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硕上论文 中国债券指数的编制及其投资应用研究 摘要 债券市场是一国资本市场的重要组成部分，债券市场的发达与否直接影响到一个 国家或地区的资本市场的竞争力。中国的证券市场发端于债券市场。在其后的发展道 路上，债券市场却明显弱于股票市场。为了建立多层次的资本市场体系，加快发展债 券市场已经被提到了前所未有的高度。 债券指数是债券市场运行的重要分析工具之一，是反映债券市场价格水平变化趋 势和衡量债券市场总体收益状况的一系列指标的总称。它一方面是反映债券市场收益 波动状况的一个数字；一方面又是人为选择的某一债券投资组合的相对市值。债券指 数既是债券市场发展到一定阶段的必然产物，又可以反过来促进债券市场的发展与繁 荣，促进债券市场运行效率的提高。债券指数在我国还是个新生事物，有必要对其的 编制开发和实际应用进行深入探讨和分析，以期有助于协调我国债券体系的运行。 本文从证券价格指数入手，探讨了我国债券指数的发展情况并指出了指数开发中 的不足，并以企业债指数为例对债券指数编制方法进行了分析和实证。为了能更全面 的展示债券指数投资功能的日益凸现，本文分两大部分来讨论债券指数在投资方面的 应用：首先将债券指数看作是一类债券的市场表现，从定量的角度对其进行比较和分 析并应用到马柯维茨证券投资组合理论中，为投资决策提供有力的依据；然后将债券 指数看作建立投资组合的跟踪目标，探讨债券投资指数化的相关理论和实践，并指出 我国在此方面的发展空间。最后结合我国债券市场的发展情况，对债券指数的开发和 应用提出了一些建议。 关键词：债券指数，投资作用，马柯维茨投资组合理论，指数化投资 a b 删 硕士论文 a b s t r a c t t h eb o n dm a r k e ti sa l li m p o r t a n tc o m p o n e n to ft h ec a p i t a lm a r k e tf o rac o u n t r y i t s l e v e lo fd e v e l o p m e n th a sad i r e c ti m p a c tt ot h ec a p i t a lm a r k e t sc o m p e t i t i v ep o w e ro fa c o u n t r yo rar e g i o n c h i n a ss e c u r i t ym a r k e ts t a r t e di nt h eb o n dm a r k e t b u tt h eb o n d m a r k e th a sb e e ns i g n i f i c a n t l yw e a k e rt h a nt h es t o c km a r k e to nt h ef o l l o w i n gd e v e l o p m e n t p a t h i no r d e rt o e s t a b l i s ham u l t i - l e v e l c a p i t a l m a r k e ts y s t e m , a c c e l e r a t i n gt h e d e v e l o p m e n to ft h eb o n dm a r k e th a sb e e nr e f e r r e dt oa nu n p r e c e d e n t e dl e v e l t h eb o n di n d e xi so n eo ft h ei m p o r t a n ta n a l y t i c a lt o o l si nt h eb o n dm a r k e t i ti sa g e n e r a ln a m eo fas e r i e so fi n d i c a t o r s o no n eh a n di ti sad i g i tt h a td e s c r i b e st h eb o n d m a r k e tg a i n s f l u c t u a t i o ns i t u a t i o n o nt h eo t h e rh a n di ti st h er e l a t i v em a r k e tv a l u ep e ru n i t o fag i v e nb o n dp o r t f o l i o t h eb o n di n d e xi sai n e v i t a b l ep r o d u c tw h e nt h eb o n dm a r k e t d e v e l o p m e n ta r r i v e sa ta c e r t a i ns t a g e ，a n d ，i nt u r n ，c a r la l s op r o m o t e st h ed e v e l o p m e n ta n d p r o s p e r i t yo ft h eb o n dm