基于实物期权理论的高科技企业价值评估.doc

分类号（中图法）（）论文作者姓名弛社挂学号墨璺！垒单位洹漫太堂论文中文题名基王塞物期拯堡诠曲直科挂全些俭值证毡论文中文副题名一一玉论文英文题名吐二！堡垒坠！金！丛！：！垒！竖星！垒！望丛论文英文副题名玉论文语种这蚤论文摘要语种逯！墓论文页数丝论文字数鱼墨（万）论文主题词塞物翅拯、直型堇垒些、整缝睦间搓型、墓挂圭星槿拟申请学位级别亟专业名称撞苤经迸区筐望研究方向拯童经遗指导教师姓名置金挂副熬援导师单位迥遵太堂商堂院论文答辩日期一星鱼年月日摘要实物期权的研究已有二十多年的历史，在国外已经进入扩大应用的阶段，在我国对其研究还处于起步阶段。随着实物期权理论的发展，实物期权已得到了广泛应用。本文首先对过去几十年来实物期权理论的应用研究进行了回顾和总结。其次，论述了实物期权的基本理论，实物期权的评价方法以及其应用前景。再次，分析了高科技企业中含有的实物期权，以及高科技企业价值评估方法，提出用实物期权方法评估高科技企业价值，反映了高科技企业的特点及其所包含复杂的实物期权特性。最后，结合高科技企业特点，采用了和（）的连续时间模型，运用蒙特卡罗模拟估值方法，评价了我国高科技企业的价值，并通过中兴通讯的案例进行实证分析。从计算结果看，得出的中兴通讯每股价值与近期的股价较为接近，在很大程度上揭示了公司的价值。通过敏感性分析，得出影响股价的重要参数，并分析了每股价值与上市公司市场价值存在差异的原因。由于中兴通讯在高科技企业中具有代表性，所以得出用实物期权方法可以较好的评价高科技企业的价值。关键词：实物期权，高科技企业，连续时间模型，蒙特卡罗模拟，（），：，学位论文独创性声明：本人所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包括其他人已经发表或撰写过的研究成果。与我一同工作的同事对本文所做的任何贡献均已在论文中作了明确地说明并表示了谢意。如不实，本人负全部责任。论文作者（签名）：垂羔圭年月日学位论文使用授权说明：河海大学、中国科学技术信息研究所、国家图书馆、中国学术期刊（光盘版）电子杂志社有权保留本人所送交学位论文的复印件或电子文档，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。本人电子文档的内容和纸质论文的内容相一致。除在保密期内的保密论文外，允许论文被套阅和借阅。论文全部或部分内容的公布（包括刊登）授权河海大学研究生院办理。论文作者（签名）；塑：趋盔月日基于实物期权理论的高科技企业价值评估第一章绪论研究背景、目的世纪年代以来，高科技企业获得迅速发展，由于高科技产业瞬息万变的特性，因此如何适当的评估高科技企业价值成为一重要的课题。目前企业价值评估已经成为当今国际评估行业迅速发展的领域之一。国际上常用的评估途径或方法（比如成本法（）、市场法（）和收益法（）在国内已逐步得到全面的推广和运用，但随着金融前沿理论的发展和较多交叉学科的出现，现代应用数学、统计学等学科知识和工具也被大最应用到评估领域，因此国际上的各种评估方法已经不断丰富，出现了蒙特卡罗方法（）、期权评估模型、实物期权（）等新的评估理论和方法。实物期权理论的运用是高科技评估工作中的一个重要创新。实物期权可用来修正现金流量折现法的缺失，考虑了营运灵活性（），以及高科技企业投资的未来效益具有高度不确定性、阶段性投资、投资决策可延迟、扩充、紧缩、暂停等弹性的特点。为了达到合理的评估高科技企业的价值的目的，本文借鉴了国际上先进的企业价值评估方法，在实物期权理论的基础上，结合高科技企业的特点，运用实物期权评价模型，来评估高科技企业的价值。研究意义以适当的理论和方法对高科技企业价值的评估具有重要的现实意义。相对于传统的企业，高科按企业的价值造模式发生了巨大的变化，因此，运用传统的价值评估方法，不能合理对其进行价值评估。基于实物期权理论的评估方法通过分析多种战略下的潜在价值，试图涵盖或反映这种“期权价值”，其评估过程所提供的信息对企业战略发展和战略管理具有熏要意义。