（金融学专业论文）银行对非国有与高新技术中小企业信贷歧视的研究.pdf

银行对非国有与高新技术中小企业信贷歧视的研究 专业：金融学 硕士生：张远航 指导教师：陆军 摘要 中小企业是国民经济的重要组成部分，也是技术创新的生力军。非国有中小 企业和高新技术中小企业的健康发展离不开商业银行的融资支持，然而研究表 明，银行对非国有中小企业存在信贷歧视，高新技术中小企业亦由于其固有特点 存在融资难的问题。前人在说明非国有中小企业面临信贷歧视时，主要是通过将 其与国有大企业进行比较，而非同国有中小企业进行比较；此外，之前的学者尚 未将高新技术中小企业与非高新技术中小企业面临的信贷情况相比较，也未针对 高新技术中小企业做过实证分析。结合上述背景以及前人的研究情况，本文利用 中小板上市公司上市前经审计的财务数据和相关信息，根据前人研究成果构建影 响中小板上市企业长短期借款因素的模型，按照“在不同所有制以及是否具有高 新技术资质的情况下，固定资产与银行贷款的相关性是否显著不同 这一思路， 从而分析银行对非国有中小企业和高新技术中小企业是否存在贷款歧视。通过实 证研究，本文发现： 1 、对于国有中小板上市企业，固定资产与长短期借款的相关性显著低于非 国有中小板上市企业，一定程度上表明银行对于非国有中小板上市企业的贷款政 策相对从紧； 2 、对于高新技术中小板上市企业，固定资产与长短期借款的相关性显著高 于非高新技术中小板上市企业，一定程度上表明银行对于高新技术中小板上市企 业的贷款政策相比非高新技术企业更加谨慎。 本文的研究对中小企业具有一定的代表性。政府对于非国有中小企业尤其是 高新技术中小企业应采取相应的扶持措施，而商业银行对高新技术中小企业的信 用评估方式也不宜等同于一般的中小企业。 关键词：信贷歧视非国有中小企业高新技术中小企业 s t u d ya b o u tl o a nd i s c “m i n a t i o nf r o mc o m m e r c i a lb a n l s t on o n s t a t e o w n e ds m e sa n d h i g h t e c hs m e s m a j o r ：f i l l a n c e n a n l e ：z h a n g 均n h a n g s u p e r v i s o r ：p r o l uj u n a b s t r a c t s s ，w l l i c h1 1 a v eg r e a tc o m r i b u t i o nt o 舱t i o m le c o n 0 i n y ，p l a ya ni i i l p o i r t 觚t p a r t i i it e c h i l o l o g yi m l o v a t i o n n o n - s t a t e 吣w n e ds m e sa n dl l i g h - t e c hs m e sa r e u m b l et 0d e v e l o pw e l lw i t h o u tt h el o a i l s 丘d mb a l l l ( b ma c c o r d i i l gt os o m es t u d i e s ， w h e ng r a 】吡i n gl o a i l st h ec o m e r c i a lb a l l l 【sd i s c r i m i n a t en o n - s t a t e o 、硼e ds m e s ， m g h - t e c hs m e sa r eu n d e rt h es a 】m es i t u a t i o i lw h e ns o i mr e s e a r c h e r sa n a l y z et h i s p h e n o n 陀n o nt h e yo f t e nu s en o ts t a t e o w n e de n t e r l 埔s e sb u tk g ee n t e 印r i s e st ob e c o m p a r e d ；m e 锄w h i l e ，t h e yh a v e n tm a l ( ea n yc o m p a r i s o n 融、e e n1 1 i g h - t e c hs m e s a n dn o n - | l i g h - t e c hs m e so rd o n e 锄y e m p i r i c a l 锄a l y s i s a c c o r d i n gt ot h eb a c k g r o u n d j u s ti n e n t i o n e da n dt h es t u d i e sl l a v ed o n e ，i l lt 1 1 i sp a p e r 、m a l ( eu s eo f t h ed a t aa i l d i i l f o m 斌i o n 丘o ms s es m e ，c o l l s t f l l c tt h em o d e la b o u tt h e 蠡l c t 、h i c he 艉c t s ：h o r t - t e ml o a