（世界经济专业论文）信息激励与公司治理效率.pdf

堕星堕壁兰竺! ! 望竺塾垩 论文摘要 现代企业的重要特点就是所有权和控制权分离，出资人和经营者之阳j 形成了委托一代理关系。由于委托人一代理人之间存在契约彳i 完全、信息 不完全、信息不对称、激励不共容、责任不对等的，很容易发生代理人侵 害委托人利益的代理人行为，包括代理人逆向选择、败德、内部人控制、 直接侵占企业资金、盲目追求企业规模最大化、占据管理职位等，有的研 究发现了代理人盲目使用公司闲置资金、公司收购信息发布后被收购公司 市场价值下降、管理层对抗收购、控制权转让溢价等代理人行为证据。在 委托人利益没有公司治理保障的情况下代理人能够得到融资，主要原因可 能是投资者认为代理人有建立声誉的可能、或者是投资者过分乐观。 公司治理理论是现代企业理论的一个发展分支，主要研究现代企业如何 通过公司治理这一制度安排解决委托一代理条件下的代理人问题，保障委 托人( 出资人) 权益，进而提高公司绩效。公司治理通过建立经营者选择 机制、经营者激励机制、9 1 入市场竞争、信息监督机制等方式来克服代理 人行为。这些路径在一定程度是有效的，但远没有解决代理人行为问题的 令部。本文在沿着改善信息监督机制的研究路径，把激励机制和信息监督 机制结合起来，进一步提出，委托人可以通过对代理人所拥有的额外信息 特别是关键信息进行定向激励，让代理人主动说出事关公司运行实际情况 的关键信息，提高公司治理效率，保护委托人利益。 信息经济学建立了委托人一代理人的分析框架：委托人想使代理人按照 自己的利益选择行动，委托人根据仅能观察到的一些反映代理人行为的不 完全信息来奖惩代理人，以激励其选择对委托人最有利的行动。本文在现 有的方向理论框架基础上，增加信息激励变量，构建了一个代理人“说真 话”的信息激励合同模型，并成功得出了满足让代理人“说出”信息的约 束条件，即在信息不对称的情况下，委托人希望代理人提供额外的信息， 在签订工资合同需要提高变动工资系数，必须满足变动工资系数大于代理 人成本上升程度系数的条件，或者说，代理入通过分享企业利润的比例， 必须足以弥补代理人披露信息的成本。信息激励模型所得出的结论为完善 现实经济中公司治理的信息激励机制提供了思路。 目前世界上主要存在四种公司治理模式，不同模式彼此之间还是存在效 率l 的差别，这些效率差别在一定程度上可以用信息监督机制的差别进行 一堕璺塑婴! 竺! 塑些塾兰 解释。全球范围内正在兴起场公司治理标准化运动，方向也与完善信息 监督机制的方向是致的。因此，信息监督机制的改进对完善全球公司治 理都是有价值的。在我国，圈有控股企业是现代企业的主要形式之，公 司治理总体效率低下，普遍存在内部人控制等代理人行为。政府推行了一 系列的改革，取得了有限的效果。本文提出建立信息激励机制，是在完善 产权制度、激励制度之外完善我困公司治理机制的一个可能选择。 关键词：信息、激励、委托一代理、公司治理 一笪星堂堕兰竺型塑翌垫兰 a b s t r a c t t h ei m p o r t a n tc h a r a c t e r i s t i co fm o d e m e n t e r p r i s ei st h es e p a r a t i o nb e t w e e no w n e r s h i d a n dc o n t r o l r i g h t s ，w h i c hi s t h e p r i n c i p a l a g e n tr e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h ei n v e s t o ra n d m a n a g e r i ti sv e r yq u i t ep r o b a b l et h a ta g e n te n c r o a c ho nt h ei n t e r e s to ft h ep r i n c i p a ls u c h 8 sa g e n t sa d v e r s es e l e c t i o n ，m o r a lh a z a r d ，i n t e r n a l - p e r s o n c o n t r o l l i n g ，d i r e c ti n v a d i n ga n d o c c u p y i n gt h ec a p i t a lo fe n t e r p r i s e ，b l i n dp u r s u i n gt h em a x i m u mo fs a l eo fe n t e r p r i s e ， o c c u p y i n g t h e p o s i t i o n o fm a n a g e m e n t ，e t c ，b e c a u s e t h e r ea r e i n c o m p l e t e c o n t r a c t ， a s y m m e t r i c i n f o r m a t i o n ，i n c o m p l e t ei n f o r m a t i o n ，i n c e n t i v e i n c o