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广西大学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 摘要 一国经济面临内部经济均衡和外部经济均衡双重目标协调发展的挑战。 在开放经济条件下，同时实现经济的内部均衡与外部均衡是各国宏观调控 所追求的最佳目标。经济增长、充分就业、物价稳定等反映内部经济运行 状况的政策目标通常归入内部均衡目标，而国际收支均衡、汇率稳定等反 映外部经济运行状况的政策目标被归结为外部均衡目标。作为开放经济的 主要政策目标，内部均衡与外部均衡是相互影响的。当一国采取某种措施 实现某一目标时，有可能会对另一均衡目标造成干扰或破坏，从而造成内 外均衡目标的冲突，而且这种冲突会随着经济开放度的扩大而增强。 本文首先介绍了我国目前经济内外均衡所处的背景，然后进一步总结 从9 0 年代中期到目前为止我国的货币政策在调节经济内外均衡时所面临的 两难选择，以及相应的货币政策效果。通过对以往的经验分析，发现我国 货币政策在调节经济内外均衡时面临很多问题，既有体制方面的制约，也 有政策本身的问题。在分析了具体的原因之后，本文提出了解决货币政策 协调经济内外均衡的途径。 关键词：货币政策内外均衡协调 广西大学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 a b s t r a c t i no p e ne c o n o m i c ，t h eo p t i m as t a t eo fo n ec o u n t r y sm a c r o e c o n o m i cc o n t r o l i st or e a l i z ei t si n t e r n a la n de x t e r n a le q u i l i b r i u m o n ec o u n t r yw i l lf a c ei n t e r n a l a n de x t e m a lb a l a n c et a r g e t si nt h eo p e ne c o n o m y t h et a r g e t sw h i c hr e f l e c tt h e i n n e rs t a t eo ft h ee c o n o m ys u c ha se c o n o m yg r o w t h ，f u l le m p l o y m e n t ，t h e s t a b i l i t yo fc o m m o d i t yp r i c ee t c b e l o n gt ot h ei n t e r n a lb a l a n c et a r g e t sa n dt h e t a r g e t sw h i c hr e f l e c tt h ee x t e r i o rs t a t eo ft h ee c o n o m ys u c ha st h eb a l a n c eo f p a y m e n t s ，t h es t a b i l i t yo fe x c h a n g er a t ee t c b e l o n gt ot h ee x t e m a lb a l a n c e t a r g e t s a st h em a i nt a r g e t so ft h eo p e ne c o n o m y , i n t e m a la n de x t e r n a lb a l a n c e t a r g e t sw i l li n f l u e n c ee a c ho t h e r w h e nac o u n t r yt a k e sac e r t a i nm e a s u r et o r e a l i z eac e r t a i nt a r g e ti tw i l lp r o b a b l yd i s t u r bo rd e s t r o ya n o t h e rt a r g e t ，s ot h a t w i l lr e s u l ti nt h ec o n f l i c tb e t w e e ni n t e m a la n de x t e r n a lb a l a n c et a r g e t s t h a t c o n f l i c tw i l lb es t m n 殍h e n e da st h ee n h a n c eo ft h ee c o n o m i co p e n n e s s t h i sa r t i c l ei n t r o d u c e de c o n o m i cs i t u a t i o no fi n t e m a la n de x t e r n a lb a l a n c e f i r s t ，a n dt h e ns u mu pt h ed i l e m m ao fc h i n a sm o n e t a r yp o l i c yi nt h ea d j u s t t oi n t e r n a la n de x t e m a le c o n o m i cb a l a n c ed a t ef r o mt h em i d 。