（金融学专业论文）中国投资银行业务变迁的制度分析及创新选择.pdf

内容摘要 本论文作者的研究思路为：以投资银行业务为主线，在西方现 代投资银行业务的般变迁与发展趋势的背景下，主要运用诺斯制 度变迁理论考察、解释和分析改革开放以来中国投资银行业务的变 迁历程，并在此基础上探讨中国投资银行业务创新的模式选择与路 径选择。【：奉= 论文分为四章展开： 第一章为论文绪论，说明本论文选题的背景和意义，界定投资 银行业务、变迁、制度和创新等关键词，并提出论文的研究思路和 介绍其结构安排与主要内容，旨在为本论文的整个研究框架提供一 种背景、基础和结构支持。 第二章讨论西方现代投资银行业务的一般变迁与发展趋势，主 要足界定现代投资银行及其业务的基本概念，考察西方现代投资银 i r 业务的般变迁历史和分析当前西方现代投资银行业务的发展趋 势，目的在于为本论文研究的核心部分一第三章，和重点部分一 一第四章的展开奠定基础。 第二三章为中国投资银行业务的变迁历程与制度分析，是本论文 的核心部分，体现了作者是如何将诺斯的制度变迁理论及制度分析 ，j + 法，与改革开放以来中国投资银行业务变迁的具体实际有机地结 合起来的。作者首先讨论诺斯制度变迁理论的重大意义及其在研究 包括投资银行业务变迁在内的中国金融问题中的借鉴价值，然后重 j _ 运用制度分析法考察和研究改革开放以来中国投资银行业务的变 迂历程在中国证券市场发展的各个阶段中，具体地进行中国投 资银行业务变迁的历程考察和制度分析。 第四章讨论中国投资银行业务的创新选择问题，是本论文的重 _ 、i 部分，反映了作者在对中国投资银行业务变迁进行制度分析的基 础卜，对投资银行业务创新的选择问题所进行的探索和努力。在本 尊单，作者提出中国投资银行业务的创新选择应包括两个层次：第 层次足对创新模式的选择，第二层次是对创新路径的选择，这两 个层次其同构成一个相互联系的创新架构。； 关键词：投资银行业务、变_ i 壬：制度、制度分析、创新 分类号：f 8 3 0f 8 3 1 a b s t r a c t t h is p a p e risas t u d yo ft h ec h a n g eo fc h i n a si n v e s t m e n t b a n k i n gb u s i n e s st h r o u g ht h ei n s t i r u t i o n a a p p r o a c h ，g u i d e db y d o u g l a s sc n o r t h st h e o r yo fi n s t it u ti o n a lc h a n g e w h i c his v e r yi m p o r t a n tp a r to fn e o i n s t i t u t i o n a le c o n o m i c s i n c h a p t e ro n e ，t h ea u t h o ri n t r o d u c e dt h eb a c k g r o u n da n d m e a nin go ft h ep a p e r ，a n dd e f i n e ds o m ek e yt e r m sa n dm a d et h e w r i t t i n gt r a i no ft h o u g h t h ea 1s op l a n n e dt h es t r u c t u r eo ft h e p a p e r ，a n di n t r o d u c e dt h e i rm a i nc o n t e n t s c h a p t e r t w oi sah a s i c p a r t ，w h e r e t h ea u t h o r m a i n l y ar i a ly s e dt h eg e n e r a l c h a n g ea n dd e v e l o p m e n tt r e n do fm o d e r n jn v e s t m e n tb a n k i n gb u s i h e s si nw e s t e r nc o u n t r i e s inc h a p t e r t h r e e ，t h ea u t h o rm a d eat h o r o u g ha n ds y s t e m a t ic a l i a 】y s i s o fc h i n a si n v e s t m e n t b a n k i n g b u s i n e s s t h r o u g h i ) c n o r t h si n s t i r u t i o n a l c h a n g et h e o r y f i r s t t h e a u t h o r in t r o d u c e dt h ea n a l y t i c a lf r a m e w o r ko fn o r t h s i n s t i t u t i o n a l c h