（金融学专业论文）论我国开展股指期货交易的必要性及其构想.pdf

摘要 f 股票指数期货是国际资本市场成熟的风险管理工具。我国资本市场经过近几 年的长足发展，也对股票指数期货产生了巨大的需求。无论是证券公司、封闭式 基金、开放式基金、社保基会、还是其他的机构投资者，都随着资本市场的发展 而壮大。同时，随着股票市场系统性风险r 益加大，如何回避系统性胍险成为广 泛关注的焦点。特别是自2 0 0 1 年6 月份以来，上海及深圳证券交易所综合指数 连续下跌，至2 0 0 2 年1 月份跌幅已达4 0 ，投资者损失惨重，因此对避险工具 的研究及探讨丌始十分活跃，推出股指期货交易的要求r 渐迫切，中国证监会及 上海证券交易所官员亦在不同场合表示将尽快推出统一指数及期指期货。 本文参考了大量国内外的有关资料，并与国内及国外的专家及业内人士进行 了广泛的交流，在此基础上总结了发达国家股指期货交易的原理、指出我国目酊 证券市场的现状、说明股指期货在我国经济中的重要作用、论证了我固推出股指 期货交易的必要性并对股指期货的运作提出了整体构想。 当然，丌展股指期货交易后，也会产生一些新的市场风险源，但只要我们事 先有所准备，科学设计期货和约，规范制定交易制度，严格加强监管力度，其利 必大于弊。、 本文共分五章，全面论述了股票指数期货的各个方面。第一章为股票指数概 述，介绍了股票指数一股票指数期货的标的物的基本知识、计算公式及其主要 股票指数；第二章为股票指数期货，介绍了国际股指期货的产生与发展、股指期 货的特点，以及股指期货的作用；第三章为股票指数期货交易，指出股指期货交 易的特点、市场、及其过程：第四章为我国推出股指期货交易的必要性，分析了 我国推出股指期货的基本条件、论述了我国推出股指期货交易的效用：第五章为 中国股票指数期货市场的构想，从股指期货的运作模式、标的物的选择、合约设 计到风险监管等方面提出了作者本人的看法。 本文着重分析了我国开展股指期货交易的必要性及其在经济中的作用，指出 随着中国加入w t o ，证券市场将逐步进入一个更为丌放的新的发展阶段，这一 变化意味着今后将会有更多的境外投资者和境外筹资者进入生固证券市场，从而 使得国际市场对中国股市的影响变得越来越大。如果我国证券市场缺乏做空机 制，这种市场结构的不完善将会在我们与困外接轨的过程中 j 现更多的问题。另 外，从市场角度来看，自去年六月份以来的大跌，让投资者看到了缺乏类似股指 期货这样的股市避险工具是我们这个市场的较大缺陷之，导致市场投资者尤其 是机构投资者无法回避下跌风险或控制投资风险。 本文认为，推出股指期货是必需的，但要立足于中国国情来合理地设计股指 期货合约和股指期货交易的运作机制，并谨慎选择推出时机。建议先推出全国统 一指数，在统一指数受到市场检验后，再开展股指期货交易。 a b s t r a c t s t o c ki n d e xf u t u r e si sa l li n s t r u m e n tf o rr i s km a n a g e m e n t i ni n t e r n a t i o n a lc a p i m lm a r k e t a f t e rs e v e r a ly e a r sd e v e l o p m e n ti nc h i n a sc a p i t a lm a r k e t ，t h es t o c ki n d e xf u t u r e si sa l s o n e e d e d b y c h i n e s ei n v e s t o r s t h eb u s i n e s ss c a l eo fs e c u r i t i e sc o m p a n i e s ，c l o s e e n d e d f u n d s ，o p e n e n d e df u n d s ，s o c i a ls e c u r i t yf u n d s a n do t h e ri n s t i t u t i o n a li n v e s t o r sh a v e e x p a n d e dr a p i d l y w i t ha ni n c r e a s e ds y s t e m i cr i s ko fs t o c km a r k e t b u th o wt oh e d g es y s t e m i cr i s ki nc h i n a ss t o c km a r k e ti sg r a d u a n yb e i n gc o n c e r n e db ) - i n v e s t o r s e s p e c i a l l ys i n c ej u n e ，2 0 0 1 ，t h es h a n g h a i a n ds h e n z h e n c o m p o s i t es t o c k i n d i c e sh a df a h e nb y4 0p e r c e n tf o rs u c c e s s i v es e v e nm o n t h s ，r e s