m p a t i b i l i t y , i n e q u i t y r e s p o n s i b i l i t y , e t c p e o p l ed i s c o v e rm u c he v i d e n c eo fa g e n t sb l i n du s i n gt h ei d l ef u n d ， m a r k e tv a l u eo f m e r g e de n t e r p r i s ed e s c e n d i n g a f t e rt h e b u y o u t i n f o r m a t i o n i s s u e d ， m a n a g e m e n ta n t a g o n i z i n gb u y o u t ，c o n t r o lr i g h tt r a n s f e r r i n go v e r f l o w , a n ds oo i l t h e a g e n tc a p _ g e tc a p i t a lu n d e rt h ec o n d i t i o no f t h ep r i n c i p a l si n t e r e s tb e i n gs h o r to f c o r p o r a t e g o v e r n a n c ee n s u r m e n t t h em a i nc a u s em a yb et h a tt h ei n v e s t o rt h i n k st h ep r i n c i l ：) a lc a n b u i l dp r e s t i g eo rh e s h ei so v e r o p t i m i s t i c t h e t h e o r yo fc o r p o r a t eg o v e m a n c ei st h eb r a n c ho fm o d e me n t e r p r i s et h e o r i e s i ti s u s e dt os t u d yh o wt h em o d e m e n t e r p r i s ec a ns e t t l et h ea g e n tq u e s t i o nu n d e rt h ec o n d i t i o n o fp r i n c i p a l - a g e n t b yt h e i n s t i t u t i o ns e t t l e m e n to fc o r p o r a t e g o v e r n a n c e ，i n o r d e rt o g u a r a n t e et h ep r i n c i p a l ( i n v e s t o r ) si n t e r e s ta n di n c r e a s et h ee c o n o m i cb e n e f i t so fc o m p a n y c o r p o r a t eg o v e m a n c ec a no v e r c o m ea g e n t sb a dp e r f o r m a n c eb yb u i l d i n gt h em e c h a n i s m o f m a n a g e m e n ts e l e c t i o n ，m a n a g e m e n ti n c e n t i v ea n di n f o r m a t i o ns u p e r v i s i o n ，i n t r o d u c i n g m a r k e tc o m p e t i t i o n t h e s ep a t h sa r ee f f i c i e n tt oac e r t a i ne x t e n t b u tt h e yc a n ts o l v ea l l p r o b l e m so fa g e n tp e r f o r m a n c e t h ea u t h o rp u tf o r w a r di nt h i st h e s i st h a ts e l e c t i n gt h e s t u d yp a t h o fi m p r o v i n gt h em e c h a n i s mo fi n f o r m a t i o n s u p e r v i s i o n ，c o m b i n i n g t h e i n c e n t i v em e c h a n i s mw i t ht h em e c h a n i s mo fi n f o r m a t i o n s u p e r v i s i o n ，p r i n c i p a l c a n i n c r e a s et h ee f f i c i e n c yo f c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，a