（民商法学专业论文）论要约收购中的董事义务.pdf

内容摘要 内容摘要 在并购市场日趋繁荣，股权分置改革基本完成，全流通股市场逐渐建立， 发生实质意义上的要约收购之可能性大大加强的背景下，研究要约收购中的董 事义务无疑有着重大的理论和实践意义。以往学界对要约收购中董事义务的研 究，多集中在目标公司董事一方，且局限于目标公司董事面临敌意收购之时， 并没有完整地展示出整个要约收购流程中双方董事所应负有的特殊义务。因此， 本文在结构上以要约收购的各个阶段( 准备阶段、进行阶段、结束阶段) 为主 轴，结合我国特殊的股权分布情况，探讨要约收购中收购双方董事所应承担的 具体义务，以期为完善我国要约收购中的董事义务制度尽绵薄之力。 本文主要内容分为六章： 第一章主要分析要约收购中董事义务之特殊性。无论是收购公司的董事还 是目标公司的董事，在参与收购行为时，无疑都要谨守董事的注意义务和忠实 义务，最大程度地维护公司及股东的利益。但要约收购行为不仅仅是公司内部 行为，因涉及公司控制权的转移，其影响范围已扩展至目标公司股东及董事的 利益、收购双方股票的市值、证券市场的波动，甚至关系到收购企业所涉行业 的企业整合。因此，要约收购中的董事义务较之日常公司事务管理中之义务具 有特殊性，应予特殊规制。 第二章分析要约收购准备阶段之董事义务。收购准备阶段作为要约收购的 起点，对收购的成败至关重要。但以往的相关论文往往忽视了该阶段的董事义 务。本章主要从收购双方董事防止虚假要约义务和保密与披露义务两方面，对 要约收购准备阶段董事义务的特殊性进行分析。 第三章分析要约收购实施阶段之董事义务。在一般情形下，要约收购实施 阶段的董事义务主要集中于目标公司董事。本章主要从目标公司董事审慎编制 报告书和平等对待所有收购人两方面对要约收购实施阶段董事义务的特殊性进 行分析。 第四章分析反收购的特殊情形下目标公司董事之义务。由于在反收购中， 目标公司董事面临着与公司股东利益直接的冲突，因此规制目标公司董事采取 反收购措施的行为成为各国收购立法的重点。英国模式和美国模式作为两个典 论要约收购中的董事义务 型立法模式，分别在反收购阶段课以目标公司董事中立义务和修正商业判断规 则下的信义义务。由于以往的相关论文对此论述较为详细，本章主要进行理论 的梳理和概括。 第五章分析要约收购结束阶段之董事义务。要约收购结束后，交接工作的 顺利进行事关收购要约的履行和收购计划的执行，如同债之履行在债法上之地 位，意义重大。但以往的相关论文往往忽视了该阶段的董事义务。本章主要分 析要约收购结束阶段课以董事特殊义务的原因及该阶段董事义务的主要内容。 第六章分析我国要约收购中董事义务之立法现状及完善。本章尝试在分析 我国立法的基础上，分阶段对完善我国要约收购中董事义务提出建议。 关键词：要约收购；董事义务 a b s t r a c t i nt h eb a c k g r o u n do ft h eg r a d u a l l yb o o m i n go ft a k e o v e rm a r k e t , t h eb a s i c a l l y a c c o m p l i s h m e n to fs p l i ts h a r es t r u c t u r er e f o r m , t h ee s t a b l i s h m e n to fi n c l u s i v e c i r c u l a t i n gs h a r e sm a r k e t , a n de s s e n t i a lt e n d e ro f f e rg e t t i n gm o r ep o s s i b l et o h a p p e n , s t u d yo nd i r e c t o r s d u t yi nt e n d e ro f f e ru n d o u b t e d l yh a st h et h e o r e t i c a la n d p r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e p r e v i o u sr e s e a r c h e so nd i r e c t o r s d u t yi nt e n d e ro f f e rm o s t l y c o n c e n t r a t e do i lt h et a r g e tc o m p a n yd i r e c t o r s ，w h i l et h ep e r i o ds t u d i e di sm o s tl i m i t e d t ot h a tw h e nt h et a r g e tc o m p a n yd i r e c t o r sa