首先，掌握和实践国际先进的评估方法可以跟上国际步伐，缩小我国与国际上在高科技企业价值评估方面的差距，更好的与国酥接轨。上在高科技企业价值评估方面的差距，更好的与国际接轨。河海大学预士学位论文随着中国经济的高速发展并进一步融入金球经济一体化，各种复杂的经济交易和经济现象必定会不断出现。作为为经济交易服务的评估行业，其采用的评估方法也将需要不断提高和发展，并逐步与国际接轨；因此，了鳃、掌握和实践国际通用的评估方法将会是国内评估业务发展必然的趋势。而目前我们和国外在运用实物期权理论评估企业价值研究和实践方面尚存较大的差距，我国在高科技企业价值评估理论建设方面滞后的问题仍然存在，还不能满足日益增长的复杂多样的经济行为对企业价值评估的迫切要求；而且同相对发达和成熟的国际惯例相比，国内的高科技企业价值评估实务还有很大的差距。世界的潮流不可阻挡，国际上在企业价值评估方面仍因应社会发展（尤其是经济活动的全球亿、多样化、复杂化的趋势）一直保持较快的发展，所以跟上国际步伐，缩小我国与国际上在企业价值评估方面的差距已经成为国内评估界的当务之急。国际上价值评估的发展是同经济交易和众业发展管理的需求密切相关的。近年来，随着国内经济体制改革的深入和经济布局战略的调整，资本市场、金融及财务体系出现了日新月异的发展，各种不同类型的经济交易和金融工具亦屡出不穷，中国也加入世界经济一体化的进程，因此各种为经济交易服务的中介环节也必须被不断的丰富及完善，并与国际惯例迅速接轨。而高科技企业以其高风险、高收益和高成长的“三高”特点，在价值评估方面跟上国际步伐也显得尤为重要。其次，基于实物期权理论的评估方法是一种先进的评估方法，运用该方法对高科技企业战略发展和战略管理具有重要意义。实物期权理论的运用是评估工作中的一个重要创新，该理论是金融勰权技术在实物资产或非金融性项目方面的应用，它结合了策略分析和金融分析，使投资决策与公司战略和股东权益达到统一，通过理解和利用资产管理和资产价值之间的联系，来达到价值最大化。美国杜克大学教授最近对美国，多家公司进行了一项研究，研究表明的公司声称，他们使用实物期权定价模型作为其主要的决策依据。基于实物期权理论的评估方法通过分析多种战略下的潜在价值，试图涵盖或反映这种“期权价值”，其评估过程所提供的信息对企业战略发展和战略管理具有重要意义。可见，我们只有尽快跟上国际企业价值评估的发展步伐，才不致子使双方差基于实物期权理论的高科技企业价值评估距进一步拉大。因此，有必要积极跟踪国内外高科技企业价值评估的理论研究动态、最新研究成果以及实践经验，广泛利用行业内外各种资源，加快完善适应我国市场经济发展的高科技企业价值评估。相信通过国内评估界的不懈努力，国际上对高科技企业价值评估的一些比较好的理论和方法将会逐步被国内企业和专业评估人士所认知和接受。当然，在实践中要根据中国具体情况对国际评估方法进行合理的借鉴，以适应新时代发展的需求。国内外研究综述国外研究综述实物期权的概念是由在年首先提出的啪。他认为，一个投资项目所产生的现金流所创造的利润应来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会（增长机会）的选择。这种增长机会可以被看作是实物资产的看涨期权，这一期权的执行价格是获得这项资产的未来投资。到期时期权的价值依靠于资产未来价值也依赖于投资者是否执行这一期权。也就是说，投资者拥有一种权利，即在未来以一定的价格取得或出售一项实物资产的权利，同时又因为其标的物为实物资产，相对于金融期权而言将此类期权称为实物期权。国外关于实物期权的研究文献有很多。本文从实物期权理论的思想渊源、实物期权的发展和实物期权的应用三个层面作了归纳。实物期权理论的思想渊源实物期权的概念最早可以追溯到古希腊时代。亚里斯多德在其著作中曾讲述了这样的一个放事：一位大智的哲学家在橄榄收获季节的半年之前，用很少的钱与那些拥有橄榄榨油机的老板达成一笔交易，使他能够以普通的利率购买租用这些榨油机的权利。