n dp r o t e c tp r i n c i p a l si n t e r e s tb yt h ew a y o fd i r e c t i o n a le n c o u r a g ew i t ht h ee x t r ai n f o r m a t i o ne s p e c i a l l yk e yi n f o r m a t i o no w n e d b y a g e n t i n f o r m a t i o ne c o n o m i c sh a sb u i l tt h ea n a l y s i sf r a m eo f p r i n c i p a l a g e n t p r i n c i p a lw a n t t od r i v ea g e n tt os e l e c ta c t i o ni na c c o r d a n c ew i t hh i s h e ro w ni n t e r e s t h e s h ec a nr e w a r d a n dp u n i s ht h ea g e n ta c c o r d i n gt oo b s e r v e di n c o m p l e t ei n f o r m a t i o no f r e f l e c t i n ga g e n t s p e r f o r m a n c e ，i no r d e rt oi n c e n t i v ea g e n ts e l e c t i n gt h ea c t i o nw h i c h i su s e f u lt op r i n c i p a l a n e wg a m em o d e lo fa n a l y z i n gt h ep e r f o r m a n c eo fp r i n c i p a l - a g e n ti sc o n s t r u c t e di nt h i s 3 信息激励与公剐治理效率 t h e s i sb y a d d i n gt h ev a r i a b l eo fi n f o r m a t i o ni n c e n t i v ea tt h eb a s i so fe x i s t i n gt h e o r yf r a m e a n di ti ss u c c e s s f u lt oo b t a i nt h er e s t r i c t i v ec o n d i t i o nt om e e tt h er e q u i r e m e n to f l e t t i n gt h e a g e n t “s p e a ko u t i n f o r m a t i o nt h i si st os a yt h a tp r i n c i p a lw a n ta g e n tt op r o v i d et h ee x t r a i n f o r m a t i o nu n d e rt h ec o n d i t i o no fa s y m m e t r i ci n f o r m a t i o n a n dh en e e d st o r a i s et h e c o e f f i c i e n to fa l t e r a b l ew a g e ，w h e ns i g n i n gaw a g ec o n t r a c t t h ec o n d i t i o nm u s tb em e t t h a tt h ec o - e f f i c i e n to fa l t e r a b l ew a g es h o u l db eb i g g e rt h a nt h a to f a s c e n d i n ge x t e n to f a g e n t s c o s t i tc a nb es a i dt h a tt h ep r o p o r t i o no fa g e n ts h a r i n gp r o f i t sc a l lm a k eu pf o r a g e n t sc o s to fo p e n i n gi n f o r m a t i o n t h ec o n c l u s i o nd r e wf r o mt h em o d e lo fi n f o r m a t i o n i n c e n t i v es u p p l i e st h et r a i no f t h o u 【g h t f o ru st oi m p r o v et h em e c h a n i s mo fi n f o r m a t i o n i n c e n t i v eo f c o r p o r a t eg o v e r n a n c ei no u rr e a le c o n o m y