（国际贸易学专业论文）我国大蒜电子交易市场功能的实证研究.pdf

a ne m p i r i c a ls t u d yo nt h e fj n c t io fc h i n e s eg a r l i u n c t i o n se s e a rcc f u t u r e sm a r k e t 哪f i llii i ii i lli fll l liii y 171612 3 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导 下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的 内容外，本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的 作品成果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集 体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法 律责任由本人承担。 特此声明 学位论文作者签名：鸯清 - u , o # 三乡月刁日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学 位论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论 文的印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电 子版，并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文； 学校有权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览 服务；学校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论 文；学校可以适当复制论文的部分或全部内容用于学术活动。 保密的学位论文在解密后遵守此规定。 学位论文作者签名：杏洧 导师签名： 菘壶噎 z o o 年于月日 2 o r o 年，月才日 摘要 健全的社会主义市场经济，完善的市场体系是经济运行中不可缺少的有机 组成部分，而包括大蒜期货市场在内的农产品市场体系正是其中一个极为关键 的部分。中国作为农业大国，农产品期货市场是农产品市场体系中不可缺少的 组成部分，期货市场是否健全，其功能是否有效发挥，现货市场能否适应期货 市场发展的需要，都将影响农产品的国际竞争力。大蒜电子交易市场是期货市 场的雏形，它的发展对现货市场具有促进和协调作用，引导国内、国际大蒜贸 易健康发展。 本文依据期货市场功能理论和期货市场价格形成理论，从大蒜电子交易市 场价格( 准期货价格) 和现货价格的关系出发，研究我国大蒜期货市场的功能 及有效性。根据中国大蒜电子交易市场发布的期货价格数据，以及中国农业信 息网发布的大蒜现货价格数据，运用a d f 检验、协整检验、g r a n g e r 因果检验 对我国大蒜期货市场的有效性进行检验。检验结果发现大蒜期货价格和现货价 格显示出较明显的长期均衡状态，具有协整关系，二者相互影响，其中期货市 场价格对现货市场价格的引导强于现货市场对期货市场价格的引导。大蒜期货 市场已经基本具备了风险规避和价格发现两大基本功能。 本文进一步以期货市场在国际贸易中的定价机制为基础，将期货市场价格 与国际贸易相联系。我国大蒜出口贸易量巨大，但在出口定价方面却非常被动， 面临国际市场价格的剧烈波动，只能被动接受，受制于人。研究证明，国内期 货市场健康发展，价格稳定且具有一定的权威性，对于争取国际贸易定价权具 有举足轻重的意义。本研究为政府对大蒜期货市场和现货市场的监管和调控， 以及有关部门的政策制定提供依据，为企业和农民更好地利用大蒜期货市场制 定和调整生产计划和经营策略，规避经营风险提供参考。 关键词：大蒜，期货市场价格，现货市场价格，实证研究，出口，定价权 a b s t r a c t f u t u r e sm a r k e t sa r ei m p o r t a n tp a r t so fm a r k e to r i e n t e de c o n o m y 1 1 1 e ym a k eb i g i n f l u e n c e so nb o t hd o m e s t i ca n di n t e r n a t i o n a lm a r k e t s af u t u r e sm a r k e th a st w o f u n d a m e n t a lf u n c t i o n s ：r i s ke v a d i n g ( h e d g i n g ) a n dp r i c ed i s c o v e r i n g b a s e do n f o r m e rr e s e a r c h