（工商管理专业论文）中国联通投资价值分析.pdf

摘要 中国移动通信市场发展迅猛，竞争也r 益加剧，在移动通信市场中，中国移 动占据竞争的优势地位，2 0 0 8 年电信业的重组和2 0 0 9 年初3 g 牌照的发放将进 一步加大运营商的竞争，经过重组，中国电信业形成了三大全业务运营商，而 3 g 牌照的发放则意味着中国电信业竞争的全面升级。 本文首先对宏观经济、电信行业进行分析，对国际3 g 发展情况进行了研究， 并对中国电信业进入全业务时代进行了展望，认为中国3 g 发展有其内在的优 势，3 g 的规模发展将有效提升运营商的盈利能力。 接着重点对“中国联通”作详细的公司分析，在介绍公司总体情况后，对中 国联通在3 g 时代的竞争力进行了重点分析，认为中国联通是中国步入3 g 时代 的最大受益者。为研究公司的内在价值，本文对中国联通2 0 0 9 - - 2 0 1 0 年移动、 固定、宽带的营业收入以及相关成本费用进行了预测，最后，在公司分析的基础 上预测了中国联通2 0 0 9 - - 2 0 1 0 年业绩，用p e 、p e g 估值法计算了公司价值，提 出了投资策略。 关键词：中国联通；竞争力；公司价值 a b s t r a c t t h em o b i l ec o m m u n i c a t i o nm a r k e ti nc h i n ad e v e l o p sr a p i d l y a tt h es a m et i m e ， t h ec o m p e t i t i o ni si n t e n s i f i e dd a yb yd a y i nt h i sm a r k e t ，c h i n am o b i l ei so c c u p y i n ga l e a d i n gp o s i t i o ni nt h ec o m p e t i t i o n t h er e s t r u c t u r i n go ft e l e c o m m u n i c a t i o ni n d u s t r y i n2 0 0 8a n dt h ei s s u i n go f3 gl i c e n s e sa tt h eb e g i n n i n go f2 0 0 9w i l li n c r e a s et h e c o m p e t i t i o na m o n gt h eo p e r a t o r s a f t e rt h er e s t r u c t u r i n g ，t h r e ea l l s e r v i c eo p e r a t o r s c o m ei n t ob e i n g t h ei s s u i n go f3 gl i c e n s e sm e a n st h eu p g r a d eo ft h ec o m p e t i t i o no f c h i n e s et e l e c o m m u n i c a t i o ni n d u s t r ya ta l ls c a l e t h i sp a p e ra n a l y z e st h em a c r oe c o n o m ya n dt e l e c o m m u n i c a t i o ni n d u s t r y ，a n d d o e sr e s e a r c ho nt h ei n t e m a t i o n a l3 gd e v e l o p m e n tf i r s t l y a f t e rt h i s ，i tp r o s p e c t st h e c h i n e s et e l e c o m m u n i c a t i o ni n d u s t r yi na l l - s e r v i c ea g e t h e3 gd e v e l o p m e n ti nc h i n a h a si t so w ni n n e ra d v a n t a g e s l a r g e s c a l ed e v e l o p m e n to f3 gw i l li m p r o v et h e e a r n i n g so fo p e r a t o r s t h i sp a p e re m p h a s i z e so nt h ea n a l y s i so fc h i n au n i c o mi nd e t a i l s a f t e r i n t r o d u c t i o n so ft h ec o m p a n y ，i ta n a l y z e st h ec o m p e t e n c eo fc h i n au n i c o mi n3 ga