信托受益权的应用研究.doc

信托受益权的应用研究 我国基础设施信托的应用研究 现代集团基金管理部万文清 【摘要】 随着经济不断发展，金融创新的不断出现，用于基础设施的资金也更加多元化。近年来地方政府、平台公司等以信托方式积极探索城市基础设施建设资金多元化，促进了城市基础建设的快速发展，也为投资市场提供了优秀的投资产品。本文就基础设施信托的基本情况进行了介绍，分析研究了基础实施信托的运作模式，并就基础信托未来发展提出了建议。 一、基础设施投资信托概述 （一）基础设施信托的定义 基础设施信托指信托投资公司在业务运营中接受委托人的委托，双方签署信托合同，利用信托制度以自己的名义参与基础设施运作，委托人指定的受益人根据信托合同的约定享有信托受益权。信托投资公司在基础设施信托业务运作中，若接受的是单个委托人的委托称作单一信托；若接受的是多个委托人的委托称作集合信托，集合信托一般通过私募发行集合信托产品的方式运作。 基础设施信托充分发挥了信托联系民间资本与基础设施建设的桥梁作用，已经成为我国基础设施建设新的投融资方式，极大地促进了城市基础设施建设发展。 （二）基础设施信托的特征 当前基础设施信托的主要特征是： （1）规模一般超亿元，这与基础设施行业性质相关。 （2）期限较短，一般以1-3年为主。 （3）信托受益人的收益可观，预期收益率多在712之间，实际收益率达到甚至高于预期收益率。 （4）一般具有较好的风险控制安排。如较强背景的信用担保、信托财产回购安排、项目本身收益水平不足时大多有补贴条款的保障等风险控制安排。 （三）基础设施投资信托一般运行过程 图1：基础设施信托一般运行过程 1、信托公司承接政府基础设施项目或者利用其他途径寻找城市基础设施建设相关项目，进行产品设计。 2、呈报审批，发行信托计划。受托人将基础设施类信托计划呈报银监会审批通过后，便可以向投资者发行信托计划，募集信托资金。 3、信托计划成立，受托人运作管理信托资金。当信托计划募集到的资金满足信托合同要求以后，信托计划便宣告成立。作为基础设施信托，受托人必须将信托财产投向基础设施类项目，并且可以依据受托人自身实际情况寻找经验丰富的投资管理人，进行项目的具体运作。 4、信托期满，返还信托本金，分配信托收益。在信托期限届满时受托人依据信托合同的规定，在扣除相关信托费用以后，按照项目运行所产生的实际收益率向委托人分配信托收益，返还信托本金。 二、基础设施投资信托优劣分析 （一）基础设施信托的优势 1、运作效率高 与其他方式相比，基础设施信托实现了“融资、投资、运营、监管”有机分开的市场化运作，提高了社会资本的配置和运用效率。信托的核心功能是财产隔离，受托财产放在一个独立信托账户中，受到信托法的保护，项目投资方可以通过设立防火墙来规避投资风险，信托方式更加安全，。 2、方式灵活 不同的基础设施项目可采用不同的运作方式，信托计划可以根据项目不同的特点，通过借贷、直接项目投资、收购、参股、融资租赁等多种不同方式参加项目运作。 3、收益高，募资好 信托收益相对较高，收益方式、渠道多样。基础设施信托的受益人可以通过融资利息、项目收益分红、股权转让、项目收益权收入（如收费、租金）等多种方式获得基础设施项目收益。 （二）基础设施信托的劣势 1、规模受限 目前基础设施领域的信托产品规模还是较小，信托投资规模占基础设施投资总额比例不到1%。基础设施建设项目往往规模巨大，动辄数十亿元，而募集规模有限正是信托产品的最大瓶颈之一。目前以个人投资者为投资主体的信托产品很难满足基础设施建设项目大额资金的需求，也影响了信托行业全面进军基础设施领域的步伐。 2、产品流动性不足 相关法律法规明确表示允许投资者（受益人）转让其所持受益权。但在具体的操作过程中，由于信托合同为非标准化契约、信托产品为私募性质等因素导致了目前信托受益权无法在证券市场流通，国内亦缺乏统一的信托产品交易平台， 使信托产品转让的可操作性低。 