n sa n dl o n g - t e ml o a n s ，b y 南l l o w i i l gt h ei d e at h a t d o e so m e r s h i po r h i g h t e c h c e n i f i c a t i o ne 虢c tt h e r e l a t i o l l s l l i p b e t 、e e n 丘x e da s s e t sa 1 1 d l o a l l s s i g n i f i c a n t l y ， 、v e u s et h er e g u n 丘o mt h em o d e lt o 锄l y z e 、e a t h e rb a n k sh a v e d i s c r i n l i l l a t i o no nn o n - s t a t e - o w n e ds m e sa i l dh i 曲- t e c hs m e s f i i l a l l y ，w ef m dt h a t ： 1 i i ln o n - s t a t e 帕w n e ds m e sw h i c hh a sl i s t 酣，t h er e l a t i o 璐h i p 融w e e n 瓤e da s s e t s 锄dl o a n si ss i g l l i f i c a m l yh i g h e rt h a nt l 斌o fs t a t e o 、硼e ds m e sh a sl i s t e d ，t h a t m e a n s 、v ：h e n 删i 1 1 9l o 甜1 st 0n o n - s t a t e - 0 w n e ds m e s ，t h eb a i l | 【sw i l lb em o r e c a r e 如1 2 i i ll l i g h - t e c hs m e sw h i c hh a sl i s t e d ，t h er e l a t i o l l s h i pb e t w e e nf i x e da s s e t sa i l d l o a i l si ss 适i l i f i c a n t l yh i g h e rt h a i lt l 斌o fh i g h - t e c hs m e sw h i c h1 1 a sl i s t e d ，t h a t m e a l l sw h e n g r a m i i l gl o a n st oh i g h - t e c hs m e s ，t h eb a 柚【sw i l lb em o r ec a r e f h l 1 ks t u d yo ft l l i sp a p e ri sm e a l l i n g 如l t oa l ls m e s t h eg o v e m m e n ts 1 1 0 u l dt a l ( e m e a s u r e st o 跚p p o nt h e s ek i l l do fe n t e 印r i s e s ，m e a n w l l i l e ，t h ec o m m e r c i a lb a m 【s s h o u l da d o p td i 丘宅r e n tw a y sw h e n a s s e s s i l l gt h ec r e d i ts i t u a t i o no f h i 曲- t e c hs m e s k e y w o r d s ：l 0 a 1 1d i s c r i i i l 协a t i o nn o i 卜s t a t e 帕啪e ds m e s h i g h - t e c hs m e s i i 论文原创性声明 本人郑重声明： 所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究工作 所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体己经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究作出重要 贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本 声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名名茬龇 日期：溯年j 月矽日 学位论文使用授权声明 本人完全了解中山大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学 校有权保留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论文的电 子版和纸质版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论 文进入学校图书馆、院系资料室被查阅，有权将学位论文的内容编入 有关数据库进行检索，可以采用复印、缩印或其他方法铝夺学位论文。 