a r k e ta n de n h a n c e st h eb o n dm a r k e t so p e r a t i n ge f f i c i e n c y b e c a u s et h eb o n di n d e xi ss t i l lan e w l ye m e r g i n gt h i n gi nc h i n a , i ti sn e c e s s a r yt oh a v ea n i n - d e p t hd i s c u s s i o na n da n a l y s i so ni t se s t a b l i s h m e n ta n dp r a c t i c a la p p l i c a t i o n ，w i t ha v i e w t oh e l pc o o r d i n a t et h eo p e r a t i o no fc h i n a sb o n ds y s t e m t h i sa r t i c l es t a r t sw i t ht h es e c u r i t yp r i c ei n d i c e s ，t h e nd i s c u s s e st h eb o n di n d e x d e v e l o p m e n ti nc h i n aa n dp o i n t so u tt h ed e f i c i e n c yo fb o n di n d e xe x p l o i t a t i o n ，a n dt a k e s t h ee n t e r p r i s eb o n di n d e xa sa ne x a m p l et oa n a l y z ea n de m p i r i c a l l ys t u d yt h ee s t a b l i s h i n g m e t h o do ft h eb o n di n d e x i no r d e rt od e m o n s t r a t ec o m p r e h e n s i v e l yt h ei n c r e a s i n g i n v e s t m e n tf u n c t i o no ft h eb o n di n d e x ，t h i sa r t i c l es t u d i e st h ea p p l i c a t i o ni ni n v e s t m e n t f i e l di n t ot w op a r t s f i r s t ，r e g a r d i n gt h ei n d e xa st h em a r k e tp e r f o r m a n c eo fak i n do fb o n d ， i td o e sq u a n t i t a t i v ec o m p a r i s o na n da n a l y s i sa n da p p l i e si ti n t om a r k o w i t z sp o r t f o l i o t h e o r yt op r o v i d es 仃o n gb a s i sf o ri n v e s t m e n td e c i s i o n - m a k i n g s e c o n d ，r e g a r d i n gt h e i n d e xa st r a c k i n go b j e c to fe s t a b l i s h i n gt h ei n v e s t m e n tp o r t f o l i o ，i td i s c u s s e st h er e l e v a n t t h e o r i e sa n dp r a c t i c e so fb o n di n d e x i n gi n v e s t m e n ta n dp o i n t so u tt h ed e v e l o p m e n t o p p o r t u n i t i e so ft h i sa s p e c ti nc h i n a f i n a l l y , a c c o r d i n gt ot h es i t u a t i o no fc h i n a sb o n d m a r k e t ，s o m es u g g e s t i o n sa r eg i v e no u to nb o n di n d e xe x p l o i t a t i o na n da p p l i c a t i o n k e yw o r d ：b o n di n d e x ，i n v e s t m e n tf u n c t i o n , m a r k o w i t zm o d e r np o r t f o l i ot h e o r y , i n d e x i n gi n v e s t m e n t i i 声明 本学位论文是我在导师的指导下取得的研究成果，尽我所知，在本 学位论文中，除t n 以标注和致谢的部分外，不包含其他人已经发表或 公布过的研究成果，也不包含我为获得任何教育机构的学位或学历而使 用过的材料口与我一同工作的同事对本学位论文做出的贡献均己在论文 中作了明确的说明。 