（金融学专业论文）基于效率角度的我国金融发展与经济增长的关系研究.pdf

摘要 基于效率角度的我国金融发展与经济增长 的关系研究 研究生：殷建导师：余珊萍教授东南大学 摘要 金融发展与经济增长的关系研究是一个理论性和实践性都很强的研究课题。 国内外许多学者对此进行了大量研究，从早期麦金农和肖提出的“金融抑制”和 “金融深化”理论到1 9 9 0 年代后的内生金融发展理论；而亚洲国家经济的迅速 发展则被认为是对渐进的金融发展理论提供了实践上的支持。然而，亚洲1 9 9 7 年却爆发了金融危机，波及范围之广和危害程度实属罕见。从我国实践看，旨在 提高金融体系效率的改革，从1 9 9 4 年国有银行开始商业化改革算起至今已十余 年；从经济层面看，提出了建设“资源节约型社会”。因此，从效率角度研究金 融发展与经济增长关系具有重要的理论和现实意义。 全文共分五章，具体结构安排如下：第一章导言，介绍了本文的研究背景， 对国内外金融发展理论及与经济增长关系研究文献进行回顾和综述，并简单介绍 了全文的结构安排和研究目标。第二章对金融发展与经济增长的作用机制进行了 理论分析，并分析了像我国这样的发展中国家金融发展中可能出现的金融效率问 题。第三章介绍了我国1 9 9 0 年代以来金融改革实践及成果。第四章是全文的核 心部分，采用a d f 检验、协整关系分析及g r a n g e r 因果关系检验方法，对我国 金融发展与经济增长的关系进行了实证分析，并得出结论。第五章从制度完善、 金融机构改革和证券市场改革三个方面提出了相关政策建议，并对全文做了总结 和展望。 本文提出了金融效率的提升是金融发展第二阶段的根本目标，而金融市场化 只是手段，并分析了金融发展中可能出现的金融效率问题及提升金融效率所面临 的各种制约因素；此外在实证分析中对指标体系尝试了新的设置，采用了衡量银 行绩效的指标及证券市场筹资等指标。本文研究结论如下：首先。尽管我国改革 的主观意愿要求提高金融体系的效率，但由于受到种种因素的制约，其效率的提 升具有长期性和艰巨性；其次，总体而言，我国金融发展与资本积累成正相关关 系，而与代表技术进步的全要素生产率关系则相对复杂。最后，股票市场对经济 增长的作用令人振奋，股市筹资额与全要素生产率相互促进，而上市公司数与资 本积累和经济结构的变化则成正相关关系。 关键词：金融发展经济增长金融效率资本积累全要素生产率 东南大学硕士学位论文 r e l a t i o n s h i pb e t w e e nc h i n a sf i n a n c i a l d e v e l o p m e n t a n de c o n o m i cg r o w t h a me f f i c i e n c y b a s e dr e s e a r c h a b s t r a c t t h er e l a t i o u s h i pb e t w e e nf i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n dt h ee c o n o m yg r o w t hi sat o p i c o ft h c o t e r i ea n dp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e ，t h ed o m e s t i ca n df o r e i g ns c h o l a r sh a v e c o n d u c e dt h em a s s i v er e s e a r c hr e g a r d i n gt h et o p i c , f r o me a r l y ”t h ef i n a n c i a l s u p p r e s s i o n ”b ym a c k i n n o na n d ”t h ef i n a n c ed e e p e n i n g ”b yx i a ot o1 9 9 0 s e n d o g e n o u sf i n a n c i a ld e v e l o p m e n tt h e o r i e s 1 1 a s i a ne c o n o m i e s r a p i dd e v e l o p m e n t i sc o n s i d e r e dt op r a c t i c a l l ys u p p o r tg r a d u a lf i n a n c i a ld e v e l o p m e n tt h e o r y h o w e v e r ， t h ef i n a n c i a lc r i s i sb r o k eo u ri na s i ai n1 9 9 7 , w h o s es c o p ea n dd a m a g ee x t e n tr e a l l y a r er a r e b a s e do nc h i n a sp r a c t i c e s 。