9 0 s ，a n dt h e c o r r e s p o n d i n ge f f e c to fm o n e t a r yp o l i c y t h r o u g ha n a l y s i so fp a s te x p e r i e n c e ， f o u n dt h a tm a n yp r o b l e m sf a c i n gi na d j u s tt oi n t e r n a la n de x t e r n a le c o n o m i c b a l a n c e ，e x i s t i n gi n s t i t u t i o n a lc o n s t r a i n t s ，b u ta l s ot h ei s s u eo f t h ep o l i c yi t s e l f a f t e r a n a l y z i n gt h es p e c i f i cr e a s o n s ，t h i sa r t i c l e f o u n dt h ew a yt os o l v e m o n e t a r yp o l i c yi nt h ea d j u s tt oi n t e m a la n de x t e r n a le c o n o m i cb a l a n c e i n 广西大学硕十学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 a d d i t i o nt oan u m b e ro fi n s t i t u t i o n a lr e f o r m s ，b u ta l s op u tf o r w a r dac o n c r e t e r e f o r mm e a s u r e s ，s u c ha sc r o s s - b o r d e rs e t t l e m e n to fi k e y w o r d s ：m o n e t a r yp o l i c y ；i n t e r n a l e x t e r n a lb a l a n c e ；c o o r d i n a t i o n 广西大学学位论文原创性声明和使用授权说明 原创性声明 本人声明：所呈交的学位论文是在导师指导下完成的，研究工作所取得的成果和相 关知识产权属广西大学所有，本人保证不以其它单位为第一署名单位发表或使用本论文 的研究内容。除已注明部分外，论文中不包含其他人已经发表过的研究成果，也不包含 本人为获得其它学位而使用过的内容。对本文的研究工作提供过重要帮助的个人和集 体，均已在论文中明确说明并致谢。 敝作者签名酪雾疋 孔专每6 乒以日 学位论文使用授权说明 本人完全了解广西大学关于收集、保存、使用学位论文的规定，即： 按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版本： 学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并提供目录检索与阅览服务； 学校可以采用影印、缩印、数字化或其它复制手段保存论文； 在不以赢利为目的的前提下，学校可以公布论文的部分或全部内容。 请选择发布时间： 、玉口时发布口解密后发布 ( 保密论文需注明，并在解密后遵守此规定) 燃：群乒翩签名磊哟叩年月日 2 广西大学硕士学位论文 基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 1 1 选题背景 1 、导论 对经济内外均衡问题的研究有很长的历史，国内和国外都有非常成熟的理论。对经 济内外均衡的调节，可以分为两个层次来看，一个是从货币政策和财政政策的搭配来解 决；另外一个层次是单纯的从货币政策的角度来考虑，从货币政策内部入手，如何解决 经济均衡的问题。随着美国次贷危机逐渐演变成为全球性的经济危机，关于经济内外均 衡的讨论又逐渐成为各国研究的主要课题，特别是全球化背景下如何运用货币政策更好 的调节经济内外均衡，使整个经济能够安全、稳定的发展。因此本文主要是从货币政策 的角度来考虑经济的内外均衡。随着中国经济的改革开放，整个国民经济的对外开放程 度日后将会大幅的提高，中国经济和世界经济的融合水平与深度也将迸一步提高，人民 币自由兑换的进程将会加快，国外拥有人民币资产和我国居民拥有外币资产的需求将大 大增加，资本的流动性将显著改善。依照货币政策冲突的理论来，根据蒙代尔一弗莱明 模型和克鲁格曼三元悖论，在资本完全流动的情况下，实行固定汇率制度将会导致货币 政策无效。所以对我国货币政策的内外均衡冲突的协调管理变得日益重要和突出。如何 解决开放经济下中国货币政策内外均衡的冲突，这不得不引起我们的重视。 1 2 选题目的和意义 随着经济全球一体化的加强，我国经济更加广泛和深入的参与国际分工与合作，对 外贸易逐步增加，外商的投资规模也不断扩大，经济的外向性程度和对外部经济的依存 度也会大幅度提高。