g e a n dd e e m st h a tc h i n au n i c o mw i l lb e n e f i tm o s tf o r3 g t or e s e a r c ht h ei n n e rv a l u eo f t h ec o m p a n y ，t h i sp a p e rf o r e c a s t st h et u r n o v e r so fm o b i l ec o m m u n i c a t i o n ，f i x e dl i n e a n db r o a d b a n ds e r v i c e ，a n dt h er e l e v a n tc o s t so ft h ec o m p a n yd u r i n g2 0 0 9 2 010 a t l a s t ，b a s e do nt h e s ea n a l y s e s ，i tf o r e c a s t st h ep e r f o r m a n c eo fc h i n au n i c o md u r i n g 2 0 0 9 - 2 010a n df i g u r e so u tt h ec o m p a n yv a l u et h r o u g hp e p e ge s t i m a t i o n a f t e rt h i s ， i tb r i n g su pt h ei n v e s t m e n ts t r a t e g y k e y w o r d s ：c h i n au n i c o r n ；c o m p e t e n c e ；c o m p a n yv a l u e 图目录 图1 1 ：研究结构框图3 图3 l ：2 0 0 0 年以来我国g d p 同比增长速度( 百万) 9 图4 一l ：全球电信用户数( 百万) 1 2 图4 2 ：全球宽带用户占互联网用户比重1 2 图4 3 ：运营商核心价值的转变1 3 图4 4 ：n t td o c o m o3 g 用户数量增长历程15 图4 5 ：全球3 g 用户增长历程1 5 图4 6 ：各运营商移动用户m o u 值1 9 图4 7 ：中国联通获得产业链具压倒性优势的w c d m a 牌照2 3 图4 8 ：各技术类型的数据业务传输速率j 2 4 图5 1 ：中国联通股权结构图2 8 图5 2 ：移动业务相关指标2 9 图6 1 ：波特五力模型3 4 图7 一l ：国内宽带用户数近年增长情况4 3 图7 2 ：网通宽带接入业务用户近年变化4 4 图7 3 ：网通宽带接入业务收入变化：j 4 4 表目录 表4 1 ：全球电信技术的发展1 1 表4 2 ：新浪调查你是否会考虑使用3 g 服务2 l 表4 3 ：新浪调查你认为3 g 的优势是? 2 2 表4 4 ：中国、日本与欧洲3 g 发展环境比较2 2 表5 1 ：固网业务相关指标3 0 表6 一l ：新联通s w o t 分析3 9 表7 一l ：固定电话( 不含小灵通) 语音业务2 0 0 9 - - 2 0 1 0 年预测4 2 表7 2 ：小灵通语音业务2 0 0 9 - - 2 0 1 0 年预测4 3 表7 3 ：国内宽带接入业务收入2 0 0 9 - - 2 0 1 0 年预测4 5 表7 4 ：移动业务2 0 0 9 2 0 1 0 年收入增长预测4 6 表7 5 ：中国联通固网增值业务2 0 0 9 2 0 1 0 年预测4 6 表7 6 ：其他互联网相关服务2 0 0 9 2 0 1 0 年预测4 7 表7 7 ：信息通信技术服务业务2 0 0 9 2 0 1 0 年预测4 7 表7 8 ：原中国联通、中国网通的网间结算净收入情况4 8 表7 9 ：网间结算收入2 0 0 9 2 0 1 0 年预测4 8 表7 一l o ：其他重要业务项目收入2 0 0 9 2 0 1 0 年预测4 9 表7 1 l ：中国联通2 0 0 9 2 0 1 0 年折旧摊销费用预测5 0 表7 1 2 中国联通2 0 0 9 2 0 1 0 年销售费用预测5 1 表7 1 3 ：原中国联通2 0 0 9 2 0 1 0 年管理费用预测5 l 表7 1 4 ：原中国网通2 0 0 9 2 0 1 0 年管理费用预测5 2 表7 一1 5 ：2 0 0 9 2 0 1 0 年网络营运及支撑成本费用预测5 2 表7 一1 6 ：2 0 0 9 2 0 1 0 年小灵通资产减值预测5 2 表7 1 7 ：2 0 0 9 2 0 1 0 年线路及网络容量租赁预测5 3 表7 1 8 ：2 0 0 9 2 0 1 0 年其他经营费用预测5 3 表7 19 人工成本2 0 0 9 2 0 10 年预测。