e s ，t oc h e c kt h ee f f i c i e n c yo faf u t u r e sm a r k e ti st ot e s tw h e t h e rt h e t w of u n c t i o n sa c tw e l l t h et e s t sc a l lb ed o n eb yo b s e r v i n gl o n gt e r mr e l a t i o n s h i p b e t w e e nf u t u r e sm a r k e tp r i c ea n ds p o tm a r k e tp r i c e c h i n ai so n eo ft h el a r g e s tm a r k e t sf o rb o t hg a r l i cp r o d u c t i o na n de x p o r t t h e g a r l i cm a r k e ti n f l u e n t sb o t ht h ed o m e s t i cc o n s u m i n gm a r k e ta n dt h ei n t e r n a t i o n a l t r a d e , e s p e c i a l l yf o re x p o r t c h i n a sg a r l i cf u t u r e sm a r k e th a sb e e ns e tu pf o rl e s s t h a nf i v ey e a r s ，a n di th a sb e e np l a y i n gi m p o r t a n tr o l e sg r a d u a l l y , b u ti t ss t i l l i m m a t u r e t h i sr e s e a r c hf o c u s e do nt h i sl o n g - t e r me q u i l i b r i u mr e l a t i o n s h i pb e t w e e n t h es p o tm a r k e ta n dt h ef u t u r e sm a r k e tb yu s i n ge m p i r i c a ls t u d yo nt h es p o tp r i c ea n d t h e f u t u r e s p r i c e o fg a r l i c i nt h i s t h e s i s ，e m p i r i c a la n a l y s i s w a sb a s e do n e c o n o m e t r i c sm e t h o d s ，s u c ha se q u a t i o ne s t i m a t i o n ，a d ft e s t , c o i n t e g r a t i o nt e s t ， a n dg r a n g e rc a u s a l i t yt e s tw i t ht h eh e l po fe v i e w s5 0 f r o mt h e s et e s tr e s u l t s ，w e f i n a l l yd r e wt oac o n c l u s i o nt h a tt h ep r i c e si nf u t u r e sm a r k e ta n ds p o tm a r k e ta r eo f l o n g - t e r me q u i l i b r i u m ；t h ep r i c e si n t h et w om a r k e t sc a u s ee a c ho t h e rt w o w a y c h i n a sg a r l i cf u t u r e sm a r k e th a s ，t oac e r t a i nd e g r e e ，r e a l i z e dt h et w of u n d a m e n t a l f u n c t i o n s f u t u r e sp r i c ei st h ep r i c i n gb a s eo fi n t e m a t i o n lt r a d eo fa g r o - p r o d u c t sw h o l e s a l e p r i c i n gr i g h ti st h ek e y t ob o t he x p o r t e r sa n di m p o r t e r s c h i n ai st h ew o r l db i g g e s t e x p o r t e ro fg a r l i c ，y e ts h eh a s n tg a i n e dt h ep r i c i n