（国际贸易学专业论文）跨国并购的内生演进及对中国的启示.pdf

硕士学位论文 摘要 本文通过研究跨国公司、跨国并购文献及新兴古典理论，分析得出对外直接 投资是企业内生优势演进的结果。企业的内生演进过程中劳动和资本要素交易效 率的差异和市场容量的限制是引发f d i 的直接动力。超边际分析解释了企业为追 求最大化自身利益，会在市场中要素交易效率的提高时，选择从出口跨跃到对外 直接投资而形成跨国公司。 在对外直接投资过程中，投资者选择何种方式( 绿地投资或是跨国并购) 进 入不同的国家受到静态企业协同效应的技术交易效率和市场中的产权交易效率的 影响。当跨国公司在演进过程中选择进入模式时，市场上产权的交易效率提高使 得跨国公司选择并购的最大效用高于绿地投资，也就是说当产权交易效率的提高 收益足以弥补绿地投资的固定投入时，跨国并购产生。反之则跨国公司选择绿地 投资作为最优进入途径。 在我国市场经济不完善环境下，国有企业的技术优势不明显。同时，国有企 业产权不明晰造成市场中产权交易效率低下，跨国公司追求劳动力优势而进入我 国时大多选择绿地投资。因而，只有从政府、企业多方面出发明晰国有企业的产 权，降低市场中的产权交易成本才能使跨国公司在投资进入我国的过程中选择跨 国并购的方式。 关键词：跨国公司；超边际分析；交易效率 i i 跨国公司与跨国并购的内生演进及其对中国的启示 a b s t r a c t t h i st h e s i sr e s e a r c h e st h a tt h en e wc l a s s i c a lt h e o r ya n a l y z e st h ef d ia sar e s u l t o f g r a d u a lp r o g r e s s o fe n t e r p r i s e s e n d o g e n o u sa d v a n t a g e i t i st h et r a n s a c t i o n e f f i c i e n c yo fl a b o ra n dc a p i t a la n dt h er e s t r i c t i o no fm a r k e tc a p a c i t yw h i c hi n s p i r e f d id i r e c t l yi nt h ep r o c e s so fe n t e r p r i s e se n d o g e n o u sp r o g r e s s i n f r a m a r g i n a l a n a l y s i se x p l a i nt h a tt os e e k i n gf o rm a x i m i z i n go ft h ep r o f i t ，a l le n t e r p r i s ew i l l t r a n s f o r mt om n et h r o u g hj u m p i n gt of d if o r me x p o r tw i t ht h ee n h a n c e m e n to f t r a n s a c t i o ne f f i c i e n c yo fk e yf a c t o r si nt h em a r k e t i nt h ep r o c e s so ft h ef d i ，i td e p e n d so nt h et e c h n o l o g yt r a n s a c t i o ne f f i c i e n c yo f t h es t a t i ce n t e r p r i s e sc o o p e r a t i v ee f f e c ta n dt r a n s a c t i o n se f f i c i e n c yo fp r o p e r t yi nt h e m a r k e tw h e ni n v e s t o r sc o n s i d e ra l le n t r ym o d e ( i n c l u d i n gg r e e n f i e l di n v e s t m e n ta n d m & a 1t od i f f e r e n tc e n t u r i e s w h e nm n ec h o s ea ne n t r ym o d ei nt h ep r o c e s so f p r o g r e s s i n g ，i ti st h ep r o m p ti o no ft h et r a n s a c t i o n se f f i c i e n c yo fp r o p e r t yw h i c hm a d e t h em a x i m i z ep r o f i to fm & a h i g h e rt h a ng r e e n f i e l di n v e s t m e n t t h a ti st os a y , w