（产业经济学专业论文）风险投资的风险评价研究.pdf

嚣南交通大学硕士研究生学位论文第1 炎 摘要 蘑对翔识经济对代的来临，赢摹肆技领域已戏为箨国竞争的焦点，高技术 产妲已成为一个国家综合实力的莺簧标志。然而，商新技术成果的产业记投 入大、风陵商、项照成功攀低，这在很大稳度上制约了商技术产业的发展。 认识高援术项目的风险困豢，探耩这些困素静表现褪影穗，评信它 f j 豹大，j 、， 对风险投资者驾驭风险、获取最大化收益嶷有特别重要的意义。 本文磷究载主簧方彝麓菇险投资耱甄羧浮徐，箕嚣豹纛予受我溷最验投 资决策提供依据。论文内容分为两大部分：风险资本投入前的风险评价和风 验资本投入蓐豹撤黢谔徐与管理。薅一部分是论文莛点，评价的对象是风黢 企业和风险投资机构。现有文献对风险企啦的评价常为总体评价，没有体蕊 出风险投资项目的阶段性风险特点，实际运用时缺乏可操作性。考虑到风险 投资项目静风险除羧性籍杰，本文把风险投资项磊觚菇陵众韭孛分离鑫采擎 独进行评价，有利于正确把握项目风险，为风险投资决策提供可靠依据。后 一部分是谂文懿次簧部分，主要讨论筑验资本投入螽豹酞验演纯移披殓豹动 态监测问蹶。对风险资本投入后的风险动态走势进行监测，掌握埘险的即时 拔念，爿i 熊及对聚取措撬爨范和化鳞风玲。 风险评价的具体步骤；风险困索识别、风险因索分析及评价指标体系的 建立、风险豹量化。文章在市场学、管理学、战略学等相关理论的蕊础上， 参考相关文漱研究成莱，爵结合我黼风险投资审弱瀚实际情琵柬谈鞠帮分褫 评价对象的风险：m 险评协方法的选用则注重科学性与实用性原则，考虑列 影响谔徐对琢魏城羧蕊豢菲霉复杂，谬伶搬椽基本圭= 都楚意缝因素整蠹濑泌 楚，因而燮化风险寸多采”】模糊综合评估法。由于处于成长期的风险项_ l i 导臌险蓥且其器一定的经营数摄，文中以净现魏为零指撂对该期矮强撤除 进行蒙特卡洛模拟分桥： 【关键词】撇险戏资：精称体系；模糊练仓评嵇法 西南交通大学硕士研究畿学位论文第1 1 页 a b s t r a c t w i t ht h ea r r i v a lo fi n t e l l e c t u a le c o n o m y 。h i g h - t e c hf i e l dh a sb e e n t h ec o m p e t i t i v ef o c u so fa l lc o u n t r i e si nt h ew o r l da n dh i g h t e c h i n d u s t r yh a sb e e na ni m p o r t a n ts i g no fc o u n t r y sc o m p r e h e n s i v e s t r e n g t h h o w e v e r , t h ei n d u s t r i a l i z a t i o no f h i 曲一t e c ha c c o m p l i s h m e n t n e e d sal o to fm o n e y ，f a c e sg r e a tr i s ka n dh a sl o wp o s s i b i l i t yo f s u c c e s s t h e s el i m i tt h ed e v e l o p m e n to f h i g h - t e c hi n d u s t r yt oag r e a t e x t e n t t h ev e n t u r ec a p i t a li n v e s t o r sc a nc o n t r o lt h er i s ka n dg a i n m a x i m u mi n c o m ew h e nt h e yg a i nt h ei n f o r m a t i o nfs u c ha sk i n d s 。 i n f l u e n c e ，s i z e ) o f r i s kf a c t o r s t h i sp a p e rm a i n l ys t u d i e st h er i s ke v a l u a t i o no fv e n t u r ec a p i t a la n d a i m sa tp r o v i d i n gt h eb a s i sf o rt h ed e c i s i o no fv e n t u r ec a p i t a l i th a s t w om a i np a r t s ：r i s ka p p r a i s a lb e f o r ev e n t u r ec a p i t a li si n v e s t e da n d r i s ka p p r a i s a la n dr i s km a n a g e m e n ta f t e rv e n t u r ec a p i t a li si n v e s t e d t h ef i r s tp a r ta st h ec o r eo ft h i sp a p e ra p p r a i s e sv e n t u r eb u s i n e s sa n d v e n t u r ec a p i t a lo r g a n i z a t i o n 。