u l t i n gi nh u g el o s s e st o i n v e s t o r s a c a d e m i c sa n di n v e s t o r sh a x r ec a u e df o ral a u n c ho fs t o c ki n d e xf u t u r e s t r a d i n g o f f i c i a l sf r o m c h i n as e c u r i t i e sr e g u l a t o r yc o m m i s s i o na n d s h a n g h a i s t o c k e x c h a n g e a l s or e i t e r a t e dt h a tan a t i o n a lu n i f i e ds t o c ki n d e xa n ds t o c ki n d e xf u t u r e sw i l l b el a u n c h e da ss o o na sp o s s i b l e t h ef o l l o w i n gd i s s e r t a t i o ns u m s “pf u n d a m e n t a l p r i n c i p l e so f s t o c ki n d e xf u t u r e st r a d i n g i na d v a n c e dc o u n t r i e sw i t hag r e a td e a lo fi n t e r r e l a t e db o o k sa n d f i g u r e sf o rr e f e r e n c e i t i n t r o d u c e sc u r r e n ts i t u a t i o n so fc h i n a ss e c u r i t i e sm a r k e t sa n d a n a l y z e sf u n c d o n so f s t o c ki n d e xf u t u r e st oc h i n a se c o n o m y i ta l s od i s c u s s e st h ef e a s i b i l i t ya n d n e c e s s i t yf o r d e v e l o p i n g s t o c ki n d e xf u t u r e st r a d i n gi nc h i n a am o d e lf o rs t o c ki n d e xf u t u r e st r a d i n g i nc h i n ai sd e s i g n e da n dr i s km a n a g e m e n tr e a s s u r c sa r ei l l u s t r a t e di t e m p h a s i z e st h e n e c e s s i t yf o rl a u n c h i n gs t o c k i n d e xf u t u r e st r a d i n gi nc h i n a ，f u n c t i o n st oc h i n a s e c o n o m y a n dt h em o d e lf o rs t o c ki n d e xf u t u r e s t h ed i s s e r t a t i o nc o n c l u d e st h a t1 ti sn e c e s s a r ya n df e a s i b l ef o rc h i n at ol a u n c hs t o c k i n d e xf u t u r e st r a d i n ga l t h o u g ht h en e w t r a d i n gp r o d u c tm a yb r i n go t h e r r i s k s i ts a y st h a t t h ed e r i v a t i v ep r o d u c ts h o u l db ed e s i g n e da n di n t r o d u c e db a s e do nc h i n a sa c m a l c o n d l t i o n s i ta d v i s e st h a tan a t i o n a lu n i f l e ds t o c ki n d e xs h o u l db ei n t r o d u c e d 血s f l y t h e ns t o c ki n d e xf u t u r e st r a d i n gw i l lb el a u n c h e da f t e rt h ei n d e xi sa c c e p t e db y l n v e s t o r s k e y w o r d s ：s t o c ki n d e xf u t u r e s ，h e d g e ，f e a s i b i l i t y ，n e c e s s i t y ，m o d e l i i 日u舀 2 0 世纪9 0 年代以来，中国会融市场运行发生了重大的结构性变化。