（金融学专业论文）论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择.pdf

f， v 矿。 i _ 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 日i j舀 f8 0 年代以来，国际金融业兴起混业经营的浪潮。除了英国和日本开始进行金融 改革：从分业走向混业经营之外，分业经营的最坚定执行者美国也于1 9 9 9 年1 1 月 通过了金融服务现代化法案该法案取消了美国自上世纪3 0 年代大萧条时期以 来实行的限制商业银行、投资银行和保险公司混业经营的格拉斯斯蒂格尔 法，允许以金融控股公司的形式从事商业银行、投资银行和保险公司的混合业务， 标志着国际金融业进入了一个新的时代。在这种情况下，就产生了一个问题，即在 我国金融体制日益同国际接轨的今天，我国目前的分业经营模式是否还适合我国经 济、金融发展的需要? 这一问题引发了国内的激烈争论，支持我国继续实行混业经营的人认为：1 混业经营模式隐含着极大的金融风险，因为混业经营模式拆除了银行业与证券业之 间的防火墙，有可能增加整个金融系统的风险；2 分业经营模式有助于提高我国金 融业的经营与监管效率；3 分业经营保证了我国证券市场和投资银行的健康发展， 因为我国的证券市场刚刚起步，法规不健全，实行分业经营就从法律上切断了信贷 资金流向股市的渠道，保证了股市和银行的正常发展。但是，支持我国转而推行混 业经营的人认为：1 实行混业经营可以促进我国商业银行的进一步改革发展，在当 今世界金融证券化、电子化和信息化迅速发展的格局下，混业经营有利于商业银行 实行资产结构优化，更好地分散风险；2 混业经营通过规模经济提高了效率，因为 混业经营把证券业务和传统商业银行业务沟通起来，实现了规模经济，降低了交易 成本；3 实行混业经营会进一步提高我国金融业的国际竞争立，应对国外金融集 团的挑战。、 针对这种争论本文从研究对我国金融业经营体制有较大影响的美国金融业经 营体制的演化发展过程入手，认为美国金融业经营体制的演化也是随着美国经济、 金融的发展而发展的，各国在决定实行何种金融业经营体制时，都应该以发展的眼 光来看待问题，都应该结合自己本国的实际情况和国际发展的大趋势来进行判断和 选择。( 以美国为例，在20 世纪以前的大部分时间里，美国的商业银行大多遵循“真 实票据论”的经营理论，将其资金主要运用在有“真实”票据作抵押的短期贷款上， 并不涉足证券业务。而在进入20 世纪以后，随着铁路、钢铁和石油等大型工业的 兴起和繁荣，证券市场业务也空前高涨。不少商业银行为了分享巨额利润，风险意 识开始淡薄，开始积极开展投资银行业务，推动了证券行情的迅速飙升，增大了整 个金融体系的不稳定性。在这样的背景下，1 9 2 9 - - 1 9 3 3 年以美国为起源地，爆发了 席卷整个西方世界的经济“大萧条”，这对美国经济，尤其是金融业造成了重创。 美国政府部门认为，正是商业银行从事证券业务，将大量资金投入到证券市场上来， 才推动了证券行情的迅速飙升，随后又因后续资金不足导致股价的急挫，使得商业 银行的资金周转和支付发生困难，最终酿成流动性危机和进一步的偿付危机。正因 为如此，美国在1 9 3 3 年通过了格拉斯一斯蒂格尔法，严格限制商业银行直接或 间接从事证券业务，从而在银行业和证券业之间构筑了一道坚固的“防火墙”，有 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 效地降低了整个金融体系的风险。但是，随着经济和金融体系的不断发展，随着美 国监管制度和风险防范体系的不断完善，混业经营的风险成本日渐降低，而分业经 营的缺陷和弊端越发明显。尤其是7 0 年代以来，随着全球金融市场一体化趋势的 增强，银行业竞争日益激烈，金融创新层出不穷，再加上电子技术的高度发展，经 济金融环境发生了巨大变化，美国实施的分业经营模式承受着严峻考验，其存在的 现实合理性正在逐步丧失。于是从六、七十年代开始，美国混业经营的趋势初露端 倪，不断发展。1 9 9 9 年，美国国会通过了金融服务现代化法案，从法律上明确 取消了对金融业混业经营的限制，将美国金融业的发展推向了一个新的时代。 银行业和证券业都是金融业的组成部分，美国金融业从分业到混业经营实际上 是金融体系结构打破传统行业分工模式，重新配置金融功能的结果，是一种制度选 择和制度变迁现象。本文结合诺斯的制度变迁理论对于此类现象作出了一定的解释 和探讨。认为新制度的产生和形成，是因为现有制度的成本与收益发生了变化，使 原有的制度均衡得以逐步打破。对美国来说，实行混业经营明显加大了金融体系的 风险，而同样明显的是现在实行混业经营有诸多优势：混业经营体现了金融市场内 部相互沟通的基本要求，有利于提高金融市场配置资源的效率；实行混业经营增加 了银行的利润，提高了服务效率，增强了商业银行对金融市场变化的适应性，提高 了本国金融机构的国际竞争力。与30 年代相比，由于金融监管体系的逐步完善， 由于信息技术的飞速发展，今日的美国金融业在混业经营后风险增加的成本已经大 大的降低了。正因为如此，美国旧金融业经营制度的成本与收益对比发生了变化， 使得混业经营对美国金融业和美国社会来说又重新成为一种有利的制度选择，所以 美国的经营体制又以混业取代了分业。 