殛ep r e s e n td o c u m e n t s u s u a l l ya p p r a i s e v e n t u r eb u s i n e s st o t a l l y ，d o n te m b o d yt h es t a g ec h a r a c t e r i s t i co fr i s k o fv e n t u r e c a p i t a lp r o j e c t ，a n dl a c kt h ep r a c t i c a lm e a n i n g 。b e c a u s eo f t h e t a g ec h a r a c t e r i s t i co fp r o j e c tr i s k ，t h i sp a p e ra p p r a i s e s t h ep r o j e c t a l o n e 。t h i sh e l p st os e i z et h ep r o j e c tr i s ka n dp r o v i d er e l i a b l eb a s i s f o rd e c i s i o no fv e n t u r ec a p i t a l t h es e c o n dp a r ti ss e c o n d a r ya n d ；t i n c l u d e sr i s ke v o l u t i o na n dr i s kd y n a m i cs u r v e ya f t e rv e n t u r ec a p i t a i i si n v e s t e d m o n i t o r i n gt h ed y n a m i cr i s kt r e n d sa n dg r a s p i n gt i m e l y r i s ks t a t eh e l p st ow i t h s t a n da n d d i s p e r s et h er i s k 善h ed e t a i l e ds t e p sa b o u tr i s ka p p r a i s a l ：d i s c e r n m e n ta n d a n a l y s i so f r i s kf a c t o r s s e t t i n g 。u po f r i s ke v a l u a t i o ni n d e xs y s t e ma n dm e a s u r eo f r i s k o nt h eb a s i so fr e l a t e dt h e o r y ( m a r k e ts c i e n c e ，m a n a g e m e n t s c i e n c e ，s t r a t e g y s c i e n c e e t c ) t h e a c c o m p l i s h m e n t o f p r e s e n t d o c u m e n t sa n dp m c t i c a ls i t u a t i o ni no u rc o u n t r y ，t h i sp a p e rd i s c e r n s a n da n a l y s e st h e r i s ko fa p p r a i s e d t a r g e t s w h e ns e l e c t i n g l h e 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 l i 页 e v a l u a t i o nm e t h o d t 1 1 es c i e n t i f i cp r i n c i p l ea n dt h ep r a c t i c a lo n ea r e b o t hc o n s i d e r e d t h a n k st oc o m p l i c a t i o no fr i s kf a c t o r si n f l u e n c i n g t h ea p p r a i s e dt a r g e t sa n dd i s t i n c tc o n n o t a t i o no f b a s i c a l l yq u a l i t a t i v e a p p r a i s a l i n d e x e s t h e f u z z yc o m p r e h e n s i v ee v a l u a t i o nm e t h o di s a p p l i e dt om e a s u r et h er i s ko f v e n t u r ec a p i t a l b e c a u s eo ft h es i n g l e m a i nr i s ka