当橄榄丰收之后，橄榄种植者们对榨油机的需求剧增，就以高于市场利率的价格将这些榨油机租借给橄榄种植者们，而他仅向榨油机的老板支付原来约定的租金。从中赚取利差，因而获得了丰厚的收益。如果橄榄歉收，则可以放弃行使租用这些榨油机的权利，而结果只会损失很少的一笔定金。在这个故事中，泰利斯购买的是租用这些榨油机的权湃海大学顽士学位论文；！，丽不是责任和义务。这就是一个古老而典型的实物期权的例子。期权是指一种选择权，持有者通过付出一定成本而拥有一项在到期日之前根据具体情况作出具体选择的权利。期权的实质是赋予其持有者一项权利而不是义务。期权分为两大类：金融期权和实物期权。金融期权是赋予持有者在未来某一时刻买进或卖出某种金融资产的权利，相应地称之为买入（看涨）期权或卖出（看跌）期权，该金融资产称之为标的资产。实物期权是把非金融资产当作标的资产的一类期权，此时期权的交割不是决定是否买进或卖出金融资产而是进行实物投资或出售固定资产。实物期权方法的理论渊源归功予金融期权理论与金融衍生工具的发展，实物期权方法试图在一个竞争的现实时空环境中量化不确定性带来的价值。实物期权方法都是以金融期权定价理论为标准发展起来的。于年对金融期权定价技术作了完整的概述，在这之前，他已经详细介绍了期权定价的数值计算过程。和、和在实物期权的框架内研究了这些金融期权定价技术。和（）则把主要的实物期权方法的优缺点作了概括。实物期权方法主要有两大类，离教时间型和连续时间型。表给出了实物期权方法分类及其主要的特点“。表实物期权方法分类及其主要特点离散时闻型连续时间型多项式网格法闭合式方程法随机微分方程蒙特卡罗模拟法容易理解与接受；简化的计算；模型适应性强；可适性强；优势适应性强；直接清晰数学式的精确广泛应用易操作模型规模大限制假设；近似解精婺特别的技术；劣势计算费力有限的应用复杂可能导致误用离散时间型包括多项式网格法（如决策树法）。网格法（）假定基础资产的价值变化遵循离散随机模型，期权值通过决策树逆推法求得。设计了一种对计算实物期权有用的二叉树和三叉树模型，帛在绘定资产组合约束的情况下设计出应用于不可交易资产估值的二基于实物期权理论的高科技企业价值评估叉树法，和，论了用隔格法来评估复合实物期权值。连续型方法包括阿合式方程（）法、随机微分方程法和蒙特卡洛模拟法。闭合式方程法的主要蹬种形式是、和。和开发了第一种解析解方程用于评估金融期权与强制支付“，方程主要用于评估延期期权、成长期权和放弃期权。互换资产期权由设计“，以上两种方程的主要区别是对待期权执行价格的方式不相同。方程假定执行价格是一个确定数值，而方程则假定执行价格为随机变量。而分别和设计的解析解方程应用很少被提及，方程主要用于连续投资决策，如研发与技术决策项目中”“。用随机执行价格来设计复合期权方程，两种方程的应用范围类似。比较和对照四种形式的方程计算了实物期权值“。随机微分方程用来推导以上的闭合式方程的解，从实物期权角度看，有其应用价值，但应用隧机微分方程计算期权值维复杂，而且需要借助于随机微积分知识。但有较多的实物期权应用采用了这种方法。发展了一个更直接计算燃料转换期权的应用“，他和还详细研究了优先权投资的规范模型【蒙特卡洛模拟在评估金融期权与实物期权方面都有非常重要的价值，其主要优点可能是理论上能广泛应用，而且其稍作变形后可以与其他方法融合起来拓展实物期权的应用领域。如何使用模拟法的文献可以在和的研究中找到。但具体应用模拟法来评估实物期权的文献很少。以上几种方法在实际应用时可以综合起来，如果所需要豹条件能够满足，刚在评估时可以采用加权平均的形式来估算实物期权值。由于在不同场合可能会得出完全不同的结果，而如果进行了加权处理，则可以避免评估极端值的出现，这至少是一种稳健的评估选择，也可以在个坐标系中以这四种方法得出的期权值为顶点，通过求他们的中心值来确定实物期权值。通常采用的实物期权评估方法包括模型法和二叉树期权定价模型，这两种方法比较精炼，在国外运用比较成熟，在实际应用中可以对技术与项目价值进行评估。