（世界经济专业论文）跨国公司在华并购研究.pdf

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a b s t r a c t s i n c e19 9 0 s ，t r a n s n a t i o n a lc o r p o r a t i o n sm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s ( m & a ) s u b s t i t u t e sg r e e n f i e l di n v e s t m e n tb e c o m i n gt h em a i nf o r mo ff o r e i g nd i r e c ti n v s e to f t r a n s n a t i o n a lc o r p o r a t i o n s w i t ht h ed e v e l o p m e n to f r e f o r ma n do p e n n e s s sd e p t ha n d e x t e n to fo u rc o u n t r ym a k i n gu s eo ff o r e i g nc a p t i a li sb e c o m i n gm o r es t r o n g e r p a t t e r n so ff o r e i g nc a p t i a le n t e r i n gi nc h i n ah a v ed e v e l o p e da n dc h a n g e dw i t ht h e d e v e l o p m e n to fr e f o r ma n do p e n n e s s i n c e19 9 0 s ，f o r e i 印c a p t i a lg r a d u a l l ym e r g e r a n da c q u i r ed o m e s t i ce n t e r p r i s e ，e s p e c i a l l yt a k i n gm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n sk e y e n t e r p r i s ea sm a i np a t t e r nt oe n t e ro u rc o u n t r ye c o n o m i c s i nt h i sp r o c e s s ，o no n e h a n d ，m & ap u s h e st h ee c o n o m i cd e v o l o p i n gm o r ef a s t ；o nt h eo t h e rh a n d ，i tc a u s e s s o m ep r o b l e m s ，i n c l u d i n gf a r - r e a c h i n ge f f e c tt ot h ee c o n o m i cs e c u r i t yo ft h ec o u n t r y i ti ss u g g e s t e dt h a tc h i n as h o u l dm a n a g ef o r e i g nc a p i t a lm & aw i t hr a t i o n a l i t y , w h i l e i ta d o p tf o r e i 朗c a p t i a la c t i v e l y , r e a s o n a b l ya n de f f e c t i v e l y u n d e rt h e s ec i r c u m s t a n c e ， t h er e a s e a r c ho ft r a n s n a t i o n a lc o p o r a t i o nm & ah a sm o r ep r a c t i c a ls i g n f i c a n c e t h i st h e s i sf i r s tr a c a l lt h er e c e n tr e a s e a r c ho f t r a n s n a t i o n a lc o r p o r a t i o nm & a i nc h i n a t h e ng i v e sa ni n t r o d u c t i o no