n ds o m eo p e r a t i o nd a t ao fv e n t u r ec a p i t a lp r o j e c td u r i n g t h eg r o w t hp e r i o d ，t h i sp a p e rs e l e c t st h es i m u l a t e dm e t h o do fm o n t e r c a r l ot e c h n o l o g yf o rn p v ( n e tp r e s e n tv a l u e ) f o r m e a s u r i n gt h i sr i s k k e y w o r d s ： ， v e n t u r e c a p i t a l ；i n d e xs y s t e m ；f u z z ys y n t h e t i c a le v a l u a t i o n 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 页 1 1 问题的提出 1 1 1 风险投资概述 第1 章绪论 风险投资( v e n t u r ec a p i t a l ) 作为一个专业术语最早可以追溯到到1 5 世纪，当时英国等一些西欧岛国工商业已经得到一定程度的发展，由于受地 域限制，不得不通过远洋贸易来寻求经济的进一步发展，但远洋贸易需要的 巨额资本，超出了单个个体工商业者的资本实力，于是就产生了以入股方式 设立的从事远洋贸易的新型风险企业。这种在英国早期出现的风险企业组织 形态便是现代意义上的风险投资的雏形。真正现代意义上的风险投资活动直 到2 0 世纪中期才产生，其标志性事件是1 9 4 5 年由英格兰银行和其他一些大型 清算银行发起的“工业投资者公司”( i n v e s t o r si ni n d u s t r y ，简称3 1 ) 的 成立。该公司设立的主要目的是为新型高成长的小企业提供长期资金。 风险投资起源于英国，却发展、繁荣于美国。1 9 4 6 年6 月6 同，由多瑞特 及其同事一起成立的美国研究与发展公司( a r d ) 开创了美国现代投资的先 河。经过二十世纪六十年代的成长后，到该世纪七十年代以前，他的发展一 直处于低迷状态。到了二十世纪八十年代，由于美国风险投资政策的鼓励及 大量新技术的出现，催生了一些非常成功的风险企业，他们的示范效应带动 了风险投资市场的复苏。进入二十世纪九十年代以后，受风险投资支持的企 业数量不断上升，投资规模不断扩大，美国的风险投资出现了前所未有的繁 荣局面。 目前，尽管风险投资的实践已有半个世纪，但国内外对风险投资并无统 一的定义。不同的机构对风险投资的定义有所差别，比较有代表性的主要有： 欧洲风险投资协会( e v c a ) 认为：风险投资是为公司的创立、发展、扩 展、重组和并购投入的一种资本。他是为未在股票市场上上市的企业提供的 一种权益资本。 美国风险投资协会( n v c a ) 认为：风险投资是由职业金融家投入到新兴 的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。 经济合作发展组织( o e c d ) 的定义比较宽泛：几以高科技与知识为基硎；， 生产与经营技术密集的创新产品和服务的投资，都可视为风险投资。 西南交通大学硕士研究生学位论文第2 页 此外，美国学者( d o u g l a sg r e e n w o o d y ，r i g g s ，a n l l l l f e r ，r i n d ) 、英国学 者( g o n e n c e ) 和我国学者( 成思危、马庆国、刘曼红等) 都从或广义、或狭 义和二者兼具的角度对风险投资进行了诠释。国内具有一定权威性的定义是 由科技部、国家计委等七部门联合制定的关于建立风险投资机制的若干意 见给出：风险投资( 又称创业投资) 是指向主要属于科技型的高成长性创 业企业提供股权资本，并为企业提供经营管理和咨询服务，以期在被投资企 业发展成熟后，通过股权转让获取中长期资本增值收益的投资行为。 风险投资的内涵包括以下内容： ( 1 ) 风险投资的资金性质是私人权益资本。风险资本以股权的形式进入 风险企业，投资者与风险企业的关系是股东与企业的关系，以期将来企业股 票上市或出售时能获得股权资本的高额增值。 ( 2 ) 运作者是职业风险投资家和天使投资者。风险投资者不仅为风险企 业提供融资渠道，更重要的是对风险企业的管理参与，其目的在于监控风险， 以保证投资的运作成功。 ( 3 ) 投资对象主要是具有高成长性的高新技术企业和项目。 ( 4 ) 投资的主要退出方式有i p o 、并购、清算等。 风险投资的基本特征： 与传统投资不同，风险投资是一种特殊的投资活动和投融资体系，具有 如下显著特征： ( 1 ) 高风险性。 风险投资的高风险性是由其投资对象所决定的。风险投资的对象是剐刚 起步的高技术企业和项目，科技成果在研发阶段、研发成果工程化阶段及成 果的产业化过程中，由于高技术本身固有的高风险性及外部环境因素的影 响，使得投资具有很高的不确定性。