3、信托渠道融资成本高 通过信托渠道的融资成本较银行贷款更高，项目方出于成本节约的考虑，在可以通过银行贷款等低成本渠道融资时，一般不会考虑进行信托融资，这也削弱了信托行业的竞争力。 三、基础设施信托常见的四种运行模式 大体上基础设施信托主要包括信托贷款、股权类信托、权益类信托及资产证券化类信托四大类，下面就其基本运行模型进行分析。 （一）信托贷款 在该模式下信托公司将受托资金以贷款形式投向信托合同中约定的基础设施项目，在信托存续期间负责信托计划的运行维护和信息披露并到期回收信托贷款本息。银信合作业务则先由商业银行发行理财计划募集资金再通过信托平台向某一指定的基础设施项目发放贷款。 图2：信托贷款的运行模式 图3：信托贷款的融资方式 （二）股权类信托 股权类信托，信托公司运用受托资金以参股方式与项目主办人联合发起设立项目公司或对已有项目公司增资扩股，充实融资主体的资本金以吸引和带动其他债务性资金的流入。在项目运行期间信托公司通过派驻股东代表参与经营决策等方式介入项目公司的日常运营，大部分项目为了控制投资风险信托公司还事先与项目主办人或第三方机构签订股权回购协议。 图4：股权类信托的运行模式 （2）收购股权或增抵（质）押、第三方担保 地方政府平台公司在遇到项目资本金不足的情况下，可运用信托平台解决资本金：信托公司以信托资金入股项目公司，成为项目公司股东，入股项目公司的资金被评判为项目资本金则不存在法律瑕疵。在信托期限届满或信托期限内满足约定条件时，由约定的项目公司股东或其他第三方按照约定价款收购信托持股。 （资产）收益权 一、法律性质 （一）属于约定权利 “收益权”，或者“资产收益权”本身并非法定权利，而是由交易双方根据基础权利和交易需要创制的一项协定权利。 （二）具有财产属性 （三）对基础财产或权利具有依附性 收益权作为基础权利不可分割的组成部分，其内涵与外延只有根据其依附的基础权利资产的属性才能加以约定。基础财产或权利属于哪一类，则对应的资产收益权也相应地归属于同一类。 （四）具有相对独立性 基础资产或权利的所有人可以在不改变其合法权利人地位的前提下，“资产收益权”可以作为交易标的单独进行交易。（需结合具体资产或权利，进一步论证） 注意： 物权法第39条规定：所有权人对自己的不动产或者动产，依法享有占有、使用、收益和处分的权利。由此可见，收益权属于所有权的固有权能之一。此外，所有权人可以设立由他人获取所有物的收益的他物权（用益物权，如建设用地使用权），但这并不意味着收益权能可以单独转让。在所有物上设立他物权，并非所有权权能之转让，而是创设一种新的、独立的物权，所有权的性质并不因此而受到 影响。 因此，资产收益权并非所有权的收益权能，其转让也并非所有权的收益权能的转让。 二、类型 （一）应收账款收益权 （二）股权收益权 （三）票据收益权 （四）BT债权收益权 （五）其他：土地使用权、贷款等 三、举例 （一）特定资产收益权（或称受益权）信托产品 1、交易结构 (1)股权收益权信托产品 （2）特定资产收益权信托产品 2、法律风险 （二）小贷公司资产收益权转让 注：上月开业的广州金融资产交易中心已发行4单小贷资产收益权转让 （三）特定资产收益权银行理财产品 （四）特定资产收益权券商资管产品 摘要我国自颁布信托法以来，理论界的质疑和实务中的信托危机始终存在。本文比较两大法系有关信托制度的理论研究，分析信托的本质属性，得出的结论是通过对现有民法原则和物权制度的解释和改造，能够建构适合大陆法传统的信托制度。在信托关系中，委托人享有信托财产的所有权；受托人享有信托财产的经营管理权；在自益信托中，受益人亦是委托人，对信托财产及其收益享有所有权，在他益信托中，受益人享有信托收益的所有权以及对委托人的代理权。 