ft h ed e v e l o p m e n to ff o r e i 印c a p t i a lm & ai n c h i n a t h e ne l a b o r a t e dt h em o t i v a t i o no fm u l t i n a t i o n a lc o m p a n ym e r g e rc h i n a s e n t e r p r i s e t h e nf o c u s e so nt h e a l l o c a t i o no fi n d u s t r i e si n t h em & aa c t i v i t i e s ， e s p e c i a l l ya n a l y z e s o m et y p i c a li n d u s t r i e ss u c h 嬲t h eb a n k i n g , s t e e l ，r e t a i l ， a u t o m o b i l ei n d u s t r y t h e na n a l y z em a j o rf o r e i 印a c q u i s i t i o n so fs e v e r a lt y p i c a lo f t r a n s n a t i o n a lm & ac a s e sa n dp e r f o r m a n c e f i n a l l yp u t sf o r w a r dr e l e v a n tp o l i c y s u g g e s t i o n s k e y w o r d s ：t r a n s n a t i o n a lm & af o r e i g nc a p t i a lm & ae c o n o m i ci n f l u e n c e p o l i c yr e c o m m e n d a t i o n s 目录 目录 第一章引言1 第一节研究背景和意义1 第二节跨国公司在华并购的研究现状2 第三节本文的研究思路和结构安排4 第二章跨国并购理论研究6 第一节并购的定义和分类6 2 1 1 并购的定义6 2 1 2 并购的分类6 第二节并购与新建投资的比较9 2 2 1 金融资源和投资1 0 2 2 2 技术11 2 2 3 就业12 2 2 4 市场结构1 3 第三节国际直接投资理论回顾13 2 3 1 垄断优势理论。1 3 2 3 2 内部化理论。l3 2 3 3 国际生产折中理论。1 4 第三章跨国公司在华并购的总体情况1 5 第一节全球跨国并购的发展现状15 第二节跨国公司在华并购的原因与动机17 3 2 i 快速进入和占领中国市场。1 7 3 2 2 实施战略性并购1 7 3 2 3 传递或获取所有权优势18 3 2 4 消灭竞争对手和获得市场势力。1 8 3 2 5 实现追随战略。1 9 3 2 6 规避行业进入的政策限制1 9 3 2 7 获取本地化品牌2 0 3 2 8 获取金融收益2 l i l l 目录 第三节跨国公司在华并购现状2 1 第四节跨国公司在华并购的国别情况和地区分布2 4 3 4 1 跨国公司在华并购的国别比较2 4 3 4 2 跨国公司在华并购的地区分布情况。2 5 第五节跨国公司在华并购的行业分析2 7 3 5 1 跨国公司在华并购行业的总体特点2 7 3 5 2 跨国公司对我国银行业的并购。2 8 3 5 3 跨国公司对我国钢铁行业的并购。3 0 3 5 4 跨国公司对我国汽车制造业的并购3 2 3 5 5 跨国公司对我国零售业的并购。3 2 第四章跨国并购交易绩效及对发展的影响3 5 第一节跨国并购交易案例及绩效分析3 5 4 1 1 花旗集团收购广东发展银行3 5 4 1 2 拜尔收购东盛启东盖天力3 6 4 1 3 凯雷并购徐工集团3 6 4 1 4 可口可乐并购汇源3 8 4 1 5 在华跨国并购的绩效。3 9 第二节在华跨国并购对发展的影响4 3 4 2 1正面效应4 3 4 2 2 负面效应4 4 4 2 3 跨国并购中的国家经济安全问题。4 6 第五章中国政府对跨国并购的政策和措施4 9 第一节我国的跨国并购政策4 9 第二节有效促进跨国公司在华并购的政策建议5 2 5 2 1 对跨国公司在华并购进行有效规制和管理。5 2 5 2 2 利用跨国公司并购国企改组改造国有企业5 3 5 2 3 完善并购市场环境和服务体系。