m o r et h a n1 0y e a r sh a sp a s s e ds i n c ec h i n a c o m m e r c i a l i z e di t ss t a t e - o w n e db a n k si n1 9 9 4f o re n h a n c i n gt h ef i n a n c i a ls y s t e r n e f f i c i e n c y c h i n ap r o p o s e st oc o n s t r u c t ”t h er e s o u r c ec o n s e r v a t i o ns o c i e t y ”t h e r e f o r e , i ti so fi m p o r t a n tt h e o r e t i ea n dp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c et os t u d yt h er e l a t i o nb e t w e e n f i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n dt h ee c o n o m i cg r o w t hf r o mt h ep e r s p e c t i v eo fe f f i c i e n c y t h ep a p e rh a sf i v ec h a p t e r s o r g a n i z e da sf o l l o w s 1 m ef i r s tc h a p t e ri sa n i n t r o d u c t i o n i tb r i e f st h er e s e a r c hb a c k g r o u n d 。r e v i e w sd o m e s t i ca n df o r e i g nf i n a n c i a l d e v e l o p m e n tt h e o r ya n dt h er e l a t i o n sb e t w e e ne c o n o m i cg r o w t ha n df m a n c i a l d e v e l o p m e n t , a n ds i m p l yi n t r o d u c e st h ep a p e rs t r u c t u r ea n dt h er e s e a r c ha i m t h e s e c o n dc h a p t e ra n a l y z e st h ef u n c t i o nm e c h a n i s mb e t w e e nt h ef i n a n c i a ld e v e l o p m e n t a n dt h ee c o n o m i cd e v e l o p m e n t a n da n a l y z e dp o t e n t i a lf m a n c i a le m c i e n c yq u e s t i o n w h i c hm a yo c c u ri ns u c had e v e l o p i n gn a t i o na sc h i n a t h et h i r dc h a p t e ri n t r o d u c e s t h ef i n a n c i a lr e f o r mp r a c t i c ea n dt h ea c h i e v e m e n ti nc h i n as i n c et h e1 9 9 0 s t h e f o u r t hc h a p t e ri st h ec o r ep a r to ft h ep a p e r ，w h i c hc o n d u c t se m p i r i c a la n a l y s i su s i n g t h ea d fe x a r n i n a t i o n , t h ec o i n t e g r a t i o na n a l y s i sa n dt h eg r a n g e rc a u s a lt e s t , a n d d r a w st h ec o n c l u s i o n 。t h er i f t hc h a p t e rc o n c l u d e sa n dm a k e sap r o s p e c t ，p u t t i n g f o r w a r ds u g g e s t i o n sb o r nt h ep e r s p e c t i v e so fi n s t i t u t i o ni m p r o v e m e n t ，r e f o r mo f f i n a n c i a li n s t i t u t i o n sa n dr e f o r mo fs e c u r i t i e sm a r k e t s 1 m ep a p e rp r o p o s e st h a tt h ef i n a n c i a le f f i c i e n c yp r o m o t i o ni