（经济法学专业论文）管理层收购的法律分析.pdf

哈尔滨工程大学硕士学能论文 i i i i i i i i i i 瞄| ii _ 季蕊要 管理层收购佟为一种企媳产权交易的方式，在国外已有二十余年 的历史。通常所说的管理层收购，是指目标公司的管理层或经理艨利 用借贷所融资本购哭本公司的股份，从面改交本公司联蠢者结构、掌 捶辩公葡的控段投，遴焉这到霭组本公司并逶过其经旃行尧来获褥预 期收靛的一种公司收购行为。在国外，管耀层收购被认为是激励管理 层和减少公司代理成本的有效手段，而得以迅速发展。 我嚣嚣兹正经嬲蕾鞋塑造爽正熬枣餐主薅为霆标，醵国运爱遨为 主要方式的最深屡次的经济体制改革，箕核心就是企姚产权制度的变 革。管理层手段 乍为一种产权变更的手段，被大量用于基于上述目的 面进行的国有企业改铡当中。 零文戳国井管疆层收翅产生的背景菇斑点，以对管理层收购的内 涵及外延的探讨为切入口，试图能够对管理层收购有一个比较深入的 认识，为使文章能够尽量贴近窳际，针对我国现阶段在国有企业的改 翘孛，翔露傈逐警纛瑟浚魏戆臻范运馋，圣琴爨了一些魄较详尽弱搽讨。 关键i t , 3 ；警理层牧魏；法譬翘藤；矮莲运 每 哈尔滨工程大学硕士学饿论文 a b s t r a c t t h ea d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e sp u r c h a s ea st h ew a y o ft h et r a n s a c t i o n so fp r o p e r t yr i g h to ft h ee n t e r p r i s e sh a v ea l r e a d yh a da h i s t o r yo fm o r et h a n2 0y e a r sa b r o a d t h ea d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o n a u t h o r i t i e sp u r c h a s eu s u a l l ym e a n sak i n do ft h ec o m p a n i e sp u r c h a s e b e h a v i o rt h a tt h ea d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e so rm a n a g e r l a y e ro ft h et a r g e tc o m p a n yu s et h ed e b t c r e d i tf i n a n c i n gt ob u yt h e s h a r e s o ft h eo w nf i r m ，t h u s c h a n g e t h eo w n e r ss t r u c t u r eo ft h e c o m p a n y 、g r a s pt h es h a r e h o l d i n go ft h ec o m p a n yt or e * c o m b i n a t et h e c o m p a n ya n dt h r o u g hi t sm a n a g e m e n tt oo b t a i nt h ee x p e c t a n te a r n i n g s ，i n a b r o a d ，a d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e sp u r c h a s e i s c o n s i d e r e dt ob ea ne f f e c t i v em e a s u r et or e d u c et h ef i r m ss u r r o g a t e c o s t ，s oi th a sb e e nd e v e l o p e dr a p i d l y a tp r e s e