学位论文作者签名；黝，导师签名： 圃一 日期：动刃年 月夕日 日期：年月日 1 1 选题背景 第一章绪论 1 1 1 中小企业对国民经济发展具有重要意义 无论欧美发达国家还是中国这样的发展中国家，中小企业都是国民经济的重 要组成部分，在经济发展中发挥着重要作用。从世界各国来看，中小企业的数量 占比一般都在9 0 以上。在美国，中小企业占企业总数的9 9 以上，产值占g d p 的3 9 ，产品销售额占5 4 ，就业人数占全国在职人数的6 0 ；在吸纳劳动力 就业方面，9 0 年代美国新增就业机会基本上都是中小企业创造的；在科技进步 方面，中小企业己成为美国的一支重要创新力量，自本世纪初到7 0 年代，美国 科技发展项目一半以上是中小企业完成的。进入8 0 年代以后，这一比率又迅速 上升到7 0 ，中小企业的人均创新发明是大企业的两倍。这种情祝在法国、意大 利等其它发达国家也得到了印证，如欧盟1 5 国1 9 9 7 年的中小企业数占企业总数 的9 9 ，容纳了6 6 的劳动力，其营业额占欧盟企业总额的5 6 。在日本，1 9 8 0 年至1 9 9 1 年期间，日本制造业附加价值的5 5 是由中小企业提供；1 9 9 1 年中小 企业零售业的销售额占全部销售额的7 0 ；1 9 9 1 年非农产业的就业总人数为 5 ，4 7 9 万人，其中在中小企业就业的人数就达4 ，3 3 9 万人，占7 9 。与发达国家 相比，中小企业在发展中国家的地位和作用更为突出，据联合国工业发展组织的 研究：“中小企业约占发展中国家企业总数的9 0 左右。中小企业雇佣了5 0 以 上的劳动力，提供了3 0 以上的制造业增值 。 中小企业在我国经济中也占有十分重要的地位。从总量上来看，1 9 9 5 年中 小企业总数为7 31 8 5 万个，占全部工业企业总数的9 9 7 ，从业人数1 0 ，8 4 4 万， 占全部工业从业人数的7 3 6 ，产值5 ，1 3 9 亿元，占全部工业总产值的6 2 5 。 从增量来看，从1 9 8 5 1 9 9 5 年十年间中小企业增加了2 1 4 1 5 万个，占全部工业新 增总产值的6 3 9 8 ，中小企业从业人数增加了3 ，6 5 5 万人，占全部工业新增人数 的6 8 5 。到了2 0 0 1 年，我国共有中小企业2 ，9 3 0 万家，占我国全部企业总数的 9 9 9 ，占我国全部法人企业总数的9 9 9 ，占全国独立核算的工业企业总数的 9 8 5 ，占全部国有及规模以上( 年销售额5 0 0 万元) 非国有工业企业总数的 9 5 1 。截至2 0 0 4 年，我国中小企业产值已占中国g d p 的5 5 6 ，工业新增产 值的7 4 7 ，社会销售额的5 8 9 ，税收的4 6 2 ，出口总额的6 2 3 均是由中 小企业创造。1 1 1 2 中小企业是发展高新技术的重要基地 只有充分利用高新技术改造传统产业，充分利用科技革命的成果发展高新技 术产业，我国才有可能走出一条有别于传统工业化的道路。民营科技企业以特有 的创新机制和创业能力，在建立国家创新体系中有着举足轻重的地位。 国内外实践都证明，民营企业，包括民营中小企业是技术创新的生力军，在 发展高新技术产业中居于特殊重要的地位。十多年来我国民营科技企业迅速发 展，到2 0 0 1 年民营科技企业已发展到1 0 万余家，资产总额2 4 ，8 0 0 亿元，长期 员工6 4 4 万人，技工贸收入1 8 ，4 7 0 亿元，年出口3 1 9 亿美元。一些民营科技企 业连年以5 0 一1 0 0 的速度发展，效益连年翻番，很快由小变大，由弱变强， 成为全国甚至国际知名的企业，跻身于世界高技术产业竞争行列。大力发展民营 科技企业已成为我国发展高新技术产业，迎接知识经济挑战的重要举措。现在， 我国中小板的高新技术企业数量已占整个中小板企业数量的8 0 左右，未来将 推出的创业板将进一步为发展高新技术和创新经营模式的中小企业提供有力的 支持。2 1 1 3 非国有和高新技术中小企业仍面临融资难问题 融资问题一直是阻碍中小企业发展的核心问题。企业的融资水平直接关系到 企业的成长空间。对内源融资相对医乏的中小企业而言，外部融资的重要性尤为 突出。如今中小企业在国民经济中扮演起越来越重要的角色，然而中小企业的融 资却存在很大的缺口：大多数中小企业贷款利率高( 5 一8 ) 、期限短( 6 个月一 1 2 个月) 、贷款额度小( 5 0 万元以下) 、基本没有股权融资，这种融资水平严重制 数据来源：程海波，中国1 国有中小企业资本结构和银彳j ：贷款模式的实证研究卜海的案例，硕士 论文，复旦大学，2 0 0 4 2 资料来源：陈清泰，为民营高新技术企业发展创造体制和政策环境，国务院发展研究中心，网址： h t t p w w w w h 功e t c o m c n i ( j d t ， l 凼( ) 0 0 矾l c 2 3 0 6 t 0 9 h t m 2 约着中小企业的发展。 非国有中小企业融资难主要因为：银行的授信歧视限制了民营经济的贷款。 一是所有制歧视。国有银行与民营经济存在所有制“不兼容 问题，影响银行授 信；另外，即使国有银行出于扶植和帮助目的给非国有经济主体放款，一旦贷款 发生问题，有关负责人就无法逃脱责任。二是客户评价标准歧视。国有银行的授 信一般是对较大企业，各项信用指标是民营经济无法相比的，这种状况客观上对 民营经济形成了信用标准歧视，更影响了民营经济的融资信心。 