sf u n d a m e n t a lt a r g e to f t h es e c o n ds t a g eo ft h ef i n a n c ed e v e l o p m e n t , f i n a n c i a lm a r k e to r i e n t a lr e f o i mi so n l y t h ei n s t m m e n t ，a n da n a l y z e dt h ef i n a n c i a le f f i c i e n c yp r o b l e mp o s s i b l yo c c u r r e di n f i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n df a c t o r sr e s t r i c t i n gt h ep r o m o t i o no ff i n a n c ee f f i c i e n c yf a c e s i na d d i t i o nia t t e m p t e dt oc a r r yo ns o m ec h a n g e so nt h ei n d i c a t o rs y s t e mi nt h e e m p i r i c a la n a l y s i s ，a d o p t i n gi n d i c a t o r sm e a s u r i n g b a n kp e r f o r m a n c ea n d f u n d i n g c a p a b i l i t yo fs e c u r i t i e sm a r k e t t h er e s e a r c hr e s u l t sa r ea sf o l l o w s f i r s t , a l t h o u g l lo u r c o u n t r yr e f o r i l li n t e n d s1 0e n h a n c et h ee f f i c i e n c yo f t h ef i n a n c i a ls y s t e m ，b u td u et o r e s t r a i n t s ，i t se f f i c i e n c yp r o m o t i o ni sl o n g t e r ma n da r d u o u st a s k n e x t ，o v e r a l l ， n a b s t r a c t c h i n a sf i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n da c c u m u l a t i o no fc a p i t a la r ep o s i t i v e l yc o r r e l a t e d , b u tt h er e l a t i o nb e t w e e nf i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n dt f p - a ni n d i c a t o ro ft e c h n i c a l p r o g r e s si sr e l a t i v e l yc o m p l e x f i n a l l y , t h es t o c km a r k e tp l a y sa l le x c i t i n gr o l ei n d r i v i n ge c o n o m yg r o w t h , f u n d sr a i s e db ys t o c km a r k e ta n dt f pp r o m o t ee a c ho t h e r , a n dt h en u m b e ro fl i s t e lc o m p a n i e si sp o s i t i v e l yc o r r e l a t e dt oc a p i t a la c c u m u l a t i o n a n dc h a n g eo fe c o n o m i cs t r u c t u r e k e y w o r d s ：f i n a n c i a ld c v e l o p m e n le c o n o m i cg r o w t h , f i n a n c i a l e f f i c i e n c y , c a p i t a l a c c u m u l a t i o n ，t o t a lf a c t o rp r o d u c t i v i t y 东南大学学位论文独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究 成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发 表或撰写过的研究成果，也不包含为获得东南大学或其它教育机构的学位或证书而使用 过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明 并表示了谢意。 