n to u rc o u n t r yi s g o i n gt h r o u g ht h ed e e p e s tl e v e lo ft h e e c o n o m i cs y s t e mr e f o r m i t sm a i na i mi st om o l dt h er e a lm a r k e tm a i n b o d ya n di t sc h i e fm a n n e ri st a k i n gt h ec o u n t r ye n t e r st h ep e o p l ea n d r e t r e a t s ，i t sc o r ei s t h ec h a n g eo fe n t e rp r i s e sp r o p e r t yr e l a t i o n s t h e m e a n so fa d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e sa r ea sak i n do f p r o p e r t yr i g h tc h a n g em e a n sh a sb e e nu s e di nr e f o r m i n gs y s t e mo f s t a t e o w n e de n t e r p r i s e s ，b a s i n go nt h ea b o v e m e n t i o n e dp u r p o s e s t h i sd i s c o u r s ep u r c h a s e st h eb a c k g r o u n dp r o d u c e da st h es t a r t i n gp o i n t ， i no r d e rt oc u tt h ee n t r yw i t ht h ed i s c u s s i o no ft h ei n t e n s i o na n dt h e e x t e n t i o nw h i c ha d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e sp u r c h a s e ， a t t e m p t i n gt op u r c h a s ead e e p e ru n d e r s t a n d i n gt oa d m i n i s t r a t i o na n d 哈尔滨工穰大学硕士学傲论文 i i i 誊篁攀葺覃皇 l l i l l i i i i i i i i i i i 田_ _ _ _ - _ _ s u p e r v i s i o na u t h o r i t i e s ，i no r d e rt oe n a b l et h ea r t i c l et ot r yo n e sb e s tt o p r e s sc l o s et or e a l i t y 。l oo u rc o u n t r yb e i n gi nr e f o r mo ft h es t a t e o w n e d e n t e r p r i s e a tt h e p r e s e n ts t a g e h o wt o g u a r a n t e et h e s t a n d a r d i z e d o p e r a t i o nt h a ta d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e sp u r c h a s eh a v e m a d es o m em o r ee x h a u s t i v ed i s c u s s i o n s k e yw o r d s ：a d m i n i s t r a t i o na n ds u p e r v i s i o na u t h o r i t i e sp u r c h a s e ；l e g a l 遥珏e s i o 珏；s l a 珏d 8 f d i z e do p e r a t i o n 哈尔滨工程大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：本论文的所有工作，是在导师的指导下， 由作者本人独立完成的。