a n g et h e o r y ，i n c l u d i n gi n s t i t u t i o nt h e o r y ，i n s t i t u t i o n a l c h a n g et h e o r ya n dc o u n t r ya n di d e o l o g et h e o r y s e c o n d l y ，h e o b s e r v e da n ds t u d i e dt h ec h a n g eh i s o r yo fc h i n a si n v e s t m e n t b a n k i n gb u s i n e s sf r o m1 9 7 8t o1 9 9 9 ，w h i c hw a sm a d eu do ff o u r p a r t s ：g r o w t hs t a g e ，r e g u l a r i z a t i o ns t a g e ，d i v e r s i f i c a t i o n s r a g ea n da c t i v ed e v e l o p m e n ts t a g e m o r e o v e r ，h es y s t e m a t i c a ll y a r i a l y s e dt h ec h a n g eh i s t o r yt h r o u g ht h ei n s t i t u t i o n a lc h a n g e t h e o r y ，a c c o r d i n g l yi n c l u d i n g ：n o n r e g u l a r i n s t i r u t i o nb e i n g a b s 0 1 a t e l ym a i nr o l e ，p r i m a r yg r o u ph a y i n gc o m ei n t ob e i n g ， c o n s t r u c t i n gi n s t i t u t i o n a lf r a m e w o r ka n dr e g u l a ri n t i t u t i o n b e i n gm a j o rp l a c e ，i n s t i t u t i o n a f r a m e w o r kb e i n gp r f e c t e d c h a p t e r f o u ri sa n i m p o r t a n tp a r t ，i nw h i c ht h ea u t h o r l a i s e dt h ep r o b l e mo fi n n o v a t i o nc h o i c eo fc h i n a si n v e s t m e n t b a n k i n gb u s i n e s s h eb e l i e v e dt h a tt h ei n n o v a t i o nc h o i c es h o u l d in c l u d et w o1 e v e l s ：i n n o v a t i o nm o d e la n di n n o v a t i o np a t h a t h es a m et i m e ，h eo f f e r e dh i ss u g g e s t i o no nt h ei n n o v a t i o no f c h in a si n v e s t m e n tb a n k i n gb u s i n e s s k e yw o r d s ：i n v e s t m e n tb u s i n e s s ，c h a n g e ，i n s t i t u t i o n ，i n s t i t u t i o n a l a n a l y s i sa n d i n n o v a t i o n c 1 a s s i f i c a t i o nn o ：f 8 3 0f 8 3 1 第一章绪论 第一节选题背景与意义说明 现代意义上的投资银行起源于美国在本世纪3 0 年代通过的格 托斯斯蒂格尔法( g l a s ss t e a g a l 1 a c t ) 。该法是3 0 年代世界经 济火萧条的产物。它第一次明确了投资银行与商业银行的分野，并 将、年主宰美国金融业的j p 摩根公司分为二：限业于商业银行 领域的j p 摩根公司和限业于证券领域的摩根斯坦利公司。后来的 研究专家。般认为j p 摩根公司的那次分家标志着现代投资银行的 诞牛。 现代投资银行作为一个行业，尽管在发达国家已有近7 0 年的发 腮历史，并且事实上处于其市场经济的核心地位，但从理论上系统 概括投资银行业务的目的、范围、功能以及与其他经济因素的关系 的研究论著却少之又少，非常罕见。这口r 能与投资银行的业务特征 仃关，正如华尔街名言所说，“华尔街重 j 传而非书传”。