以股票 市场为核心的证券市场的发展，改变了长期以来单一银行信用的市场格局。尽管 证券市场在投融资规模上还无法与银行信贷相抗衡，但是，其发展速度和对社会 经济生活产生的巨大冲击力，已经明确地显示了其广阔的发展前景及其在未来中 国金融市场运行中的地位和作用。 伴随着证券市场的发展，机构投资者所占比重只益增加，投资者只益成熟， 对风险防范机制的需求越来越强。尽管近年来股票市场不断扩容，但是，单一的 投资交易机制令投资者难以进行有效的风险管理，特别是管理系统风险。这一问 题在面l l 缶巨大市场压力的证券投资基金，特别是开放式投资基金那罩显得尤为突 出。发展衍生金融工具市场、尝试建立做空机制已经成为投资者的迫切期望。 此外，衍生金融工具市场的建立和发展也是资本市场发展和深化的体现。尽 管股票市场在为实体经济筹资和资源配置的过程中作用巨大，但决不是发展证券 市场的全部内容。证券市场的发展以满足不同性质的金融交易为目标，应是多样 化的。衍生金融工具的开发不仅丰富了期货交易品种，而且，也是证券市场在处 延上的拓展。股票市场的起伏跌宕已经使创新与可持续发展成为证券市场发展的 焦点话题。在坚持可持续发展的原则下，积极探索市场工具和交易机制的创新是 未来中国金融市场发展的必然选择。 在可供选择的衍生金融工具市场的创新中，股指期货交易的推出具有较大的 可行性。为此，本文作者在对主要发达国家股指期货市场研究的基础上，分析了 我国目前证券市场的现状、说明股指期货在我国经济中的重要作用、论证了我国 推出股指期货交易的必要性、可行性并对股指期货的运作提出了整体构想。 第一章股票指数概述 第一节股票价格指数的概念 在股票市场上，时时刻刻都在进行着股票交易。不同的股票价格在同一时问 内或涨或跌，涨跌幅度各不相同。在这样纷繁复杂的情况下，仅用一种或少数几 种股票价格来描绘股市的行情，甚至作为评估和预测一国经济形势的依据，都是 不准确和不真实的。只有从股市中抽取大量的有代表性的股票样本，以此为依据 来作为衡量股市的标准和预测经济形势的指示器。这种标准和指示器就是股票价 格指数，亦称股票指数或股价指数。 股票价格指数就是通过选择若干具有代表性上市公司的股票，经过计算其在 某一段时间内成交市价的平均值而编制出的一种价格指数。所以说股票价格指数 首先是一种平均数，它是多种股票价格的平均值；指数一般来讲，都是一个百分 数，股票价格指数首先是一个百分比，经过计算出来的某一时点的股票平均价格 必须与某一个起始点的基数相比，得到一个进分比，才能成为股票指数。这罩某 个起始点的基数就是统计中用以参考的基期。计算股票指数之前，必须首先选 定基期。 在期权、期货和其他衍生品一书中是这样描述股票指数的as t o c ki n d e x t r a c k sc h a n g e si nt h ev a l u eo fah y p o t h e t i c a l p o r t f o h oo f s t o c k s t h e w e i g h to f as t o c ki n t h ep o r t f o l i oe q u a l st h e p r o p o r t i o no f t h e p o r t f o l i oi n v e s t e d i nt h es t o c k 。 世界各大证券交易所基本上都有自己的股票价格指数。如纽约的n y s e 指 数，伦敦的f t s e 指数，香港的恒生指数等等。通过不同的价格指数，人们可以 清楚地了解股票市场涨跌幅度及变动情况；投资者则能通过比较、分析，对股市 作出合理的预期，确定投资选择。股价指数还可以为政府部门的经济预测服务。 经济统计部门通过国内各主要价格指数在段时期内的波动情况来判断经济形 势的喜与忧，进而制订下一步的宏观调控决策。所以说，股价指数被称为衡量一 国经济的“晴雨表”。 值得注意的是，在同一个股票市场上，往往会有多种股价指数。不同的股价 指数抽取的样本的数量与种类、计算方法都不尽棚同，而这难是造成对股市观测 困难的根本原因。要想得出正确结论，必须多方面、多角度、多层次地加以考察。 第二节股票价格指数的计算方法 一、股票价格指数的计算方法 。源等主编，期货交易全书，中周人百科全书“j 版社，1 9 9 3 年，p 5 2 5 。j o b nct l u l l o p t i ( j n s ，f u t u r e sa n do t h e rd e r i v a f i v e s ( i o u r t he d i f i 。n ) ，清。p 大学f l 版札，2 0 0 1 ，p 6 2 2 股票价格指数的计算方法基本上有三种：算术平均法，加权平均法和几何平 均法。 1 算术平均法 采用算术平均法计算股价指数就是求得这一股价指数中所有组成样本的算 术平均值。计算公式为： p o p o ，= 型一x ，。 ( 公式1 1 ) n 式中： ，一一股票价格指数 贰一一第m 报告期股票价格 p ；一一基期股票价格 ，。一一基期股票价格指数 ”一一组成股票指数的股票种类数 例如：在所计算的股价指数中包含4 种股票，报告期价格分别为每股1 0 元、 1 5 元、2 0 元、2 5 元，基期股价平均为每股7 元，基期指数为1 0 0 。代入公式11 ， 可以计算出股价指数为： ，：! ! ! ! ! ! ! 型三! 。1 0 0 ：2 5 0 4 早期的美国道琼斯( d o w - j o n e s ) 股价指数以及英国经济学家杂志所 刊载的股票指数，就是用这种简单算术平均方法计算出来的。 算术平均法计算股价指数的优点是算法简便易行，但这种算法有时过分简 单，常常忽略一些重要因素。比如，在股票指数所包含的多种股票中，各种股票 在股市中的地位以及起到的作用各不相同，而算术平均法简单地一概而论，“每 人一票”，就有可能使计算出来的股票指数有很大的误差。为解决算术平均法造 成的疏忽，人们采用加权平均法来计算股票指数，给那些“位居显赫”、影响大 的股票多发“选票”。 2 加权平均法 在利用加权平均法计算股价指数时，赋予每种股票一定的权数。通常权数是 根据每种股票当时交易的市场总价值或上市总股数来分配，权数就是分发“选票” 的依据。其汁算公式为：。 p ，w i ，= 上l p 。w ( 公式1 2 ) 。田源等主编，期货交易牟书，中国大百科伞书f | 版礼1 9 9 3 年，1 5 2 5 。【l l 源等主编，期货交易全书，中国大百科全书 i 版 j ，1 9 9 3 年，p 5 7 6 3 式中 ，一一股票价格指数 p 一一组成股票指数的各种股票报告期价格 p 。一一组成股票指数的各种股票基期价格 w ，一一组成股票指数的各种股票的上市总量 ，一一基期股票价格指数 ”一一组成股票指数的股票种类数 仍然以前面4 种股票为例，它们在报告期的权数分别为1 0 0 、1 5 0 、2 0 0 、2 5 0 其他各条件均不变。代入公式1 2 ，可以计算出加权算术股票指数为： ，：坠婴! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! 型。1 0 0 ：2 7 5 7 r 1 0 0 + 1 5 0 + 2 0 0 十2 5 0 ) 如果将上述4 种股票权数位置颠倒过来，分别为2 5 0 、2 0 0 、1 5 0 、1 0 0 ，其他 各项仍不变。再代入公式，计算出新的加权股票指数为： ，：! ! ! 塑! ! ：! ! ! 垫：! 竺! ! ! 塑：2 2 5 7 ( 2 5 0 + 2 0 0 + 1 5 0 + 1 0 0 、 通过上述两个简单的例子我们可以得出这样结论：利用加权法计算股票指 数，权数的分布不同，股价指数也随之发生变化。权数大的股票对股票指数的影 响较大。 世界上大多数国家的股票交易所中，股票指数是采用加权平均法计算出来 的。如美国标准普尔指数( s t a n d a r d p o o r s5 0 0i n d e x ) ，香港恒生指数，英国 富时指数( f t s ei n d i e e s ) 等等。 中国的股票指数，如上海综合指数、深圳综合指数。也是采用加权平均法 计算出来的。但他们均以上市公司发行在外的总股本作为权重。 3 几何平均法 世界上目前使用这种方法计算股票指数的主要是美国琪萨斯价值线指数 ( v a l u el i n e c o m p o s i t e i n d e x ) 。 几何平均法计算出的价格指数是一个丌方值，即对组成股票指数的各种股票 价格的乘积丌方，丌方次数等于组成股票指数的各种股票种类数。其计算公式为： ，：x-plx p z p x ，。 p o 式中： 田源等主编， 期货交易全书，中国大百科全书 版社，1 9 9 3 年，1 ) 5 2 6 4 j 一一股票价格指数 p 。一一组成股价指数的各种股票报告期价格 p 。一一组成股价指数的各种股票基期价格 竹一一组成股价指数的股票种类数 ，。一一基期股票价格指数 还举前面的例子，根据公式1 3 ，运用开方的几何平均法计算出来的股票价 格指数为： ，= 1 一1 0 1 5 2 0 2 5 1 0 0 = 2 3 7 利用几何平均法计算股票指数，也没有考虑股票权数的影响，也是一种过于 简单的计算方法。另外，几何平均法计算出来的股价指数在相对较大的时期内可 能会发生误差，一般来说，计算值会低于实际值。 二、股票指数计算的步骤 在实际计算股票价格指数时，不仅选择何种计算方法至关重要，而且正确选 定基期、抽取样本，合理进行弹性调整等等，都是不可忽视的。 1 选定基期 基期实质上是一个确定的标准。在计算股票指数时，以基期股票价格为基点， 用报告期股价除以基期股价所得到的百分数就是股票价格指数。根据适当的基期 得出的股价指数，能正确反映股市的运作情况，能给经济组织工作提供高质量的 参考资料：反之，就可能起不到好的作用，甚至提供错误信息。所以，恰当地选 择基期，是决定股票价格指数质量好坏的关键。 一个比较合适的基期应该符合这样的原则：在基期的前后一段时期内，股市 成交值大致均匀，价格比较平稳，涨跌动态平衡。如果股市不够稳定，股价之间 差距悬殊，那么这一时期作为基期是不合适的。