研究生签名：逊囊。潮眸6 月蟛日 学位论文使用授权声明 南京理工大学有权保存本学位论文的电子和纸质文档，可以借阅或 上网公布本学位论文的部分或全部内容，可以向有关部门或机构送交并 授权其保存、借阅或上网公布本学位论文的部分或全部内容。对于保密 论文，按保密的有关规定和程序处理。 研究生签名：性 滞月驴 硕1 ：论文中鼠债券指数的编制及其投资应用研究 1 绪论 1 1研究背景 债券市场是一国资本市场的重要组成部分，债券市场的发达与否直接影响到一个 国家或地区的资本市场的竞争力。但是，中国债券市场是我国资本市场中的一个薄弱 环节，在规模和效率上都弱于股票市场。为了建立多层次的资本市场体系，加快发展 债券市场已经被提到了前所未有的高度。 债券指数是反映债券市场价格水平变化趋势和衡量债券市场总体收益状况的一 系列指标的总称，使债券市场运行的重要分析工具之一。债券指数既是债券市场发展 到一定阶段的必然产物，又可以反过来促进债券市场的发展与繁荣，促进债券市场运 行效率的提高。债券指数的编制水平如何是债券市场发展成熟与否的重要标志之一。 债券指数产生于2 0 世纪8 0 年代初期，其背景是发达国家金融自由化( 特别是利 率自由化) 浪潮带来了国际债券市场的崛起与繁荣。我国债券市场发展较为滞后，2 0 0 0 年以后才开始有机构编制和公布债券指数。在此前的相当一段时间内，国内的债券投 资者只能观察单只债券的价格和收益变动情况，无法定量直接观察债券市场整体的运 行走势。债券指数在我国还是个新生事物，有必要对债券指数的国际经验和我国的编 制情况进行深入探讨和分析，以期有助于完善我国债券指数体系。 债券市场的发展依赖于债券投资活动的活跃。由于债券投资有收益率低、非系统 风险小( 相对于股票投资) 的特点，积极的债券投资组合收益往往还达不到市场整体 收益率，所以，行之有效地参考( 跟踪) 指数指导投资的方法在国际债券市场中逐渐 普遍起来。所以更有必要对债券指数对债券市场的作用和在投资中的指导作用进行探 讨，以期有助于优化指数的编制、推出适合现阶段的债券投资产品、活跃债券投资活 动、促进债券市场发展。 1 2研究方法 本文在综合考虑研究目标的基础上，结合具体的研究对象，确定了如下的基本方 法。比较分析法。比较分析法是将两个或多个同类或相近的事物，按同一法则进行 对比分析，寻找它们的相同点与差异点。本文中的比较分析主要用于比较不同证券价 格指数的形式和特点，并归纳分析得出证券价格指数( 尤其是债券指数) 的本质性规 律和发展趋势。实证分析法。实证分析法是指明研究事物“是什么 ，以及说明该 事物在各种条件下会发生什么样的变化，产生什么样的结果。为了能够更清晰地解释 现实的经济活动、说明研究问题的解决方案，本文对债券指数的编制和投资应用方面 1 绪论硕l ：论文 都进行了较为详尽的实证分析。规范分析方法。规范分析法是提出研究的对象“应 该是什么”，对选择有关条件下对象的结果做出“好或坏 的判断，并回答为什么要 做出这种选择。在比较分析法和实证分析法运用的基础上，本文有必要把一定的价值 判断作为出发点和落脚点。本文明确了债券指数的定义和内涵，并对我国债券指数的 开发和应用提出了规范性建议。 1 3结构安排 本文共分为五个章节，各章节内容安排如下。 第一章主要介绍研究问题的背景意义和本文运用的研究方法及其结构安排。第二 章对证券价格指数进行了简要概述，介绍常见证券价格指数并进行了比较分析。第三 章是本文的重点章节，在探讨了债券指数的概念并借鉴国际成熟债券指数的经验，分 析了我国债券指数的情况并指出了指数开发中的不足。最后以企业债为例探析了债券 指数的编制方法和流程。第四章是本文的重点也是难点。基于债券指数投资功能，本 章分成两大部分来讨论债券指数在投资方面的应用：第一部分是将债券指数看作是一 类债券的市场表现，从定量的角度对其进行比较和分析并应用到马柯维茨证券投资组 合理论中，为投资决策提供有力的依据；第二部分是将债券指数看作建立投资组合的 跟踪目标，探讨指数化债券投资的相关理论和实践，并指出我国在此方面的发展空间。 第五章结语，分析了债券指数在债券市场发展过程中的位置和开发的紧迫性，并给出 了关于债券指数开发和应用的一些建议。 2 硕i ：论文中国债券指数的编制及，e 投资应用研究 2 证券价格指数概述 1 8 世纪，随着资本主义社会化、机器大生产代替手工作坊、生产力空前提高、商 品交换活跃，指数应运而生了。指数作为重要的经济分析工具，能够为制定宏观经济 政策、把握经济运行态势、抑制通货膨胀等提供重要依据。指数不但能综合反映不同 种类商品和劳务的数量的总动态，即数量指数；而且能综合反映不同种类商品或劳务 的价格的总动态，即价格指数。从指数的编制、应用来说，价格指数涉及的范围更为 广泛，是统计指数的重要组成部分。