高新技术中小企业同样遇到相似的待遇。高新技术中小企业的高成长潜力势 必产生扩大规模、增加投资的内在需求。这类中小企业对资金尤其是银行贷款的 需求具有“急、频、险、高 的特点，即需求紧迫的流动资金贷款、贷款频率高。 由于高新技术企业项目的技术含量高，所以项目本身的不稳定因素较多、风险大、 贷款的管理成本高。这些特点是与银行坚持的“安全性、流动性、盈利性”贷款 原则相违背的，所以增加了融资难度。 1 1 4 关于中小企业信贷融资的传统观点 以往在国内外对中国中小企业的研究中，经常看到关于中小企业资本结构与 信贷约束的以下结论： 第一，中小企业与大企业的资本结构存在显著的差异，比如中小企业的负债 率相对较高( 李扬、杨思群，2 0 0 1 ) ； 第二，融资困难是阻碍中国中小企业发展的主要因素，而且中国的私有企业 面临着比其它转型和发展中国家更严重的信贷约束，因而过多地依赖内部融资 ( n e i l 、t e n e v 和w a g l e ，2 0 0 0 ) ； 第三，银行存在着对非国有中小企业的信贷歧视。( 程海波，2 0 0 4 ) 第四，市场前景的不明朗使得高新技术中小企业信贷融资受到阻碍。( 刘会 来，2 0 0 2 ) 1 2 选题的目的 发展中小企业的重要性以及融资问题对于中小企业发展的紧迫性不言而喻。 前人在说明非国有中小企业面临信贷歧视时，主要是通过将其与国有大企业进行 3 比较，而非同国有中小企业进行比较，笔者认为，只有在规模和条件相似的企业 里比较，才能更有力地说明银行是否对非国有中小企业存在所谓的“信贷歧视”； 此外，之前的学者虽然总结了中小高新技术企业贷款难的问题，但前人尚未将高 新技术中小企业与非高新技术中小企业面临的信贷情况相比较，也未针对高新技 术中小企业做过实证分析。 结合上述背景以及前人的研究情况，本文希望利用中小板上市公司上市前经 审计的财务数据和相关信息，根据i j f 人研究成果构建影响中小板上市企业长短期 借款因素的模型，按照“在不同所有制以及是否具有高新技术资质的情况下，固 定资产与银行贷款的相关性是否显著不同”这一思路，在模型里首先通过企业所 有制这一虚拟变量的使用，分析银行对国有与非国有中小企业的贷款政策是否存 在区别；在上述同一个模型罩通过“是否高新技术企业”这一虚拟变量的使用， 分析银行对高新技术与非高新技术企业的贷款政策是否存在区别。根据上述工作 以此验证银行对于非国有企业和高新技术企业是否存有贷款歧视。 通过实证研究，本文发现： 1 、对于非国有中小板上市企业，固定资产与长短期借款的相关性显著高于 国有中小板上市企业，一定程度上表明银行对于非国有中小板上市企业的贷款政 策相对从紧； 2 、对于高新技术中小板上市企业，固定资产与长短期借款的相关性显著高 于非高新技术中小板上市企业，一定程度上表明银行对于高新技术中小板上市企 业的贷款政策相比非高新技术企业更加谨慎。 1 3 研究对象与研究思路 1 3 1 研究对象 鉴于数据的可靠性、可获得性，以及论证的实际需要，本文以2 0 0 6 年1 月1 日至2 0 0 7 年1 2 月3 1 日期间上市的中小板企业为研究对象，其具有如下特点： 第一，皆为上市公司，信息透明度高，财务数据已经审计，相关资质证明与股权 结构已经律师出具文件证明，数据与其他公司信息可信度强； 第二、上市公司须经证监会核准，而发审委的审核和证监会的核准决定该类公司 的财务数据相较非上市一般中小企业具有较强的稳定性。 4 中小板上市企业对于国内中小企业具有一定的代表性，而且财务等相关数据 信息可靠性更高。不过中小板企业虽然名为中小企业，但其内涵与中小企业不尽 相同。 1 3 1 1 国内中小企业定义 长期以来，无论是理论界还是关心中小企业融资问题的社会有关各界，对这 一问题并无一致标准。对中小企业这一概念定义，涉及定性及定量两个方面。所 谓定性标准，是指对企业的股权性质、股东结构等方面给予界定：而定量标准， 是指对企业人数、总资产、资本金、营业额等涉及企业规模的经济指标予以量化。 我国关于中小企业的划分标准先后经过几次调整，2 0 0 2 年6 月我国颁布了中 华人民共和国中小企业促进法。根据这一法律，中小企业标准暂行规定初步 确定几个标准如下：( 1 ) 从业人员数量；( 2 ) 年销售额；( 3 ) 企业资产总额。 并同时兼顾了行业特点，具体见表1 1 。 表1 1 我国中小企业划分标准 行业划分标准 职工人数在2 0 0 0 人以下，或销售额3 亿元以下，或资产总额4 亿元以下。 工业 其中，中型企业须同时满足职工人数3 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元以上， 资产总额4 0 0 0 万元及以上，其余为小型企业。 职工人数3 0 0 0 人以下，或销售额3 亿元以下，或资产总额4 亿元以下。其 建筑业中，中型企业须同时满足职工人数6 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上， 资产总额4 0 0 0 万元及以上，其余为小型企业。 批发企业：职工人数2 0 0 人以下，或销售额3 亿元以下。其中，中型企业 须同时满足职工人数1 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上，其余为小型 批发和零售业企业。