和管理层之间必要的独立性，这样才能有效地行使监督职 能，为此，参照独立董事的制度，监事会也可以引进“独立监事制度”，配合独 立董事制度，提高公司治理效率。 5 2 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 5 2 继续完善外部治理 5 2 1 完善相应的会计规范，减少利润操纵 从前文的分析中，我们知道影响企业盈利质量其中有一个重要因素那就是企 业会计政策法规的选用。会计实际上是按照某种原则对经济活动进行翻译的过 程，如果选用的方法有瑕疵，那么翻译出来的信息其真实性必然受到影响。尽管 我国的会计准则、会计制度经过几次大的改革后，较之过去已经有了较大的进步， 但仍存在漏洞和不足，影响到企业盈利质量。因此，逐步实施具体会计准则和加 快完善企业会计制度已经是当务之急。会计准则和会计制度应在保证准则适用性 的前提下降低企业对会计政策的选择权诸如规定较少的可供选择的方法和程序， 甚至可以严格规定某些重要会计政策的适用条件。我国会计准则的制定必须不断 随着现实的发展，动态地完善相应的条款。 值得关注的是2 0 0 7 年执行的新的3 8 项会计准则较之过去更加与同际接轨， 在与国际协调性、一致性方面，我国又迈出了一大步。尽管新的会计准则提出的 “公允价值”的概念，在理论上应该是先进的，而在实务中是否会给会计估计带 来更大的灵活性，从而影响信息质量，还有待进一步的检验与探索。无论怎样， 毕竟率先在上市公司中实行的新准则总体上体现的是更为稳健和务实的会计原 则。 5 2 2 完善对上市公司的监管政策 证监会对一些存在漏洞的监管政策应及时予以调整，诸如配股政策、特别处 理政策、暂停上市规则、终止上市规则等，以便对上市公司进行全方位、全过程 的审查和评估。具体来说，第一，监管政策中对于上市公司配股政策的考核一直 以来只有净资产收益率这个指标作为衡量标准，这样存在着的弊端是毋庸置疑 的，容易被上市公司操纵。本文建议可以考虑多个指标，并以其加权平均数作为 衡量标准，同时在指标的考虑上可以增加有关现金流量的信息。第二，在对暂停 上市的规定中，现文规定：连续两年亏损的上市企业，暂停上市。本文认为这项 规定也有待进一步改进，为减少投资者的风险，建议当公司的每股净资产低于面 值时，应该暂停上市；同时“连续两年亏损”可以改为“连续两年平均亏损”， 减少企业上层进行利润操纵的可乘之机；另外本文认为，暂停上市规定中除了考 虑了盈利类指标之外，更重要的是要关注上市公司综合的盈利质量。 5 3 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 5 2 3 完善信息披露制度 保障上市公司的盈利质量，也需要完善相应的信息披露制度。目前，我国房 地产上市公司中的会计信息披露具体存在以下几个问题：第一，会计信息披露不 真实；第二，表外信息欠缺，缺乏制度约束；第三，是会计信息披露不及时；第 四，是存在非法的内部披露( 程小可，2 0 0 4 ) 。因此，提高证券市场信息披露的 质量已经成为市场健康发展亟待解决的问题。重视信息披露不仅重视其披露的数 量、质量，也要重视、关注信息披露的时间是否及时有效。本文认为，证监会在 加强各上市公司信息披露的同时，不仅要披露一些常见的财务报表信息的披露， 最好参照本文设计的指标体系和评价方法，对各行业上市公司的盈利质量综合状 况、各指标情况以及潜在的具体风险进行定期地披露，供投资者参考，亦给上市 公司一定的压力。 5 2 4 加强投资者的理性投资意识和甄别上市公司盈利质量的能力 作为证券市场的投资者，应合理使用财务报表，注重上市公司的基本面分析， 进行理性投资，减少相应风险。在分析企业盈利质量时，除了要分析企业三张报 表，即资产负债表、损益表、所有者权益变动表之外，还要分析现金流量表；在 分析现金流量表时，又要结合前面三张报表，关注重点项目的内在勾稽和解释关 系。往往有利润操纵痕迹的企业，可能在资产负债报表上或在损益表中把其报表 数字粉饰得天衣无缝，但是它很难在其他财务报表中也把数字都做得天衣无缝， 总是会这样那样地露出蛛丝马迹。作为投资者，只要认真阅读财务报表，并结合 分析该企业连续几年的财务报表，就不难看出其中破绽，真正了解该上市公司的 盈利质量。 另外，在不断推进我国证券市场建设的同时，要大力培育理性机构投资者， 降低市场投机成分，使市场产生内在的制衡力量，即市场本身就抵制了一些上市 公司利润操纵的动机。 浙江工业大学硕士学位论文我国房地产上市公司盈利质量的分析与评价 6 结论与展望 6 1 本文的主要结论 本文从定性和定量两个方面对房地产行业的上市公司的盈利质量及其评价 体系进行了阐述，从对盈利质量的内涵的界定、影响盈利质量的要素及其构成盈 利质量的核心要素、如何基于财务报表的角度甄别上市公司盈利真假开始着手， 层层深入，最后从实证的角度分析了房地产行业上市公司盈利质量的优劣，最后 得出如下结论： ( 1 ) 盈利质量不同于传统盈利能力，其不仅仅只包括一个维度的衡量，而 是综合盈利的持续稳定性、成长性、现金保障性及获利性等众多方面要素的体现 和评价。因此，本文认为在评价某行业上市公司盈利质量的时候，应该从多个方