5 3 表7 2 0 ：财务费用、利息收入2 0 0 9 2 0 1 0 年预测5 4 表7 2 1 ：2 0 0 9 2 0 1 0 年中国联通盈利预测5 5 表8 1 ：同行业公司2 0 0 8 年市盈率情况表5 7 表8 2 ：国内a 股通信板块公司2 0 0 8 年市盈率情况表5 7 厦门大学学位论文原创性声明 本人呈交的学位论文是本人在导师指导下，独立完成的研究成 果。本人在论文写作中参考其他个人或集体已经发表的研究成果， 均在文中以适当方式明确标明，并符合法律规范和厦门大学研究 生学术活动规范( 试行) 。 另外，该学位论文为() 课题 ( 组) 的研究成果，获得() 课题( 组) 经费或实 验室的资助，在() 实验室完成。( 请在以上括号 内填写课题或课题组负责人或实验室名称，未有此项声明内容的， 可以不作特别声明。) 勇 钐 日 a 肄 阵厂 、 e ， 孙 月 鍪 1 “ 年 人r 明 矿 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人同意厦门大学根据中华人民共和国学位条例暂行实施办 法等规定保留和使用此学位论文，并向主管部门或其指定机构送 交学位论文( 包括纸质版和电子版) ，允许学位论文进入厦门大学图 书馆及其数据库被查阅、借阅。本人同意厦门大学将学位论文加入 全国博士、硕士学位论文共建单位数据库进行检索，将学位论文的 标题和摘要汇编出版，采用影印、缩印或者其它方式合理复制学位 论文。 本学位论文属于： () 1 经厦门大学保密委员会审查核定的保密学位论文， 于年月日解密，解密后适用上述授权。 ( 、) 2 不保密，适用上述授权。 v ( 请在以上相应括号内打“ 或填上相应内容。保密学位论 文应是已经厦门大学保密委员会审定过的学位论文，未经厦门大学 保密委员会审定的学位论文均为公开学位论文。此声明栏不填写的， 默认为公开学位论文，均适用上述授权。) 声明人( 签名) ： 阵嘞 第一章绪论 第一章绪论 中国联合网络通信股份有限公司( 简称中国联通) 是国内三家基础运营商之 一，也是中国唯一一家同时在纽约、香港、上海三地上市的电信运营商，下面对 本文的研究背景以及研究目的和内容进行阐述。 第一节研究背景 中国联通于2 0 0 9 年1 月6 日在原中国网通和原中国联通的基础上合并而 成，在国内3 1 个省( 自治区、直辖市) 和境外多个国家和地区设有分支机构， 是中国唯一一家同时在纽约、香港、上海三地上市的电信运营企业。 2 0 0 8 年电信业的重组和2 0 0 9 年初3 g 牌照的发放将进一步加大运营商的竞 争，经过重组，中国电信业形成了三大全业务运营商，而3 g 牌照的发放则意味 着中国电信业竞争的全面升级，中国联通获得了w c d m a 制式的3 g 牌照。 所谓3 g ，是英文t h e3 r dg e n e r a t i o n 的缩写，指第三代移动通信技术。相 对第一代模拟通信技术( 1 g ) 和第二代g s m 数字通信技术( 2 g ) ，第三代移动 通信技术( 3 g ) 一般地讲，是指将无线通信与国际互联网等多媒体通信结合的 新一代移动通信系统。3 g 与2 g 的主要区别是在传输声音和数据速度上的提升， 它能够在全球范围内更好地实现无线漫游，并处理图像、音乐、视频流等多种媒 体形式，提供包括网页浏览、电话会议、电子商务等多种信息服务。 在2 g 时代处于竞争劣势的中国联通，是否能在3 g 时代提升市场竞争力， 改变竞争劣势，3 g 的规模发展能否有效提升中国联通的盈利能力，中国联通( a 股) 是否具有投资价值，本文对全球以及中国的3 g 发展进行了分析，并重点对 中国联通在3 g 时代的竞争力进行了研究，在公司分析的基础上预测了中国联通 2 0 0 9 - - 2 0 1 0 年业绩，用p e p e g 估值法计算了公司价值，提出了投资策略。 中国联通投资价值分析 1 、研究目的 第二节研究目的和内容 寻找具备中长期投资价值的优质大盘蓝筹公司，在风险可控的情况下，获取 高于银行利息的稳健收益，是每一个投资者的重要任务。如果能通过系统性的行 业状况、竞争优势、风险因素等各方面深入地研究分析，对中国联通未来的发展 潜力、业绩增长以及合理的投资价值有一个前瞻性的准确把握，从而为制定合适 的、可操作的投资策略提供研究支持，这具有非常直接的现实意义。 研究的另外一个目的是想对国内电信运营商有所启示，并希望所有的电信运 营商能够不断提高自己的管理运营能力，更好的应对市场竞争，贯彻实施国家的 “走出去”战略，大胆探索“走出去 的机会和方式，惠及国人。 2 第一章绪论 2 、研究内容 图1 1 ：研究结构框图 第部分 第一章 研究背景及内容介 i 、 - 绪论 绍 l 上 r 绝对估值法 第一部分 第二章 岁 理论体系介绍估值理论 。