n o wt h e r ea r ef o u rm a i nm o d e l so fg o v e r n a n c ei nt h ew o r l d t h e r ea r ed i s p a r i t i e so f e f f i c i e n c ya m o n g t h e s ed i f f e r e n tm o d e l s t h e s ed i s p a r i t i e so fe f f i c i e n c yc a l lb ee x p l a i n e d b yt h ed i f f e r e n c eo f t h em e c h a n i s mo fi n f o r m a t i o ns u p e r v i s i o nt os o m ee x t e n t i tb e c o m e s p o p u l a ro f s t a n d a r d i z e ds p o r to f c o r p o r a t eg o v e r n a n c ec o v e r i n gt h eg l o b e t h ed i r e c t i o no f s p o r ti sc o n s i s t e n tw i t ht h ed i r e c t i o no fi m p r o v i n g m e c h a n i s mo fi n f o r m a t i o ns u p e r v i s i o n s oi ti sv a l u a b l ef o rc o n s u m m a t i n gt h e g l o b a lc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，t oi m p r o v et h e m e c h a n i s mo fi n f o r m a t i o ns u p e r v i s i o n i no u r c o u n t r y , n a t i o n a lh o l d i n gc o m p a n y i so n eo f t h em a i nf o r m so fm o d e r ne n t e r p r i s e ，t h ee f f i c i e n c yo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c ei sv e r yl o w i t p r e v a i l st oa p p e a ri nt h ea g e n tp e r f o r m a n c e s u c ha si n t e r n a lp e r s o nc o n t r o la n ds oo n i nt h e e n t e r p r i s e ，t h eg o v e r n m e n th a sc a r r i e do u ts e r i e so f r e f o r m s t h e s er e f o r m sa c h i e v e dl i m i t r e s u l t t h ea u t h o rp u tf o r w a r di nt h i st h e s i st ob u i i dt h em e c h a n i s mo fi n f o r m a t i o n i n c e n t i v ei st h es e l e c t i o no fi m p r o v i n gt h em e c h a n i s mo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c ei no u r c o u n t r ye x c e p tf o rc o n s u m m a t i n g t h ei n s t i t u t eo f p r o p e r t y r i g h t sa n d i n c e n t i v e k e yw o r d s i n f o r m a t i o n i n c e n t i v e p r i n c i p l e a g e n tc o r p o r a t eg o v e r n a n c e 4 信息澈椭与公司治理效苹 己l 士 i口 第一节论文选题由来和主要创新 现代企业的重要特点就是所有权和控制权分离，出资人和经营者之间 形成了委托一代理关系。由于委托人一代理人之间存在契约不完全、信息 小完全、信息不对称、激励不共容、责任不对等的，很容易发生代理人侵 害委托人利益的行为，包括代理人逆向选择、败德、内部人控制、直接侵 占企业资金、盲目追求企业规模最大化、占据管理职位等问题，在中国此 类问题尤甚，成为下一步企业改革需要解决的关键问题。本文运用现代公 司治理理论和信息经济学的研究成果深入分析了现代企业的委托一代理问 题，提出了完善中国企业治理机制的一个新思路。 