理论上，不同领域、不同部门、不同行业只要有 不同种类与形式的价格存在，在需要和可能统一的条件下，都可以形成相应的价格指 数。 2 1证券价格指数含义 证券价格指数是由证券交易所或金融服务机构编制的表明证券市场行情变动的 一种以供参考的动态相对数。它不同于普通商品和劳务价格指数，是基于以虚拟资本 形式存在的有价资本证券这类金融商品的价格。虚拟资本是以有价证券的形式存在， 能为持有者带来一定的收益，经过转让可获得一定补偿的“真实资本的纸制复本 圆证 书，它本身没有价值，但有价格，因而可以转让。资本证券属于虚拟资本，代表资本 投资及获取收益的权利凭证，且包含三大类：一是股份公司制度的成长和发展，产生 的各种类型的股票。二是财政上的公债制度发展，产生的各种债券。三是在股票和债 券基础上产生的证券投资基金。以上三者构成证券市场金融商品的主要内容，同时三 者的价格指数也构成了证券价格指数体系的主要内容。 2 2证券价格指数的分类 在证券市场中，证券价格指数通常是为完成某个目标而设立的，是反映某一类证 券平均价格变化的指示器。对于某一特定证券类别，比如说股票或债券的部分或全部 样本，我们都可以通过设立一个证券价格指数来描述和统计，跟踪某一类证券资产平 均价格或市值的变动趋势和市场表现。证券价格指数之间的差别主要是它们代表的证 券市场或证券类别不一样，反映了不同证券市场的表现和差异；另一方面，受加权方 式影响，证券价格指数的计算方法也存在差异。 对于证券价格指数的分类，存在多种不同的方法。 第一，如果按照证券品种来分类，可以将其分为股票指数、债券指数、基金指数、 。韩麝俊价格指数理论j 实践第l 版北京：中国发展版社，1 9 9 2 。黄良文社会经济统计学原理第1 敝北京：中国财政经济i | l 版社，1 9 8 9 2 证券价格指数概述硕士论文 混合型指数等。例如深圳证券交易所发布的深证指数是深圳证券市场中的股票指数， 深证基金指数是深圳证券市场中的基金指数，深证企业债券指数是深圳证券市场中的 企业债券指数；英国金融时报集团发布的富时中国2 0 0 指数是反映国内证券市场中股 票和国债的混合指数，它的样本取自沪、深证券市场中挂牌的a 股和国债。 第二，如果按照成份证券的选择范围来划分，可以将其分为综合指数和成份指数 两类。综合指数是将在特定大类的全部证券作为样本，配以适当的权重进行指数计算 得出的。例如，雷曼兄弟综合债券指数几乎覆盖了美国债券市场上投资级以上的全部 固定利率债券，包括国债、企业债、不动产抵押债、资产抵押债和少量的在美国交易 的国外债券，样本券数目达9 1 7 5 。成份指数则通过一定选择标准选出固定数量的样 本，配以适当的权重进行指数计算得出。例如，上证1 8 0 指数是在我国所有a 股股票 中抽取最具有市场代表性的1 8 0 只股票，以它们的调整股本数为权数进行加权计算所 得。 第三，如果按照指数的设计功能来划分，可以将其分为四类：市场指示器型指数， 主要目的是衡量和表征市场的整体水平与走势，追求较高的、稳定的市场覆盖率，需 要有充分的市场代表性。深证综合指数是该类的一个代表；绩效测量性指数，主要用 于测量真实投资组合的收益与风险，中信行业指数系列属于该类；可投资型基准指数， 为指数化投资者提供复制组合基础，用于丌发各种会融衍生工具。深证1 0 0 指数与上 证5 0 指数属于此类。 2 3常见证券价格指数分析与比较 目前，全世界大约有1 5 5 家证券交易所，由交易所、指数服务公司和证券商提供 的证券指数数以千计。证券市场领域中，由于股票指数出现时间最早、发展快与影响 范围大，其知名度远远高于其它类别的指数，所以本节将主要选择部分在国际上具有 重要意义和较大影响力的股票指数加以介绍。 ( 1 ) 标准普尔5 0 0 指数 标准普尔5 0 0 指数( s t a n d a r d p o o r s5 0 0 ) 是美国最大的证券研究机构标准普尔 公司编制的股票指数。1 9 5 7 年标准普尔公司把最初采样的2 3 3 种股票扩大为5 0 0 种。 其成份股从纽约证券交易所( n y s e ) 、美国证券交易所( a m e x ) 以及纳斯达克证券 交易市场( n a s d a q ) 中挑选，其中工业股票4 0 0 种，公用事业股票4 0 种，金融业 股票4 0 种，运输业股票2 0 种，均具有很强的市场代表性，较好的流动性，能够反映 行业的特征，它们的市值占美国证券市场总市值的8 0 左右。标准普尔5 0 0 指数是美 国证券市场中最重要的、被广泛使用的市场基准。它是标准普尔5 0 0 指数期货和期权 。本文中所涉及到的“股票指数”、“债券指数”、“基金指数”等在未加特殊说明的情况下均属于价格指数范畴。 圆截全到2 0 0 8 0 3 3 1 4 硕士论文中国债券指数的编制及其投资应用研究 的基础，同时也是交易所交易基金标准普尔存托凭证的标的指数。 ( 2 ) 道琼斯工业平均指数 道琼斯工业平均指数( d o wj o n e si n d u s t r ya v e r a g e ，d j i a ) 是道琼斯股价平 均数中最具有影响力的指数系列。它由道琼斯公司的创始人查理斯道于1 8 8 4 年 开始编制，现由该公司出版的华尔街日报发表。它是美国股票市场最具代表意 义的市场指数之一，也是美国经济最敏感的神经。