零售业：职工人数5 0 0 人以下，或销售额1 5 0 0 0 万元以下。其中， 中型企业须同时满足职工人数1 0 0 人及以上，销售额1 0 0 0 万元及以上，其 余为小型企业。 资料来源：国家经贸委、国家计委、财政部、国家统计局关于印发中小企业标准暂行规定的通知( 国经 中小企( 2 0 0 3 ) 1 4 3 号) w 2 0 0 3 年2 月1 9 日交通运输业、邮政业、餐饮和住宿业从略 1 3 1 2 中小板上市公司与中小企业的区别 中小板是推出创业板条件并不成熟的情况下的一种过渡。2 0 0 4 年，鉴于深 交所方面停发新股多年，要求重发新股迫切，同时社会上一些知名人士及经济学 家们一再呼吁推出创业板，在这种背景下证监会折衷地推出了中小企业板，并把 它作为创业板的第一步，上市对象主要是中小型企业和高科技企业。 5 从量化角度看，根据2 0 0 5 年1 2 月3 lr 的资产负债表和2 0 0 5 年的利润表， 本文选取的1 4 5 家中小板上市企业中，共有7 0 家资产规模达4 亿以上，占比达 4 8 ；而销售收入达3 亿以上的则有9 l 家，占中小板上市家数的6 3 。即使按 门槛最高的工业中小企业的划分标准比较，这些中小板企业在2 0 0 5 年已有约一 半的企业不属于中小企业的定义，这一定程度上削弱了中小板企业对国内中小企 业的代表性。 为了消除上市这一因素对模型的影响，本文采用的是在2 0 0 6 年至2 0 0 7 年期 间上市的中小板企业2 0 0 5 年度的财务数据。虽然在2 0 0 5 年本文的研究对象尚未 上市，但是我们可以推测，企业在上市准备过程中势必按照证监会相关文件要求 规范公司内部治理，做到“一完整四独立 ，即资产完整，业务、财务、机构、 人员独立。在这种情况下，中小板企业在上市前经营的规范性已远远强于国内的 中小企业。 另外，在上市的实务操作中，拟上市公司为了体现融资需求，一般会通过各 种途径提高公司的资产负债率，以体现公司上市融资的迫切性，这会使得本问所 采用的样本中，企业的整个资本结构有可能因这一因素而有异于普通中小企业。 1 3 1 3 中小板企业对国内中小企业的代表性 即使中小板企业并不等同于中小企业，但鉴于资产规模和企业性质的的相近 性，以及数据的公开性与可靠性，中小板企业无疑是分析国内中小企业各种问题 的重要橱窗之一。经笔者总结，两者皆有如下特点：1 、一般处于接近完全竞争 的市场环境中，无法对市场价格实施控制；2 、内部治理规范性不强，财务数据 等企业信息不透明，虽说中小板企业通过上市得以对此进行规范，但是在上市前， 中小板企业对于规范内部治理和控制的工作要明显重于国有大型企业；3 、所有 者经营特征明显；中小企业绝大部分为民营企业，控制者通常直接对企业进行经 营，而在中小板非国有企业中，实际控制人为企业董事长兼总经理的高管结构较 为普遍；4 、企业的发展与所有者息息相关，这不仅是因为所有者实施所有重大 决策，更重要的是，他们往往在创业之前具有丰富的行业经验，具备企业家的特 征，如自信、个人能力强、有个人魅力等，其一旦离开企业的发展势必受到重大 影响，这也加大了这类企业的投资风险和信用风险。 6 1 3 2 研究思路 本文旨在利用中小板上市公司数据研究银行对于非国有与高新技术中小企 业是否存在“信贷歧视”，研究思路如下： l 、根据前人研究的影响公司资本结构的因素、关系型贷款理论以及商业信 贷理论，总结影响企业长短期借款的影响因素，包括公司规模、盈利能力、有形 资产的数量、公司信誉、银企关系等，构建模型； 2 、在模型中分别加入公司是否国有企业和是否高新技术企业这两个虚拟变 量，验证不同性质下的公司，固定资产与长短期贷款的相关性是否显著不同。从 而验证“银行对非国有企业与高新技术企业是否存在贷款歧视m 。 某些学者已探讨过关于非国有与高新技术中小企业受到商业银行的信贷歧 视的问题，有的还通过实证模型说明分析非国有中小企业的问题。本文在构建模 型后分别引入两个虚拟变量，检验虚拟变量取不同值的时候固定资产与银行贷款 的相关性是否显著不同，从另一种角度说明非国有与高新技术中小企业是否受到 信贷歧视。据笔者总结，国内尚无学者针对高新技术中小企业专门进行实证研究。 1 3 3 研究过程中问题的说明 1 、贷款歧视的定义 固定资产与贷款的相关性代表银行贷款政策的松紧，这种相关性的比较则体 现银行的贷款歧视。因为笔者认为，银行在发放贷款时最为看重企业的固定资产 抵押，倘若固定资产与贷款的相关性更强，表明银行更为贷款时更为谨慎；而倘 若固定资产与贷款的相关性较弱，则表明银行贷款政策相对较松。这一假定需要 以企业无法提供同样可靠的抵押担保为前提。 2 、数据的搜集 本文研究采用2 0 0 6 、2 0 0 7 年间上市的中小板企业2 0 0 5 年的财务数据，并根 据其招股说明书搜集关于企业股权性质、高新技术企业资质、成立时间等信息。 本文采用2 0 0 5 年的数据原因有：本文研究对象在2 0 0 6 、2 0 0 7 年间上市，假 设银行在公司上市前并不知悉这一信息，那么采用2 0 0 5 年的财务数据可以剔除 上市这一因素对模型的影响，避免银行对企业的贷款受到上市这一因素左右，从 而提高该模型的结论对中国广大中小企业的代表性。 