（金融学专业论文）产业投资基金运营模式比较研究.pdf

ab s tr a c t ab s t r a c t i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t f u n d i s a m e t h o d o f f i n a n c e b y e q u it y , w h i c h h a s l o t s o f a d v a n t a g e s s u c h a s e x p e rt m a n a g e m e n t , d i v e r s i f i e d p o r tf o l i o , s h a r e d b e n e fi t s a n d s h a r e d r i s k . i n f a c t , i t h o l d s a p r o m i n e n t p o s i t i o n i n t h e i n t e r n a t i o n a l f i n a n c e - i n v e s t m e n t s y s t e m . 加2 0 0 5 , t h e s t a t e c o u n c i l a p p r o v e d t h e a d v i c e t h a t b o h a i i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t f u n d s h o u l d b e o r g a n i z e d i n t h e c i ty o f t i a n j i n , w h i c h d e m o n s tr a t e s t h e p r o s p e c t i v e f u t u r e o f i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t f u n d i n c h i n a . t h e r e f o r e , t h e s t u d y o n i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t f u n d i s o f g r e a t s i g n i f i c a n c e b o t h i n t h e o ry a n d p r a c t i c e . f i r s t o f a l l , t h i s p a p e r e l a b o r a t e s t h e c o n c e p t o f i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t fu n d fr o m t h e a c a d e m i c a n d l e g a l v i e w s , e m p h a s i z i n g t h e c o m p a r i s o n s b e tw e e n c o r p o r a t i v e f u n d a n d c o n t r a c t fu n d , o p e n e d - e n d f u n d a n d c l o s e d - e n d f u n d , p u b l i c - o ff e r i n g f u n d a n d p r i v a t e f u n d . b y t h e c o m p a r is o n b e t w e e n t h e i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t fu n d s i n c h i n a a n d d e v e l o p e d c o u n t ri e s , it c a n b e k n o w n t h a t w e h a v e j u s t m a d e a s t a rt i n t h e d e v e l o p m e n t o f i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t f u n d i n c h in a a n d w e s t i l l h a v e l o t s o f t h in g s t o d o i n t h e f u n d s u p e r v i s i o n , l e g a l s y s t e m f o u n d a t i o n , h u m a n r e s o u r c e s d e v e l o p m e n t a n d s o o n . h o w e v e r , t h e i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t f u n d h a s r e c e n t l y d e v e l o p e d r a p i d l y a n d s e