然而，在 【i = 界经济的历史变迁中，在实践意义上，现代投资银行的业务变迁 与安排小断展现出创新精神和扩延趋势。一方面，随着现代投资银 行业务的变迁，8 0 年代以来其业务安排明显地分成三个部分：一是 发行业务( i s s u i n g ) ，或证券的新发行，包括证券承销 ( u n d e r w r i t i n g ) 和私募发行( p r i v a t ep l a c e m e n t ) ；二是交易业 务( t r a n s a c t i o n ) ，包括二级市场交易、公司的自营交易和零售经 纪业务；三是收费的金融业务( f e eb a n k i n g ) ，涉及并购顾问、证 】 券与经济研究、其他形式的金融咨询等赚取费用的活动。并且，在 近7 0 年的业务变迁史中，各部分业务收入在总收入中所占比重也 1 i 断演绎着彼降此升的轨迹。目前，投资银行的业务重心和收益结 构均倾向于企业并购。另方面，8 0 年代以来，随着新技术，尤其 足电子信息技术的快速进步，和世界经济竞争格局的演变，尤其是 新兴f j 场经济国家的崛起，现代投资银行的业务变迁表现出三种不 叮逆转的趋势，即多样化趋势一一源于投资银行与商业银行等金融 机构之间界限h 益模糊的趋势；信息化趋势源于包括计算机技 术在内的电子信息技术日益广泛应用的趋势；以及全球化趋势 源于世界经济和资本市场日益全球一体化的趋势。 在国外，投资银行已是金融业中举足轻重的行业，已成为经济 增长中的关键因素，但在中国却是一个新生的领域。在中国实行改 革开放的经济政策之后，由于国民经济发展的需要，1 9 8 1 年财政部 白改革丌放以来首次恢复发行国家债券，这时才出现了真正意义上 的投资银行业务，但完全意义上的投资银行机构却没有诞生。随着 t t ，幽证券市场的萌芽和真正建立，投资银行在中国才逐渐走过从无 剑有的历程，投资银行机构才在完全意义上建立起来，投资银行业 务才逐渐在日益规范的制度环境中发展起来。虽然随着市场化改革 的渐进深入投资银行业务呈现出高速扩张的发展态势，但对中国投 资银行尤其是其业务的系统理论研究却迟迟未能兴起。只是近年来， 伴随着我国市场经济改革大潮和强大的市场需求，投资银行才迅速 行掣斯r 占斯特：金融体系中的投资银行，北京，绎济科学2 i i 版社1 9 9 8 年版，第2 贝。 2 发展成为当今中国经济理论研究的前沿课题、经济实践中最富有挑 战性的行业。据笔者了解，在国外投资银行的业务安排口趋囊括全 部资本市场业务，业务取向日趋多样化、信息化和全球化的今天， 困内从微观角度对中国投资银行业的理论研究，尤其是从新制度经 济学有关制度变迁和制度创新的角度，对中国投资银行业务的变迁 历程进行系统性制度分析的理论性研究，以及对投资银行业务创新 的模式与路径选择从理论与实证两个角度进行分析，却是非常有限 的。在此方面的研究比较突出的国内学者，大概要数张育军同志， 他在其专著中国证券市场发展的制度分析 1 9 7 8 1 9 9 7 中，参 考借鉴新制度经济学中的诺斯制度变迁理论及其分析方法，结合中 国国情和经济改革开放的实际，研究、分析中国证券市场的形成和 发展问题并上升到制度理性的高度，“开辟了研究中国证券市场发展 的一种新途径”。即使在西方新制度经济学的众多研究文献中，对金 融领域里较为微观的投资银行业务变迁的制度研究和分析，也很少 仃深入细致的论述( 当然，这也许与笔者因信息获取不便而难以大 量深入地查阅西方学者的相关研究文献有关，因此不审慎地得此结 论) 。就连在1 9 9 3 年诺贝尔经济学奖获得者道格拉斯诺斯的几本 经典著作里，也只是以不多的篇幅考察和分析了一些资本市场、金 融部门的制度问题。因此，笔者选择“论中国投资银行业务变迁的 制度分析及创新选择”作为硕士学位论文题目，试图在此方面做些 ；| 讨和努力。 择”。 第二节概念界定与研究思路 本论文选题为“论中国投资银行业务变迁的制度分析9 g , j 新选 首先，该论文题目包括四个关键词，即投资银行业务、变迁、 制度分析和创新选择。其中，“投资银行业务”是本论文研究思路的 1 ：线，整个论文围绕着这一主线来展开。笔者对现代投资银行业务 概念的界定，其根据是美国学者罗伯特库恩在其专著投资银行 学中对投资银行所下的四个定义，并据此认为其第二广义的投资 银行业务是本论文研究的主线，即现代投资银行业务是指资本市场 的全部金融服务内容，包括证券发行、公司资本金筹集、兼并与 收购、咨询服务、基金管理、风险投资等具体业务，但不包括不动 产经纪、保险、抵押等。所谓“变迁”( c h a n g e ) ，在现代汉语中 足指“情况或阶段的变化转移”，在本论文中则是指新制度经济学 意义l 的范畴，即某事物“创立、变更及随着时间变化而被打破 对于“制度分析”而言，必须明确界定“制度”( i n s t i t u t i o n ) 的概念。在现代汉语中，“制度”一词通常有两种解释：( 1 ) 是指“要 求人家共同遵守的办事规程或行为准则”，如工作制度；( 2 ) 是指“在 定历史条件f 形成的政治、经济、文化等方面的体系”，如社会主 义制度。在本论文中，“制度”概念更接近于前述解释( 1 ) ，是新 中| 玉1 f i 会科学院语吉研究所证j 典编辑室编：现代汉语小i 刮典，商务e 书馆，1 9 8 4 年版。 