特别是我国加入世界贸易组织以后，这种趋势和程度更加明显：国 内商品商场与服务行业逐步与国际商场形成联动机制，以自由市场为载体的贸易和投资 活动逐步的开展，最终将通过外汇资金的流动影响到我国国际收支的变化。 1 2 1 选题目的 我国作为一个新兴的发展中国家，在经济全球化、自由化盛行的趋势下，伴随着生 产资料等要素的国际流动，我国经济外部失衡问题逐渐显现出来，并且开放的经济使得 之前的经济内部均衡发生了根本性的变化，内部经济均衡和外部经济均衡产生了冲突。 广两大学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 在这些随着形式变化而产生的新的种种冲突中，最明显的是国内货币政策与汇率政策之 间的冲突。两者之间的冲突一方面增加了宏观调控的难度，另一方面也增加了运用这两 种政策的调节机制以发挥作用的复杂性。 目前，根据我国货币政策实际操作的效果来看，在不断增长的外汇储备以及面临巨 大升值压力的人民币面前，我国货币政策的制定机构在制定、实施货币政策时如何统筹 考虑汇率稳定、外汇储备以及货币供应量等因素就显得非常重要。随着经济金融全球化 以及加入世界贸易组织五年过渡期的结束，我国的货币政策在制定以及传导机制等各个 方面将不可避免的越来越大的受到外部因素的影响。如何协调好汇率政策和国内货币政 策，使我国在目前开放的经济条件下，既能够充分的享受经济全球化的利益，又可以充 分发挥外汇管理的防火墙作用，降低国际经济金融波动所带来的不利影响，保持货币政 策的有效性和独立性，实现国民经济的内外均衡发展，已成为目前和今后一段时期内理 论界和宏观调控部门的重大课题和研究热点。因此，本文基于内外均衡视角，通过分析 近年来我国货币政策在调控中出现的问题，并且分析可能的原因，从而进一步的讨论货 币政策如何能够更好的在整个国民经济的内外均衡中发挥它的作用，达到经济平稳、快 速增长的同时避免出现严重的内外失衡。 1 2 。2 选题意义 我国加入世界贸易组织以后，随着经济开放度的提高，运用货币政策以实现各种经 济目标的难度日益增大。货币政策历来是一国金融政策的重要组成部分，所以加强货币 政策的内外均衡协调不仅可以保证我国宏观经济顺利的运行，还可以为逐步实现资本项 目有条件开放下的经济内外均衡保驾护航。为了有效的协调国内货币政策和汇率政策之 间的冲突，依照西方国家的经验，我国可以从优化货币政策工具的有效性，促进人民币 汇率形成机制的完善，稳步的实现市场化的利率这些方面入手，以促进经济内外均衡目 标的达成。 国内货币政策方面，自从2 0 世纪8 0 年代初的改革开放以来，我国的经济开放程度 得到了很大的提高，无论是从对外开放的广度，还是从对外开放的深度方面来讲，我国 对外开放水平都呈现逐年上升的一个总的趋势。这种变化趋势使得我国货币当局在制定 和实施货币政策时实现内部均衡和外部均衡发生冲突，加大了政府宏观调控和经济平稳 运行的难度。 2 广西大学硕十学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 从当前世界经济运行情况来看，一方面美国经济由于受到次级贷款危机的影响， 经济增长放缓，世界各国对美国经济增长的预期也大大降低，并且影响到全世界经济的 增长趋势，为了缓解经济萧条的可能性，刺激经济的发展，美国与欧盟等经济体均多次 降低存款利率，希望借此能够推动经济增长；而与此同时，我国经济在实现连续多年快 速增长之后，由于固定资产投资过度，资本市场过度繁荣，出现了流动性过剩以及通货 膨胀的压力。按照经济学的一般原理，缓解通货膨胀可以通过提高利率的方式，但是由 于世界主要经济体都在降低利率，并且我国的汇率制度没有实现完全的自由浮动，加之 我国资本市场虽然不是完全开放，但是已经事实上实现了有限的开放，这些综合因素导 致我国货币当局在制定货币政策缓解通胀压力的时候，不能够单纯的通过提高利率的方 式，而是被迫采取提高存款准备金率的方式，我国的存款准备金率已经由2 0 0 6 年的7 5 提高到2 0 0 8 年的1 6 。 1 3 文献综述 首先要阐述清楚关于货币政策的概念以及国内外学者对于经济内外均衡的界定，把 相关概念界定清楚之后，才能做进一步的研究。 1 3 1 货币政策阐述 货币政策指中央银行为实现既定的经济目标( 稳定物价，促进经济增长，实现充分 就业和平衡国际收支) 运用各种工具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和 措施的总和。 货币政策的最终目标，指中央银行组织和调节货币流通的出发点和归宿，它反映了 社会经济对货币政策的客观要求。货币政策的最终目标，一般有四个：稳定物价、充分 就业、促进经济增长和平衡国际收支等。 货币政策传导机制是指中央银行根据货币政策目标，运用货币政策工具，通过金融 机构的经营活动和金融市场传导至企业和居民，对其生产、投资和消费等行为产生影响 的过程。一般情况下，货币政策的传导是通过信贷、利率、汇率、资产价格等渠道进行 的。 3 广西大学硕上学位论文 基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 1 3 2 内外均衡的界定 经济发展是一个不断运行、动态调整的过程，内外均衡这种开放经济下宏观经济的 最优的发展状态只是偶然的、静态的形式，不均衡却是必然的经济常态，经济将沿着失 衡一均衡一新的失衡一新的均衡这种运行轨迹运转。