v e r a l w e l l - o r g a n i z e d o p e r a t i o n m o d e l s h a v e e m e r g e d i n t h e p r a c t i c e , fr o m w h i c h w e h a v e a c c u m u l a t e d a l o t o f e x p e r i e n c e a t t h i s s t a g e , t h e d e v e l o p m e n t o f i n d u s t r i a l i n v e s t m e n t f u n d i s o f g r e a t s i 脚f m c a n c e t o t h e e c o n o m y o f c h i n a . f u r t h e r m o re , w e h a v e p o s s e s s e d t h e c o n d it i o n s f o r i t s d e v e l o p m e n t i n c l u d i n g t h e g o o d m a c r o e c o n o m i c e n v ir o n m e n t , a b u n d a n t m o n e y s u p p l y , g r e a t d e m a n d f o r s o m e i n d u s t r i e s a n d s o o n . t o p r o t e c t t h e b e n e f i t s o f i n v e s t o r s a n d s a t i s f y t h e d e m a n d f o r l o n g - t e r m s t a b l e in v e s t m e n t b y t h e i n d u s t r ia l i n v e s t m e n t f u n d , m y p a p e r a d v i s e s t h e c o n t r a c t c l o s e d - e n d fu n d s h o u l d b e f o u n d e d i n c h i n a . i n a d d i t i o n , t h e f u n d c a n r a i s e m o n e y fr o m v a r io u s i n v e s t o r s a n d b o t h t h e p u b l i c - o ff e r i n g f u n d a n d p r iv a t e f u n d c a n b e s e t u p i n c h i n a . t o p u s h t h e i n d u s t r i a l in v e s t m e n t f u n d f o r w a r d s t e a d i l y , t h e g o v e rn m e n t o u g h t t o p l a y t h e ro l e o f g a m e - ru l e s m a k e r t h e m a r k e t g a t e - k e e p e r , w h o i s r e s p o n s i b l e f o r i m p r o v i n g t h e l e g a l s y s t e m a n d i n s t i t u t i o n a l c o n s t r u c t i o n , re g u l a t i n g t h e i n t e r m e d i a ry a g e n c i e s , d e v e l o p i n g h u m a n r e s o n r r e c f o r t h e i n d u s t r i a l i n v e s t me n t f u n d a n d s o o n . k e y w o r d s : i n d u s t r i a l in v e s t m e n t fu n d ;c o n t r a c t f u n d ; t h e g o v e rna n c e s t r u c t u r e o f f u n d 南开大学学位论文版权使用授权书 本人完全了解南开大学关于收集、 保存、使用学位论文的 规定， 同意如下各项内容:按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版 本:学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采用影印、缩印、 扫描、 数字化或其它手段保存论文; 学校有权提供目 录检索以 及提供 本学位论文全文或者部分的阅览服务; 学校有权按有关规定向国家有 关部门 或者机构送交论文的复印件和电 子版; 在不以 赢利为目的的前 提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内容用于学术活动。 