即使在美国这样的发达国家，e h 于风险 投资的高风险特征，而存在所谓的“大拇指定律”，即在风险投资支持的十 家风险企业中，5 年之后，3 家彻底失败，3 家仅能勉强生存，3 家业绩尚可， 只有l 家能够取得惊人的业绩。 ( 2 ) 高收益性。 与风险投资的高风险性伴生的是可能的高收益，被投资的风险企业一旦 获得成功，并首次公开上市( i p o ) 则可以获得十倍、几十倍，甚至上百 倍的投资回报。如a r t h u rr o c k 公司投资节果电脑公司5 7 万美元，回收1 4 0 0 万美元，回报2 4 5 6 倍。据统计，1 9 6 5 年到1 9 8 5 年，美国风险投资平均回报 率是1 9 ，是同期股票投资的二倍，是长期债券投资的五倍。1 9 9 1 年到1 9 9 6 西南交通大学硕士研究生学位论文第3 页 年，美国风险投资平均回报率为2 4 ，而同期标准普尔指数的平均回报率为 1 5 。 ( 3 ) 低流动性。 风险投资的投资期限有别于债权投资和证券投资等间接投资，风险资本 往往在风险投资企业创立之初就投入，直至公司股票上市或并购或清算之 后，才能收回投资，得到回报。投资期限通常为4 8 年，故风险投资是一种 长期权益投资，常被称为“耐心的资本”( p a t i e n tc a p i t a l ) 。另外，在 风险资本最后退出时，若出口不畅，撤资将非常困难，这也使得风险投资的 流动性降低。 ( 4 ) 高度专业化。 风险投资主要投向高新技术产业，加上投资风险很大，要求风险资本管 理者具有很高的专业水准，在项目选择上要求高度专业化程序化，精心组织， 安排和挑选，尽可能地锁定投资风险。由于风险企业管理般达不到规范化 和制度化的要求，这就决定了风险投资家和为风险企业提供咨询外，还要利 用它们长期积累的知识、经验、能力和社会网络关系为其提供专业化服务。 ( 5 ) 金融创新性。 风险投资是一种创新的买方直接融资。买方金融的典型特征是首先要筹 集一笔以权益资本的形式存在的资金，然后以所筹资金购买刚刚经营和已经 经营的企业的资产。买方金融的利润来源为资本买卖的差价。而各类商业银 行、投资银行通过出售自己的服务来获取利润，属于卖方金融投资。与后者 相比，前者筹资难度更大，筹资成本更高。在整个投资过程中，买方金融不 仅强调投资、更要强调对企业的管理辅导和增值服务。 1 1 2 我国风险投资业的现状及存在问题 我国风险投资业在上个世纪8 0 年代初的探索基础上，经过近2 0 年的发 展基本上完成风险投资的幼稚时期，逐步走向成熟的道路。撮近几年来， 国内风险投资业迅速崛起，j x l 险投资的高收益、高风险、高增长潜力的特性， 已逐渐为投资者所认识，许多机构( 包括政府、证券公司、上市公司等) 纷 纷介入风险投资。由科技部2 0 0 1 年发起的国内最广泛的风险投资机构的凋查 显示，全国共有专业性的风险投资及相关机构共3 0 0 余家，风险资本总额3 0 3 亿元。目前风险投资机构主要集中在北京、上海和广东等地区，大多数省市 也成立了自己的风险投资机构。与此同时，国内高科技产业市场也吸引了 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 页 批海外的著名风险投资机构。从总的投资绩效来看，国内一些快速成长的高 新技术企业如金蝶软件、搜狐网络等都是依靠国外风险资本的支持丽成名 的，而国内风险投资机构却鲜有成功之作。因此，我国风险投资业依然没有 完成起步的阶段。 虽然我国风险投资业取得了有目共睹的成绩，但仍然存在许多问题。如 风险资本量小、来源单一，缺乏有丰富投资经验的专业风险投资家，缺乏有 关风险投资的配套法律和法规，缺乏健全的证券市场和产权市场等等，所有 这些问题中，最重要的是风险投资者没有相应的风险控制手段和风险应对能 力。由于我国风险投资者风险意识不足和抗风险能力低下，加上资本市场不 完善及风险投资者自身素质不高等原因，致使我国风险投资成功率远远低于 国外同行，整个风险投资事业举步维艰。 1 2 风险评价的意义 风险投资的风险评价是指在对投资对象和投资机构风险因素识别的基 础上，建立科学的评价指标体系，并运用适当的评估模型度量风险的大小。 风险评价的意义具体表现在以下两个方面： 第一风险投资的内在需要。风险投资的对象主要是高风险、高收益的 高技术项目，它与传统项目的区别在于：风险投资项目具有全新性，是未开 拓的领域，没有明确的以往经营业绩可供参考；高技术项目具有新颖性和独 创性，难于找到掌握同类技术的公司可供比较：由于高技术具有高风险。所 以来自技术本身的风险和产品市场的不确定性很高。高技术项目的这些特性 决定其高风险性，投资者只有对投资对象的风险进行j 下确分析和评估，才能 知晓风险来源和风险状态，进而也才能采取f 确的风险决策。 第二，我国风险投资的现实需要。长期以来，我国风险投资是在非常不 确定的环境下，在缺乏起码法律法规保障的条件下摸索发展。另外，由于最 初发展起来的风险资本主要以政府为背景的资金构成的，政府资会参与和过 度呵护造成风险投资机构防御市场风险的意识不足和抗风险能力低下，加 上j ) 【i l 险投资机构自身素质不高，国内风险投资成功率比国外相对成熟风险投 资业要低得多。在现行政策和法律环境下，我国风险投资业要得到更大发展， 风险投资机构必须强化风险意识，识别风险来源，选择适当的方法预测和评 估风险，把风险控制在自己的承受能力之内，才能提高投资的成功率。 