要在动态的经济发展过程中实现内 外均衡这一各国经济发展的终极目标，必然要求宏观经济政策能够实现合理的搭配。 根据古典经济学的理论，政府的宏观经济目标主要有以下几个：经济增长、物价稳 定、充分就业和国际收支平衡。随着经济全球化的发展，越来越多的国家逐渐融合到世 界经济体中，这就使得以前在封闭经济中一国政府的宏观经济目标由单纯的实现内部均 衡逐步转变为实现内外双重的均衡。 内部均衡是指经济体系内部经济关系趋向内部稳定的一种状态，主要包含四个层 次：经济增长、充分就业、物价稳定和内部协调。若前三个层次处于内部经济结构潜在 决定的“自然率”水平，则经济变量之间的相互作用和比例关系是协调的，既不受非自 然因素的干扰，也不会对经济增长在“自然率上的稳定产生限制性影响；当然这些因 素不可避免的会受到政策制定者的知识以及主观愿望所限制，并不是完全的处于客观的 均衡状态而是处于政策制定者主观价值判断中所认定的特定政策目标水平。 外部均衡是指经济体系对外经济关系趋向外部稳定的一种状态，也包括三个层次： 汇率稳定、国际收支平衡和外部协调。传统外部均衡理论大多关于国际收支平衡和汇率 稳定的取舍，实际上，由于真正的固定汇率制和真正的浮动汇率制都是与现实出入较大 的极端状态，而现实经济大多处于两极之间，所以国际收支平衡和汇率稳定对外部均衡 而言同等重要。这里的外部均衡概念的内涵扩大表现为外部协调的加入，这种外部协调 意味着一国与其他国家贸易往来、金融合作、经济交流的关系协调。具体展开来看，客 观的外部均衡是指国际收支资本账户和经常账户的客观平衡，汇率水平处于实体经济 “自然率”决定的均衡水平，对外经济关系符合世界经济自然察赋分配的客观要求。主 观的外部均衡是指国际收支状态与政策制定者认可的“可维持”水平相当，汇率水平处 于价值判断决定的“适度”水平，汇率波动居于政策制定者可接受的范围之类，国际经 济关系满足政策制定者战略发展的实际要求。绝对的外部均衡是指国际收支、汇率和外 部经济变量比例关系处于一个绝对的均衡点；而相对的外部均衡则指国际收支、汇率和 外部经济变量比例关系处于一个相对的均衡空间。 最早提出开放经济下内外均衡问题的是詹姆士米德( j a m e sm e a d e ) 。他在其著作 4 广两大学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 国际收支中指出：开放经济下内外平衡的矛盾会经常出现，从经济政策的角度来看， 政府的政策目标是“内部平衡”( 充分就业和物价水平稳定) 和“外部平衡”( 即国际收 支平衡) 。在2 0 世纪五、六十年代，由于各国基本都实行与美元挂钩的固定汇率制，而 美元汇率也与黄金保持固定，所以那时候各国面对的目标主要是充分就业、物价稳定和 国际收支平衡。 lm 利率 y n 图i - ii s l m b p 模型 国民产出 经济内外均衡中比较典型的理论是i s l m - b p 模型中所阐述的。在该模型中，分别 由三条线来表示经济的内外均衡状态。工s 代表产品市场供求均衡；l m 代表货币市场均 衡；b p 代表国际收支平衡。当i s - l m - b p 相交于一点时，则经济实现了内外双重均衡。如 图1 1 所示，此处，y 。表示充分就业的国民产出，i 。表示有利于投资的均衡利率，而对 于均衡点e ，则即表示国民经济处于充分就业下的国内经济均衡，又表示国际收支处于 均衡，是总供给和总需求的全面均衡。这种双重均衡意味投资与储蓄的均衡、货币供给 与货币需求的均衡、国际收支的均衡；意味着产品市场的均衡、货币市场的均衡、劳动 力市场的均衡、国际收支市场的均衡；意味着国民收入、就业、国内价格水平、利率和 汇率处于合理状态。这是一种理想状态的内外双重均衡。 1 3 3 国外的主要研究成果及动态 关于货币政策内外均衡的协调性研究，最早可以追溯到2 0 世纪5 0 年代。著名的英 s 广西大学顾十学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 国经济学家詹姆斯米德在国际收支中最早提出了固定汇率制下的内外均衡冲突和 政策搭配的思想。他提出了著名的“米德冲突”：使用一种政策工具同时解决两个目标， 其结果必然是面临两难的处境。同时，米德强调解决这种冲突必须依靠政策的搭配。 米德的理论认为，在固定汇率制度下，货币政策可以同时改善衰退失业增加、国际 收支顺差与通货膨胀、国际收支逆差的两种情况( 即表i - 1 中的第2 、第3 种情况) ，但 是无法同时改善第1 、第4 种情况。以第1 种情况为例，为了实现内部均衡，要求采取 增加总需求的扩张性的货币政策，但是扩张性的货币政策会通过边际倾向的作用导致进 口增加，在出口不变的情况下，带来国际收支逆差，进一步恶化外部均衡状况。 表l l 固定汇率制度下四种内外失衡的情况 内外失衡种类内部经济状况外部均衡状况 ii ，衰退失业增加国际收支逆差+ 三 铭够t 1 。，。钇j ：? ”j ，t f i ：is b 。? ：i i 一，哼：r i t ? 十一一f ；? + z ：? 一& 越。e | ，一， ， ，j ， ，j 蹴 2衰退失业增加国际收支顺差 锤毵r 。i ，：j ，1 “i # 。? ? ，一“o “4 7 。? ：4 i w ，斜i j i 【：7 锄| ，”? i ，7 ：、智i j ：。+ f 砖“? 。