美国最权威的道琼斯股票指数 的基期选定为1 9 2 8 年1 0 月1 同；标准普尔指数基期为1 9 4 1 1 9 4 3 年，令基期 指数为1 0 ；纽约证券交易所股票指数以1 9 6 5 年1 2 月3 l 同为基期，令基期指数 为5 0 ；伦敦富时指数以1 9 3 5 年7 月l 同为基期；东京同本经济新闻股价指 数以1 9 6 8 年1 月4r 为基期；香港恒生指数选定1 9 6 4 年7 月3 1f = i 这一天为基 准r ，是因为这一天的股票行市相对比较稳定。由此可见，各股票交易所选定的 基准同大多晚于其开市时间。中国的上海综合指数以它的丌业日期1 9 9 0 年1 2 月1 9 日为基期，是因为开市时间较短，历史不长的缘故。上面提及的股票指数 除少数几种之外，基期指数均为1 0 0 。 2 股票样本选择 在西方国家的股票市场上，上市股票成百上千种。因而，不可能也没有必要 将所有的价格指数汇总计算得出股票指数。一般只需要抽出一定数量和种类的股 票作为样本，计算样本的价格平均指数。这样就涉及到如何选择股票样本的问题。 所要选择的股票样本，必须是具有代表性的大公司的股票，这些股票的市场总价 “源等主编期货交易全书，中国人百科全书“j 版礼，1 9 9 3 年。p 5 2 6 5 值占据全部上市股票总市值的较大比重。它们的涨跌情况能够在很大程度上影响 整个股市的行情，根据这些代表性公司的样本计算出的股价指数才能准确反映股 市的运作情况。 组成股票价格指数的股票样本并非一经选定永远不变，股票样本的抽选始终 孥持“最具代表性”这一根本原则。随着新兴的具有发展前途的公司的崛起和一 些老公司的逐渐衰退，原来的旧格局有可能被打破，一些老公司会失去往日的地 位，被更有活力、更有代表性的新公司代替，股票价格指数的内部构造也应随之 调整。 第三节世界上几种主要股票价格指数 世界各个股票市场处于不同发展阶段，受不同因素影向。股市行情变化不同， 因此股票价格指数也不同。其中有几种指数具有权威性，可以左右当地甚至世界 的股票市场。 一、道琼斯股票价格平均指数( d o w j o n e ss t o c ka v e r a g e ) 这是美国最古老又最为公众所熟悉的一种股票价格指数，是在1 8 8 4 年由 道琼斯公司的创始人查理斯道丌始编制。最仞，它是根据几种最具代表性的 铁路公司的股票采用算术平均i _ - k i t 算编制而成。1 8 9 7 年后，道琼斯股票指数 分成工业和运输业两大类。包括1 2 种工业股票、2 0 种运输业股票，并丌始在道晾 斯公司的华尔街日报上公布。1 9 2 9 年，道琼斯股票价格平均指数又增加 了公用事业股票，使其包含的股票达6 5 种，并延用至今。 道琼斯股票价格平均指数以1 9 2 8 年1 0 月i 同为基期，基期价格为i o o ， 以后各期股票价格同基期相比计算出百分数，就成为各期的股票价格指数。具体 的计算方法是：将各种采样股票价格予以合计折算( 新的股票价格总数旧的股 票价格总数) 而得出各股票价格的平均指数。它在华尔街同报上发表时，采 用图形和统计数据两种形式。 道琼斯股票价格平均指数共分四组：第一组是工业平均指数( d o wj o n e s i n d u s t r i a l i n d e x ) ，由3 0 种工业公司的股票组成。第二组是运输业平均指数 ( d o w j o n e st r a n s p o r t a t i o ni n d e x ) ，包括8 家铁路运输公司、8 家航空公司 和4 家公路货运公司的股票。第三组是公用事业平均指数( d o w j o n e sp u b li c u “1 i t yi n d e x ) ，由1 5 家煤气公司和电力公司的股票组成。第四组是综合指数 的6 5 种股票价格平均指数而得出的。组成道琼斯股票指数的6 j 种股票都 属于美国规模最大、最有影响力的大公司，如埃克森石油公司、通用汽车公司、 美国钢铁公司、泛美航空公司、美国捷运公司、美国电力公司以及电报电话公司 等。 道日剥斩工业平均指数是世界上影响最大、最具权威性的股票价格指数之一， 自编制以来从未间断，是比较不同时期股市行情、观察市场动态和从事股票投资 。d o w j o n c sl n d e x e sw e b s i t e ，w w wd i i n d e x e s c o m i 8 p i n d e xi s n 6 的主要参考。到1 9 9 9 年底，道琼斯3 0 种工业平均指数已占所有美国股票市值的 2 8 。 二、标准普尔5 0 0 指数( s t a n d a r d p o o r ss t o c k i n d e x ) 标准普尔5 0 0 指数，简称s & p 5 0 0 指数，是美国最大的证券组织标准普 尔公司编制发表的反映美国股票市场行情变化的股票价格指数。它被公认为衡量 美国大市值股票市场表现的标准，包含了领先产业中的领先公司的代表样本。该 指数为9 7 的美国基金经理和养老计划发起人使用，跟踪s & p 5 0 0 指数的资金超 过l 万亿美元。该指数的成份股是按照其市场规模、流动性和行业代表性来选择 的。