在美国以混业经营体制取代分业经营体制的过程中，美国金融监管机构完善风 险防范机制、健全金融安全网络的工作起了重要作用，正是由于他们的工作，使得 美国混业经营后的监管体系更加合理、更加有效，也使得美国今日实行混业经营的 风险成本远远低于3 0 年代玎本文通过研究美国金融安全网络的主要内容和改进， 探讨美国金融业以混业取代分业制度的内在原因，探讨其金融监管体系对中国金融 主管机构的借鉴作用。 本文通过对美国金融业经营体制变迁的分析，指出实行混业经营制度的前提条 件是：银行本身具备较强的风险意识和有效的内控约束机制；当局的金融监管体系 完善高效、法律框架健全。f 由于我国的相关法规不健全，金融领域的监管还缺乏力 度，银行本身的风险意识还不高，内部约束机制还未真正得以建立，所以我国目前 实行金融分业经营、分业监管的原则是必要的。但是从长期的观点来看，我国金融 业趋向混业经营也是大势所趋，因为混业经营适应了市场一体化和国际竞争的内在 要求，对于加快我国的金融制度改革、迎接w t o 和信息革命的挑战也是非常有帮 助的。 所以，建立个健全的金融安全网络，既是保障我国目前金融体系安全、促进 经济发展的需要，同时也是为我国金融企业实行混业经营而做的一个前期准备。我 国金融主管机构应该为我国金融企业作出前瞻性的规划，包括建立存款保险制度： 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 建立针对金融机构的有效评估体系；加强对我国金融企业内部监控制度的要求；加 强对外资金融集团的监管：进一步规范证券市场，增加透明度，保证公平竞争等。 以此来逐步降低混业经营的风险成本，引导我国金融企业朝着最终实行混业经营的 方向发展，因为只有如此，我们才能顺应国际金融业发展的大潮，才能使我国金融 企业增强实力、提高效率、提升国际竞争力，应对国际大型金融集团的挑战。 在研究生三年的学习期间，我的导师叶彩文教授给予了我多方的关怀和帮助。 在本文写作过程中，叶彩文教授和刘园教授给予本人悉心的指导，对本文提出了许 多极有价值的意见，在此，本人向他们表示诚挚的敬意和忠心的感谢! 由于本人知识和能力有限，文章中必定会有许多地方值得商榷，恳请各位老师 予以批评指正a 贺登攀 2 0 0 1 年4 月2 0 日 蛤美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 第一章美国金融业经营体制的演化发展过程 第一节从银证分离到银证合一 商业银行在其发展的早期并不涉足证券业务，当时在银行的经营管理方面居于 主流地位的经典理论“真实票据论”认为，商业银行的资金来源多为活期存款，流 动性较高，因而其资金投向应该集中在以“真实”票据作抵押的短期贷款上1 。所谓 “真实”票据是指厂商以真实的商品交易为基础而发行的票据，因此，这种票据的 到期支付较有保证。商业银行发放的这种贷款称为“自偿性贷款”，因为其在到期 时会“自动”地偿还给银行。按照这一理论，如果商业银行将资金投向长期贷款， 尤其是债券和股票等高风险投资，则会因“短借长贷”而导致资金来源和运用在期 限结构上的不匹配，一旦存款人集中要求提款，商业银行不能及时收回资金，必然 发生支付困难。 商业银行的“划地为牢”，为投资银行的兴起和发展提供了广阔的空间。投资 银行由于主要通过发行中长期债券等方式获得长期资金来源，因而在介入证券业务 方面具有天然的优势。可见，商业银行和投资银行各自在起源阶段时的资金来源方 面的差异，是导致其自然地采取银行业和证券业分离的分业经营的基本缘由。 进入2 0 世纪以后，随着铁路、采矿、汽车、钢铁和石油等大型工业的兴起和 繁荣，刚刚萌发的证券业也如雨后春笋茁壮成长。股票、债券等有价证券在一级市 场的承购包销和二级市场上的交易活动也空前高涨，获利机会层出不穷。同时，银 行业由于自身规模的迅速扩大，存款余额也急剧增长。而且，当时的美国经济正经 历着长期的稳定发展时期，挤兑现象并不多见，银行存款似乎也相当稳定。于是， 银行界的风险意识开始淡薄。不少商业银行为了分亨巨额利润，开始利用其雄厚的 资金实力跻身证券市场，积极开展投资银行业务。另一方面，投资银行不但通过证 券业务大发其财，同时也向商业银行业务渗透，融通短期资金，以扩大资金来源。 结果，商业银行和投资银行在业务经营范围方面的界限被彻底打破，两者最终紧密 地相互融合，尽管前者可能以办理短期资金融通的业务为主，后者也许以长期资金 融通为主。至此，美国商业银行和投资银行的混业经营模式得以确立。不过，在2 0 世纪3 0 年代以前，由于证券业刚刚起步，而商业银行则早已进入成年期，因此， 商业银行全面的介入证券业，并逐步成为金融业的主体是当时的一个主要特征。 商业银行在高额利润的驱动下，过多地涉足投资银行业务显然是严重背离了 “真实票据论”的“古讲”。在当时的美国，商业银行不仅自身动用巨资购买证券， 甚至无所顾忌地为客户购买证券提供融资，以致证券市场上购买证券的私人资金 9 0 以上来自商业银行，推动了证券行情的迅速飙升，成为诱发泡沫经济的直接导 因，增大了整个金融体系的不稳定性。 见廖文义王顺主编商业银行业务与经营p 5 3 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 第二节从银证合一回到银证分离 1 9 2 9 - - - 1 9 3 3 年爆发了席卷整个西方世界的经济“大萧条”，这对美国经济，尤 其是金融业造成了重创。