：；斧“! 般p 钐毂 l ， 3通货膨胀国际收支逆差 ，i 锨，一i 鸪赫d 7 | r ，j 1 | i w 岛一，j ：。o 。v 船“f ，每。，强缈一7 | t 。；，二! i 。? i ，由科一“* ：乩二如口舭 二臻j，z 戤一4 嚣k 4 通货膨胀国际收支顺差 经济学家斯旺根据米德的主要思想提出了图形分析。如图1 - - 2 ： 横轴表示国内支出( 消费、投资、政府支出) ，政府的支出变更型政策可以明显影响 国内支出总水平。纵轴表示本国货币的实际汇率( 直接标价法) ，单位外币折合的本币 数上升，表示本币贬值。 荷兰经济学家丁伯根认为如果一个经济具有线性的结构，决策者有n 个目标，只要有 至少n 个线性无关的政策工具，就可以实现这n 个目标。丁伯根原则指出了要想实现多少 个独立的政策目标必须配合多少种独立的工具来解决，这一结论对于经济理论具有深远 意义。 蒙代尔和弗莱明依据凯恩斯通论创立了蒙代尔一弗莱明模型也称为i s l m 模型， 该模型主要研究开放经济中货币、利率和汇率之间的关系，以及政策选择。指出在资本 完全流动的情况下，如果实行浮动的汇率制度，货币政策是有效的；而如果采取固定的 汇率制度，那么货币政策是无效的。 叶田野，我国汇率波动对经济影响的实证分析【d 】吉林大学，2 0 0 7 6 广西人学硕上学位论文基于经济l 内j t - 均衡视角的我国货币政策协调研究 本国货币的实际汇率 图1 2 内外均衡 国内支出 2 0 世纪6 0 年代，保罗克鲁格曼提出了“三元悖论”思想，又称克鲁格曼“不可能三 角”。“三元悖论”的政策含义是：在资本流动条件下，央行为了保持货币政策独立性 就必须选择浮动汇率制度；如果实行固定汇率制度，央行不得不付出丧失货币政策独立 性的代价。该理论从宏观上揭示货币政策独立性、汇率稳定、资本自由流动三者之间的 相互制衡关系：对于一个国家而言，在货币政策独立性、汇率稳定和资本自由流动这三 个政策目标当中，只能同时选择两个，三者不可兼得，就像一个三角形的三个顶点一样， 任何国家只能够选择三角形的某一条边，而放弃一个顶点，因此，存在着政策权衡的问 题。 因此，“三元悖论”不但阐释了开放经济中，资本自由流动条件下，固定汇率制度 和货币政策独立性两大金融目标不可兼得的矛盾性，而且成为汇率制度选择问题的一个 基本分析工具。 d n 7 i , i 大学伯克利分校的贝瑞提出中间制度消失论，他认为汇率制度或者选择自由 浮动或者是完全的固定汇率制。而这两种制度之间的中间制度都正在消失或应当消失。 。王佳佳，开放经济条件下我国货币政策与汇率政策协调研究i d i 对外经济贸易大学，2 0 0 7 7 -_。i 广西人学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 威廉姆森和米勒提出了汇率目标区方案。该方案主要包括三个方面：( 1 ) 更有弹性的 汇率制度；( 2 ) 中心汇率的确定以威廉姆森提出的基本均衡汇率来确定而不以传统的购 买力平价为基础；( 3 ) 应当以财政政策和货币政策的共同协调来实现经济的内外均衡。 当汇率在小幅波动时，为了保证了货币政策的稳定性，货币当局尽量减少对外汇市场的 干预，。当汇率波动幅度加大，超出目标区时，货币当局在一定程度上牺牲货币稳定目 标，入场干预，将汇率波动限制在预定范围内，从而使汇率朝着有利于本国经济发展的 方向移动。 1 3 4 国内相关理论研究 关于货币政策目标协调的研究大致可分为两类：一是如何堵住国外资本流向国内， 二是如何帮助国内资金投资国外市场。但是大多研究都过于偏重其中一种解决方式，忽 略了方法之间的协调，也没有对方法在理论上的本质特征进行深入的阐述。并且这些研 究都是使用了狭义意义上的货币政策，也就是说把广义的货币政策分为狭义的货币政策 和汇率政策。实质上仍然是广义货币政策的内外均衡问题。 1 货币政策冲突方面的研究 1 9 9 3 年以前，在我国货币政策与汇率政策几乎完全分离，两种政策的协调几乎不存 在。随着中国经济国际化程度的逐渐提高，货币政策与汇率政策的协调越来越频繁，两 者之间的冲突多次出现。根据谢平、张小朴的研究，1 9 9 4 年至今我国货币政策与汇率政 策出现了三次明显的冲突，1 9 9 4 年至1 9 9 6 年外汇储备快速增长与高通货膨胀的冲突； 1 9 9 8 年外汇储备增幅快速下降与物价持续下跌的冲突，1 9 9 8 1 9 9 9 年汇率稳定与本外币 利差倒挂的冲突都说明我国货币政策与汇率政策的协调上存在一定不足。孙建平的货 币政策与汇率政策的冲突：中国的实践与理论新解，则把这种冲突分为两个阶段：( 1 ) 1 9 9 4 1 9 9 6 年间紧缩性货币政策与抑制人民币升值的汇率政策之间的冲突； ( 2 ) 1 9 9 8 2 0 0 0 年间稳健的货币政策与抑制人民币贬值的汇率政策之间的) 冲突；而刘锦虹则把 汇率政策与货币政策的冲突归纳为货币政策工具选择的顾虑、低存款利率造成资金成本 扭曲、基础货币供应大增等表现。 关于为什么我们国家会出现汇率政策与货币政策冲突，国内一些学者也做了相关的 研究。汪洋认为中国国际资本流动受利率平价理论的制约，并呈现出无风险套利和非均 衡性特征；并且他认为我国的资本管制基本上是无效的；谢罗奇、田园认为，在固定汇 率的硬性约束下，由于利率对汇率影响的作用失灵，从而导致货币汇率传导失灵。