本论文的主要创新之处和贡献包括： 第一，本文在沿着改善信息监督机制的研究路径，把激励机制和信息 监督机制结合起来，进一步提出，委托人可以通过对代理人所拥有的额外 信息特别是事关公司重大利益的关键信息进行定向激励，建立一个代理人 “说真话”的机制，让代理人主动说出事关公司运行实际情况的关键信息， 提高公司治理效率，保护委托人利益。 第二，本文在现有委托一代理理论中激励分析模型的框架基础上，增 加信息激励变量，构建了一个代理人“说真话”的信息激励合同模型，并 成功得出了满足让代理人“说真话”的约束条件，即在信息不对称的情况 下，委托人希望代理人提供额外的信息，在签订工资合同需要提高变动工 资系数，必须满足变动工资系数大于代理人成本上升程度系数的条件，或 者说，代理人通过分享企业利润的比例，必须足以弥补代理人披露信息的 成本。信息激励模型所得出的结论为完善现实经济中公司治理的信息激励 机制提供了思路。 第三，本文提出建立信息激励机制，是在完善产权制度、激励制度之 外完善我国公司治理机制的一个可能选择。 信息澈肭与公司治理效率 第二节论文的结构安排和主要内容 本论文分四章，首先回顾了公司治理效率理论研究的发展过程，然后 研究信息激励对公司治理效率的影响，在此基础上对世界各国的各种公司 治理模式的信息激励机制进行了比较分析，最后分析了中国企业治理效率， 提出了完善中国企业信息激励机制、提高中国公司治理效率的建议。 第一章是公司治理效率理论综述。 本章简要回顾企业理论的发展轨迹，演绎公司治理理论的发展脉络， 梳理概述公司治理理论在解决委托一代理问题、提高公司治理效率方面理 论成果，并导出信息激励在公司治理理论研究中的特殊作用。 公司治理理论是企业理论的一个发展分支，主要研究在现代企 业中，如何通过公司治理这一制度安排解决委托一代理条件下的代理人问 题，从而保障委托人( 出资人) 权益，进而提高公司绩效。本文所提出的 公司治理效率，就是公司在足够低的成本支付条件下，有效地克服或避免 了委托一代理条件下代理人侵害委托人利益等代理人行为问题。 第一节是企业理论的发展轨迹。首先解释现代企业理论与古典企业理 论的区别，点出了企业理论研究的四个方面主要内容，然后重点阐述了企 业契约理论。 企业契约理论是当前企业理论的主流流派。以科斯为代表的企业契约 理论认为，企业是用组织成本替代交易费用、替代市场而产生的，企业可 以被理解为一个( 或一组) 由各类资源所有者缔结的市场契约的组合，是个 人之间交易产权的一种方式。当企业节约的交易费用在边际上与其支付的 组织费用相等的时候，企业的边界就确定了 企业契约理论对企业的研究大致可以沿着交易费用理论和代理理论两 个方向继续发展。交易费用理论是以交易费用为核心概念和分析工具，着 眼于研究企业和市场关系的研究，认为企业是节约市场交易费用的一种交 易方式或契约安排。交易费用理论主要包括间接定价理论和资产专用性理 论。间接定价论认为，企业的出现是由于这种方式或安排能够节约市场真 接定价的成本，企业所有权的内部结构与定价成本有关，管理者其所以取 得剩余索取权，是由于管理劳动或管理服务难于由市场直接定价，或者说 6 一堕璺堂壁! ! 竺望塑些垫兰 由市场直接定价成本太高，由其获得剩余索取权体现了管理服务的间接定 价。资产专用性论认为，当契约不完全时，纵向一体化能够减少以至消除 资产专用性产生的机会主义所造成的损失。企业的控制权结构与机会主义 行为柯关，当所有关于财产的特殊权利都在契约中列示出来费用很高时， 由投资决策相对重要的主体购买全部控制权，能够改变机会主义者的动机 和行为；当成员间“非流动性”的分布不对称时，权力将集中于非流动性 的成员手中，这可以减少偷澈和增强监督( 费茨罗和穆勒，19 84 ) 。代 理理论主要集中分析企业内部不同成员( 监督者和被监督者、委托人和代 理人) 的激励和风险分配问题。代理理论主要包括团队理论和委托一代理 理论。委托一代理理论把企业看作是委托人和代理人之问围绕着风险分配 所作的种契约安排，分析在非对称信息下的委托一代理结构的激励问题。 信息经济学文献把拥有私人信息的参与人称为代理人，将不拥有私人信息 的参与人称为委托人。 第二节为委托一代理理论的发展。首先分析了委托一代理关系的形成 原因。现代企业中所有权和控制权是分离的，这意味着资本要素所有者放 弃直接根据市场价格机制组织生产并出售产品的权利，而将资源的使用权 让渡给企业家。因此，现代股份公司可以看作是能力与财力之间的一种合 作。在早期的经济学文献中，所有权既指对某种财产的所有权，也指对企 业的所有权。在后来的企业理论中，企业所有权指的是对企业的剩余索取 权和剩余控制权。剩余控制权指的是在契约中没有特别规定的活动的决策 权。 委托一代理关系是从契约角度解读公司理论中的一个根本的元素。由 于所有权和经营权分离，在委托人和代理人之间存在一系列的潜在问题， 包括信息不完全、信息不对称、契约不完全、激励不相容和责任不对等五 个方面。 出于委托一代理关系的特点，毫无疑问存在代理人侵害委托人利益的 可能性。一般丽言，把委托一代理关系中的代理人行为可简单分为逆向选 择、败德和内部人控制三个方面，其他方面性质和导致的结果相近，企业 管理上表现为各种侵蚀委托人利益，这些统称为代理人行为。这个基本的 代理问题暗示了公司法人治理的个定义就是逆向选择和道德风险的解决 方案。