在经济直线下降的同时，银行的数量也从2 5 0 0 0 家降至 1 4 0 0 0 家( 下降了4 0 ) ，衰退顶点时的失业率达到约2 5 ，同时道琼斯指数下跌 了8 8 个百分点2 ，从波峰跌至波谷。金融界处境困难，许多银行在银行休假日时间 连日或连周地关闭。存款者对银行系统失去信心而开始提现，银行由于多米诺效应 接二连三地关闭，使他们的储蓄存款遭受了损失。面对证券行情暴跌、信用制度崩 溃、金融体系紊乱的混乱局面，无论是政府部门、经济学界还是工商业人士普遍认 为，商业银行从事证券业务是导致证券市场崩溃，并进而引发经济“大萧条”的主 因之一。证券投资在本质上是一种长期投资，因为只有长期投资才能有保证地从证 券行情的上扬趋势中获得收益。至于短期投资，或者更确切地说短期投机则需承受 证券行情随时出现急剧下挫的风险。所以，商业银行为证券交易，尤其是股票交易 提供大量短期资金，造成股价走势的过度上扬，以及随后因后续资金不足导致股价 的急挫，使得通过商业银行以融资方式买入股票的投资者无法兑现，除非蒙受巨额 亏损。这种短期债务的拖欠，导致商业银行的资金周转乃至支付发生困难，最终酿 成流动性危机。投资者为避免或减少亏损而采取的以低价竞相抛售股票的“割肉” 行为更是加剧了银行危机，使银行无法全额收回为购买股票而提供的贷款，进而由 周转不灵的流动性危机转为资不低债的偿付危机，最终难逃破产的厄运。由于银行 相互之间的债务连锁关系，数家银行的破产又会因“多米诺骨牌效应”引发一连串 的银行倒闭事例，金融危机由此形成。 针对当时银证混业经营的流弊，美国迅即在立法方面采取了行动。具有改革思 想的富兰克林罗斯福上台后，进行新的立法来维护资本主义制度，并对先前滥用 的资本体系的供方采取了一系列的保护措施3 。民主党参议员卡特格拉斯提出了存 款保险的构思，众议员亨利斯蒂格尔则倡导商业银行与投资银行的分业经营，最 后，两人共同起草的1 9 3 3 年银行法获得通过。这就是著名的1 9 3 3 年格拉斯 一斯蒂格尔法，该法案第1 6 、2 0 、31 和3 2 条严格限制商业银行直接或通过关联 交易方式间接从事股票和债券的承销和买卖业务，而投资银行则不能吸收存款和发 放贷款。据此，证券投资活动被分为两类：一类为投资银行型，必须由投资银行或 投资公司经营，商业银行不能涉足；另一类为商业银行型，如买卖公债，商业银行 可以参与。由此确立了银证分离的分业经营模式。与这种分业经营模式相对应的是 分业管理模式，即投资银行业务由证券交易委员会统一管理，而商业银行业务则由 联邦储备银行管理。后来颁布的1 9 3 4 年证券交易法、1 9 3 9 年信托契约法等 法规对分业经营模式又作了进一步的补充和完善。于是，各大商业银行或是转让拍 卖，或是另建专门的公司，纷纷剥离办理投资银行业务的部门和业务。 2 数据来源：a l a ng a r t ( r e g u l a t i o n ，d e r e g u l a t i o n ，r e r e g u l a t i o n ) b yj o h nw i l e y s o n s ，i n e1 9 9 4 3 s h a y e s ， w a l l s t r e e ta n dr e g u l a t i o n ) ) ( h a m db u s i n e s ss c h o o lp r e s s 1987 ) 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 3 0 年代深刻的金融危机所产生的分业经营模式着重于安全而不鼓励竞争，它在 当时的确起到了一些积极作用，比如说它在银行业和证券业之间构筑了一道坚固的 “防火墙”，有效地降低了整个金融体系的风险；在一定程度上促进了金融行业内 的专业化分工，使不同的子金融业能充分利用自身有限的资源为客户提供更好的服 务；分业经营可使监管部门实行分业管理，促进金融监管的专业化分工，明确监管 职责，提高监管效能。因此，直到7 0 年代初期，美国一直 恪守商业银行与投资银行的分业经营原则。 第三节混业经营又成潮流 7 0 年代以来，随着全球金融市场一体化趋势的增强，银行也竞争日益激烈，金 融创新层出不穷，再加上电子技术的高度发展，经济金融环境发生了巨大变化，美 国实施的分业经营模式承受着严峻考验，其存在的现实合理性正在逐步丧失。 从美国国内金融市场的情况看，美国1 9 8 0 年颁布的放松存款机构管理和货 币管制法和( 1 9 8 2 年加恩一圣日尔曼法以及后来的一系列法律，放松了对非银 行金融机构的管制，以促进非银行金融机构的发展，储贷协会、互助储蓄银行、信 用合作社等都获准经营商业银行的传统业务。这使得商业银行在许多业务领域受到 了非银行金融机构的严峻挑战，传统银行业务在整个金融资产中所占的市场份额多 年来一直在不断减少，相反，保险公司、信托投资公司、投资银行、共同基金及一 些大型企业集团所属的金融性公司等金融机构所占的市场份额则在逐步增加。这种 情况再加上金融创新、技术进步、计算机的普及和“金融脱媒”4 现象蔓延等，使得 商业银行的传统的存贷款业务的优势不断丧失。与此同时，商业银行自身之间的竞 争也日益激化，生存面临危机。 分业经营模式的初衷是为了减少金融风险，但在8 0 年代以来，由于金融业竞 争不断加剧的情况下，商业银行却局限于传统业务以至竞争力日趋低下，同时，商 业银行的资产经营也丧失了灵活性，难以利用证券市场实行资产的分散经营以有效 规避风险，反而影响了商业银行的安全性，资产不断恶化，利润持续衰减，倒闭现 象逐渐增多。