r ec o n f r o n t e dw i mh o s t i l et a k e o v e r s ， w h i c hd i dn o te x h i b i ti n t e g r a l l yt h es p e c i f i cd u t i e so fd i r e c t o r so fb o ms i d e si nt h e w h o l ep e r i o d so ft e n d e ro f f e r t h e r e w i t h a l ，t h i sa r t i c l ew o u l db es t r u c t u r e dw i t ht h e l i n eo ft h es t a g e s ( p r e p a r i n g , i m p l e m e n t i n g , c o m p l e t i n g ) o ft e n d e ro f f e r , r e f e rt ot h e s p e c i a lo w n e r s h i pd i s t r i b u t i o ni nc h i n a , a n dd i s c u s sd i r e c t o r sd u t i e so fb o t hs i d e si n t e n d e ro f f e r , s oa st oc o n t r i b u t et ot h ep e r f e c t i n go fd i r e c t o r s d u t yi nt e n d e ro f f e r s y s t e mi nc h i n a t h i sa r t i c l eh a s6c h a p t e r s c h a p t e r1m a i n l ya n a l y s e st h ep a r t i c u l a r i t yo f d i r e c t o r s d u t yi nt e n d e ro f f e r d i r e c t o r so fb o t l ls i d e si nt e n d e ro f f e rm u s tc o m p l y t h ed u t i e so fc a r ea n dd u t i e so fl o y a l t y , a n dp r o t e c tt h ei n t e r e s t so ft h ec o m p a n ya n d i t ss h a r e h o l d e rt ot h e i rb e s t h o w e v e r , t h ec o n d u c t si nt e n d e ro f f e ra r en o to n l yt h e c o m p a n yi n t e r i o rc o n d u c t s , f o rc o n c e r n i n gc o r p o r a t ec o n t r o lt r a n s f e r , b u ta l s oh a v e t h ee f f e c t so nt h ei n t e r e s to fs h a r e h o l d e r sa n dd i r e c t o r so ft a r g e tc o m p a n y , s t o c k m a r k e tv a l u eo fb o t hs i d e si nt e n d e ro f f e r , s t a b i l i t yo fs t o c km a r k e t ，e v e nt h e e n t e r p r i s ei n t e g r a t i o ni n i t so w ni n d u s t r y i na w o r d , s p e c i a ld u t i e sn e e ds p e c i a l r e g u l a t i o n c h a p t e r2a n a l y s e st h ed i r e c t o r s d u t yi np r e p a r i n gs t a g eo ft e n d e ro f f e r a st h e b e g i n n i n go ft e n d e ro f f e r , t h i ss t a g ei si m p o r t a n tt ot h es i 1 c c , e 爆so ft e n d e ro f f e r m o s t p r e v i o u sr e s e a