（金融学专业论文）中国两种融资效率比较研究.pdf

中国两种融资效率比较研究 摘要 改革开放二十多年来，我国经济发展硕果累累。在经济体制改革过程中，融 资制度充分动员国民储蓄转化，为转轨经济提供了持续的资本供给，有力推动了 经济稳定增长，中国经济也因此创造了“奇迹增长”，曾一度被誉为全球经济的领 跑者。但是，近年来，经济体制转换与融资制度发展之间产生了一定的矛盾与摩 擦，这将对中国经济的持续发展造成制约和阻滞。 综观二十多年来经济的飞速发展，资本的高积累率对其做出了巨大贡献。有 效的融资制度才能促使资本形成。改革之初，国家通过强有力的金融控制，一方 面利用可靠的国家信誉消除储蓄者对国有银行的风险顾虑，从而使国有银行体系 迅速集中起来分散于居民部门的金融剩余，增加了国家所能控制的可贷资金数量； 另一方面，国家掌握着银行信贷分配权和利率决策权，确保了国家对金融资源的 支配地位，有效地实现了金融资源的动员，国家转而以补贴的形式，将不断增大 的资金总量注入到国有经济中，支撑了国有企业的改革与发展，有力推动了经济 的持续稳定增长。在我国经济改革进程中，为了保持高速增长的资本形成率，国 家不得不依托国有银行的信用垄断地位，利用金融管制政策的低成本动员金融剩 余，并对国有经济提供金融支持，加快经济体制转轨与经济发展。国民经济的长 期持续增长，正是得益于国家控制型的融资制度，这一金融安排充分动员了国民 储蓄，并在金融体系创造了大量的金融剩余。 然而，随着经济环境与融资制度的不断发展和变迁，融资制度的绩效发生了 变化。现行融资制度在一定程度上造成了效率损耗，引发了稀缺金融资源的逆向 配置。现阶段在建立社会主义市场体制过程中融资制度属于中国转型经济中市场 程度滞后的领域。主要表现在：融资制度市场化还没有真正形成，金融功能仍处 于抑制状态，资源的优化配置功能还没有实现，经济发展与融资制度安排处于一 种低效率均衡之中等等。中国经济持续发展的目标，对融资制度提出了更高的要 河南大学硕士研究生学位论文 求，迫切需要突破原有技术层面的改革思路，重新构建中国融资制度模式，切实 推动国民经济持续、稳定发展。国内很多学者主张我国建立市场主导型融资制度， 但是现实国情允许这种做法吗? 究竟现阶段什么样的融资制度会对经济增长做出 更大的贡献。 本文采用了理论与实际相结合的研究方法，从融资制度的形成入手，系统地 比较了银行主导型融资制度和市场主导型融资制度的各自优势、适应环境和绩效， 结合我国的现行融资制度，分析了现行融资制度的效率，指出了现行融资制度的 效率损耗所在。并在此基础上，探讨了改革思路和对策。 全文共分为七个部分： 第一部分是引言，介绍了本文研究的背景、意义、框架、研究方法和国内外 相关研究的现状。 第二部分介绍了融资制度的相关概念以及融资制度的相关理论依据。 第三部分阐述了银行主导型融资制度和市场主导型融资制度的起源、发展， 比较了这两种融资制度的适应环境和绩效，并介绍了新近流行的风险投资。 第四部分首先分析了中国改革开放二十多年来经济增长的源泉，继而得出“资 本形成推动经济发展”的结论，并根据l e v i n e 的金融计量体系分析了我国现行融 资制度属于何种类型，最后回顾了我国融资制度的改革历程。 第五部分依靠一系列数据，运用实证分析法考察了我国现行融资制度的绩效， 指出了现行融资制度存在的一些问题，并探讨了问题的根源。 第六部分是对我国现行融资制度效率损耗所涉及到的具体问题，提出了一系 列有针对性的政策建议。 最后一部分对全文进行了总结，并对本选题的研究提出了展望。 关键词：融资效率银行主导市场主导 i i 中国两种融资效率比较研究 a b s t r a c t r e f o r ma n do p e np o l i c yf o r2 0m a n yy e a r s ，0 1 1 1 c o u n t r ye c o n o m yh a so b t a i n e d g r e a td e v e l o p m e n t i nt h ee c o n o m i cr e s t r u c t u r i n gp r o c e s s ，t h ef i n a n c i n gs y s t e mf u l l y h a sm o b i l i z e dt h en a t i o n a ld e p o s i tt r a n s f o r m i n gt oi n v e s t m e n t ，a n dh a sc o n t i n u i n g l y p r o v i d e dt h ec a p i t a ls u p p l i e sf o rt h es w i t c h e re c o n o m y ，a n dh a sp o w e r f u l l yi m p e l l e dt h e e c o n o m yt os t a b l yg r o w t h ec h i n e s ee c o n o m y t h e r e f o r eh a sa l s oc r e a t e d t h em i r a c l e g r o w t h ，o n c eg a i