道格拉斯诺斯：绎济史中的结构1 j 变迁，l ：海， ：淘= 联书店、h 海人民版社1 9 9 4 年版 讯2 2 5l 止。 c p 叫 i 会科学院语吉研究所词典编辑室编：现代汉语小涮典，商务e 书馆，1 9 8 4 年版。 制度经济学意义上的范畴。诺斯对制度概念的定义是，“制度是一个 礼会的游戏规则，更规范地说，它们是为决定人们相互关系而人为 发定的一些制约”；“制度包括人类用来决定人们相互关系的任何形 一i = 的制约”：“制度制约确定r 个人的机会集合，它是正规制约和非 l 卜规制约的组合，它们构成一个内在联系的网络，通过各种组合确 定厂各种逻辑下的选择集合”。显然，新制度经济学意义上的制度 范畴，具有相当宽泛的涵义，包括正规的成文规则和作为正规规则 的基础和补充的典型非成文行为准则。为此，在本论文中，制度概 念的运用是一种宽泛的意指，诸如习惯、惯例、规则、行政法规、 法律制度、交易制度、清算制度、市场制度、产权制度、管理制度 等。系列概念都包含在宽泛的制度范畴之内。有时，“制约”与“制 度”两个概念也可以相互替用，如在正规制约与正规制度之间、非 i 卜规制约与非正规制度之间等。至于“制度分析”，在本论文中则是 指种研究方法，即诺斯的制度分析法，它对于研究中国证券市场 的发展和投资银行业务的变迁具有重要的借鉴意义。一方面，诺斯 的制度变迁理论以西方主流经济学的基本假定为出发点，保留了稀 缺性假定从而保留了竞争概念以及新古典经济理论的分析工具，同 时通过引入制度和时间( 或称历史) 两个因素，又拓展了新古典经 济模型的假定前提，并引进交易成本概念，使其理论基础更加接近 经济现实，为人们提供了一个可行的分析理论框架。另一方面，诺 斯制度变迁理论从制度的分析入于，触及经济、政治、社会、文化 道格拉斯诺斯：制度、制度变迁0 经济绩效，j 海，f ：海= 联书店，1 9 9 4 年版，第3 贝、第4 u ! 、蚺9 2 贝。 5 等诸多方面，几乎解释了全部人类社会的活动历史，揭示了一个社 会、经济长期发展的动态规律；通过研究制度的起源、功能和制度 变迁的原因、形式及具体进程，得出制度及制度框架在经济增长中 起着关键性作用的重要结论。而中国证券市场的发展、投资银行业 务的变迁，在某种程度上就是制度的引入、实施和变迁的过程。除 j 耍注重非正规制度的重要作用外，建立和完善正规制度至今依然 是t ，中幽证券| 节场发展和投资银行业务变迁过程中的主要任务。因 此，在奉论文中，笔者主要以诺斯制度变迁理论为基础，运用制度 分析法来考察和解释中国投资银行业务的变迁历程，并从制度方面 探讨中国投资银行业务创新的模式和路径。 就“创新选择”来说，在本论文中是指，在目前中国投资银行 业务变迁过程中，对投资银行业务整体的创新模式与创新路径的选 择问题。这里的“创新”，是指约瑟夫熊彼特所界定的创新概念 ( i n n o v a t i o n ) ，即“建立一种新的生产函数”，也就是说，把一种 “新组合”引入生产体系。这个概念包括下列五种情况：“( 1 ) 采用 种新的产品，( 2 ) 采用一种新的生产方法，( 3 ) 开辟一个新的市 场，( 4 ) 掠去或控制原材料或半制成品的一种新的供应来源，( 5 ) 实现 f h i 一 干中产业的新的组织。”熊彼特的创新概念和理论，同样 适用于探讨中国投资银行业务变迁的问题。 其次，本论文笔者的基本研究思路为：以投资银行业务为主线， 厂解两办现代投资银行业务的一般变迁与发展趋势，重点考察中国 约瑟凡熊彼特：经济发展理论对f 利润、资奉、f 】i 贷、利息和经济周期的z 察，北京，商 _ | j + 5 馆1 9 9 0 年版，第7 3 页奄第7 4 页。 6 投资银行业务的变迁历程，和运用诺斯制度变迁理论解释、分析中 旧投资银行业务的变迁，并在此基础上探讨中国投资银行业务创新 的模式选择与路径选择。在研究过程中，笔者坚持马克思主义的研 究态度，采取历史考察与现实分析相结合，理论研究与实证分析相 结合，以制度分析法为主的研究方法。 第三节结构安排与主要内容 本论文分为四章展开，具体的结构安排和主要内容如下： 第章为论文绪论。首先说明本论文选题的背景和意义，然后 对沦史中所涉及的关键性词语如投资银行业务、变迁、制度与制度 分析和创新等进行了明确的界定，并提出本论文研究的思路，最后 介绍论文的结构安排和主要内容。 本章的目的，是为本论文的整个研究框架提供种背景、基础 和结构支持。 第二章讨论西方现代投资银行业务的一般变迁与发展趋势。首 先讨论本论文研究的主线从现代投资银行的基本概念到其业务 界定，然后考察西方现代投资银行业务的一般变迁历史，最后分析 前两方现代投资银行业务的发展趋势：多样化、信息化和全球化。 本章的目的在于，为本论文研究的核心部分一一第三章，和重 t 、部分第四章奠定基础。 第三章为中国投资银行业务的变迁历程与制度分析。首先，讨 论诺斯制度变迁理论的重大意义，重点介绍诺斯制度变迁理论的分 析框架：制度理论、制度变迁理论和国家与意识形态理论，还简要 地介绍r 制度变迁与经济绩效关系的理论，以及讨论这些理论在研 究包括投资银行业务变迁在内的中国金融问题中的借鉴价值。