h e n t h ei n c o m eo ft h ei m p r o v e m e n to ft h et r a n s a c t i o ne f f i c i e n c yo fp r o p e r t yi se n o u g ht o r e m e d yt h ef i x e di n p u to fg r e e n f i e l di n v e s t m e n t m & ao c c u r s o nt h ec o n t r a r y , t h e m n ew i l lc h o o s et h eg r e e n f i e l di n v e s t m e n ta st h eb e s te n t r ym o d e i nt h ed e v e l o p i n ge n v i r o n m e n to fm a r k e te c o n o m yi no u tc o u n t r y t h es o ed o e sn o t h a v ea no b v i o u sa d v a n t a g ei nt e c h n o l o g y m e a n w h i l e ，t h eu n c l e a ro ft h ep r o p e r t yi n t h es o el e a d st ol o we f f i c i e n c yo fp r o p e r t yt r a n s a c t i o n ，t os e e k i n gf o rt h el o wl a b o r c o s tt h em n ec h o o s eg r e e n f i e l di n v e s t m e n ta st h ee n t r ym o d e t h e r e f o r e ，o n l yi fw e m a k et h ep r o p e r t yc l e a ri ns o ef r o ma ua s p e c t si n c l u d i n gg o v e r n m e n t ，e n t e r p r i s e ， r e d u c et h et r a n s a c t i o nc o s to fp r o p e r t yi nt h em a r k e t t h em n ew i l lc h o o s em & aa s t h ee n t r ym o d ew h e ni nt h ef d ip r o c e s s k e yw o r d s ：m u l t i n a t i o n a le n t e r p r i s e ( m n e ) ；i n f r a m a r g i n a la n a l y s i s ； t r a n s a c t i o ne f f i c i e n c y i i i 硕士学位论文 插图索引 图2 1 本国生产的自给自足结构图1 5 图2 2 从市场交易资本分工结构图1 6 图2 - 3 从市场交易劳动力分工结构图1 7 图3 1 本国生产的无产权交易结构图2 2 图3 2 绿地投资结构图2 3 图3 3 跨国并购的产权交易结构图2 3 跨国公司与跨国并购的内生演进及其对中国的启示 附表索引 表1 1 并购投资占全球f d i 的比重1 表1 2 跨国公司的优势组合与经济活动选择5 表2 1 分工结构和效用选择图1 8 表3 1 绿地投资与跨国并购的分工结构和效用选择图2 4 表4 1 主要国家跨国并购金额统计2 8 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特n d i ：i 以标注引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个 人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果 由本人承担。 作者签名日期：枷6 年，月讲曰 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位 论文。 本学位论文属于 ， 1 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保却。 ( 请在以上相应方框内打“、”) 作者签名：彳坳、 导师签乏羔三舻 日期：砷年厂月弼日 日期：鲫占年厂月缮日 说明 本论文在盲审时的题目是“跨国公司与跨国并购的内生演进及对中国的启 示”。在答辩过程中，廖进中教授认为“跨国公司”与“跨国并购”在题目中是并 列关系，而论文中并非是并列而是“跨国公司”是“跨国并购”的进为主体。因 此特建议修改标题为“跨国并购的内生演进及对中国的启示”。 跏s s 沈 1 1 研究背景和主题 第1 章绪论 现今国际直接投资实践随着国际化分工的深化和世界经济一体化的发展规模 迅速扩大。