r c h e si g n o r ed i r e c t o r s d u t yi nt h i ss t a g e t h i sc h a p t e rm a i n l yd i s c u s s e s d u t yo fa v o i d i n gf a l s eo f f e ra n dd u t yo fs e c r e c ya n dd i s c l o s u r e c h a p t e r3a n a l y s e st h ed i r e c t o r s d u t yi ni m p l e m e n t i n gs t a g eo ft e n d e ro f f e r c u r r e n t l y , d i r e c t o r s d u t yi nt h i ss t a g ei sm a i n l yt a k eo nb yd i r e c t o r so ft h et a r g e t 论要约收购中的董事义务 c o m p a n y t h i sc h a p t e rm a i n l yd i s c u s s e sd u t yo fc a r e f u lc o m p i l a t i o no fb o a r do f d i r e c t o r s r e p o r t ，a n dd u t yo fe q u a l i t yo fi n f o r m a t i o nt oc o m p e t i n go f l e r o r s , w h i c h a l et a k i n go nb yd i r e c t o r so f t h e t a r g e tc o m p a n y c h a p t e r4a n a l y s e st h ed i r e c t o r s d u t yi nt h es p e c i a ls t a t eo fa n t i - t a k e o v e r u n d e r a n t i t a k e o v e r , d i r e c t o r so ft h et a r g e tc o m p a n yw o u l df a c et h ed i r e c ti n t e r e s tc o n f l i c t 嘶mt h es h a r e h o l d e r s ，s ot h er e g u l a t i o no ft h ea n t i t a k e o v e rc o n d u c to ft a r g e t c o m p a n yd i r e c t o r sb e c a m et h ee m p h a s i so fm o s tc o u n t r i e s l e g i s l a t i o n b r i t i s hm o d e a n da m e r i c a nm o d e , w h i c ha r et h et w oo ft h et y p i c a ll e g i s l a t i o nm o d e s ，s e tu pt h e n e u t r a ld u t ya n dd u t i e so fl o y a l t yu n d e rr e s p e c t i v e l ym o d i f i e db u s i n e s sj u d g m e n tr u l e t h i sc h a p t e rm a i n l yd i s c u s s e st h e s et w ol e g i s l a t i o nm o d e s c h a p t e r5a n a l y s e st h ed i r e c t o r s d u t yi nc o m p l e t i n gs t a g eo ft e n d e ro f f e r a f t e r t h ea c c o m p l i s h m e n to ft e n d e ro f f e r , g o i n go nw h e e l so fh a n d i n go v e ra n dt a k i n g o v e ri si m p o r t a n tt ot h ei m p l e m e n t a t i o no fp u r c h a s i n go f f e ra n di m p l e m e n to f p u r c h a s i n gp l a n m o s tp r e v i o