道琼斯工业平均指数的成份股从 最初的1 2 支铁道类股票发展到今天包含信息技术股票在内的3 0 只成份股。该指数为 了保持连续性，很少调整成分股。在选择新的成分股时，据有良好的信誉、持续增长 的业绩并引起广大投资者兴趣的股票才可入选，并不限制在工业股范围内，如其2 0 0 3 年新的成分股就包括沃尔玛、花旗集团、j p 摩根大通等服务行业。人们仍把它视为美 国传统经济的象征。它是道指期货和期权的基础，也是交易所交易钻石基金的标的指 数。 ( 3 ) 纳斯达克1 0 0 指数 纳斯达克1 0 0 指数( n a s d a q1 0 0 ) 包含1 0 0 只股票是纳斯达克证券交易市场中 按流动市值排名最靠前的股票。纳斯达克1 0 0 指数代表的主要行业，包括：计算机硬 件软件制造、通讯、零售批发和生物技术，但不包括金融和投资业。纳斯达克1 0 0 指数是通过修正流通市值加权方法计算。1 9 9 4 年，芝加哥期权交易所开设了纳斯达克 1 0 0 指数期权；1 9 9 6 年，芝加哥商品交易所- 丌设了纳斯达克1 0 0 指数期货合约：1 9 9 9 年，美国证券交易所开设了以纳斯达克1 0 0 指数为标的的交易所基金( q q q ) 。纳斯 达克1 0 0 指数作为金融产品的基准在西方投资界被广泛使用。 ( 4 ) 同经平均股价 同经平均股价( n i k k e ii n d e x ) 从1 9 5 0 年9 月由日本经济新闻社开始编制并公布， 最初称为“东证修正平均股价”。1 9 5 7 年5 月同本经济新闻社向道琼斯公司买进商 标，采用该公司的修j 下方法计算并将指数定名为“r 本道琼斯平均股票价格 。1 9 8 5 年5 月lr 在合同期满1 0 年时，经两家商议，改名为“同经平均股价。它包括在东 京证券交易所上市的具有代表性的2 2 5 种股票的同经2 2 5 指数和5 0 0 种股票的日经 5 0 0 指数。前者由于其较好的连续性及可比性，成为考察和分析日本股票市场长期演 变及动态最常用和最可靠的指标。 ( 5 ) 金融时报指数 金融时报指数( 全称是“伦敦金融时报工商业普通股股票价格指数”) 由英 国金融时报编制和公布，是英国最具有权威性的股票指数，被称为反映英国经济 的晴雨表，同时又是投资英国证券市场的基准。其中的1 0 0 种股票交易指数( f t s e1 0 0 ， 又称富时1 0 0 ) 是英国第一个真正的即时指数。由于它是从伦敦证券交易所中挑选的 国1 9 8 8 年l o 月开始由 发表之前由每日通讯公布 5 2 证券价格指数概述硕士论文 1 0 0 家有代表性的大公司股票作为成分股，并通过伦敦股票市场电脑报价系统实时接 收行情并每分钟计算一次指数值，因此能迅速反应市场变化，自公布以来就受到投资 者的广泛重视。金融时报指数是指数基金的跟踪对象，是期货和期权的基础，也是交 易所交易基金的标的指数。 ( 6 ) 恒生指数 恒生指数( h a n g s e n g3 3 ) 由香港恒生银行的全资子公司恒生指数服务有限公 司于1 9 6 9 年1 1 月2 4 日开始编制和公布，是香港历史最久、影响最大的股票指数， 是反映香港证券市场表现得主要指示器，也是亚洲地区最受瞩目的证券价格指数之 一。恒生指数由3 3 只成份股构成，分别属于制造业、金融、地产及公用事业4 个行 业，其总市值占香港联合交易所所有上市股份总市值的7 0 左右。恒生指数被基金管 理人广泛地采用为衡量基金投资组合表现的市场基准，它也是股票指数期货与期权的 基础。 6 硕士论文 中国债券指数的编制及其投资应用研究 表2 3 1 常见股票指数对比表 指数简称 标准普尔5 0 0 道琼斯工业平均指数纳斯达克1 0 0 发布机构标准姚尔公司 道琼斯公司 纳斯达克证券交 易市场 选样范围 纽约交易所，美国纽约交易所，美国证券 纳斯达克证券交 证券交易所、纳斯交易所、纳斯达克证券易市场 达克证券交易市场 交易市场 计算方法 加权算术平均法简单算术平均法加权算术平均法 除数修止法 加权方式流通市值、发行苗股桨价格修正流通市值 样本数目 5 0 0 3 01 0 0 l i 国内股票市超过8 0 超过1 8 超过1 9 场比重 开始编制时间 1 9 5 718 9 6 5 2 61 9 8 5 0 l o l 基期日期 1 9 4 1 1 9 4 3 1 9 2 8 1 0 0 1 1 9 8 5 0 1 3 1 基期指数 l o 0 0 1 0 0 0 02 5 0 0 0 货币美元u s d美元u s d美元u s d 设计目的可投资型基准指数市场指示器型指数可投资型指数 指数简称 宦时1 0 0 日经2 2 5 恒生指数 发布机构金融时报集团日本经济新闻社 幅牛银行 选样范同伦敦证券交易所尔京证券交易所香港联合交易所 计算方法加权算术平均法简单算术平均法加权算术平均法 除数修止法 加权方式市值修止股本流通市值 样本数目 1 0 02 2 5 3 3 占国内股票市超过8 0 超过5 0 一i 香港联合交易 场比重 所股票市值7 0 开始编制时间 1 9 8 4 1 31 9 5 0 91 9 6 9 l l 2 4 基期日期 1 9 8 3 1 2 3 l1 9 6 4 0 7 3 1 基期指数 1 0 0 0 0 01 0 0 0 01 0 0 0 0 货币英镑g b p日元j p y港币h k d 设计目的可投资型基准指数 可投资型基准指数 市场指示器型、可 投资型基准指数 。