其增长速度不仅超过了世界工业生产的增长速度，也超过了国际贸易 的增长速度。根据2 0 0 1 年9 月联合国贸易和发展会议发表的2 0 0 1 年世界投资 报告的资料，2 0 0 0 年世界国际投资总额增长了1 8 。进行国际直接投资的主体 是在国外拥有8 0 多万子公司的6 万多家跨国公司。跨国公司作为国际经贸活动的 重要载体，其在世界经济中的作用，运行方式以及生成原因引起了经济学家的极 大关注，且发表了大量的论著和一系列的旨在阐明境外投资的理论和模型。跨国 公司进入投资国般采用绿地投资和跨国并购两种模式。跨国公司进入中国每年 3 0 0 4 0 0 亿美元大多以新建绿地投资为主，其中只有约5 是跨国并购。从而研究 跨国公司行为，再进一步研究其进入模式选择具有现实的理论和实践意思。 根据( 2 0 0 0 年世界投资报告统计，i 9 8 0 - 1 9 9 9 年间在_ 界范围内国内企、 之间以及国外企业之间达成的并购以年均4 2 的速度增长。2 0 世纪9 0 年代跨国 并购( c r o s s - b o r d e rm e r g e r s & a c q u i s i t i o n s ) 额占全球并购总额的比重保持在2 5 左右，2 0 0 0 年这一比重上升到了3 3 5 。2 0 0 0 年，全球并购总额达到了3 4 万亿 美元，其中跨国并购额超过了1 1 4 亿美元，比1 9 9 9 年增长近5 0 。 同时，跨国并购作为一种对步 直接投资方式，在全球f d i 中的主导作用越显 明显。自1 9 9 5 年起，跨国并购已超过“绿地投资”( g r e e n f i e l di n v e s t m e n t ) 成为 f d i 的主导方式，2 0 0 0 年跨国并购总值与f d i 总流入量的比值达到了9 0 0 ( 见 下表1 1 ) 表1 1 并购投资占全球f d i 的比重( 单位：1 0 亿美元；) 年份 1 9 9 51 9 9 6 1 9 9 7 1 9 9 81 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 12 0 0 2 2 0 0 3 全球f d i 流 入总量 3 1 53 5 94 6 46 4 08 6 5 1 2 7 17 3 5 6 7 8 5 5 9 跨国并购额 2 2 92 7 53 4 24 1 17 2 01 1 4 26 0 83 6 92 9 6 跨国并购的 比重 7 2 77 6 47 3 76 3 88 3 29 0 08 2 75 4 4 5 2 9 资料来源：u n c t a dw o r l di n v e s t m e n tr e p o r t ，2 f 1 0 4 1 9 9 5 1 9 9 9 年，发达国家不淦作为跨国并购的母国还是东道国，其并购额均接 近或超过了全球并购总额的9 0 。并购额占流入发展中国家f d i 的比重由 近或超过了全球并购总额的9 0 。并购额占流入发展中国家f d i 的比重由 跨国公司与跨国并贿的内生演进及其对中国的启示 1 9 8 7 - 1 9 8 9 年间的1 0 增至1 9 9 1 9 9 9 年间的3 3 ，其中，拉美和加勒比地区的增 幅最大，由1 8 上升到6 1 ，而亚洲国家和地区这一比重也由8 升至2 1 。但 流入发展中国家的中的投资仍然以绿地投资为主( 约占投资额的6 7 ) 。 可见跨国并购无论作为一种国内并购的国际延伸，还是一种f d i 方式，在世 界经济中的作用是不言而喻的。同时，在政府政策层面上，各国政府为扩大引进 并购外资，可谓是尽心竭虑。根据联合国贸发会议统计，1 9 9 1 2 0 0 1 年间，世界各 国做出的有关f d i 的政策调整共约占全部政策变动的9 4 。因此，更加现实的立 足国家利益的引资政策成为必要。在这种形势下、深入分析跨国并购的本质及影 响因素，为扩大引进并购外资提供明确的政策指导和理论支持，具有重要意义。 1 2 问题的提出 根据u n c t a d 统计，在1 9 8 7 年- - 1 9 9 9 年间，发达国家的跨国并购价值以每 年2 0 的速度增长。在此期间，发达国家在世界跨国并购中所占比重从未低子 7 7 ，在2 0 世纪8 0 年代后期曾达到9 8 的高峰。在2 0 0 0 年跨国并购中，按收购 方金额计算，英、美、法、德四国分别为3 8 2 4 2 、1 5 9 2 7 、1 6 8 2 1 和5 8 6 7 亿美元， 四国总和占全球跨国并购总额的6 7 2 。发展中国家仍然处于跨国并购的配角地 位。尤其在中国，跨国并购中所占比重很小。根据联合国贸发会议世界投资报 告的统计，中国跨国并购额2 0 0 0 年为2 2 5 亿美元，2 0 0 1 年为2 3 3 亿美元，2 0 0 2 年为2 0 7 亿美元，占当年外商直接投资额的3 9 。在中国跨国并购所占比重很小 的原因是什么昵? 受什么因素影响，又如何应对? 随着我国对外开放程度不断提高，跨国并购浪潮对我国经济发展的影响也呈 现越来越大的趋势。跨国公司并购不仅带来了我国企业所需要的资金、技术和管 理经验，而且对我国生产要素优化重组和产业结构的战略性调整起到了定的促 进作用。