n e dt h er e p u t a t i o nf o rg l o b a le c o n o m yc o l l a rr u n n e r b u t ，i nr e c e n t y e a r s ，t h ec o n t r a d i c t i o na n dt h ef r i c t i o nb e t w e e nt h ee c o n o m i cs y s t e mt r a n s f o r m a t i o n a n dt h ef i n a n c i n gs y s t e md e v e l o p m e n t ，i n e v i t a b l yw i l lc r e a t er e s t r i c t i o n sa n dh i n d e r st o t h ec h i n e s ee c o n o m yc o n t i n u i n gd e v e l o p m e n t s u r v e y i n gt h er a p i dd e v e l o p m e n to fc h i n ae c o n o m yf o r2 0y e a r s ，t h eh i 曲c a p i t a l a c c a n n u l a t i o nr a t eh a sm a d et h et r e m e n d o u sc o n t r i b u t i o nt oi t t h ee f f e c t i v ef i n a n c i n g s y s t e mc a nu r g et h ec a p i t a lf o r m a t i o n a tt h eb e g i n n i n go fr e f o r m ，t h eg o v e m m e n t t h r o u g hp o w e r f u lf i n a n c i a lc o n t r o l ，o nt h eo n eh a n d ，u s e dt h er e l i a b l en a t i o n a lp r e s t i g e t o d i s p e lt h ed e p o s i t o r s r i s kw o r r yo ft h es t a t e - o w n e db a n k s ，t h u sc a u s e dt h e s t a t e o w n e db a n ks y s t e mr a p i d l yt oc o n c e n t r a t ef i n a n c es u r p l u si nt h ei n h a b i t a n t d e p a r t m e n t s ，s t r e n g t h e n e dt h ef u n dq u a n t i t yu n d e rt h en a t i o n a lc o n t r o lt ol o a n ；o nt h e o t h e rh a n d ，t h ec o u n t r yg r a s p e dt h eb a n kc r e d i ta s s i g n m e n tp o w e ra n dt h ei n t e r e s tr a t e d e c i s i o n m a k i n gp o w e r t h u s ，t h eg o v e r n m e n tc o n t r o ls t a t u so ff m a n c i a lr e s o u r c e sw a s g u a r a n t e e d t h ec o u n t r yw a sa b l et oe f f e c t i v e l ym o b i l i z et h ef i n a n c i a lr e s o u r c e s t h e n t h ec o u n t r yp o u r e dt h ei n c r e a s i n gf u n dt o t a lq u a n t i t yi n t ot h es t a t e o w n e de n t e r p r i s e si n s u b s i d yf o r m ，a n ds u p p o r t e dt h es t a t e o w n e de n t e r p r i s e s r e f o r ma n dd e v e l o p m e n t ，a n d p o w e r f u l l yi m p e l l e dt h ee c o n o m yt oe o n t i n u i n g l ya n ds t a b l yg r o w i no u rc o u n t r y e c o n o m yr e f o r ma d v a n c e m e n t , i no r d e rt om a