学 位 论 文 作 者 签 名 : 斌 年 / 月 少 日 经指导教师同意，本学位论文属于保密，在年解密后适用 本授权书。 指导教师签名:学位论文作者签名; f 解 密时 间:年月日 各密级的最长保密年限及书写格式规定如下; 南开大学学位论文原创性声明 本 人郑重声明: 所呈交的学 位论文， 是本人在导师指导下， 进行 研究 工作 所取得的 成果。 除文中己 经 注明 引 用的内容外， 本学位论 文 的研究成果不包含任何他人创作的、 已 公开发表或者没有公开发表的 作品的内容。 对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集 体， 均己 在文中以明 确方式标明。 本学位论文原创性声明的法律责任 由本人承担。 学位论文作者签名: 户矿年1/ 月/ /日 第一章 引言 第一章 引言 第一节 研究的背景和意义 产业投资基金是 通过募集基金份额， 主要对非公众公司进行股权投资， 是 将社会闲置资金转化为企 业长期资本的 一种行之有效的 融资方式， 也是国际上 通行的 一种成熟的 股 权融资 模式， 在国 际 投融资 体系中占 有重要地位。 产业投资基金能有效地把个人手中的 零散资金聚集起来，按基金所投产业 的商业化程度不同， 可分为以 下三类: 投资于高新技术 产业的风险投资基金， 也叫创业投资基金;投资于己 有一定规模，且保持持续稳定增长部门的基础设 施产业基金; 用于企 业并 购、 产权重组的 企业重组基金。 据统计1 9 %年美国 风 险资本的供给结构是:养老基金4 7 % ，其它基金及个人3 7 % ，保险公司和其它公 司 各占9 % ， 外国 投资 者2 % 0 。 说明 通过 机构 投资 者吸 收 的民 间资 金是 美国 风险 资金的主要来源。另外，由 于投资基金的特点是专家理财，基金的管理者拥有 丰富的投资经验与专业能力，能较好地控制风险，因此产业投资基金对大企业 和其它机构投资者、外资都有较强的吸引力， 利于多方面地筹集资金。 尽管目 前这种融资模式在我国尚未得到发展， 但未来将有很大的发展空间。 特别自 去年以来，我国学术界、实务界和有关政府部门对投资基金的关注和热 情达到了一个新的高峰。学者们理论上大力宣传投资基金，积极探索在实业生 产领域设立产业投资基金的可行性，实务界和有关政府部门则积极采取实际行 动，在原有的中 瑞、中比 等产业投资基金的基础上，国务院又批准渤海产业投 资基金在天津先行先试，山 西煤炭产业基金、中 信产业投资基金等一批投资基 金呼之欲出， 博得广大投资者的热情追捧。 产业投资基金的出 现，是应我国 金融改革发展实践的需要，在充分借鉴国 外经验的 基础上， 产生的 一个新生事物、 一种全新的 探索。 特别是近年来政府 。见 刘少 波 等 风 险 投 资1 9 9 9 年 第 一 版广 州广 东 经 济 出 版 社1 9 9 9 年t o月 出 版v 6 第一章 引言 针对有效需求 不足的 经济形势，主要依靠财 政货币 政策的背景下， 先后出台了 多 项扩大 投资 需求的政策措施， 增加财政投资 支出 和银行资金供应，以 满足企 业流动资金的需求，刺激固定资产投资， 积极引导企业、个人和国 外投资， 加 快能 源、 交通、邮电 等基础性项目 的 投资 进度， 有选择的对部分高新技 术成果 进行产业化， 实 现财政贴息或风险担保。 强 化重点行业投资 倾斜政策， 投资 重 点用于加强农林水利建设、能源、 交通等基础设施建设和高技术产业化的投入。 这些产业或者是建设周期相对较长、 投资回报率相对较低、资金需求量较大、 回报期较长， 或者是投资额巨大、投资风险较高、专业要求高，它们都具有较 高的进入门 槛。 仅依靠财政投入与银行贷款是不符合经济市场化和分散投资风 险要求的， 如果没有特殊政策扶持，民间 资本 较 难介入，而这些产业对经济增 长的后 劲又 起着基础性和引导性的作用。 在这 种 情况下，设立与发展产业投资 基金成为一个较好的选择。 第二节 国内外的研究现状 1 .2 . 1国外研究现状 产业投资作为一种新经济下的金融创新， 在国 外的起源可以追溯到2 0 世纪 2 0 -3 0年代，但一般以 1 9 4 6年美国研究与发展公司 ( a m e ri c a n r e s e a r c h a n d d e v e l o p m e n t c o r p o r a t i o n , a r d ) 的 成 立 为 产 业 投资的 起始标志。 此 后， 产 业 投 资在很多国家发展起来，极大的促进了世界经济的发展。总的来说，国外在该 领域的 研究进行得较早，己经形成了一套系统、完整的理论体系。 国外很多学者对创业投资的运作机制进行了研究。 