（金融学专业论文）商业银行信用风险的度量及转移研究.pdf

摘要 上世纪末金融自由化浪潮推动了全球金融体系的放松管制和自由竞争。近年 来全球金融体系经历着持续不断和持续增长的信用损失，采取有效的方法管理信 用风险提高金融体系管理风险的效率，成为各国金融业和金融管理当局的首要目 标。 改革开放以来，中国银行体系和金融业迅速发展壮大，与发达经济体金融服 务业多达三四百年的自然演进发展历程相比，银行内部治理机制和金融运行环境 都有待完善，而变革和创新始终是加快这一进程和参与国际竞争的唯一选择。 近年来，解决中国银行业信贷资产质量问题成为金融改革的重中之重。银行 大量的信用风险是金融体系系统风险的直接来源，也是配置资源效率低下的表现， 直接制约着银行竞争力的提升。因此研究银行信用风险的度量和转移技术有着重 要的现实和理论意义。 我国已经加入w t o ，金融业对外开放进一步扩大。根据入世承诺，到2 0 0 6 年，外资金融机构经营人民币业务将不受地域的限制，我国金融机构面临着激烈 的竞争。未来银行业的竞争不仅仅是资金和规模的较量，更是风险管理水平的较 量，资金规模再大，如果风险管理水平上不去，盈利就没有保障，银行也就失去 了发展的动力和生存的根本。国外金融机构已经开发并采用了一系列技术来度量 和管理信用风险。虽然国内在运用这些技术的时候存在一些障碍，但是学习和借 鉴国外金融机构的信用风险管理方法仍然具有重要意义。 本论文围绕着银行信用风险这个主题展开，首先从微观的角度介绍了银行信 贷市场的状况，探寻了银行信用风险成因的理论基础。再从实际情况出发分析了 我国银行信用风险的成因。提出了信用风险成因的三种因素：银行因素、政府因 素、经济结构调整因素。有效的对信用风险进行识别度量是银行进行风险防范的 前提。为了对风险度量技术有个全面地了解，第四章分别对古典方法和现代方法 进行了大概的介绍。本文在充分介绍各种对于信用风险的识别和度量技术基础上 对银行如何化解所面临的信用风险进行了探讨。资产证券化和信用衍生工具是信 用风险转移的两种有效途径。对它们的运作方式和工作原理进行了研究。最后第 八章总结了全文，结合中国的实际提出具体的政策建议。 关键词：信用风险度量、信用衍生工具、k m v 模型、资产证券化 a b s t r a c t i nt h ee n do ft h el a s tc e n t u r y , t h ef i n a n c el i b e r a l i z a t i o ni m p e t u st h eg l o b a lf i n a n c e s y s t e mt or e l a xt h ec o n t r o la n dt h ef r e ec o m p e t i t i o n i nr e c e n ty e a r st h eg l o b a lf i n a n c e s y s t e mw a se x p e r i e n c i n gt h ec o n t i n u e dg r o w i n gc r e d i tl o s s t h ep r i o r i t yt a r g e to f f i n a n c i a li n d u s t r ya n dt h ef i n a n c er e g u l a t o r ya u t h o r i t yi st h a tc h o i c et h e e f f e c t i v e m e t h o dt om a n a g e m e n tc r e d i tr i s ka n de n h a n c et h ef i n a n c i a ls y s t e me f f i c i e n c y s i n c et h er e f o r ma n do p e np o l i c y , t h eb a n ks y s t e ma n dt h ef i n a n c i a li n d u s t r yo f c h i n ah a v eg r o w ns t r o n gr a p i d l y c o m p a r ew i t ht h ed e v e l o p e dc o u n t r yw h i c hf i n a n c i a l s y s t e me x p e r i e n c em o r et h a n30 0y e a r sn a t u r a le v o l u t i o n ，t h eb a n ki n t e r n a lg o v e r n a n c e m e c h a n i s ma n do p e r a t i n ge n v i r o n m e n to fc h i n an e e dt o i m p r o v e r e v o l u t i o na n d i n n o v a t i o ni st h eo n l yc h o i c et oi m p r o v et h ec h i n af i n a n c i a ls y s t e m i nr e c e