显然，传统银行业在竞争中越来越处于不利地位，正被迫逐步向一些 非银行金融机构让出部分市场分额，使得部分商业银行在经营中面临困难，从而促 使美国传统银行业寻求新的利润来源，并通过为客户提供一条龙的全面金融服务来 提高市场竞争力，这是美国银行业以兼并方式向“全能银行5 体制转变的根本性原 因之一。 从国际金融市场的角度看，美国的商业银行由于受到分业经营模式的制约，因 而也越来越多的受到来自欧洲和日本的竞争压力，其地位不断下降。在1 9 7 0 年， 4 a l a ng a r t ( r e g u l a t i o n , d e r e g u l a t i o n r e r e g u l a t i o n b yj o h nw i l e y s o n s , l n c1 9 9 4 5 “全能银行”指全面经营各种金融业务的银行以联邦德国最为典型，可以提供几乎所有的银行和金融服务， 如贷款、存款、证券、支付清算、外汇、代理保险、租赁与咨询等业务 7 论美国金融业经营体制的变迁与中目的选择 整个世界的金融市场尚由英、美银行所主宰，日、法两国相加的分额才相当于美国 分额。但到1 9 8 9 年，仅德国一国的分额已经相当于美国的1 5 倍，而日本的分额则 比英、德、美三国总和还多。进入9 0 年代，随着全球经济一体化进程的加快，西 欧和日本等国的银行法已经打破传统的界限，经营业务涵盖商业存贷款、投资和保 险等各个领域，“全能银行”的综合化趋势日益明显。欧共体于1 9 9 2 年实行了第二 号银行指令，在欧共体范围内推广“全能银行”模式。如法国有3 0 0 3 0 0 多家“全 能银行”可以从事全部金融服务。日本的商业银行也通过金融机构兼并和金融业务 的综合化不断扩张。在美国，由于分业经营模式的法律限制，商业银行的全能化进 程一再受阻，在国际竞争中处于极为不利的地位。这使美国的银行业感受到了前所 未有的挑战，强烈要求实现向“全能银行”体制的转变。 由于上述缘由，早在6 0 年代，混业经营的趋势就已经初露端倪。1 9 6 1 年，美 联储批准纽约花旗银行发行可转让大额存单，这实际上是商业发行的短期证券，因 而标志着美国自3 0 年代以来严格禁止商业银行从事国债以外的证券业务的围栏开 始松动。7 0 年代起，商业银行更是通过一系列的金融创新手段或兼并其他金融机构， 以逐步向不动产贷款、保险和证券经纪业务渗透。 混业经营的重大进展出现在8 0 年代。1 9 8 0 年颁布的放松存款机构管理和货 币管制法允许储蓄贷款协会将资金的2 0 投资于公司股票或存单等证券；接着， 美国又通过了新的银行法，允许对原有的对商业银行业务的某些限制性条款进 行灵活变通的处理；1 9 8 7 年银行公平竞争法案允许商业银行有条件地涉足证券 投资等非传统银行业务；1 9 8 9 年1 月，美联储首次以“个案处理”方式批准了花旗、 大通曼哈顿等5 大商业银行直接承销企业债券。9 0 年代是美国混业经营模式全面取 代分业经营模式的时期。1 9 9 0 年美国财政部关于金融体系全面改革的报告建议： 为增强银行竞争力，应允许商业银行从事包括证券业务在内的所有金融业务； 1 9 9 1 年联邦存款保险公司改建条例开始允许某些符合条件的商业银行按其资本 规模的1 0 0 获得和持有普通股和有限公司股份；1 9 9 4 年8 月和1 9 9 5 年5 月，美国 先后解除了商业银行不允许跨州设立分行及经营证券业务的限制；1 9 9 7 年1 月，美 联储放松了不允许商业银行的予公司从事证券承销的限制；1 9 9 7 年4 月起，美国国 民银行收购蒙哥马利证券公司；纽约银行家信托银行兼并艾利斯布朗投资银行； 美国银行兼并罗伯逊斯蒂芬基金管理公司等合并案。 1 9 9 8 年美国银行发生了一系列重大并购案，4 月6 日，花旗银行与旅行者集团 宣布合并，成为仅次于大通曼哈顿银行的全美第二大金融集团。数日之后，美国 国民银行与美洲银行宣布合并，美国第一银行与第一芝加哥银行联姻。兼并浪潮的 结果，导致了若干集多种服务于一身的“全能银行”的产生。这种集中性的商业银 行与非银行金融机构之间的兼并浪潮无疑是对分业经营模式的全盘否定。值得深思 的是，美国政府并没有对此予以禁止，反而在5 月通过了1 9 9 8 年金融服务业法案， 使这些兼并合法化。该法案规定，允许金融控股集团公司所属子公司拥有更广泛的 金融服务范围，其中包括商业银行、保险服务和投资银行等业务；允许银行控股公 司收购证券、保险等非银行子公司；非银行金融机构，如证券或保险控股公司可以 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 有共同的董事长、管理层及雇员。所有这些都使得银行业、证券业和保险业之间的 业务交叉成为可能。 美国政府的法规松动使得银行感到有恃无恐。1 9 9 8 年1 2 月1 日，德意志银行 宣布将用1 0 1 亿美元，收购美国第八大银行信孚银行的全部股权，合并后的银 行总资产达8 2 0 0 亿美元，成为以资产排名的全球最大的银行。