5 4 5 2 4 加强跨国并购的国际协调5 4 第六章结论5 6 参考文献5 8 致谢 个人简历 v 随着经济全球化的发展，越来越多跨国公司需要根据各国比较优势在全球 范围内进行资源配置以提高公司竞争力，而跨国公司完成这一目标的主要手段 就是跨国并购。跨国并购之所以迅猛发展，既有技术革命、经济全球化和政府 管制放松等宏观方面的因素，也有跨国公司对外扩张和管理创新等微观方面的 因素。如今，跨国并购已经取代新建投资成为跨国公司对外直接投资的最重要 方式。2 0 0 1 年，通过跨国并购方式的对外直接投资已占当年世界外国直接投资 比重的8 2 4 ( u n c t a d ，2 0 0 2 ) 。之后的几年，这个比重始终维持在6 0 8 0 之 间，2 0 0 6 年全球宣布的并购投资额增长了4 5 ，超过历史最高点2 0 0 2 年的3 3 3 2 0 亿美元。从国际背景的分析来看，全球对外直接投资的迅猛发展一定程度上取 决于跨国并购的发展，两者的发展轨迹基本一致。所以本世纪初以来全球f d i 的下降和2 0 0 5 年至今的又一次浪潮，在很大程度上是由于跨国并购交易额的下 降和增长所引起的。从这种意义上来说，跨国并购俨然已成为一种全球经济现 象，是跨国公司为适应国际经济环境和国际生产力发展的必然结果。 近年来，跨国并购仍然主要发生在发达国家，但是发展中国家企业作为收 购目标和收购者的数目都有相应的增长。特别是以中国和印度为代表的新兴发 展中国家，正在成为跨国并购的主要目标国。据统计，2 0 0 4 年发生在发展中国 家的跨国并购金额同比上升了3 6 ，达到5 5 0 亿美元，其中发生在中国和印度 两个国家的跨国并购金额都翻了一番，分别达到6 8 亿美元和1 8 亿美元。1 中国 更是第一次成为发展中国家中最大的跨国并购目标国。随着中国加入w t o ，为 了兑现入世承诺，国内政策开始解禁，一系列相关政策与措施相继出台，这些 政策与措施都坚定放开战略产业，鼓励外资进入我国具有发展潜力的行业，鼓 励外资进入资本市场收购上市公司，外资并购不不不不把不把把爸爸不爸爸爸 爸爸爸不不政策的透明度和可操作性方面都在逐步提高。在这样的国际、国内 背景下，研究跨国公司在华的并购行为就更具有现实意义，具体来说，体现在 以下几个方面： 孙笑华发展中国家和地区外资并购情况及其启示国际经济合作，2 0 0 4 1 2 ：2 8 3 2 第一章引占 第一，我国产业结构升级需要外资并购的参与。随着经济的高速发展，我 国产业结构面临升级，国内产业需要大整合。第一产业在经济中的地位急剧下 降，第三产业迅猛发展。在国际环境中，发达国家也正面临产业结构的高级化， 亟待将制造业转移到发展中国家。在贸易自由化和资源配置全球化的背景下， 中国成为了转移的主要目标国，而这种转移很大程度上将通过并购这种直接投 资方式完成。同时，我国的资本配置存在资本分散与资本重叠并行的结构性问 题，导致有限的资本投入没有用在“刀刃 上，结果形成重点经济“瓶颈”和 产业“盲点 。而并购是解决我国资本配置结构的有效途径之一，跨国公司在华 并购因此而受到欢迎。 第二，外资并购是国企产权多元化的方式之一。国企改革始终是我国政府 的工作重点，在经历多年的改革试探和实践之后，国有企业的很多弊病依然存 在。随着国有企业改革的深化，需要新的投资主体，以期改善国企的公司治理 结构、盘活国有存量资产。减持国有股为跨国公司参与收购上市公司的国家股 和国有法人股提供了条件。 第三，跨国公司在华并购引发了对国家经济安全问题的激烈讨论。外资并 购给我国的经济发展带来了利益，但同时由于跨国公司通过并购迅速扩大市场 而出现了市场垄断危险，国有资产在并购过程中严重低估，关键服务业领域的 垄断而造成的经济安全隐患，这些问题引起了人们的高度关注。如何正确认识 和对待外资并购问题是我们在大力引进外资过程中不容忽视的问题。 综上所述，随着世界经济全球化的迅速推进，以及我国国有经济的战略性 调整、国有企业改革和证券市场开放的进一步加强，我国的外资并购进入了一 个新的发展平台。在这新的历史时期全面审视外资并购我国的影响将显得尤为 重要。因此充分认识跨国公司在华并购的现状和特点，合理地引导跨国公司在 华并购行为，最大限度地发挥跨国并购所带来的优势，从而达到跨国并购的双 赢效果。这正是本文研究的目的和意义所在。 第二节跨国公司在华并购的研究现状 与企业并购理论研究不同的是，目前国内外学者对跨国并购问题的研究起 步比较晚，真正意义上的研究是在2 0 世纪8 0 年代以后才开始，且基本理论源 自于企业并购理论和国际投资理论，尚未形成比较全面、自成体系的跨国并购 2 理论。从已有的研究文 的研究。从传统的跨国 ( r o n a l dc o a s e ) 的“交易费用”理论，到一些具有创新意义的理论假说，如“控 制权增效说”、“即期净现值假说”、“诱发因素假说 ，2 西方许多学者都对跨国并 购进行了深入研究。