例如，s i s k o s a n d z o p o u n id is c ( 1 9 8 7 ) 对 法国 某 创 业 投 资 公 司 进 行 分 析， 运用多 重 标 准 决 策 支 持 系 统( m in o r a , s y s te m ) 研究了 产 业 投 资 基 金 的 决 策 过 程 i ; g a s p e r a n d a n d r e w ( 1 9 8 5 ) 提出创业投资者应选择具有关键技术、高风险、高回报的企业，为企 业提供资金和专家建议的双重支持， 参与企 业的 建设或扩张 2 , e l l i s o n a n d 第一章 引言 m i c h a e l a ( 1 9 8 4 ) 研究了 创业 投资 运作 中 寻找资金或者 替 代 物、 协商 和 退出 等 过 程的 具 体 操作 3 ; n a i r 和m o h a n ( 2 0 0 4 ) 运用价值 链分 析了 创业 投 资的 运作 原 理 4 ; e g a n a n d w i l l i a m p ( 1 9 8 4 ) 等 对创 业投资者选 择受 资 企 业的 标 准 及 其过 程 进行了 研 究 5 ; s r o u f e a n d e v e l y n ( 1 9 8 4 ) 对创业投资的 法律 支持 进 行了 研 究 6 . 部分国 外学者结合某个国家或地区的实际情况对创业投资的发展 进行了 研 究. p a n d e y a n d j a n g ( 1 9 9 6 ) 在对台 湾的 创业投资 进行 研究时 发 现，自1 9 8 4 年 创业投资 在台湾产生之后，台湾的投资 者更愿意投资于发展阶段的创业企业， 仅有十五分之一的资金投在处于 起始阶段的创业企业.台湾投资者的 评估标准 包括投资回报率、市场需求、技术水平、市场增长潜力和资 金流动性; 受资公 司看重的是投资者的声望、 对本公司决策的辅助、资金的灵活性和上市过程中 的 帮 助 等 7 . p a n d e y ( 1 9 9 9 ) 在 对 产生 于8 0 年代中 期的印 度 创 业投资 也 进行了 研究，印 度的 创业投资对象开 始集中于高技术产业， 后来转向高 增长、 高利润 的 企 业阁。 f e n g z e n g ( 2 0 0 4 ) 对中 国 的 风险 资本的 发 展历史 进行 详细的 描 述， 他发 现在 中国 的9 0 年代 风险资 本 发生了 巨 大的变化 9 . 部分国外学者还对创业投资在具体产业内的运作进行了研究，如对计算机 ( p r a tt a n d k h o y l i a n , 1 9 8 5 ) 1 0 、电 子( h o r s n e 1 1 r , 1 9 9 0 ) 1 1 1 、 环境 ( d i e f e n d o r f 5 ,2 0 0 0 ) 1 2 、生 物( m o l e s p ,2 0 0 1 ) 1 3 、 信息 ( w e s t m w a n d b u t l e r b , 1 9 8 5 ) 1 4 等 产业的创业投资的研究。 另 外 还 有学者对风险投资 基 金 薪酬 机制作了 研究， 比 如p a u l g o m p e r s a n d j o s h l e r n e r ( 1 9 9 9 ) 通过对美国4 1 9 家风险资 本合伙公 司 进行实 证检 验发 现 新的 小的基金的薪酬比其它基金对业绩的敏感度更小而且有较小的方差。 这类基金 薪酬的固 定基础部分更高【 1 5 . 1 .2 .2国内 研究现状 我国产业投资基金发展的时间不长，但国内学者正在进行积极的研究: 部分学者对发展我国产业投资基金的意义进行了探讨，例如张伟 ( 2 0 0 1 ) 第一章 引言 提出引入和发展产业投资基金是势在必行的，并对发展产业投资基金和国 企改 革的关系进行了 分析【 1 6 ; 樊增强 ( 2 0 0 0 ) 论 述了 产业投资基金的性质， 指出 产 业 投资 基金的 发 展为中国 经 济发 展提供了 持续的 资 金支 持 1 7 ; 罗 君明 等( 2 0 0 2 ) 结合西部大开发和民 族地区经济发展的需要， 分析了产业投资基金在中间的作 用 1 8 . 部分学者研究分析了产业投资基金存在的问题并探讨了解决途径，例如何 秉 孟等( 2 0 0 1 ) 强调要 妥 善处 理好产业投资 基金的 监督、 管 理与发展的 关系 1 9 ; 杨有志 ( 1 9 9 9 ) 分析了 我国产业投资基金运作中 存在的 难点和问题， 提出了 相 应的 宏观对策 和 微观 对 策 2 0 ; 曹向 华等( 1 9 9 9 ) 强 调了 政府在产业投资 基金的 发展中 应采取扶植、引 导、 不干涉等对策【 2 1 0 部分学者结合我国的实际情况，探讨了某具体产业的投资基金的发展。例 如卢慧 ( 2 0 0 3 ) 针对我国电力行业发展中存在的资金缺口大、融资结构单一的 现状，分析了电力产业投资基金的发起人资格、募集方式和规模、投资定位及 基金的 退出 机制等 2 2 ; 周 英豪( 2 0 0 2 ) 从 运营 机制、 经 营 环境、 专业 经 营、 经 营体 制 和服务导向 等方 面 讨 论了 中医药 产 业投资 基 金的 发 展 2 3 ; 闰 康 等( 2 0 0 2 ) 提出我国创建和发展房地产产业投资基金的可行性与必要性，应选择以非上市 房地产企业和实物房地产为主，并适当地进行房地产证券投资及其它与房地产 有关的 融资 业务 2 4 1 ; 刘 喜 波等 ( 2 0 0 2 ) 在论 述设 立交 通 产业投资 基金 重 要 性的 基础上， 提出了 交通产 业投资基金的设 立模式、 基金募集方法、 运作方式等【 2 习 ; 朱金红 ( 2 0 0 2 ) 在探讨创设林业投资基金的意义和可行性的基础上， 分析了林 业产业投资基金的设 立方 式和运作机制等 2 6 0 还有学者对我国产业投资基金的运行模式与机制进行讨论。