n ty e a r s ，t h em o s ti m p o r t a n tp r o b l e mo fc h i n e s ef i n a n c i a lr e f o r mi st o i m p r o v et h eq u a l i t yo fc r e d i ta s s e to ft h eb a n k s t h ec r e d i tr i s ki nb a n k si st h ed i r e c t o r i g i no ff i n a n c i a ls y s t e m a t i cr i s ka n di sa l s oi n d i c a t et h a tt h ee f f i c i e n c yo fr e s o u r c e s a l l o c a t i o ni sl o w s os t u d y i n gc r e d i tr i s km e a s u r e m e n ta n dt r a n s f o r m a t i o nt e c h n i q u e so f b a n k sh a si m p o r t a n tp r a c t i c a la n dt h e o r e t i cs i g n i f i c a n c e a f t e re n t e r i n gw t o ，t h ef i n a n c i a li n d u s t r yo p e n st ot h eo u t s i d ew o r l df u r t h e n a c c o r d i n gt ot h ep r o m i s e ，t h ef o r e i g nc a p i t a lf i n a n c i a li n s t i t u t i o nm a n a g e m e n tr m b s e r v i c ew i l ln o tl i m i tb yr e g i o n o u rc o u n t r y sf i n a n c i a li n s t i t u t i o nw i l lf a c et h ef i e r c e c o m p e t i t i o n t h ef u r t h e rc o m p e t i t i o no ft h eb a n ki n d u s t r yi sn o to n l yt h ec o m p e t i t i o no f c a p i t a ls c a l eb u ta l s oc o m p e t ei nr i s km a n a g e m e n tl e v e l t h eb a n kw i l ll o s et h ed r i v i n g f o r c ef o rd e v e l o p m e n ta n dt h eb a s i sf o rs u r v i v i n ga n dh a v en os e c u r e df o rp r o f i t a b i l i t yi f t h er i s km a n a g e m e n ta b i l i t yr e m a i nl o wn om a t t e rh o wl a r g et h ec a p i t a ls c a l ei s t h e f o r e i g nc a p i t a lf i n a n c i a li n s t i t u t i o n sh a v ea l r e a d yd e v e l o p e das e r i e st e c h n o l o g i e st o m e a s u r ea n dm a n a g e m e n tc r e d i tr i s k a l t h o u g hd o m e s t i cb a n ko p e r a t i n ge n v i r o n m e n t h a ss o m eb a r r i e r st ou s et h o s em e t h o d ，b u tle a r n i n gi ts t i l lh a v ev e r yi m p o r t a n t s i g n i f i c a n c ef o ro u rc o u n t r y sf i n a n c i a li n s t i t u t i o n t h ep a p e rr e v o l v i n ga r o u n dt h et o p i co fc r e d i tr i s k ，f i r s t l yi l l u s t r a t e dt h ec u r r e n t s i t u a t i o no fc o m m e r c i a lb a n k s c r e d i tm a r k e t ，a n di n v e s t i g a t e dt h et