并购己成为跨国公司对外直接投资的主要方式，中国也将其作为吸引外 商投资的主要方式之一和调整产业结构布局的重要手段【1 1 。对于跨国公司而言， 在中国选择有利的区位进行并购，是其提升竞争力、抢占市场制高点的重要手段。 而对于中国各地区而言，针对跨国并购区位选择的决定因素，发展综合经济，改 善投资环境，努力使其成为投资最优区位，大力吸引跨国公司的并购投资，是迅 速提升该地区经济实力和国际竞争力的有效途径。研究跨国公司的成因以及在中 国并购的特征及影响因素，对于跨国公司在华发展有一定的参考价值，也对中国 外商并购投资区位政策的制定和各地区吸引外资提供一定的科学依据和政策建 议。 资料来源：u n c t a d ：w o r l di n v e s t m e n tr e p o r t ( 2 0 0 0 ) ，p p l 0 8 2 硕士学位论文 1 3 文献综述 二十世纪九十年代f d i 大量涌入发展中国家，并且成为发展中国家利用外资的 主体。伴随着f d i 流的上升，一个显著的特征是并购的发展速度比绿地新建的发展 迅速得多，尤其在一些转型国家，如中国。跨国并购与绿地投资到底有哪些区别， 怎样营造一个有利于外资生存和发展的环境，适应目前f d i 的发展趋势，促进跨国 并购的发展，成为一个很重要的问题。 根据u n c a t d ( 2 0 0 0 ) ( 跨国并购( f r o s s b o r d e rm e r g e r s & a c q u i s i t i o n s ) 一 般是指一国企业为了某种目的通过一定的渠道或是支付手段，将国外企业的一部 分甚至全部份额的股份或资产买下来，从而对后者的经营管理实施实际的或是完 全的控制【”。可分为两大类，跨国兼并( c r o s s b o r d e rm e r g e r s ) ：这种合并是指两 公司并为一体，没有被并方和兼并方的区别( 不存在谁吃了谁) 。并购后，双方 的法律实体地位都不存在，而以新的公司名称取而代之。这种收购中，敌意并购 很难成功。1 9 9 8 年，英国石油和美国阿莫科公司合并后以新的公司名称英国石油 阿莫科公司( b p - - a m o c o ) 取而代之。另一种为跨国收购( c r o s s b o r d e r a c q u i s i t i o n s ) ：是指在已经存在的当地和外国附属企业获得占有控制权的份额。 这种收购形式保有被收购公司的法律实体。包括三种形式：占有被购企业的全部 控制权( 1 0 0 ) 的全面收购。部分占有控制权的少数股权收购( 1 0 4 9 ) 、多数 股权收购( 5 0 9 9 ) 。如，美国福特汽车认购“江铃汽车”2 0 的总股本，法国圣 戈班持有福耀4 2 的股份以及日本五十铃收购北旅2 5 的股份等【1 1 。 1 3 1 跨国公司传统理论及新进展 1 传统的跨国公司三大理论：垄断优势理论、产品生命周期理论和内部化理 论 ( 1 ) 垄断优势理论有时又被称为“海默金德尔伯理论( s h y m e r ，1 9 6 0 ) 他 认为，国内国际市场不完全性是跨国公司进行对外直接投资的决定因素f 2 1 。如果 产品和生产要素的市场运行是完全有效的，则国际直接投资就不会发生，而现实 经济中，市场不完全是不可避免的：商品特异、特殊的市场技能和价格联盟等， 政府的有关税收、利率和汇率等政策，特殊的管理技能、在资本市场上的便利以 及受到专利制度保护的技术差异等原因，都会造成要素市场的不完全。这种不同 类型的不完全性使得跨国公司拥有垄断的优势。跨国公司之所以能够跨越国界在 海外建立子公司，是由于它自身拥有这种垄断优势，从而能获得比国内市场高， 也超过东道国公司的收益。这一理论突出了知识资产和技术优势等对外投资传统 贸易理论框架，但它运用的是静态分析方法而没有阐明跨国公司特定的发展优势， 也未能说明各种市场不完全竞争状态的变动性。再有这一理论还不能对是益增长 3 跨国公司与跨国并购的内生演进及其对中国的启示 的发展中国家的跨国公司直接投资作出有效解释。 伫) 国际产品生命周期理论。国际贸易和国际竞争之间的关系，在技术差距 论( m a p o s n e r ，1 9 6 1 ) 后，弗农( v e r n o n ，1 9 6 6 ) 在生命周期中的国际投资 和国际贸易中首次提出。后来又经威尔斯( l o u i s t w e l l s ) 和赫希哲( h i r s c h ) 等发展而完善，从动态上来考察跨国公司的海外投资行为。在国际供需平衡下的假 设条件下，产业从工业发达国家到后发工业国家，再到发展中国家的依次转移、 循环发展现象。产品生命周期理论说明跨国公司直接投资活动是遵循产品生命周 期的一个必然步骤。弗农在后来对产品生命周期理论的发展中，将跨国公司的寡 占行为相联系进一步细化。其中跨国公司之间的博弈行为得到了跟进领先者模型 ( f t k n i c k e r b o k e r ) 论证和大量实际观察支持。产品生命周期理论将跨国公司的 产品开发、营销渠道的市场竞争方法三个相互依存的决策分开与现实中成熟跨国 公司决策的同时性是不符合。