研究生签名： 日期： 东南大学学位论文使用授权声明 东南大学、中国科学技术信息研究所、国家图书馆有权保留本人所送交学位论文的 复印件和电子文档，可采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。本人电子文档的内容 和纸质论文的内容相一致。除在保密期内的保密论文外，允许论文被查阅和借阅，可以 公布( 包括以电子信息形式刊登) 论文的全部内容或中、英文摘要等部分内容。论文的 公布( 包括以电子信息形式刊登) 授权东南大学研究生院办理。 研究生签名： 导师签名：日期： 第一章导言 1 1 研究背景 第一章导言 1 9 6 9 年戈德史密斯( g o l d s m i t h ) 从金融结构角度运用统计方法研究了金融 发展，此后麦金农和肖( m c k i n n o na n ds h a w ) 又在1 9 7 3 年提出“金融抑制”和 “金融深化”理论，从而开创了一个新的研究领域。此后，金融学家们对金融发 展与经济增长之间的相互关系作了大量的理论和实证研究，其中主流的结论认 为：金融发展与经济增长之间有着正相关关系，即金融发展和经济增长之间有相 互促进作用。 与理论上的发展相对应，亚洲国家经济的迅速发展则被认为是对渐进的金融 发展理论提供了实践上的支持。然而，亚洲1 9 9 7 年却爆发了金融危机，此次危 机始于泰国并迅速波及除中国大陆外的东南亚其他国家和地区，其波及范围之广 和危害程度实属罕见。理论界对这次危机的解释也多种多样。危机发生之前，美 国经济学家克鲁格曼( k r u g m a n ) 认为如果用全要素生产率来衡量技术进步则亚 洲各国的技术进步几乎为零，并因而认为亚洲经济的高速增长不具备可持续性。 直接从金融学的角度来看。则几乎一致认为以索罗斯为代表的投机只是外部诱 因，亚洲国家内部金融监管的落后、银行体系大量的不良资产以及外汇市场对短 期资本流动的过早开放是危机发生的根本原因。以麦金农为代表的传统金融发展 理论则提出金融迅速自由化是金融危机发生的根本原因，赫尔曼等人 ( h e l l m a n n m u r d o c k ，s t i g l i t z ) 则在危机发生之前提出了金融约束论。本文认 为金融迅速自由化并不是金融危机发生的根本原因，事实上韩国自1 9 9 1 年加速 金融自由化以来到1 9 9 7 年有7 年时间，赫尔曼等人提出的金融约束论中并没有 指出向金融自由化过渡的路径选择。从亚洲国家的实践看，发展中国家的金融发 展到一定阶段应该更为注重金融发展的质量，即金融效率，在金融发展与经济增 长的关系上则应该深入研究与经济效率的关系，例如全要素生产率、资本边际生 产力等。而关于上述两点现有金融发展理论研究还不足够。 从我国实践看，虽然并没有受到亚洲金融危机太大冲击，但是也产生了相当 的影响。亚洲金融危机过后，我国成立了四大资产管理公司剥离四大国有商业银 行的不良资产，并对四大国有商业银行发生了2 7 0 0 亿特种国债及其后的4 5 0 亿 美元的外汇注资，四大国有商业银行中三家银行中国工商银行、中国建设银行和 中国银行也已成功改制上市，在1 9 9 9 年清理关闭了农村合作基金会，证券市场 也开始了股权分置的改革，同时汇率也在2 0 0 5 年开始了缓慢的改革。通过上述 种种实践，可以看出我国在亚洲金融危机后，金融发展开始减缓规模上的扩张， 而更注重金融体系效率上的提高，也就是说更为注重金融发展的质量。从经济层 面看，除了继续注重g d p 的持续增长率外，提出了建设“资源节约型社会”，即 要从“粗放型”增长到“集约型”增长，也就是经济增长也更为注重经济效率的 改进。因此，从我国实践的现实看，需要进一步研究金融发展中金融发展的质量 的重要性及与经济增长的因素特别是其中效率因素的关系。 东南大学硕士学位论文 1 2 国内外研究综述 1 2 1 国外研究综述 麦金农和肖( m c k i n n o na n ds h a w ，1 9 7 3 ) 开创了现代金融发展理论，其研 究对象是发展中国家，并提出了“金融抑制”论。他们认为发展中国家有着与发 达国家不同的金融及经济运行形态，发展中国家市场包括金融市场是严重分割甚 至缺失的，企业局限于内源融资，从而投资具有不可分性，而政府收入只用于政 府的现在消费。与此同时，则普遍存在着包括利率和汇率在内的金融价格大大低 估的扭曲以及其他限制手段。而这使得实际增长率下降，并使金融体系的实际规 模( 相对于非金融量) 下降。与传统的货币金融理论对应，麦金农和肖则分别提 出实际货币余额和投资之间的互补性假说和债务中介观说。麦金农认为货币和物 质资本互补，因此政府取消金融价格的扭曲会使利率上升，实际货币余额提高从 而增加投资，进而促进经济发展。因此他们认为发展中国家应该实现“金融自由 化”。然而1 9 7 0 、1 9 8 0 年代的金融自由化实践大多以失败而告终。麦金农在总结 有关经验教硼情况下，于1 9 9 3 年提出了金融自由化必须在条件具备的情况下遵 循一定的次序进行。麦金农和肖的研究是开创性的，但是他们的理论本身也较为 粗糙，例如互补性假说论述并不够严密，并过度强调了利率自由化。 