该指数按市值进行加权，但对发行的普通股进行了分析以排除那些股票被集 中持有的公司。 t h es & p5 0 0i n d e xc o n s is t so f 5 0 0sr o c k sc h o s e nf o rm a r k e t s iz e ， 1i q u i d i t y a n di n d u s t r yg r o u pr e p r e s e n t a t i o n i ti sam a r k e t v a l u e w e i g h t e di n d e x ( s t o c kp r i c et i m e sn u m b e ro fs h i n e so u t s t a n d in g ) ，w i t he a c h s t o c k sw e i g h ti nt h ei n d e xp r o p o r t i o n a t et oil sm a r k e tv a u e t h es & p 5 0 0i n d e xiso n e0 ft h em o s tw i d e l yu s e db e n c h m a r k so fu s e q u i t y p e r f o r m a n c e 由于s & p 5 0 0 指数包括的股票较多( 道琼斯股价指数包括6 5 种股票) ，并 且考虑到交易量的影响，因此，它更具代表性，更能近似地反映股票市场的实际 情况。一些需要精确数字的部门，如美国联邦储备银行和商业部都采用过这个指 数。但由于它产生较晚以及样本较多，造成技术处理一k 的困难，标准普尔5 0 0 指数仍难以动摇或取代道琼斯股价指数。道琼斯股价指数仍被许：多证券公司、 报干u 杂志、电视广播等广泛使用。 但是仅代表最大上市公司股票的道琼斯股票指数却难以充分反映股票价格 变动的全貌，特别是在投机高潮中。与之相比，标准普尔5 0 0 指数的优点不仅 在于采样面广，是根据占纽约证券交易所市值7 5 以上的股票计算出来的，而 且在于标准普尔指数是以随机抽样为基础的，计算对象包括大、中、小各类股 票，因此有较强的标准性和敏感性。 三、富时指数( f t s ei n d i c e s ) 富时指数系列是由金融时报一伦敦证券交易所国际有限公司( 富时有限公司) 编制，该公司由伦敦证券交易所( l o n d o ns t o c ke x c h a n g e ) 和金融时报 ( f i n a n c i a lt i m e s ) 于1 9 9 5 年联合组建，但是它编制指数的工作却是从1 9 6 3 年 开始。富时指数是英国最具权威和代表性的股票价格指数。作为国际金融中心之 。陈晗、张晓刚、鲍建平蔷，股票指数期货，j ：海远东 l 版 l ：，2 0 0 1 年，p 2 2 。s t a n d a r d p o ( ) r si n d c xs c r v i c e sw e b s i t e w w w 8 p g l o b a lc o m i n d c x m a i n s o o _ d c s c r i p t i o nh t m l 7 一的伦敦，其指数与纽约的道琼斯股票指数具有同等重要地位t 同时它也被称 作是预示英国经济形势的“晴雨表”。 富时指数主要有六种类型，包括富时1 0 0 、富时2 5 0 、富时3 5 0 股票指数、 富时3 5 0 行业指数，以及小盘股指数和全指。通常意义上讲的金融时报指数 就是说的富时】o o 股票指数，。它设立于1 9 8 3 年1 2 月3 l 同，是一种市价加权化 指数，用于连续记录在伦敦证券交易所上市的i 0 0 家英国市场资本额最大股票每 日价格变动情况。1 9 9 5 年1 2 月2 9r ，其总市值占伦敦证券交易所全体股票指 数市值的7 3 2 。f t s e l 0 0 指数以1 9 8 4 年1 月3f 1 为基期，以1 0 0 0 点为基期指 数。o 四、香港恒生指数( h a n gs e n g i n d e x ) 1 9 6 9 年11 月2 4 同开始公开发布的发行恒生指数，作为香港证券市场上历 史最悠久、最具代表性进而影响力也最大的股票价格指数，是由香港恒生银行的 全资附属机构一洹生指数服务有限公司( h i ss e r v i c e sl i m it e d ) 负责编制、公 布和管理。恒生指数当前包含了在香港证券市场上具有代表性的3 3 只成份股。 这3 3 种股票的市价总值占了香港联合股票交易所总市值的7 0 左右，并且这些 成份股公司遍及金融、地产、公用事业和工商业等各i j 各业。 恒生指数虽然在1 9 6 9 年l1 月2 4h 丌始公嘶j 发行，但从恒生指数服务有限 公司的介绍中可知，恒生指数的计算基期定在1 9 6 4 年7 月3 1r ，即该h 指数定 为1 0 0 ，同时采用资本市值加权法计算而得。所谓资本市值，指的是所发行股份 按市价计算的总值，也即股份发行数目乘以其市价；加权指的是股票价格以发行 股数作为权数。 香港是远东最大的国际金融中心之一，香港在地理上所具有独特地位优势使 它在一天2 4 小时内都可进行股票交易。