此外，跨国公司r & d 国际化日趋明显，在市场经营 上也逐步打破国家界限实现全球统一经营战略的这一趋势也降低了产品生命周期 理论的适用性。 f 3 1 内部化理论：英国学者巴克利b u c k l e y 和卡森c a s s o n ( 1 9 7 6 ) 系统提出 这一理论。主要思想是：公司在进行经营活动中会面临各种市场障碍，为克服外 部市场障碍或弥补市场机制的内在缺陷，保障自己的经济利益，公司就有动力将 交易改成公司所属各子公司之间进行，从而形成内部化市场。当内部化过程超越 国界的时候，跨国公司就产生了。导致市场内部化形成原因：第一，外部市场失 效。第二，中间产品交易困难。 内部化理论从企业组织发展的角度提示了国际直接投资的动因，在一定程度 上解释了各种境外直接投资的现实发展。但内部化理论从跨国公司的主观单方面 探寻其从事国际投资的动因和基础，对国际经济环境变化考虑不足等，具有片面 性和局限性。 2 跨国公司理论的综合：折衷理论 ， 英国里丁大学学者d u n i n g ( 1 9 7 7 ，1 9 8 1 ) 提出国际生产折衷理论( o l i 理论) 。 邓宁认为，以前的理论都只是对国际直接投资作了部分阐述，不能成为对外投资 和贸易的一般理论。而国际投资、对外贸易和向国外生产者发放许可证往往是同 一企业面临的不同选择，不应将其割裂开来。这一理论把跨国公司拥有的优势分 为三个( 所有权优势、内部化优势、和区位优势) 。跨国公司拥有的不同优势之 间是相互关联的，其中所有权优势和内部化优势是企事业开展对外直接投资的必 要条件，区位优势是对外直接投资的充分条件。跨国公司拥有的不同组合可以解 释企业关于国际直接投资、商品出口和技术转让这三种经济活动的选择行为，如 衷1 4 硕士学位论文 表1 2 跨国公司的优势组合与经济活动选择 所有权优势内部化优势区位优势 国际直接投资拥有拥有拥有 商品出口 拥有拥有不拥有 技术转让 拥有不拥有不拥有 折衷理论借鉴和综合了以往跨国公司理论的精华，较为全面的分析了企业发展对 外直接投资的动因和决定因素。但这一理论分析方法是静态的，缺乏主次之分， 这与形式多样、变化频繁的跨国投资实践是有较大差距的。还有对跨国公司的内 部管理、缺乏深入探讨且其研究的对象仍是发达国家。这对发展中国家的直接投 资行为无法做出科学的、全面解释。 3 跨国公司新进展理论 现有的关于跨国公司的文献，大多从两个方面着手研究。一是从跨国公司自 身去讨论其产生，发展和趋势以及其跨国投资行为。关于这方面的文献，传统的 研究主要围绕英国学者邓宁的生产折衷理论展开。但是随着科斯( c o a s e ) 的企业 理论的提出，特别是2 0 世纪7 0 年代以后，w i l l i a m s o n 等人将交易成本主要归结 为“专用性投资”( s p e c i f i ci n v e s t m e n t ) 相关的敲竹杠问题后，企业理论问题的文 献大量涌出，交易成本经济学以及在此基础上发展起来的不完全合同理论俨然成 了企业理论研究的主流。大量对跨国公司的研究也是基于这一理论而来的。 美国学者艾立伯f r z a l i b e r ) 于1 9 7 0 年发表的对外直接投资理论，以国际金融 市场为分析焦点，提出了跨国公司进行国际直接投资是一种货币现象的观点。艾立 伯假定投资者是风险厌恶者，而一个有效的市场需要给愿意承担风险者相应的酬 金”在金融市场上，以不同货币美国学者赫斯特f t o h o r s t ) 于1 9 7 1 年以企业行为理 论为基础，建立了跨国公司平行联合体模型”赫斯特的模型假设一个拥有垄断性知 识资产的跨国公司同时在两个国家的市场出售某种产品，为了达到全球性最大利 润化的目的，该跨国公司会对母子公司之间的内部贸易采用转移定价的方法来减 少整个公司的税额支出”在边际成本增加和规模生产形成边际成本下降的不同情 况下，该跨国公司会有相应的直接投资的地点选择和内部贸易方向。在平行联合体 模型基础上，加拿大学者科比松( l w c o p i t h o r n e ) z j 21 9 7 1 年建立了跨国公司垂直联 合体模型一科比松的模型，通过严谨的数学模式，推出了一些有实用价值的结论，成 为跨国公司进行国际直接投资的重要依据，同时也进一步刺激了国际直接投资。 迈克尔波特( e p o r t e r , 1 9 9 0 ) 提出战略管理理论，认为跨国公司的各种职 能可以用价值链构成来描述，价值链是跨国公司组织和管理其国际一体化生产过 程中价值增值行为的方法。在价值增值活动中，有垂直、相继联系和水平联系。 企业在国际竞争中确定并开拓构成价值链的各种活动相联系的能力是企业竞争优 5 跨国公司与跨国并购的内生演进及其对中国的启示 势的重要来源，跨国公司战略是对不同活动的国际区位和对企业所控制的各类实 体的一体化程度做出的选择p 】。 b u c k l e y 和c a s s o n ( 1 9 9 8 ) 认为当今跨国公司的特征之一是柔性化管理【4 】。由 于并购形式日益增加，为了使跨国公司更加适应全球经营战略和适应国际经济的 大形势，柔性化管理日益受到重视。