h e o r yo fc r e d i tr i s k f o r m a t i o n t h e na n a l y z e dt h es o u r c e so fc r e d i tr i s ko fo u rc o m m e r c i a lb a n k sb a s e do n t h ef a c t s ，a n di d e n t i f i e dt h r e ef a c t o r s ：b a n k s ，g o v e r n m e n ta n da d j u s t m e n to ft h e e c o n o m y i d e n t i f y i n ga n dm e a s u r i n gc r e d i tr i s ki st h ef i r s ts t e pf o rb a n k st om a n a g e c r e d i tr i s k i no r d e rt oh a v eac o m p r e h e n s i v ek n o w l e d g eo fr i s km e a s u r et e c h n i q u e s ， c h a p t e rf o u ra n dc h a p t e rf i v ei n t r o d u c e dt r a d i t i o n a la n dm o d e m m e t h o dr e s p e c t i v e l y t h ep a p e ri n v e s t i g a t e dt h ew a y sf o rc o m m e r c i a lb a n k st oa v e r t i n gc r e d i tr i s ka f t e rf u l l y i n t r o d u c i n gv a r i o u sc r e d i tr i s k i d e n t i f i c a t i o na n dm e a s u r e m e n tt e c h n i q u e s a s s e t s e c u r i t i z a t i o na n dc r e d i td e r i v a t i v e sa r et w oe f f e c t i v ew a y st oa v e r tc r e d i tr i s k ，a n dt h e p a p e ra n a l y z e dt h e i rw o r k i n g sa n dh o wt h e ya r ep u ti n t ou s e f i n a l l y , t h ec h a p t e re i g h t e n d e dt h ep a p e ra n dp u tf o r w a r ds o m es u g g e s t i o n sa c c o r d i n go u rc o u n t r y ss i t u a t i o n k e yw o r d s ：c r e d i tr i s km e a s u r ec r e d i td e r i v a t i v e sk m v m o d e la s s e ts e c u r i t i z a t i o n 独创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究 工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的 地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也不包含 为获得江西财经大学或其毡教育机构的学位或证书所使用过的材料。 与我一同工作的同态对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确 的说明并表示了谢意 签名： 盏l 盏选日期：未艘i 箪6 1 酋 关于论文使用授权的说明 本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定，即： 学校有权保留送交论文酶复印件，允许论文被查阅和借阕；学校可l ；之 公布论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其他复制手段保 存论文 ( 保密的论文在解密后遵守此规定) 戤：斗泣导师斟：遂吼掣 1 导论 1 导论 信用风险是金融机构所面临的诸多风险中最主要的风险，对它的度量和管理 是一个不容忽视的问题。信用风险又称违约风险，它可定义为借款人、证券发行 人或交易对方因种种原因，不愿或无力履行合同条件而构成违约，致使银行、投 资者或交易对方遭受损失的可能性。 1 1 研究背景与问题的提出 最近2 0 多年来，全球经济一体化和信息技术革命引发了银行业经营环境的深 刻变革，金融自由化给银行业带来了前所未有的冲击。放松管制带来激烈的行业 竞争和市场竞争，银行业利润空间锐减，资金配置过程中产生的信用风险问题凸 现，银行业饱尝疏于防范的恶果，忙于应付此起彼伏的不良资产问题和债务危机。 