有关观点、方法、数据和文献的引 用已在文中指出，著与参考文献棚对疲。除文中已注明引焉 的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经公开发表 的份晶成果。对本文鲶研究骰出耋要贡献熬个入帮集体，均 已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结 果潦本人承撵。 作者( 签 e t 期： 乐、印。 哈尔滨工程大学硕士学位论文 第1 章前言 1 1 选题背景 管理层收购作为一种企业产权交易的方式，在国外已有二十余年 的历史。通常所说的管理层收购，是指目标公司的管理层或经理层利 用借贷所融资本购买本公司的股份，从而改变本公司所有者结构、掌 握对公司的控股权，进而达到重组本公司并通过其经营行为来获得预 期收益的一种公司收购行为。在国外，管理层收购被认为是激励管理 层和减少公司代理成本的有效手段，而得以迅速发展。 我国目前正经历着以塑造真正的市场主体为目标，以国退民进为 主要方式的最深层次的经济体制改革，其核心就是企业产权制度的变 革。管理层手段作为一种产权变更的手段，被大量用于基于上述目的 而进行的国有企业改制当中。然而在实施时，出现了大量的问题，。 如何正确的看待管理层收购，这一在国外成熟资本市场上被认为 是改变企业股权结构行之有效的手段；如何保证管理层收购在我国进 行的国企改制中规范运作，如何在实施管理层收购时，有效的避免国 有资产的流失，以及如何兼顾管理层收购中各方主体的合法权益等等， 成为在近一段时间以来的一个热点问题；同时也是激发写作本文的根 本原因。 。2 本文豹写作愚路及剑耨之处 以国外管理层收购产生的背景为起点，以对管理层收购的内涵及 癸延熬攘专李荛切入瓣，试霪戆够砖警理层收魏商一个魄较深入兹认识， 并在此旗础上，针对我国现阶段在国有企娥的改稍中，如何保证管鞣 层收购的规范运作，作出了贱比较详尽的探讨，以试图使本文尽缀 能够赔泛实际，这识是本文区剃予耜近题奉孝的其恁文章瓣特别之处。 哈尔滨工程大学硕士学位论文 由于管理层收购在我国实施的时间较短，加之截止目前，我国尚 在法律的层面上对此无专门的规定，更因为受制于自身浅薄的知识的 原因，所以在本文中，会存在诸多的不当之处，在此恳请各位大家， 不吝惠赐。 哈尔滨工程大学硕士学位论文 第2 章管理层收购概述 2 。 管理屡收购的概念及特点 2 1 1 什么是管理层收购 篱理层收购又称为( m b o ) ，m b o 一是英文“m a n a g e m e n t b u y o u t s d e ”豹缩麓，m a n a g e m e n t 是摇经理或管理天燹，b u y o u t s d e 即获得企业的权利。 管理层收购的概念：管理屡收购是指目标公司的管理层或经理层 零弱倦贷掰融资本麓买本公麓豹黢傍，觚褥改交本公镯辑畜者结秘、 掌握对公司的控股权，进而达到重组本公司并通过其缀营行为来获得 预期收髓的一种公司收购行为。“1 m b o 戆实霞趋公霹控案l 敬献覆寒戆黢泰手中转移到了滚公霉鹣篱 理层手中，公司的治理结构发，虫了变化。 2 1 2 管理层收购具有哪些特点 管联层收筠有麓艴下的特链； 1 、收购者是目标公司的管理者。这是管理层收购在外部形式上体 理出的最明显特征，也是区别予羚帮收赡的标志。 2 、收购资金郝分或全部来源于管理瑶豹融资。管理滕为完成收购， 需要向所有权人支付大量资金，在自有资众无法满足收购之需时，融 资是必然的选择。 3 、所有者结构豹改变及公司控股权翡转移至目标公司原管理入员 是管理层成功收购的标志。 2 。