这将 8 广西大学硕十学位论文 基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 可能使货币政策与汇率政策产生冲突；实行固定汇率制度和调控货币供应量为主的货币 政策标志着货币当局在调节宏观经济内外均衡时设定了汇率与货币供应量两个目标，所 以货币当局只能使用货币政策来同时完成稳定外汇汇率以及保持通货膨胀率两标。根据 丁伯根原则：n 个独立的政策目标至少需要相互独立的n 个独立的政策工具，因此我国货 币当局基本上不可能同时完成稳定汇率和稳定物价两种目标，这必然导致了国内货币政 策与汇率政策的冲突；孙建平认为，外汇市场利益分化功能弱化，政府的利益综合功能 强化；制度安排失当，央行有合约主体缺陷和合约行为缺陷，其被动的合约行为导致被 动的货币政策；经济系统存在外部干扰内生化的路径依赖，缺乏外部经济自我消化外部 干扰的制度结构等均是导致我国汇率政策与货币政策冲突的主要原因。 2 汇率政策与货币政策协调方面的研究 我国学者对汇率政策和货币政策协调的研究一般是以蒙代尔一一弗莱明模型为基 础，我国对货币政策协调的研究集中在开放因素如何影响我国货币供应量和利率形成机 制的研究；关于货币供应和利率的形成机制对中国经济的影响；人民币汇率浮动的幅度 是否合理的争论。这些研究共同点是将“蒙代尔一一弗莱明模型及其相关命题作为理 论基础，认为在资本流动性既定的前提下，稳定的汇率制度与货币政策的有效性呈替代 关系。而孙华妤则认为在资本不完全流动时，只有在长期内存在持续的、单方向的、足 够强的外部冲击，固定汇率制度下货币政策才会真正丧失对外独立性。短期的，随机性 的、规模有限的外部冲击并不足以让货币政策丧失独立性，“不可能三角不能作为中 国汇率制度选择的依据。 苏平贵的汇率制度选择与货币政策效应分析一蒙代尔一弗莱明模型在我国的适用 性、改进及应用，通过对比分析蒙代尔一弗莱明模型所隐含的假设前提与我国目前存 在的利率管制及外汇管制的客观现实，指出我国目前的经济环境并不满足该模型所隐含 的假设条件，因此，有必要根据我国宏观经济客观条件对该模型进行适当的改进。运用 改进后的模型，分析了盯住汇率制度下我国目前货币政策的有效性问题，指出随着利率 市场化程度及人民币可兑换性的提高，我国应对人民币汇率制度做出重新选择与安排， 适时放弃盯住美元固定汇率制度，逐步恢复有管理的浮动汇率制度，并适当扩大人民币 汇率的浮动范围，以保持货币政策的独立性和有效性；刘锦虹的从“三元悖论”看当 前货币政策与汇率政策的矛盾，货币政策与汇率政策是一个国家金融政策的重要组成 部分，两者相互协调促进，是国民经济稳健发展的基础。当前我国的货币政策、汇率政 萤健健，开放经济条件下我国货币政策与汇率政策协调【d 】华东师范大学，2 0 0 8 9 广西大学硕十学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 策、资本市场并没有摆脱三者不可调和的“三元悖论。逐步开放资本项目，完善外汇 监管体系，改革汇率决定制度，实现浮动汇率制度是解决矛盾的根本途径：翁舟杰的当 前我国货币政策在内外均衡中的困境，指出我国当前的货币政策在追求经济的内外均 衡中已经处于一种顾此失彼的局面，有效性和独立性还比较低，并且有些政策措施还具 有较强的短期行为特征，这些措施虽然能暂时缓解一些问题，但却可能为以后的经济运 行埋下种种不稳定因素，表明我国的货币政策已陷入了内外两难困境。要使货币政策真 正发挥调控宏观经济的作用，不至于在追求对内对外的双重均衡中顾此失彼，还必须从 根本上清除影响货币政策独立性和有效性的各种影响因素，通过加快利率市场化和外汇 体制改革、疏通货币政策传导机制、壮大国内金融市场与机构等途径，使货币政策真正 成为一个独立有效的宏观经济调控手段 广西人学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 2 、我国货币政策在协调经济内外均衡中的冲突 长时期以来，我国的政策执行机构在对经济进行经济宏观调控中并没有给予货币政 策和汇率政策的协调足够的重视，两项政策的制定和执行基本上是分离的、独立的。自 从我国1 9 9 4 年进行了汇率制度的第一次改革，实行以市场供求为基础的单一的有管理 的浮动汇率制度，货币政策和汇率政策之间的影响日益密切。 2 1 内外失衡的具体表现形式 由于开放的经济条件下政策目标数量多并且目标之间的关系非常复杂，决定了宏观 经济面临的矛盾具有类型多、层次复杂的特点，而且不同矛盾还有主次之分并相互交错。 根据矛盾的层次和不同条件下内外均衡状况的不同组合，宏观经济面临的内外均衡矛盾 主要表现为以下三种形式。 2 1 。1 两维形式 就业水平与经济实际增长率之间存在稳定的比率关系。假定菲利普斯曲线所表示的 失业率与通货膨胀率之间此消彼长、相互交替的关系在短期内成立，则内外均衡矛盾就 表现为两维形式，即内部均衡( 经济增长率、失业率、通货膨胀率之间的某种组合) 与 外部均衡( 先将外部均衡定义为自主性的国际收支平衡，故此处为国际收支状况) 矛盾 的搭配组合。( 具体表述如表2 一1 ) 表2 1 中的第一和第四种情况不存在内外均衡矛盾，而第二和第三种情况则为内 外均衡相互矛盾的情形。就第二种情况而言，要减少国际收支逆差，实现经济的外部均 衡，需要实行紧缩性的经济政策，但紧缩性经济政策会导致国内经济更加萧条，失业率 进一步提高；要刺激经济复苏，降低失业率，需采取扩张性的货币财政政策，但这又会 促使国际收支逆差越来越大。