其他的代理人行为还包括代理人直接侵占企业资金、代理人违背投 资利洞最大化的目标盲目追求企业规模最大化、无能的代理人占据关键管 理职位等表现形式。 7 信息激励o 公司治理效率 代理人行为所造成的代理成本并不能直接计量，但是在过去十多年罩， 一些经济学家通过对资本市场的事件调查得出证明，这些证据包括：代理 人滥用公司闲置资金、公司收购信息发布后被收购公司市场价值下降、管 理层对抗收购、控制权转让溢价等。甚至大公司执行官的突然死亡也会导 致所在公司胶价的上升，对此一个似是而非的解释是，这些强有力的公司 领导人死后他们的控制权带来的收益也随之消除了。 既然出资人的利益很容易受到代理人的侵害，那么在缺乏治理的情况 下，投资人没有任何控制权的情况下，为什么还会出现融资行为呢? 有两 种不需要依赖合理的公司治理的解释是：公司和经理人都享有声誉；投资 人是易受骗的并且是受骗了。这些方式的共同点是投资人寄希望于他们可 以在未来可以收回资金。 泰勒尔基于阿罗和德布鲁范式，建立了企业家获得资金的一个基本模 型，并提出了可求偿收入的概念。这个模型得出了一个激励相容约束条件， 当这个投资收支平衡条件得到满足时，该项目就会得到资金。假定这是一 个竞争的资本市场，投资人仅仅收支平衡，而企业家则可以得到相当于净 现值的一个净剩余价值。 本节还讨论了委托一代理理论的基本分析框架。信息经济学的所有模 型都可以在委托人一代理人的框架下分析：委托人想使代理人按照自己的 利益选择行动，但委托人不能直接观察到代理人选择了什么行动，能观察 到的只是一些变量，这些变量由代理人的行动和其他的外生的随机因素共 同决定，因而只是代理人行动的不完全信息。本节中提出了三个模型，第 一个是状态空间模型化方法，这个模型的好处是每- i t 技术关系都非常直 观地表述出束。第二个模型是分布函数的参数化方法，这是一种和状态空 间模型化方法模型等价的但更方便的模型化方法，导出委托一代理自然状 态新的分布函数和对应的密度函数。第三个模型是委托一代理理论的一般 化分布方法。上述三种模型化方法中，参数化方法可以说已成为标准方法。 这些研究框架是本文后一章节的模型分析研究的基础。 第三节是公司治理研究综述。在经济与法律学者中，关于公司治理的 标准定义是维护股东的利益( 泰勒尔，1 9 9 9 ) 。对于大多数的经济法律学者 来说，关注公司治理目标多数在于怎么去实施实现股东价值而不是股东价 值本身，从提高企业绩效的角度来看，公司治理所要研究的问题是利益相 关者的利益兼容和经理层的管理能力问题。从利益机制的角度来看，企业 治理所要回答的是什么样的企业制度最有利于“确保投资者在食业中的资 信息激励与公卅治理效率 产得到应有的保护和获得合理投资回报”的问题。 公司治理的核心目的是在委托一代理关系框架下，通过制度和机制建 设保护出资人的利益，克服代理人行为。公司治理机制通过建立完善经营 者选择机制、经营者激励机制、引入市场竞争、信息监督机制等方式来解 决代理问题的。 经营者的选择机制探讨如何选择合适的经营者。经营者的激励机制认 为，管理层和董事薪水与公司业绩挂购的薪酬体系有助于刺激他们提高公 司业绩。市场竞争越激烈，经营者的努力投入就越高。市场竞争机制包括 三个方面：竞争性产品和要素市场、竞争性的经理市场、竞争性股票市场。 这三者构成了现代企业的外部治理机制。信息监督机制强调信息透明化努 力，通过发现企业代理人的实际能力、努力程度和企业实际运作情况，避 免出现代理人行为。此外，从融资的角度分析，投资者愿意为公司融资是 凶为可以取得一定的控制权作交换。 围绕解决代理问题，研究者还提出了其他可能的解决路径。委托人可 以通过贿赂经理人使其放弃那个没有效率的项目。在一些说服经理人接受 恶意收购的案例中，有人的确观察到了这种贿赂行为。 本节最后对解决代理问题的路径进行了评判。每一种解决代理问题的 路径，在理论上都存在着缺陷。综上所述，虽然目前已经提出的解决委托 一代理关系下代理人行为问题的路径和办法在一定程度上都是有效的，并 且在不断的完善之中。但是目前仍然没有找到特别有效的办法，还需要寻 找新的研究路径，这为深入研究公司治理问题提供了空问。本文将沿着信 息监督机制的路径，进一步提出委托人对代理人提供信息的行为本身进行 激励，或者对代理人所拥有的额外信息进行赎买，同时建立信息提供的奖 惩机制，从而提高委托人是掌握的信息质量和数量，提高信息监督的效果， 进而改善公司治理效率，提高公司绩效。 第二章研究信息激励与公司治理效率的关系。 本文认为，公司治理效率与信息激励机制是密切相关的，对信息进行 激励，提高信息透明度，不仅可以改善已有的公司治理模式中各种克服代 理人行为对策措施的效果，还可以通过信息激励本身改善公司治理效率。 第一节分析充分信息与公司治理效率的关系。现代企业理论的基本假 定是：在市场上所观察到的契约形式，无论是明显的，还是隐含的，都可 以看作是在给定的信息约束条件下，使专业化生产要素间的交易费用极小 堕皇塑壁兰竺：! 塑些塾登 化的某种反映。 根据信息经济学和产权经济学的观点制度存在就因为信息是不对称 的。如果信息是对称的，那么很多制度都是等价的。 假设对制度提供信息的需求者而言，如果在相同的成本付出条件下， 不同的制度所能保证提供的信息都是一样的，那么这些制度在实现某项特 定功能方面是等价的。