比如刘听 ( 2 0 0 4 ) 通过具体案例， 详细分析了 我国现有的 产业投资基金及其管理模式， 并讨论了 在我国 进 行 产业 投资 基金实 践的 模式 选 择 2 7 . 寿伟光， 刘听( 2 0 0 4 ) 研究了 将一个投资公司改 制成产业投资基金管理公司后，比照投资公司原有的 奖励 政策 所制定的 费 用提 取 和业绩分配方 案的 合 理设 计 过 程 2 8 。 张东 生， 刘 健 钧 ( 2 0 0 0 ) 从 制 度经 济学的 角 度分析了 创业 投资 基金的 运作机制 2 9 1 . 第一章 引言 产业投资基金在我国尚处于起步阶段，目 前还没有上规模、运作规范的产 业投资基金， 也没有可以参考的比 较成熟的实践经验，以 及相应的法律法规或 管理办法。国内学术界对产业投资基金的研究尚处于探索期，分析问 题的 深度 和广度都还不够，系统的理论没有形成， 无法全面指导发展我国产业投资 基金 的实践工作。 总的来说，目 前我国的研究者已 基本形成如下共识:发展产业投资基金对 于提高国企发展过程中的融资效率、 推动我国产业成长、推动我国现代企业制 度确立和促进我国 宏观经济体制改革都有深层的作用。但研究者在产业投资基 金的制度选择方面存在很大分歧: 有人认为，契约型要优于公司型，如王彬生 ( 1 9 9 9 ) 就认为契约型投资基金是在严格遵循信托法理基础上运营的，信托法 理最重要的一点就是规定了信托财产的 相对独立性，即信托财产是独立于委托 人及受托人的固 有财产的，与后者本身的 债务没有关系。 作为基金组织的 委托 人和受托人万一经营不善，因为契约型基金的信托财产完全归受益人所有， 委 托人或受托人的 债权人都无法染指信托财产， 作为受益人的基金投资者的 利益 能切实得到法律保护。这正是契约型 基金的 优越性所在。 而公司型基金则 没有 这方面的 优越性， 在对基金资产的安 全性进而对基金投资人的利益保护方 面要 逊色于契约型基金。我国正处在发展 产业投资基金的起步阶段， 如何保护 投资 者的资产安全和经济利益应是投资基金制度在规定组织形式方面首要考虑的问 题，因为只有对投资者利益做到切实 保护， 才能不断地吸收社会资金， 充分发 挥基金为产业稳定供应资本的作用。因此，我国投资基金的 组织形式，应该选 择契约型。当 经济发展水平较高， 资 本市 场较发达和完善， 社会资本供应十分 充裕时， 则可以 考虑逐步发展成为 公司型基 金 3 0 . 但也有人持不同看法，比如肖 磊、 黄本笑 ( 1 9 9 9 ) 指出: 从现实的情况看， 风险投资基金更宜按公司型设立， 理由 是: ( 1 ) 公司型基金形式是一种极为完善 的企业制度形式，它在管理人、 保管人和投资人之间形成一种制衡机制， 这种 制衡机制有利于基金的三个组成要素 之间的 相互监督; ( z ) 实业投资的可分析性 小于证券投资，也就是说，因为风险投资 基金投资于实业，其投资回收期，基 第一章 引言 金 净资 产和投资项目 的收益性难以 准确评价，更难以监督管理人的 行为，从而 风险 基金管理人的道德风险 较证券基 金更大，而公司型基金的股东 则可以 组成 董 事 会 、 监事会， 参与 基 金的 重 大 决 策 ， 对基金的 运作实 施有效的 监 督; ( 3 ) 公 司 法 要求发起人认购基金份额不低于 3 5 %，这有利于 避免因为 发 起人不占任 何 基金 份额 ， 结果基金 亏 损对 发 起 人 影 响 不大的 情况【 3 1 卜 而 刘曼红 ( 2 0 0 0 ) 、 王勇( 2 0 0 0 ) 等 人则提出 ， 风险 投资 基金 应 选择公司型 中 的有限合伙制作为其组织形式; 要建立适合中国 现状的风险投资 基金机制， 分 清“ 普 通合伙人” 与“ 有限 合 伙人” 3 2 3 3 0 在运行方式上，除了开放式与 封闭 式外， 还有学者，比 如王彬 生 ( 1 9 9 9 ) 提出建立 “ 半开半闭式基金” 的设想。具体地说，就是基金的认购是封闭的， 一旦发 行完毕即行封闭，不再直接接受认购， 投资者要购买只有到 二级市场上 从别的基金持有者手中购买;基金的赎回则是开放的，即基金持有者不仅可以 从二级市场上套现，也可以 直接从基金经理人那里套现。持这种看法的人认为 “ 半开半闭式基金”兼顾了开放式基金的一些优点，也扬弃了封闭式基金的一 些缺陷 :首先，从认购机制来讲， “ 半开半闭式基金” 实行封闭 式基 金的认购办 法， 使得基金的原始规模为主管部门 所控制，避免了开放式基金规模扩张或收 缩的 不稳定性，也符合风险投资 基金必须相对稳定的要求; 其次， 从赎回机制 来讲， “ 半开半闭式基金” 实行开 放式 基金的赎回办法， 这种赎回 机制可以 更好 地保障基金投资者的利益， 它将基金经理人的利益与其经营业绩紧密挂钩，从 而 促 使 基金经理 人勤勉理财， 能 刺 激 基金 整体业 绩的 提高 f 3 0 ) . 在募集方式上，不少观点认为， 发展公募型的风险投资基金可以大量吸纳 居民 存款，为大众提供一条新的投资渠道。但也有人持不同 看法:周公策提出 由 于私募基金的募集对象主要是各种 法人投资者， 较少 涉及公众利益， 启动速 度也较快，在目 前我国风险投资经验 及人才积累都不足的情况下， 风险投资基 金应采用私募方式募集。