u sr e s e a r c h e sa l s oi g n o r ed i r e c t o r s d u t yi nt h i ss t a g e t h i sc h a p t e rm a i n l yd i s c u s s e st h ec a u s ea n dc o n t e n to ft h es p e c i a ld u t yo fd i r e c t o r s i nt h i ss t a g e c h a p t e r6 ，r e f e r r i n gt ot h el e g i s l a t i o no fc h i n a , p r o p o s eo p i n i o n so fp e r f e c t i n g t h el e g i s l a t i o no fd i r e c t o r s d u t yi nt e n d e ro f f e r k e y w o r d ：t e n d e ro f f e r ；d i r e c t o r s d u t y 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成果。 本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在文中以明 确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利和责任。 声明人( 签名) ： 粱研 知，占年争月日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦门大 学有权保留并向国家主管部门或其他指定机构送交论文的纸质版和 电子版，有权将学位论文用于非营利目的的少量复制并允许论文进入 学校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检 索，有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在解密 后适用本规定。 本学位论文属于 1 、保密() ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密( ) 作者签名： 导师签名： 日期：加矿年乒月仕e 1 日期：年月日 ，ilh脚、j芝 藐蟛莨 梁他昂了 引言 引言 2 0 0 8 年2 月1 日，微软出价4 4 6 亿美元收购雅虎的计划一出，轰动全球。 收购这个词眼，再度成为了全球瞩目的焦点。2 0 0 7 年全球企业并购继续保持活 跃态势，交易总额已超过2 万亿美元。随着世界经济一体化和全球化的加速， 全球并购的风潮也吹向了中国。据统计，随着中国经济的强劲增长、股权分置改 革的完成、股市的强力上扬以及行业重组、政策导向等诸多因素的推动，截至 2 0 0 7 年1 1 月底，中国大陆、香港及澳门地区已宣布的境内并购交易( 不包括中 国企业在海外市场的并购交易) 达1 7 0 0 余宗，交易金额总值约8 0 1 亿美元。可 以说，2 0 0 7 年中国内资并购交易增长强劲。 在并购市场日趋繁荣，股权分置改革基本完成，全流通股市场逐渐建立，发 生实质意义上的要约收购之可能性大大加强的背景下，研究要约收购中的董事义 务无疑有着重大的理论和实践意义。在要约收购中，收购方的董事和目标公司的 董事均扮演着举足轻重的角色。收购方的董事全程参与了收购计划的提出、修 改与执行；而目标公司董事则可能基于其与收购方的利益冲突而采取反收购措 施，以挫败恶意收购。加之，要约收购往往数额重大，牵涉众多二级市场中小股 东的利益，甚至可能直接影响证券市场的稳定发展，因此各国立法均将要约收购 中的董事义务作为法律规制的重点。 基于研究要约收购中董事义务的重要性与迫切性，本文尝试在考察外国( 地 区) 要约收购法律制度的基础上，结合我国目前上市公司的股权分布情况，对我 国立法中的相关规定进行分析，提出完善意见。另，以往学界对要约收购中董事 义务的研究，多集中在目标公司董事一方，且局限于目标公司董事面临敌意收购 的阶段，并没有完整地展示出整个要约收购流程中双方董事所应负有的特殊义 务。因此，本文在结构上以要约收购的各个阶段( 准备阶段、进行阶段、结束阶 段) 为主轴，结合我国特殊的股权分布情况，探讨要约收购中收购双方董事所应 承担的具体义务。 