以1 9 4 1 年至1 9 4 3 年抽样股票的平均市价为基期。 。1 9 2 8 年l o 月1 日道琼斯股票价格平均数恰为1 0 0 美元1 8 9 6 年5 月2 5 日道琼斯股票价格平均数为4 0 9 4 美元。 9 该日香港股市运行正常，成交值均匀，可反映整个香港股市的基本情况。 7 2 证券价格指数概述硕i ：论文 2 4证券价格指数的共性研究 不论按照哪种方法分类、哪种方式界定，各种证券价格指数由于其具备的双重身 份既都具备价格指数的各种特征又共同处于证券市场这样同一介质的大环境中 这就决定了其存在许多共同的特征的必然性。纵观国际纷繁多样的证券价格指 数，其呈现出如下共性。 ( 一) 作用的一致性 各类证券价格指数产生的作用具备一致性。也就是说，这类作用是各种价格指数 都具备的。具体表现可以从两个方面来看：作为价格指数，它们都能及时地反映市 场上价格水平的变动。从它们的上涨和下跌，可以看出市场供需关系变化的趋势； 作为处在证券市场中指数，它们服务于处于证券市场中的多方群体，有利于投资者进 行投资选择，有利于投机者根据指数的涨跌而谋利，有利于研究者根据指数这个“晴 雨表或者“指示器 来观察一个国家经济和政治的现状和发展趋势做出判断。 ( 二) 波动的敏感性 、 任何一种价格指数用来反映价格的综合变动，都具备敏感性这个基本特征。敏感 性是指价格上升或下跌时，指数能把其变化及时、准确地反映出来。为了更及时地反 映价格变动，美国的道琼斯股价指数，过去是以收盘价计算，以后改为每小时价格 计算，现在则采取以每秒的价格变动来计算。同时随着信息技术的发展，价格变动的 同时即可在指数上反映出来。可是说是同步的、实时监控。为了更准确地反映出一组 证券价格的波动，在编制指数之初会根据其指数的定位，针对性地设计权重，根据样 本在该组证券中的地位来决定同样的价格波动对指数变动的影响大小，从而综合地、 合理地反映该组证券的价格变动状况。 ( 三) 方法的相似性 各种证券价格指数的计算方法虽有所差异，但不外乎都运用了如下的三种方法。 简单算术平均法。它是从证券市场上选定几种或几百种有代表性的证券样本，将其 市场某一时点的市价相加，再用总股数来除，得到该时期的价格平均水平。将各个时 期的价格水平相比就可以求得简单算术平均数价格指数。加权算术平均法。它是以 计划量、发行量、流通量等作为权数的加权算术平均数。这种指数不但考虑了价格的 因素，而且考虑到了发行量这个具有权衡轻重的因素。目前大多数指数都是采用这种 方法计算出来的。调整的算术平均法。以股票指数为例，为了克服在拆股时平均数 发生不合理下降的现象，有必要采用调整的办法来计算平均数。调整的方法一般有两 种，即股价校正法和除数修j 下法。股价校正法是指将拆股后的股价还原为拆股i j 的股 价。除数修正法是指找到新的除数将原来的基期指数值修正。调整的算术平均法在实 践中的应用是十分广泛的。 8 硕i ? 论义 中田侦券指数的编制及】e 投资心用研究 ( 四) 取样的全球化 提供指数服务的公司不仅仅指将注意力放在自己本国的某个或某几个证券市场。 他们不仅编制周边有着紧密联系的经济实体的相关指数，甚至关注全球的证券数据。 这是由于经济的全球化和电子交易技术的发展使得投资者可以在全球范围内投资，全 球化的投资又有利于国际投资者充分分散投资风险。指数服务公司为了适应国际投资 者的国际化需求，纷纷推出有自身特色的全球化指数。全球化指数一般都覆盖了全球 几个经济最活跃的地区，如北美、欧洲和一些新兴市场等，在区域性指数下又分别设 立国家级的指数，以反映各国证券市场的价格波动。例如，标准普尔全球1 2 0 0 指数 ( s t a n d a r d & p o o r 8g l o b a l1 2 0 0i n d e x ) 是第一个实时计算的全球指数，它旨在为投 资者提供可投资的全球投资组合。该指数涵盖了3 1 个国家，由6 个地区指数组成； 标准普尔花旗b m i 全球指数，覆盖了发达市场和新兴市场共5 2 个国家的超过1 1 0 0 0 只股票。 ( 五) 服务的个性化 指数编制已经发展成为一个盈利丰厚的行业，以客户需求为导向已成为各大指数 服务公司的服务理念。在保留综合指数的前提下，指数板块越分越细，不断出现针对 特定投资者的特征指数，为投资者提供了丰富、灵活的指数服务。在市场出现价值投 资和增长型投资等不同投资理念时，指数公司推出了价值指数和增长指数；当投资者 对公司的可持续发展十分关注时，指数公司推出了可持续发展类指数等特色指数；许 多指数公司都专门推出了为客户度身定制指数的个性化服务。 标准酱尔5 0 0 指数( 英国) 、标准普尔多伦多6 0 指数、标准普尔拉丁爻洲4 0 指数、标准普尔东京1 5 0 指数、 标准普尔弧太1 0 0 指数和标准普尔欧洲3 5 0 指数。 9 3 我困债券指数的编制硕。 ：论文 3 我国债券指数的编制 债券市场是发行和买卖债券的场所。