张向宏、陈景艳 ( 2 0 0 0 )从探讨设立中外合作产业投 资 基金的意义出发， 对中 外合作产 业投资 基金的资金来源和募集方式作了 深入探 讨，最后提出我国中外合作产业投资基金募集方式应采取分步实施的构想，并 第一章 引言 指出 私 募是 中 外合作 产 业 投资 基金募集方式的 发 展 方向 3 4 , 国内目 前也有不少专家 运用委托代理理论 对风险 投资问 题进行了 研究， 如董守 胜、 黄松探( 2 0 0 0 ) 使用博弈模型分析了 企业向 风险 投资公司传递信号( 企 划书 ) 对价值评估结 果的 影响 3 习 ; 杨小明、 施其 洲( 2 0 0 0 ) 通过对风险 投资企 业和民营高新技术企业之间经济行为的博弈分析，指出促成两者能够合作的几 个关键因素 3 6 ; 刘 传 葵( 1 9 9 9 ) 应用委托 代 理 理 论 对 封闭 式基金与开 放式 基金进行了比 较分 析， 提出 从 封闭式走向 开 放式 是中 国 投 资基金发展的 必由 之 路 3 7 0 第三节 本文结构 到目前为止，我国还没有相应的法律规范，也没有统一健全的管理办法， 甚至没有形成普遍公认的 概念。去年年底， 经国 务院 批准，国家发改委复函同 意在天津设立渤海产业投资基金，是深化我国投融资体制改革的一项重要举措， 也是对加快天津滨海新区开 发开放的政策支持。 笔者曾 有机会参与天津渤海产 业投资基金的筹建工作，结合筹备组的运作经验， 着眼于进一步推动我国产业 基金健康发展，专门对我国产业投资基金制度环境与运营管理模式问题进行了 调查研究，与相关政府部门、国外私募基金工作人员、市内外专家学者、部分 企业家进行了广泛深入的研讨，经汇总和分析， 对比国内 外产业投资基金的运 作情况， 草拟了相关的论文报告。 本文在第二章首先从学术和法律两个层面对 产业投资基金的含义做出了 科 学的界定， 并详细阐 释了 产业投资基金区别于一般投资方式的本质特征。 然后 重点对比分析了公司型与契约型基金、开放式与封闭式基金、公募和私募基金 的异同。 第三章对中外产业投资基金的发展做了深入的比 较研究。通过对比，本文 总结出了中国的产业基金发展在法律和制度建设、 基金监管以 及人才培养等方 面面临的 诸多现实问 题。同时通过比 较分析， 本文 认为近几年来我国 产业基金 第一章 引言 有了较快的发展，实践中己经产生了几种较为成熟的运作模式。 这为我国 产业 基金的进一步发展积累了宝贵的实践经验。 第四章是论文的核心部分。在肯定了在现阶段大力发展产业投资基金的意 义后，本文认为从有利的宏观环境、充裕的资金供给和旺盛的产业需求等角 度 来看， 在现阶段大力发展产业基金的条件已 经基本具备。同时， 为了 更好地保 护投资人利益， 适应产业基金长期稳定投资的需要，本文建议应该选择契约型 产业基金并 进行封闭 运作。基金的 融资来源可以 灵活多样，公募与私募并重。 为了 推动产业基金的健康快速发展， 政府应该发挥规则制定者和市场看护者的 功能， 采取一系列配套措施，包括进一步完善法律建设和创新制度环境、 规范 中介机构行为以及培育基金发展的理财专家队伍。 第二章 产业投资基金概述 第二章 产业投资基金概述 第一节 产业投资基金简介 2 . 1 . 1产业投资基金的涵义及功能 2 . 1 . 1 . 1产业投资基金涵义 产业基金是我国投融资体制改革创新的产物，其涵义可从学术规范和法律 界定两个方面来把握。综合目 前国内 学术界的主流观点，产业基金是指一 种主 要对未上市企业进行股权投资和参与 经营管理的“ 专家管理、 组合投资、 利益 共享、 风险 共担”的集合投资方式，即 通过向 投资者发行基金份额设立 基金， 由 基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产， 积极参与 被投资 企业的经营管理，从被投资企业资本增值后的股权转让中获得收益，按照投资 者出资 份额 共享投资收益和共担投资 风险。由 此可见， 产业基金在学术 规范上 主要包含两层含义:( 1 )产业基金是投资 基金的一个分支，具有 “ 专家管理、 组合投资、 利益共享、风险共担”的 性质。( 2 )产业基金是一个与证券投资基 金 ( 以下简称 “ 证券基金，) 相对应的 涵义，比较而言，产业基金更加专 注于实 业投资。 由 于缺乏相关法规，产业基金目 前还没有确切的法律界定。最近，国 家发 改委正在征求意见的 产业投资基金试点管理暂行办法( 征求意见稿) ， 对产 业投资基金作了定义，即， “ 产业投资 基金是指对企业进行直接股权投资，由 基 金管理人管理和基金托管人托管基金资产的集合投资方式， 投资者按照其出资 份额分享投资收益，承担投资风险。 ” 由于我国已经有证券投资基金的专门 立法，因此 试点办法将产业投资 基金界定为“ 直接股权投资” ，以 区 别 于证 券投资基金。 但是， “ 直接股 权投资” 并非严格的 法律概念。 有关产业基金的 法律界定应当侧重于“ 由 基金管 理人管 第二章 产业投资基金概述 理、基金托管人托管资产以 及集合投资” 等实质性特征， 而涉及具体的投资策 略和投资方向等问题，应当由产业基金自 主决定。