o 作者不详微软出价4 4 6 亿美元洽购雅虎 e b o l h t t p ：t h s i n a c o m c n f o c u s w r c g y h # 8 ，2 0 0 8 0 4 - 0 1 o 作者不详0 7 全球企业并购交易额超2 万亿美元增长6 0 e b o l h t t p ：w w w e a c t c o r n c n a r t i c l e 2 0 0 7 0 5 1 0 a 2 0 0 7 0 5 1 0 5 7 8 6 4 2 s h t m l ，2 0 0 8 0 4 - o i 作者不详2 0 0 7 年中国内资并购交易增长强劲 e b o l h t t p ：l l f m a n c e s i n a c o m c r d r o l l 2 0 0 7 1 2 1 8 2 2 0 3 1 8 6 9 8 3 9 。s h t m l , 2 0 0 8 - 0 4 - 0 1 o 我国2 0 0 6 年的上市公司收购管理办法) 中使用的是“被收购公司”一词，但笔者在文中采。目标公司” 一词，理由如下：其，学界论著论文使用该词的情况居多，该词已成为理论研究约定俗称之术语；其二， 。目标公司”与“被收购公司”实质意义并无区别，且表达上更为简洁 1 论要约收购中的董事义务 第一章要约收购中董事义务特殊性之分析 收购公司的董事，作为股东会决议的执行者和公司事务的管理者，参与了要 约收购提出、制定和执行的各个阶段，其行为影响着收购计划的成败。同时，目 标公司的董事不仅参与了要约收购的全程，还可能因收购而丧失职位、利益和地 位。因此，在决定如何应对收购要约时，目标公司的董事就面临着一个直接的利 益冲突。基于此，在要约收购这个特殊语境下，董事义务就具有了特殊性。 第一节要约收购中董事义务特殊性之表现 一、董事信义义务对象的扩大 依公司法原理，董事作为公司的信托入或代理人，在公司事务的管理中，对 公司负有信义义务。一般来说，董事只对公司负有义务。 但由于要约收购数额 巨大、影响深远，其不仅关乎广大中小股东的利益，而且影响证券市场的稳定发 展。因此，不仅监督管理部门有权对上市公司要约收购全过程进行监管，目标公 司股东也有权在完全知情的情况下作出理性的判断。基于此，大部分国家或地区 的收购立法都对收购双方董事信义义务的对象范围在一定程度上予以扩大。例 如，英国城市法典和香港地区公司收购及合并守则以及我国大陆地区的 上市公司收购管理办法都明确规定了目标公司董事应该公平对待收购本公司 的所有收购人，其实就是将目标公司董事信义义务的范围在一定程度上扩展至收 购方。 又比如，大部分国家或地区的收购立法也明确规定收购公司董事编制面 向目标公司股东的要约收购报告书必须达到最高的准确程度，所提供的信息必须 充分及公允，还应对涉及自身的信息承担责任。 二、董事注意程度的提高 上市公司要约收购影响面十分广泛，目标公司的股东更是依赖收购方提出的 要约收购报告书和目标公司董事出具的董事会报告书来决定其在目标公司的存 o 【美】布莱克s 伯纳德外部董事的核心信义义务【a 】黄辉译，王保树商事法论集( 11 ) 【c 】北京：法律出版社， 2 0 0 6 2 4 1 o 旅天涛公司法论【m 】北京：法律出版社, 2 0 0 6 3 8 6 ot h ep a n e lo i l t a k e o v e r sa n dm e r g v t s t h ec i t yc o d eo l lt a k e o v e r sa n dm e r g e r s z h t t p ：l w w w t h c t a k e o v e t p a n e l o r g u k n e w , 2 9 0 6 - 5 2 0 。r u l e2 0 2 ；2 0 0 5 年香港地区公司收购及合并守则 第6 条；2 0 0 6 年我 国上市公司收购管理办法 第7 条。 o2 0 0 5 年香港地区公司收购及合并守则 第9 条：2 0 0 6 年大陆地区上市公司收购管理办法 第2 l 条。 2 第一章要约收购中董事义务特殊性之分析 留。为了保证目标公司的股东能在资料、意见和时间都充足的情况下，根据收购 要约作出最符合自我利益的决定，大部分国家或地区的收购立法都课以了董事们 比日常公司事务管理更为严格的注意义务。比如，香港地区的公司收购及合并 守则的第4 条基本原则就开宗明义地提出：“要约人应经过审慎及负责任的态 度作出考虑之后才公布要约 ；第5 条基本原则更是明确规定：“跟拟备招股章程 一样，拟备所有文件时应该极度审慎、尽责及准确 。我国大陆地区的上市公 司收购管理办法第3 2 条也规定：“被收购公司董事会应当对收购人的主体资格、 资信情况及收购意图进行调查，对要约条件进行分析，对股东是否接受要约提出 建议，并聘请独立财务顾问提出专业意见 。 三、董事忠实义务的加强 上市公司收购立法的宗旨主要是为目标公司股东的合法权益提供有效保护， 并以此来维持证券市场的稳定发展。公司收购作为股票交易的一种形式，表面是 股权的转移，实质上则表现为对目标公司控制权的争夺。由于收购行为直接危及 目标公司管理层的地位和利益，目标公司董事可能采取相应的反收购措施，以期 挫败收购人。