gr i g h t f a c i n gt h eh u g ef l u c t u a t i o n o ft h ei n t e r n a t i o n a lm a r k e t ，c h i n ai st h ep a s s i v ea c c e p t e r , w h i c hc a u s e sg r e a tl o s so n t h ef a r m e r s i n t e r e s t a c c o r d i n gt ot h ea n a l y s i so ft h ee x p o r ta m o u n ta n dt h ee x p o r t p r i c eo fg a r l i c ，c h i n a sf u t u r e sm a r k e ts h o u l dg r o w f a s tt ob e c o m et h eb a s i so fg a r l i c e x p o r tp r i c i n ga n db a r g i n i n gi nt h ei n t e r n a t i o n a lt r a d e ，s oa st op r o t e c tt h ef a r m s i n t e r e s t k e yw o r d s ：g a r l i c ，f u t u r e sp r i c e ，s p o tp r i c e ，e m p i r i c a ls t u d y , e x p o r t ，p r i c i n g r i g h t 目录 第l 章引言1 1 1 研究背景1 1 2 目的和意义3 1 3 论文的主要内容和结构3 第2 章基础理论分析4 2 1 现货交易、远期交易和期货交易的基础理论4 2 1 1 现货交易4 2 1 2 远期交易4 2 1 3 期货交易4 2 1 4 现货交易、远期交易与期货交易的关系4 2 2 期货价格理论及市场功能理论7 2 2 1 期货价格理论7 2 2 2 期货价格与现货价格的关系1 1 2 2 3 我国大蒜期货市场概况1 3 第3 章实证分析及结论探讨1 7 3 1 分析方法及模型1 7 3 1 1 常用方法同顾1 7 3 1 2 本文采用的分析方法1 9 3 2 实证检验与分析2 0 3 2 1 数据说明2 0 3 2 2 直观分析2 l 3 2 3a d f 检验2 2 3 2 4 协整检验2 3 3 2 5g r a n g e r 因果检验2 4 3 3 结果讨论2 4 第4 章国际贸易与期货的关系2 7 4 1 国际大蒜市场发展趋势分析2 7 4 1 1 国际市场变化趋势2 7 4 1 2 产品规格要求的趋势2 9 4 1 3 产品包装质量要求3 0 4 1 4 产品多样性和精深加工的发展3 0 4 1 5 安全和质量要求趋势3 l 4 2 我国大蒜贸易现状3 l 4 2 1 我国大蒜出口量和出口价格的变动趋势3 1 4 2 2 出口国别分布3 4 4 2 3 出口产品形式及产品质量3 4 4 2 4 我国大蒜出口遭受重重贸易壁垒3 4 4 2 5 大蒜现货价格走势及其与贸易的关系3 5 4 2 6 应对措施3 7 4 3 扩大出口的对策3 7 4 3 1 加大科研投入，实现标准化生产，以质取胜3 8 4 3 2 重视国际市场的需求研究，按需供给3 8 4 3 3 发展行业协会3 9 4 3 4 加强领导和协调，建立和完善服务体系及出口管理体制4 0 4 3 5 火力发展农产品期货市场，争夺定价权4 l 4 4 贸易与期货的关系4 1 结论4 4 参考文献4 5 附录4 7 致谢6 0 个人简历在读期间发表的学术论文与研究成果6 1 第1 章引言 1 1 研究背景 金乡县是位于山东省西南部的一个农业县，隶属于济宁市，工业欠发达。 全县总土地面积8 8 5 平方公里，人口6 0 万人，其中农业人口5 3 万人。作为大 蒜主要的种植基地和出口基地，金乡县远近闻名，近年来一直有“世界大蒜看中 国，中国大蒜看金乡”的说法。改革开放以来，通过金乡县政府和全县人民的共 同努力，培育成了具有地方特色的大蒜产业，建成了全国最大的大蒜生产出口 基地和流通中心，带动了农副产品加工和第三产业发展，辐射了周围十几个县 市区，增加了农民收入，形成了贸、工、农一体化，产、加、销一条龙的产业 化发展格局，走出了一条靠大蒜产业化增加地方财力、提高农民收入、促进农 业产业化的路子。 金乡县是闻名中外的“大蒜之乡”、“中华蒜都”，具有2 0 0 0 多年的种植历 史，素以“蒜头大、蒜瓣均匀、蒜质香辣、耐贮耐运”特点而享誉海内外。全县 常年种植优质大蒜面积超过5 0 多万亩，总产量6 0 万吨。截至2 0 0 3 年，全县建 成大蒜深加工企业2 0 0 多家，年加工能力近3 5 万吨，建成大小恒温库7 0 0 多座， 库存容量达4 5 万吨。己建成大蒜批发市场4 2 处，其中交易额超亿元的大型批 发市场3 处，有3 万5 万人从事大蒜营销，1 0 余万人参与到大蒜的加工、流 通行业，有效地增加了农民的就业机会，提高了农民收入。 