1 9 9 9 年1 1 月4 日， 美国参众两院分别以压倒多数通过了金融服务现代化法案，废除了 w o 其中，w b 为实行混业经营后的金融业行业的收益； w s 为实行混业经营后金融业之外的外部社会收益： c b 为实行混业经营金融业需要增加的成本； c s 为实行混业经营后外部社会增加的成本 ( 2 ) 金融业支持实行混业经营的条件是： w b c b w b 从上面的模型分析中，我们可以得到重要结论：金融业支持实行混业经营的条 件是在混业经营的情况下，只要金融业自身的净收益( 收益和成本之差) 大于其在 分业经营制度下的净收益即可；而从整个社会的角度看，混业经营取代分业经营的 条件是实行混业经营的整个社会收益( 包括金融业收益和外部社会收益) 不仅要大 于实行混业经营的整个社会成本( 包括金融业成本和外部社会成本) ，而且还要大 于分业经营制度下整个社会的净收益。而只要存在着这个条件，原有的制度均衡就 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 会被打破，制度的变迁迟早就会发生。 第二节美国金融业经营体制变迁的行业和社会经济分析 分业和混业是金融业经营体制的两种不同制度安排，美国在6 0 多年的分业经 营之后，又开始实行混业经营体制，是由于随着全球金融交易技术进步、信息处理 和传输手段改进，金融自由化和金融活动全球一体化趋势的不断加强，现有制度的 成本与收益发生了变化，使原有的制度均衡是以逐步打破。 一美国商业银行实行混业经营的行业经济分析 ( 一) 实行混业经营给美国商业银行和投资银行带来的好处 实行混业经营对商业银行有众多好处，因而商业银行是混业经营的有力支持 者： 1 允许混业经营之后，商业银行就可以子公司或金融控股公司的形式从事证 券承销和证券投资业务，由于证券业务收益率高，商业银行从事证券业务后，增加 了银行的利润。 2 从提供金融服务的角度看，金融控股公司由于采取了“超市”经营方式， 可以大大减少分支机构的重复设置，精简人员，极大地降低了服务成本；并且，金 融控股公司通过其内部机构之间的业务交叉，提高了服务效率，特别是针对中小客 户时，成本降低更为明显。 3 混业经营模式增强了商业银行对金融市场变化的适应性。从业务开发看， 金融控股公司的多元化经营为银行的金融产品创建了巨大的发展空间，从而极大地 增强了商业银行对金融市场变化的适应性。 4 混业经营模式可以增加美国银行利润，增强银行实力，提高银行的国际竞 争力，抢夺国际金融业市场分额，保证美国银行业的优势地位。 对投资银行和保险公司来说，通过银证合作，可以向商业银行业务渗透，融通 短期资金，扩大资金来源。另一方面，通过联营，投资银行和保险公司可以利用商 业银行庞大的营销网络，提高自己的营销效率，降低成本，提高竞争力。因而，混 业经营受到了众多商业银行、投资银行和保险公司的欢迎，也正是他们推动着美国 立法和行政机构向着混业经营的方向发展。 ( 二) 美国金融业实行混业经营的经营成本降低 1 美国商业银行从事证券业务增加了经营风险 美国金融服务现代化法案的个关键规定就是商业银行可以通过金融控股 公司的形式从事证券业务。而证券是财产权或债权的证明文件，是证明证券持有人 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 对财产的所有权和对债务的索取权的合法凭证。从证券本身及其与国民经济运行的 关系来看，证券具有以下几个主要特征：虚拟性，证券是一种虚拟资本，他本身不 具有价值，不能在生产过程中发挥作用，是独立于生产过程中发挥职能的实际资本 之外的一种资本存在形式，它只是间接地反映实际资本运动的状况：收益性，证券 本身虽然不具有价值，然而获取收益是证券投资者与筹资者的共同目的和直接动 机，投资者可以凭借所持证券获取相应的利息、股息、红利，以及通过证券交易获 取差额；风险性，证券的风险与收益密切相关、相互依存，一般来说收益越高，风 险越大，反之，风险越小收益越低，投资者既会遇到证券价格下跌的风险，又会遇 到因证券筹资者经营状况不好甚至破产而使证券收益无法实现的风险。与商业银行 的传统业务相比，证券市场的风险较大，影响因素复杂，具有波动性和不可预期性。 证券投资的风险按其性质可划分为两大类，即系统风险和非系统风险。 系统风险是与市场的整体运动相关连的。通常表现为整个金融市场或整个行业 部门的整体变化。它涉及面广，往往使整个一类或一组证券产生价格波动。包括市 场风险、利率风险、汇率风险等种类。其中市场风险来自于市场买卖双方供求不平 衡引起的价格波动，这种波动使得投资者在投资到期时可能得不到投资决策时所预 期的收益。利率风险是指利率提高，证券的机会成本增加，因而证券的价格与利率 成反向变动。在投资过程中，市场的利率很可能发生变动，导致证券市场的整体波 动。汇率风险是指当投资者投资于以外币为面值发行的有价证券时，由于未曾预料 到的汇率变动，当他们将收益转为本国货币时，可能与原先的预期相去甚远。 非系统风险也称为微观风险，产生这种风险的原因是影响某一投资品种收益的 某些独特事件的发生，也即只同某个具体的股票、债券相关联，而与其他证券无关， 同整个证券市场无关。这种来自企业内部的微观风险主要包括：偶然事件风险、破 产风险等。偶然事件风险是指由于自然灾害、战争危险以及法律诉讼等意外事件的 发生引起的股票、债券价格的急剧变化。破产风险是指公司由于经营管理不善、操 作运转不良或其他原因导致负债累累、难以维持时，公司会发生破产，股票、债券 价格急剧下跌。根据投资学原理，非系统风险是可以通过投资组合予以分散的9 。