相对估值法 l r 宏观经济分析 ， 宏观分析 信蒿l l， ，、 ，塑些筮盟 第= 部分 k 宏观经济及行业分 全球3 g 市场现状r 析 第口珥壹 1 中国电信业基本特征 l z 7 口十 以 l 电信行业分析 中国电信业竞争现状 中国全业务展望 ，公司简介 i 7 股权结构说明 ， v 第五章 主营业务介绍 厂、 总体情况 第四部分 k 网络能力 总体情况及竞争力 a 分析 营销体系 lj r、 第六章 五力模型分析 l 竞争力分析 s w o t 分析 、 7 未来收入预测 i7 ， 第七章 成本费用预测 v 盈利预测 盈利预测 ，、 第五部分 、-， 盈利预测及估值j 7 中国联通估值 第八章 投资建议和风 、l 估值及投资建议 险握丞 数据来源：作者自行绘制 3 中国联通投资价值分析 为研究公司的内在价值，本文对中国联通所处的行业状况、竞争优势，风险 因素等各方面进行了深入的研究，并计算了中国联通投资价值，提出了投资策略。 文章共分为八章。第一章绪论，主要指出本文的研究背景，阐述了研究目的 和研究内容。第二章对股票估值理论进行了介绍。第三章对宏观经济面以及经济 环境对电信业的影响进行了分析。第四章对整个电信行业进行了分析，介绍了全 球以及国内3 g 的发展情况。第五章对联通的总体情况、股权结构、主营业务、 网络能力、营销体系等进行了介绍。第六章利用五力模型以及s w o t 分析方法 对中国联通的竞争力进行分析。第七章对中国联通2 0 0 9 - - 2 0 1 0 年的盈利进行了 预测。最后第八章在前面几章分析的基础上，对中困联通进行估值，并提出了投 资建议和风险提示。 4 第二章估值理论 第二章估值理论 股票估值理论着重于价值发现功能，从企业角度考察股票价格决定因素，基 本思想是，股票具有其内在价值，它是股票价格的稳固基点；股票价格以股票的 内在价值为基础，并决定于内在价值，当股票市价高于( 或低于) 其内在价值时， 就出现卖出( 或买进) 机会，股票价格总是围绕其内在价值而上下波动的。股票定 价理论可称作稳固基础理论，也可称为内在价值理论。 股票估值方法基本分为两大类：绝对估值法与相对估值法。相对估值法反映 的是市场供求决定的股票价格，绝对估值法体现的是内在价值决定价格，即通过 对企业估值，而后计算每股价值，从而估算股票的价值。 第一节绝对估值法 绝对估值法也称为贴现法，绝对价值指标是将预估的公司未来的收益以假设 的折现率折现到当前，得出公司的理论价值，然后以该理论价值和公司目前的市 场价格比较，判断公司目前的股价是高估还是低估。尽管绝对估值法认为能够寻 找到绝对的、精确的价值，但是由于所用的估值公式中的利率、预测增长率等等， 都带有主观的成分用不同的利率、风险补偿率、预测增长率，所做出的估值 结果往往会有很大的差异。 这种方法可以分为两派。一是价值型投资理念，重视静态的价值；另一个是 成长型投资理念，更看重未来的成长。把价值型投资理念和成长型投资理念用现 金流贴现模型进行还原，一个相当于零增长模型，一个相当于考虑未来若干年不 同增长率的贴现模型。 ( 1 ) 价值型投资理念 该理论最早可以追溯到费雪的资本价值理论。费雪在其著作资本与收入的 性质中，完整地论述了收入与资本及价值的关系。他认为资本能带来一系列的 未来收入，因而资本的价值实质上就是未来收入的贴现值。格雷厄姆和多德在证 券分析一书中，对稳固基础理论进行了全面阐述。他们认为，证券分析家要做 的工作就是仔细地研究有关发行人的财务数据及其他资料，努力去发现该股票的 内在价值，并以此作为判断股票定价的合理性以及投资决策的重要参考指标。 中国联通投资价值分析 估值方法为d d m 模型( d i v i d e n dd i s c o u n tm o d e l ) ，主要是股利贴现模型。威 廉姆斯在投资价值学说一书中首先提出了普通股的一般估价方法。其基本思 想是：股票是一种收益凭证，其在未来所产生的各期收益的现值之和就是股票的 价值，股票价格应该根据其价值来确定。在这个阶段，股市基本上处在红利时代， 人们投资股票主要是为获取股息、红利。 股利贴现模型适用于经营状况稳定、有稳定的股利发放的企业，但因为股利 发放因各公司股利政策的不同而不同，即使两个业绩和规模相当的企业，也可能 因为股利政策的不同，经股利贴现模型计算出的价值出现很大的差别。对于我国 股市中很少发放股利的公司，或者出现亏损而暂时不能发放股利的公司，该模型 不是很适用。 ( 2 ) 成长型投资理念 随着金本位货币制度的取消，整个社会的货币越来越多，股票市场己无法维 持原来的低价格，人们的投资理念以及对股票的评价标准也随之发生了变化；。人 们不再计较股息红利高低，取而代之的是更关心公司的每股盈利。巴菲特认为， 保留在公司的每一分利润，归根到底都是股东的，尽管形式上它并没有分到股东 的手里。如果一家公司能够保持较高的净资产收益率，那么与其把利润分给股东， 不如留在公司生利，否则就是对股东不负责任。 巴菲特的现金流量法，考虑重点是公司在未来1 0 年内能够创造多少每股税 后利润总额，再考虑以当前价买入，1 0 年投资期内能获得多高的复合回报率。 主要包括公司自由现金流贴现模型( f r e ec a s hf l o wo ff i r m ) ，是公司支付了所有营 运费用、进行了必需的固定资产与营运资本投资后可以向所有投资者分派的税后 现金流量。类似于上面的股利贴现模型，按公司自由现金流增长情况的不同，公 司自由现金流贴现模型又可分为零增长模型、固定增长模型等。