为了促进大蒜产业健康发展，提升农业产业化程度，增强出口竞争力，同 时又能有效规避市场风险，金乡县大力发展了订单农业模式。以市场化和产业 化为导向的农业转型发展过程中衍生出来的订单农业是农业产业化经营过程中 最主要的一种经营组织模式。从农业产业化模式类型上来看，以“公司+ 农户” 为主要形式的订单农业占有主导地位l l 】。各级政府非常重视订单农业的发展问 题，把其作为农业结构调整、提高农民收入的重要手段来推动。为了促进订单 农业的大力发展，金乡县引入了新型交易模式电子交易市场。电子交易市 场的建成和运营，对于改变传统落后的交易方式、促进了全县乃至全国的大蒜 交易流通、规避生产和经营风险、发展现代订单农业、以及促进农民增收等都 起到了十分关键的作用。 从交易性质来看，订单农业是种现货远期合约交易形式。金乡大蒜一般 在1 0 月份播种，来年5 月份收获，共经历7 个月的时间。在这一段漫长的时间 里，有可能发生各种自然风险和市场风险。生产者和经营者为了锁定利润，控 制风险，可选择在电子交易市场上进行远期合约交易，以便最大限度的规避风 险。金乡地区云集了6 家大蒜电子交易市场以及它们众多的分支机构，分别是 “山东寿光蔬菜电子交易市场”、“日照龙鼎电子商务市场”、“徐州中国果品交易 中心”、“山东金乡大蒜国际交易所”( 俗称南店子盘) 、“金乡大蒜电子交易市场” ( 俗称东运盘) 和“青岛国际橡胶交易所”。 其中，“金乡大蒜电子交易市场”( h t t p ：w w w d s c e c n ) 位于产地中心地带， 是经国家发展和改革委员会批准并给予资金扶持，信息产业部核准，鲁西南地 区最大，唯一一家由国家投资扶持建设的大蒜电子交易市场，由东运集团、宏 昌公司、宏泰公司、山阳公司四家龙头企业共同出资组建，注册资本金1 2 0 0 万 元。该市场于2 0 0 7 年3 月2 4 日正式开业，地点位于全国著名的蔬菜批发市场 山东金乡国际大蒜商贸城5 l 号。该市场有大蒜仓储恒温库1 5 6 座，年储存 大蒜1 4 万吨，加工出口大蒜及制品1 3 万吨。山东金乡大蒜电子交易市场为社 会提供了一个获得大蒜信息、了解大蒜价格、进行大蒜交易以及回避大蒜经营 风险的现代化电子信息平台。其经营模式是采用电子合同订单和现货竞买竟卖 的交易方式，是期货交易的雏形。本文拟对电子交易市场的功能发挥进行研究， 检验其是否具备了价格发现和规避风险的基本功能。 中国大蒜出口在国际大蒜市场上占有重要地位，目前我国大蒜的出口量占 到全球贸易量的7 0 以上。金乡大蒜在1 9 9 2 年首届中国农业博览会上，荣获 中国白皮蒜的唯一最高奖银质奖，1 9 9 6 年1 月被国家评定为中国名牌产品， 1 9 9 6 年1 0 月又获得a 级绿色食品证书，1 9 9 6 年金乡县被国家命名为“中国大 蒜之乡”，2 0 0 0 年在国家工商总局注册了“金乡大蒜”证明商标，2 0 0 2 年又以大 蒜种植面积最大的县获得大世界吉尼斯之最。金乡大蒜比印度、埃及的大蒜上 市早2 - - 3 个月，具有占领国际市场的明显优势，出口量占全国出口总量的7 0 ， 出口合格率达9 0 。据统计，金乡大蒜已畅销1 0 0 多个国家和地区。 近年来，由于贸易条件恶化，我国大蒜的出口量和出口价格波动剧烈，严 重损害了农民的利益。本文拟对大蒜出口的走势和波动原因作出分析，以期发 现问题，找出解决方案。由于期货市场在国际贸易定价机制中处于核心地位， 故考察了我国的期货市场与出口贸易的关系，提出了促进出口贸易的对策。 1 2 目的和意义 分析、总结、研究并运用期货市场理论，给合经济学、市场学相关理论知 识，以我国大蒜电子交易为对象，对大蒜远期交易价格( 准期货价格) 与现货 市场价格关系进行研究。 通过本研究的开展，拟实现以下目的： 一是确立我国大蒜电子交易市场与现货市场价格关系研究的理论基础，提 出我国大蒜电子交易市场与现货市场价格关系的研究方法； 二是深入研究我国大蒜远期交易价格和现货价格的形成及波动的影响因 素，以揭示制约两个市场价格的因素； 三是以我国大蒜电子远期交易价格与现货价格为实证分析对象，研究我国 大蒜远期交易价格与现货价格之间的相关性、长期均衡性、期货与现货价格之 间的协整关系和相互引导关系，以探明我国大蒜电子交易市场的价格发现功能 的实现程度； 四是以国际贸易定价权为连接点，分析我国大蒜电子交易市场对出口贸易 的作用，并分析现阶段我国大蒜期货价格对出口贸易的影响，以寻求进一步增 强我国大蒜期货市场对出口贸易的促进作用和基础定价作用。 本研究能够为我国大蒜电子交易市场的完善与发展，以及大蒜现货市场风 险管理工具的设计、管理策略的制定提供理论依据与技术支撑。 1 3 论文的主要内容和结构 论文的第一章为前言，主要是问题的提出和背景的阐述，以及明确研究目 的和意义。目前我国的大蒜产业发展已经具有了相当的规模，大蒜出口量居世 界之最。但现货价格和出口贸易价格波动剧烈。为了更好的促进大蒜产业健康 发展，扩大出口，电子交易市场应运而生。