关键词信托制度；双重所有权；受益权；经营管理权 d9a1008-2689（xx）04-0099-06 现代信托制度源于英国，发展创新于美国的工业化高速发展时期，是现代市场经济体系中一项举足轻重的法律制度。由于商事信托在资本市场的积极活跃，有效衔接了货币市场、资本市场和产业市场，致使大陆法系的国家和地区也纷纷效仿。我国于xx年颁布并实施了中华人民共和国信托法，曾一度改写了信托业的萧索景象，但理论界对信托引入的质疑从不曾停止。当信托产品创新频频、信托违法事件层出不穷时，“南橘北枳”的观点更是甚嚣尘上。 质疑声、唱衰声不绝于耳的原因是，第一，我们缺乏信托制度赖以生存的衡平法的历史传统，信托成长的法律环境极为逼仄，很难正常存活。第二，我们过分理解信托需具备的“双重所有权”，忽视了“信托标的特定性”、“信托对价与否”等要件，致使滥用信托机制的实践仍然是在信托的“外衣”下进行的传统商业融资行为。 上述原因是否确使信托的主要功能在大陆法的体系下不能充分发挥？我们要么为其开辟疆土原封不动的移植英美法的信托制度，或是只能望而却步，将其关之于大陆法系门外，或是利用大陆法系现有的原则和制度，对信托这一舶来品进行主动的，符合国情的理解和改造。这有待于对信托本质和特征的研究和探讨。 一、信托本质理论的比较研究 （一）英美法系的观点 信托历史在英美法律渊源的沿革中逐渐形成“普通法上的所有权”和“衡平法上的所有权”的二元结构。受托人持有财产上的普通法上的所有权（legaltitle），因此除非信托文书有不同的规定，他能行使普通法上所有权人有关此项财产的一切权利，但他不享受所有权的得益，即衡平法上的所有权（equitabletitle）属于受益人。受益人享有的衡平法上的所有权又叫受益权。受益权是对人权还是对物权，英美学者们有不同的观点： 第一种观点认为信托中的受益权是对人权，受益人只能向受托人主张权利。因此，在一项土地信托中，受托人将土地出租给第三人，当第三人未能如期交付租金时，受益人不能代受托人行使权利直接请求承租人交付租金。如果受托人怠于职责，受益人只能起诉受托人。第二种观点认为受益权是对物权，英美信托法普遍承认受益人享有追踪信托财产的权利，并且发展了不同情形下受益人追踪的具体规则。不管以任何方式、从何人手中取得信托财产的第三人，只要他不属于给付了对价且不知情的善意购买者，受益人就有权依照衡平法进行追踪（tracinginequity），从他手中取回信托财产或代表信托财产的其他财产。这实际上赋予了受益权类似物权的追及效力。 第三中观点认为受益权是一种混合权利，在正常情况下，它是一种针对受托人的对人权；一旦信托财产错误地落入第三人手中，受益人可以追踪信托财产，即享有追踪权，此时受益权就是一种对物权。 （二）大陆法系的观点 为了运用大陆法系物权篇的概念和术语解释信托制度，学者们提出了各种学说。这些学说对受托人的权利认识不同，可分为以下三类： 1受托人享有所有权 日本学者在引入信托制度、解释信托本质时，通说认为委托人将财产或财产权转移给受托人或进行其他处分，该行为具有物权的效力，受托人对信托财产享有了一种完全的物权即所有权。基于一物一权原则，受益人就不能再对信托财产享有所有权，而只能享有针对受托人的请求取得信托收益的债权。 然而，简单的将受托人和受益人的权利分别归属于物权和债权并不能言明信托制度的内涵。因为受托人只能为受益人的利益对信托财产进行管理和处分，并且受托人必须将信托财产与自己的固有财产区分开来。另一方面，受益人不是只享有对受托人请求支付信托收益的权利，还可以对受托人实施信托的行为进行监督。并且当受托人违背信托目的处分信托财产时，受益人可以行使撤销权，追回被受托人不当处分的财产。可以说，信托受益人所享有的权利远大于一般债务不履行之损害赔偿请求权，而某程度内甚至大于所有权人于所有权受侵害时所主张之权利。 