债券市场是会融市场的一个重要部分，对于 维护一国金融稳定乃至整个经济平稳发展发挥着不可替代的作用。纵观世界各个成熟 的金融市场，无不有一个发达的债券市场。债券市场在社会经济中占有如此重要的地 位是因为它具有以下重要功能。 第一，融资功能。作为金融市场的一个重要组成部分，具有使资金从资金剩余者 流向资金需求者，为资金不足者筹集资会的功能。例如，政府发行债券，为弥补国家 财政赤字和国家重点建设项目( 能源、交通、重要原材料建设项目以及城市公用设施 建设项目) 筹集资金。同时有利于促成短期、小额的闲置资金向长期、大额投资资金 的转化，实现资金的积累和集中。 第二，优化投资结构和产业结构功能。通过债券市场中的信息、交易等环节，资 金会向利润率高、经济效益好的部门集中，从而优化资源配置。效益好、信誉高的企 业发行的债券以其适中的利息率和良好的流动性受到投资者的欢迎。而且与效益和信 誉稍差的企业相比，通常可以以比较低的利息率和比较低的筹资成本筹措得同样数量 的资金。 第三，宏观调控功能。一国货币政策的制定与实施部门主要通过调整存款准备金 率、公开市场操作、调整再贴现率等货币政策进行宏观调控。中央银行通过在债券市 场上债券的现货买卖、回购和逆回购等公开市场操作，回笼或投放基础货币，从而调 节货币供应量，实现宏观调控目标。当经济过热时，卖出债券、收回金融机构或公众 持有的一部分货币，减少货币的供应量，从而抑制经济的不良运行。 我国的证券市场发端于债券市场。尽管在其后的发展道路上，债券市场明显弱于 股票市场，但是改革开放三十年来，我国债券市场仍取得了长足的发展。市场规模不 断扩大，债券品种和期限结构进一步多样化，形成了包括交易所债券市场、银行间债 券市场和银行柜台市场的债券流通体系( 见图3 1 ) 。 1 0 硕士论文中国债券指数的编制及其投资应用研究 中国债券市场 上、 i银行间债券市场交易所债券市场商业银行柜台市场 l 柜台交易记 凭证式 帐式国债 国债 机构投资者进行大宗 批发债券交易的场所。 场外市场。以询价的方 式进行，自主谈判。逐 笔成交。 各类投资人包括 机构和个人进行 债券买卖的场所。 场内市场。集中竞 价，撮合成交。 ：个人和企业： ；交易记帐式 ：国债： - i ： ： - - 个 企 买 式 人和 业购 凭证 国债 图3 1 中国债券市场结构 中国债券市场的广阔发展前景已为国内各界人士所认同，受到国际上的高度关 注。截至2 0 0 7 年1 2 月末，中国国内债券市场余额为1 6 8 7 3 亿美元，比2 0 0 6 年末( 1 1 8 3 6 亿美元) 增长4 2 5 6 ，占全球国内债券市场余额( 5 7 0 8 5 7 亿美元) 的2 9 6 ，比2 0 0 6 年末( 2 3 3 ) 上升o 6 3 个百分点，位居全球第六位。从中国银行间债券市场发行 交易的债券品种结构看，国债和中央银行票据、政策性金融债所占比例仍然较高，而 商业银行债和企业债的占比较低，这和美国等发达国家有较大差异。 一个反映我国债券价格总水平、波动幅度和变动趋势的指数体系能够为宏观决 策、基金管理者及各类投资者进行债券组合管理、业绩评估提供服务。这正是蓬勃发 展的中国债券市场不可缺少的一项指标工具。本章节将重点讨论债券指数的相关内 容。 3 1债券指数的内涵 债券指数产生于2 0 世纪8 0 年代初期，是债券市场发展到一定阶段的必然产物。 债券指数的编制水平如何使债券市场发展成熟与否的一个重要标志。债券指数在我国 还是个新生事物，仅有不到l o 年的丌发历史。 ( 一) 债券指数的概念 债券指数是反映债券市场价格水平变化趋势和衡量债券市场总体收益状况的一 系列指标的总称，是债券市场运行的重要分析工具之一。 关于债券指数的含义，学者们有多种表述。 黄晨( 2 0 0 2 ) 指出证券指数是由证券交易所或金融服务机构编制的表明证券行 回s t a t i s t i c a la n n e x b i sq u a r t e r l yr e v i e w 2 0 0 8 ( 6 ) ：a 9 6 圆黄晨中国债券市场的指数及流动性研究北京航窄航灭人学颂l ：学位论文2 0 0 2 3 我困债券指数的编制硕士论文 情变动的一种供参考的指示数字。债券指数是证券指数之一，也有称债券市场指数， 有综合性指数( 宽基指数) 和专业性指数( 分类指数) 之分。冀燕彬( 2 0 0 3 ) 认为 债券指数是一个能够衡量债券市场整体收益状况确切的说是市值变化的指 标。康跃、田新民( 2 0 0 5 ) 认为指数的重要特点是可比性，任何一天的指数都可以 与基期指数比较。在某一特定证券市场( 债券市场) ，指数反映了市场中全部或部分 品种平均价格或市值相对于基期的变化程度。马骥( 2 0 0 6 ) 的定义是：债券指数是 反映债券市场价格总体走势的指标体系；是一个比值，其数值反映了当前市场平均价 格相对于基期市场平均价格的位置。晏海运( 2 0 0 6 ) 指出，债券指数描述了市场价 格和投资回报的总趋势，反映债券市场整体或部分的一组资产组合表现，是债券组合 管理业绩评估的有效工具。