因 而针对混业经营后增加的经营风险，美国金融企业为了保证自己的经营安全，必定 要采取相应的防范措篪，保证自己的正常经营。 2 美国金融业进行风险管理的成本降低 通过上面的叙述可以看出，商业银行从事证券业务的目标在于追求收益的最大 化和风险的最小化。风险管理有助于减少商业银行的资产和资本损失，增强预期收 益的可能性。唯有在风险管理的前提下运用资产，才能真正增进确切可得的收益。 只注重较高收益而忽视潜在风险，往往会导致大量的本金损失。商业银行实行严谨 科学的风险管理，可以在公众中树立良好的形象。有利于增加存款的来源。因而， 在不存在外部性的情况下，商业银行为了在收益和风险这对矛盾统一体中寻求平 衡，有效地实现预期的投资目标，必然会采取各种方式，通过风险分析、风险预测、 9 威廉f 夏普，戈蹙j 砸历山大。杰弗里v 贝利著投资学第五版 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 风险控制等方法预防、回避、排除或转移经营中的风险，从而减少或避免经济损失， 保证经营资金的安全。并且，由于投资理论和新式投资工具的出现，由于信息技术 的飞速发展，与30 年代相比，今日的美国金融业在混业经营后进行风险管理的成 本已经大大的降低了。 ( 1 ) 3 0 年代前美国银行混业经营的信息不完备和不对称问题 从独立战争到2 0 世纪3 0 年代的近1 0 0 多年时间里，美国的金融业随着其工业 化进程不断发展。这个时候，美国一直实行自由银行制度，虽然联邦政府已经开始 在许多方面管理金融事务，但银行的市场准入和业务范围仍然是相当宽松的；与此 同时，证券市场也逐渐成长起来，交投十分活跃。 自由银行制度使美国的银行数量激增，到1 9 世纪6 0 年代最高潮时曾达到1 5 0 0 多家。银行数量众多引起银行之间激烈的竞争，证券市场的高利润则诱使银行转向 投资证券以保持或提高利润水平。但是，在当时金融市场规模迅速扩张的情况下， 银行经营除了面临不断提高的外部信息不完备和不对称情况之外，其具备的内部信 息处理能力也不足。 总之，3 0 年代之前美国银行业混业经营所表现出的分工水平相对于当时它们的 信息处理能力而言是“超前”的，综合化的业务及其规模受到交易成本的制约。限 制混业经营，使美国银行业回到自己的传统业务领域，可使外部的和内部的信息不 完备和不对称程度降低到与其信息处理能力相适应的水平；与此类似，投资银行专 门从事证券业务，也可以集中处理与之相关的信息。3 0 年代后的分业经营符合当时 美国金融事业的分工水平。 ( 2 ) 战后美国金融业信息状况改善、金融交易成本降低 战后，美国经济结构和运行特点发生了很大变化，经济的高级化倾向十分明显。 与此同时，由于信息状况的改善和金融交易成本的不断降低，美国金融业也在支持 经济增长的同时赢得了自身的发展和提高。 一方面，在机构外部，信息状况大为改善。第一，3 0 年代建立的严格的金融监 管体制，特别是联邦储备保险公司的建立，使金融业整体上获得了社会公众的信任， 挤兑不再是银行随时面临的威胁。第二，普遍的信誉评级制度、公众公司的强制性 信息披露制度等通过标准化提高了信息透明度，简化了信息处理过程，从而降低了 金融业开展业务时面临客户方面的信息不完备和不对称程度。第三，7 0 年代金融期 货、期权等衍生产品市场的建立和发展，为金融机构发现价格和分散经营风险提供 了有利的条件。 另一方面，美国金融机构内部的信息状况也发生了很大变化。第一，电脑和通 讯技术的迅速发展，提高了美国金融机构的信息搜集、分析和处理能力，因此提高 了决策者的决策水平。第二，管理理论的新发展和实践经验的总结，使金融机构内 部委托与代理关系得到较好的解决，各分工环节的协调配合也由于组织方式和结构 的调整变得更有效率，从而提高了银行的管理水平。第三，资本资产定价( c a p m ) 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 和组合等新的经济金融理论成果也使金融机构能够运用复杂精密的投资组合模型 分散、控制投资风险。 美国金融机构为降低信息不完备和不对称程度，需要投入巨额的信息成本。但 是，信息本身具有可共享、与使用规模无关的特性，这使金融机构具备了规模报酬 递增的生产函数，增强了金融业自然垄断的特点，因此金融机构不但需要以更大的 规模运营以降低平均成本和边际成本，而且也有能力把经营延伸到其他地区和其他 业务领域。 金融机构信息处理能力提高，不但降低了评估投资资产质量( 风险、收益率等) 所需的信息成本，而且有效降低了金融交易合约的谈判成本，提高了资产的流动性， 从而金融交易成本大幅度降低。因而也使得美国金融业在获取混业经营的红利时， 其控制和分散由此增加的风险的成本只有相对较小的增加，这也是美国金融业支持 取消金融也混业经营限制的主要原因之一。 二实行混业经营的社会经济分析 ( 一) 实行混业经营减少了社会交易成本，增加了社会收益。 企业规模不断扩大产生外部融资的要求，从职能资本中游离出的闲置资本为企 业的融资需求提供了资金来源。这两者通过资金融通渠道相结合，形成了金融交易。 现实的金融交易过程中，完整有效信息的获取成为金融交易是否顺畅、成功的关键 因素。由于信息不对称和当事人的机会主义行为，传统金融交易中会产生金融冲突。 金融交易通常涉及资金需求和供给双方。资金需求方( 借款人) 在获取资金的 过程中支付的成本主要有：信息搜寻成本、比较筛选成本、与资金提供者讨价还价 的成本、订约成本等。