面对受益权乃债权的缺陷，有日本学者提出物权债权并存说，即受益人除了享有信托收益的请求权外，还对信托财产享有某些物权性的权利，如对受托人违背信托目的处分信托财产之行为的撤销权和对被不当处分的信托财产的追及权。也就是说，信托的受益权既是受益人针对受托人的债权，也是针对信托财产的一种物权。该说虽一定程度上解决了债权说无法解释的问题，但违背了大陆法系的一物一权原则；而且大陆法系对财产权有物权和债权的严格区分，没有一种既保护物权又包含债权的权利。 2受托人享有代理权 该说认为，信托财产只在表面上归受托人所有，但实际所有权归受益人所有。受益人是以财产所有人的身份取得信托财产的收益。受托人只是受益人的代理人，类似于隐名代理制度。 这一观点虽能解释受益人享有权利的性质，但仍有不妥之处。第一，信托财产在信托设立后会转移到受托人的名下，而受益人在名义上又不是信托财产的所有权人，这种名义与实际相分离的所有权不符合大陆法的传统。第二，在自由裁量信托中，受益人是否享有信托收益、享有多少信托收益以及何时享有信托收益，都由受托人决定。那么，在这种受益人都不一定享有信托收益的情况下，怎能说信托财产的所有权归属于受益人？第三，如果委托人在设立信托时明确规定，信托期间的收益归a，信托结束后的财产归b所有，那么受益人对信托财产连期待权都不享有，更不可能享有所有权。3受托人享有管理经营权 该说认为，根据所有权与其权能适当分离的原理，委托人通过信托文件将信托财产委托给受托人占有、使用、管理和处分，同时又通过信托文件将受托人的经营管理处分信托财产的权利控制在信托文件规定的信托目的之内。委托人对信托目的的控制，是对信托财产命运的控制，这集中体现了委托人对信托财产享有所有权。 受托人的管理经营权属于他物权。受托人依法管理经营、处分信托财产，不受他人非法干涉，只要不违背信托文件规定的信托目的，即使是委托人，也无权进行干涉。 受益人享有债权，在他益信托中，受益人最终获得财产所有权的原因是委托人通过受托人所进行的赠与，受益人权利的范围和大小受委托人制约。 该说合理解释了受托人的权利性质和，但该说的理论依据是充满争议的“权能分离说”，现在有越来越多的学者对权能分离说提出了质疑，所以从权能分离的角度来解释受托人的处分权，值得探讨。另一方面，受益人的权利仍然没有得到很好的解释，将受益权定性为债权的做法具有债权说的通病，没有为受益人对信托财产享有的权利做出合理解释。 二、探讨信托本质的意义 在英美法系的国家，对受益权是对人权还是对物权尚存在争论，但学者们未曾把认定信托的性质作为急需解决的问题。这不仅与英美法国家的法律传统有关，而且也与信托在英美 法国家的发展历程有关。从法律传统和法律思维方式来讲，英美法系以判例法为主，司法实践中法官的思维方式是从具体到具体的“目的导向”模式，只关注法律的实施效果。面对具体的案情，遵循先例进行判决，没有先例可以创造先例。对于一件信托案件，法官只需清楚案件的基本情况，确定信托文件对受益权的规定，再依照判例规则做出裁决即可，根本不需要考虑受益权是对物权还是对人权。从信托制度的发展历程来看，从一开始信托就不是理性制度的产物，它只是衡平法为了保护受益人的利益而在普通法之外发展起来的特殊制度，是在实践中随着生活的需要逐步演变而来的。同时，衡平法又为信托制度提供灵活而不失原则的调整，避免其对经济生活和司法实践造成混乱。因此，在英美法系不讲究高度抽象理论的法律传统里，信托制度的设计只要具有实用性即可，不必计较自身的理论性质。 但大陆法系的思维方式与之截然不同，讲究从概念到具体的“要件导向”模式，法官面对案件必须先确定它属于哪类法律关系，然后严格根据抽象的法律条文的规定对该案件进行裁决。大陆法将其所调整的现实生活中的财产权分为两类，即物权和债权，分别确定它们的基本特征和权利内容，有关财产的权利都必须纳入这两种权利的一种，接受法典的调整。