曹海珍( 2 0 0 6 ) 认为，编制债券指数实质上是在债券市 场上选取若干样本债券建立一个资产组合，以债券指数基准值( 如1 0 0 或1 0 0 0 等) 代表该资产组合在基准r 的市值，以后每r ( 对于实时公布者为每时刻) 的债券指数 就代表了该资产组合的最新市值。杨老会( 2 0 0 7 ) 债券指数是根据债券市场价值收 益或投资报酬率所制定出来的市场基准，以衡量债券市场的价值，同时说明这种价值 变动的状况，反映了债券市场价格的总趋势和投资回报的总水平。 可以看出学者们对债券指数概念的表述有所差异，但基本观点趋同。如若细分有 两种偏重：一是侧重于债券指数是反映债券市场收益波动状况的一个数字；一是侧重 于债券指数是人为选择的某一债券投资组合的相对市值。 ( 二) 债券指数的特殊性 债券指数与其它证券价格指数尤其是股票指数相比，有着较多的特殊 性。 ( 1 ) 债券是投资者向政府、公司或金融机构提供资金的债券债务合同，该合同 载明发行者在指定日期支付利息并在到期日偿还本金的承诺。也就是说，债券具有固 定的期限，不管长短都会到期兑付。所以作为债券指数成份的样本券会经常变动，而 不像股票指数的成分构成那么稳定。 ( 2 ) 债券的流动性和活跃程度不及股票，因此并不是每一只样本券在大部分时 间都有交易价格或是双边报价。所以债券的价格有时不得不采用模型定价、历史价格 或做市商报价的方法来获取。 ( 3 ) 由于债券类型的多样性和复杂性，债券指数通常不会将所有流通中的债券 包括在内，而是按照一定筛选原则选取若干样本券编制指数。 o 冀燕彬债券指数编制的若干问题国际金融2 0 0 3 ( 3 ) ：4 7 5 0 康跃，用新民指数化投资理论与实务第l 版北京：首都经济贸易大学出版社2 0 0 5 2 马骥指数化投资第l 版北京：经济科学出版社2 0 0 6 1 2 晏海运沪深市场债券指数编制模型研究北方- 丁业大学学报2 0 0 6 ( 6 ) ：3 5 - 4 0 曹海珍中国债券市场发展的理论与实践第l 版北京：中国金融出版社2 0 0 6 1 2 杨老金最新债券投资实用读本。第l 版北京：经济科学出版社2 0 0 7 。6 1 2 硕士论文 中国债券指数的编制及其投资应用研究 3 2债券指数的国际经验与借鉴 国外的一些债券市场已经相当发达，其债券指数及其指数体系也比较成熟，研究 其方法和特点将对我国证券市场债券指数的编制大有裨益。 3 2 1国外常用债券指数介绍 随着全球债券融资的迅速发展，债券指数也得到迅速发展，许多大投资银行、资 讯公司等都按照国别、市场、行业、期限、债券品种等不同标准发布了完整的指数系 列( i n d e xf a m i l y ) 。 ( 1 ) 雷曼兄弟综合债券指数( l e h m a nb r o t h e r su s a g g r e g a t eb o n di n d e x ) 雷曼兄弟综合债券指数从1 9 8 6 年1 月lr 开始公布，其数据可以追溯到1 9 7 6 年1 月。在美国有9 0 多的投资者都在使用该指数。雷曼兄弟综合债券指数被认为是 最好的全市场债券指数。该指数是一个宽基指数，覆盖了在美国债券市场上几乎所有 的投资级的固定利率债券，包括囤债、政府机构债券、资产抵押债券、企业债券和少 量的国外债券。作为一个中期的基准指数，是债券基金测度业绩基准，又是指数基金 和交易所交易的跟踪标的。根据部门或行业的不同，又被细分为政府公司债券指数、 资产抵押债券指数和不动产债指数。 ( 2 ) 所罗门兄弟广泛投资级债券指数( s a l o m o ns m i t hb a r n e yb r o a di n v e s t m e n t - g r a d eb o n di n d e x ，s s bb i gb o n di n d e x ) 该指数是所罗门兄弟投资级债券指数系列中最有影响力的指数。从1 9 8 5 年开始 对外发布，其目标是为投资级债券管理者提供一个可靠完整的基准，同时要与主动式、 结构式和被动式投资组合技术完全相容，在保持简单而明确的债券选样准则的同时， 提供一个完整而又可以复制的债券组合。该指数选取了大约4 7 0 0 支独立定价的投资 级债券( b b b 级及以上) ，包括美国囤债政府机构债券、资产抵押债券和公司债券。 ( 3 ) 美林债券指数系列( m e r r i l ll y n c hb o n di n d e x e s ) 美林债券指数系列提供了全球固定收益证券市场全方位的综合观察。指数分为三 大系列：全球主要市场投资级指数( g l o b a lb r o a dm a r k e ti n d e x ) ，全球高收益指数 ( g l o b a lh i g h y i e l di n d e x ) 和新兴市场指数( e m e r g i n gm a r k e ti n d e x ) 。三大系列中还 有许多分类指数和由分类指数构成的复合指数。其中美林国债企业债指数包括美国 政府机构发行的债券和美国公司发行的企业债券。该指数属于收益率指数，即先计算 每只债券的收益率，在运用加权方法计算整个样本组合的整体收益率在反推到债券指 数。 ( 4 ) j p 摩根全球政府债券指数( j pm o r g a ng l o b a lg o v e r n m e n t