在不存在交易中介而只由交易双方直接交易的情况下，这笔 成本是巨大的。资金的供给方( 贷款人或投资人) 也会遇到信息不完全的问题。由 于对借款人不了解，需要对借款人的以往业绩、市场占有情况进行调查，对借款人 的经营能力、信誉度进行审核，以保证其资金安全，同样需要花费大量的成本。同 时，由于借款入比贷款人更了解企业的经营、财务状况、风险分布，容易形成借款 人的内部人控制，出现道德风险和舞弊现象，增加贷款和投资资金的不确定性风险。 传统金融交易过程中的这些冲突常常加入金融交易成本，阻止金融交易顺利进行， 使得社会资源在金融冲突中损耗浪费。银行制度和证券投资市场正是为解决金融交 易冲突、降低交易成本、保证金融交易顺畅而出现的制度选择。 银行制度确立以后，通过间接磋商定价体系建立起资金供需双方的联系，减少 传统金融交易中的信息成本消耗。一方面，银行凭借对众多借款人比较了解的特长， 帮助贷款人解决由于信息缺乏无法进行资金借贷或对贷款监督不力的难题；另一方 面，银行体系积累的庞大资金存量，为借款企业提供了充足的资金来源，减少了其 不必要的信息搜集、发现成本，并有效地解决了由于借款人的借款期限与贷款人的 贷款期限不一致而导致的金融交易无法进行的困境。银行制度的出现使得金融交易 中的交易成本集中于作为交易中介的银行，借助银行长期从事信贷业务、掌握大量 6 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 企业信息优势，降低资金借贷的单位成本，减少金融交易损耗。 证券市场则通过多边竞价的定价体系传递信息，企业经营状况直接综合地体现 在企业股票价格波动上。股票价格是一种公共信息，理性的股票市场提供的价格信 息能较全面地反映一个企业经营状况，给资金供给者( 投资者) 提供一个客观地了 解企业经营情况的渠道，减少了投资者信息搜寻成本。股票市场的流动性使投资者 可以用较低的成本在不同的项目之间进行资金转移，使得资金需求者更容易筹集到 足够的资金。同时，股票市场的流动性也起到了对股份公司的监督约束作用，公司 股东通过“用脚投票”来表达自己对公司经营的满意程度，股东对经营状况的认可 与否集中体现在公司股票价格波动上，股价的波动强化了对公司经营者的监督约 束，从而降低了委托一代理关系内部人控制现象，通过对企业经营者的外部监督减 少了内部人机会主义行为带来的成本损失。 可见，银行制度和证券的出现是市场发展的内在要求，减少了传统交易中不可 避免的高额成本支出，化解了金融冲突。当金融交易双方通过银行交易获得的报酬 与支付费用的差额比通过证券市场获得的报酬与费用差额小时，交易双方就会选择 通过市场交易：反之，就会选择以银行中介的交易，银行体制与证券市场间存在相 互替代的关系，是通过证券市场还是通过银行进行融资取决于融资过程中的收益与 成本的比较。 银行制度和证券市场作为金融交易过程中的制度创新，其本身也存在着低效率 运行的缺陷。一般地说，对借款人的监督应该分为事前控制阶段、事中控制阶段和 事后控制阶段。银行和借款人间的债权债务关系决定了银行对借款人的监督只局限 于事前控制阶段，即只对借款人以往的情况的搜集和了解。作为债权人，银行没有 足够的权利干涉企业的事中经营过程，对于事后的收益分配和企业赢余的支配使用 情况同样无权干涉。在这种情况下，借款企业常常避开银行的监督自行其事，不仅 增加了银行经营风险，而且企业经营者的道德风险和机会主义行为也加大了金融交 易中信息的获取成本，增加了银行对借款人的监督难度，提高了金融交易成本。 证券市场也不完全是高效的。证券市场通过股票价格传递信息，股价波动反映 企业经营业绩的好坏。但是，股价容易受到股票本身高度流通性、政府宏观经济政 策、国际金融形势甚至人为炒作等因素的影响，在信息的传递过程中出现信息扭曲 和失真。在这种情况下，投资者往往会作出错误的投资决定，业绩优良的企业可能 会因股价的异常波动而无法筹集到足够的运营资金，而效益低下的企业可能会出现 资金的富余。因此，信息的充分和完整成为证券市场理性运行的必要条件，股权作 为对企业经营“硬约束”，需要建立在信息充分的基础之上，否则，证券市场和股 权约束同样会出现效率损失和资源浪费。 总之，银行制度和证券市场这两种制度创新在解决了传统金融交易冲突的同时 又产生了新的交易冲突，这些冲突来自金融交易过程中信息不完全和当事人的机会 主义倾向，而分业经营使得这些成本凸现。制度演变遵守效率判断标准，成本最小 的制度安排是市场选择的最终要求，在分业经营无法克服这些金融冲突时，市场将 再次选择混业经营。混业经营在保持传统商业银行体制和证券市场各自优势的前提 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 下，实现优势互补，解决了这两种制度安排自身难以克服的弊端，减少了金融交易 中的成本损耗，增加了社会收益，具体来说，主要体现在以下几个方面： 1 混业经营体现了金融市场内部相互沟通的基本要求，有利于提高金融市场 配置资源的效率。金融市场由货币市场和资本市场组成，二者之间及其内部各子市 场之间必须通过合理渠道相互沟通，协调发展。通过混业经营，这两个市场之间可 以形成更好的沟通渠道，使社会资源得到更有效的配置。 2 混业经营缓解了商业银行体系长期以来形成的对贷款监督不力的状况。商 业银行与借款企业的债权债务关系使得银行对贷款资金情况的监督仅仅局限在事 前监督之上，而无权对资金的运营情况实行全面地监督。