研究该市场的功能和发挥作用的方 式，对保护农业生产者和出口企业的利益都具有非常重要的意义。 论文的第二章为期货市场功能、期货价格形成的基本理论。 论文的第三章为期货价格与现货价格的相互关系的实证分析。 论文的第四章为国际贸易与期货市场的关系研究。 论文的最后为结论，通过对大蒜电子交易市场的理论研究和实证研究，得 到基本结论，并对发展期货市场，促进出口贸易提出了建议。 第2 章基础理论分析 2 1 现货交易、远期交易和期货交易的基础理论 2 1 1 现货交易 现货交易一般是指买卖双方根据商定的支付方式与交货方式，采取及时或 在较短时间内进行实物商品交收的一种交易方式。通俗的说就是现货交易，一 手交钱一手交货。灵活方便，随机性大，不受特殊限制。 2 1 2 远期交易 远期交易，是买卖双方签订远期合同，规定在未来某一时间进行实物商品 交收的一种交易方式。远期交易的基本功能是组织商品流通，而现货交易组织 的是现有商品的流通，远期交易进行的是未来将生产出来的、目前尚未出现在 市场上的商品流通。金乡大蒜电子交易的实质就是一种远期交易。 比之于现货市场，远期交易能超越地域限制，短时间内实现全国性远距离 交易，大大提高了交易效率；它通过众多来自不同地区参与者的集中交易，其 形成的价格信息更有权威性和代表性；远期交易的价格为现货商提供了预测和 把握大蒜价格未来趋势的重要参考依据：电子化交易和现货市场并存的格局， 方便了生产企业、经销商和消费者，通过跨市操作，及时回避现货价格剧烈波 动所带来的风险，从而达到锁定成本、资源或利润的目标。 2 1 3 期货交易 期货交易是指在期货交易所内集中买卖期货合约的交易活动。它的交易对 象是标准化的期货合约。期货合约是指由期货交易所统一制定的，规定在将来 某一特定的时间和地点交割一定数量和质量商品的标准化合约。期货市场是专 门买卖标准化期货合约的市场。期货市场是以现货交易为基础，在现货交易发 展到一定程度和社会经济发展到一定阶段才形成与发展起来的。期货交易与现 货交易互相补充，共同发展。 2 1 4 现货交易、远期交易与期货交易的关系 现货交易是远期合同交易与期货交易产生与发展的基础。远期交易在本质 上属于现货交易，是现货交易在时间上的延伸，它是期货交易的雏形。期货交 易足在远期交易的基础上发展起来的。从时问上来看，远期合同交易与期货交 易的历史，都比现货交易的历史要短得多，尤其是期货交易的历史更短，只有 上百年的时间。 远期合同交易与期货交易都是在现货交易发展到一定阶段的基础上，社会 经济发展到一定阶段产生客观要求时，才形成和发展起来的。因此，没有一定 规模的现货交易，或者说超越现货交易这一有限的市场，犹如揠苗助长，欲速 则不达。而期货交易的出现使得市场体系得以完善，使市场变得更加有序。期 货交易的产生又在很大程度上促进了现货交易的发展。 期货交易作为一种特殊的交易方式，它的形成经历了从现货交易到远期交 易，最后到期货交易的复杂演变过程，它是人们在贸易过程中不断追求交易效 率、降低交易成本与风险的结果。在现代发达的市场经济体系中，期货市场作 为重要的组成部分，与现货市场、远期市场共同构成了既各有分工又密切联系 的多层次的有机体。 现货交易、远期交易和期货交易三者密切相关，主要区别如下： ( 1 ) 交易的主客体不同。现货交易的主体是任何拥有商品和货币的人，客 体包括所有商品。远期交易的对象是交易双方私下协商达成的非标准化合同， 所涉及的商品没有任何限制，主要是实物商品。而期货交易的主体是规避风险 者和投机家，客体即交易的对象是由交易所统一制定的标准化的商品和约，和 约的标的物是符合条件的各种商品。其实质是一种证券交易。 ( 2 ) 交易的方式不同。现货交易时，只要交易双方同意，签订合同，即刻 可完成商品所有权的转移；远期交易中，到期必须按照合同要求转移商品的所 有权。而期货交易是在公开、公平、公正的竞争环境下进行交易，整个交易过 程中，购买者是通过竞价的方式取得所购的期货和约，交易的结果只体现出商 品所有权的转移，而并不是商品实体的直接转移。 ( 3 ) 交易后的履约方式不同。期货交易有实物交割和对冲平仓两种履约方 式，远期交易最终的履约方式是实物交收。现货交易是一手交钱一手交货。 ( 4 ) 交易者的目的不同。现货交易和远期交易的目的是获得或转让商品的 所有权。商品的拥有者和需求者为了实现商品的使用价值而将其卖出和买进， 需求者买进后将获得商品实物；期货交易的目的则并不是为了出让或获取商品 实物，而是通过商品和约的交易来转移价格风险或投机获利。套期保值者通过 期货交易转移现货市场的价格风险，投机者从期货市场的价格波动中获得风险 利润。 ( 5 ) 交易市场的功能作用不同。期货市场的主要功能是规避风险和发现价 格。期货交易是众多的买主和卖主根据期货市场的规则，通过公开、公平、公 正、集中竞价的方式进行的期货合约的买卖，易于形成一种真实而权威的期货 价格，指导企业的生产经营活动，同时又为套期保值者提供了规避、转移价格 波动风险的机会。远期交易尽管在一定程度上也能起到调节供求关系，减少价 格波动的作用，但由于远期合同缺乏流动性，所以其价格的权威性和分散风险 的作用大打折扣。