但也不能忽略这两种方法的缺点：两种方法都需要对标的资产的波动率进行估算。国外一些发达国家如美国，其金融期权市场比较发达，所以作河海大学域士学位论文为标的资产的完全对掉资产可以存在，标的资产的波动率在理论上就可以估算。而在我国，很多特评估项目没有同类市场或者可获得的数据，可以用来对冲风险的金融衍生产品几乎不存在，所以其应用的基础从理论上讲不能成立，而且对波动率的估算也可能存在较大的主观性。再者，以过去的波动率数据来预测未来可能也会存在一定的偏差。另外，待估标的资产的价值损漏是必须考虑的因素。但在实际操作中，这种考虑也存在方法中用到的财务数据预测，因此具有主观性。所以在评估与决策实践时，以实物期权的原理进行思维可能比评估本身更重要，也更有经济和实际意义。实物期投的发展对于实物期权的研究是伴随着对以法为代表的传统投资决策的评价方法（以下简称或法）的否定两发展起来的。这正如。和所指出的：传统的法建立在两个错误的假设之上，该方法假设投资要么是可逆的，要么是不可逆的（也就是说公司现在不投资，以后再也没有机会），然而，事实上，很多投资机会不满足上述两种假设，在大多数情况下，投资是不可逆的，但是可以被推迟。投资可以被推迟的特性显然使净现值法失去了作用。拥有某种投资机会的公司就像是拥有某种金融看涨期权；它有权力但却不负有义务在它确定的将来某一时刻购买一种资产。传统的法的另一个问题是它忽略了创造的期权的价值。有时，当把一项投资孤立起来评价时，它并不经济，但是它产生了一个期权，使公司可以在市场条件有利的时候进行投资。在现实世界里，当获得了新的信息或者市场的不确定性得到解决后，原来期望的现金流就有可能会实现。管理者可以根据新出现的信息改变运营战略，以使未来潜在的收益曩大或者减少损失。管理者的这种灵活性一比如说延迟，缩小，扩大或放弃其运营战略，增加了期望现金流现值的价值。从文章发表时间上来看，早期的研究可追溯到上世纪年代，就有人指出传统投资决策的评价方法会低估投资机会的实际价值，如（）和后来的（），（），（）与（），（）等人都提议应用模拟方法及决策树分析法来考虑管理弹性的价值，以避免采用错误的评价技术。（）及（）基于实物期权理论的高科技企业价值评估也表示拥护这项观点，并指出在公司投资决策实务上普遍误用）法的问题。年，斯隆管理学院的教授，首先认识到金融瓣权在实物投资决策中的应用，并用“实物期权”这个术语来刻画金融期权与公司战略性计划之间的差别。（）根据历史统计数据指出：使用评估方法的公司比例从年的增加到年的，但却使得公司在费用和资本投资上逐年下降，其原因就是因为评估方法的准则常会低估投资机会的价值，而导致决策者的短视，造成投资不足，最后可能导致丧失企业竞争力嘲。针对折现评价方法存在的不足，（）指出，风险项目潜在的投资机会可视为另一种期权形式实物期权，并由此引发了对实物期权估价理论的深入探讨。（，）最先提出来将期权定价理论应用到项目价值评估上，他认为，研发的价值几乎就是期权的价值，因此，用传统的评价工具如法来评估研发项目梅导致战略错误瑚。（）建议将期权定价理论应用于投资方案的评价上，他们发现法完全无法评估投资方案，而投资项目与买入期权极其类似，亦即脚投资给予企业在未来一定的时间内一个权利，决定是否执行这项）投资项目，届时如果研发成功，可为企业创造价值，但若研发失败，企业损失的仅是有限的最初投资费用，所以投资费用可视为此期权的权利金嘲。（）认为期权定价法对于高风险投资的评价较法好，并建议不要使用来计算价值和做结构上的建议呻。先用一般）法计算再用期权理论以三令步骤来估计附加价值：（）确认明确的潜在期权并加以分类。（）分析环境的不确定性在期权可能被执行下的情况。（）估计价值的总和。（）认为传统投资决策准则假定投资决策必须在特定时间点上进行，这样会导致产生很高的机会成本，而且忽视了选择延迟决策方式所创造的价值，使得企业暴露在极高的风险下，导致净现值计算错误，进而使整河海大学顿士学位论文个投资决策产生错误。雨事实上，投资项目可以等待更多的信息出现后，再进行投资决策。