权益自由现金流 贴现模型( f r e ec a s hf l o wo fe q u i t y ) 是公司支付所有营运费用，再投资支出，所得 税和净债务支付( 即利息、本金支付减去发行新债务的净额) 后可分配给公司股东 的剩余现金流量，根据权益自由现金流增长速度的不同，权益自由现金流贴现模 型也可分为不同的增长模型。 与股利贴现模型不同，自由现金流贴现模型更注重公司为股东创造价值的能 力，显然对于较少发放股利或股利发放不稳定的公司，该模型要比股利贴现模型 6 第二章估值理论 更为适用。其缺点是该模型的结果可能会受到人为的操纵( 操纵自由现金流等) ， 从而导致价值判断的失真，另外，对于暂时经营不善陷入亏损的公司，由于未来 自由现金流难以预测，故该模型也不适用。 第二节相对估值法一 相对估值法是一种将目标公司与其具有相同或近似行业和财务特征的上市 公司比较，通过参考可比公司的某一比率来对目标公司股票价值进行估值的方 法，因而也称为可比公司法。 相对比率指标是以公司股票的价格或与价格相关的数值( 如市值等) 与赢利、 销售指标或资产指标相比后得出的数值，然后将该数值与行业平均水平或行业内 代表公司的数据进行比较，评判目标公司的价格是高估还是低估。常用的相对比 率包括市盈率( p e ) 、市盈率与增长率之比( p e g ) 、市净率( p b ) 、股票价格与 现金收入的比例( p c e ) 、股票价格与销售收入的比例( p s a l e s ) 、红利分配比率 ( d i v i d e n dy i e l d ) 以及企业价值和税息前利润加折旧的比率( e v e b i t d a ) 等。 市盈率( p e ) 估值法：合理股价= 每股收益( e p s ) 车合理的市盈率。其中 要注意的是，在收益周期性明显的行业和企业，其估值应以多年的平均每股收益 来替代最近一年的每股收益，这样才能更合理的使用市盈率来估值。 市净率( p b ) 估值法：合理股价= 每股净资产奉合理的市净率。较适用于 高风险行业以及周期性较强行业，拥有大量固定资产并且帐面价值相对较为稳定 的企业；银行、保险和其他流动资产比例高的公司；以及绩差及重组型公司。p b 估值方法不适用于帐面价值重置成本变动较快的公司；固定资产较少的，商誉或 知识财产权较多的服务行业。 市盈率与增长率之比( p e g ) 估值法：典型的是美国彼得林奇的p e g 法， 这一方法把当前市盈率和公司预计的利润增长率联系在一起，简明扼要。相对更 适用于高成长性企业，一般不适用成熟行业。 e v e b i t d a 估值法( 企业价值与利息、税项、折旧及摊销前盈利的比率) 又称企业价值倍数，e v 代表企业价值= 市值+ ( 总负债一总现金) = 市值+ 净负债， e b i t d a 代表未扣除利息、所得税、折旧与摊销前的盈余：e b i t d a = 营业利润+ 折旧费用+ 摊销费用，其中营业利润= 毛利营业费用管理费用。e v e b i t d a 估 7 中国联通投资价值分析 值方法一般适用于资本密集、准垄断或者具有巨额商誉的收购型公司，这样的公 司往往因为大量折旧摊销而压低了账面利润，e w e ：b i t d a 还适用于净利润亏损， 但毛利、营业利益并不亏损的公司。e v e b i t d a 估值方法不适用于固定资产更 新变化较快公司、净利润亏损、毛利、营业利益均亏损的公司。 e v e b i t d a 和市盈率( p e ) 等相对估值法指标的用法一样，其倍数相对于 行业平均水平或历史水平较高通常说明高估，较低说明低估，不同行业或板块有 不同的估值( 倍数) 水平。但e v e b i t d a 较p e 有明显优势，首先由于不受所 得税率不同的影响，使得不同国家和市场的上市公司估值更具可比性；其次不受 资本结构不同的影响，公司对资本结构的改变都不会影响估值，同样有利于比较 不同公司估值水平；最后，排除了折旧摊销这些非现金成本的影响( 现金比账面 利润重要) ，可以更准确的反映公司价值。但e v e b i t d a 更适用于单一业务或 子公司较少的公司估值，如果业务或合并子公司数量众多，需要做复杂调整，有 可能会降低其准确性。 8 第三章衷观分析 第三章宏观分析 政府通过老观经济政策影响行业发展环境，环境对企业的发展有着重大的影 响，良好的外部环境可以对企业的健康发展起到很好的促进作用，所以研究企业 首先要研究国家总体的宏观经济情况以及整个行业运行情况。 第一节宏观经济分析 世界经济在经历了严重的金融危机之后，在各国政府大规模拯救措施的作用 下，危机已经基本平复，实体经济遭受的负面冲击也在政策的作用下逐渐修复， 因此，本轮经济调整最剧烈的时候已经过去。美国经济在危机之后已经初显复苏 迹象，经济增长降幅有所缩小，房地产市场开始企稳，信贷市场恶化程度有所缓 解，美国银行体系在美联储大幅降息、注资、直接从银行购买有毒资产和压力测 试等一系列救援政策引导下，已经出现稳定的迹象，银行也逐步恢复对客户的借 贷活动。