现货交易的随意性大，市场风险很大。 ( 6 ) 交易的场所不同。现货交易一般没有固定场所，可以在交易双方约定 的任何地点进行，灵活方便，随机性强；远期合同交易通常要求在规定的场所 进行，双方交易要受到第三方的监控，以使交易处于公开、公平、公正的状况， 防止不正当行为，维护市场交易秩序；期货交易则必须在高度组织化的交易所 内以公开竞价的方式进行集中交易，处在场外的交易者必须委托期货经纪公司 代理交易。 ( 7 ) 交易的信用风险不同。期货交易实行每日无负债结算制度，信用风险 很小。远期交易从交易达成到最终实物交割有很长一段时间，此间市场会发生 各种变化，任何不利于履约的行为都可能出现，再加上远期合同不易转让，信 用风险很大。现货交易无信用风险。 ( 8 ) 交易的保障制度不同。现货交易和远期交易以合同法等法律作保 障，合同违约时，可用仲裁或其他法律方式进行解决。远期交易是否收取或收 多少保证金由交易双方私下商定。期货交易则是以特定的保证金制度，通过交 易所来保证交易者履约。 ( 9 ) 交易的盈利性不同。现货交易及远期交易的交易双方只有在商品售出 或使用后才能获得利益，其利润率通常较低，而期货交易由于可以“买空 和 “卖空”，往往会获得丰厚的利润，具有很大的投机性，但其风险也较高。 表2 1 现货交易、远期合约交易和期货交易的异同【2 1 现货交易远期合约交易期货交易 交易地点不规定在交易所 合约内容形式 不规定标准合约 过一段时间对冲或过一段时间 交割形式即刻交货付款 交货付款 交货付款 交易费用不要一般不要预付保证金 交易主要目的取得商品锁定价格套期保值或投机获利 交易土要参与有生产者、经营耆、消费青套j f j 傈篮荇、 经纪人、投机者 比较狭隘，有一定要 交易商品所有商品都可以 求 远期合同交易是在现货交易的基础上产生和发展的，是现货交易的一种补 充，具有如下功能：可以稳定供求双方之间的产销关系；可以在一定程度上减 少市场风险。这是远期合同交易得以产生和发展并受到交易者青睐的根本所在， 也是它弥补现货交易不足的主要表现。现货交易的缺点主要表现在成交的价格 信号短促，即这种现货价格信号对于指导生产与经营活动有很大的局限性。生 产者与经营者如果按照现货价格去安排未来的生产和组织未来的经营活动，就 会面临很大的风险。未来市场的价格与目前市场的价格受外界因素影响，很难 一致，尤其是农副产品。而这种不一致程度如何是现货交易所不能反映出来的。 这样，未来市场的风险就分布在市场交易者的身上。为了弥补现货交易的不足， 更为了避免或减少市场风险，人们开始想方设法寻找分担风险之道，于是便出 现了在生产尚未出来之前，经营者首先与生产者签订远期合同预购产品，待产 品出来之后，再由生产者将产品交付给经营者的远期合同交易活动。 2 2 期货价格理论及市场功能理论 2 2 1 期货价格理论 2 2 1 1 蛛网理论( c o b w e bz h e o r c l t l ) 一般来说，如果商品的价格高于均衡点，就会导致商品的供给量大于商品 的需求量，从而造成商品的价格下跌：反过来，如果商品的价格低于均衡点， 就会导致商品的需求量大于供给量，从而造成商品的价格上升。这种商品价格 背离均衡点要向均衡点靠拢的规律并不是绝对的。有很多商品价格背离均衡点 却并不向均衡点靠拢，其原因在很大程度上在于供给和需求曲线的弹性，或者 斜率的大小。 蛛网理论是由荷兰的j 丁伯根、美国的舒尔茨和意大利的u 里奇于1 9 3 0 年各自独立提出的重要经济理论。其内容是考察价格波动对下一周期产量的影 响以及由此产生的均衡的变化，是期货市场价格形成机制的重要理论依据。通 过对“收敛型( 图1 ) 、“发散型”( 图2 ) 与“封闭型( 图3 ) 三种类型蛛网 的分析可以看出：期货市场具有价格发现功能。当市场处于“扩散型蛛网”与 “封闭型蛛网状态时，由于大量交易者加入期货市场，会对现货市场价格的 剧烈波动产生一定的抑制作用，使现货市场价格一般不至于暴涨暴跌，并趋于 均衡价格。蛛网理论说明偏离均衡点的价格朝着均衡点调节的轨迹，主要运用 于周期性生产的商品，或生产计划调整周期比较长的商品，例如农产品。 蛛网模型说明，当供给的弹性小于需求的弹性时，商品市场的价格形成机 制构成“收敛型”的蛛网，最终达到均衡价格；当供给的弹性大于需求的弹性 时，商品市场的价格形成机制构成“发散型 的蛛网，价格波动的结果离供求 均衡点越来越远；当供给的弹性等于需求的弹性时，商品市场的价格形成机制 构成“封闭型 的蛛网，价格在均衡点一定范围内循环波动。当市场处于“收 敛型 蛛网状态时，市场参与者对均衡价格的预期产生进入市场操作的动力， 对非均衡的价格产生向均衡状态回复的拉力，促使市场价格达到均衡。当市场 处于“扩散型 蛛网和“封闭型”蛛网状态时，由于大量交易者加入期货市场， 对现货市场剧烈的价格波动产生一定抑制作用，降低了价格波动对经济体产生 的伤害【6 1 。 l i | 饼 图2 1 蛛网理论 2 2 1 2 仓储理论 1 9 4 9 年，经济学家霍布鲁克沃金( h o l b r o o kw o r k i n g ) 提出了著名的仓储 理论。