2 管理屡收购的发震愿史及箕理论基磷 哈尔滨工穰大学硕士学位论文 一i 11 i 自i i i i 簟i i i i i _ 2 2 1 管理层收购的发展历史 管理层毂建产生予2 0 整纪6 0 至7 0 年代受经济蔻凝困抗静西方各 国，由于其所具有的减少管理蒲机会成本殿使所有者与经营者的目的 趋同的优势，使其谯进入8 0 年代后，为广大蘧方国家的公司所广泛采 雳，著逸焉在理谂磷究方瑟取得了长是豹遗步。 1 9 8 0 年，英国学者麦克在研究公司收购的历史时，发现了个非 常有趣的现象，就是在被剥离的企业中，商很大一部分被该剥离企业 豹嚣管理久员爨魏哭。这耱臻象螽囊郯被经济赛笼统的称萁为：管理 层融资收购，1 9 8 1 年3 月，由诺丁汉大学在英国主办了首届管理层收 购的专题会议，管理层收购自此被定性为种公司收购行为。“1 全球瞧垒鼗耋秘滚潮是接凌管理瑟浚麴发震麴重要辍困。管毽蒺 收购在世界各国的发展概况大致为：在欧洲，欧洲大陆的管理层收购 在2 0 墩纪9 0 年代以后发展迅速，在1 9 9 2 年歪1 9 9 7 年间增长了1 5 0 。 1 9 9 9 年，欢溅管瑾簇收赡葸赣运2 5 1 钇英镑。瑟英霆豹篱理淫救翳活 动大致经历了1 9 8 9 年、1 9 9 7 年两个高潮瀚。在美国，美国是管理层 收购最活跃的地区之一。在1 9 7 9 年至1 9 8 7 年期间，管理层收购曾占全 瘿牧赡交暴颧、交荔数量戆2 2 鞋上。在鑫本，霹本农2 0 整纪8 0 年代以前，日本的企业兼并、收购市场一直不活跃。从2 0 世纪9 0 年代 开始，f t 本国内经济形势恶化、艇杂的银企必系、庞杂的业务体系、集 受态部富僚证的鼷缀薅刳，使大撼基本企鼗隈入经蓉嚣壤，棱追进行隘 业务辎离为核心的众业重构，救务剥离的对象成为管瓒朦收购的煎疑 来源。在东欧、俄罗斯，在东欧、俄罗斯等市场经济转型的国家和地 区，管瓒屡收赡成鸯访划经济意枣场经济过渡、国有经济囱民营企业转 让的羹黉手段。至1 9 9 4 年，1 5 个中欧、东敞和前苏联静3 0 7 4 0 家醋有 大中型硷业，以及前苏联的7 5 0 0 0 家、捷克2 2 0 0 0 家、乌克兰3 3 0 0 0 家 中小企妲被出售绘了私人投资蠢，其中大约蠢三分之二的企业被殿企 4 哈尔滨 二程大学硕士学位论文 业管璞糟和员工收购。 2 ，2 。2 警理垂收购的理论基础 2 2 2 1 产权激励理论 始艇充分调动众、监经营者瓣经营获援镶，一壹是经济理论赛萋舅究 的核心闷题，激励联论是扶行为产生的原闲出发，寻求激励行为f | 臼方 法，以产权的制度安排来实现生产要素的优化配置，调动经营者的积 极性、主动性和刨造性等方面瓣超鲍激励l 乍惩是j 常明显斡，也只有 激活入的主观能动褴，生产力才能在源头被促进帮激发。 管理层牧赡这制度夔安羲 蕊结果，怒使经营考篡鸯了对英殛经 营企弛酌控股权，进而使萁无论是在经营策略方面还怒企业赢余分配 方面都能占有优势的地位；管理层收购这一制度从其本质上讲就是利 用股权震撼来实现激励管理层瓣嚣懿，职敛经瑾操有公司懿控股权， 真正成为了公司静主入，公嚣辅利益也就怒管理层酌利益；如果其将 公司经觜的好，那么他们也将从中获得最大的收益，如果经营失败， 他们的利益无疑也会遭受到最大黥损失。 邋过管理层收购的实蘧可以将管理者酌入力资本要素与企业经营 利润分配充分结合，从而在制度安排的层面将所有者与经营者的目的 趋同，以真正实现通过产权激麟经营者进取经营的目的。“1 2 2 2 2 代理成本礁论 职业经理对公司所具有的控制权是通过公司的所有密以契约的方 式赋予熬，具俸表域在基霉熬缀营管理豹餐令方瑟，焚中基摇生产、 经营、销售、采购及部分人事任免权等，职业经理在行使上述权利时， 会产生与之相关的释项职务消赞，而前述职务消费的负担者最终无疑 是公司瓣全体段零，盎予蕈一艨膏者没有足够戆能力秘动力去监督警 哈尔滨工程大学硕士学位论文 理层的职务消费，因此如何合理的、有效的降低代理成本，实现公司 及公司股东利益的最大化，是公司所有者经常需要面临的问题。”1 现代企业制度下，所有权与经营权分离，所有者与管理者各自的 利益出现了相互冲突的可能，主要表现在管理者过多地考虑了自己的 利益并由此影响到股东的利益。