中国近2 0 多年来的经济飞跃也是前所未有的，它所创造的社会福利正是任何 探讨经济发展和寻求人类福祉的经济学理论所追求的一种状态。然而，巨大的回 报不可能仅仅是收益，市场经济潜移默化了人们的生活，与之如影随形的信用风 险问题也悄悄隐藏在经济领域的各个角落。近年来，银行业信贷资产质量问题成 为制约经济发展和金融改革进程的主要障碍，中国国有商业银行的坏账问题颇受 业界批评，尤其是亚洲金融危机之后更成为世人关注的焦点。银行坏账所引发的 旨在解决不良资产形成机制的研究进程和实践探索，已经成为攻克中国金融改革 难关的重中之重。 我国已经加入w t o ，金融业对外开放进一步扩大。根据入世承诺，到2 0 0 6 年，外资金融机构经营人民币业务将不受地域的限制，我国金融机构面临着激烈 的竞争。未来银行业的竞争不仅仅是资金和规模的较量，更是风险管理水平的较 量，资金规模再大，如果风险管理水平上不去，盈利就没有保障，银行也就失去 了发展的动力和生存的根本。国外金融机构已经开发并采用了一系列技术来度量 和转移信用风险。虽然国内在运用这些技术的时候存在一些障碍，但是学习和借 鉴国外金融机构的信用风险管理方法仍然具有重要意义。 1 2 国内外相关文献综述 1 2 1 国外相关文献综述 国外对银行信用风险的分析更多的是从信息不对称的角度开展的。从2 0 世纪 7 0 年代开始，经济学家就开始运用微观经济学理论、博弈论、不完全合同理论研 商业银行信用风险的度量及转移研究 究银行和企业之间的信贷关系问题，研究信用风险的产生与防范，比如分析企业 为什么借贷、为防范风险银行企业之间的借贷合同是什么、如何防范借贷行为中 的道德风险、担保对信用风险的作用机理等。对银企借贷行为的分析更加深刻地 剖析了银行信用风险的实质、银行防范信用风险的途径以及银行如何设计信贷合 约来识别不同企业的信用风险，将高风险企业识别出来。 银行是从社会上吸收存款、发放贷款、提供结算服务的中介机构，存款、贷 款、结算是银行所提供的基木服务产品，也是银行的基木功能。从2 0 世纪8 0 年 代兴起的银行微观经济学开始对银行的存贷款职能进行理论分析，d i a m o n d ( 1 9 8 4 1 9 9 2 ) 国等对银行流动性问题进行了研究，认为银行通过提供存贷款服务，可以为 存款人、贷款人提供数量转换、时间转换、投资方向转换等，从而为存款人提供 流动性的便利。d i a m o n d 在1 9 8 4 年证明了银行存在的合理性。他的证明认为当多 个投资者给多个项目融资时，引入一个中介银行，投资者将资金存入银行， 银行分别贷款给多个企业，可以节省监督成木和信息成木。 a l t m a n 是较早开始定量研究信用风险的学者，其提出的z 分数等一系列方法 理论一直受到关注。从2 0 世纪9 0 年代开始，关于定量度量信用风险的研究成为 一个热点课题，各种方法不断发展，研究从主观定性研究向定量研究发展，从缺 乏理论基础到建立在坚实的金融理论基础上，一系列新的模型不断涌现，如k m v 模型，c r e d i t v a r , c r e d i t r i s k , c r e d i t p o n f o l i o v i e w 等等。这些模型的出现意味 着信用风险度量技术的提高，进一步对银行业的监管及银行风险管理提出了新的 要求。 1 2 2 国内关于信用风险的相关文献综述 国内理论晃对于信用风险度量和转移的研究起步较晚，较少有系统的研究， 起初大多为介绍性的研究，对于我国商业银行信用风险管理如何运用国外先进技 术的研究多开始于9 0 年代后期，其中有代表性的研究有： 王春峰、万海辉、张维( 1 9 9 9 ) o 以8 7 个有效样本为基础，选取了置、墨、 置、咒、五五个比率，其中： z = 运营资金资产总额 五= 保留盈余资产总额 丘= 息税前利润资产总额 咒= 普通股、优先股市场价值总额负债帐面价值总额 。d i a m o n dd f i n a n c i a li n t e r m e d i a t i o n a n dd e l e g a t e dm o n i t o r i n gf j 】r e v i e wo f e c o n o m i cs t u d i e s ，1 9 8 4 ，v 0 1 5 1 ： 3 9 3 - 4 1 4 。王春峰、万海辉，张维：基于神经网络技术的商业银行信用风险评估载系统工程理论与实践1 9 9 9 ( 9 ) ：2 4 3 2 。 2 1 导论 五= 销售收x j 资产总额 他们利用上述五个比率来构造判别分析模型对根据样木数据计算得到的五个 比率进行k o l m o n o r o v s m i m o v 检验以考察是否服从正态分布的假设。最后选取了 五、五、五、五四个指标。建立起一个神经网络模型，最后的研究结果表明神 经网络模型具有较高的判别率。 陈静( 1 9 9 9 ) o 以证券市场的2 8 家s t 公司为样木，进行了单变量分析和多元 线性分析。单变量分析中，他选择了资产负债率、净资产收益率、总资产收益率 和流动比率进行分析。