如果在足够低的成本付出条件下，不同的制度都能 乃信息需求者提供充分信息，那么这些制度在实现特定功能方面都是有效 率的。 假设在公司治理的制度安排中，对于委托人而言，如果在各种不同的 公司治理模式中获得的信息都是一样的，那么所有的公司治理模式都是等 价的。如果不同的公司治理模式对委托人而言都能提供的充分信息，那么 所有的公司治理模式在保护委托人利益方面都是有效率的。 信息对于提高公司治理效率，保证委托人利益是具有十分重要的意义 的。首先，信息是公司治理效率的基础。经营者选聘机制、激励机制和监 督机制都必须建立在必要的信息基础上。其次，以足够低的成本获得充分 信息是公司治理效率的充分必要条件。好的公司治理模式，就是以足够低 的成本获取委托人正确决策所需要的充分信息。因此，优化公司治理结构 的选择，应该围绕着设计出更好的制度结构，保证委托人能够以更低的成 本获得公司治理所需要的基本的充分信息。 第二节研究公司治理的信息供求结构。任何一种公司治理模式，在公 司内外部都存在着信息市场。在公司的信息市场中，存在着信息的生产和 获取、供给和需求、传递和获取，因为信息事件的发生都不是没有成本的， 因此，任何信息的发生都必须有人为之付出成本。或者说，所有信息事件 的发生都必须有相应的激励。对信息事件发生的激励充足与否，效率高低 与否，决定信息数量的充足与否以及信息质量的高低与否。而信息是否充 分，是决定公司治理效率高低与否的重要原因。 本文研究中的信息市场需求者就是委托人一股东。公司信息的主要供 给者也是公司的代理人经营者。公司治理信息的基本内容包括委托人所 需要获取的与公司治理相关的信息包括公司的内部信息和外部信息，产品 市场、资本市场、经理人市场是外部信息，外部信息也可以作为委托人在 r 解公司治理的实际状况的参考信息，但在模型研究中，出于简化参数的 需要，忽略了外部信息对公司治理效率的影响。 信息是有成本的，所有的信息发生都必须有人支付费用，或者浇，信 0 信息激励与公司治理效率 息发生是必须有激励的。在信息不充分和信息不对称情况下，如果委托人 与代理人在相互博弈的过程中，委托人能够在可承受的成本下获取足够的 有效信息，则该公司将不会因内部人控制的原因而经营失败，该种模式的 公司治理结构将长期存在，反之则消亡。 第三节建立了信息不对称情况下代理人“说真话”的信息激励合同模 型。委托一代理理论试图模型化如下一类问题：一个参与人( 称为委托人) 想使另一个参与人( 称为代理人) 按照前者的利益选择行动，但委托人不 能直接观察到代理人选择了什么行动，能观察到的只是另外一些变量，这 些变量有代理人的行动和其他外生的随机因素共同决定，因而充其量只是 代理人行动的不完全信息。委托人的问题是如何根据这些观测到的信息来 激励或惩罚代理人，以激励其选择对代理人最有利的行动。 我们参考霍姆斯特姆和米尔格罗姆( h o l m s t o r ma n dm i l g r o m ，1 9 8 7 ) 的模型，以此模型为框架，并参阅张维迎( 1 9 9 6 ) 对此模型的介绍，引入 一个新的变量d ，进行了模型创新，提出了代理人“说真话”的信息激励合 同推导出新的结论，从而解释作者在前面章节中的各种定性分析。 按照霍姆斯特姆和米尔格罗姆( h o l m s t o r ma n dm i l g r o m ，t 9 8 7 ) 模型， 假定a 是一个一维努力变量，产出函数取如下线性形式： 万= a + 0 我们的创新在于：在产出函数中引入另外一个变量d ，也是一个一维内 生变量。产出函数取如下线性形式： 万= a + d + 0 d 可以有多种解释： a 代表代理人后天努力程度，d 代表代理人先天的经营能力差别。a 和 d 都是信息不对称的变量，前者容易产生道德风险( m o r a lh a z a r d ) 问题， 后者容易造成逆向选择( a d v e r s es e l e c t i o n ) 问题： a 代表代理人后天努力程度，d 代表代理人对特殊重要信息的披露程度， 可以取0 和l 两个选择： a 代表代理人后天努力程度，d 代表委托人的监督努力程度。 我们发现，引入新的变量d 以后，在信息对称情况下，最优的努力程 度a 和b 没有发生变化，但是代理人的参与约束发生了变化。( 1 ) 在信息 对称情况下，要让代理人提供新的信息，委托人必须提高代理人固定收入 部分，究其原因，代理人提供委托人所需要的额外信息需要增加额外成本， 而这些额外成本必须由委托人以固定工资的方式作为激励支付给代理人。 信息激励与公r d 治理效率 ( 2 ) 在信息不对称的情况下，委托人希望代理人提供额外的信息，需要提 高变动工资系数。( 3 ) 在信息不对称的情况下，委托人提供给代理人工资合 同时，代理人可以选择d = o ，1 的离散变量，也就是说可以选择隐瞒和说出 重要的信息。如果要代理人慌出关键信息，那么委托人给予代理人合同， 必须满足变动系数d 大于代理人成本上升程度呈的条件，也就是说，代理 z 人通过分享企业利润的比例bn ，足以弥补代理人披露信息的成本c ( d ) = 皇d ! 。 2 信息激励模型所得出的结论为完善现实经济中公司治理的信息激励机 制提供了思路。 第三章对各种公司治理模式的信息激励机制进行了比较。 本章第一节对公司治理模式进行了分类。