针对麦金农和肖理论上的不足，1 9 9 0 年代的金融理论家突破了麦金农和肖 的分析框架，结合内生增长理论及信息经济学的发展，对金融发展及经济增长的 相互作用机制作了大量的理论和实证研究，形成了第二代金融发展理论。他们认 为金融体系对于经济增长具有以下的功能：动员储蓄、分散风险、资金分配功能、 促进公司治理及便利交易等。帕加诺( p a g a n o ) 在1 9 9 3 年通过一个简单的a i ( 模型 说明了金融发展促进经济增长的机制。在这个模型中，稳定状态下的增长率可写 ， 为：g 一兰一6 一彳筘一6 ，金融体系可以通过上述功能影响妒( 储蓄被转化为授。 y 资的比例) ，a ( 资本的边际社会生产率) 或s ( 私人储蓄率) 来影响增长率g 。第二代 金融发展理论的另一重要贡献是提出了金融发展与经济增长之间可能存在两重 甚至多重均衡。圣保罗( s a i n tp a u l ，1 9 9 2 ) ，兹利波第( z i l i b o t t i ，1 9 9 4 ) 提 出由于金融体系的规模经济、外部性等因素的影响，在经济发展过程中，可能形 成金融体系不发达与经济缓慢增长的“低均衡”和金融发展与经济增长良性循环 的“高均衡”。从另外的角度理解其实也就是隐含了金融发展可能具有不同的阶 段，而每一阶段的特点和任务有很大的不同。第一阶段可能是迅速扩大金融中介 体系的规模和广泛的动员储蓄，而第二阶段任务赠是注重金融发展的质量，提升 金融效率。 第二代金融发展理论还作了大量的实证研究，其中以金和莱文( k i n ga n d l e v i n e ，1 9 9 3 ) 的研究最具代表性。金和莱文提出四个“金融中介”指标：( 1 ) 传统的金融深度指标l l y ，反映金融中介的总体规模，等于全部金融中介的流动 负债与g d p 的比率。( 2 ) b a n k 指标，反映存款货币银行相对于中央银行的重要 性，等于存款货币银行国内资产与存款货币银行国内资产加上中央银行国内资产 的比率。( 3 ) p r i v a t e ，等于提供给非金融私人企业的信贷与扣除提供给存款货 币银行的信贷后的总信贷的比率。( 4 ) p r i v y ，等于提供给非金融私人企业的信 贷与g d p 的比率。并提出四个“经济增长”指标：( 1 ) g y 卜人均实际g d p 增 长率。( 2 ) g k 一物质资本积累率。( 3 ) i n v 投资率。( 4 ) e f f 经济效率 2 第一章导言 增进。金和莱文不仅分析了金融中介与经济增长的关系，还研究了金融中介通过 何种渠道与经济增长相联系。奥德孔多( 0 d e d o k u n ，2 0 0 1 ) 在发展中国家的金 融指标与经济效率中的实证研究也很有代表性，指标中加入指导性信贷计划、 实际利率、汇率扭曲和通货膨胀率指标即麦金农的“金融抑制论”的金融价格体 系，而经济增长分解为d - ( d 彰f ) ( d o 泐- i o c r ( d k y ) ，其中用i o c r 表示经 济效率。金融发展理论家们的实证基本都说明了金融发展除了与经济增长之间有 正相关关系外，与经济效率也有正相关关系。 作为金融自由化的对立面，赫尔曼等人( h e l l m a n n ，m u r d o c k ，s t i g l i t z ，1 9 9 6 ) 提出了“金融约束论”。金融约束指的是一组金融政策，如对存款利率加以控制、 对贷款利率加以控制、对进入加以限制以及对来自资本市场的竞争加以限制等， 它们旨在金融部门和生产部门内创造租金或者旨在提高金融市场的效率。他们认 为自由竞争的银行体系由于信息不对称会存在供给不足的问题，因此需要对存款 利率加以控制，给银行创造特许权价值，使银行开拓新的市场，从而更广泛的动 员储蓄。金融约束论”的最重要贡献在于说明了由于特许权价值使银行能够广 泛的动员储蓄，储蓄增加主要不是由实际利率提高引起，银行体系覆盖面的扩大 更有利于动员储蓄。但是“金融约束论”在实践中并不是很好控制，很可能就会 转向金融抑制。 1 2 2 国内研究综述 上述是国外学者做出的有关研究，下面介绍国内的研究现状。现将国内的研 究分为以下三个方面叙述： 首先是对国外理论的介绍及运用，谈儒勇是这方面比较具有代表性的学者。 谈儒勇在2 0 0 0 年发表了金融发展理论与中国金融发展，在该书中对从麦金农 和肖金融抑制和金融深化理论到1 9 9 0 年代金融发展理论的最新成果进行了全面 的介绍并进行了比较。他认为1 9 9 0 年代金融发展理论突破了麦金农和肖的分析 框架并引进了内生增长理论及信息经济学发展的成果，也更为注重一般性的分 析，该书说明了金融发展理论发展的脉络及内在逻辑。此外还对我国的金融发展 进行了分析并做了一个简单的实证，他认为我国在1 9 9 0 年代末可以实行金融约 束的有关政策以及应大力发展银行体系及规范发展证券市场。事实上金融约束论 强调了政府的作用并且由于实行的力度很难把握以及其政策的动态性，我国实行 金融约束政策是值得考虑的。这在谈儒勇( 1 9 9 8 ) 、杨胜刚和谢亦农( 1 9 9 9 ) 及 黄金老( 2 0 0 1 ) 中都有提及。此外，周立( 2 0 0 3 ) 、彭文平( 2 0 0 3 ) 和梁莉( 2 0 0 5 ) 等对金融发展与经济增长的关系都分别做了综述，并提出了金融体系促进经济增 长的功能及作用机制确们认为的金融体系的功能基本类似，即有以下五大功能： 动员储蓄、风险管理、信息揭示、促进公司治理及便利交换。