西南交通大学硕士研究生学位论文第5 贾 1 3 文献综述 1 3 。1 国酝风险投资译估概况 关于风殓投资靛双险浮钴，翻辨直接相关文献并不多见。t y b j e e 和 b r u n o ( 1 9 8 4 ) 研究了风险投资决策，其使用的调蠢表法与打分评价法为后来 者掰广泛使用。他们二人的不足是对指标阶段性认识不够完善。h a f e r ( 1 9 9 3 ) 以及b o o c o c k 和w o o d s ( 1 9 9 7 ) 在研究诫险投资决策是认识到评价指标的除段 性，他们的观点对风险评价指标的设立具有重要的启发意义。事实上，由于 风险金业或风险项联豹风险照投资进程表现窭明显冉孽输段性特点，因瑟不同 阶段的评价指标也应有所区别。 在评价对象的评价指标的具钵选择上，m a c m i l l a n 、s i e g s u b b a 、 n a r s i n h a ( 1 9 8 5 ) 的研究首次凸显对企业家黎质与缀验的关注。m a c m i l a n 等 将评价标准分戒六大类：企业家的个人素质；企业家的经验；产品特色；市 场特征；财政补偿情况；投资人员。他们分柝这些标准著得出六静j ) c l 险类型； 竞争j x l 险、筹资风险、撤资风险、管理风险、执行风险、领导者j x l 险。这螋 研究成果都是在理论分折的基础上，透过多个风险授瓷机构或风险投资家进 行问卷调磷或电话调查、访谈得到的。r i c h a r db c a r t e na n dh o w a de v a n a u k e n ( 1 9 8 9 ) 随机抽敷2 7 5 家挝险投资机构，对毽们锻了闯卷调查壤终得到 了6 9 份有效答卷。根据问豢调查的结果，得出了2 l 条评价准则组成的风险投 资项目评磷指标体系。c a r t e r _ a u k e n 得出的指标体系已证实企业家素质和经 验是风险投资家最为关注的，在他们给出的2 l 条指标重要性捧序中，目9 项 指标与8 项与企业淼酉关。 芝拥哥丈学s t e r e n p a n 和p e r s t r o m b e r g 教授对l o 家风险投资 j 拗 的投资决策过程进行了研究，分析了这1 0 家j x l 险投资机构在4 2 家风险企、岫 ， 进于亍焱瓷的5 8 份投资分析报告备忘录，并从蜒险企韭兹商业计划粕、投资 合同、风险企业的财务报告中收集了必要的补充信息总结了样本中关i l z _ i i 度较裹的风险及关注频数。依据关注频次，考虑最多的是投资机遇风险，然 后依次艟激励拉i 险、交易豁控风险及退出风险。而涉及静t 遇因素主要蝇 险依次址i 掰业模式战略姒舱、竞争飙险、市场胤模不确定性、产：- 1 7 ，技术触 除致客j o 适应程风除。 r a h ( 1 9 9 1 ) h e r a na n d 1 p n ( 1 9 9 3 ) 分制分析了新旬坡和f 1 小风险资本 公t 4 瓣投资谭女5 i 准则： t 研藤坡嗣l l 奉。副娃家的人掇改经骧戮跌为越致* r 西南交通大学硕士研究生学位论文第6 页 要鹣译俊裱摇，雨麓务霞素羹| j 是菇除授资牵最不耋簧豹方露。 轰1 - 1c a r t e r - a u k e n 豹璜嚣弹 f 撂标及重要 生撵疼 投 企业家个人特征 正强诚实( 1 ) ；活力充沛( 9 ) ：动机与责任感( 2 ) ；分析能 力( 2 1 ) 爨 在彳j ：业中静经验( 3 ；背景( 5 ) ；领导才能( 8 ) ；逆境中处 项企业家经验 理阅题的能力( 7 ) ：组织管理( 6 ) 魏 撤如投赘的胃麓往( 1 7 ) ：成本结构穆o ) ；较益资本同报 的财务问题 ( 1 2 ) 评 生龠瘸褒( 1 8 ) ；营镑策旗f 1 3 ：骑模蕊性( 1 9 ) ；竞争l 蛰： 估 产品特征 指 销馋获利能力( 1 0 ) 市场划分 1 6 ) ；进入鼯璐l 曲；嚣场漤力( 4 ) ；一般嚣场 标 市场特征 状况( 1 1 ) 相关的方丽还商j o h u al e r n e r ( 1 9 9 4 ) 键豳的馘陵投资者如何剽粥联合管 理泉降低风险；r o b e r td h i s r i e h ( 1 9 9 5 ) 摁比的风除投资家的个人索质要求 稻蕤力要求，诀鸯械险受鼗豹投资举铰是钱，还有管理、穰惠等管理辍务。 虽然我国的政治、经济和社会环境与国外差异较大，佩国外学糟对风险 决繁豹疆究毒诤多壤撂我嬲骥鉴，翔谬徐掺糕髂系瓣建立方法，实践串只婺 把阑外风险评价理论和方法与我国的实际相结合，那么风险评价的缩果一定 具有较高的准确性和可信皮。 1 3 2 国内风除投资的风险评估研究现状 我国台湾的取得j x l 险投资事业也一直蓬勃发展，投资公司和投资总额增 长遽凌鞍抉。香港；# 文大学羽露爨( 1 9 9 6 ) 薅台湾撼送城黢毁瓷枣照豹发艘 现状作了调查和统计，总结出台湾地区风险投资事业的特点、经营形念及评 供准则。其中评供准则主要归纳为灏业计划二蟮、经嚣机构、市场营销、，“；诮 ；技术、财务计划与投资报酬等 i 个方丽瀚2 2 个黍嚣准翊，他沃为俞湾投行 嫩荚注财务羽j 南_ k 渊豢。