这意味着目标公司董事在反收购时，与公司股东存在着直接的利 益冲突，因此有必要对目标公司董事课以比日常公司事务管理更为严格的忠实义 务，使之不得随意阻扰收购。比如，英国城市法典第2 1 条，我国的上市 公司收购管理办法第7 条、第8 条的规定。 、： 第二节对要约收购中董事义务予以特殊规制之理由 作为公司行为的一部分，收购行为自然受到公司法的调整，不言而喻，董事 在收购中的行为也受到公司法上董事义务的调整。无论是收购公司的董事还是目 标公司的董事，在参与收购行为时，无疑都要谨守注意义务和忠实义务，最大程 度的维护公司及股东的利益。但如前所述，基于董事在要约收购中的特殊地位， 法律有必要对其进行特殊规制，理由如下： 一、要约收购影响面深远 收购行为不仅仅是收购公司或目标公司的内部行为，因其涉及公司控制权的 转移，公司收购行为所影响的范围已扩展至目标公司股东的利益、收购双方股票 。周友苏新证券法论【m 】北京：法律出版社2 0 0 7 3 1 9 3 论要约收购中的董事义务 的市值、证券市场的波动，甚至关系到收购企业所涉行业的企业整合。因此，收 购中董事义务的范围大大扩展了，不仅仅局限于公司内部。例如，依传统公司法， 公司没有义务向出价人提供资料，而且对所提供的资料，公司也没有谨慎从事的 义务。结果，所作的出价并非依据最可靠的资料。但香港公司收购及合并守 则就改变了传统公司法之态度，要求目标公司的董事必须平等对待所有要约人。 二、要约收购可能使收购公司的董事获得“管理好处一 收购方董事可能仅仅为了满足自身利益之需要，而非从增加收购方股东利 益，尤其是中小股东利益的角度来发动收购。即收购公司董事希望通过收购获得 “管理好处”( m a n a g e r i a lb e n e f i t s ) ，以收购方式将企业做大并藉此提升自己的地 位，获得更大的权力、报酬和声望。 因此，在收购准备阶段，如何对收购方的 董事行为进行规制，课以特殊的信义义务就成了收购立法的重点。 三、要约收购可能引起目标公司董事潜在的利益冲突 收购，尤其是敌意收购，被视为市场力量对公司治理不善的纠正。如果公司 治理不善，代理成本巨大，将不可避免的导致目标公司的股价市值偏低。此时觉 察到目标公司价值被低估的收购方就可趁机对目标公司发起收购战，夺取目标公 司的控制权，从而将无能的目标公司董事赶下台，达到优化公司资源配置的效果。 因此，目标公司董事在决定如何应对收购要约时就面临一个直接的利益冲突。“他 们可能会拒绝一个股东希望他们接受的收购要约。他们也有可能会选择一个要约 而拒绝另一个要约，因为那个被选择的要约方承诺董事将继续在被收购后的公司 中留任。一 。m c n a u g h t o np a p o rg r o u pl t dv h i c k sa n d e r s o n & c o 【1 9 1 9 】2 q b1 1 3 ( 英上诉院) ；m o r g a nc r u c i b l ec o p l c vh i l ls a m u e l c o l t d 【1 9 9 1 】c h 2 9 5 ( 英上诉院) ，转引自何美欢公众公司及股权i i e 责；- ( o e ) m 北京：北京大 学出版社，1 9 9 5 7 3 0 毒2 0 0 5 年香港地区公司收购及合并守则 第6 条规则；2 0 0 6 年我国大陆地区上市公司收购管理办法 第7 条。 or o b c r tc h a r l e sc 1 a r k c o r p o r a t el a w m b o s t o n ：l i t t l eb r o w n a n dc o m p a n y , 19 8 6 5 4 5 o 【美】布莱克s 伯纳德外部董事的核心信义义务【a 】黄辉译，王保树商事法论集( 1 1 ) 【c 】| 七京：法律出版 社, 2 0 0 6 2 4 0 4 第二章要约收购准备阶段之董事义务 第二章要约收购准备阶段之董事义务 在要约收购的准备阶段，总体来说，收购公司董事扮演主要角色，需要承担 较重的义务，目标公司董事的相关义务则处于次要地位。 在防止虚假要约的义务上，主要由收购公司董事承担。目标公司董事的该义 务主要体现在要约收购开始阶段；在保密与披露义务方面，双方公司董事均承担 披露义务，但起始时间点不同。 第一节防止虚假要约之义务 一、课以防止虚假要约义务之原因分析 要约收购中的虚假要约存在危害性。上市公司收购是一个对股票价格产生重 大影响的市场信息。市场对上市公司收购的信息反应极为敏感，收购公司或目标 公司的股票都有可能因为收购信息的披露而暴涨或暴跌，所以在上市公司收购 中，很可能出现某些机构或者个人非出于真正收购目的，而旨在影响特定上市公 司的股票交易；或者旨在影响其它收购者的收购行为；又或者出现一些盲目的收 购者不顾其收购能力而强行实施收购。