其次， 霞点运用制度分析法考察和研究改革开放以来中国投资银行业务的 变迁j 力程在中国证券市场发展的各个阶段中，具体地进行中国 投资银行业务变迁的历程考察和制度分析：( 1 ) 发育中的投资银行 业务非正规制约占绝对主导地位；( 2 ) 正规化进程中的投资银 行业务初级行动集团逐步形成；( 3 ) 多种类的投资银行业务出 现一一构建以正规制度为主的制度框架；( 4 ) 积极发展中的投资银 行业务一一制度框架走向完善。 本章是本论文的核心部分，体现了作者是如何将诺斯的制度变 迂理论及制度分析方法，与改革开放以来中国投资银行业务变迁的 具体实际有机地结合起来的。它旨在从制度与制度框架的角度，解 释中国投资银行业务在改革开放以来的2 0 余年时间里是如何发生变 迁的，揭示制度因素在其中的功能作用是如何逐步建立、发挥、展 歼和增强的。 第四章讨论中国投资银行业务的创新选择问题。作者提出，中 国投资银行业务的创新选择应包括两个层次：第一层次，是对创新 模式的选择，其关键在于国家机构( 即中国证监会) 和主体机构( 投 资银行) 在创新中的分工与协作关系，即国家机构( 中国证监会) 在中国投资银行业务创新中的角色和作用，以及主体机构( 投资银 行) 在中国投资银行业务创新中的功能和策略；第二层次，是对创 新路径的选择，其关键在于作为创新主体机构的投资银行，遵循路 径依赖性规律，选择一条包括多样化安排、网络化建设和国际化战 略在内的、有机联系的整体路径。这两个层次共同构成个相互联 系的创新架构，在一个明确的创新模式下，沿着条整体的创新路 静进行全方位的具体创新活动，中国投资银行业务将会在规模扩张 l 提升国际竞争能力，从而逐步跻身于世界发达之列。 本章是本论文的重点部分，反映了作者在对中国投资银行业务 变迁进行制度分析的基础上，对投资银行业务创新的选择问题所进 行的探索和努力。 第二章西方现代投资银行业务的 一般变迁与发展趋势 第一节现代投资银行及其业务界定 一、现代投资银行的基本概念 严格意义上的投资银行萌芽丁15 世纪的欧洲，一些商人银行为 | ，| 身和其它商人通过承兑汇票进行短期债务的资金融通。后来，由 丁此类业务的高赢利性，有一些商人银行逐渐过渡到只从事此类业 务，从而演变为专门经营投资银行业务的商人银行。欧洲工业革 命的兴起，大大拓宽了商人银行的业务范围，从而有力地促进了欧 洲投资银行机构的发展和壮大。到了1 9 世纪，投资银行才传入美国。 1 9 世纪后半叶，美国的投资银行开始大量从事政府债券和铁路债券 等基础设施证券的承销，进而开始了投资银行的基础业务，为企业 和人，掣项日通过发行证券的方式提供融资服务。然而，现代意义上 的投资银行，却是在世界经济金融发展到二十世纪三十年代时所爆 发的人萧条的产物。 更确切地说，现代投资银行实际上起源于美国国会在2 0 世纪3 0 年代通过的格拉斯斯蒂格尔法。许多人认为，当时商业银行将 人量存款资金贷放到股票市场，吹人了股市泡沫，而当股市泡沫破 火之后，股票市场崩溃引发银行体系陷入瘫痪，最终导致了经济的 令而崩溃。为r 避免再次爆发类似危机，同时也为了保护商业银行 曲哑均等：投资银行通论， ：海靛信会十 n 版 ：，1 9 9 8 年版，第5 页。 1 0 的稳健发展，有必要切断银行资金流向股票市场的通道，也就是说 要将投资银行与商业银行分开，实行分业经营、分业管理。因此， 美国囤会通过了1 9 3 3 年银行法，其中第1 6 、2 0 、2 l 和3 2 条就 集。 l 制定了证券投资活动的根本原则，这些原则通常被称为格拉 斯斯蒂格尔法。该法第一次明确了投资银行与商业银行的截然分 野，斤将当年主宰美国金融业的j p 摩根公司一分为二：限业于商 、业银行领域的j p 摩根公司和限业于证券领域的摩根斯坦利公司。 后来的研究专家一般认为，j p 摩根公司的那次分家标志着现代投资 银行的诞生。 在现代经济中，作为金融市场中最具活力和创造特征的行业， 投资银行被誉为金融体系里的“轻骑兵”、金融市场中的“工程师”。 它以灵活多变的各种方式参与资本市场的资源配置，成为联系资金 供求双方的重要桥梁和纽带。尽管投资银行被冠之以“投资”和“银 行”两词，但是它既【i 搞“投资”( 从事实业投资活动) ，也不办“银 行”( 经营存款放贷业务) ，“投资银行”实际上只是一种概念和总 称，是指一类非银行性金融机构。投资银行在各国的称谓不一样， 如在美国叫投资银行，在英国称商人银行，而在日本又名证券公司。 那么，现代投资银行到底是什么呢? 我们知道，现代投资银行是随 着信用证券化条件下资本市场的发展而发展起来的。它最初活跃在 资本i _ f 了场卜，企图以低价买进新发证券，再以高价售出其证券，通 过销售证券获取差价和从中收取佣金，因而其本源就是证券承销商。 儿害广：余融体系中的投资银行( 【荚j 古斯特等北京，辫济科学出版社，1 9 9 8 年版) 之中史版 n ：。讹2 叭。 l l 如今，发达国家和地区的投资银行已经涉足到资本市场的各种活动， 如资产管理、企业兼并收购、资产证券化、衍生金融交易、项目融 资、投资顾问等等，成为现代金融市场上不可或缺的金融中介。