该理论深入剖析了时间因素对于基差( 基差= 现货价格一期货价格) 的 影响，比较系统地阐述了期货市场中可以储存的商品的期货市场价格与现货市 场价格之间的关系。该理论认为，在完全竞争的市场条件下，企业为获取最大 的仓储收益，应在储存或供应商品的时候使边际净持仓成本等于持仓阶段预期 的价格变动，以此保证边际收益等于边际成本。总的持仓机会收益会随存仓数 量的增加而增加，但当市场整体存仓数量达到一定水平时，持仓的边际机会收 益则为零。 图2 2 中，x 轴表示仓储量，y 轴表示基差，s s 表示仓储供给曲线，d d 表示仓储需求曲线。m 表示供给与需求相等的基差。当仓储量在b ，c 之间时， 由于仓储量适当，没有出现供求矛盾，仓储量也没超出仓储设备的存仓能力， 边际仓储费用支出和边际机会收益般较小，或者是一个正的常数。如果仓储 量超过c 点，存仓量过大，边际机会收益变小或为零，但边际风险成本增大， 于是边际持仓成本将大幅度上升。如果仓储量在o ，a 之间，市场上供不应求 的矛盾将使边际机会收益变大，其作用很可能超过其他两个因素，此时边际持 仓成本为负数( 李强，1 9 9 9 ) 。 y m o l s 厂卜。| a 奢 c r ： ! 。 图2 2 仓储理论 仓储理论还从动态的角度考察时间因素变化对基差的影响，认为随着时间 逼近交割期，现货价格中包含的仓储成本越来越多，而期货价格中包含的仓储 成本越来越少，期货价格与现货价格之间的差额会越来越小，基差在交割期会 趋于零。 从上述分析可以看出，仓储理论揭示了现货市场价格与期货市场价格之间 是相互制约的，基差基本上受制于边际持仓成本，在临近交割期时，两个市场 价格之间的差异逐步缩小，价格趋于一致。这种价格关系基本上反映了人们对 各种影响市场因素的预期，以及现阶段和未来现货市场的供求关系，因此，期 货市场具有很强的发现价格功能。 2 2 1 3 持有成本理论 对于那些消费具有连续性，而生产却具有季节性的商品，如农产品，其期 货价格与现货价格的关系可用持有成本理论加以说明( r o b e r t ，1 9 9 9 ) 。凯恩斯 ( k e y n e s ，1 9 2 3 ) 提出并由希克斯( h i c k s ，1 9 4 6 ) 完善的持有成本理论认为期 货价格与现货价格有着十分密切的联系。该理论假设：( 1 ) 商品的生产具有季 节性，可储存一段时间，其需求具有连续性，平均分布于全年，商品收获后必 须加以储存。( 2 ) 在储存过程中，为储存商品和保证商品质量需要支付一定的 成本。( 3 ) 持有期货合约所需成本较持有实物的成本小得多。这样，在价格体 系中引入期货价格后，在供求均衡的静态市场上，期货价格( f ) 与现货价格( s ) 及持有成本( c r ) 之间的关系可以表示为：f = s + c r ，现货价格成为期货价格 的基准价格。期货价格和现货价格通过持有成本联系起来后，如果期货价格和 现货价格的偏离高于持有成本，即基差大于边际持仓成本，交易者就会采用套 购或套利策略，最终使现货市场价格能够反映出期货市场中己经收集到的信息。 基差是指某种商品在某一特定时间和地点的现货价格与该商品某一特定期 货合约价格之间的差额。基差包含着现货和期货两个市场间的运输成本和持有 成本。运输成本反映现货市场及期货市场的空间因素；持有成本反映两个市场 间的时间因素，即两个不同交易月份的持有成本。就同一地区而言，持有成本 是时间的函数，离合约交割期越长，持有成本越大。随交割期临近，持有成本 逐步减少；而当非常接近交割同时，持有成本趋近于零，现货价格与期货价格 也将非常接近，此时基差仅仅反映运输成本。 事实上，在一个价格因素不确定的环境中，未来某个时期的现货价格和与 此相关的期货价格并不能完全确定，既可能出现期货价格高于现货价格的溢价 现象( c o n t a n g om a r k e t ) ，也可能出现期货价格低于现货价格的市场倒挂现象 ( i n v e r t e dm a r k e t ) 。而持有成本理论只说明了前一种情况，这种情况只在标准 市场情况下，即仓储量在新的收获年度里正常地不断减少的情况下彳成立。对 于后一种情况的解释是约翰梅纳德凯恩斯( j o h nm a y n a r dk e y n e s ) 的正常交割 延期费理论( n o r m a lb a c k w a r d a t i o n ) 1 7 1 。 2 2 1 4 资产组合套期保值理论 资产组合套期保值概念来自于马柯维茨( m a r k o w i t z ) 组合投资理论。2 0 世纪6 0 年代，约翰逊( j o h n s o n ) 和斯坦因( s t e i n ) 利用组合投资理论来研究 套期保值。这一理论的核心是：交易者在期货市场进行套期保值，实质上是对 期货市场与现货市场上的资产进行组合投资。他们在研究中指出，凯恩斯和希 克斯的传统观念以及沃金的投资获利理论对期货市场功能的解释都不全面。