并运用二分法进行了分类预测，其基木结论如下： 表1 1 单因素分类误判率 财务比率宣布前三年宣布前两年宣布前一年 资产负债率 0 2 2 20 1 4 80 0 0 0 流动比率0 1 4 80 1 1 1o o o o 总资产收益率o 1 8 50 1 4 80 0 7 4 净资产收益率0 2 9 60 2 2 20 2 9 6 在单比率分析的基础上，他又选取了六个财务比率进行了多元线性预测模型 的研究，六个指标分别是： z = 资产负债率 工= 净资产收益率 x 3 = 净利润侔末总资产 咒= 流动比率 五= ( 流动资产一流动负债) 总资产 五= 总资产周转率 陈静通过研究，得到了判别s t 公司的两个线性方程，针对s t 公司组和非s t 公司组得出了两个判定方程： s t 公司：z 1 = 5 6 3 7 五+ 1 2 6 五- 2 5 7 9 x 3 + 4 0 6 五- 0 2 4 置+ 1 0 5 9 以 非s t 公司：z 2 = 一1 6 4 4 五+ 4 3 1 9 五十1 1 5 8 x 3 - 6 5 8 五十3 5 3 x 5 + 1 1 3 9 托 采用上述两个公式判别的结果如下： 表1 - 2 判定准确率 l 正确率 0 9 2 6 l o 8 5 20 7 9 6 陈静的研究是国内第一个以上市公司为样木判定企业财务困境的成果，标志 着国内研究财务困境问题的开始。 。陈静：上市公司财务恶化预测的实证分析载会计研究，1 9 9 9 年，( 4 ) ：3 1 3 8 。 3 商业银行信用风险的度量及转移研究 吴以农、卢贤义( 2 0 0 1 ) o 对财务困境问题进行了更全面的分析和研究，其样 本容量为1 4 0 家公司，其中s t 公司7 0 家，非s t 公司7 0 家，样本数据跨度长， 包括企业被s t 前5 年的数据都被考虑进来。他们初选了2 1 个财务指标，运用了 单变量模型、线性概率模型、f i s h e r 二点线性判定模型、l o g i s t i c 模型。他们最后 得出的结论是：l 、上市公司的财务指标包含着预测财务困境的信息含量，财务困 境具有可预测性。2 、不同指标的预测性不同，单指标中，净资产报酬率的效果最 好。3 、多变量模型优于单变量模型。4 、l o g i s t i c 模型在所有的模型中最优。 张宗益、胡纯( 2 0 0 6 ) o 以某银行8 1 3 列贷款纪录为样本，按照国家统计局2 0 0 2 年修订的新的行业标准，将样本分为制造业、运输业、建筑业和房地产业四个行 业。在1 0 g i s t i e 模型中加入行业变量，进行了实证研究。并得出“行业因素对企业违 约行为有影响”的结论。认为商业银行在审核信贷时因考虑企业的行业因素。 国内学者宋清华( 1 9 9 6 ) o 较早从贷款人的角度将银行贷款的风险管理策略划 分为风险回避、风险分散、风险转移、风险控制、风险自留等五大策略。这五大 策略基本上奠定了商业银行风险管理的基础，所谓风险回避是对风险较大的贷款 人不予贷款；风险分散指尽量保持资产多样化，减少贷款集中程度；风险转移即 将风险转移给别的实体，注意不能转移给货币当局，这里的实体是微观主体，即 具有不同风险偏好的社会公众；风险控制是制度上保证风险管理的实施，包括审 贷分离、内控、稽核等等；风险自留是银行以自身的财力承担风险的发生。 梅强、谭中n ( 2 0 0 2 ) 在其专著中将风险转移划分为控制型非保险转移、财务 型非保险转移和保险三种形式，其中控制型非保险转移将财产连同损失责任转让 给受让人，类似于资产出售或证券化，而财务型非保险转移只转移损失，不转移 财产本身，对应的业务就是担保、抵押等业务。 许黎惠，王仁祥( 2 0 0 5 ) 将信用风险转移方式分为融资型风险转移和非融资 型风险转移。前者是指在向金融机构转移风险的同时实现资金的融通，主要包括 贷款出售等。非融资型风险转移是指风险转移和融资相分离，主要包括信用担保， 信用保险和信用衍生品。 挂荷发、严武、闵晓平( 2 0 0 6 ) 从信用风险的参与者的角度入手，详细介绍 了信用风险转移市场的参与者和工具。分析了信用衍生工具市场可能出现的风险， 探讨了信用风险转移过程中的激励问题。并分别从宏观和微观的角度出发，审视 。吴世农、卢贤义：我国上市公司财务困境的预测模型研究载经济研究，2 0 0 1 年，( 6 ) ：4 6 - 5 5 。 o 张宗益、胡纯：基于行业分类的商业银行信用风险度量载决策参考，2 0 0 6 年，( 6 ) ：3 3 - 3 4 。 o 宋清华：论贷款风险管理的策略载中央财政金融学院学报1 9 9 6 年，( 2 ) 2 1 2 4 o 梅强、谭中明：中小企业信用担保一理论模式及政策绎济管理出版社2 0 0 2 年 。许黎惠、于仁样：信用风险的转移及其市场的发展载财税与金融2 0 0 5 年( 8 ) ：2 9 3 0 。 o 桂荷发，严武、闵晓f ：信用风险转移与金融稳定载纾济学动态2 0 0 6 年( 1 0 ) 。 4 1 导论 了信用风险转移与金融稳定的关系。 1 3 论文的结构与主要观点 本文围绕商业银行信用风险这个主题展开，从微观角度入手分析了商业银行 信贷市场状况，提出了影响我国商业银行信用风险的主要因素。准确的对信用风 险进行度量是管理和转移信用风险的前提，是银行进行风险转移的依据所在。