梁莉则加入了金融 发展与经济增长原因研究，并提到了法律理论和天赋理论。除了对金融发展理论 的综述外，韩廷春等运用内生增长理论建立了模型，规范的论证了金融发展促进 经济增长的内在原因。他们采用第二代金融发展理论的分析框架，总体思路是将 金融部门独立出来，金融部门与实体经济部门共用资源，资源可能是物质资本或 人力资本，求解实体经济部门的的最优增长率。 针对国外金融发展理论的不足，我国学者还对金融发展理论做了一些创新， 尽管可能其中还有些不足。黄金老( 2 0 0 1 ) 提出了金融自由化与对应的金融脆弱 性的概念，他扬弃了麦金农和肖的“金融发展就是要金融自由化”的观点，认为 金融发展必须金融自由化，而金融自由化不一定必然产生金融发展，金融自由化 3 东南大学硕士学位论文 也可能产生金融脆弱性并进而引发金融危机，但是他还认为金融自由化对一国经 济增长是显然有利的，他从实证角度论证了金融自由化带来的经济增长超过带来 金融危机而可能的导致的损失。他的贡献在于提出了金融自由化与金融发展并不 等同，在金融发展中要注意到金融脆弱性加剧的事实，文章的写作背景也可以显 然地看出是对东南亚金融危机发生的思考。并在最后两章说明我国金融发展中的 问题时论述了我国的金融脆弱性可能与金融自由化无关，而是主要由银行产权及 政府干预等造成的，这实际上说明了发展中国家关于金融发展的任务更为沉重， 与发达国家相比，侧重点可能也并不仅在于金融自由化。他文中仅管也有发达国 家发生金融危机的例子，但是发达国家的金融危机与发展中国家的金融危机造成 的破坏大不相同，发展中国家的金融危机要严重的多。 彭兴韵( 2 0 0 2 ) 则提出了“金融发展中要资本市场的先导性发展”的观点， 他认为金融发展中存在路径依赖，即金融发展要有一定的顺序，但这顺序与麦金 农的观点不同，而这主要是从金融发展中银行治理的角度出发，通过分析俄罗斯 等原社会主义国家经济转轨中出现的问题提出的，事实上指明了转轨经济国家的 金融发展有其特殊性。但根据内生金融发展理论的研究，金融体系的发展总有遵 循一定的顺序，总是先有银行再有资本市场，最后产生更为复杂的金融体系，转 轨经济国家中还有不少是发展中国家( 例如我国) ，他们当然也要遵循这个规律。 事实上他关注的问题是金融发展中特别是经济转轨国家有严重的公司治理问题， 公司治理功能的完善并不一定求助于资本市场，银行也可以行使类似职能，例如 日本、德国的主银行制度等，再者各国都有自身的特殊性，我国也可以针对我国 的现实采取种种措施例如进一步明晰国有产权完善公司治理，甚至予开创出一条 全新的治理模式。 彭文平( 2 0 0 4 ) 提出了金融发展二阶段论，将发展中国家的金融发展分为两 个阶段：第一阶段的主要任务是初步建立起较为健全的金融体系，这需要政府发 挥引导作用；第二阶段的主要任务是要提高金融体系的效率，降低金融机构中介 成本，而目标则相应是金融体系的市场化。而金融市场化是指充分发挥金融市场 中竞争机制配置资源的作用，以提高金融体系运行效率和资源配置效率。从思想 上讲，该书很好地融合了金融约束论与麦金农的金融自由化次序理论。作者认为 金融发展与经济增长之间可能存在两个稳定均衡，从低均衡跳跃到高均衡，必须 使金融体系的规模越过临界点，发展中国家金融发展一旦越过这个“门槛”则会 向高均衡靠拢，并指出我国目前已跨过这个门槛。该书还在最后对我国金融发展 和经济增长的关系进行了实证检验。实证结果表明，我国利率自由化或提高存款 利率并不能促进经济增长，金融发展与资本积累成正相关关系，与储蓄率不存在 明显的相关关系，而对经济发展质的方面则非但没有起到促进作用，在一定程度 上还发挥着负面影响。 除了上述的理论分析，我国的金融发展理论家们还对我国金融发展与经济增 长的关系进行了大量的实证分析。谈儒勇( 1 9 9 9 ) 参照会和莱文( k i n ga n dl e v i n e ， 1 9 9 3 ) 的指标体系，进行了实证分析，当然他选取的数据时间跨度短、分析也相 对简单，他自己称为“只能证伪，而不能证真”。此后，从实证的对象上，不仅 研究金融发展与总的经济增长的关系，还研究与储蓄动员、资本积累、资本的社 会边际生产力等经济增长因素的关系；实证方法上，从简单的回归分析到协整分 析、因果关系分析及最近出现的谱关系分析，此外还有研究区域会融发展时王景 武( 2 0 0 5 ) 采用面板数据等；从指标的选取上，既有以金和莱文的指标体系为基 础，还有引入结构指标的如李木祥( 2 0 0 4 ) 等。其中金融发展质量或金融效率的 4 第一章导言 指标多以金和莱文的指标体系为基础，而他们的指标体系严格来说也是一种金融 结构指标。下面我对其中比较有代表性的两个实证研究：张军、金煜的中国的 金融深化和生产率关系的再检测：1 9 8 7 - 2 0 0 l ( 2 0 0 5 ) 和韩廷春、夏金霞的中 国金融发展与经济增长经验分析( 2 0 0 5 ) 做一个简单的介绍。 张军、金煜文中，使用标准的增长回归模型和全国2 9 个省份和直辖市 1 9 8 7 - 2 0 0 1 的面板数据。