因此，当出现一种新的财产权利时，必须先分析其性质到底是物权还是债权，然后才能将其正确定位并接受法典的调整。信托制度显然是一种财产制度，那么就必须将其纳入到民法典的调整范围中，这样才能让它在大陆法的体系之下良好的运行，否则导致的将不仅仅是理论上的纷争，而且必将引发实践中的混乱。 以曾经叱咤中国资本市场的德隆系所推出的“乳品行业战略并购资金信托计划”为例：当投资者以“信托”的方式将资金所有权让渡给德隆系旗下的金新信托时，金新信托是作为受托人以资金的名义所有权人身份进行指定的股权并购活动，德隆集团承诺在信托期满后按照受托人原始收购价的1065%向金新信托回购股权。当信托计划到期时，投资者的本金和收益均未能兑付。实际上，金新信托没有按照信托文件收购其承诺的三家公司的股权。根据信托制度的设计，受托人违反信托义务甚至破产时，委托人可以通过撤销或终止信托取回信托财产。然而，作为种类物的货币一旦对外支付就根本无法分清货币本身所有权是“你的”还是“我的”，因为货币本身的所有权在转移占有后已经被债权化了，货币原所有权人只可能享有对等额货币的请求权。故此，当作为受托人的金新信托因违反信托契约而无法返还资金时，“资金信托”名下的投资者根本无法作为“实际所有权人”而依据物权的追及效力行使对信托货币的“实际所有权”，投资者“信托”资金的实际效果仍等同于一般债权人对金新信托的债权请求权，况且这种债权请求权的实现还得取决于金新信托的偿还能力，并不取决于投资人对“信托财产”的物权效力。 此类信托危机事件屡见不鲜的重要原因是，我们没有界定清楚信托财产的性质和外延。换言之，是不是所有的财产权之上都能设立信托？有观点似乎做出了肯定回答。只要理解了英美法中受益人衡平所有权的真正内涵，受益人就能根据衡平法的救济请求权的原则，从任何持有财产的人的手中追回他的财产权益，除非买受人善意且对价有偿的行为才能切断此种追索。然而，英美信托法正是按照物权的模式塑造受益人的追索权，或者说衡平法赋予受益人的救济权是一种对物权。英美法这一救济精神正好与大陆法民法典中物权的追及效力相契合。那么逆向推理得出，大陆法中的信托财产权应该具有物权属性、或准物权属性。 三、信托本质的探讨 信托制度是衡平法的伟大创举，而英美法与大陆法在各方面的差异决定了，通过相似概念来彻底转化信托概念是不可行的。所以，不能用大陆法上的概念对信托制度进行简单的生搬硬套。实际上，我们如此急切地探讨信托性质的最终目的是为了让信托的功能在大陆法国家得到最大限度的发挥，而不是为了实现英美法和大陆法的法律术语的一一对应。 对信托性质的探讨，必须从它的原则和功能出发，用大陆法的理论对它进行主动的、适合国情的理解和改造，换言之，用一种或几种可以基本达到信托法律效果的大陆法制度来建 构与民法体系保持一致的信托制度。 （一）委托人的权利 在英美法上，信托一旦设立，委托人便与信托关系相脱离，通常不再享有任何权利。但实际上，这不过是历史的偶成，并无法理上的必然性与合理性。这种情形的形成是由于在信托产生的那个时代，契约法的一般原理在英国并未形成，普通法在一般情况下也不承认契约义务，而衡平法选择了受益人为权利主体。因此，尽管生前信托多从一项约定开始，但信托非属契约的观念已牢不可破。另外，如果让委托人居于信托关系的主体地位，则一旦委托人死亡，就没有人可强制受托人执行信托条款，受益人利益也无从保障。所以，信托关系的主体通常为受托人和受益人。信托虽然是为受益人利益所设，但它的实施不仅关系受益人的利益，而且也关系到委托人的意思能否实现，毕竟信托是由委托人所设立。所以，赋予委托人一定的权利很有必要。