如果在法律规范上过分强调 “ 直接股权投资” ， 可能会使产业基金的投资范围 过于狭窄， 从而可能会限 制产 业基金的健康发展。 2 . 1 . 1 . 2国内外产业投资基金功能比 较 目 前就产业基金如何界定问题，不同专家学者有着不同的看法:有些专家 认为产业基金就是创业投资基金，只能投资于未上市企业。更多学者则认为凡 是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业都可以用这种形式运作。 而在国外的资本市场中，并没有 “ 产业投资基金”的 概念，只有一类专门 投资产业的 “ 私募股权基金”比 较类似于我国的“ 产业投资基金”的含义，主 要是对企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投 资制度，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。 基金种类投资功能 美国创业投资基金 投资于种子期和成长期 直接投资基金投资企业扩展期 并购投资基金用于管理层收购 企业过桥基金投资于过渡期企业的 过桥、 上市前企业 中国产业投资基金对未上市企业进行股权投资， 由专家管理的集合投 资制度 在我国 产业投资基金试点管理办法界定的产业投资基金定义中，则可 以看出投资基金中的各个载体的功能: 第二章 产业投资基金概述 功能载体功能利益来源 基金发起人融资功能能迅速募集足够的资金， 形成活性资产 基金投资人投资功能能够迅速持有高成长或稳定收益的资产或 股权，借助专业投资，获得良好回报 基金管理人资本市场功能良 好资本运作能力， 使基金获得最大资本利 得， 从而使管理费最大化 基金托管人服务功能借助基金投资和资本功能， 实现混业或多元 化经营， 获得中间业务收入。 将美国的私募股权基金与中国的产业投资基金进行比较，可以发现:美国 的经济高度发达，已经具备了较完善的 基础设施，传统工业已 经不是经济发展 的薄弱环节，交通、能源等足以支持国 家经济的持续发展，尤其是传统工业及 基础设施己经形成了较完善的投融资体制。但是中国工业化进程尚未完成，需 要在传统产业和高新技术领域进行大量投资， 这便形成了产业投资基金的 原 动 力。所以为了实现经济快速增长，需要一种新的、商业化运作的资本制度来助 长高新技术产业化和传统产业的改造。 2 . 1 .2产业投资基金的 特点 产业基金以 金融为形式，以产业投资为实 质，因此兼具金融与实业投资的 双重特征。具体来讲: 首先，从组织形式上看，作为投资基金的一个种类，它具有“ 集合投资， 专 家管理，分散风险，运作规范” 的特点。实际上， 产业投资基金的运作是融资与 投资相结合的 过程，与一般的商业银行不同， 产业投资基金的 运作首先是要 筹 措 一 笔资 金， 而 这笔资金是以 权益资 本( e q u ity ) 形 式存在的 ， 然后以 所 筹集 的 资 金购买己 经经营的企业的资产或股权， 并为企业提供资本经营服务， 其利 润 主要来自 资 本利得，投资回收机制包括上市、 转让出 售、股利发放和执行卖回 第二章 产业投资基金概述 权等等: 另一方面，产业投资基金不仅提供资金支持，还提供资本经营增值服 务， 是 一 种专家管理型资 本( p r o f e s s i o n a l l y m a n a g e d c a p i ta l t o v e n t u re s ) ， 区 别 于 单纯投资行为，创业投资家为受资企 业提供多方面的管理型服务， 如对创业 企业的日 常运营进行监督管理， 促使创业企业建立现代企业制度， 委派在行业 中经验丰富的经营管理专家加入董事会，定期审阅创业企业的财务报表，推荐 高水平的营销、财务、法律等专业管理人员，协助企业寻求进一步发展所需的 资 金支持， 并为公开上市做准备等， 运作相对规范，可以 较大程 度的降 低独立 的投资风险。 其次， 从投资方向 上讲， 产业投资基金一般以 实业投资为主， 但也可以 作 一定比 例的证券投资，以 保持基金资产的流动性.我国 拟建的产业投资基金将 主要定位于高新技术产业，有效率的 基础产业的基础建设，如收费路桥建设、 电力建设、城市公共设施建设等， 促进产业升级与结构高度化，以高风险实现 高收益。 第三， 从风险控制角度， 产业投资基金的风险与收益并举。 一方面， 在退 出 方式上，产业投资基金所投资的 对象多为未上市企业， 并且要等到 企业上市 或是产权转让以后才可以全部退出，而由于企业在成长与产品研发过程中具有 极大的不确定性，尤其是对高技术企业，这一特点尤为突出 ( 一般来说，发达 国 家高技术企业成功的比 率在2 0 % - 3 0 % ) ， 因此产业投资无可避免地将与风险相 联。 另一方面，产业投资基金这种投资机制自 身也具备一定的分散和规避风险， 以 实 现高 投资 收益的 组织 功能。 第一， 通过组合 投资， 且视 其进展 情况 分阶段 投入，有效地分散和规避风险.第二， 通过专家管理，充分发挥资本运营优势， 在提供资本支持的同时，还从信息、咨 询、产品开发、决策管理、市场营销、 资产重构与融资安排、物色专业人才和战略伙伴等多个方面为所投资企业提供 资本 经营服务。第三，通过“ 收益共享、 风险共担”的分配原 则和有效的业绩 奖励机制， 使得管理人具有努力提高 基金运作业绩的内 在动力. 