第三种情况则与之相反。经济萎缩、失业增加而国际收支 逆差及通货膨胀而国际收支盈余是宏观经济调控面临的两类比较常见的政策困境，我国 在1 9 9 4 - 1 9 9 5 年期间就曾面临后一种政策困境。 1 1 广西大学硕十学位论文 基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 表2 - 1宏观经济内外均衡矛盾的表现形式( 两维形式) 内部均衡外部均衡对策 1 经济衰退失业率上升低通货膨胀国际收支顺差扩张性经济政策 2 经济衰退失业率上升低通货膨胀 国际收支逆差 政策困境 3 经济过热失业率下降高通货膨胀国际收支顺差政策困境 4 经济过热失业率下降高通货膨胀国际收支逆差紧缩性经济政策 2 1 2 三维形式 在固定汇率制下，一国对外经济目标就是保持国际收支平衡。如果实行的是浮动汇 率制，其对外经济目标就应是在保证本国货币汇率稳定基础上的国际收支平衡，即外部 均衡目标分解成为汇率稳定和国际收支平衡两个子目标。如果假定政府希望在保证本国 货币汇率稳定的前提下实现贸易收支平衡，则内外均衡的关系可用表2 2 表述： 表2 - 2内部均衡和外部均衡矛盾的表现形式( 三维形式) 外部均衡 内部均衡 国际收支本币汇率 1 经济衰退失业率上升低通货膨胀贸易顺差资本净流入 升值 2经济衰退失业率上升低通货膨胀 贸易逆差资本净流出贬值 3 经济衰退失业率上升低通货膨胀 贸易逆差资本净流入升值 4 经济衰退失业率上升低通货膨胀贸易顺差资本净流出 贬值 5经济过热失业率下降高通货膨胀 贸易顺差资本净流入升值 6经济过热失业率下降高通货膨胀 贸易逆差资本净流出 贬值 7 经济过热失业率下降高通货膨胀贸易逆差资本净流入 升值 8经济过热失业率下降高通货膨胀 贸易顺差资本净流出贬值 表2 - 2 中的第二、第三和第五、第八种情况面临的内外均衡矛盾较表2 - 1 中的第二、 第三种情况更为复杂，除了经济衰退和贸易逆差、通货膨胀和贸易顺差的矛盾，还存在 货币内外价值相背离的矛盾。即：国内经济衰退而通货膨胀率不高，但货币对外贬值( 第 二种情况) ；国内通货膨胀严重，货币国内价值下降，但对外升值( 第五种情况) 。表中 广西人学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 第四、第七种情况从国内经济运行和贸易收支状况来看并没有矛盾，但本国货币的内外 价值发生背离第四种情况下国内价值稳定而对外贬值，第七种情况下国内贬值而对 外升值，因此仍面临内外经济目标的冲突。 2 1 3 四维形式 考虑到宏观经济的内部运行可能出现通货膨胀率与失业率同时上升( 2 0 世纪7 0 年 代的滞涨) 或二者同时下降( 2 0 世纪9 0 年代美国新经济时期) ；国际收支状况与汇率变 动可能不一致，即国际收支顺差与汇率贬值( 日本2 0 世纪9 0 年代出现过的情景) 、国 际收支逆差与汇率升值( 美国出现过的情景) 在一定条件下可能同时出现，浮动汇率制 下的内外均衡矛盾可表现为表2 3 所述的四维形式。 表2 - 3内部均衡与外部均衡矛盾的表现形式( 四维形式) 内部均衡外部均衡 1 就业状况 物价状况国际收支状况 本币汇率 2 经济衰退，失业率上升低通货膨胀顺差升值贬值 3 经济衰退，失业率上升低通货膨胀逆差升值贬值 4 经济繁荣，失业率下降 低通货膨胀逆差升值贬值 5 经济衰退，失业率上升高通货膨胀顺差升值贬值 6 经济衰退，失业率上升高通货膨胀逆差升值贬值 7 经济繁荣，失业率下降高通货膨胀顺差 升值贬值 8 经济繁荣，失业率下降高通货膨胀逆差升值贬值 在表2 3 中，随着内外经济目标的增加，内外均衡的矛盾几乎无所不在： 菲利普斯曲线短期内不成立时，内部经济部门中物价与就业的矛盾；国际收支与汇 率的矛盾；本币内外价值背离的矛盾；国际收支同国内基本经济形势的矛盾；就业、经 济增长与汇率变动的矛盾；物价稳定与汇率稳定的矛盾，等等。 除了总量均衡，政府在管理经济时，还要考虑一些结构性目标，如优化产业结构、 缩小地方经济发展差距、确保收入分配公平、提高资源配置效率、完善金融结构等。随 着目标的增多，开放经济下宏观经济内外均衡之间的矛盾将变得更加错综复杂，实现内 外均衡的宏观调控面临的难度也将不断加大。 广西大学硕士学位论文 基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 2 2 我国目前内外均衡的经济背景 在封闭的经济条件下，国家的宏观经济政策目标主要是追求的是传统的三大目标： 经济持续增长、物价稳定与充分就业，也就是注重经济的内部均衡。当一国经济由之前 的封闭经济逐渐走向开放时，政府所关注的调控目标也必然的由单纯考虑内部均衡而发 展到同时考虑内部均衡与外部均衡，以及内外均衡的协调。 2 0 世纪8 0 年代以来，我国宏观经济的主要目标一直是经济增长，国内财政和货币 政策基本上都是为这个目标服务的。但在某些阶段由于出现了比较严重的通货膨胀，国 内宏观经济政策便侧重于控制物价；到了1 9 9 7 年，国内又面临了严重的通货紧缩，于 是国内宏观经济政策又转向了刺激国内需求以追求经济高速增长。长期以来，在出口导 向战略下，再加上人民币汇率无法反映真实的本外币供求关系，外部均衡目标即国际收 支平衡问题一直没有得到正确的认识。