台湾时蕾缀济研究所的际振远从证、i k 发展战略分析 的热缱撵耄赢l ： 箍投资矮瓣豹碱除投资浮徐掇栎体系，浚体系色糕方案竞9 力、余q k 内部竞争优劣劣辨、外冉| j 蚪境机会与威胁、终营i | ，j ：。敦r 怫i m 阶 书爨菇天酃分1 4 拿 乜知： 鞭南交遄大学硕士研究擞学位论文第7 页 我鏊大麓柬鸿瞻等薹于辕菝远弱醣究残莱，麸瑗嚣骜瞧、金泣煞力、宏 观环蟪等入筝，建立了一个囡内高新技术项目评价的指标体系：马扬等着力 于风黢投资谨售项曩全嚣性、重点经粒霹霞梭，建立了一套辍括5 个圭指标、 4 1 个分指标的评估指标体系；刘希宋等从企蛾产品了 ：发投资的角度认为，企 业投搽风险可以分为六类：即环境风赊、金融风险、技术风险、生产风险、 市场风险和管理风险，并焉d e l p h i 法褥蜀各个指标豹权数：黼军等逸散了医 药行业的3 4 家上市公司1 9 9 6 1 9 9 7 的1 4 个财务指标，根据我豳的生物医药行 遂戆符焘与该行鼗上摩公司浆壁续，袋强聚类分耩与剃象分析靛方法，努褥 了影响生物医药行业上市公司风险投资成功的因素，并得出了相应的评价指 标体系。 此外，湖南大学徐宪平( 2 0 0 1 ) 对风险投资的风险进行了总体评价：东 北大学刘德学等( 2 0 0 2 ) 对风险投资公司经嫠能力进行了模糊评价。 溪内学者对风险投资的风险评价一般采敬总体评价的方式，没有区分评 价指标的阶段性。唐翰岫( 2 0 0 2 ) 将风险企业划分为早期风险企业和后期风 陵金濂，并撬出这两个狳段斑陵企鼗鹃译贽搭稼，毽瓣斑殓众蝗垂冬译价氇包 含对风险项目的评价。由于风险项目在成长的各个阶段主导风险明显不同， 毽戴，链黠攒标阶段蠖妁区分震手鼹羧评徐鬟褥过予宽泛窝糕臻。买终，藿 内风除评价的相关文献中很少见到对投资机构的风险评估，而投资机构作为 风险投资的参与者，其风险状况也关系着风险投资蛉成败。 1 4 论文结构与思路 1 4 1 论文结构 本文分六章。第一章绪论。简述了风险投资的起源、定义和特 芷：在分 析普通风险静基础上，进一步分板了风险投资的披险特点。余缨了撤除评徐 的意义，并对国内外学者对风险评价的相关文献进行了综述，最后给出了论 文结构和研究思路。 第二章风险投资评价方法综述。麸矾险综合评徐豹一黢程序趱凝，分 别介绍了风险识别方法、评价指标体系建立原则与方法、指标权重的确定方 法及越陵浮 鑫模型。该章套缨器类方法豹羁簿，着耋魄鞍绝稻瓣爨缺点、鞋 便能够为后续各章的优化运用奠定基础。 第三章城验企效蛉风险谬赞。圭要铁娥殓的特点 圭：发，恕投资对蘩浆 西南交通大学硕士研究生学位论文第8 页 全过程风险都放在风险企业中来评价，而阶段性风险是风险项目的显著特 点，将放在下一章讨论。 第四章风险项目的风险评价。由于风险在项目进行中体现出显著的阶 段性，本章分别对项目成长的种子期、导入期、成长期和成熟期的风险进行 了风险评价，项目每个阶段的风险评估方法的运用则注重各阶段风险的具体 特点。 第五章风险投资机构的风险评价。在介绍投资机构概况基础上，分析 了投资结构的风险因素，并选择了适当的方法评价风险。 第六章风险资本投入前后的风险评价与风险管理。在前述五章分析的 基础上，讨论了风险资本投入前的风险总体评价和风险资本投入后的风险动 态评价方法，并就风险管理作出了简单论述。 1 4 2 研究思路 1 ) 论文内容分为两大部分：风险资本投入前的风险评价和风险资本投 入后的风险评价与管理。前一部分是写作重点，其评价的对象是风险企业( 项 目) 和风险投资机构。虽然风险企业与风险项目是密不可分的，但考虑到风 险企业风险主要是全过程风险( 如管理风险、组织风险等) ，而风险项目的 风险表现出明显的阶段性，为评价方便起见，本文将他们分别进行评价。后 一部分是写作的次要部分，主要讨论风险资本投入后的风险演化和风险的动 态监测问题。由于风险资本投入后的风险是动态变化的，任何耗时、繁琐的 相对静态的风险评价已不能满足风险控制的需要，只有对风险的走势进行动 态监测，掌握风险的即时状态，才能及时采取措施防范和化解风险。 2 ) 风险评价的程序是：风险因素识别、风险因素分析、风险评价指标 的建立及风险的量化。风险因素分析及评价指标的选择是在市场学、管理学、 战略学等相关理论的基础上，参考相关文献研究成果，再结合我国风险具体 实际来进行。评价指标权重的确定及风险评估方法注重科学性和实用性原 则。对风险的量化主要采用多指标的综合评估法，但由于成长期的风险项目 的主导风险单一且具备一定的经营数据，文中以净现值为单指标对该期项f 风险进行评价。 3 ) 风险因素的分析和j x l 险指标的选取与我国的实际情况密切联系。风 险评价研究的目的是为我国风险投资的风险决策提供理论与方法。由于我围 风险投资环境与国外差异较大，国外相关研究的成果不可能完全照搬。虽然 西南交通大学硕士研究生学位论文第9 页 国内一些学者结合我国实际作出了一些研究成果，但相关文献中尚未见到把 风险企业和投资机构的组织作为一个重要的风险因素来分析。事实上，由于 历史的原因及计划经济的思维观念仍未根除，目前正处于转型期的我国企业 组织结构和治理结构很不健全，其风险显然不可忽视，本文将对这方面的风 险进行分析和评价。 