目前美国的金融危机已经进入尾声，但金融危机对实体经济的影响仍将 持续，表现为失业率的高企，居民消费能力的下降和企业投资信心不足，美国经 济仍处于筑底的过程，未来需要较长的时间来修复受损的银行和个人的资产。 金融危机暴发以来，从2 0 0 8 年四季度开始，中国陆续出台了4 万亿的大规 模财政刺激计划、十大产业振兴政策以及支持新技术发展等多项财政政策，同时 通过多次降息、降低存款准备金率等政策以放松货币，政策力度前所未有。 图3 1 ：2 0 0 0 年以来我国g d p 旧比增k 速度( 自万) 数据来源：目家统计局 中国联通投资价值分析 国家统计局2 0 0 9 年7 月1 6 日公布今年上半年我国经济增长数据：初步核算， 上半年国内生产总值1 3 9 8 6 2 亿元，分季度看，一季度增长6 1 ，二季度增长 7 9 。分产业看，第一产业增加值1 2 0 2 5 亿元，增长3 8 ；第二产业增加值7 0 0 7 0 亿元，增长6 6 ；第三产业增加值5 7 7 6 7 亿元，增长8 3 。 在积极财政政策和适度宽松货币政策带动下，政策相关的投资和消费出现快 速回升，带动经济出现好转，而随着房地产市场的逐渐回暖，近期各地土地拍卖 价格大幅提升，房地产投资将在下半年迅速增加，并拉动上下游产业链回暖，推 动整体经济出现实质性复苏。同时，消费也在经济回暖中继续保持平稳增长，促 进经济平衡发展，到年底，随着外需出现好转尤其是美国经济从底部回升，出口 有望出现较明显回升势头，其将与投资和消费一起拉动经济增长。综合分析，下 半年经济将在投资和消费的带动下逐步回升，全年g d p 增幅能实现政府8 的增 长目标。 第二节宏观经济对电信业的影响 自1 8 7 7 年贝尔电话公司成立以来，全球电信业已经走过了一百多年的发展 历程，在此过程中，电信业具备明显的抗周期性，始终保持较为稳定的增长，尤 其是在经济下滑周期中表现出了良好的风险抵御能力，电信业的抗风险能力源自 于通信服务明显的必需消费品属性，居民的通信服务需求呈现出一定的刚性特 征，在经济的周期性波动中，表现出较强的抗周期性。 电信投资主要受运营商的业务发展需要及行业重组的影响，与宏观经济的相 关性不大，在经历了重组完成和3 g 牌照发放后，将释放电信投资冲动，电信投 资将呈较快增长，这将使国内通信设备制造商受益。国内设备商的海外业务主要 集中在发展中国家，发展中国家的电信普及率低，对电信服务需求巨大，在成本 优势推动下，预计国内厂商的国际市场需求仍将保持稳定。在1 9 9 9 、2 0 0 2 年受 电信重组影响，电信投资出现负增长，在重组完成后的第二年，电信投资显著回 升。此外，政府正在大力鼓励基建投资，以消除金融危机的影响，电信投资也将 作为拉动经济增长的措施之一而受到鼓励，从工业和信息化部获悉，2 0 0 9 年上 半年，移动、电信、联通三家电信运营商共完成3 g 投资约8 0 0 亿元，有力地带 动了上下游产业的发展，预计2 0 0 9 2 0 1 0 年，国内电信投资增速将在1 0 以上。 1 0 第四章电信行业分析 第四章电信行业分析 二十一世纪初，全球电信业在连续十多年的高速发展后出现萧条，而中国电 信业却“风景这边独好”，克服了种种困难，并没有出现大起大落，始终保持了 快速的发展势头。面对复杂的图际图内形势，中国电信业认真贯彻党中央、国务 院的方针政策，深化体制改革、破除垄断、全面引入竞争，在发展中改革，在改 革中发展，坚持理性与务实，保持了行业积极稳健的发展。 第一节行业分析 1 、技术进步推动全球电信业不断发展 全球电信业良好风险抵御能力的背后正是电信技术的不断进步。从贝尔的第 一部电话到i p h o n e 的3 g 手机，从第一台计算机的发明到互联网的出现，技术的 持续发展不断拓展运营商的营收边际，从而推动电信业的成长。 表4 1 ：全球电信技术的发展 1 8 7 6 年 贝尔发明世界上第一部电话 1 8 7 8 短 在美国，世界上第一个市内电话交换所开通 1 8 9 5 年 马可尼发明了无线电报 。 1 9 3 1 年 世界上第一条微波线路建成 1 9 4 5 年 世界上第一台电子计算机e n i a c 闯世 1 9 5 6 年爱立信推出第一个自动移动电话系统m t a 1 9 5 7 年苏联成功地发射了世界上第一颗人造地球卫星 1 9 6 4 年 美国贝尔公司研制成功电视电话 1 9 6 9 年 a r p a n e t 建成并投入运行，计算机网络的发艘进入了一个崭新的纪元 1 9 7 7 年世界上第一个商j 【 j 光纤通信系统在美国芝加哥开通 1 9 7 9 年 日本开放了世界上第一个蜂窝移动电话网 1 9 8 2 年 欧洲成立了g s b l ( 移动通信特别组) ，制订泛欧移动通信漫游的标准 1 9 8 4 年美国苹果计算机公司推出了第一台多媒体计算机 互联网元年，全球第一个c d m a 商用网在香港开通 1 9 9 5 年 全球第一个i p 电话软件在以色列研发成功 1 9 9 9 年全球第一个g p r s 网在英国商用 2 0 0 0 年全球第一个c d m a 2 0 0 0 网络在韩国商用 2 0 0 1 年全球第一个w c d m a 网络在日本商用 2 0 0 5 年v e r i z o n 推出美国第一个i p t v 服务 数据来源：中华人民共和国工业和信息化部 中国联通投资价值分析 而其中，对全球电信业发展影响最大的无疑是移动通信和互联网技术。