1 9 9 4 年人民币汇率制度改革后，长期的出口扩张 使我国的国际收支经常项目和资本项目呈现出明显的双顺差，造成外汇市场上外汇资金 严重供过于求，压迫人民币市场汇率不断升值。于是，央行为稳定汇率大量吸纳外汇， 同时压缩国内信贷以消除外汇占款对国内货币政策的干扰，2 0 0 5 年7 月2 1 人民币汇率 升值。人民币汇率的升值，说明随着我国国民经济开放水平的提高和经济体制改革的不 断深入，宏观调控所关注的目标也由过去仅仅考虑“内部均衡扩展到“内外均衡 兼 顾。 2 2 1 外部均衡的主要经济背景 2 0 世纪9 0 年代以来，我国对外贸易快速增长，外商直接投资也一直保持较大规模， 但是持续扩大的双顺差使得经济外部均衡问题显得日益突出。自1 9 9 4 年人民币汇率体 制改革以来，中国除了1 9 9 8 年亚洲金融危机时资本项目出现6 3 2 l 亿元的小幅逆差外， 其它年份均保持着经常项目和资本项目的“双顺差 ，且顺差的规模逐年扩大。并且， 汇率并轨以来我国的国际收支状况从2 0 0 0 年以前的“双顺差”一经常项目顺差与资本 项目顺差，发展到了2 0 0 2 年第4 季度以来的“三顺差”一经常项目顺差、资本项目顺差 以及错误与遗漏项目顺差。 姜巍，宏观经济内外均衡与我国外贸战略调整分析【d 】西北大学，2 0 0 7 1 4 广西大学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调碍f 究 表2 - 41 9 9 7 - 2 0 0 7 年中国宏观经济外部均衡的主要衡量指标单位：亿美元 年份经常项目差额资本和金融项目外汇储备 差额 1 9 9 72 9 7 1 72 2 9 5 91 3 9 8 9 0 1 9 9 82 9 3 2- 6 3 2 11 4 4 9 6 0 1 9 9 91 5 6 6 7 6 4 215 4 6 7 5 2 0 0 02 0 5 1 91 9 2 21 6 5 5 7 4 2 0 0 l1 7 4 o3 4 7 7 52 1 2 1 6 5 2 0 0 23 5 4 2 23 2 2 9 12 8 6 4 0 7 2 0 0 34 5 8 7 55 2 7 2 64 0 3 2 5 1 2 0 0 4 6 8 6 5 9 1 1 0 6 6 06 0 9 9 3 2 2 0 0 51 6 0 8 1 86 2 9 9 38 1 8 8 7 2 2 0 0 62 5 3 2 6 76 6 6 21 0 6 6 3 4 4 2 0 0 73 7 1 8 3 27 3 5 0 91 5 2 8 2 4 9 数据米源： 国家外汇管理局网站鱼主主乜；么么旦塑：垒鱼：g 业：望之“统计数据与报告”一中国国际收支平衡表 在经济外部失衡如此突出的情况下，使得作为调整外部均衡主要工具的人民币汇率 面临着愈来愈大的升值压力。而根据资本的趋利性，当人民币面临巨大的升值压力时， 引起了大量外资的流入，导致外部失衡日益严重，进一步产生升值的压力，如此一来， 不断的恶性循环。自从2 0 0 5 年7 月2 1 日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一 篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币不再单一盯住美元，形成更富弹性 的汇率机制，放松人民币汇率管制以后，人民币开始持续的小幅升值。 由图中可以看出，自从汇改以来，人民币对美元的中间价由约l 美元兑换8 1 元人 民币升值到1 美元只能兑换6 8 人民币，人民币对美元累计升值幅度达到1 6 。人民币 的这一升值过程基本上是在我国央行的控制之下完成的，反映了我国政府高层对人民币 汇率升值持有的谨慎态度。 广西大学硕士学位论文基于经济内外均衡视角的我国货币政策协调研究 人民币汇率中闻价对荑元 一、，、h 一一 、 、。 。k 一- - e k k 。 气 、 、 k 、，叫。 图2 1 人民币元l 美元汇率走势图 数据来源：中国人民银行网站( h t t p ：w w w p b c g o v c n ) 但是，我国目前的汇率制度只能算是有管理的浮动汇率制度，不能算是真正意义上 的浮动汇率制度。因为目前人民币的汇率并非完全由市场供求来决定的，而是由我国央 行的意志和市场供求两个方面来共同决定，并且央行的意志占有一个主导的地位。虽然 从保护我国经济持续高速发展的方面来讲，保持人民币缓慢升值的政策是有效的；不过 也带来了我国经济规模持续增大但是经济发展出现了结构性的问题。 2 2 2 内部均衡的主要经济背景 当前中国经济的内部不平衡主要体现在储蓄和投资出现失衡，投资和消费关系不协 调。一方面生产能力过剩，内需不足，另一方面存在结构性的局部过热。具体深层次衡 量指标表现为消费率偏低且逐年递减，储蓄率和投资率出现双高，但投资率均小于储蓄 率等特点。 2 0 0 3 年以来随着中国经济进入新一轮经济增长周期，投资增速明显加快，经济逐渐 升温。自2 0 0 3 年9 月起，居民消费价格指数开始快速上升，为此，国家不得不采取宏 观调控的强制性措施，央行也从2 0 0 4 年开始逐步提高利率，紧缩银根。但是，由于经常 项目的巨额顺差和受人民币升值预期的影响，中国外汇储备急剧增加，外汇占款增长速 1 6 l i i l嚣；。嚣li o 黧l