他 们发现许多套期保值者仅仅对他们所面对的风险进行部分套期保值，而以前的 两个理论观点均无法对这种部分套期保值进行解释。他们认为，期货套期保值 者进行期货交易的目的在于在既定的风险条件下最大限度地去获得利润，或在 预期收益一定的前提下把风险降到最低，而不仅仅是锁定交易者在现货市场部 位的收益。 与传统套期保值理论相比，资产组合理论在以下三个方面优于传统套期保 值理论： 首先，资产组合套期保值理论是传统套期保值理论与动态套期保值理论的 有效组合，更具有适用性和灵活性。资产组合套期保值理论的一项重要内容是 通过现货和期货交易的有效组合来规避风险，这与传统套期保值理论将规避风 险作为其核心是相符合的。资产组合理论中的另一项重要决策变量是预期收益， 这与动态套期保值理论中强调预期收益最大化是一致的。因此，资产组合套期 保值理论是传统套期保值理论与动态套期保值理论的有效组合。 其次，资产组合理论可以解释传统套期保值理论所不能说明的问题，对期 货市场中所发生的经济现象具有很强的解释能力。传统的套期保值理论强调套 期保值者必须进行全部套期保值。而在现实期货市场中，当套期保值者预测有 关价格变动趋势时，他可以同时从事套期保值交易和投机交易，因而也就可以 同时持有套期保值资产和非套期保值资产。传统的套期保值理论难以对此现象 作出合理的解释，而资产组合的套期保值理论则可对其作出科学的说明。在资 产组合理论中，现货市场与期货市场并不是互相替代的关系，现货市场的头寸 与期货市场的头寸同时作为资产组合的一个部分，由于现货市场中的头寸已经 固定，资产组合的风险与收益主要取决于用于套期保值的现货数量。这样，是 否进行套期保值就演化为比较非套期保值的现货资产与包括现货头寸和期货头 寸在内的资产组合的预期收益孰大孰小的问题。 最后，资产组合套期保值理论更加符合期货市场运行的现实情况。传统的 套期保值理论假设期货的与现货数量完全相同而且头寸完全相反，而资产组合 的套期保值理论则，因更符合期货市场的现实情况。 2 2 2 期货价格与现货价格的关系 期货市场具备两大基本功能，即风险规避和价格发现。期货市场产生盼最 根本的原因就是套期保值，即风险规避的需求。一个完善的期货市场能够基于 这样的需求，转移价格波动导致的风险，起到稳定经济发展的作用。期货产品 价格的产生以现货价格为依据，而期货市场一旦具备足够的规模，也将对现货 市场的价格走势产生重要影响。期货价格与现货价格之间的动态关系反映了期 货市场两大基本功能的实现情况。 期货市场之所以能够规避风险是因为对于同一种商品，在现货市场和期货 市场同时存在的情况下，在同一时空内会受到相同的经济因素的影响和制约， 因而一般情况下两个市场的价格变动趋势相同，并且随着期货合约临近交割， 现货价格与期货价格趋于一致。通过套期保值，即利用两个市场的这种关系， 在期货市场上采取与现货市场上数量相同但方向相反的交易，从而在两个市场 上建立一种相互冲抵的机制，无论价格怎样变动，都能取得在一个市场亏损的 同时在另一个市场盈利的结果。最终，亏损额与盈利额大致相等，两相冲抵， 从而将价格变动的风险基本转移出去。期货价格是在比较合理的现货价格基础 上确定的。期货价格能够引导发现现货价格的原因是：期货价格是在专门的、 规范化的期货交易所内形成的，期货交易所聚集了众多的买方和卖方，通过场 内出市代表，把自己所掌握的对某种商品的供求关系及其变动趋势的信息集中 到交易场内。同时，所有期货合约买卖都必须在交易所的交易场内通过公开竞 价的方式进行，不允许场外交易，所有买方和卖方都能获得平等的买卖机会， 都能通过场内出市代表表达自己的真实意愿，从而使期货市场成为一个公开的 自由竞争的市场。形成的期货价格能够比较准确地反应真实的供求状况及其变 动趋势。在市场的规范性和规模化达到一定程度时，期货价格还会对区域乃至 国际现货市场价格的确定( 即所谓的定价权) 具有重要影响。在现实中，同一 品种的商品在不同期货市场上形成的期货价格之间有密切的关系。 从市场特征角度分析，现货市场与期货市场具有各自的运行机制。在规范 的市场条件下，现货价格取决于现货市场商品供给与需求的对比，期货价格取 决于期货( 合约) 的供求态势，各自在自己的市场中达到相应的供求平衡。作 为一种衍生性金融产品，期货交易是以现货市场为基础的，虽然期货合约的交 易大部分以平仓方式了结，无需实物交割，但合约期满同实物的交割作为一种 纽带将二者紧密地联系在一起，脱离现货交易基础的期货合约没有任何经济意 义，期货市场的价格发现根本无从谈起。就绝大多数商品而言，套利机制使期 货价格与现货价格之间建立了一种内在的、稳定的联系，期货价格与现货价格 在这样一种内在制衡的环境下相互影响，相互依存。如果说期货市场具有价格 发现功能，那么预期未来的现货价格应该与期货价格一致，期货价格应该是未 来现货价格的无偏估计。 凯恩斯( 1 9 3 0 ) 在其现货溢价理论( n o r m a lb a c k w a r d a t i o n ) 中表明，期货 合约多头可以获得风险收益。由于期货价格依到期日收敛于未来的现货价格， 因此，当期货价格高于预期未来的现货市场价