和（）指出风险投资企业中的项目在很长时间获得回报具有不确定性，提出将实物期权的方法应用于风险投资企业的项目【】，（）以评价投资方案为例，说明以模式来评估投资方案确实会低估投资项目的价值，因为：（）模式需要衡量折现率，所以在衡量风险性较高的投资项目时，会因为加入风险溢价而增加折现率，因而降低了投资方案的价值。相对的，期权评价模式的折现率为无风险利率，以其衡量高风险性的投资方案时，会因高波动而增加投资方案的价值。（）当投资期间较长时，期权评价模式能因经济情况的改变孺修正其投资决策，但传统模式则无法衡量其管理弹性晰。将目前已经发表论文中的有关实物期权类型、含义、应用领域以及相关论文作者加以整理，分剐介绍如下。类型一，递延期权（）。延迟期权即管理者可以选择对本身企业最有利的时机执行某一投资方案。当管理者延迟此投资方案时，对管理者而言即获得一个等待期权的价值（），若执行此投资方案也就牺牲了这个等待期权，其损失部分就是此投资方案的机会成本。属性为美式期权。因此，可将延迟期权的价值写成：（，）（）其中为投资计划价值，为投资计划延迟一期的投资成本。（）丹究不可恢复投资计划的最佳投资时机，讨论延迟期权的评估，并推导出最佳投资时机的决定方法。同时利用仿真的例子指出延迟期权的重要性，结论指出投资计划的最佳延迟时机大约是在当计划价值为投资成本的两倍时。（）则利用二项模式与博奕论来探讨在完全竞争市场、垄断市场及寡头垄断市场中，延迟期权和竞争者存在的情况对于投资决策时机的影响。在完全竞争市场下，企业虽然有延迟期权，但是仍会选择尽早投资，以避免竞争者比自己更早进入市场，而使自己丧失先机。基于实物期权理论的高科技企业价值评估在垄断市场下，由于企业具有竞争优势，竞争者不易进入市场，因比可以等待最佳时机执行期权。寡头垄断市场情况则介于两者之间，如果市场只有两家厂商时，环境的不确定性越离，则双方越不会提早执行期权，但如果有一方提前执行，则另一方也会跟进。主要应用领域为：所有与自然资源有关产业使用：也适用于不动产、农业或制造业。相关论文作者有：（），（），（），（）。（）。类型二。分阶段投资期权（）。企业的投资是一种连续性和阶段性的投资，丽企业在每一阶段的投资，决定了下一期是否继续投资，这种决策的弹性可以可视为企业每一期的投资取得了下一次的投资机会，就像是一个复合式期权（）。属性为美式期权。（）利用分阶段投资期权对具有延迟性且为一连串的投资计划进行评价，主要霉的是衡量投资计划中管理者拥有的弹性价值，其研究结果指出传统现金流量折现法往往会低估投资计划的价值。（）探讨延续性交换（）机会的问题，而延续性是复合的概念，放他将（）复合期权评价模式与擎（）交换期权评价模式进行了整合，形成了复合交换期权评价模式。主要应用领域为：研发密集、高度不确定性、资本密集的产业，例如；高科技、生物制药、半导体；长时间资本密集产品，电力能源，风险投资，电子商务等。相关论文作者有（），（），（）。类型三，放弃期权（）。若市场情况持续悉化或企业生产出现其它原因导致当前投资计划出现巨额亏损，则管理者可以根据未来投资计划的现金流量大小与放弃羁前投资计划的价值来考虑是否要结束此投资计划，也就是管理者拥有放弃期权（）。属性为美式卖出期权。如果管理者放弃目前投资计划，则设备与其它资产可在二手市场出售使企业获得残值（）。在情况不利于企业管理者时，管理者可选择继续经营（价值为）或停止生产以获得放弃价值（残值为）。因此放弃期权价值为：（，）（，）（）主要应用领域为：资本密集产业，例如：航空业、高速铁路或财务咨询服务河海大学硕士学位论文业。相关论文作者有（），。类型暇，成长期权（）。其含义为：当企业面临市场需求改交，或原料、产出价格变动时，企业可选择变动其生产投入组合或产出组合，以获取更高利润。例如当市场原料价格上涨，投资者可选择将原来生产原料改为比较便宜的原料，以降低成本。获当产品的价格下跌时，生产者可以将设备转化，改以生产较高的其他产品。属性为美式欧式买入期权。（）指出许多公司拥有成长机会的资产，可被视为买方期权【。