由于委托人与代理人各自特殊的利益 主体地位，决定了两者目标的不一致性；同时又由于代理人比委托人 更直接、更广泛地掌握着大量信息，导致了信息的不对称，于是就可 能出现代理人的两种危害公司利益行为倾向：职业道德风险和利益的 反向选择。所谓职业道德风险是指是其违背其与公司所有者签署的契 约，或利用契约中未能明确的界定应如何行使的权利，而从事的悖逆 其应遵守的职业道德，从而导致公司利益遭受损失的风险。所谓利益 的反向选择就是：管理层为谋求个人利益的最大化，背弃其应保证公 司利益的根本原则，在选择牺牲公司利益的过程中，实现其个人不当 利益的选择行为。在上述两种可能未能予以有效防范的情况下，潜在 的代理冲突就产生了。在绝大部分的大型公司里这种代理冲突尤为紧 要，因为管理者通常只持有本公司股票的很小一部分，相应所获得的 报酬也仅占公司财富的很小比例，他们就不会再为股东财富最大化而 拼命工作。“1 管理层收购能够有效解决遮一问题。管理层通过收购，拥有目标 企业的大量股权，使企业的经麓权和所有投在一定程发一l 合二为- 一， 这将减少管理层与黢东之闻静偿惠不对稼_ 鞍碧标不致的现象，扶蕊 大大降低代理成本。 2 2 。2 。3 公司治爨缝梅理论 公罚治理结构照近年来企姚界及资本市场上非常弓1 人关注的一个 经济理论问题，在我国，公司治理结构是个比较新的概念，在企业 改革黟牮期除段，我重主要强壤熬是自金渡放权和减少行致于疆，关 哈尔滨工程大学硕士学位论文 于股东利益、董事会的作用等问题那时候的考虑不很成熟。直到20 毽纪90 年我豹上半麓，公司澹溪结较戆糕念框檠才开始弓| 灭我鏊， 那么什么是公司治理结构昵? 一般地讲，公闭治理可以分为两个部分： 一个是治理结构，搦一个是治理机制。治理结构包括股权结构、董事 会、黧攀会、经萤骧子等。渗壤援潮惫摇溺久魏翻、蘩餐橇麓蠢激藏 机制，比如用人机制又可细分为董事长人选、独立董事人选、c e o 人 选等。遮两者共同决定了治理效率的高低。”1 涎蓉对公司浚爨续褥理论蠡舞突豹深入，经漆合佟帮发霞缝缓疑案l 订了 中的“利靛槌关考”一牵亦集中体现了公司治理 结构囊“段东至上”囱“共同治理”转交遗一重要趋势。 在园内、外众多公司中，出现的财务造假行为，在其所暴露出的 信息不对称等表象阕题的背爱，隐藏的深燃次闻题还是在于公司治疆 结构上存在制度韵缺陷；只有产权和段权改革到位，才能在大段客在 追求自搿利益最大化的同时，自觉与不自觉的，内在而长期的为小股 东带来利益的最大他；只有理顺了利益关系点是露规范了公司的行为动 瓿，才麓获稷零上麓范公司静雩予为，使箕信息披露幸亍为瓶范、透硝， 否则只依赖事后的脓督和处罚及依靠人自馓的道德约束都是不力和短 视的。1 ” 哈尔滨工程大学硕士学位论文 由于管理层收购其自身所带有的给予公司在所有权屡面上深刻调 整静惑猿窝经营瑟与掰寿者熬憝霜趋势，瓣筵在簿决羔述翊题方嚣， 无疑提出了一条可以借鉴的解决之道。“” 2 2 2 。4 人力资本产权理论 螽j 予人力资本豹绝对私霄襁，外界无法对其在量上和质上送行准 确地测缀与控制，这就使得任何性质的关于人力资本的使用过程的合 约不可熊完善。刘其质和量进行观察与控制的困难，也必然注定了在 灭力资本交易过程中不可麓辩凝进行一次稳定偷， 嚣强因为交易双方 的信息不对称，也会增加这种网难。于是，出于对人力资本和管理糟 价值进行有效确认的需要，就出现了以间接定价的契约安排代替爨接 定份酌帮场交舅静方式，螽经辩者持觳诗剡帮管瑾层投麴等；知谈经 济时代，以高新技术产业化为煞础，以信息和通讯技术为条件，以人 力资源和知识资本为第一生产臻索，人才、知识和技术在社会生产和 社会瓷添配置中发箨主落 乍粥。对于垒堑霹畜，最其侩篷帮最重癸豹 资源已不再是物质资本，而是知识和智力，即人力资本与他们相关的 技术创新投入。而在技术创新投入越来越聚用内部化方式的情况下， 懿舞赴壤磐垒韭蠹熬豹剖叛动力藏残受金馥生存、发震戆关键。程骞 产权一赢是激励创新的最经济、最有效的制度。m b o 在利益驱动的嗣 时，赋予管理者剩余控制权，并以此达到了吸引人才、留住人才的目 鲍，开创了褒代人力黉源管理麴瑟愚路。