日本和韩国在向本国移植信托法时，就使委托人居于信托关系人的地位，享有诸多权利，如对信托财产的强制执行异议权、情事变更时信托财产管理方法的调整权、受托人违反信托时对信托财产赔偿损失或恢复原状的权利、受托人辞任时的同意权、受托人和信托管理人的解职请求权、新受托人和信托管理人的选任请求权、查阅权和知情权等等，这些权利还可以由委托人的继承人享有。可见，委托人除了不享有信托收益的收取权外，基本享有和受益人一样的权利。 那么委托人同受益人一样，面临前述争议的一个焦点既然受益人享有的这些权利的性质不像债权，那么当委托人享有同样内容的权利时，我们又怎能把这些权利定性为债权？本文认为，委托人在信托关系中所享有的权利是信托财产的所有权。理由如下： 第一，从现代信托设立的出发点来看，信托的根本目的只是为了让受益人在信托成立期间获得信托收益，而不在于所有权的转移。首先，委托人设立信托时，绝对没有立即将信托财产的所有权转让给受托人的意思表示。委托人将信托财产交给受托人只是为了让受托人进行管理和处分以使受益人受益。其次，委托人也不一定有将信托财产的所有权转让给受益人的意思。在自益信托中，委托人就是受益人。在他益信托中，委托人也不一定要将信托财产的所有权转让给受益人，因为委托人完全可以在信托文件中规定，当信托结束时，受托人将信托财产归还委托人或者交给委托人和受益人以外的第三人。当然，委托人也可以在信托文件中规定，信托一经设立，受益人就获得信托财产的所有权，这实质上是一种财产的赠与，也是委托人根据自身意愿所作的决定。虽然各国法律通常都规定，如果委托人没有在信托文件中规定信托结束时信托财产的归属，那么信托结束时就由受益人获得信托财产的所有权，但这也可以认为是法律基于信托制度的历史传统而对委托人的内心意思所作的推定。最后，即使信托文件规定，信托结束后信托财产的所有权归受益人，或者在受益人享受全部信托收益的情况下，受益人基于法律的规定在信托终止时获得了信托财产的所有权。 如美国信托法重述（第2版）第345条；日本信托法第61条；韩国信托法第59条。这也只能说明信托期间，受益人享有信托财产的期待权，信托财产的所有权应当仍然在委托人手中。 第二，从大陆法赋予委托人的权利内容来看，委托人与受益人一样，享有许多物权性质的权利。最典型的就是受托人违反信托时对信托财产赔偿损失或恢复原状的权利，这些显然不是债权人所能享有的权利。另外，我国信托法还创造性地赋予了委托人一项新的权利，即因受益人的重大侵权行为而变更受益人或者解除信托的权利。 中华人民共和国信托法第51条。这些权利内容表明，委托人享有信托财产的支配权，他在信托期间仍然具有决定性的影响力。 第三，从保证信托得以良性运行的角度来看，必须赋予委托人所有权人的地位。英美法中，衡平法的存在使法官可以大胆探究委托人设立信托时的真实意思，在良心和公平的指导下对受益人的权利进行保障。可是大陆法没有类似衡平法的法律传统，而法官的自由裁量权 的生存空间又十分狭窄，这可能导致受托人滥用权利、肆意损害受益人利益。此时，非常需要一方填补衡平法的缺失所带来的监督真空。然而又有谁能比委托人本人更能了解信托设立时的内心真意？因此，让委托人继续保留信托财产的所有权，是信托制度在大陆法体系下正常运行的重要基础。 需要特别说明的是，出于对受益人利益的保护，法律不允许委托人随意变更或撤销受益人，这是信托制度的内在要求，也是各国法律的通例。但这并不代表委托人不享有信托财产的所有权，只是要求委托人在设立信托时必须对自己的所有权做出一定的限制。 （二）受托人的权利 受托人的权利是导致对信托性质的争议如此剧烈的根源所在。英美法的财产二元结构给受托人提供了行使权利的普通法依据，而大陆法的物权篇却是严格恪守一物一权原则。其实，英美法的“双重所有权”，其含义是指双重财产权，大致相当于大陆法系通常所说的所有权与其派生的他物权这种双重权利结构。那么，受托人享有的就是信托财产上的他物权用益物权。 受托人能够管理和处分信托财产，是委托人实现自己