产业投资基金 中 成功项目 的高收益，要足以平衡失败项目的损失，并使其投资平均收益率大 第二章 产业投资基金概述 于一般的投资期望收益率。 最后，从基金运营与政府监管之间的关系角度上看，产业投资基金区别于 “ 行业基金” ，定位于直接产业投资，把企业作为商品 来经营，通过不断购入、 经营、出 售企 业来实 现“ 商品” 再生产的 全过程， 通过直接 投资发展企业， 通 过发展企业来发展产业，通过专业化的资本经营，服务于创业企业的产品经营， 进而实现自 身的增值。 其投资 方向一般是跨行业、 综合性、 市场主导型，以 符 合其自 身的组合投资原则， 这样可以 避免蜕化为 某个行业的行政附属物; 而政 府部门 也可通过有效的监管和引导，实现产业投资 基金的投资方向与社会发展 目 标的契合， 从而达到“ 社会 积累为主，市场应用为主， 政府调控积极、间接、 高效”的有序管理格局。 第二节 产业投资基金的类型 作为投资基金的一种， 产业投资基金具有与投资 基金相同的分类方式 般可分为如下几类: 2 . 2 . 1公司型基金与契约型基金 产业投资基金按组织形态的不同可分为契约型基金与公司型基金。 2 . 2 . 1 . 1洒义 ( 1 ) 契约型基金又叫单位信托基金，通常是由 基金发起人、其他基金投资 者、 基金管理人和基金托管 人等签订的基金契约. 基金依据基金契约向 投资者 募集资金，基金管理人根据基金管理协议进行基金管理活动，基金收益依据基 金契约在当事人之间 进行分配。基金持有人、 基金管理人和基金托管人的 权利、 义务在基金合同中约定。基金持有人按其所持基金份额享受收益和承担风险。 基金管理人、基金托管人依照 基金契约的约定，履行受托职责。 它是最早最流行的基金，目 前英国、日 本、新加坡和我国台湾、香港的 基 第二章 产业投资基金概述 金市场上以 此类基金为主， 拟建的渤海产业投资基金也属于这一方式。 基金的 发起人和其他投资 人都是基金持有人。所有基金持有人都根据其持有的基金份 额分享基金的 资产 和收 益，并以其持有的 基金份额为 限 对基金承担责任， 其中， 主管部门 规定 基金管理人必须认购并持有基金单位， 而持有基金份额的管理人 需要按基金契约以 管理公司的资产承担相应责 任。 契约型基金由 专门 的 投资机构共同出资组建一家 基金管理公司作为 基金的 管理人，基金持有人与基金管理人之间订立管理协议书，并按照签订的契约处 置基金资产。由 于基金和持有人大会不以 公司形式成立，因此，基金没有法人 地位，在通常情况下，将由 基金管理人以 基金管理人名义，代表基金持有人承 担基金的日 常运营工作， 并行使基金财产权， 包括代表所有投资人投资于各 个 项目。 基金持有人选择一家银行作为基金的托管人，持有人与托管银行签定托管 协议书，由 托管银行按照协议书和基金契约的规定有效及尽责地独立托管基金 的资产。保障投资者的利益。托管人接受管理人的委托，以持有人的名义为基 金注册和开户。 基金户头完全独立于基金托管公司的户头，即使基金保管公司 因 经营不善而倒闭， 其债权方也不能 动用基金的资 产。受托人的职责是负责管 理、保管、处置信托财产，监督基金经理人的投资工作，确保基金经理人遵守 公开说明书所列明的投资规定，使他们采取的投资组合符合基金契约的要求。 在单位信托基金出现问题时，信托人对投资者负有索偿责任。 ( 2 ) 公司型基金组织是一种专门的股份公司。 该公司通过发行股票或受益 凭证筹集资金来从事各种实业项目 投资。投资者购买了该公司的股票，就成为 该公司的股东，凭股票领取股息或红利、分享投资所获得的收益，但基金股东 对基金公益权不及一般股份公司股东大，因公司型基金组织结构不同于一般股 份公司而近似于契约型基金。 投资公司是基金主体，是投资基金运用的主使者，相当于契约型基金受益 凭证的 持有人， 其股东就是受益人。 广义投资公司一 般就指公司型投资基金。 第二章 产 业投资基金概述 2 . 2 . 1 . 2区别 首 先， 资金性质不同。 前者 是 信 托 财 产， 后者是 公 司 法人资 本。 第二， 投资者地位不同。 前者是契 约关系的当 事人， 投资受益人， 后者是 投资 公司股东，在这点上它更像股 份公 司而不像投资基金。 第三 最后 资金运用方式不同。 前 者据契约运用， 后者 据公司方针运用。 投资者权限不同， 前者基本无公益权， 而后者略有参与管理等公益 权。 2 . 2 . 2开放式基金与封闭式基金 产 业投资基金按基金单位能否 赎回 分为开放式基金与封闭 式基金。 2 . 2 . 2 . 1涵义 封闭 式基金( c l o s e d - e n d f u n d ) : 指 事先确定发行总 额， 在封闭期内 基金单位 总数不变，基金上市后投资者可以 通过证券市场转让、买卖基金单位的基金。 开 放式基金 ( 饰e n e d - e n d f u n d ) : 指 基金发行总额不固 定， 基金单 位总 数随时 增减， 投资者可以 按基金的报价 在国 家规定的营业场所申 购或者赎回 基金单位 的基金。 2 . 2 . 2 . 2区别 首 先，基金数量限制和存续期限不同。开放式基金在原定发行期满后，基 金管理人可以随时向 投资人发放或赎回 基金单位， 投资者也可以 根据需要随时 申 购和 赎回基金单位，基金没有明 确的存续