移动 通信满足了用户随时随地通信的需求，在很大程度上替代了原有的固定电话网 络，对传统的固定运营商造成了较强的冲击，而移动通信则逐渐成为用户通信的 主要方式。i p 技术的出现和发展也对传统电信运营商形成了巨大的冲击，尤其 是i p 电话的发展使经营固定长途业务的运营商遭受了巨大的压力。同时，i p 技 术的发展，特别是宽带技术的发展，使得各种新型业务得以实现，庞大的互联网 产业逐步形成。 圈4 一l ：全球电信用户数( 百万) 一一一_ iii 数米* ：i t u 2 2 m2 0 0 32 0 0 4 0 5 镕i ，e t 图4 2 ，全球宽带用户占互联网用户比重 m j _ 】3 一】一 鼓：m j 移动通信和宽带以其更大的便利性和更丰富的业务已经逐步取代传统固定 = 一 一一一一。 第p q 章电信行业分析 电话，成为运营商收入和利润的主要来源。全球电信业持续的移动化和宽带化也 使得移动部门和宽带部门将成为运营商未来持续发展的基础。 2 、全业务成为运营商发展的必然 移动通信的快速发展给传统运营商带来了巨大的冲击，固定电话业务不断萎 缩，使得传统的固定电话运营商已经不再适应市场竞争的需要；另一方面，在目 前移动通信带宽尚无法与固定宽带网抗衡的情况下，互联网的快速发展使得纯粹 的移动运营商也面临一定的发展瓶颈。因此，整合固定电话、移动和互联网乃至 广播电视即全业务运营成为运营商继续发展的必然选择。从运营商的角度 看，融合业务有助于推动移动网和固定电话网共同发展：固定电话网可以向用户 提供具有移动特性的服务，增强用户黏度，降低用户离网率，移动网可以向用户 提供固定网的优良服务质量和低廉的价格，进而增加移动业务量，扩大用户群体， 提高运营收入。 除了移动通信和i p 技术的发展，用户需求的变化也是运营商向全业务演进 的重要推动力。在未来，用户的需求将从最简单的通信需要演变为对综合信息服 务的需求，运营商的价值也将从连接价值变为提供信息服务的价值。在信息化时 代，今天如果要办一个电信公司，你将不会再考虑是提供长话服务还是市话服务 你只是提供服务。因此，全业务不仅是运营商适应市场竞争的需要，也是其 向更高层次综合信息服务提供商转型的必由之路。 图4 3 ：运营商核心价值的转变 数据来源：中国移动研究院，通信和信息技术发展趋势与挑战 中国联通投资价值分析 法国电信是运营商向综合信息服务提供商转型的代表，也是全球电信运营业 发展的一个缩影。随着市场的饱和，加上2 0 0 1 年网络泡沫的破灭和欧洲3 g 牌照 的发放也在很大程度上造成了法国电信2 0 0 1 年和2 0 0 2 年的巨亏，一方面，2 0 0 1 年网络泡沫的破灭使法国电信前期投入巨资铺设的网络闲置，极大地增加了公司 的折旧成本；另一方面，欧洲各国政府2 0 0 0 年左右开始拍卖3 g 牌照，各电信 巨头均出巨资竞购3 g 牌照，这除了进一步增加公司折旧摊销的压力，也直接压 缩了公司的现金流，增加其经营的压力。随后，法国电信通过对子公司的一系列 并购和整合，成为集固定电话、移动、互联网和数据服务为一体的全业务运营商， 成功的转型也帮助法国电信迅速扭转颓势，重新进入稳定发展的轨道。 3 、3 g 将是全业务的主战场 全业务是电信行业的长期发展趋势，全业务深入发展的真正时刻将是在3 g 规模化发展之后，! 全业务的发展需要通过3 g 的发展来解除移动带宽的制约。全 业务的网络基础是宽带接入，宽带接入包含两个方面：固定宽带接入和移动宽带 接入；其中，移动接入是最主要的方式，用户数目最多，要成功发展全业务必须 有移动的宽带用户基础；固定宽带的传输速度是移动宽带短期所不能追赶上的， 大量的家庭、企业用户业务需要高速数据传输能力，因此固定宽带发展也不能缺 失。全业务发展要求运营商在固定和移动网络资源上要做到兼顾，由于运营商之 间固定网络资源差距较小，较容易实现固定的宽带接入，所以作为移动宽带接入 的3 g 将是全业务的主战场。 第二节全球3 g 市场现状 1 、3 g 发展条件已完全成熟 无论是从f 1 本还是全球的3 g 发展历程来看，都能发现3 g 在刚推出的前几年 启动非常缓慢；但从2 0 0 5 年开始，3 g 用户数量飞速增长。到2 0 0 8 年底全球3 g 用户已达8 亿，日本、韩国的3 g 用户更是占到了移动用户数的9 0 以上。 1 4 第四章电信行业分析 图4 4 ：n t td o c o m o3 g 用户数量增长历程 媛 缎 5 0 4 0 2 0 王搴 o 数据来源：爱立信( 中国) 通信有限公司，迎接全业务宽带时代 图4 5 ：全球3 g 用户增长历程 数据来源：爱立信( 中国) 通信有限公司，迎接全业务宽带时代 究其原因，主要是因为3 g 初期在网络速度、3 g 终端、业务应用及盈利模式 等方面存在着很大问题；而2 0 0 5 年以后，这些阻扰3 g 发展的问题都得到了有效 中国联通投资价值分析 解决。