但研究范围包括发生在西方国家的跨国并购活动，也包括 在转轨中的中欧地区、实施私有化计划的拉美国家和经济危机期间的东亚地区 进行的跨国并购。但是在西方学者中研究跨国公司在中国并购行为的较为少见。 最为全面系统分析跨国并购发展状况的研究是联合国贸发组织的世界投资报 告，2 0 0 0 年世界投资报告专门以“跨国并购与发展”为主题，对全球跨国并购 的效应与影响作了分析判断，并在此后至今的世界投资报告中都有专门的章节 来分析最新的跨国并购情况。这些理论与实证分析为跨国公司并购我国企业的 研究提供了较为充分的背景资料和极有价值的研究思路。 目前在我国国内对于跨国公司在华并购的研究主要集中于跨国公司进行并 购的动因、并购中国企业的方式以及对中国经济发展的影响这几个方面。 李东盛、邵东亚( 1 9 9 7 ) 3 认为，外资并购中国企业从根本上是因为看好中 国的经济增长势头和广阔的市场空间，而由于具有节约进入时间、降低交易成 本、清除竞争对手等优点，并购被跨国公司作为进入中国市场的重要策略之一。 陈佳贵、王钦( 2 0 0 3 ) 4 对并购动因作了较为全面的分析，他们指出，跨国 公司在中国进行并购的目的，一是通过并购获得对自然资源的使用特权、市场 网络资源、某些行业的特许经营权；二是通过资本纽带将中国纳入全球网络中， 实现其全球一体化网络的双向扩展。 林根祥( 2 0 0 0 ) 5 指出，外资对中国国有企业的并购方式有以下三种：直接 控股式、先合后控式、合资控股式。 有关跨国并购对中国经济发展的影响的研究是伴随着国企改革战略而提出 的。刘李胜、邵东业、庞锦( 1 9 9 7 ) 3 在其著作中详细分析了与外资并购国有企 业相关的内容，指出外资并购国有企业对于中国经济发展和国有企业改革有许 2 徐佳外资并购我国企业问题研究：【硕士学位论文】大连：东北财经大学，2 0 0 7 3 李东盛，邵东亚。庞锦外资并购国有企业：实证分析与对策研究北京：中国经济出版社，1 9 9 7 ，8 4 陈佳贵，王钦跨国公司并购与大型国有企业改革中国工业经济，2 0 0 3 ，4 ；4 5 5 2 5 林根祥外资并购我国国有企业若干问题探究科技进步与对策，2 0 0 0 ，6 ：2 2 2 7 3 第一章引言 多积极作用，如解决资金困难、推动国有企业的创新活动，同时也在一定程度 上刺激了产权交易和资本市场的发展。 王志乐( 1 9 9 8 ) 6 认为，跨国公司进入中国是柄双刃剑，从总体上看，对中 国经济发展产生积极作用，但同时又确定会对民族工业产生冲击。 胡峰( 2 0 0 2 ) 7 分析了跨国并购对就业的影响，指出中国企业被跨国公司并 购以后，就业数量、就业质量以及技能等都会受到影响。在目前中国的就业形 势十分严峻的情况下，中国需要尽快完善就业社会保障体系以迎接跨国公司在 华并购浪潮的到来。 宋军( 2 0 0 4 ) 8 从微观、宏观两个层面构建了一个考察跨国并购影响经济发 展的基本分析框架，比较具体地分析了外资并购对中国经济发展的影响。 虽然跨国并购在中国发展历程还处于初级阶段，但是随着中国经济开放程 度越来越深、国内产业结构调整的需要以及顺应全球并购发展趋势的需要，跨 国公司对中国企业的并购成为中国经济发展中不可缺少的一部分，对中国经济 产生着深远的影响。 第三节本文的研究思路和结构安排 本文从跨国公司在华并购的总体情况出发，以行业分析为立脚点，在外国 直接投资理论的基础上，通过对典型跨国公司在华并购的案例比较与分析，研 究外资对华并购的特点以及动机，在此基础上探究跨国公司在华并购对中国经 济的影响，从而提出切实可行的政策建议。 本文的结构安排如下：第一部分为引言，提出了研究跨国公司在华并购的 背景，回顾了国内的研究现状，提出本文的研究思路( 第一章) 。第二部分为跨 国并购的理论研究，并对国际直接投资理论进行了回顾。( 第二章) 。第三部分 为跨国公司在华并购的发展情况，在对其总体现状进行描述，结合中国实际情 况梳理出跨国公司在华并购的原因和动机。在此基础上详细分析外资并购的行 6 王志乐美国企业在华投资现状与影响国际贸易，1 9 9 8 ，7 。7 4 - 7 9 7 胡峰跨国公司在华并购中的就业效应剖析上海财经大学学报。2 0 0 2 ，2 8 宋军跨国并购与经济发展：w t o 框架下中国应对外资并购的策略北京：中国财政经济出版社2 0 0 4 8 9 9 9 4 业分布特点以及重点并购 进行分析，抓取几个典型 究分别从正面效应和负面 前比较热门的国家安全问题提出了本文的看法( 第三、四章) 。