由于来自国际商业环境的动荡引起的不确定 性跨国公司必须有能力及时做出反应，需要采用柔性化战略、多维的战略方式来 对付。在作者构造的动态模型中，对诸多因素包括不确定性和市场波动因素、柔 性化和实际真实的选择、组织变化( 包括对子公司的管理、对雇员的授权) 因素、 合资和商业网络的合作、企业家精神、管理和公司文化等，进行了比较全面的分 析。在动态环境中生存和发展依靠柔性反应，柔性力正不断地重塑着世界。 也有国夕卜学者提出了跨国公司谈判能力的理论( b a r g a i n i n g t h e o r y ) 。这个理论 认为，跨国公司与投资东道国不可避免地处在相互对立的谈判之中。跨国公司拥 有控制资金、技术、国际市场渠道等议价权力，东道国则握有当地市场、廉价资 源等议价权力。谢康( 1 9 9 9 ) 通过研究提出，7 0 年代东道国政府掌握较强的议价 权，随着技术的发展，市场体制的开放，9 0 年代跨国公司议价筹码的实力增强， 母国经济和东道国经济，都更多地受到跨国公司战略的影响，政府的影响正在减 弱吼 另外，康荣平和杜玉平( 2 0 0 5 ) 通过按照母公司的国籍给跨国公司分类，发 现一种新的跨国公司形式，即无国籍跨国公司。如l m n 集团。另一部分文献从政 府的角度出发考虑跨国公司的生产及扩张行为对本国所产生的影响。这一部分研 究则主要集中利用产业组织理论进行分析，包括分析跨国公司f d i 的两种形式及其 区别，对东道国经济的正负两方面影响。投资诱发要素组合理论，认为任何类型 的对外直接投资的产生都是由投资直接诱发或间接诱发要素产生的。直接诱发要 素指投资国和东道国拥有各类生产要素，如劳动力、资本、技术、管理及信息的 差异是诱发对外投资，形成跨国公司的主要原因。间接诱发要素指生产要素之外 的政策和环境要素，主要包括投资国、东道国和世界性诱发和影响对外直接投资 的因素，如鼓励投资政策法规，东道国的投资环境和优惠政策，世界经济一体化 的影响等。发达国家企业对外投资主要是直接诱发因素起作用，而发展中国家企 业的对外投资更大程度问接诱发起主要作用。关于跨国公司f d i 的文献我们在上面 已经总结，这里就不再阐述。 1 3 2 跨国并购传统理论简述 ( 1 ) 企业价值低估论( h a n n a h l k a y j ，1 9 9 7 ) ：该理论认为，目标企业 价值低估也是跨国并购的主要原因之一。证明了q 比率同企业并购的可能存在负 相关关系，即q 比率越低，企业就越有可能被并购。r a v e n s c r a f t ( 1 9 9 1 ) 也指出 6 硕士学位论文 当外币升值时，外资通过并购进入东道国市场，获得价值低估的资产。实现低成 本扩张。但这一理论存在的局限性是目标企业被低估是短期现象。现实中也很难 解释近1 0 年来西方国家经济增长，同时并购市场也非常活跃的现象。 ( 2 ) 产业组织理论价值企业并购的动因在于优势和劣势企业之问在管理效率 上的差别。并购活动能产生潜在的社会收益，包含管理层业绩的提高或获得某种 形式的协同效应。因此，企业并购的主要动机是增加并购后企业的价值。效率理 论主要有：效率差异化理论，又称为管理协同假说。 ( 3 ) 财务协同效应和战略性并购理论：并购起因于财务目的，主要是利用企 业多余的现金寻求投资机会和降低资本成本。企业将高市场份额而低成长的部门 ( 现金牛) 所产出的现金再投于高市场成长而低份额( 明星) 部门以支持它们和 市场份额目标。这两种企业合并可能会得到内部资金成本方面的优势。 ( 4 ) 自由现金流量假说：詹森构建这一理论来源于代理成本理论。自由现金 流量即公司正常投资支出后的现金蓝字余额。由于股东与经理人之间在自由现金 流量派发问题上的冲突而产生的代理成本是造成并购活动的主要原因。通过收购 活动使负债比例提高，自由现金流量减少，管理层会本能的节制支出，客观上形 成代理成本降低。 除此之外，还有市场势力理论、价值低估理论以及市场缺陷理论等 1 3 3 跨国并购理论新进展 随着跨国并购成为跨国公司f d i 的主导方式，关于跨国并购进入方式的研究也 成为最近贸易与投资理论研究的主要课题( a n d e r s e n ，1 9 9 7 ；b a r k e m aa n dv e r m e u l e n ， 1 9 9 8 ；b r o u t h e r sa n db r o u t h e r s 2 0 0 0 ；h e n n a ga n dr e d d y ，1 9 9 7 等1 【6 】。根据这些研究， 跨国并购进入主要受企业层面、产业层面和国家层面因素的影响。在国家和产业 层面上，如，高或较低的市场增长率( b r o u t h e r sa n db r o u t h e r s ，2 0 0 0 ；h e n n a r ta n d r e d d y ，1 9 9 7 ) 、两国之间较小的文化差距和东道国较低的不确定1 胜( k o g u ta n ds i n g h ， 1 9 8 8 ) 等因素增加了并购进入的可能性。