7 0 年代以来，随着中国大陆改革开放的 逐渐深化，香港的经济也越趋繁荣，香港的国际金融地位逐渐巩固下来。 五、东京日本经济新闻指数( t o k y on ik k e i i n d e x ) 1 9 5 0 年日本东京证券交易所模仿纽约道琼斯指数的计算方法，以在该证 券交易所市场上第一批上市的2 2 5 只股票作为标本汁算出平均价格指数。由于指 数由闩本经济新闻社计算，所以称为“f = l 经指数”。1 9 7 5 年该社经道琼 斯公司许可，改称“同经道琼斯平均指数”。该指数以东京证券交易所丌业当 同为基期( 1 9 4 9 年5 月1 6f 1 ) ，基准价格指数定为1 0 0 。该指数在东南亚地区， 如香港、台湾、新加坡、韩国、菲律宾等地颇具影响。 世界上比较著名的股票指数还有德国的d a x 指数和法囡的c a c 指数。 。季冬生、魏建毕、应展宇等编著，股指期货f - f # 困金融市场新品种，中周时代绎济f | 版十l ，2 0 0 2 年、p l l l 8 第二章股票指数期货 第一节股指期货的产生及其相关概念 一、股票指数期货的产生与发展 股票指数期货是金融期货市场发展到一定时期和一定规模的产物，与2 0 0 年 的期货历史相比，仅仅是个小字辈，但它却有着极强的生命力和广阔的市场前景。 第二次世界大战后，基于美国强大的经济实力，1 9 4 6 年确立了以美元为中 心的国际货币体系，美元与黄金具有同等地位，各国货币分别与美元挂钩。但是， 随着西欧的崛起，德国、同本的同渐强大，美国的世界霸主地位同益衰落。 1 9 6 0 一1 9 7 3 年问，由于美国经济的衰退和石油危机，美元频频告急，几年中竞发 生十多次美元危机。美元危机对固定汇率制下的各国经济造成巨大损失，西方各 主要国家先后抛弃了固定汇率，实行浮动制。为防止金融市场汇率波动造成更大 损失，金融期货应运而生。1 9 7 2 年5 月1 6 闩由芝加哥商品交易所丌办的国际货 币期货就是最早的国际金融期货，它足足比商品期货迟了1 0 0 年。 在金融期货开创后仅仅1 0 年，金融期货中的一支新生力量一股票指数期货 诞生了。1 9 7 7 年世界各地的股票交易所都无一幸免地遭遇了自1 9 2 9 1 9 3 3 大危 机以来最为严重的动荡和冲击，石油危机导致通货膨胀横行，各行各业在经济危 机的旋涡中痛苦挣扎，所有上市公司的股价惨跌，美囤道琼斯3 0 种工业平均指 数跌破1 7 0 0 点，跌幅超过了1 9 2 9 至1 9 3 3 年危机期问的一倍，整个西方资本主 义世界面临严峻考验。这次股市的严重滑坡，暴露了当时市场巾存在的种种弊端， 诸如投机活动盛行，以及金融工具匮乏等。存人们预测整个股r 亍即将下跌时，除 抛售股票之外，别无恰当工具可以利用。 1 9 7 7 年美国堪萨斯农产品交易所向当局提出申请丌办股票指数期货业务。 直至1 9 8 2 年2 月，这项业务才得以批准。拖延的原因主要在于无法解决期货合 约到期交割的问题。股票价格指数同其他实物商品或金融工具不同，它是由一篮 子抽样股票组成；实物期货和其他金融期货可以在合约期满时交割实物，而股票 指数期货在这上面则存在着困难。因为这意味着一下交割成千上万种类型而且权 数一定的股票。这对于交易双方来讲都是不现实的。这种方法也难以在股票市场 中推广。后来“欧洲美元定期存款”期货交易成功给人们以很大启发。1 9 8 1 年 在欧洲货币市场上创新出一种“欧洲美元存款”期货，合约到期时采用现金结算 的方法，及交易双方之问建立起一种清算信用，到期时，盈利方从亏损方账户上 获取收益完成一笔交易的清算。这次革新使股票指数期货的交割难题得以解决。 1 9 8 2 年2 月1 6 同堪萨斯市贸易局推出了这种信用独特的商品一 股票指数期货。它一上市便受到了“大投资者的热烈欢迎。很快，这种指数 期货便风靡美国，全国各大股票交易所内均有指数期货上市，如芝加哥的标准 普尔指数期货，华尔街纽约证券交易所指数等等。时至今r ，股票指数期货已经 成为全球性金融期货，英国的伦敦，澳大利亚的悉尼，香港，新加坡等地均相继 推出了各自的指数期货。 二、股票指数期货的基本内容 9 在股票市场的日常交易活动中，投资者在获取收益的同时也面l 临着两类风 险：一类是系统风险，又称有规则风险，即股票价格随着整个经济形势变化而 变动的风险，如受利率、经济周期、政治因素等的影响；另一类是非系统风险， 又称无规则风险，即个别股票由于经营差别造成股价涨跌的风险，如原材料涨价、 管理层易人、经营环境恶化等。对于非系统风险，投资者可以通过投资组合的方 法来分散和减少风险。但是，对于系统风险来说，采取投资组合的方法显得力不 从心，而股票指数期货的产生，使这个问题得以解决。 股票指数期货，就是以股票市场股票价格指数为商品的期货。这种特殊商品 的买卖是在期货交易所进行的，有的国家也在专门的股票交易所进行交易。股票 指数期货的买卖双方交易的不是抽象的股票指数，而是代表一定价值的股票指数 期货合约，它利用股票指数的变动来代表期货合约价格的涨跌。在股票指数期 货的交易过程中，根本没有股票的转手，而只是指数期货合约的买卖。 股票指数期货交易中，起重要作用的是股票指数期货合约。