第四部分在对我 国跨国并购政策进行梳理的前提下，提出了有效促进外资并购合理发展的政策 建议( 第五章) 。 5 第一二章跨国并购理论研究 第二章跨国并购理论研究 第一节并购的定义和分类 2 1 1 并购的定义 企业并购是企业兼并与收购( m e r g e r & a c q u i s i t i o n s ) 的统称，一般称之为 企业并购。企业兼并是指经由转移公司所有权的方式，一个或多个企业的全部 资产与责任都转为另一家企业所有的行为，转移后只有一个公司继续保留其法 人地位。一个公司吸收其他公司，兼并后只保留原来的一个公司，另外的一个 或几个公司解散，法人资格消灭，接受方的法人承受目标方所有的财产、权利 和义务。也就是接受方对目标方的财产享有法人财产权。企业收购是指通过证 券市场收购目标企业股份或购买目标企业股票达到控制，使资产所有权和经营 权有偿转让的行为。具体说，指一家公司在证券市场上用现金、债券或者股票 购买另一公司的股票或股权以获得对该公司的控制权的行为，该公司的法人地 位并不消失。由此可见，无论是企业兼并还是企业收购，企业产权是其基本特 征。公司的兼并和收购的标志是能够对目标方施加控制和影响。 跨国并购即跨国兼并与收购的简称，指一国的某个企业为了实现某种特定 的目的，通过购买另一国某企业股份或资产的途径，以取代后者或取得对后者 的控制权的行为；或说是市场经济条件下，企业通过跨国产权交易获得其他国 企业的产权，并以控制其他国企业为目的的经济行为。实施并购行为的企业可 以称为并购企业，对方则成为目标企业或被并购企业。相应地，跨国并购投资 输出国可以称为“母国 ，跨国并购投资接受国可以称为“东道国”。 有关并购的数据显示，收购占其中的绝大部分( w i r2 0 0 0 ) 。实际上，即使 是被认为相对平等的合作者之间的合并，其中绝大多数实际上也涉及到由一家 公司控制另一家公司的收购。“真正 的合并如此之少，以至于在实际意义上“并 购”基本上意味着“收购”。而收购的股权如果少于1 0 ，则构成证券投资。f d i 涉及的是反映投资者在外国公司拥有持久利益的长期关系，而证券投资更着眼 于短期利益，虽然证券投资与直接投资的区别不是很明显，但是鉴于投资者对 于是否掌握目标企业控制权存在差异，因而将其排除在本文讨论的跨国并购中。 2 1 2 并购的分类 6 2 1 2 1 按功能分类 按功能分类，可以将跨 水平并购，又称横向并 相同的同行业之间的并购。这种并购得目的在于获得协同效果( 其资产的联合 价值超过这些企业独立时各自资产的总和) ，扩大生产规模实现规模经济，减少 竞争对手，提高行业的集中程度，增强产品在同行业中的竞争能力，控制或影 响同一产品市场。水平并购的缺点是，易于出现行业垄断，限制市场竞争。出 现此类并购的典型行业有制药、汽车、石油，并越来越多地包括一些服务业( w i r 2 0 0 0 ) 。 垂直并购，又称纵向并购，指生产和销售连续性阶段中互为购买者和销售者 关系的企业间的并购，即生产和经营上互为上下游关系的企业之间的并购。垂 直并购又分前向并购和后向并购两种形式。前向并购时向其最终用户的并购， 后向并购时向其原料供应商的并购。垂直并购得目的在于控制某行业、某部门 生产与销售的全过程，加速生产流程，缩短生产周期，减少交易费用，获得一 体化的综合效益。垂直并购的缺点是企业生存发展受市场因素影响较大。 混合并购，指同时发生水平和垂直并购，甚至出于多样化经营的考虑并购 双方没有关联关系产业的企业，这通常发生在某一产业的企业试图进入利润较 高的另一产业时。此类并购主要目的在于分散风险和深化范围经济。根据混合 并购中企业关联度的不同，混合并购又可以进一步细分为以下三种：产品扩张 型、市场扩张型和纯混合型。产品扩张型并购指一家企业以原有产品和市场为 基础，通过并购其他企业进入相关产业的经营领域，达到扩大经营范围、增强 销售能力的目的。市场扩张型并购指一个企业为扩大其竞争而对它尚未渗透的 地区生产同类产品的企业之间的并购，以此扩大市场，提高市场占有率。纯混 合型并购指生产和职能上没有任何联系的两家或多家企业的并购。这种并购又 称为集团扩张，目的是进入更具增长潜力和利润率较高的领域，实现投资多元 化和经营多样化，通过先进的财务管理和集中化的行政管理来取得规模经济效 益。 2 1 2 2 按跨国并购行为的动因分类 9u n c t a d 。冼囤明翻译世界投资报告2 0 0 卜跨国并购与发展：中国财政经济出版社2 0 0 1 1 1 5 1 2 3 7 第一二章跨国并购理论研究 按跨国并购行为的动因分类，可以将跨国并购分为战略性并购、投机性并 购。