3 、影响因素作为解释变量的取舍 前人在构建模型时，所采用的解释变量有时会存在会计编账导致的自相关 性，例如，贷款的影响因素包括企业规模和固定资产，无论企业规模采用总资产 或者是所有者权益，都与固定资产具有较强的相关性，这是由会计报表编制的情 况所决定的。因此本文在选取自变量时，会注意避免同时使用具有上述情况的财 务数据，必要时会删除某些解释变量，并且在模型建立后检验模型的多重共线性。 1 4 本文的不足与后续的研究 本文主要有以下不足之处： l 、由于数据无法获得，模型少了部分解释变量，如贷款利率，代表了融资 成本；企业未来发展目标，代表了资金需求。此外，部分影响因素的代理变量选 择不尽合理，例如企业成立时问并不是银企关系良好的代理变量。 2 、本文以长期借款和短期借款之和作为被解释变量，虽然两者同为银行对 企业的贷款，但是企业进行长期借款或短期借款的目的，以及银行在发放两种贷 款时所考虑的风险因素均有一定差别，例如长期借款可能用于企业新建项目所 需，而短期借款则为了补充暂时不足的流动资金；银行在发放长期贷款时最关注 企业能否提供相应的固定资产进行抵押，而在短期借款中银行可能还会考虑到存 货、应收账款等流动资产。 3 、本文目的在于通过比较非国有中小企业与国有中小企业、高新技术中小 企业与非高新技术中小企业，实证分析企业的所有制和高新技术资质所代表的行 业风险是否会表现出银行的贷款歧视。鉴于数据的可获得性与可靠性，本文采取 了中小板上市公司的数据。由于中小板上市公司与中小企业的内涵有交叉但不尽 相同，平均规模上中小板企业也比一般中小企业要大，因此一定程度上削弱了中 小板上市公司对一般中小企业的代表性。 综上所述，在未来的实证研究中，我们可以通过变量的选取、数据的搜集， 乃至研究方法的改变来探讨关于银行对中小企业的贷款歧视问题。 8 第二章文献综述 弟一早义陬琢尬 2 1 资本结构理论 资本结构是公司财务理论的核心概念，它指公司长期财务结构中，负债与权 益的混合比例( m e g g i i l s o n ，1 9 9 7 ) 。这方面的开创性研究始于1 9 5 8 年m o d i g l i a n i 和m i l l e r 发表的资本成本、公司财务和投资理论一文。 尽管资本结构理沦和实证研究都取得了丰富的成果，但是，仍然有许多问题 有待解决。目前公认的资本结构理论有两种。第一种是均衡理论( t r a d eo f t h e o 叫) ，企业通过权衡负债的成木和收益来决定最优的财务杠杆，成本包括负 债上升引起的破产成本和股东与债权人之间代理成本的提高，收益包括负债上升 带来的避税和自由现金流问题的减少。实证表明，传统意义上的破产成本并不显 著，在j e n s e n 和m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) 划时代意义的论文中资本结构的代理成本理 论渐渐成为替代了破产成本。他们提出了两类利益冲突：股东和经理之间的利益 冲突及股东和债权人之间的利益冲突。最优资本结构则是债务源于代理成本的收 益与成本平衡的结果。股东和经理之间的代理成本是由于经理不是所经营公司的 全资股东，这就不可以避免的产生了激励问题，提高负债率相应增加了经理层持 有公司股票的百分比，可能有助于减少公司经理与股东间的利益冲突。正象上面 所提到的那样，在现代大型上市公司里，经理层持有的份额都很少，提高负债率 对经理层持股份额的影响是很小的，不足以调整经理与股东间的利益冲突。但是 j e l l s e n ( 1 9 8 6 ) 指出，偿还债务利息和本金会减少公司的“自由现金”，否则经理 可用它投资于自己喜欢，但是在股东看来净现值可能是负数的项目。这种现象在 六七十年代兼并浪潮中表现的非常突出。另外，觚s s m a i l 和h a n ( 1 9 8 2 ) 认为， 从经理投资于管理特定公司的人力资本的角度也说明，公司破产给经理造成的损 失可能是很大的，不仅他们在管理该公司过程中长期积累的很多经验在别的地方 没有价值，同时还丧失了控制权收益及个人声望。因此提高负债率可能促使经理 更努力地工作，不投资自己喜欢但对股东不利的项目。股东和债权人之间的利益 冲突起源于股票的期权性质。假定一家公司只发行一种零利率债券，由公司资产 做担保，交易成本为零。那么，具风险的公司资产与标的为该公司资产的看跌期 9 权回报，与此无风险零利率债券和标的为该公司资产的看涨期权的回报是完全一 样的。在债权到期日，如果公司资产价值低于债券的面值，股东可以申请破产， 让债权人任意处置公司资产。这比继续经营对股东来说要好。如果公司资产大于 债券面值，股东可选择执行其持有的看涨期权，支付执行价格即债券的面值，公 司资产价值的余额则为股东所有。 因此，当企业负债率很高的时候，股东可以因投资于净现值为负数的高风险 项目而获益。股东收益来自于对债权人的剥夺，这样的投资会导致债券价值的下 降。但是如果债权人在公司发行债券的时候就能预测到股东未来的投资高风险项 目的行为，债权人愿意为债券支付的价格将会因此而降低，由债务引致的股东投 资高风险项目的成本到头来还是要由股东本人承担。这一效应就是债务融资的代 理成本。有时又将高负债公司股东倾向投资于高风险，净现值为负数的项目这一 现象称为“资产替代效应”。 