（）指出如果一般投资计划可创造出有价值的成长期权，那么根据传统现金流量折现法的观点，可以进行过度投资（。（）指出企业在执行新的创新投资方案决策时，主要受到两个因素所影响；一为过去投资计划的决策，另一为未来创新的不确定性，而此两种特性在高科技产业最为显著。而，（）也认为，评价投资方案不能单译估此投资方案能为企业带来多少价值，必须加上因企业投资此计划所衍生的未来投资机会，也即使将投资价值视为一种复舍期权，故此投资价值为：投资计划价值现行投资方案价值未来成长性投资机会价值的现值。主要应用领域为：所有基础建设或策略型产业，尤其是高科技产业或多种产品生产（例如：计算机、制药等）。跨国经营、战略的评价。相关论文作者有；（），（），（），（），（），（）。类型五，变更营运规模期权（）。在企业的生产过程中，管理者可根据市场景气的变化（如产品需求的改变或产品价格的变动）来改变企业的运营规模。当产品需求增加时，企业便可以扩张生产规模来适应市场需求，反之则缩减规模甚至暂停生产。此辩拥有调整经营决策的弹性即为变更营运规模期权。此类期权包括三种型态：扩张期（）属性为美式欧式买入期权：缩减期权（）属性为美式欧式卖出期权；停业期权（）暂时停业再开业的属性为美式欧式买入卖出期权；永久停业的属性为美式卖出期权。若未来市场需求较原先预期乐观，则可将规模扩大，所增加的资本支出为，故管理者可以选择维持原生产量或扩大基于实物期权理论的高科技企业价值评估企业规模，而此扩大机会就如同是一种买方期权，因此投资方案价值应是原计划价值加上扩大的价值，（，）（，（）（）如果未来市场需求比原先预期要悲观，那么可缩减的规模，因缩减规模所减少的资本支出为，管理者可以选择维持原生产量或缩减运营规模，而此缩减机会也如同买方期权，缩减期权的价值为：（，）（）主要应用领域为。与自然资源相关的产业，例如：采矿业，基础建设方面的废物利用产业，或消费型产业与不动产中介。相关论文作者有：（），（），（），（）。类型六，转换期权（）。当未来市场需求或产品价格改变时，企业可利用相同的生产要素，选择生产对企业最有利的产品，也可以投入不同的要素来维持生产特定的产品。管理者可根据未来市场需求变化，来决定最有利的投入与产出，也就是管理者拥有转换期权（）。属性为荚式欧式买入期权。（）指出未来资产价格的不确定性使得投资计划拥有转换期权。而由于转换的机会一般较早发生，所以转换期权对于短期资产而言更有价值。（）针对投资方案执行过程中，为了生产特定产晶，可以投入不嗣的生产要素；或者有相同生产耍素的投入，而有不同产品组合的产出，因此提出生产要素转换期权衡量模式。主要应用领域分为两类：产出方面，在小型分店销售的产品或随消费者需求迅速改变的产品，例如：消费性电器业、玩具业、汽车业；输入方面，关联性或回馈性高的产业，例如：电力、化学、化工业。相关论文作者有：（），（），（），（）。类型七，复合期权（）。其含义为：上述两个期权以上的叠加组合而成的期权。主要应用领域为：所有产业或公司，特别是研发密集的产业。相关论文作者有：（），（），（）。两海大学顼士学位论文类型八，多重交互影响期权（）。多重期权就是由上述多种期权所组合而成的，譬如扩充、放弃、延迟等掰权，即为多重交互影响期权。也就是管理者在评估投资计划到投资计划的实行过程中，可以针对市场的变化，新信息的获得来调整原先所规划的投资决策，使管理弹性能更真实的反映在投资评价中。）认为投资计划包含数个实物期权时，由于每个实物期权组合会产生交互影响，后续期权的存在会增加前一期权标的的资产价值，丽前一实物期权的执行可能改变其本身的标的资产。因此，实物期权集合的总价值可能与个别实物期权价值的加总不同。主要应用领域为：所有产业或公司，特别是研发密集的产业。相关论文作者有：（），（），（）。实物期权的应用实物期权的可运算化归功予、和对金融期权所进行的研究工作，他们的研究拓展和带动了对金融衍生产品定价的研究，并且被芝加哥期权交易所广泛接受和采用“”。在实际应用中，企业可以通过买卖金融衍生产品来对冲私人风险。