战略性并购指以跨国公司为主的工商业资本投资，具体说，是以跨国公司 为主，以产业体系为背景，以占领和控制市场为目标，通过并购形式实现长线 投资策略。这种并购行为往往出于跨国公司长期发展战略的利益需要，而不是 为了获得短期的利润。该种类型并购又称为投资型并购。投机性并购，指为获 得胜权或资产转让溢价而进行的投资，又可细分为两类：一是金融资本投机， 二是变相的物业投机，即并购地段好但资产规模不大的企业，在原地搞房地产 开发，获得高额利润。目前以国际金融资本投机性并购为主。投机性并购的特 点是：它不改变股权企业的管理结构、市场计划、r & d 及各个“结合点 间的 联系，但重视其信息交流和费用成本开支，投资维持时期的长短完全取决于金 融资本的意愿和目标领域的资本、资产增值速度，根据增值速度与其心理价值 决定去留。投资型并购的价值取向是协同效应、市场份额或规模报酬及效益倾 向；投机型并购则是产权或股权的转让溢价。 2 1 2 3 按跨国并购的手段和态度 按跨国并购的手段和态度，可以将跨国并购分为善意并购和恶意并购。1 0 善意并购，又称友好并购，指目标公司的经营管理者同意收购方提出的并购条 件，接受并购。一般先由收购方来确定目标公司，然后双方高层管理者进行接 触，商讨并购事宜，如购买条件、价格、支付方式和收购后企业地位以及目标 公司人员的安排等问题。通过讨价还价，在双方都可以接受的条件下，签订并 购协议，最后经双方董事会批准，股东大会通过。由于双方在自愿、合作、公 开的前提下进行，故善意并购成功率较高。恶意并购，又称敌意并购，指收购 方不顾目标公司意愿而采取非协商购买手段，强行并购目标公司而进行的并购 行为。通常由一家公司以高于交易所股票的交易价格，向股东收购目标公司的 股票。一般收购价格比股票市场价格约高出2 0 到4 0 ，以此吸引股东不顾经 营者反对而出售股票。同时，被收购公司在得知收购公司意图后，可能采取一 切反收购措施，如“毒丸 ( 指引发大幅降低企业价值的事件) 、出售“皇冠珍 宝( 指将目标企业的资产出售给第三方以削弱收购者的收购意图) 和召集“救 援者 ( 找到一家更理想的企业兵要求期收购目标企业) 等。 o 胡峰跨国公司在华并购问题研究t 博士学位论文 上海：华东师范大学，2 0 0 3 年 8 一般来讲，f d 资，即在东道国新 然跨国并购不仅占发达国家f d i 流动的绝大部分，而且也逐渐成为f d i 进入发 展中国家和转型国家的方式，但是并购对发展的影响可以是双刃和不平衡的。 以至于发展中国家的外资流入主要是通过新建投资，以我国为例，近几年来流 入我国的外资中，新建投资一直保持在9 5 的比例，并购只占5 ，甚至发达国 家也表达了对跨国并购可能对国家经济安全带来威胁的忧虑。当日本投资者收 购纽约洛克菲勒中心和好莱坞的电影制片厂时，美国的媒体做出了愤怒的反应。 因此，有必要对并购对发展的影响进行客观的分析，比较并购与新建投资到底 何者更有利于经济发展。在这里，假定跨国并购和新建投资这两种外资进入的 方式互为替代。尽管它们很少相互完全替代，但是在原则上甚至在实践中都可 能是相互替代的。这很大程度上取决于东道国的经济发展水平、f d i 政策、制度 框架等因素，这里不再一一做详细介绍。 并购对东道国发展的影响，不仅取决于每个具体并购做得好坏，还取决于 其他一些因素。在对并购和新建投资对各个领域的影响进行比较的时候，有必 要对这些因素予以适当的考察。这些因素主要包括：第一，通过并购进行的投 资类型及其动机。根据投资是寻求自然资源、寻求市场、寻求效率还是寻求创 造资产等类型，其直接效果和通过关联和溢出产生的效果是不同的。第二，东 道国企业的状况。如果并购涉及到收购有竞争实力的企业，其目的是为了收购 企业自身的利益而利用被收购企业的资产，在这种情况下，对东道国的资产转 移可能是有限的。如果企业是因为没有竞争实力而被收购的，就能够发生对被 收购企业转让最佳资产。第三，通过并购进行投资的环境，这里关键要看并购 是发生在一个市场健全、活跃并且正在扩张的产业或国家，还是发生在一个静 态、停滞或衰落的产业或国家。最后，对影响进行考虑的时间范围，进入时的 影响可能与随后阶段的影响有明显的差异，并且从短期和长期来看，也会出现 不同。 u n c t a d ，冼困明翻译世界投资报告2 0 0 0 一一跨国并购与发展。中国财政经济出版社2 0 0 1 1 7 7 2 1 l 9 2 2 1 金融资源和投资 2 2 1 1 金融资源 尽管通过跨国并购和新建投资两种方式的f d i 都为东道国带来了国外的金 融资源，但是在速度上，跨国并购明显快于新建投资。