另一种是基于交易成本和信息不对称的融资顺序理论( p e c k i n go r d e r t h e o r y ) ，它提出企业融资按照留存收益、债权和股权的先后顺序进行。i b s s ( 1 9 7 7 ) 率先将信息不对称问题引入了资本结构的研究中，m y e r s 和m a j l u f ( 1 9 8 4 ) 基于 信息不对称问题研究了公司为新的项目融资时的财务决策，提出了资本结构的融 资顺序理论。 m y e r s 和m a i l u f ( 1 9 8 4 ) 假设，经理对所要投资项目的“真实”价值的更多的 了解，并且假设他们是为公司现有股东的利益着想。还假定公司的现有股东是被 动的，他们不会因经理的决策而调整投资组合而使经理的决策对他们没有影响。 信息不对称假设意味着即使经理发现了净现值为正的绝佳投资机会，也无法将此 信息传递给投资者。每一公司的经理层毕竟都乐意向市场宣布前景光明的投资项 目，以此推高股价，展示自己的优秀业绩。因此投资者不会相信经理是怎样说的， 从而造成了对新发行股票的估价比如果没有信息不对称问题时的均衡价格要低 的情况。在这种情形下，净现值为正的投资项目也可能会被放弃。这是因为股权 融资会导致项目净现值的太大部分以牺牲现有股东利益为代价转移到新的股东 身上，结果新投资给原有股东带来的净现值变成了负数。 m y e r s 和m 句l u f 指出，如果公司利用内部资金为新项目融资，不需要股权融 资，这样也就不存在信息不对称问题，因此所有净现值为正的项目都会被公司所 1 0 采纳。当内部资金不足时，公司会优先考虑低风险的证券如债券，最后才会考虑 股权融资。很多文章己对m y e r 和m a j l u f 的基本思想做了扩展，如心s a k e r ( 1 9 8 6 ) 、 b r e n n a n 和心a u s ( 1 9 8 7 ) 、n a r a y a n a n ( 1 9 8 8 ) 、n o e ( 1 9 8 8 ) 、c o 璐t 锄t i l l i d e s 和 g r a l l d y ( 1 9 8 9 ) 及h e i n l ( e l 和z e c h l l e r ( 1 9 9 0 ) 等。 目前，对两种理论的实证研究成为金融理论的热点。s h y a m s u n d e r 和m y e r s ( 1 9 9 9 ) 指出以往的许多检验在区分上述两大理论上缺乏足够的统计检测能力， 他们使用新的统计方法，宣称静态平衡理论可以被拒绝，融资顺序理论在公司资 本结构选择行为上比静态平衡理论有更强的解释力。但是在随后对此文的评论 中，c h i r i l l l ( o 和s i n g h a ( 2 0 0 0 ) 认为他们的统计检验方法是错误的，他们提供的 实证证据既不能证实融资顺序理论，也不证伪静态平衡理论。f a m a 和f r e n c h ( 2 0 0 2 ) 发现两大理论都只能解释公司财务决策的部分行为，没有一个可以被证 伪。m u r r a y 和g o y a l ( 2 0 0 3 ) 采用了更大的样本数据，仍然不支持融资顺序理论， 而且发现融资顺序理论的解释力随着时间在下降，但是他们也没有说明静态平衡 比融资顺序理论更有效。h 秭s 和r a v i v ( 1 9 9 1 ) 全面总结了己有的各种理论模 型，给出了一个一般性的结论，“研究通常同意，财务杠杆与固定资产、非债务 避税、投资机会和公司规模正相关，而与波动性、广告支出、研发支出、破产可 能性、盈利能力和产品的独特性负相关。” 资本结构的实证也在近二十年来取得了长足的进步，r a j a n 和z i n g a l e s ( 1 9 9 5 ) 对西方七国上市公司的财务报表进行了必要的调整，发现西方七国上市公司的资 本结构的差异没不显著，而且以前研究中指出对美国资本结构有影响的因素对其 他发达国家同样有效。b o o t h 、a i v a z i 锄、d e m i r g u c k u m 和m a l 【s i i n o v i c ( 2 0 01 ) 选择了十个各不相同的代表性发展中国家，按照r a j a n 和z i n g a l e s ( 1 9 9 5 ) 的方 法，比较了这些发展中国家上市公司与发达国家上市公司资本结构，结果发现， 资本结构存在一定的差异，而对发达国家资本结构有影响的因素对发展中国家同 样有效，但是国家的因素却非常重要，这是以往的资本结构所忽略的。宋敏和黄 贵海( 2 0 0 2 ) 对中国上市公司资本结构的研究表明：影响其它国家公司资本结构 的因素在中国也起着非常类似的作用；而且，股权结构、公司所在行业和省份( 经 济发展水平) 也会影响资本结构；与其它国家情况不同的是，中国企业较多地依 赖外部融资特别是股权融资，其财务杠杆随着盈利波动性的增加而上升，且长期 负债水平较低。 2 2 关系型贷款理论 关系型贷款理论可以追溯到金融中介理论。在艋o w d e b r e u 和m m 的分析 范式中都没有金融中介机构，但是，经济学家在解释理论与现实差异时，提出了 传统的金融中介理论，它主要包括两个方面，一种是基于交易费用( g u r l e y 和 s h a w ，1 9 6 0 ) ，另一种是基于信息不对称( l e l a n d 和p y l e ，1 9 7 7 ；d i a m o n d ，1 9 8 4 ) 。 