金融期权的成功运用使得学者们对实物期权进行项目评估的研究有了希望。实物期权方法在对不确定性的管理中主要被用于如下的环节：设备和程序选择，项目重置决策，新产品与生产能力扩张决策，成本缩减评估和投资预算决策等。和考虑了当运作成本、项目残值、税率、折现率和技术等都不确定时运用实物期权方法进行重置决策研究“”，和运用实物期权方法对转换一个产品的过剩生产能力到另一个产品进行了研究，他们的研究结论表明，用传统的净现值法会误导决策，因为净现值法没有同时考虑隐性或显性存在于决镱中的生产和投资选择权，而用实物期权方法进行评估不会导致这种错误决策旧。但有学者认为，实物期权方法只能在战略性的决策上有所帮助，具体进行精确估值时并不能做到准确无误，所以如果过剩生产能力处于临界值附近时，运用实物期权方法就不一定能得出较好的评估结果。则运用实物期权方法对产萋丁实物期权理论的高科技企业价值评估品生命周期价值进行了评估”。实物期权方法在联系市场信息与战略项目决策中起了重要作用。前沿的实物期权研究进展使得项目评估方法在面对复杂的商业环境时能不断完善，为投资决策的确执行起到应有的辅助作用。随着文献与理论研究在实践中的拓展，越来越多的公司运用实物期权的思想和方法进行战略决策以保持竞争力与战略上的平衡，如根据和的统计”“，美国投资于生物技术研发的资本有亿美元，收入亿美元，而同期的整个欧洲同类投资仅美元，收入亿美元，他们强调这种差异的产生主要是因为美国公司运用实物期权思想进行战略决策时看到了研发的价值，尽管研发投入可能并不产生净的当期收益。提到公司使用实物期权方法评估和购买亿美元抗癌制剂的案例，该公司在谈判阶段运用实物期权思想最终获得了比标准并购更高的期权收益。另外，从事矿产资源丌发的公司对实物期权方法的采用就更加普遍，这是由矿产资源丌发存在的巨大不确定性决定的。但在运用实物期权方法评估时，问题也可能伴随产生。调查数据表明，公司经理层有主观地评估期权值的倾向，并存在高估实物期权值和滥用实物期权的趋势。和对英国的采矿类公司进行了分析，根据方程的理论值计算为基准，在被调查的经理中有的经理仅凭借他们的专家经验高估增长期权，而没有使用正式的期权评估程序与工具。和对所有指数公司的财务主管进行的调查问卷显示，大约有的主管承认期权在他们的考虑范围之内，但仪是简化为或追加投资或放弃投资，的调查对象认为期权在高度甚至极端重要地影响着决策但超过的调查对象并没有真正运用实物期权方法和程序进行项目评估”。和概括了实物期权应用领域的研究文献”，本文选择其中一部分与高科技企业相关的一些文献作者（见表）。河海大学硕士学位论文表将实物期权理论应用予高科技相关领域的主要文献作者与高科技相关领域主要文献的作者生物技术评什，研究开发（）评估，：。；战略评估，技术评估：，实物期权方法的局限性也在有关文献被提及，实物期权方法的基础资产、资产波动率、执行价格和执行日期、红利引起的价格漏损等是关键的影响因素，”。困外研究实物期权的学者有一个相似的观点：实物期权在以战略管理为核心的不确定性评估中发挥着很重要的作用，但不能完全脱离传统的现金流折现等技术评估方法，和以图表的方式对这两种方法作了概括性的区分。低不确定性水平，高现金流折现方法互补性案子实物期权方法次策环境；简单的商业结构；重置、研发决策环境；不确定性商业环境，市不复杂的项目：有可摊的预测扩张、投资预算选择场驱动项目价值：存在有价值的新信息图评估方法的采用与风险的关系图实物期权方法也存在一些导致评估不够精确的因素，主要是由精确动态复制的困难性造成的，精确动态复制的困难在于：项目存在价值漏损（）：基差风险（）的存在：非市场风险（）无法精确估计。总的蜕来，实物期权法目前的应用领域包括初创企业价值评估，能源、高科技、医药行业评估，与会融期权结合领域的项目、许可证、专利等软性技术评估，互联网技术与价值评估等。把实物期权方法完全商业化的主要是一些大型投资或咨询公司，如麦肯锡公司等”。和的应用性教材的附录部分提供了许多年以前的相关文献及对文献的简要评论“。