在企业层面上，产品的多样化程度 ( b a r k e m aa n dv e r m e u l e n ，1 9 9 8 ) ”、跨国公司的国际经验( h a r z i n g ，2 0 0 2 ) f f l 在东道国 经验( b a r k e m aa n dv e r m e u l e n ，1 9 9 8 ) 、投资的相对大d x ( b r o u t h e r sa n db r o u t h e r s ， 2 0 0 0 ；k o g u ta n ds i n g h ，1 9 8 8 ) 并d 相对较晚进入国外市场( w i l s o n ，1 9 8 0 ) 等因素都促 进了跨国公司的并购进入。大部分运用交易成本经济学$ i i o l i 的分析框架( d u n n i n g ， 1 9 9 3 ；w i l l i a m s o n 1 9 7 5 ) ，以交易为分析单位，研究者认为跨国公司根据国家和产 业环境的变化来选择适当的进入方式( a n d e r s e n ，1 9 9 7 ；p a na n dt s e ，2 0 0 0 ) 。并且， 对跨国公司进入方式的研究主要集中在国家和产业层面因素上，即使分析了企业 层面的因素，也没有反映企业异质性( h e t e r o g e n e i t y ) 资产与能力对跨国公司进入方 式的影响( c f m a d h o k ，1 9 9 7 ) ，但是，与绿地投资相比，跨国并购的一个重要特征 7 跨国公司与跨国并购的内生演进及其对中国的启示 就是跨国公司贸易异质性资产以获取协同效应( v o l k e rn o e k ea n ds t e p h e ny e a p l e ， 2 0 0 4 ) 。s h a v e r ，j m ( 1 9 9 8 ) 也认为对跨国并购的研究忽略了企业层面的资源差异。从而， 对于跨国公司主要以并购的方式进入发达国家，而主要以新建的方式进入发展中 国家的现象无法从跨国公司本身找到答案。 交易成本经济学( t c e ) 和邓宁的o l i 范式成为现阶段解释跨国并购的主要 基础理论( k a t s u h i k os h i m i z u a ，m i c h a e l a ，h i t t b ，2 0 0 4 ) 1 8 1 。根据这一理论，企业所 有权优势是企业异质性资产与能力的表现，也是跨国公司f d i 的最根本动因，而 为什么跨国公司主要以并购的方式在发达国家运用所有权优势，而以新建的方式 在发展中国家进行呢? 这一问题又紧密涉及到企业所有权优势的来源及影响因素 等问题。但o l i 范式并没有对所有权优势的来源和其动态发展给予充分的解释。 究其原因，邓宁的o l i 范式并没有突破新古典经济学的分析框架，外生企业和经 济组织的新古典经济学在解释企业优势时，主要从企业的外部条件上分析企业成 本一价格自0 嗟异化，如：一般微观经济学从企业外生的规模来解释成本差异，产 业组织经济学从产品差异和市场结构差异来解释企业优势，而国际经济和区位经 济从地区差异及要素禀赋差异来解释企业优势( 金碚，2 0 0 3 ) 【9 l 。 跨国公司进行对外直接投资，其中关键的一个因素是进入方式的选择。进入 方式的选择决定了投资的成功与否( w i n da n dp e r l m u t t e r ，1 9 9 7 ) 。在这一领域的研 究，主要集中在对跨国并购动因以及跨国并购与绿地投资影响因素的差异上面。 v a s c o n c e l l o s 和k i s h ( 1 9 9 6 ) 通过建立简单的两国模型研究发现汇率对跨国 公司选择进入方式起着非常重要的作用。东道国货币相对于本国货币的手 值或者 贬值是跨国公司在选择进入东道国投资方式上的决策，汇率的变化影响了交易的 有效价格，融资成本，管理成本以及目标企业未来的利润i “。预期汇率变动的方 向，对并购决策的一个重要支持。 另外，企业特有性因素也影响企业进入方式的选择，企业特有性因素包括企 业的核心竞争力，企业的异质性能力，以及企业的国际投资经验与企业的资产规 模。如果一个企业的组织和管理的技能越强，企业选择跨国并购的可能更大，企 业的技术能力更强，则更倾向于选择绿地投资的模式( a n d e r s o na n d s v e n s s o n ，1 9 9 4 ) 。因此，良好的管理技能和组织能力是企业通过并购进行对外直 接投资以获取规模优势的一个重要原因。但是c o h e na n dl e v i n t h a l ( 1 9 9 0 1 9 9 4 ) 的 研究又认为，有更高技术优势的公司更愿意吸收其他公司的技术，并通过西班牙 的实证研究有力的支持了这一点。 k s r e e n i v a sr a j a na n dn i t i np a n g a r k a r ( 2 0 0 0 ) 认为跨国公司的战略动机决定了 跨国公司的进入方式【1 1 j 。通过对新加坡市场的研究，发现p e z 跨国公司是被大量 v o l k e r n o e k e ，s t e p h e ny e a p l e ( 2 0 0 4 ) 认为运用异质性的企业资产以获得协同效应是跨国公司在并购进入 决策时的决定性因素。 