被解释变量为全要素生产率，根据索洛余值法计算，变 量计算所需部分数据来源于复旦大学中国经济研究中心建立的c c e s 数据库，实 际资本存量则采用了张军、吴桂英和张吉鹏( 2 0 0 4 ) 的数据，并根据基期价格进 行了调整，资本产出弹性则假设为1 3 。核心解释变量包括金融深化( 银行向非 国有部门的贷款g d p ) ，财政支出( 财政支出g d p ) 和政府干预( 银行贷款木财政) ， 控制变量包括投资( 固定资产投资g d p ) 、教育( 平均受教育年限) 、开放( 外商 直接投资g d p 和对外贸易g d p ) 、国企改革( 1 一国企员工从业入员) 、城市化( 非 农人口总人口) 和虚拟变量( 以新财政关系确立为标志) 。实证结论为：金融中 介的深化对1 9 8 7 - 2 0 0 1 年中国的生产率增长有显著的正的影响；地方政府的财政 支出显著地有利于生产率，但是政府对于银行贷款的干预却使生产率恶化；对外 开放政策对生产率有显著正的影响。 ， 韩廷春、夏金霞文中，运用中国1 9 8 1 - 2 0 0 2 年间的时间序列数据对中国金融 发展与经济增长之间的关系进行了g r a n g e r 因果检验，并分为1 9 8 1 - 1 9 9 1 和 1 9 9 2 - 2 0 0 2 两个阶段分别进行了检验。指标体系包括经济增长指标( 人均实际 g d p ) 、金融发展指标( f i r ) 、金融结构指标( 贷款与全部金融资产的比值和非银 行金融资产与全部金融资产的比值) 和金融效率指标( g d p 与金融机构贷款总额 的比值和g d p 与非银行金融机构资产总额的比值) 。所得结论为：在1 9 8 1 1 9 9 1 年问，金融发展和经济增长之间的因果关系并不明显；而当金融体系发展到一定 程度时，这种因果效果才明显地体现出来，即在1 9 9 2 - 2 0 0 2 年期间，金融发展成 为经济增长的直接原因。从不同金融结构、金融效率与经济增长的角度进行考察 发现，在1 9 9 2 2 0 0 2 年问，银行结构变迁与银行效率提升是经济增长的直接原因， 银行体系的发展对经济增长起到了一定的促进作用；而经济增长却是非银行结构 变迁与非银行效率提升的直接原因，正是我国经济增长的必然要求促进了股票市 场与债券市场在一定程度上的发展。因而，目前中国的金融发展与经济增长的关 系处于银行体系“供给领先型”与资本市场“需求追随型”的混合阶段，这是中 国经济成长过程的必然选择。 总体而言，我国的实证结果基本都说明了金融发展与经济增长之间的正相关 关系，部分研究说明了两者是因果关系。当然也有少量研究论述了金融发展的一 部分并不会促进经济增长，相反还会阻碍经济增长，典型的代表是卢峰、姚洋 ( 2 0 0 4 ) ，他们认为我国法治的完善起码短期内会阻碍经济增长，因为这会阻碍 资金从正规金融体系通过非正规渠道流入民营经济，而民营及私有经济是我国经 济发展中最有活力的部分，他们的研究结果值得参考，这可以避免我国金融发展 中法治完善对经济的振荡并使考虑的问题更为全面。 1 3 研究意义与研究方法 1 3 1 研究意义 我国不仅是发展中国家，还是经济转轨国家，因此我国的金融发展问题就显 得更为重要和谨慎，也因此针对我国具体情况才有我国学者一些理论上的创新与 5 东南大学硕士学位论文 探索。本选题在彭文平的金融发展二阶段论基础上，认为我国确实已进入第二阶 段。但由于第一阶段和第二阶段并非截然分开，并且经过第一阶段的发展，风险 迅速积聚到银行体系，银行体系脆弱性加大，因此在第二阶段中金融自由化进程 并不简单，恰恰是更为艰难。本选题的研究目的就在于要论述第二阶段中还存在 一个相对长期和艰难的、以完善金融机构治理结构、改善金融机构经营和提升金 融效率为目的的过程，而没有这一过程就进行金融自由化可能爆发金融危机而不 管是否遵循所谓的次序，从而对经济增长产生巨大的破坏性，同时研究金融发展 包括质的角度对经济增长因素包括资本积累和技术进步的关系。本论文对我国在 亚洲金融危机后提升金融效率的努力做出解释具有重要的现实意义，对今后的继 续改革也有参考意义，同时也丰富了金融发展与经济增长关系的论述。 1 3 2 研究方法 1 文献法。首先运用文献法，进一步检索、研究与借签国内外相关成果， 并将之融入本论文中。 2 理论分析。对金融体系的功能及对经济增长特别是经济效率的作用机制 进行论述，并特别突出我国金融发展过程中有一金融效率提升的必然性。 3 实证分析。用计量经济学的方法和相关模型对样本数据进行计量分析， 用实证方法分析金融发展特别是发展的质量与经济效率的关系。 1 4 结构安排与研究目标 通过本文研究，拟达到下述三个目标：论述我国金融发展过程中的金融效率 问题，并明确金融效率提升过程的不可缺性；理论和实证分折金融发展特别是其 中金融效率提升与经济效率的相互关系；对我国当前的金融体系改革及经济发展 做出解释并提出建议。 为达到上述目标，本文结构分为5 个部分，具体安排如下： 第一章导言，主要说明国内外研究现状，分为两个部分；国外研究现状和国 内研究现状以及研究背景及意义等。 第二章金融发展促进经济增长的理论分析，分为两节：( 1 ) 、论述金融体系 的功能及作用于经济增长的机制。金融体系有五大功能：动员储蓄、分散风险、 资金分配功能、促进公司治理及便利交易。同时借用帕加诺的分析框架，通过一 个简单的a k 模型说明了金融发展促进经济增长的机制。