基于实物期权理论的高科技企业价值评估国内文献综述截至年月，根据不完全估计，有篇文章相关文章，其中将实物期权应用于高科技领域的的有篇。陈小悦，杨潜林在实物期权方面的研究较早，他们对实物期权总体情况作了大概的介绍，以后相继有一些学者对实物期权的方方面面进行了探讨。陈小悦、杨潜林（）首先在“实物期权的分析与估值”一文中引入实物期权的概念，介绍了实物期权的基本分类，并使用离散模型和连续模型对实物期权进行估值”。此后，黄凯（）试图将金融期权理论应用到投资决策中舢。一般性介绍实物期权思想的文献，主要强调实物期权分析相对于技术的优越性。综述性文章主要有；于洋、王辉、杜永怡（）总结了国内对实物期权的研究现状；周立新、尹晓玲（）介绍了实物期权的概念、分类和定价方法，对其基本应用进行说明，最后对实物期权理论和应用研究的动向进行评析其他有特色的文章有：张维、程功（）从信息经济学的视角解释实物期权的价值”；方疆、武振业（）从不确定性、现金流、灵活性、不可逆性这四个方面比较了实物期权、决策树、经济利润、盈利增长比率等决策工具【髓】。自然资源领域、高科技、风险投资、研究发展以及房地产领域是国内学者关注重点。在高科技领域的研究主要有篇，从文章发表的时间来看，谭跃和何佳（）提出运用布莱克（卜舒尔斯（）期权定价模型研究了实物期权对中国移动通信公司和中国联通通信公司的价值。王患波（）分析了高科技企业估值的特点以及采用传统估值方法的局限性，在定性分析的基础上，使用实物期权定价模型对高科技企业的各种主要选择权进行定量分析，对评估高科技企业的价值提供了有益的框架”。宋颗，宋兴修（）分析了传统企业估值方法的局限性，概括了实物期权的类型以及定价模型，指出了高科技企业中包含的实物期权，高科技企业的专利技术与专利权中的实物期权、研究开发中的实物期权、高科技企业的产业自身特点所产生的实物期权洲。薛明皋，李楚霖（）在实物期权分析理论的框架下，开发了更一般的评价高科技公司的模型，利用随机动态规划和实物期权理论，得到了高科技公司价阿海大学硕士学位论文值箩满足的偏微分方程，在特殊情况下，给出了解析解，并分柝参数对高科技价值的影响瞰。王桂华，齐海滔（）论述了实物期权方法在高科技企业价值评估中豹应用。陈三华和胡高峰（）分析了高科技企业所包含的实物期权，以及应用实物期权对高科技企业估值时经历的步骤汹，。马欣（）将实物期权引入科技项目的评价过程，从分析层、计算层、控制层个层次来构建高科技项目实物期权分析的一个完整框架，并侧重分析不确定性与期权的关系，以及期权之间的相互作用，并给出了应用此框架进行科技项目投资实物期权分析的具体案例嘲，。李志强（）分析了风险投资在高科技企业发展中的重要作用，指出风险投资是高科技企业发展的助推器，并论述了方法在投资评价中的不足，指出实物期权在高科技企业风险投资价值评价中的重要性，并在此基础上介绍了评价风险投资决策的实物期权模型，它充分考虑了风险投资中由于不确定性而具有的机会价值，该模型具有一定的理论和参考价值“”。其他领域的研究比较零散；朱其树、赵喜仓（）提出将人力资源视为企业拥有的一项欧式看涨期权，可以运用实物期权的定价技术；杨春鹏、伍海华（）利用模型给专利权进行估值。“；李洪江、冯敬海、李汝船、曲晓飞（）构造了描述出版决策柔性的实物期权，建立了刻画图书预期收益过程的数学模型删；焦媛媛，韩文秀，杜军（）假设木材价格符合几何布朗运动，运用二项式网格模型确立最优轮伐期；简志宏、李楚霖（）运用实物期权的方法研究公司债务问鼹；刘兵军、欧阳令南（）在实物期权框架内分析了最佳投资时机问题脚；李洪江、曲晓飞、冯敬海针对两阶段投赞决镣问题，将实物期权思想与概率分析楣结合，建立起包括决策柔性价值在内的项目总价值的数学模型”。；管曙荣、史云、聂红梅、黄小原（）用二项树方法描述项目价值随时闻变化的路径，构造了多项目资本预算决策的模型。”：庄新田、黄小原（）根据委托代理理论，提出实物期权投资者和经营者的价值模型，在实物期权经营者对于项目价值信息隐匿条件下。应用极大值原理推