同 时，现代投资银行作为一个独立的行业是在商业银行业与投资银行 业“合分合”的演变过程中产生和发展起来的，因而对于 现代投资银行的基本概念，需要从投资银行与商业银行的区别的角 度来进行理解和把握。纵观商业银行与投资银行的发展历史，其区 别表现在以下几个方面：( 1 ) 在本源上，商业银行是存贷款银行， 而投资银行是证券承销商；( 2 ) 在功能上，商业银行主要执行间接 融资职能，而投资银行主要执行直接融资职能；( 3 ) 在业务上，商 业银行主要是资产负债管理，因而其业务管理轴心是资产负债管理， 而投资银行却没有明显的资产负债管理特征，其管理轴心在于业务 的风险与收益的对称；( 4 ) 在利润构成上，商业银行的基本来源是 存贷利差，而投资银行则大多来源于佣金。 根据以上分析，我们可以对现代投资银行的基本概念理解为： 现代投资银行是以证券承销为本源业务，发挥直接融资中介功能， 促进社会资源合理配置，并从事多种相关金融服务的非银行性金融 机构。 二、现代投资银行的业务界定 王见代投资银行可以开展多方位的金融服务，但其本源业务只能 是证券承销，这是它与一一般商业银行业务本质上的区别。在本源业 务基础卜，投资银行可以开展的许多派生业务，如公司理财服务、 资询服务、项目融资等，则可以与商业银行有所交叉和融合。具体 来浣，现代投资银行的业务界定，口r 以从业务范围的。义与狭义程 度上来分析。根据美国著名金融专家罗伯特库恩在其所著投资 银行学中对投资银行所下的四个定义，我们可以把投资银行业务 界定为以卜- 四类： 第类，包括华尔街上各大金融机构所经营的所有金融业务， 这是最广义地界定的投资银行业务。它涵盖从国内到国际的证券业 务以及其他许多金融服务业务，比如提供不动产抵押贷款和出售保 险也品等业务。 第二类，包括部分或全部资本市场的业务活动，这是第二广 义的投资银行业务。具体地说，证券承销、公司资本金筹集、证券 自营、证券经纪、兼并与收购、咨询服务、基金管理、风险资本以 及证券私募等业务都应属于投资银行业务。但是，向散户出售证券、 4 ；幼产经纪、保险产品以及抵押贷款等则不应包括在内。 第三类，是指仅限于某喑b 分资本市场的业务活动，这是在比 较狭义的基础上界定的投资银行业务。例如，证券承销、证券经纪 以及兼并与收购等，但诸如基金管理、风险资本、风险管理以及风 险管理工具创新等此类业务则应排除在外。 第四类，即最传统意义上的投资银行业务，仅仅包括一级市场 的证券承销、资本金筹集和在二级市场的证券交易等业务，这也是 最狭义的投资银行业务。显然，这一类界定排除了当今世界各国投 资银行j f 在经营着的许多业务，因而是远远不合时宜的。 值得说明的是，在对投资银行所下的分别包括上述四类业务的 四个定义中，罗伯特库恩认为第二广义的投资银行业务最符合目 前美国投资银行的实际情况。而于1 9 9 9 年1 1 月4 j 在美国参众两 院分别以压倒多数通过的1 9 9 9 年金融服务法，从法律上允许商 业银行、保险公司、投资银行等金融机构进行跨业经营，则为美国 投资银行业务的广义演进奠定了制度基础。事实上，通观西方市场 经济国家投资银行业务的范围界定，在九十年代以前，只有美国和 【l 本还在坚守商业银行与投资银行分业经营、分业管理模式的阵地， f u 在进入九十年代之后，日本于1 9 9 8 年4 月率先开始执行以打破分 业限制、消除金融服务定价管制，实行对外开放为主要内容的大地 震式金融改革计划( b i gb a n gp l a n ) 。而今美国1 9 9 9 年金融服 务法的正式通过，则标志着金融分业制度在西方主要市场经济国 家i _ l 被上e 式废除，金融分业经营管理模式已经从主流地位退居次席。 金融分业制度在西方主要市场经济国家的终结，必将在美国乃至世 界范刖内引发一场包括投资银行业务范围的拓展和广延在内的金融 革命。 然而，在当今世界上，许多实行市场经济和正在进行市场经济 改革的国家( 或地区) 的现实情况表明，相对而言，上述第二类定 义足最适合现代投资银行的业务界定。现代投资银行的业务界定， 必须处于动态的发展过程中，而且具有不断创新的特点。所以，现 献、伊均等：投资银行通论，卜海，电信会计版柑，1 9 9 8 年版，第1 贝全第2 贝。 1 4 代投资银行业务，具有比较广义的范围，总体而言涉及资本市场的 所有业务活动。具体地说，其包括明显的三个部分：发行业务，即 新证券的发行，包括公募发行即证券承销和私募发行；交易业务一 一二级市场交易、公司的自营交易、零售经纪业务以及衍生金融产 i l ，交易等：以及大量收费的金融服务兼并与收购、项目融资、 公r 司理财、基金管理、风险资本、资产证券化以及咨询服务等业务。 j i - l 夕i , ，、义的现代投资银行业务，随着社会经济的发展和市场需求 的变化，还将继续以创新的方式不断得以拓展。 第二节西方现代投资银行业务的一般变迁 | j 目方投资银行业界普遍认为，因1 9 2 9 年那场波及整个世界的华 尔街金融危机所导致的美国立法格拉斯斯蒂格尔法，是投 资银行业发展历史上的个分水岭，由此而产生了一个独立的新行 业现代投资银行业。在美国国会通过格拉斯斯蒂格尔法 之后，世界各国纷纷效仿，也对商业银行与投资银行实行了分业经 营、分业管理的金融模式。