i n t a i nt h eh i g hs p e e do ft h ec a p i t a l a c c u m u l a t i o n ，t h ec o u n t r yh a st od e p e n do nt h es t a t e - o w n e db a n k s c r e d i tm o n o p o l y i i i 河南大学硕士研究生学位论文 s t a t u s ，a n du s ef i n a n c ec o n t r o lp o l i c y sl o wc o s tt om o b i l i z ef i n a n c es u r p l u s ，a n d p r o v i d et h ef i n a n c i a lb a c k i n gt ot h es t a t ee c o n o m y , t os p e e du pt h es w i t c ho fe c o n o m i c s y s t e ma n dt h ee c o n o m i c a ld e v e l o p m e n t t h en a t i o n a le c o n o m y sc o n t i n u i n gg r o w t hf o r al o n gt i m ew a sp r e c i s e l yb e n e f i t e df r o mt h ea r r a n g e m e n to fn a t i o n a lc o n t r o lf i n a n c i n g s y s t e m ，w h i c hc r e a t e dt h em a s s i v ef i n a n c i a ls u r p l u si nt h ef i n a n c i a ls y s t e m h o w e v e r , a l o n gw i t ht h eu n c e a s i n gd e v e l o p m e n ta n dv i c i s s i t u d eo ft h ee c o n o m i c e n v i r o n m e n ta n dt h ef i n a n c i n gs y s t e m ，t h ef i n a n c i n gs y s t e ma c h i e v e m e n t sc h a n g e d t h e p r e s e n tf i n a n c i n gs y s t e mh a sc r e a t e dt h ee f f i c i e n c yl o s si nt h ec e r t a i nd e g r e e ，a n dh a s i n i t i a t e dt h es c a r c ef i n a n c i a lr e s o u r c e sr e v e r s i o nd i s p o s i t i o n a tp r e s e n t ，t h ef i n a n c e s y s t e mi nt h es o c i a l i s mm a r k e ts y s t e me s t a b l i s h m e n tp r o c e s sb e l o n g st ot h em a r k e t d e g r e el a gd o m a i no ft h ec h i n e s er e f o r m i n ge c o n o m y m a i na s p e c t sc o n t a i n ：t h e f i n a n c i n gs y s t e mm a r k e th a v en o tf o r m e d ，t h ef i n a n c i a lf u n c t i o ns t i l la tt h ei n h i b i t o r y s t a t e ，t h er e s o u r c e so p t i m i z e dd i s p o s i t i o nf u n c t i o nh a sn o tr e a l i z e d , t h ee c o n o m i c a l d e v e l o p m e n ta n dt h ef i n a n c i n gs y s t e ma r r a n g e m e n ti si nt h el o we f f i c i e n c ye q u i l i b r i u m ， a n ds oo n t h eg o a lo fc h i n e s ee c o n o m yc o n t i n u i n gd e v e l o p m e n t ，p r o p o s e sah i g h e r r e q u e s tt ot h ef i n a n c i n gs y s t e m ，a n