在 详尽的介绍了风险度量技术之后，本文着重探讨了商业银行信用风险转移的途径 和可供选择的工具。最后结合中国实际指出我了我国商业银行进行风险转移时应 该注意的问题并提出了相关的政策建议。全文共分八章。 第一章是导论，主要介绍研究的背景、意义、思路、方法、论文结构等内 容，阐述了论文选题的现实和理论意义。 第二章是商业银行信贷的微观经济学分析，主要运用微观经济学的方法来审 视在银企借贷关系中的种种问题。阐述了企业如何决定自己的资本结构以达到自 身利益最优化的问题。在银行方面通过信贷悖论的概念揭示了银行贷款管理中贷 款组合管理不能实现有效边界的问题。在这一章的最后分析了信贷关系中的信息 不对称问题，简单的提出了化解方法。 第三章是我国商业银行信用风险的成因分析，国内许多学者在这一领域做出 过杰出的研究，首先对国内的研究作了简单的回顾，提出了我国商业银行信用风 险的三大主要成因：银行因素、政府干预和经济结构调整因素。通过对以上三种 因素的分析对我国商业银行信用风险的形成机制进行了大概的描述。 第四章是商业银行信用风险度量方法的简单介绍，主要介绍了传统的专家评 定法、z 模型和神经网络理论，以及商业银行信用风险的数量化度量模型。分析了 k m v 、c r e d i tm e t r i c s 、c r e d i tr i s k + 和c r e d i tp o r f f o l i ov i e w 模型的构建原理和计 算方法。由于这些模型都是在国外成熟市场中产生，并不一定完全适合我国现有 国情，所以针对每个模型的优缺点做出了分析。这些模型对我国商业银行信用风 险的数量化度量具有极大的借鉴和参考价值。通过对这些方法的描述，建立起商 业银行信用风险度量的一个大概的轮廓。 本文的最后我们研究的重点转向商业银行信用风险的转移策略上，通过前面 的研究分析，对商业银行信用风险的成因、度量都有了相当的了解。当商业银行 面临信用风险时，它的应对策略有哪些? 这些策略的工作原理是什么? 这些都是 接下来要回答的主要问题。 商业银行信用风险的度量及转移研究 第五章主要介绍了商业银行信用风险转移的基本理论框架和产品的分类。从 微观的角度阐述的商业银行为什么要选择转移信用风险。如果选择转移信用风险 有哪几种产品可供选择，这些产品又有什么特性。 第六章主要探讨的是商业银行信用风险转移策略之一资产证券化。介绍 了资产证券化产生的背景，分析了资产证券化的工作原理。详细探讨了资产证券 化风险隔离机制。 第七章是信用衍生工具在商业银行信用风险转移中的应用。通过对信用违约 产品、总收益互换产品、信用价差产品三种常见信用衍生工具的分析，详尽的介 绍了它们在商业银行信用风险管理中的作用。 第八章总结了论文研究的主要结论，分析了我国商业银行实行信用风险转移 可能遇到的障碍。并进一步分析了商业银行信用风险转移可能给自身及社会带来 的问题。最后，针对我国商业银行实施信用风险转移提出了政策建议。 6 2 商业银行信贷的经济学分析 商业银行信贷的经济学分析 2 1企业融资结构之谜 金融体系通过银行金融中介和资本市场两条基本途径提供资金配置服务。在 实际操作中，企业获取融资和选择融资方式面临诸多问题，由此导致了企业偏离 最优融资结构，并影响了银行放贷业务运行环境。 l 、融资结构 企业融资结构指企业通过不同渠道筹措资金的有机搭配，具体表现为企业自 有资金( 所有者权益) 及借入资金( 负债类) ，的构成态势。因此，公司债券、银 行贷款等长短期债务和所有者权益等所有外源性资金的比例关系，以及各项目之 间的配比情况，成为企业选择融资结构的主要内容，即企业资产负债表右方的基 本内容。 企业获得外源性资金的基本渠道是金融中介和资本市场。根据借款人所承诺 的资金求偿安排不同，外源性资金可以分为两类：一类是股权融资，持股人对企 业价值拥有剩余索取权；另一类是债权融资，债权人对企业价值拥有固定索取权。 公司债券和银行贷款都是债券融资工具。就一个持续经营的企业而言，除了留存 利润和折旧基金以外，股票和债券被视作企业企业长期资金来源的基本构成部分， 这也是资本市场的主要功能，银行贷款更多的用于满足企业短期流动资金需求。 银行贷款是企业获得外源性融资的主要方式，特别是在企业发展初期，或者 不具备发达的资本市场融资环境时，银行贷款是企业融资的基本渠道。企业也可 以通过在资本市场发行股票方式获得股权融资，还可以通过在资本市场发行债权 的方式获得债权融资。在资本市场不发达的经济体中，企业的资金供求主要通过 非市场化方式进行。企业的价值可以表示为： v ( t ) = a ( t ) + d ( t ) + e ( t ) 其中，v ( o 、d ( o 、e ( t ) 分别代表企业价值、债权价值和股权价值；a ( t ) 、是企 业资产的清偿价值。 相应地，企业资本结构可以用财务杠杆比率表示： 财务杠杆娟归蒜= 器 商业银行信用风险的度量及转移研究 p f v 0f v a(1)0 f v v ( 1 ) 图1企业外源性资金索取权的清偿价值曲线 图1 显示了企业的债权融资工具和股权融资工具具有的不同索取权益安排。 可以看到两类不同融资工具的权益索取权到期支付曲线与期权执行价格曲线相 似。其中，债权融资工具的固定索取权与看跌卖出期权的卖出执行权相同，股权 融资工具的剩余索取权与看涨期权的买入执行权相同。