此后至本世纪6 0 年代，投资银行基本上 足个封闭实体，其业务仅仅局限丁二证券承销和交易、企业兼并与 收购等力面。 大危机之后，美国经济在罗斯福“新政”( t h en e wd e a l ) 的刺 激卜开始走向复苏。1 9 3 4 年以美国华尔街为代表的世界证券市场开 始止 _ 昔口i 绸影，沉寂了好几年的投资银行又重新开始活跃起来。 1 j 辛的是，现代投资银行业的诞牛似乎生不逢时，随后而来的第二 次世界火战使欧洲和日本陷入沉重的灾难之中，世界证券市场的发 展受到严重影响。但是，远离二战主战场的美国证券市场却在日趋 完善的法律框架下平稳地发展起来。在证券承销方面，由于“新政” 的推动，在3 0 年代末至4 0 年代期间国家债券的发行量大增，而公 r 订股票和债券的发行则大大萎缩，产生了当时投资银行业的新术语 “挤出效应”( c r o w d i n go u te f f e c t ) ，即描述政府对资金的需求 与公司或市政债券庞大的发行计划撞车的情形。这种挤出效应在5 0 年代中期才开始发生逆转，公司股票和债券及市政债券开始以较快 的速度发行i 二市，而且总的证券发行量是以创记录的速度上升着。 在证券交易方面，5 0 年代末，美国证券市场的股票价格和交易量同 步增长，1 9 6 3 年股票交易量首次超过1 9 2 9 年的最高水平，在1 9 6 3 年令1 9 6 8 年问股票交易量快速增长了3 倍。在这一时期内，美国 投资银行业获得了迅猛发展，为其成为世界上最具典型、最富实力 的投资银行业奠定了坚实的基础，其业务主要集中在证券承销和交 易、比务卜。 _ 二战后至6 0 年代期间，欧洲和日本大力重振被战争所摧毁的经 济金融，通过发行股票和债券的直接融资方式为经济体系的快速运 行 入，大量资金，从而为其投资银行的业务拓展提供了广阔的空 问。随着经济金融的复苏和增长，欧洲和日本的股票和债券交易开 始活跃起来，投资银行的交易业务收入在其利润构成中所占份额逐 渐提高，其地位日益重要起来。 程博l uj ：现代投资银行导论，北京中国经济出版社1 9 9 9 年版，第3 4 贝。 1 6 进入7 0 年代以后，美国和西欧国家经济因世界石油价格上涨而 步入衰退，通货膨胀率逐渐攀升达至两位数，市场利率波动加剧， 金融i 扣场竞争日趋激烈，流行的金融分业制度加大了投资银行整个 行业的经营压力。为增强自身的竞争能力和拓展新的利润渠道，美 欧投资银行在呼吁金融管理当局放松管制的同时，纷纷进行绕开管 制的金融创新，不断开发出各种迎合顾客需求的金融创新产品。7 0 年代f “现的新的投资银行业务，除了在证券承销业务方面的创新如 抵押债券外，在交易业务方面出现了期货、期权互换等金融衍生产 品，而在收费的金融服务方面则有美林公司开发的一揽子金融管理 业务、l b o ( 杠杆收购) 以及其他金融产品。在这一时期，投资银 行的业务创新使得金融分业制度面临挑战，投资银行与商业银行两 业融合交叉已初露端倪。 面对因金融创新而引起的两业交叉现象，以及来自国外金融机 构的i j 业竞争，8 0 年代开始实行金融分业制度的国家都开始重新审 视并放松乃至最终取消既有的金融管制政策。在西方实行金融分业 制度的典型国家中，英国率先于1 9 8 6 年通过了金融服务法案， 这一被称为“大冲击”( b i gb a n g ) 的法案对许多传统的英国投资银 行、世务解除了管制，允许外国投资银行参与英国金融市场以激励竞 争。在时隔1 1 年之后，日本开始放松金融管制，并最终于1 9 9 8 年 4 j 全面执行以打破分业限制、取消金融管制，实行对外开放为主 要内容的金融改革计划。而西方发达国家中最后一堵“隔业墙”，也 以1 9 9 9 年金融服务法y - 1 9 9 9 年1 1 月4 目在美国国会的正式通 过而告倒塌。至此，在应对市场竞争而积极进行金融创新的努力中， l 啊方投资银行业迎来了一个合业经营的新时代。在近二十年里，伴 随着电子信息技术的快速进步、世界经济金融一体化的发展和新兴 r j 场经济国家的崛起，西方现代投资银行的业务拓展取得了惊人的 进步。他们彳i 但积极参与到与商业银行的竞争中，如为小企业融资 ( 租赁、贴现) ，为消费者融资( 分期付款、抵押贷款) ，以及风险 投资等，而且大力拓展海外业务以寻求利润增长点，如向新兴证券 1 j 场墨西哥、新加坡、韩国、印尼及中国香港和台湾地区等进 经过六、七十年的变迁，西方现代投资银行业务的基本领域几 乎涉及到资本市场的切活动，见图( ) 。 发行i 证券承销、 ，业务【私募发行1投资 fl r 二级市场交易i 银行 l 交易 j 公司自营交易 l 业务 1 零售经纪业务主营 现代 lo 衍生工具交易l 投资 l业务 银行 、r 兼并收购 一 业务 li 基金管理、 种类 ll 项目融资l 划分 l 收费 l 公司理财l 投资 l 的 资产证券化i 银行 l 金融1 风险投资 、服务i 咨询服务l其他 i 现金管理i业务 i 租赁业务i 、证券保管与抵押 图( ) ：现代投资银行业务的种类划分 第三节当前西方现代投资银行业务的发展趋势 现代投资银行业是一个灵活多变、发展迅速、最富生命力、最 具创造性的行业。