目前世界上主要存在三种公 司治理模式，这些模式的公司治理结构都已经在较长的时间区间存在，虽 然这些模式本身也在不断地演变，总体上保持了不同模式的基本特征，不 同模式彼此之间还是存在效率上的差别。不同公司治理模式之间的效率差 别原因很多，但其中一个不可忽视的原因就是信息监督机制或信息激励机 制。公司治理模式标准化趋势也突出了信息监督或信息激励机制在公司治 理中的作用。 公司治理的核心是所有权和控制权的分配以及信息机制，以此为参照 物，大致可以将各国公司治理模式划分为英美市场导向型、德日银行导向 型、东南亚家族式和转型经济国家模式四种类型，这不同的类型在公司治 理制度的各个方面都有较大的差别。 英美市场导向公司治理模式是一种以股东意志为主导、外部监控为主 的治理模式，强化信息披露的透明度，管理层能追求较为单一的盈利目标， 但对经营者控制不足。日德银行导向公司治理模式是一种以银行意志为主 导、以内部监控为主的公司治理模式。强调股东、经营者与职工共同决策， 能较好的控制经营者，但效率略嫌低下。日德银行导向型模式的特点是公司 股权较为集中，银行在融资和公司治理方面发挥着巨大的作用。东南亚、 拉美家族式公司治理模式是一种以家族持股为主的公司治理模式，这种模 式的内部交易成本降低，但存在“强家族大股东经理层，弱中小股东。” 笫二节分析了影响公司治理模式形成的因素。影响公司治理模式形成 信息激励与公刊治理效率 的因素包括：法律体系、企业资产结构、企业的股权结构差别等。不同治 理模式的各有优缺点，不同治理模式之间存在绩效差别，公司治理无效率 是爆发亚洲金融危机的重要原因。比较不同的公司治理模式以及分析公司 治理效率，可以发现信息监督在其中发挥了重要的作用，凡是信息披露好 的公司，也就是委托人能够以比较低的成本获得有效充分信息的公司治理 效率就比较高。反之亦然。 第三节分析了公司治理模式趋同化的发展趋势。近年来，公司经营跨 国化、资本市场全球化发展迅速，证券市场在金融体系中的地位h 益突出， 公司治理模式的发展呈现出强烈的趋同趋势，公司治理结构作为现代市场 经济体系有序、高效运行的微观基础的地位更加牢固。 公司治理趋同化的基本特点是，英美市场导向型公司治理模式逐步被 认可，机构投资者丌始发挥更加积极的作用，银行在公司治理中的角色开 始减弱，股东利益日益受到管理层重视，董事会的独立性大大增强，管理 层股票期权计划被越来越多的国家和公司所采用。o e c d 还提出了公司治理 原则。影响公司治理模式趋同化的因素包括证券市场、产品市场和法律体 系趋同化趋势。 第四节比较分析了不同公司治理模式的信息披露机制。信息监督机制 是防止代理问题的重要机制，特别是对上市公司而言，信息披露机制具有 强制性，为提高公司治理效率发挥了重要的作用。不同的公司治理模式对 如何披露信息有比较详细的规定，了解这些规定对进一步完善公司的信息 监督机制，构建信息激励机制具有十分重要的意义。 一个强有力的信息披露制度是对公司进行市场监督的典型特征，是股 东具有行使表决权能力的关键。提倡同时将信息报告给所有股东以确保他 们享受平等待遇。这是全球公司治理模式标准化运动的一个非常重要的成 果，也是公司治理理论研究日益重视信息监督在完善公司治理、提高治理 效率的结果，也说明通过加强信息监督提高公司治理效率、克服代理人行 为逐渐称为全球范围内的共识。 第四章分析了信息激励与中国公司治理实践，提出了完善信息激励机 制提高我国公司治理效率的建议 本章第节叙述了改革以来中国公司治理机制的变迁。 第二节分析了中国解决国有企业委托一代理问题的治理机制。我国实 施公司法的时问不长，国有企业存在的治理问题比较突出，政府基本 信息激励与公司治理效率 上仍是以行政手段强调加强现代企业制度建设和加强企业管理为主。 我国企业的监督机制包括国家对企业直接进行行政监督和国有资产保 值增值监督、银行对企业行使债权人监督、控制权市场和经理市场竞争形 成对企业的外部监督。上市公司中股东对企业管理层通过投票进行监督、 上市公司中按照规定公开信息披露接受社会公众监督。 相对而言，上市公司作为名义上的公众股份制公司，在公司治理机制 方面进行了一些实践和探索。由于历史原因，我国上市公司的主体大部分 是由国有企业演变而来，上市公司的股东结构主要由国家股、法人股和公 众股所组成。这些公司大部分仍然是国有资本控股，因此所表现出来的公 司治理问题在对全国面上国有企业而言仍然有很强的代表性。 我h 公司治理存在的问题包括：内部人控制现象比较突出，造成内部 人控制现象的原因有缺乏银行外部硬约束，没有一个良好的外部硬约束公 平竞争环境，国有股份比重过大且控制权旁落，董事会、监事会治理机制 不完善等解释。出资人监督、制约功能不到位。公司治理的制度建设不到 位。 第三节分析了当前我国公司治理效率低下的原因，这主要包括五个方 面：产权界定不清晰，产权所有者缺位。激励约束机制不完善，经营者缺 乏动力和压力。市场体系不完善，公司外部竞争不足，信息脏督机制不健 全。国有企业政策负担重，缺乏公平竞争的外部环境。制度建设不完善， 难以规范公司治理。 第四节提出了完善我国公司信息激励机制的建议。理论界对完善我国 公司治理结构进行了很多研究，包括促进股东多元化、发展混合所有制经 济，股权转债权，发挥银行的监督作用，建立共同治理机制，建立非执行 独立董事制