du r g e n t l yn e e d st ob r e a kt h r o u g ht h er e f o r m m e n t a l i t y a tt h e o r i g i n a lt e c h n i c a l s t r a t i f i c a t i o n p l a n e r e c o n s t r u c t s t h ec h i n e s e f i n a n c i n gs y s t e m ，p r a c t i c a l l yi m p e l st h en a t i o n a le c o n o m yt oc o n t i n u a l l ya n ds t a b l y d e v e l o p s o m es c h o l a r sa d v o c a t e do u rc o u n t r yt oe s t a b l i s h t h em a r k e tl e a d e r s h i p f i n a n c i n gs y s t e m ，b u tt h er e a l i s t i cn a t i o n a lc o n d i t i o np e r m i t st h i sp r o c e d u r e ? a c t u a l l y w h i c hk i n do ff i n a n c i n gs y s t e mc a nm a k eab i g g e rc o n t r i b u t i o nt ot h ee c o n o m i c a l g r o w t h ? t h i sa r t i c l eh a su s e dt h er e s e a r c ht e c h n i q u ew h i c hu n i f i e st h et h e o r ya n dt h e a c t u a l i t y ，f r o mt h ef i n a n c i n gs y s t e mf o r m a t i o n ，s y s t e m a t i c a l l yc o m p a r e dt h er e s p e c t i v e s u p e r i o r i t yo f b a n kl e a d e r s h i pf i n a n c i n gs y s t e ma n dm a r k e tl e a d e r s h i pf i n a n c i n gs y s t e m ， t h ea d a p t i n gc i r c u m s t a n c e sa n dt h ea c h i e v e m e n t so f t h e s et w ok i n d so f f i n a n c i n gs y s t e m 1 v 中国两种融资效率比较研究 u n i f y i n gt h ep r e s e n tf m a n c i n gs y s t e mo f o u rc o u n t r y , t h ea r t i c l ea n a l y z e dt h ee f f i c i e n c y o ft h ep r e s e n tf i n a n c i n gs y s t e m ，a n dp o i n t e do u tt h ep r e s e n tf i n a n c i n gs y s t e me f f i c i e n c y l o s e sw h e r ea r ea t o nt h i sf o u n d a t i o n ，t h ea r t i c l eh a sd i s c u s s e dt h er e f o r mm e n t a l i t y a n dt h ec o u n t e rm e a s u r e t h ef u l lt e x ta l t o g e t h e rd i v i d e si n t os e v e np a r t s ： t h ef t r s t p a r ti s 锄i n t r o d u c t i o n i n t r o d u c i n gt h i s a r t i c l e ss t l l d yb a c k g r o u n d 、 s i g n i f i c a n c e 、f r a m e 、r c s e a r c ht e c h n i q u e a n dt h ec o r r e l a t i o n sr e s e a r c h e r s p r e s e n t s i t u a t i o ni nd o m e s t i ca n df o r e i g n t h es e c o n dp a r ti n t r o d u c e st h ef i n a n c i n gs