2 0 世纪8 0 年代以来，随着新技术，尤其是电子 信息处理技术的快速进步，和全球金融环境，尤其是金融监管的放 松和离岸金融市场的发展，以及世界经济竞争格局的演变，尤其是 新兴市场经济国家的崛起，西方投资银行行业的内部竞争更趋激烈， i 二j 时面临着来自商业银行等其他金融机构日益加大的外部竞争压 力。这种纷繁复杂的竞争态势使得西方投资银行的业务变迁表现出 三种1 i 口f 逆转的发展趋势，即多样化趋势源于投资银行与商业 银行之问界限日益模糊的趋势，和信息化趋势源于包括计算机 技术和i n t e r n e t 技术在内的电子信息技术曰益广泛应用的趋势，以 及全球化趋势源于全球资本市场的一体化发展和世界经济目益 令球化的趋势。具体而言， 发展趋势一：业务多样化除了传统的证券承销、自营和经纪 业务外，西方现代投资银行的业务还涉及企业并购、基金管理、资 j 扣管理、风险资本、投资咨询、项目融资等诸多领域。例如，他们 参与多种类型的公司重组、收购活动，帮助国有企业私有化，帮助 私仃企业国有化，帮助公司收购或出售资产，帮助破产企业进行资 产清理等。在开发金融衍生产品领域里，他们作为真正的金融工程 帅而始终走在前列，创造了一系列的新型金融工具，转变固定收益 证券的利率特征幂h i , t 价货币，改变某螳资产或负债的现金流量，为 形。复杂的风险设计套期保值技术，合成新型证券以及设计多种多 样的融资结构。此外，西方现代投资银行还积极参与现金管理、养 老金和共同基金管理、风险投资活动等，并在许多不同领域提供咨 询服务。以美国投资银行美林( 集团) 公司1 9 9 6 年的情况为例，其 当年收入构成主要包括五部分，这五个部分的收入来源和结构反映 出其多样化的业务组合：1 、利息和股息收入，占当年总收入的 5 1 6 ，来自公司持有证券的分红和为客户提供短期贷款所获利息； 2 、佣会收入，占当年总收入的1 5 1 ，来源于上市证券交易、共同 基金销售、货币市场交易、期货市场交易和场外交易等；3 、主要交 易收入，占当年总收入的1 3 8 ，是指公司从事股票、债券、外汇 及掉期、衍生金融工具交易所取得的收入：4 、证券承销及策略性服 务收入，占当年总收入的7 8 ，其中策略性服务包括并购活动、债 务重组以及其他咨询服务；5 、资产及投资组合管理收入，占当年总 收入的9 1 ，包括管理资产、托管服务、按揭服务、人寿、养老保 险以及各种信托活动。 发展趋势二：业务信息化最近2 0 年来，尤其是9 0 年代以来， 随着包括电子计算机和i n t e r n e t 技术在内的电子信息处理技术的飞 速发展，信息化或网络化浪潮热乎西方、席卷全球，身处电子信息 技术发达国家的两方投资银行因势利导，竞相实行业务信息化发展 战略。投资银行业务的信息化发展，除了将投资银行与客户的相互 父系以及投资银行内部各部门各职工之间的关系建立在电脑网络基 础i 之外，目前西方投资银行正将重点置于网上证券承销和网上证 时券载景前展发商券目我香验经曲成公券 加 外国从一遇新育争潮 浪h 瓤3等辫 券经纪等创新业务上。1 9 9 6 年3 月，美国春街公司( s p r i n g s t r e e t ) 首创在i n t e r n e t 上发售证券的做法，在西方投资银行界引起广泛关 手。随后又出现包括嘉信证券公司( c h a r l e ss c h w a b ) 、美国交易公 r 刊( a m e r i t r a d e ) 、t d 瓦特豪斯公司( t d w a t e r h o u s e ) 在内的 人批网【i 投资银行。在证券承销方面，他们不仅利用i n t e r n e t 进 行推介证券的路演活动( r o a ds h o w ) ，而且直接在网上向投资者出 售新证券以争夺获利丰厚的承销业务。1 9 9 9 年1 1 月，美国三家大 硝巨联网投资银行嘉信证券公司、美国交易公司、t d 瓦特豪斯公司 宣布蘑组网，卜- 投资银行，成立合资事业部，计划在2 0 0 0 年上半年开 始承销科技业和瓦联网公司股票。在证券经纪方面，近年来西方现 代投资银行利用网上交易的成本低廉和信息便利等优势积极争夺客 户资源。到1 9 9 8 年底，美国从事网上经纪业务的投资银行已超过i 0 0 家，股市网上交易的账户总数超过3 0 0 万，有五分之一的上网家庭 已通过悯络进行投资，股票网上交易量已占全美股票交易的1 4 。 在以纯粹信息化发展起家的嘉信证券公司等新型的( 网一1 2 ) 投资银 行h 益扩大网上经纪业务后，一些大型的老牌投资银行为保住自身 的、世界地位，近年来也开始抢占网上市场。1 9 9 9 年1 1 月2 1 日，摩 根斯坦利添惠( m o r g a ns t a n l yd e a nw i t t e r ) 开始为其旗下的4 0 0 万客户提供平价网上交易；同年1 2 月1 日，美林公司( m e r r i l l l y n c h ) 全面推出网上交易；其他诸如所罗门美邦( s a l o m o n s m i t h ) 及潘恩书伯( p a i nw e b b e r ) 等大型投资银行也在筹划网上证券交 ) 川一一等：顺f 衄潮流，把擗机遇i 叫i ：交