所谓期货合约， 是一种具有法律效力的决定，注明在未来某一商定时i h j 以既定价格交割一定质量 的商i 口1 。af u t u r e sc o n t r a c tt h a to b l i g a t e st h eh o l d e rt ob u yo rs e l la l la s s e ta ta p r e d e t e r m i n e dd e l i v e r yp r i c ed u r i n gas p e c i f i e df u t u r et i m ep e r i o dt h e c o n t r a c ti s m a r k e dt om a r k e td a b y 。合约是一种交易凭证，其价格一般通过公丌买卖方式叫 价。叫价时买卖双方在交易场地内连续不断地进行竞争投标，直到最后敲定。就 这样周而复始。期货市场上，交易双方比较自由，进入与退出一般不受任何限制。 如果一方或双方想退出交易，那么各自可以做一个相反方向的买或卖，以轧平各 自的头寸( p o s i t i o n ) 。在交易过程中，买卖双方还必须向各自的经纪 人缴纳一定的保证金( m a r g i n ) 。，用以承担交易风险。交易所每天清算一次保 证金存款。如果任何一方的保证金额不足，都必须补足，否则将取消交易资格。 股票指数期货交易与普通商品期货交易基本相同，都是为预防未来不可知风 险而采取的一种保值方法，在实际操作过程中也基本相似。最大的差别在于：股 票指数期货合约期满交割时用现金结算，而商品期货必须交割合同规定的数量、 金额的商品。 三、世界各国主要指数期货简介 股票指数期货自8 0 年代初在美国创立以来，在欧洲、北美以及亚洲的各大 金融中心广为流传，现在世界各国或地区比较重要的股票指数期货，美国的 s & p 5 0 0 指数，纽约证券交易所指数；英国的富时指数；香港的恒生指数，新加 坡的同经指数等期货，加拿大、伦敦和巴黎也分别丌办各自的指数期货业务。 下面用表格形式将几种主要的指数期货列出来加以介绍。 。源等主编，期货交易全书中田夫酉科伞书版扎，1 9 9 3 年，p 5 3 3 j o b nc ；l u l l ，i ? u n d a m c n f a l so f f u t u 螂a n d ( l t i 1 1 sm a r k c t s ( 1 b u r t he d i t i ( ) n ) ，清1 扛人学j | 版扎，2 0 0 4 保证金：期货市场参与者在进行交易时，必须存入一定数额的履约保i i f 余，它足买卖双方确保履约的 种力担保。保证台：分为初始保证金( 足结算公；d 会员执行买史时指令时必须俘入账户中的一笔款项) 和追 加保证会( 交易所根据市场情况而定) 。 1 0 世界主要股票指数期货 标的指数交易地点合约价值台约月份最后交易虽小变动保证金 日价仇 s p 5 0 0 芝加哥商5 0 0 美元+3 、6 、9 、交利月的0 0 5 个指每份合约 品交易所指数1 2 月第二个星数点2 0 0 0 0 美元 c m e 期四 纽约证券纽约证券5 0 0 美元+3 、6 、9 、交割爿的00 5 个指 每份合约 交易所指交易所指数1 2 月 第二个星数点5 0 0 0 美元 数 n y s e 期五 富时1 0 0 伦敦国际2 5 英磅+ 指距3 、6 、9 、交割月的 0 5 个指数 指数金融期货数 1 2 月最近第二个星 f 丁s e l 0 0 与期权交的二：个月期五 易所 日经2 2 5 目、尿让夯1 0 0 0 日元3 、6 、9 、 5 个指数1 0 0 0 0 日 指数交易所 指数1 2 月 占 兀 n i k k e i2 2 5 恒生指数 香港期货5 0 港元+ 指 现货月，次交割月倒1 个指数 交易所数 月及最近 数第一个 两个季月交易日 第二节股票指数期货的功能 股票指数期货同其他各种实物期货一样，兼有套期保值和投机的功能，它不 仅向拥有股票资产者和购买或卖出股票者提供了转移股票价格风险、避免或减少 损失进行套期保值的工具。而且还为手中没有股票资产的投机者提供了投机获利 的机会。 一、套期保值 套期保值是指通过在期货市场上一定头寸的合约束抵消现货市场上的风险， 其中主要为价格风险。这就是说，当交易者在现货市场买进( 或卖出) 某一数量 的股票时，他们为了防止n n 票市场价格波动而带来的经济损失，而在期货市场 上同时进行卖出( 或买进) 与现货股票市场上价值相等、但方向相反的交易。经 过段时问后，当股票现货市场价格出现变动后，在现货买卖上造成的亏损，可 由期货交易的盈利得到弥补或抵消。当然随着交易对象的不同以及出发点的不 i 司，套期保值的含义也在不断地变化，但其实质始终是：以期货市场上头寸产生 的利润与现货市场上的亏损或期货市场上发生的亏损与现货市场上的赢利相抵， 来达到规避现货市场交易风险的目的。国 股票指数套期保值的原则是：股票持有者若要避免或减少股价下跌造成的损 失，应在期货市场上卖出指数期货，及做空头，假使股价如预期那样下跌，空头 所获利润可用于弥补持有的股票资产因行市下跌而引起的损失。如果投资者将购 。陈阿兴、胡锦全编 证券与期货，中国商业版社，1 9 9 6 年，1 ，2 1