y s t e mr e l a t e dc o n c e p ta sw e l la st h e f i n a n c i n gs y s t e mr e l a t e dt h e o r yb a s i s t h et h i r dp a r te l a b o r a t e st h eo r i g i na n dt h ed e v e l o p m e n to ft h eb a n kl e a d e r s h i p f i n a n c i n gs y s t e ma n dt h em a r k e tl e a d e r s h i pf i n a n c i n gs y s t e m ，t h e nc o m p a r e st h e s e t w o k i n do f f m a n c i n gs y s t e m s a d a p t i n ge i r c m n s t a n c e sa n dt h ea c h i e v e m e n t s ，a n di n t r o d u c e s t h er e c e n t l yp o p u l a rv e n t u r ec 印i t a l t h ef o u r t hp a r tf a s ta n a l y z e st h ef o u n t a i no ft h ee c o n o m yg r o w t hf r o mt h ec h i n a r e f o r ma n do p e np o l i c y2 0f o rm a n yy e a r s s u b s e q u e n t l yo b t a i n st h ec o n c l u s i o n - t h e c a p i t a lf o r m a t i o ni m p e t u se c o n o m yd e v e l o p m e n t ，a n da n a l y z e so u rc o u n t r yp r e s e n t f i n a n c i n gs y s t e mb e l o n g i n gt ow h a tk i n do ft y p ea c c o r d i n gt ot h el e v i n ef i n a n c i a l m e a s l l r e m e n ts y s t e m ，f i n a l l yr e v i e w st h ef i n a n c es y s t e mr e f o r mc o u r s eo fo u rc o u n t r y t h ef i f t hp a r td e p e n d i n gu p o nas e r i e so fd a t a , i n s p e a so u rc o u n t r yp r e s e n t f i n a n c i n gs y s t e ma c h i e v e m e n t su s i n gt h er e a ld i a g n o s i sa n a l y t i cm e t h o d p o i n t so u t s o m eq u e s t i o n so f p r e s e n tf i n a n c i n gs y s t e m ，d i s c u s s e st h eq u e s t i o n sw h e r et h e ya r e t h es i x t hp a r tp r o p o s e sas e r i e so fp o l i c ys u g g e s t i o nt ot h eq u e s t i o n so fo u r c o u n t r yp r e s e n tf i n a n c i n gs y s t e m t h el a s tp a r tc o n c l u d e st h ef u l lt e x t ，a n dp r o p o s e st h ef o r e c a s tt ot h i st o p i c k e yw o r d s ：f i n a n c i n ge f f i c i e n c y b a n kl e a d e r s h i p m a r k e tl e a d e r s h i p v 关于学位论文独立完成和内容创新的声明 本人向河南大学提出硕士学住申请。本人郑重声明：所呈交酌擘住论文是 本人在导师酌指导下独立完成的，对所研究的课题有新的见解。据我所知，除 文中特别加以说明、标注和致谢韵地方外，论文中不包括其他人已经发袁或撰 写过的研究成果，也不包括其他人为获得任何教育、科研机构的学位或证书而 图书馆、科研信，蝴、数据收 本和电子文本 蹦供辔滁捡案、 学术发展和进行学术交流 l 簿秧学位论_ 丈( 薹虎质文 擎出于宣扬、展览学校 、扫描和拷贝等复制手 段保毒、汇编学位论文( 薹氏质囊本和电子毒本) 。 ( 涉及保密肉容的学位论文在解密后适同本授权书) 学位获得者( 学位论文作者) 每名：建堡鱼 2 0d 1 年6 月玛。 学住论文指导教师簦名 阻 中国两种融资效率比较研究 1 引言 1 1 研究背景及选题意义 社会储蓄通过直接或间接方式转化为社会投资，那么这种转化过程是如何进 行的? 换句话说，储蓄向投资转化的机制是什么? 在传统计划经济体制下，储蓄 向投资的转化主要是借助计划财政“媒介”进行，社会资金是通过纳入国民 经济计划配置的。在市场经济体制下，储蓄向投资的转化是在金融市场上借助利 率这一资金价格，服从利润最大化导向进行的，储蓄资金流向边际利润率高的部 门和企业，从而实现社会资金的最佳配置。 从世界融资制度的类型看，一般可以分为两类，即以英美为代表的市场主导 型融资制度和以日德为代表的银行主导型融资制度。战后日本经济的强劲增长， 说明了在法制和市场环境相对不完善的情况下，以银行为主导的融资制度可以较 好地解决市场缺陷和信息不完全问题，实现金融资源的充分动员，促进资本的有 效形成与经济的高速增长。然而，2 0 世纪9 0 年代，被誉为“东亚奇迹”的日本经 济陷入了“增长型”萧条，东亚金融体制的脆弱性也充分暴露出来。以保罗克 鲁格曼为代表的经济学家认为，银行主导型融资制度下过于紧密的银企关系，产 生了“裙带资本主义”，导致了原有金融体制的脆弱性和低效率。与此相对应，在 金融国际化和金融自由化条件下，以自由市场体制为基础的市场主导型融资显得 更有效率。可见，随着经济环境与融资制度的不断发展和变迁，在不同的制度背 景下融资制度的绩效也会发生变化。 为何一国的融资制度可以带动国民经济迅速起飞，也可以使一国经济长期陷 入萧条的陷阱? 在我国经济体制改革过程中，融资制度充分动员国民储蓄转化， 为转轨经济提供持续的资本供给，有力推动了经济稳定增长，创造了“中国经济 奇迹增长”。但是，现行融资制度在很大程度上造成了融资效率损耗。表现在：融 资格局和经济增长格局处于严重不对称状态；国家控制型融资制度引发金融资源 河南大学硕士研究生学位论文 逆向配置，资本低效配置致使现实经济增长低于潜在经济增长；“共同财产”条件 下银行危机在经济体制的内部生成；中小企业普遍面临着发展的资金“瓶颈”；相 关利益主体没有充分动力改变现行融资制度等等。中国经济持续发展的目标，对 融资制度提出了更高的要求，迫切需要突破原有技术层面的改革思路，重新构建 中国融资制度模式，切实推动国民经济持续、稳定发展。 国内很多学者主张我国建立资本市场主导型融资制度，但是现实国情允许这 种做法吗? 究竟现阶段哪种融资制度会对经济增长做出更大的贡献。我国在建立 社会主义市场经济体制中，应该选择一种什么样的融资制度才能推动我国经济持 续发展? 为此，深入研究融资制度的形成机制、融资制度的适应环境以及融资制 度的效率显得尤为重要。本文对主要工业化国家的融资制度及其经济绩效进行比 较研究，分析了目前银行主导型融资模式和市场主导型融资模式在我国的效率， 并根据我国现实国情试图从理论和实证上对上述问题进行回答。 1 2 融资制度理论综述 绝大多数研究金融理论的经济学家都认为，金融发展对经济增长起着十分重 要甚至关键的作用；并且有相当数量的实证研究也支持“金融发展促进经济增长” 的结论。但也有不少的经济学家对金融发展的作用持否定态度，认为金融发展只 是被动适应经济增长的需求，对经济增长无法发挥积极主动的推动作用。国内外 学者对金融结构和融资制度作了大量的研究。结构是制度安排的产出，但是结构 又反过来影响制度形成。因此，制度和结构是相互关联，相互影响的。经济学家 对金融结构的研究始于2 0 世纪5 0 年代。1 9 5 5 年和1 9 5 6 年美国两位经济学家约 翰g 格利和爱德华s 肖合作发表了经济发展的金融方面和金融中介结构与 储蓄投资过程两篇论文，阐述了金融与经济的关系、各种金融中介机构在 储蓄投资过程中的作用等问题；1 9 5 5 年雷蒙德w 戈德史密斯发表了发达国 家的金融结构与经济增长关于金融形态的比较试验一文，这些文章可视为 研究金融结构的开山之作。之后，1 9 6 9 年，戈德史密斯出版了名著金融结构与 2 中国两种融资效率比较研究 金融发展，打开了研究金融结构领域的大门。戈德史密斯认为各种金融工具和金 融结构的形式、性质及其相对规模共同构成了一国金融结构的特征，而且要尽量 从数量关系上加以描述。在此之后，西方学术界对融资制度的研究层出不穷，尤 其是关于市场主导型融资制度和银行主导型融资制度的比较研究。格林伍德和约 万诺维克( g r e e n w o o d ，j o v a n o v i c ，1 9 9 0 ) 通过引入固定的进入费用和交易成本， 借以说明金融中介机构和金融市场是如何随着人均收入和人均财富的增加而发展 的。k i n ga n dl e v i n e ( 1 9 9 3 ) 提出良好的融资体系会提高成功创新的概率，从而加 速经济增长。l e v i n ea n d z e r v o s ( 1 9 9 8 ) 强调了股票市场、银行在经济增长中的作 用。r a j a n a n d z i n g a l e s ( 1 9 9 8 ) 强调了金融依赖与经济增长的关系。