一般来说，创建一家新 企业，从考察市场机会、投资建设到正式开业需要用1 2 年，而要形成一定的生 产规模，则至少要用3 - 4 年，因此外部资金的流入速度比较缓慢，而且在新建项 目中建立新设施所涉及的资源流入可能采取实物投入的形式，现金投入可能会 在不同的时间进行分配。相比较而言，并购一家企业，从改造到形成规模，只 需短短几个月，最多也只需1 年左右的时间。1 2 利用并购方式进入的f d i 将当地 企业的所有权转移至外国人手中的同时，将可投资的资源以现金和可处置股票 的形式交给以前的当地所有者，因此在缺乏适当政策措施的情况下，并购方式 对国内通货的压力会大于相同数额的新建投资。近年来集体投资基金( 包括私 人股权投资基金和对冲基金) 对并购投资的增多，使得并购给东道国的通货带 来更大压力。据2 0 0 6 年世界投资报告提供的数据，2 0 0 5 年私人股权投资基金海 外投资达到1 3 5 0 亿美元，占跨国并购总值的1 9 ，达到历年来集体投资基金跨 国并购的最大值，是2 0 0 4 年( 7 7 4 亿美元) 的近两倍。集体投资基金在推动跨 国并购增长的同时也带来了一些问题。与其他类型的外国直接投资不同，私人 股权投资基金一般不做长期投资，售出股权的时间范围在5 到l o 年之间，平均 5 - 6 年，长度仅不至于被视为典型的证券投资人。因此它的这种投机性质会加速 大量资金在短时间内的流入和流出，从而给东道国造成通货膨胀的压力。 在定价方面，新建投资一般不会涉及，而跨国并购必然涉及到企业的定价， 从而会产生一些问题。在证券市场不发达或经济体制处于转型中时，资产的正 确定价将会出现困难。由于缺乏资本市场或者没有参考价格，错误定价的机会 就会大大增加，从而使接受的价格偏离一个相当的新建投资所公认的价格。1 3 假 使东道国的谈判实力较弱，或者没有利用竞价使潜在投资者相互竞争，定价偏 低的可能性更会增加。 1 2 班允浩f d i 进入方式选择。 绿地投资与跨国并购：【硕士学位论文】大连：东北财经大学，2 0 0 4 1 3 胡峰，余晓东跨国并购和新设投资的比较个经济学分析框架财经研究，2 0 0 3 ，2 9 ( 2 ) ：4 8 5 5 1 0 第二章跨国并购理论研究 2 2 1 2 投资 在投资方面，跨国并购和新建投资的区别主要来自它们所提供的金融资源 的方式上。在新建投资中，提供的金融资源都用于建立工厂，即跨国公司对东 道国的投资是以实物的形式投入，能够直接增加东道国的生产设施。而跨国并 购给东道国提供的是资金，这些资金可能用于新的生产性投资，也可能用于非 生产性投资，而且它们是可转换的。 在较长的时期中，并购和新建投资对资本的形成没有存在很大的差异。在 差别不大的环境中这两种进入方式都能提供相似的投资流入，都能伴随新的投 资，也会后续追加更多的投资。从一些权威性的调查来看，跨国并购后续投资 的规模可以是很大，甚至能大于新建投资的后续投入。例如，韩国跨国并购的 后续投资就大于新建投资：在1 9 9 7 年至1 9 9 9 年期间，跨国并购的后续投资与 新建投资的比率为1 2 5 ，而新建投资的这一比例为8 5 ( y u n ，2 0 0 0 ) 。并购后 的后续投资的大小，还取决于其他因素。当并购的是面临倒闭、绩效差的企业， 需要收购方取消无效率的经营活动或者裁员，进行结构重组活动，那么后续投 资额不会很大；当并购是较发达国家高效率的企业，由于不需要进行大规模的 调整，其后续投资也不会大。相反，当需要使收购的企业重新开工或满足不断 增长的需求，那么，并购后追加的投资将是一个相当大的数字。 并购和新建投资对国内企业的挤出、挤入效应的研究表明两者并不存在系 统的差异( w i r 2 0 0 0 ) 。w i r 2 0 0 0 引用了a g o s i n 和m a y e r 的包括3 2 个发展中国 家的研究，发现其中有1 7 个国家显示了中性效应，9 个国家有挤出效应，6 个 国家有挤入效应。这是因为，如果外国公司的效率高于当地的企业，那么不论 采用何种方式进入都会对国内企业产生挤出效应。从速度上看，新建投资由于 技术优势从而会比并购带来的挤出效应出现得更快。从数量上看，并购不会增 加市场竞争者数量，而新建投资使得市场内的厂商数量增加，看似新建投资有 更强的挤出效应，但是经过并购的企业在规模和实力上的优势对原有企业的生 存来说可能有更大的杀伤力。 2 2 2 技术 获得先进的技术是发展中国家希望通过f d i 获得的最重要的利益之一。跨 国并购与新建投资在技术转让、扩散和创造等方面存在一些差异，也有一些相 似之处。 第二章跨困并购理论研究 从长期来看，两种进入方式对东道国的影响并不会存在很大差异，因为外 国投资者不论以何种方式进入，为了保证其投资的效益，都有可能通过在技术 方面进行努力。