商业银行与证券市场融合 以后，商业银行一方面可以利用证券市场集合竞价功能对投资项目实施外部的监 督，另一方面，商业银行作为企业的股东参与企业经营决策、选举企业的经营者， 对企业的经营实行全面的事中监控，从而保证了银行资金的使用效率，减少了银行 资金的坏帐风险。同时，银行按持股比例参与收益的分配，如果企业亏损银行也要 承担相应的风险，激励约束机制的真正确立使银行能更加关心银行资金使用效率。 3 混业经营减少了投资者在投资项目选择上的盲目性，减少了不必要的资金 浪费。证券市场上的投资者往往以股票价格和企业公布的以往年度财务报表作为投 资的依据，而缺乏对企业情况的详细了解，即使是机构投资者也很难对企业内部的 经营运作、发展计划、内部控制制度等情况进行详细的调查。混业经营则充分利用 银行长期以来形成的信息生产的专业化规模和对企业所掌握的比较详细的资料，合 理地选择投资对象，发挥出资金应有的效率。 4 实行混业经营，有利于扩大金融企业的规模，增强抵抗风险的能力。有利 于商业银行和投资银行、保险公司等相互利用分支服务机构，节约成本，改善服务， 增强本国金融企业的国际竞争力。 ( 二) 混业经营加大了金融风险发生的可能性，有可能加剧社会动荡 银行业是一种特殊的行业。银行业经营货币，作为信用中介、支付中介和不断 创造信用工具的银行，它既是最大的债权人又是最大的债务人。商业银行接受众多 客户存款，涉及面广泛，银行一旦破产，社会影响极大。而且由于信息不对称，一 旦某家银行由于经营不善造成支付困难，只要银行暴露出存在过大的风险以至于行 将倒闭或存款急剧贬值，存款者就会恐慌，恐慌心理一旦蔓延必将诱发挤兑风潮， 并引起商业银行的连锁倒闭，从而酿成整个社会经济的大震荡，最终会给整个社会 甚至整个世界的经济活动带来灾难性的冲击。由此可见，商业银行的稳定和正常经 营对于社会秩序和经济秩序的稳定起着非同小可的作用。 因而，人们所担心的混业经营风险主要是指，由于投资银行业务是高风险业务， 而传统商业银行业务风险相对较小。在混业经营后一旦由于经营者内控不严、经营 不善，由投资银行业务引起的高风险触及到商业银行，将危及商业银行本身的安全， 而商业银行的不安全将会危及整个支付系统的正常运转、存款货币的创造和社会的 稳定，最后肯定会对整个经济体系造成很大的破坏。 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 从外部宏观髓控来看，实行混业经营的主要弊端在于：第一，从对证券市场的 影响看，商业银行涉足证券业后可凭借其雄厚的资金实力参与交易，容易引起证券 行情的大起大落，从而损害大量中小投资者的利益。而且，证券市场上的公开市场 业务历来是货币当局对货币供应量进行调控的中介场所，商业银行的介入将降低其 可控性，给今经济带来不稳定因素。第二，混业经营虽然在一定程度上维护了行业 的稳定，但也失去了金融业内部专业化管理的灵活性。商业银行一旦陷入困境，营 救工作将会更加困难，涉及的范围更大。混业经营还会因商业银行的收益和风险的 不对称而引起道德风险”问题。商业银行经营证券业务所获得的收益基本上完全由 自己独占，但经营失败的风险却由存款人或存款保险机构甚至整个社会承担。这就 可能诱使商业银行铤而走险，放松风险控制，从而加剧整个社会的动荡。第三，商 业银行和投资银行业务混合后，金融控股公司就可以同时向一个公司提供证券承销 和贷款业务，它就可能利用自己在信息等方面的优势损害其他人的合法权益。因为 金融控股公司作为承销商和贷款人对它所服务企业的情况比较了解，而企业资金的 最后提供者银行的存款人和证券购买人，对企业信息的掌握相对较少，存在一 个严重的信息不对称问题。企业对资金的需要也只能通过银行贷款或证券市场的融 资，银行作为直接贷款人一般比较谨慎，但是当银行作为企业证券的承销人时，对 企业的审慎态度就会相对减弱。当某企业的经营情况并不是很好时，银行有可能采 取的一种方法是尽量使该企业从证券市场上融资，而减少、停止甚至收回对该企业 的贷款。如果企业从证券市场上筹集了资金，对企业和金融控股公司可能是有利的， 但是这项筹资活动对社会的影响可能是负面的。 如上所述，毫无管制的混业经营将给最终贷款人和社会增加负担，给金融体系 带来风险。为了获取混业经营的最大利益，金融管理机构必须采取法律、规定等形 式设立防火墙，建立健全的金融安全网络，把风险限制在一定的范围之内，在一定 条件下尽量保证商业银行的安全，把混业经营带来的风险成本减少到最小。在这样 的情形下，制度变迁的条件才会满足，混业经营才会真正取代分业经营，成为现实 的金融业经营形式。在这方面，美国金融监管机构给我们作出了一个榜样。他们在 实行混业经营制度以前，已经建立了周密的金融业监管体系，在通过金融服务现 代化法案，允许混业经营的同时，又对监管体系作了相应的调整，使之能够适应 混业经营的新形式下风险变化的新情况。 ”道德风险的壕初含义是指一个人因为参加了保险而降低了防止风险的努力程度，从而事实上增加了风险程 度。现一般指由于某些制度性或其他的变化，而引发的私人部门行为的变化并产生有害的通常是不利于生产的 作用。见贝多尔主编上海经济论上海人民“ 版社。 9 论美国金融业经营体制的变迁与中国的选择 第三章美国金融监管当局针对混业经营采取的主要风险控 制措施。 美国是世界上金融业最发达的国家之一，金融业的发达也促使了金融法制