融资工具的这种期权特征 表现了企业价值的真实变化，并能够更好的体现融资方持有金融资产所面临的风 险。 2 、现代企业融资结构理论 现代企业融资结构理论是根据开创的m m 定理逐步发展起来的现代资本结构 理论回。m m 定假设有：完全资本市场，信息对称以及借款人投资策略不受融资方 式影响和具有进入市场的同等机会。m m 定理可以用m mi 定理和m m i i 定理表 述。 m m 定理i ：企业发行证券的市场价格由公司盈利能力和实际资产风险决定， 企业的价值与其采取的融资方式无关。 在定理i 的基础上，定理i i 进一步指出，负债融资企业的预期收益率随财务 杠杆比率增加而提高，股权收益率等于资产收益率与杠杆比率放大的资产收益率 和债务成本差额之和，则有：企业，投资项目存在正预期收益时，融资的杠杆率越 高，其净收益率越高。可用杜邦恒等式表示为： r o e = - r o a + i d x ( r o a i 。 在现实经济生活中，企业获取融资和选择融资方式面l i 缶以下问题：第一，无 摩擦市场的理想是不可实现的，第二，企业选择融资渠道的权利，进一步的融资 。现代资本结构理论是莫迪利安尼与米勒存1 9 5 8 1 9 6 5 你的一系列文章中提出来的，m m 定理中著名的“企 业价值与其资牟结构无关性”论点晟早出现在1 9 5 8 年资本成本、公司财务与投资理论，文中。 8 2 商业银行信贷的经济学分析 的可获得性问题，第三，企业的过渡负债问题。 2 0 世纪9 0 年代以来，博弈论和信息经济学等基础经济理论创新逐步为金融应 用领域所接受，如关于市场不对称信息的分析、非合作博弈理论对市场分离均衡 的解释等等，都对新资本结构理论的发展起到了重要推动作用，主要研究成果分 为动态权衡理论和优先序列理论两类。 这些新资本结构理论从筹资人的角度解释了企业利用银行中介融资避免资本 市场融资存在的信息不对称问题，以此解决资本资本市场融资方式存在的道德风 险和逆向选择问题，并避免信息障碍对市场融资行为造成的各种成本支出。由此 银行信贷融资在企业融资结构中发挥着重要作用，银行贷款在企业资本结构中不 可替代。虽然融资结构之谜还没有完全揭开，放松m m 定理假设条件取得的大量 研究成果已经充分表明： 第一，金融市场的不完全性是大多数企业选择融资方式和进入资本市场的约 束条件。因此，作为不完善金融市场的替代性安排，银行贷款成为大多数企业的 融资的必然方式。 第二，当“企业价值与其资本结构无关性”的假设条件与现实相去甚远时，企业 不存在使其价值最大化的最优融资结构。 对大多数企业来说，获得资金的市场机会难以获得或者成本高昂，企业不可 能优化融资结构，由此造成企业外源性融资过度依赖银行贷款方式，并导致企业 价值被严重高估。 当企业外部经济环境发生不利变化或者进入经济低迷时期，就会有大量的银 行贷款不能正常收回，由此产生金融体系大量的不良资产。企业融资结构的市场 化安排和资本市场的发达程度直接影响银行贷款质量。 2 2 信贷悖论 银行经营的实质是对构成资产负债表的资产负债组合进行管理。对放贷业务 产生的信贷资产进行管理也就是管理银行信贷资产组合的过程，这正是银行资产 负债管理的核心部分，但在操作层面上，信贷资产的风险管理工作却有诸多障碍。 1 、风险资产的组合管理 根据马科维兹的资产组合模型，投资者基于投资资产在持有期内的预期收益 概率分布考虑是否进行投资，投资对于组合的风险表现为预期收益的变动情况。 因此，在给定的风险水平上，投资者选择更高预期收益水平的投资；在给定预期 。信贷悖论( t h ep a r a d o xo f c r e d i t ) ，现代商业银行信贷业务管理术语。也有人将它译为“信用悖论”，因与t 信 用”一词对立的词义有“违信”，“失信”等，所以“信用悖论”容易弓i 起歧义。 9 商业银行信用风险的度量及转移研究 收益水平上，投资者选择更低风险的投资。 在资产组合中，组合的预期收益和风险分别表示为： e ( r ，) = ，e ( r ，) f t l 其中，m 是资产i 在组合中的比重；e ( 置) 是资产i 的预期收益率。 o r p2 i j 其中，是组合p 的标准差；盯；是资产i 预期收益率的方差；c o v , j = 0 q q 是 资产i 和j 的协方差。 夏普、林特纳和莫幸在资产组合模型的基础上进一步提出资本资产定价模型。 从对资产组合分析方法看，资本资产模型最重要的创新就是对无风险资产的刻画 和定义。在资本资产定价模型中，风险资产的收益率波动性用下面的等式表示： 其中局一e ( 置) 1 表示风险资产预期收益率的变化；只是风险资产预期收益率 的概率分布。 将无风险资产定义零方差资产( 口= o ) ，无风险资产的零方差意味着他对资 产组合的风险值为0 ，无风险资产的预期收益率是确定值( 只= 1 ) ，这个确定值 ( e ( 足) = r ，) 就是无风险利率。 因此无风险利率实质上代表了违约概率为0 的资本商品利率水平，对于不同 期限结构其无风险收益率也不相同。无风险资产所提供的无违约风险的到期收益 率就是无风险利率，它代表了让渡资金使用权的时间价值。与之相对应，未来收 益的不确定的风险资产就可以表示为c a p m 模型定义的无风险资产附加一定风险 投资收益，用资本资产定价模型表述风险资产预期收益率必然存在数量关系。