可以预见的是，无论是出现上述哪种情 形，最终都将侵害广大中小股东的利益。因此，为了保护广大中小股东的利益， 避免收购者无力支付收购所需价款，有必要对收购人的收购能力进行监督，防止 6 虚假要约的出现。而防范虚假要约危害的措施之一就是课以董事防止虚假要约之 义务。 对董事课以防止虚假要约义务，主要有以下几个方面的原因： 首先，董事参与了要约收购的全程。在收购公司董事方面，无论收购计划是 由控股股东或其实际控制人向董事会提出的，抑或董事会作出的，收购方的董事 无疑最早知悉并参与制定收购计划。而且在收购方形成收购意图后，收购要约的 草拟、与目标公司董事的磋商，乃至要约收购报告书的撰写、上报及披露，都是 由收购方的董事来具体执行。可以说，收购方的董事参与了要约收购的全过程， 对收购要约的真实性和可行性最为了解。在目标公司董事方面，从最早可能进行 。例如，。苏三山事件”中一个股民在媒体上披露了他并不打算实施的收购意图，其真实目的在于操纵“苏 三山”股票的价格关于。苏三山事件”的具体内容可详见：收购苏三山事件是骗局【j 】证券市场周刊，1 9 9 3 ，( 5 1 ) 5 论要约收购中的董事义务 的收购前谈判与磋商，到后来收购要约向目标公司的披露，目标公司的董事都是 目标公司方面最早知悉收购要约的人。 其次，董事对公司的财务及运行情况最为了解。收购方董事作为公司的管理 者，对公司的财务和运转情况自然要比一般的中小股东更为了解。因此，在收购 计划提出时，该要约的价金支付能否保证，或者是否有能力完成此次收购，收购 公司董事是最有发言权的。 再次，董事对公司及股东负有信义义务。如前所述，由于收购不仅仅影响到 收购方与目标公司未来的发展，而且与广大二级市场中小股东的利益息息相关， 甚至可能引起整个证券市场的行情波动。因此，在要约收购中，董事被赋予了特 别的信义义务，该信义义务的范围比普通公司法上董事义务的范围宽广。收购公 司董事不仅对本公司的股东负有信义义务，而且对目标公司的股东也负有一定程 度和范围的注意义务。另一方面，目标公司的董事基于自身对公司和股东负担的 信义义务，也必然应当对收购要约的真实性和可行性进行谨慎的调查并予以披 露。 第四，董事可能与广大中小股东存在利益冲突。如前所述，收购方董事可能 仅仅为了满足自身利益需要，而非从增加收购方股东利益，尤其是中小股东利益 的角度来发动收购。而且在我国目前“一股独大一的情况下，收购公司董事作为 大股东的“直接代理人 ，可能听命于大股东，而非从公司长远利益的角度发动 收购。 综上，收购公司董事和目标公司董事对防止虚假要约均应承担一定的义务。 一方面，收购公司的董事必须从维护证券市场及目标公司广大股东的利益角度出 发，确保不发布操纵市场的虚假要约，从中谋利；另一方面，基于对目标公司及 其股东的信义义务，日标公司的董事也有义务对收购人的要约进行审核，确保要 约的有效性。但是在要约收购的准备阶段，总体来说，主要由收购公司董事承担 起防止虚假要约的义务。目标公司的董事防止虚假要约义务的展现主要集中在要 约收购开始阶段的要约公司董事会报告书中。因此，对于目标公司的董事防止虚 假要约义务，本章将简要论述。 二、收购公司董事防止虚假要约之义务 在要约收购准备阶段，课以收购公司董事防止虚假要约的义务，其实是在要 6 第二章要约收购准备阶段之董事义务 约收购这个特殊语境中，对董事注意义务进行具体化。对收购公司董事防止虚假 要约义务的总体要求为“确保收购要约的履行。以英国城市法典为例，该 法典就将此要求规定在其基本原则的第5 条。该条从基本原则的角度，阐述了防 止虚假要约的重要性：“收购人只有在能够满足现金要约的履行，或者有理由确 保其他种类收购要约执行的情况下才能宣布一项收购要约。一圆城市法典的执 行委员会金融城小组强调了对基本原则第五条适用的重要性：“对该原则( 指基 本原则第5 条) 的适用是极其重要的。一个要约的提出不可避免地要对市场造成 深刻的影响。如果要约人最终撤销了要约，无论出于什么原因，肯定影响到目标 公司的股价，进而使许多信赖该要约而购买股票的人们的美好愿望落空。基于上 述理由，基本原则第5 条在收购前对潜在要约人以及他们的顾问施加了一个尽职 注意义务。一 在上述总体要求的指导下，收购公司董事防止虚假要约义务的具体内容应包 括： 1 审慎考虑 收购公司董事只有在经过最为细致和负责的考虑后才能正式宣布要约。比 如，英国城市法典第2 5 条( a ) 与香港地区的公司收购及合并守则基 本原则第4 条对此做出了规定。德国2 0 0 1 年的证券取得和收购法第1 1 条 “要约文件的补充信息中也规定：“确保要约方有能力完全履行要约的必要措 施的信息，以及该要约成功后可预见的有关要约方的资产状况、财务状况、经营 效果的信息。 可见，该法也赋予了收购人，尤其是编纂要约文件的收购方董事 审核并确保要约顺利履行、防止虚假要约的义务。 该义务是对上述“确保收购要约履行之满足”这一要求的具体化。