美国学者a s l i d e m i r g u c - k u n t 和r o s sl e v i n e ( 1 9 9 9 ) 对大约1 5 0 个国家的金融系统进行了比较研 究，而后发表了银行主导型与市场主导型金融体系：跨国比较。这篇著作指出： 国家越富有，其银行、非银行金融部门和股票市场则越大、越活跃、越有效率， 这说明金融系统在平均水平而言随着人均收入水平的提高而变得更加发达。1 索洛 ( 1 9 9 9 ) 提出资本积累是产出增长的几个主要来源之一，资本积累率的差别是引 起国际增长率差别的主要决定因素之一。l e v i n e 、l o a y z a a n d b e c k ( 2 0 0 0 ) 强调了 金融中介与经济增长的因果关系。b e c ka n d l e v i n e ( 2 0 0 2 ) 和l e v i n e ( 2 0 0 2 ) 的研 究表明，在影响着产业进步、企业扩张、新企业的建立和资本配置效率方面，一 个国家是拥有银行主导的金融结构还是市场主导的金融结构看上去关系并不大， 而金融系统的总体发展水平却有着较大的影响作用。2 国内最先对金融结构进行研究的是易纲教授，他的著作中国的货币、银行 和金融市场：1 9 8 4 1 9 9 3 虽然不是这方面的专著，但对这一阶段中国各种金融 机构的产生、发展以及它们的地位作了比较全面的论述，对中国金融资产的构成、 债券市场和股票市场的发展进行了详尽的考察。这本著作的特点之一是“提供了 大量有关中国金融部门最新发展的数据，其重点在于提供信息而不是得出结论。” 方贤明( 1 9 9 9 ) 的著作制度变迁与金融结构调整分析了制度变迁过程中金融 1 王莉基于技术创新的金融系统比较研究【d 1 ，浙江大学博士学位论文，2 0 0 4 年 2 刘菲中国金融结构变化及其对经济增长影响的研究 d 】，吉林大学硕士学位论文，2 0 0 5 年 3 河南大学硕士研究生学位论文 结构的变化以及变化的原因，强调制度变迁对金融结构变化的影响。李量( 2 0 0 1 ) 在其著作现代金融结构导论中对金融结构进行了全面的分析，把经济增长和 经济发展与金融结构的变化联系在一起，论述了金融结构优化对经济增长的重要 作用。 以上这些观点对融资制度与经济增长的因果关系作了充分说明。然而，单纯 探讨评价融资制度本身并没有太大意思，关键的问题是找到一种适合的融资制度， 这种融资制度相对于现有的其他融资制度来说，更能促进经济的增长。虽然经济 学家们对融资制度和经济增长的正相关关系基本上持一致意见，但是对于以英美 为代表的市场主导型融资制度和以日德为代表的银行主导型融资制度两者孰优孰 劣的问题，不仅没有一致意见，而且一直争论不休。 1 ，2 1 银行主导论 这种观点认为银行是重要的，而资本市场效率相对较低，不能有效地促进经 济增长。旱在1 8 世纪中叶，亚当斯密在国民财富的性质和原因的研究一书 中，就充分肯定了银行对经济发展的促进作用。他指出：“慎重的银行活动，可增 进一国产业。但增进产业的方法，不在于增加一国资本，而在于使本无所用的资 本大部分有用，本不生利的资本大部分生利。3 1 9 世纪末，德国的经济学家们通过 比较英、德两国经济发展的状况，提出以银行为中心的融资制度要优于以金融市 场为中心的融资制度，他们普遍认为，相对于英国金融市场主导的融资制度而言， 德国银企之间的密切联系有效降低了信息成本，使企业寻找投资项目变得容易， 从而能够迅速赶超，成为工业社会的领头羊。g e r s e h e n k r o n ( 1 9 6 2 ) 认为是金融结 构的不同造成了英国和德国在1 9 世纪后半叶到2 0 世纪第一个1 0 年间经济增长速度 的差距。他认为德国以银行为基础的融资制度减少了银行获取有关企业信息的成 本，这样，金融体系就能很容易识别好的投资项目、进行企业控制和为有前景的 企业动员储蓄。而英国的金融体系以证券市场为导向，银企关系不那么密切，从 3 刘澄金融发展理论的发展演变简评忉，当代财经，2 0 0 1 年第1 期 4 中国两种融资效率比较研究 而在引导投资上显得较弱，损害了经济的长期增长。c a r r i n g t o n 和e d w a r d s ( 1 9 7 9 ) 进一步比较了英、美、德、法、日诸国的金融结构，批评了英美以金融市场为主 的所谓盎格鲁一撒克逊模式。h o d g m a n ( 1 9 6 0 ，1 9 6 1 ，1 9 6 3 ) 通过调查研究，从 存款关系的角度探讨了银行客户关系的重要性。银行间的竞争使贷款产生的租金 被转移到了可贷资金的供应方，即存款人手中。但由于存款利率受到管制，银行 会通过提供低成本贷款补偿忠诚的存款人。因此，存款关系能使客户获得更优惠 的贷款条件，而且关系的价值是与竞争程度正相关的。在此基础上，k a n e 和m a l k i e l ( 1 9 6 5 ) 认为稳定的存款关系能降低可贷资金的波动性，进而增加银行贷款组合 的单位风险回报。关系型银行能通过观察其存款人的支付行为获取信息优势，并 以此向不同信用等级的存款人提供相应成本的贷款。而信息不对称使非关系型银 行无法避免逆向选择闯题。