在这个模型中，稳定状 r 态下的增长率可写为：暑一爿三一d 一伽一6 ，金融体系可以通过上述功能影响 y 矿( 储蓄被转化为投资的比例) ，a ( 资本的边际社会生产率) 或s ( 私人储蓄率) 来影 响增长率g 。 ( 2 ) 、论述金融发展中的金融效率。首先阐述效率及金融效率的定义，金融 效率有广义和狭义之分，而金融机构的效率主要包括运行效率与配置效率两个部 分。运行效率指的是银行体系消耗尽可能小的资源成本( 人力和物力) 动员到尽可 能多的社会资金( 或者说是使实现配置资源所耗费资源数量达到最小化) 。配置效 率是指存款货币银行将从资金盈余部门动员到的资金分配到最有效率的资金赤 字单位。其次对金融发展第二阶段的目标和任务进行了评述，并认为金融体系效 率的提高是金融发展第二阶段的根本目的，而金融市场化只是其手段。然后说明 了单一国有产权安排内在的降低了金融机构体系的效率，最后金融机构体系效率 6 第一章导言 的提升过程中受到种种因素的制约，主要是制度因素及自身经营管理的健全完善 都需要一定的时间。 第三章介绍我国1 9 9 0 年代以来的金融改革实践。1 9 9 1 年建立证券市场，1 9 9 4 年专业银行改为商业银行，并成立三家政策性银行，而亚洲金融危机后，成立四 大资产管理公司剥离四大国有商业银行的资产，于1 9 9 9 年关闭农村合作基金会， 2 1 世纪初开始提出股权分置改革等等。其中可以明显得看出，我国金融改革的 实践有阶段性，早期重点的金融体系的全面铺开和规模扩大上，而亚洲金融危机 后，则进入长期的金融效率改革上，从实践看可以看出这一改革具有长期性。 第四章对我国金融发展与经济增长的关系进行实证分析：基于效率角度。 ( 1 ) 、指标选取与说明。首先金融发展总量指标采用常见的金融相关比率( f i r ) ， 而关于金融发展质量指标，银行体系选取银行总体的经营绩效的指标，证券市场 选取上市公司数、股市筹资额和流动性指标( 股市成交金融( 上年股票流通市 价总值+ 本年股票流通市价总值) ) 。这是因为考虑到我国证券市场刚成立十几年， 属于新兴市场，所以证券功能发挥的好坏与其本原功能融资功能可能相对更为直 接，也就是说其融资功能可能更能反映其效率，此外根据第二代金融发展理论研 究者的论述，证券市场对于经济增长的作用之一是其流动性对经济增长的影响。 ( 2 ) 、实证分析过程、结果及其解释说明。实证分析的过程采用有关时间序 列分析方法，指标选取上进行了一定的创新，时间选择跨度为1 9 9 2 年到2 0 0 5 年，以明确金融发展中存在阶段性。 第五章给出了本文的政策建议、结论及其展望。本文给出三个方面的政策建 议：进一步完善制度环境，为效率提升创造良好条件；深化金融机构改革，提高 金融机构效率；在规范中大力发展证券市场。展望主要在于两个方面：数据和相 关指标体系的进一步完善以及对其他金融机构和市场例如非正规金融对经济增 长的深入研究。 7 东南大学硕士学位论文 第二章金融发展与经济增长关系：理论分析 2 1 金融发展与经济增长的相互作用机制 2 1 1 金融体系的功能 在阿罗一德布鲁的世界里是没有信息和交易成本的，因此不需要金融体系的 存在，即使存在也仅仅只是具备支付和简单的信用功能。可是现实世界中到处充 满着信息不对称和大量的交易成本，而良好的金融体系能有效地克服信息不对称 和降低交易成本。从研究视角看，如博迪和莫顿所言，利用金融功能考察金融发 展，具有两大优势：“金融功能比金融机构更为稳定”，“机构的形式随功能而变 化”。因此，从功能角度衡量金融发展，而非传统的机构或结构角度，可以更清 楚地认识到金融在经济发展中的地位，提示金融发展的意义和本质。 在国内已有文献综述中，普遍按照莱文( l e v i n e ，1 9 9 7 ) 的功能分析框架， 认为金融体系具有五个基本功能：( 1 ) 动员储蓄；( 2 ) 风险管理；( 3 ) 配置资源； ( 4 ) 促进公司治理；( 5 ) 便利产品交换。事实上，每一种功能都可以通过促进 资本积累和技术创新，从而影响经济增长。下面分别对这五个功能进行介绍： ( 一) 动员储蓄功能 动员储蓄就是把分散的储蓄聚集成资本转化为投资。由于个人能力投资并不 相同。如没有金融体系，个人的储蓄只能等于个人投资或是进行窖藏，整个社会的 投资处于低效率状态，金融体系通过分散风险、提供流动性和适宜的公司规模， 可使储蓄集中到高收益项目中。 然而，从极为分散的储蓄者那里动员储蓄是有成本的，包括从不同所有者那 里聚集储蓄的交易成本和让储蓄者放弃其对储蓄的控制权克服信息不对称的成 本。正是由于上述成本的存在，许多为了减少上述成本从而便利资金的金融安排 便由此产生。例如，为节约需要融资的生产与有剩余资源部门的多种双边契约的 交易成本和信息成本，利用金融中介聚集资金的情况就会发生 ( 二) 风险管理功能 风险管理功能包括风险的交易、风险规避、风险分散和交易主体的风险分担。 在所有风险中，流动性风险是最为普遍的一种金融风险。流动性是让资产变现而 不受损失的容易程度和速度，流动性风险正是产生于资产变现的不确定性。现实 市场中的信息不对称和交易成本会抑制流动性，增加流动性风险。而种种金融机 构、金融市场和开发出的金融工具可有效的增强资产的流动性，而降低市场中的 交易成本。 市场风险是另外一种常见的风险。人们在未来销售或采购产品，为了锁定现 时收