8 硕士学位论文 廉价而且丰富的资源以及广阔和有利润的市场所吸引。邵东亚( 1 9 9 7 ) 通过实证 研究发现 步 资热衷于并购国有企业，从根本上是因为看好中国的经济增长势头和 广阔的市场空间。而并购由于具有节约进入时间，降低交易成本，迅速进入原来企业 所处的产业和己有的市场，清除争夺市场、原材料等的竞争对手，从而扩大其市场规 模、增加净收益的优点，因而被外资作为进入中国市场的重要策略之一。赵振美 ( 1 9 9 9 ) 从具体并购行为角度分析了这一问题。他认为外资并购国有企业，有两种 动因：其一就是投资型动因，由于外资看好中国经济增长势头和巨大的潜在市场， 通过并购进入目标产业和目标市场，打击竞争对手，实现规模经济。从目前外资已进 入的行业来看，并购主要集中于第二产业中的制造业，而银行、电信等行业更多 的进入方式是合作。外资最终选择进入的行业是与其动机密切相关的，最主要的 动因一是看中中国市场巨大的容量和发展潜力，二是看中中国的劳动力成本优势。 由此可见，对核心资产以及资源的迅速获取，是跨国公司选择并购的主要动 机之一。最后，资产的多样化和分散风险是跨国企业选择并购进行直接投资的一 个重要原因，多样化的经营可以提高企业的收益水平。c a v e s ( 1 9 9 6 ) 认为跨国公司 通过直接投资在向海外扩张的时候面临着比在国内更大的风险，原因在于缺乏对 东道国市场的了解【”1 。因此，他们愿意选择并购这种方式来降低不确定性的存在。 大量的相关文献也通过一系列的实证对此做了积极的评价( c a v e sa n dm e h r a ， 1 9 8 6 ；z c j a n ，1 9 9 0 ；a n d e r s o na n ds v e n s s o n ，1 9 9 4 ) ，通过收购外国公司能绕过关税与非 关税壁垒，从而减少不确定性。不过，随着全球竞争加剧和技术加速发展，企业 更加集中于核心活动，因而，虽然地域多样化的动机仍在起作用，但产品多样化 的动机已不那么重要了( m o r c ka n dy e u n g ，1 9 9 9 ) 。也有大量的研究从更加微观的经 理人角度去分析并购。并购为委托一代理闯题提供了一个外部解决机制。但是， 由于信息不对称，管理层往往比股东拥有更多的信息优势。特别是在公司治理薄 弱的情况下，公司管理者追求其自身的利益，他们可能寻求扩张或“建立帝国” 来加强公司管理者的权力、尊严、职业安全并提高薪酬，尽管这样做可能缺乏技 术效率或者不符合股东的利益( b a u m o l ，1 9 6 7 ) o 他们也可能受到金融市场的压力 一特别是在两位数的增长率被视为正常的情况下一要表现公司的高增长率和高利 润率，在此方面，并购是比新建投资更容易的方式。另外，个别管理者也可能高 估了自己管理收购的能力，认为自己己为进行合并做好了特别充分的准备。 此外，还有一些学者通过研究股票市场上并购企业的行为，得出企业投机型 动因的结论。他们认为由于信息不对称，股票市场是不完善的，不能真正的反映 目标公司的价值。因此潜在的买者会并购价值被低估的目标企业，等到价值凸现， 股价提升的时候再出售。相对的，如果股票市场能够准确的衡量和反映公司的价 值，如果预期目标公司能够有更好的绩效，即使并购将对并购方以及被并购方存 在大量的不确定性因素，并购目标企业仍然是有利可图的( a n d r a d e ，m i t c h e l la n d 9 跨国公司与跨国并购的内生演进及其对中国的启示 s t a f f o r d ，2 0 0 1 ) 。但是实际上，由于中国的股票市场的不规范，股票的价格跟公司 本身的价值关系很复杂，外资并购的股票投机动机并不明显。尽管如此，赵振美 ( 1 9 9 9 ) 仍然认为目标企业的产权价值低估，通过并购取得目标企业的产权或部分 股权，再到产权市场上出售，从而赚取其中的差额利润，即投机型动因仍然占一定的 比重。应当指出，出于买壳上市动机的并购动因在中国特殊的体制情况下是存在 的。目前国内的企业并购大部分是倾向于短期的财务性并购，借壳上市的现象比 较普遍而外资并购则具有完全不同的特点。仔细分析近一两年来的外资并购， 可以发现其特点出现了显著的变化：由原来的追求短期财务利益转变为追求长期 利益和战略目标i 由原来的占领市场为目标转变为提高核心竞争力；由生产领域 向生产的上游资源领域和下游的销售领域扩展，力求形成完整的产业链：由利用 劳动力等传统的比较优势要素向利用我国优势企业的资金和技术转变这些都表 明外资并购越来越倾向于战略并购而非财务并购具体可以从并购介入公司的类 型、外资并购的行业、并购的对象和并购方式等角度可以看出来。 关于对跨国公司选择进入方式上的差异的影响因素，大致可总结为两个方面， 一是从外部环境的因素而言，外部环境又包括经济环境，产业环境和政策环境。 宏观经济增长的走向，影响跨国并购的供给和需求。母国经济的增长和繁荣能直 接提高收益水平和股本价格，从而大大增加母国企业的海外投资规模。从东道国 来讲，经济的繁荣能提高目标企业的短期利润以及实现长远战略目标。相反，母 国的经济萧条，衰退将影响抑制跨国公司海外扩张的规模和速度，减少海外投资 的供给( k i s ha n dv a s e i n