西南交通大学硕士研究生学位论文第10 页 第2 章风险综合评价方法综述 风险投资所涉及的风险因素非常复杂，既包括经济的、政治的、环境的 风险因素，又包括各个风险主体自身所存在的风险因素：既有阶段性风险因 素，也有全程性风险因素；既有大量的定性因素，也有一些定量的因素。此 外，在风险投资的每一阶段，各风险因素的影响大小不同且是动态变化的。 因此，要运用单一指标对某一阶段风险投资风险进行评价是很困难的，风险 的综合评价方法正好适合风险投资的风险评价，本章将在介绍风险投资的风 险特征的基础上，对风险投资的风险综合评价的原理、指标体系、评价模型 及评价方法进行讨论。 2 1 风险投资的风险特征分析 2 1 1 风险的定义 关于对风险的理解，迄今为止大致有四种：一、把风险视为给定条件下 各种可能结果中那种较坏的结果；二、把风险视为给定条件下各种可能较坏 结果出现的可能性；三、把风险视为给定条件下各种可能结果之间的差异； 四、把风险直接视为事情本身存在的不确定性。 上述四种风险理解只是基于不同领域实际需要而从不同角度对风险现 象作出的直观阐述，没能反映风险现象的全貌和本质。真正的风险概念必须 要要能体现和概括关于风险现象的特征属性尤其是确定性的特有属性及本 质属性。通过对实践中普遍存在的风险现象的观察和研究，归纳出如下三条 关于风险的特征属性： ( 1 ) 风险的隶属性。风险皆具有其明确的行为主体，且必被置于某一目 标明确的行动中，换句话说，儿风险皆指行为人所采取行动过程中的j x l 险。 ( 2 ) 风险的危害性。它指风险引致的所有可能损失及潜在损失对行为主 体造成的威胁，这种威胁使行为人焦虑、恐惧，并由此导致行为选择非理性 和资源配霹的低效性。这是风险的本质属性。 ( 3 ) 风险的并协性。它指任何存在于菜行动过程而对行为人造成危害 的风险，总与该行动试图实现的目标利益相互依存。换句话说，行为人甘愿 冒风险，总有其特定的利益背景。 匿南交通大学硕士研究生学位论文第1 1 页 因此，可揭示风险本质属性的风险定义为：在以特定利益为目标的行动 过程中，若存在与初衷利益相悖的可能损失及潜在损失，即由该潜在损失所 引致的对行动主体造成危害的事态，便称作该行为所面对的风险。简称该项 行动的风险。这里，事态是那种正在进展然而其结果却不可预料的事物状态 ( 过程) 。 2 1 2 风险投资的风险特征 风险投资风险是指风险投资者对创业企业股权投资过程中，存在着与初 衷利益相悖的可能损失。这种损失包括投入资本的损失和预期收益未达到的 损失，其具体的表现形式为：投资于某项目未能产生效益和产生的收益低于 预期收益而造成的损失；由于财务原因变现投资而抛售所投资的项目；由于 通货膨胀及不可预料事件而造成的损失等等。 风险投资风险具备一般风险的特征，如客观性、不确定性、潜在性、可 测性等，但风险投资过程中的风险有着自身的特点： ( 1 ) 动态性。风险投资是一种中长期投资行为，由于市场、技术及人的 能力等都是在不断变化和发展，因而投资过程中的风险也是动态变化的。在 创业进程的不同环节，具体风险的主导性质是不同的，先是研究开发的风险， 紧接着是生产风险，进而是市场风险，最后是发展风险。 ( 2 ) 关联性。风险投资过程中的风险是有机地组合在一起的，处在同一 层面或不同层面的具体风险之间相互影响、相互排斥和相互作用。例如研究 开发的风险直接影响和关联羞生产风险、市场风险和管理风险以及发展风险 的规避问题。 ( 3 ) 不平衡性。风险投资中存在的风险，是随着风险投资阶段的不同和 对风险资本需求不同而表现出不平衡性。如风险投资家在种子期的投资占全 部风险投资额的比例最小，却承担着很大的风险。而在风险投资的成熟期， 随着技术成熟和产品进入t _ j k 生产阶段，风险则大幅降低。 2 1 3 风险投资的风险分类 要深入、全面的认识风险投资的风险，并有针对性地对其评估、管理 需要对风险投资风险进行必要的分类： ( 1 ) 根据风险来源分类 西南交通大学硕士研究生学位论文第12 页 根据风险来源划分，可分为外部风险和内部风险。外部风险是指涉及到 政策、社会、环境、体制、金融、行政风险，常称为系统风险，它是投资者 自身无法决定和制约的风险；内部风险是指投资机构和风险企业自身存在的 风险，常称为非系统风险，它可以通过适当的手段得到控制和管理。 ( 2 ) 根据风险构成因素分类 根据风险构成因素可分为：单元风险、二元风险和复合风险。单元风险 是一种简单性的投资风险，一般对其感知、测评、管理和控制方面都相对容 易。而对于二元风险和复合风险，其蕴含的不确定性非常大，涉及因素多， 影响范围广，要对其进行早期测评和度量是困难的。 ( 3 ) 根据风险作用分类 根据多种风险的不同作用可分为：直接风险、间接风险和连带风险。直 接风险是对投资机构产生直接的影响和作用的风险；间接风险通过对某种风 险的影响而间接作用于投资机构；连带风险是某种风险演化和作用时连带引 发的风险。在风险的不断演化和发展过程中，间接风险或连带风险有可能转 化为直接风险。 ( 4 ) 根据风险状态分类 按照风险状态可分为：静态风险，动态风险和异变风险。静态风险是处 于一个相对稳定状态的风险，动态风险是风险的常态。投资风险一般都处在 不停的演变和进化中，完全静态的风险是非常少见的。异变风险是风险演化 进程中发生突变的可能性，该类风险具有很强的隐蔽性，因而难于对其预测 和量度。 