就网络速度而言，3 g 初期的传输速度一般在3 8 4 k ，比2 5 g 的g p r s 快不 了多少。而这些年全球的w c d m a 网络大都升级到h s d p a ，c d m a 2 0 0 0 网络大都升级 到e v d o ，传输速率一般在几m ，跟2 5 g 相比就有了本质的区别。最初的3 g 手机 终端体积大、重量重、电池使用时问短( 因为视频娱乐远比短信和音乐费电) ， 使用很不方便，现在同本的3 g 手机早己解决了上述问题，而且款式很多、功能 非常强。除去传统的w a p 、音乐下载之外，手机支付、手机流媒体、手机游戏、 移动定位等应用和服务已经完全融入了日本人的同常生活。 市场一直都在怀疑3 g 的高传输速率究竟能带来什么真正有价值的东西，3 g 可能不会有类似于2 g 阶段短信那样的杀手级应用，但3 g 应用将会无处不在。虽 然很多应用在2 g 或2 5 g 也可以实现，但速度的改变会带来用户体验质的变化， 从而激发出用户的潜在需求，也使得新的商业模式在3 g 下成为可能。举例来说， 手机上网，当速度只有i o k 的时候，你会觉的网速太慢、很不方便，可能就放弃 了 ；而当手机上网的速度达到几百k 的时候，你就会感觉和固定宽带差不多，从 而激发出强烈的手机上网需求。3 g 应用首先会是w a p 、彩信、音乐和视频下载等； 然后随着运营商和增值服务商的成熟，移动位置服务、移动支付等应用会成为主 流。在未来，手机将不再仅仅是一个通信工具，还将成为一个商用、休闲、娱乐 工具。 2 、2 0 0 6 年以后全球3 g 进入加速发展 2 0 0 8 年底，全球移动用户数突破4 0 亿。其中g s m 用户( 包括2 g 和3 g ) 达 到3 5 4 亿，占8 8 4 ；c d m a 用户达4 6 5 亿，占l1 6 。数据显示，2 0 0 8 年底全 球w c d m a 用户数( 含h d p a ) 达2 8 7 亿，比上年度增加1 0 2 亿( 同比增长5 5 4 ) ， 有1 1 6 个国家的2 7 5 家运营商，部署了w c d m a 网络，预计2 0 1 3 年全球w c d m a 用 户数将达到1 8 1 亿，未来五年复合增长率为2 8 7 ；全球3 g 从2 0 0 2 年丌始商 二 用，2 0 0 6 年以后进入加速发展期。主要原因有：( 1 ) h s d p a 增强型技术广泛采 用，将带宽从w c d m a 的3 8 4 k 提高至3 6 m ，网速提高导致用户体验改善，刺激用 户爆发式增长；( 2 ) 2 g 3 g 3 5 g 双模和多模手机的广泛采用，导致用户入网门 槛大幅下降。 1 6 第四章电信行业分析 3 、日本、韩国3 g 市场现状 目前全球3 g 用户渗透率大约为1 0 ，以f 1 本和韩国最为超前，到2 0 0 8 年底， 日本3 g 用户渗透率达到8 5 3 ，韩国达到3 5 ，远远高于全球平均水平，同韩 3 g 获得超前发展，主要动力来自： ( 1 ) 追逐时尚的用户消费偏好，驱动丰富的业务应用。相对于西方国家， 日韩均属东方文化背景，用户消费偏好有以下差异：西方偏理性消费，东方偏感 性消费，西方属于表音文字，东方属于表意文字；西方更加注重功能和适用，东 方更加注意时尚和新潮。这也是短信业务在西方不被看好，而在中国创造发展奇 迹的原因。日本3 g 的主要业务应用包括：音乐、视频、游戏、邮箱、电子支付、 位置服务等。 ( 2 ) 运营商扮演核心推动作用。日韩国内市场狭小，移动电话很早就进入 饱和期，运营商有发展3 g 的紧迫感。日本n t td o c o m o 和韩国s k t 早在1 9 9 8 年， 就开始积极投入3 g 业务研发，并牵引上游的设备、芯片、终端厂商和下游的业 务应用和内容提供商，打造良性分工和优势互补的利益链条，充分调动各参与方 的积极性。 ( 3 ) 产业链的良性整合，尤其是手机终端和业务应用的有效整合。例如， 日本n t td o c o m o 向松下、n e c 等终端厂商提出明确手机定制需求，并承诺保证 足够的销量，刺激了终端厂商的积极性，很好解决了3 g 终端的问题；同时，与 内容和应用服务提供商之间形成合理的利润分成关系，极大刺激了3 g 业务应用 和内容的发展。 4 、欧洲3 g 市场现状 欧洲于2 0 0 3 年即开始建设基于w c d m a 技术的3 g 网络。但从3 g 用户占比、 3 g 数据服务发展态势和3 g 运营商盈利能力等三个维度来看，欧洲3 g 发展可谓 步履艰难。而欧洲3 g 发展的不尽人意，也是致使中国决策层屡屡推迟牌照发放 的主要原因之一，欧洲3 g 运营发展不尽人意原因主要有以下几点： ( 1 ) 高额牌照费用加重了运营商的负担，以v o d a f