从短期来看，两种方式在技术转让和提升方面存在较为重要的 不同：并购一旦成功实现，投资者便可以通过内部化的方式将技术转让给其生 产体系内部的国外分支机构，从而使东道国的现有当地企业迅速获得先进的技 术；而新建投资则不然，它对其它当地企业技术的影响更多的是通过竞争和示 范，因此比较缓慢。也就是说，上述两种进入方式的差别之一就是技术转移实 施的速度有快有慢。 对东道国来说，跨国公司带来的技术扩散比技术转让更加重要。外国子公司 的技术在当地的扩散取决于他们和当地经济的关联以及当地经济所获得的溢 出。通过跨国并购方式进入东道国的企业可以保留原有企业有效率的关联，因 此，与需要时间和努力去发展当地关联的新建f d i 相比，并购方式进入f d i 所 引起的技术扩散会比新建项目f d i 更好。1 4 跨国并购可能直接导致当地生产或职能活动( 如研发) 的降级或终止，或者 当地生产或职能活动为了符合收购公司的战略而重新定位，因此其副作用会表 现为东道国被兼并企业的技术创新活动可能被抑制，东道国当地被并购企业的 产品和技术的自主开发能力得不到发展。对于新建投资，这种作用也可能存在。 但是如果东道国的研发是经济的，跨国公司会加强被收购企业已经拥有的研发 能力，以适应当地的条件和市场，尤其是在发展中国家，跨国公司会因为某些 类型科技人员的成本较低而大力加强发展中国家的被并购企业的研发投入。而 在这种情况下，并购也许能够比新建投资更快地利用被并购企业的研发能力。 2 2 3 就业 通过跨国并购进行的f d i 在进入一国时至少在前期阶段不会产生新的就业， 因为外国公司在进行并购时通常不会很快投入生产性资源，新增生产能力不会 马上形成。而且，跨国并购还可能因为管理层接管、企业经营战略方向的调整 而导致被兼并企业原有员工的失业。1 5 在这种意义上，新建投资比并购能够更快 创造更多的新就业机会。从一个比较长的时间里看，通过跨国并购方式进入的 罗肇鸿跨国并购：特点、影响和对策北京：中国经济f i 版社，2 0 0 6 1 l 1 2 1 5 罗肇鸿跨国并购：特点、影响和对策北京；中国经济出版社，2 0 0 6 1 3 1 2 第二章跨国并购理论研究 直接投资同样能够提高东道国的就业水平，因为无论进入的货币资本被投在哪 个行业，它必须与一定的人力资本相结合。上文中已经提到，通过跨国并购进 行的后续投资的数量是巨大的，当收购企业追加后续投资，保持或增强企业的 生产能力时，肯定会促使就业质量和就业数量的提高。并购比新建投资将原来 不具竞争性的企业挤出市场所可能带来的就业破坏力，或许会小一些。 2 2 4 市场结构 f d i 对东道国市场结构的影响是复杂的，跨国并购和新建投资两种进入方式 对其的影响是不确定的。新建投资在进入初期就增加了东道国市场的潜在竞争 者，从而降低了市场的集中度。并购会使竞争企业的数量减少，但这并不意味 并购会提高市场集中度。如果并购方接管的是处于困境的企业，并购使其重新 具有了竞争力，免于退出市场，那么并购对竞争的影响是正面的。又如通过并 购与东道国内企业进行整合共同挑战国内已有的寡占企业，那么并购同样能降 低市场集中度。因此从长期来看，这两种进入方式对市场结构的影响是不确定 的，但是当它们各自产生正的或是负的影响时，这种影响往往会持续下去。 第三节国际直接投资理论回顾 2 3 1 垄断优势理论 垄断优势理论是最早研究对外直接投资的独立理论，产生于上世纪6 0 年代 初，由美国学者海默( s t e p h e nh h y m e r ) 提出，并由美国学者金德尔伯格( c h a r l e s p k i n d l e b e r g e r ) 及其它学者发展补充。其主要内容是：海默研究了美国企业 对外直接投资的工业部门构成，发现对外直接投资和垄断的工业部门结构有关。 美国从事对外直接投资的企业主要集中在具有独特优势的少数部门。美国企业 走向国际化的主要动机是为了充分利用自己独占性的生产要素优势，以谋取高 额利润。这说明这些企业的垄断优势是他们开展对外直接投资的决定因素。这 些垄断优势具体体现在：技术、规模、经济管理、资金实力、信息、营销渠道 等方面。另一方面，海默还分析了产品和生产要素市场的不完全性( 两个方面) 对对外直接投资的影响。市场不完全减少了贸易带来的益处，从而导致企业利 用自己所拥有的垄断优势通过对外直接投资参与和进入国际市场。 2 3 2 内部化理论 第 内部化理论也称市场内部化理论，是7 0 年代以来西方跨国公司研究者为了 建立所谓跨国公司一般理论时提出和形成的理论，是当前解释对外直接投资的 一种比较流行的理论。该理论主要由英国学者巴