资 本资产定价模型提出了度量风险资产的基本标准：要获得高于无风险利率的收益， 就需要承担相应的风险，而这种风险根源就是凭借金融工具获得资金使用权的融 资人盈利状况变动或偿债能力变动。 在银行资产负债表中，信贷资产作为风险资产，贷款利率可以分解为无风险 利率和风险溢价，这里的风险溢价就是银行发放贷款承担信用风险的风险回报， 在银行放贷业务中体现为贷款的净收益和无风险资产收益的净额。 2 、银行的信贷悖论问题 根据资产组合理论，组合中风险资产之间的低相关性可以提高组合的分散化 程度，降低组合风险的波动性，提高组合的风险收益比。然而，现有的银行信贷 管理过程是基于经验法则和主观判断的信贷专家系统，一方面，银行不愿意放弃 1 0 2 商业银行信贷的经济学分析 原有市场份额以降低贷款组合的波动性，另一方面，它也难以投入太多财力培养 一个分散化的专家队伍，银行的资金限制和地域限制也制约了这种通过贷款发放 环节实现充分分散化贷款组合的经营策略。这样就产生了银行信贷资产管理的信 贷悖论，体现在贷款发放和持有信贷资产组合的两个阶段。 首先，受信贷管理能力、经营地域和经营成本等限制，银行放贷业务在发放 环节存在贷款过度集中的问题使得通过发放环节构建或改变信贷资产组合构成以 实现优化组合风险，收益比的操作空间受到极大约束。 其次，在信贷资产持有期间，因为贷款普遍存在的异质性特征，借款人信用 度、借款时间和期限、贷款行业差别、贷款的担保和抵押安排等存在普遍差异， 贷款异质性高使得银行贷款利率所设定的资金价格与特定贷款在未来某一到期日 的固定收益索取价格之间存在价值背离的巨大空间，贷款出售和交易难以进行。 传统上银行贷款都是持有到期末，贷款二级市场难以有效运作，也无法调整已形 成的贷款风险收益特征。 因此，再贷款发放环节和存续期间，一方面，银行放贷业务选择借款人集合 的局限性、信贷人员对借款人信用分析的有限性、借款人信用状况的变化以及系 统性和行业性因素对偿债能力的冲击等，都是影响贷款归还和银行信贷资产质量 的重要因素；另一方面，银行在发放环节构建信贷资产组合和持有过程改变组合 构成的约束条件，是银行信贷资产管理本身难以突破的障碍。这两方面的对立集 中体现为贷款定价不能补偿风险和贷款组合过度集中，不能满足让渡资金使用权 的风险收益相称性，即信贷组合管理面临着“信贷悖论”。 2 3 逆向选择与道德风险 2 3 1 逆向选择 在古典经济学中，一个隐含的假设是市场参与主体对商品的信息是完全和对 等的，而现实的市场是买卖双方的信息不对称。在信息不对称条件下，市场常常 难以达到最优的市场均衡。逆向选择就是在信息不对称情况下市场非均衡的一个 方面。所谓逆向选择，就是指拥有信息的市场参与者会采取对不拥有信息的市场 参与者不利的交易决策。比如二手车市场，卖车人知道汽车的内在缺陷，而买车 人是难以知道的，所以卖车人可能会采取以次充好的交易策略。逆向选择的直接 后果是市场均衡解不再是最优的资源配置解，严重的时候还会导致市场的消亡。 信贷市场也存在逆向选择问题，l e l a n d 和p y l e ( 1 9 7 7 ) o 建立了一个模型，分 。l e l a n d ，p y l e i n f o r m a t i o na s y m m e t r i e sf i n a n c i a ls l r u c t u r ea n df i n a n c i a li n t e r m e d i a t i o nj o u r n a lo f f i n a n c e 1 9 7 7 tv o l 3 2 ( 2 ) ：3 7 1 3 8 7 。 1 1 商业银行信用风险的度量及转移研究 析表明只有差的项目才会到外部融资，这与二手车市场十分相似，是典型的逆向 选择问题。s t i g l i t z 和w e i s s ( 1 9 8 1 ) 合作发表了不完美信息市场中的信贷配给， 他们研究表明，银行会综合考虑贷款利率和风险情况来判断是否给予贷款，对于 银行来讲当利率升高时银行的收入增加，盈利也增加但利率高于某个值r 时，虽然 利率提高但企业失败的可能性也增大，风险增大，银行的盈利水平反而可能下降。 在信息不对称情况下，银行会认为在较高利率下愿意贷款的企业风险较大，银行 的信贷供给减少。如果在r 下不能达到信贷供求平衡( 有超额需求) ，则会发生信 贷配给。 2 3 2 道德风险 委托人和代理人签订合同之后，由于信息的不对称代理人的行为与委托人的 期望不一致，产生了对执行合同的负面影响，这就是通常所说的代理人的道德风 险问题。准确的讲道德风险不是一种风险，而是一种危险的倾向或行为及可能带 来一些损害或负面影响，直接关系到最优配置。可以说，自从人类社会有了分工 与合作，就有了委托代理关系，在任何一个委托代理关系中都会发生道德风险问 题。理论上不仅存在代理人的道德风险，也存在委托人的道德风险，只是在实践 中代理人的道德风险问题更为普遍，因此一般讲道德风险都是指代理人的道德风 险。 产生道德风险的一般原因主要有： 1 、委托人和代理人之间的信息不对称，一方拥有另一方所不拥有的信息。在 信贷市场上企业能否按期还本付息只有企业知道而银行不知道。 2 、委托人和代理人的利益是不一致的，利益取向各不相同。 3 、委托人和代理人的风险偏好不一致。 4 、