w o o d ( 1 9 7 5 ) 意识到，贷款关系能独立于客户的存款 行为，银行能通过提供低成本信用并期望在将来收取高利率而获得收益。4 l e l a n d 和p y l e ( 1 9 7 7 ) 、d i a m o n d ( 1 9 8 4 ) 、r a m a k r i s h r n a n 和t h a n k o r ( 1 9 8 4 ) 、 f a m a ( 1 9 8 5 ) 、以及b o y d 和p r e s c o t ( 1 9 8 6 ) 认为，银行降低存贷方之问信息不对 称的能力使其具有了不同于其他金融机构的独特性质。d i a m o n da n d d y b v l g ( 1 9 8 3 ) 证明，在不发生存款挤兑的前提下，银行可以遥过存款合约为消费者提供流动性 保险，银行将吸收的存款的一部分作为准备金满足部分消费者的流动性需求，其 他部分用于企业的中长期投资，从而实现消费者流动性保险和银行资产负债期限 的转换。d i a m o n d ( 1 9 8 4 ) 证明，当一家银行同时监督多个投资项目，并且投资者 为小额投资者时，通过银行的代理监督成本可以节约监督成本。也就是说，d i a m o n d 指出了银行代理监督的规模经济优势，通过银行的代理监督可以减少投资者对同 一企业重复监督的成本。斯蒂格利茨( s t 蟾l i m ，1 9 8 5 ) 认为，在以银行为基础的金 融体制下，搭便车问题没有像以证券市场为基础的金融体制下那样严重。此外， 银行能够比证券市场更好地解决信息不对称导致的逆向选择和道德风险以及委托 代理问题。b o y d a n dp r e s c o t t ( 1 9 8 6 ) 认为，金融中介可以充分降低信息获取和处 4 童牧关系型融资研究 d ) ，复旦大学博士学位论文，2 0 0 4 年 5 河南大学硕士研究生学位论文 理的成本，从而能够在更高程度上优化资源配置、加强对企业的控制。j e r e m y g r e e n w o o d 和b o y a nj o v a n v i e ( 1 9 8 9 ) 经过分析，认为可以将金融中介系统看作一 种网络，该网络沟通了各个经济组织，也使得关于单个投资收益的信息易于传递， 风险信息更加灵通，进而改进资源分配，加速经济增长。p o a e r ( 1 9 9 2 ) 认为，股 票市场上所有权的不断变化会鼓励公司去追求短期利益，这有害于长期增长，而 银行融资有利于长期经济增长。f a m a ( 1 9 9 3 ) 发现，尽管存在中介成本( 如监督 保证金的机会成本) ，银行信贷依然有吸引力，因为银行能通过对客户提供存款服 务、贷前筛选、贷中监督甚至决策干预获取足够的私人信息。鉴于此，f a m a 将银 行称为“内部债务持有人”。由于银行贷款一般是短期的，一旦银行对其进行展期， 该展期行为就会被看作是对企业偿债能力的鉴定。作为信号显示机制，展期行为 还能降低其他融资者或公众的信息成本和评估成本。因此，f a m a 认为，定期评估 和后续展期是银企关系的重要特色，也是其价值所在。5 s i r r ia n dt u f a n o ( 1 9 9 5 ) 认 为金融中介能够极大地降低交易成本，解决信息的不对称，从而能够充分动员储 蓄。米什金在其货币金融学一书中，利用交易成本和信息不对称两个概念， 解释了为什么银行是企业外部融资最重要的来源。还指出，银行是现实经济中最 大的金融中介机构；发行股票并非企业融资的最重要来源，发行可流通证券也不 是企业为其经营活动融资的主要方式；而间接融资比起直接融资，其重要性要大 出数倍，银行是企业外源融资的最重要来源。波桑尼提出了“回路理论”( c i r c u i t t h e o r y ) ，证明银行具有其它金融中介无法替代的特殊功能。金融中介可以有效地 降低临时性风险( a l l e na n d g a l e ，1 9 9 9 ) 和流动性风险( d i a m o n d a n d d y b v l g ，1 9 8 3 ； b e n c i v e n g aa n ds m i t h ，1 9 9 1 ) 。6 2 0 世纪中后期，日本经济的迅速发展，再一次使 银行主导论甚嚣尘上，一些经济学家甚至认为，由于其主办银行制度的先进性， 日本经济必将迅速超过美国( v o g e l ，1 9 7 9 ；p o r t e r ，1 9 9 2 ) 。 谈儒勇( 2 0 0 0 ) 效仿l e v i n e 模型，使用1 9 9 3 - 1 9 9 8 年有关中国金融发展和经 济增长的季度数据，运用普通最小二乘法，对我国金融发展和经济增长的关系进 5 童牧关系型融资研究【d 】，复旦大学博士学位论文，2 0 0 4 年 6 刘睛辉从金融结构变迁看我国商业银行发展【d 】，湘潭大学硕士学位论文，2 0 0 4 年 6 中国两种融资效率比较研究 行线性回归，依次考察了商业银行与股票市场的关系。实践证明，在我国，商业 银行与经济增长有显著的正相关关系，应提高商业银行经营效率，大力发展商业 银行，但这并不排斥对资本市场的扶持，因为金融中介与股票市场的发展也具有 正相关关系。郑江淮( 2 0 0 0 ) 通过对股票市场与经济增长的计量检验，认为我国