2 2 风险综合评价原理概述 2 2 1 风险综合评价概念与原则 风险综合评价是对影响评价对象的社会、经济、技术、环境的风险因素 进行权衡、比较、优选和决策活动。是一种重要的优化方法。风险综合评价 的就是要通过对评价对象的风险因素的分解，找出它们对评价对象的作用大 小然后通过适当的评价模型予以综合以揭示评价对象的风险状态和风险 趋势。 风险综合评价要遵循的原则是：一、科学性。风险综合评价的科学性主 要体现在评价目标的确定、评价指标体系的建立、各种评价值的测定，以及 蓄南交遴大学琰士磷究釜学位论文第 3 贾 评价指标的合理并合等关键环节上。为处理好这些环节，必须遵循系统观点、 对评价对象作系统分析，包括评价对象的风险构成谶索，戳及风险构成因素 之瓣的楣嚣关联与 笨爱。二、客溪梭。菇玲评价的蘸静蹩为了寻求辩象静囊 实风险状态。裹器了客观性，风险评绘裁失去意义+ 实现客鼹性的雉点是黠 那些模糊的难以量化指标的处理。应切总主观隧意性。三、可比性。风险综 台评价通常是对不尉评价对象作横向比较研究。因此，评价目橼、评价指标 体系、评价模型，指标标值的测定及并台方法，都要具有可比性、可公度性， 只有这样，才能作出公平的评价结栗。豳、可行性。可行往是指风险综合评 价的一熬套方法应其有诃操作往。 2 。2 。2 风殓综合评馀稷序 风险综仓评价的步骤为 一、识别评价对象的风险因素。评价对象的风险因素的识别务必正确 且各个风险因素不能有较多的重叠。 二、建瓶综合评价指标体系。攒标体系根獭需簧分朦建立，各主次风险 因素之淘的寐满关系斑准确茏误。 三、确定指标檬篷。指标毒定蠼和是量涎释类嗣，它稍靛量讫方法键有 艨送烈。 暇、确定指标权重。各指标权重大小根据其贡献来赋值。 五、构造综合评价模型。根据指标和指标体系的情况选择适当的数学方 法计算风险丈小。 2 3 风险评价雯体的风陵谖舅方法简述 骺镶腿险识裂裁是扶系绫熬褒轰出发，横疑投资对象掰涉及的各个方 露，纵双投竣对象的进程，将弓l 起风险数复杂事物分解戏比较麓攀黝基本攀 元，从错综复杂的关系中找出因索闽的本质联系，在众多的影响因素中瓠住 主要因素，为分析它们对投资对象所起的作用打下基础。 风险识别的方法包括： ( 1 ) 幕景分析法。该方法能辨识引越风险的关键因素及燕影响稷皮。 。 个幕景就是对一事件未来菜种状态鹃描述，它可以采溺图表和鞠线等形式米 i | | l 述当影鹃溉除主体静菜释嚣素佟萋耱交纯# 寸，整个情搅会是这样瀚。会有 西南交通大学硕士研究生学位论文第14 页 什么危险和结果出现，使人们进行比较研究。幕景分析的结果大致可分为两 类：一类是对未来某种状态的描述，另一类是描述一个发展过程，即未来若 干年内某种情况的变化链。 幕景分析法能扩展决策者的视野和增强对未来的精确分析能力，但局限 是所有幕景分析都是围绕着目前的考虑、价值观和信息水平进行的。因此可 能产生偏差，和其他方法结合使用效果会更好。 ( 2 ) 专家调查法 这种方法包括专家个人判断法、智暴法、德尔菲法等l o 余种方法。应用 比较广泛的是德尔菲法，其主要程序是先挑选专家( 大约2 0 人左右) ，再开 始与专家联系，每轮调查结束后对专家意见进行综合处理，再把意见反馈给 专家进行新一轮调查。经过几轮调查后，专家意见会趋于一致。在此基础上， 主持者可以得到关于分析预测目标问题的最终结论意见。该方法能够在缺乏 统计数据和原始资料的情况下，对定性指标作定量估计，而简明直观，操作 容易。其特点是易受专家个人经验和心理因素影响。 ( 3 ) 故障树分析法。 该方法将复杂的事物分解成比较简单的容易被认识的事物。它像树二 样，越分越长，一般是朝下分支。用这样的图解将大的故障分解成各种小的 故障。此方法形象直观，常用于直接经验较少的风险辨识。当应用于大系统 时，易产生遗漏和错误。 风险识别的步骤： 、确定需要识别的风险的对象： 二、借助因素层次图找出影响风险主体的全部因素 三、分析各因素对对象的相对影响程度，找出主要风险因素。 2 4 评价指标体系建立的原则和方法 2 4 1 评价指标体系建立的原则 ( 1 ) 目的性和全面性原则 指标体系应是对评估对象的本质特征、结构及构成要素的客观描述，同 时又是评价主体目的的体现。目的性原则是建立指标体系的原则和根本，又 是衡量指标体系是否合理有效的一个重要程度标准。 全面性原则要求风险评价是不能遗漏主要指标。风险投资的影响因素众 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 5 页 多而又复杂，用单一指标很难反映评价对象的风险实际情况，因此必须考虑 所有可能导致风险的因素，设置相应的指标去反映它对风险主体的作用。 ( 2 ) 科学性和实用性原则 指标体系的科学性是确保结果准确合理的基础，其主要体现为：指标是 否符合反映了评估对象的特征；指标的概念是否正确，涵义是否准确；指标 体系的层次和结构是否合理；指标体系中的指标是否比较独立和全面。 指标体系的实用性原则是指建立指标体系时应考虑到现实的可能性。指 标使用者应易于接受和理解，同时为了评估结果的比较和应用，应尽量采用 相对成熟和公认的指标。指标体系的适用性是确保评估活动实施质量的重要 基础。 ( 3 ) 互斥性与有机结合的原则 指标之间不应有很强的相关性，不应出现过多的信息包含、涵盖而使指 标内涵重叠