要确保收 购要约最终能得到履行，确保公司利益不因此受到影响，收购公司董事在正式宣 回t h ec i t yc o d eo nt a k e o v e r sa n dm e r g e r s ，s e c t i o nc ，d e f i n i t i o n s 。t h ec i t yc o d eo nt a k e o v e r sa n dm e r g e r s ，g e n e r a lp r i n c i p l e5 9s t e p h e nk e n y o u s l a d e , m e r g e sa n dt a k e o v e r s i nt h eu sa n du k m n e wy o r k ：o x f o r du n i v e r s i t yp r e s s , 2 0 0 6 6 0 0 回2 0 0 1 年，在当时的欧盟第1 3 号公司法指令草案没有通过的情况下，出于对草案的不满，德国在当年通 过了自己的证券取得和收购法 。彭冰上市公司收购中董事责任的比较研究【a 】杨紫垣经济法研究( 第4 卷) 【c 】北京：北京大学出版社，2 0 0 5 4 0 7 o 德国证券取得和收购法在处理防止虚假要约方面与英国为代表的城市法典 有些许差别，并没有 单独提出目标公司董事有确保收购要约有效性的义务，但从其对要约文件必须记载事项的规定上，我们仍 然可以推知收购人，尤其是收购方董事负有防止虚假要约、保障收购资金来源的义务。德国证券取得与收 购法【z 】汤欣，朱芸阳译，王保树商事法论集( 9 ) 【c 】北京：法律出版社，2 0 0 4 7 论要约收购中的董事义务 布要约之前必须经过最为细致和负责的考虑。首先，该义务履行的时间点是“正 式宣布要约之前，否则此考虑将丧失意义：其次，董事应进行细致考虑，即要 求履行较高注意义务；再次，董事应负责任的进行考虑，董事作为经营者，对公 司经营风险需要承担一定责任；第四，考虑的内容，根据德国法的规定，应包括 确保要约方完全履约的必要措施，以及该要约成功后可预见的有关要约方的资产 状况、财务状况、经营效果的信息；第五，至于考虑的方式，可采取召开股东会 或者董事会商议、出具书面意见书( 律师法律意见书、会计师审计报告、资产评 估意见书、保荐人意见、独立董事意见等) 等方式。方式不限，只要符合细致而 负责的考虑这一要求即可。考虑的具体方式可于公司章程中订明。 2 确定宣布正式要约的时点 收购公司董事必须在当且仅当要约人有能力保证能够完成要约时才能宣布 正式要约。比如英国城市法典第2 5 条( a ) 的规定。在经过上述细致和负 责的考虑之后，收购公司董事以应有的注意义务能够确保公司履行要约之时，收 购公司董事就可以宣布正式要约了。而对收购董事来说，其义务就是要正确把握 这个时间点。确定宣布正式要约的时间点要把握以下几点：首先，要在“当要约 人有能力保证能够完成要约时，这也是对上述“确保收购要约履行之满足 这 一要求具体化。程度上，此处“能力”必须与收购目标相适应。同时，董事还应 尽量考虑整个收购过程中因不确定因素所导致的风险。其次，仅当要约人有能力 保证能够完成要约时才能宣布正式要约。也即，公司有能力履约是判断可以宣布 正式要约之时间点的唯一标准，达到此标准即可宣布正式要约。 3 及时通知 要约应第一时间向目标公司的董事会作出。比如英国 ：城市法典第一条( a ) 规定：“要约应该第一时间向受要约公司的董事会或其顾问作出 。香港公司收 购及合并守则第1 1 条规定：“要约应首先向受要约公司的董事局或其顾问作 出，然后才向公众公布。一该义务要求董事做出要约时，在时间上，应当是第一 时间及时地通知目标公司；在对象上，则是先向目标公司的董事会或者其顾问作 出，而后才能向公众公布。 。香港公司收购及合并守则) 基本原则第4 条的表述是。要约人应经过审慎及以负责任的态度作出考虑 之后才公布要约”笔者认为与此“细致和负责的考虑”的表述基本相同，因此这里采英国城市法典) 的 表述 8 第二章要约收购准备阶段之董事义务 三、目标公司董事防止虚假要约之义务 如前所述，收购公司董事和目标公司董事对防止虚假要约均应承担一定的义 务。在目标公司一方，基于对目标公司及股东的信义义务，目标公司的董事也有 义务对收购人的要约进行审核，确保要约的有效性。也即，目标公司的董事在此 也负有审慎考虑的义务。 目标公司董事的审慎考虑义务是指，目标公司接到要约通知之后，董事会应 当对收购人的要约进行细致和负责任的审核，确保要约人有能力或将来有能力全 面落实其要约，避免本公司利益遭受损失。比如英国 第1 4 条提 醒注意收购的双方一定要注意保密，“所有优先接触有关要约或正在计划的要约的机密数据( 特别是价格敏 感的数据) 的人，必须视有关数据为机密数据，并只能在必需及对方明白需要将数