银行作为主要的金融中介机构，可以通过银企关系来有效的消除信息不对称。实 证研究也支持这些结论，比如与银行有密切关系的日本企业相对不容易受到流动 性约束，而且在财务危机时更可能进行投资( h o s h i 、k 丑s h y a p 和s c h a r f s t e i n ，1 9 9 0 、 1 9 9 1 ) ，同时，建立银企关系对美国上市公司也是利好消息( j a m e s ，1 9 8 7 ；l u m m e r 和m c c o 曲e 1 1 ，19 8 9 ；s l o v i n 、s u s h k a 和p o l o n c h e k ，19 9 3 ；b i l l e t 、f l a 仰e r y 和 g a r f i i l l ( e l ，1 9 9 5 ) 。 与大企业不同，中小企业与投资者之间存在着更大的信息不对称，有些学者 干脆称之为信息不透明。由于逆选择和道德风险，中小企业很难通过公开发行债 券来融资，所以更多的依赖金融中介机构，尤其是银行( d i a m o n d ，1 9 9 1 ) ，那 么银企关系将在中小企业贷款中发挥着更为重要的作用。经济学家利用美国小企 业管理局( s b a ) 和美国联邦储备委员会进行的“全国小企业融资调查”( n s s b f ) 的数据，对这方面的理论进行了深入的检验。p e t e r s e n 和r a i a n ( 1 9 9 4 ) 表明， 银企关系可以增加中小企业贷款的可获得性：b e r g e r 和u d e u ( 1 9 9 5 ) 表明，银 企关系可以使中小企业获得较低的贷款利率，并且降低对贷款抵押的要求。与以 上两个研究强调银企关系的持续时间不同，c o l e ( 1 9 9 8 ) 证明银行为企业提供的 存款等各种服务对获得贷款更为重要，同时还发现与多家银行保持关系的企业没 有获得更多的贷款，说明多重银企关系导致银企关系的价值下降。 所有的实证研究都说明银企关系确实有利于中小企业获得银行贷款。但是， d e t r a g i a c h e ，g a r e l l a 和g u i s o ( 2 0 0 0 ) 从另一角度证明企业( 包括中小企业) 与 多家银行保持关系可以保持企业获得稳定的信贷，降低投资项目提前清偿的风 险。p e t e r s e n 和r a j a n ( 2 0 0 2 ) 证明信息技术的进步可以创造和传递更加及时准 确的硬信息，这样银行可能通过事后频繁的监督和及时干预来取代过去严格的事 1 2 前甄别和高成本的事后监督，达到为中小企业提供更多贷款的目的，这突出的表 现在中小企业与贷款银行的距离越来越远。 关系型贷款的重要也可以从银行业结构与银行业合并对中小企业贷款的影 响反映出来。近十年来这方面的研究非常多，主要的结论包括：第一，实证研究 表明银行规模与银行在对小企业贷款反比例关系( b e 娼e r 、k s a h y a p 和s c a l i s e ， ， 1 9 9 5 ；b e r g e r 和u d e l l ，1 9 9 6 ；p e e k 和r o s e n g r e n ，1 9 9 6 ；s t r a h a n 和w r e s t o n ，1 9 9 6 ) ； 第二，一般来说，当大银行合并小银行后，中小企业获得的贷款明显下降( p e e k 和r o s e n g r e n ，1 9 9 8 ；b e r g e r 、s a u n d e r s 、s c a l i s e 和u d e l l ，1 9 9 8 ；s a p i e l l z a ，2 0 0 2 ) 。 但是，就此得出银行业合并不利于中小企业的结论还为时过早，尽管合并后的企 业确实放弃了一些净现值为正的投资项目，但是其它银行会替代原来被合并的银 行，而且还有一些新银行成立，减缓了合并后造成的负面效应。但是，银企关系 不可避免的受到摧毁，s a p i e l l z a ( 2 0 0 2 ) 更直接的发现合并后银企关系与企业的信 贷质量无关，证明了这种不利的影响。 2 3 商业信贷理论 商业信贷指卖方允许买方在购买产品时的延期付款，分为应收款和应付款， 前者是商业信贷的供给，后者是商业信贷的需求。它是企业资产和负债的重要组 成部分，在国内外上市公司中所占的比重可以从本文第三部分的国际比较中获 得；而商业信贷在小市值上市公司的负债中占据一个相当大的比重，比如，m i a n 和s n l i t h ( 1 9 9 4 ) 指出1 9 9 2 年末，c o m p u s l 町数据库中3 5 5 0 家在纳斯达克上市 的非金融机构的企业的应付款占到总负债的2 6 。资本结构重点分析应付款。商 业信贷尽管具有一定的融资特征，但是更多的表现出交易的特征，所以r a a n 和 z m g a l e s ( 1 9 9 5 ) 甚至在调整财务杠杆时剔除了商业信贷。商业信贷相对金融中 介机构至少存在三个方面的融资优势( p e t e r s e n 和r a j a n ，1 9 9 7 ) ：信息获得优势、 控制借款人的优势和在贷款人清算时使资产保值的优势；另外它还提供了价格歧 视的机制，减少了交易费用；实证也发现没有受到信贷配给的