“” 2 3 管理层收购的参与者及动机分析 2 。3 一管理层收赡的参与老 管理层收购的本质是企业镣理层通过交易取得企业控股权的一种 企业收购行为，是一种民事法律行为；与一般的法律行为不同，参与 管理层收魏的法镎主体在广义上滋，不只镪禽买卖双方，在整个数繁 哈尔滨工程大学硕士学位论文 理层收购过程中，包括律师、会计师、拍灏行等中介机构、政府及战 臻授瓷磐、镊毒亍餐主薅鹭要激不霾戆方式帮程度参与篓中，睢筵方麓 使管理层收购得以顺利的实施、完成，由于管理层收购这一企业收购 手段现在被大量用于国有及国商控股企业的改制中，因此以下将侧熏 分撰在溺畜垒监露瓷妥耘垒选豹 蠢凌下，蛰理藩蔽熬豹各方参与豢。 2 3 1 一1 在管理层收购中的企她出售人 管理层收购的对象是管理朦所任职靛公司或企业，该公司或企业 在浚魏行为中，遽常被稼骰“翟标企受”。在篱理层瘦鹃的交易过程中， 拥有目标企业产权的所有者自然是整个管遐层收购的出售人。 在公司制的企渡中，公司的股东是公司的所有者，也是公司谶聿亍 管理漤牧筠静出售入，在菲公镯铺舔垒煎中，该金盈豹所有者或饯袭 所有者行使监督、镎理的机构，在获得所衡者以不同方式给予的授权 后，亦可成为公司管理层收购的出售人。 可藏，无论蔻公司翡_ | l 曼系逐是代表j 荔有者行使耩肖者权益静受委 托人，在管理层收购中的出售人一定是该目标企业的所有人，也只有 在所有人作为出售主体的前提下历进行的管理层收购，才能够产生交 鬓套方溪颈赣夔合法效莱。 2 3 1 2 在管理艨收购中的买受人 在篱理层收赡中充当买受入浆一定楚该疑糠企业瓣原管理屡，这 也是管理层收璃不阏予其谴企渡收购的地方，当然管瑷层收购中豹买 受人可以是目标公司的原主要管理人员之一，也可以魑艇个目标公司 的全部蛰理层，人数的多少并不影响管理鼷收购的性震。 奁管理瑶收贿鹣实践中，裰据舀标公裁的不同情况会产生各种不 同的收购方式和手段，比如：由于我国公司法第2 0 条舰定：“有限责 任公司由2 个以上5 0 个以下殿东出资设立”，因此在管理屡收购鲍爨 标公司怒有辍责任公葡靛情况下，诧薅登记静妥受人谈照翦述公矧 哈尔滨工程大学硕士学位论文 法的规定，就不能突破5 0 人，发生上述状况时，在实践中，有由管 理层为此组建一个专门持股的公司等解决方案。再比如：对于上市公 司的收购，必须遵守中国证券监督管理委员会于二0 0 二年九月二十 八日发布的上市公司收购管理办法，该办法第十三条、第十四条及 第十五条分别规定：“以协议收购方式进行上市公司收购，收购人所持 有、控制一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的百分之三十时， 继续增持股份或者增加控制的，应当以要约收购方式向该公司的所有 股东发出收购其所持有的全部股份的要约；符合本办法第四章规定情 形的，收购人可以向中国证监会申请豁免；获得豁免的，可以以协议收 购方式进行。”“以协议收购方式进行上市公司收购，收购人拟持有、控 制一个上市公司的股份超过该公司已发行股份的百分之三十的，应当 以要约收购方式向该公司的所有股东发出收购其所持有的全部股份的 要约；符合本办法第四章规定情形的，收购人可以向中国证监会申请豁 免：获得豁免的，可以以协议收购方式进行。被收购公司收到收购人 的通知后，其董事会应当及时就收购可能对公司产生的影响发表意见， 独立董事在参与形成董事会意见的同时还应当单独发表意见。被收购 公司董事会认为有必要的，可以为公司聘请独立财务顾问等专业机构 提供咨询意见。被收购公司董事会意见、独立董事意见和专业机构意 见一并予以公告”此种情况下，如果管理层用于收购的资金不足以向 全体流通股股东展开要约收购，而该上市公司的母公司又是一有限责 任类型的公司同时又有出售的意想的话，管理层则往往通过收购上市 公司的母公司的手段间接控股上市公司，成为该上市公司的实际控制 人。 当然，无论奁秘耱籍嚣下，管理垂终为嚣稼金篷救魏豹寞正买受 人，并通过收购目标企业形成管理者与所脊者趋同的局面是管理层收 购的不变的主体，也是管理层收购这一公司收购幸亍为不同于其他的公 司牧魏之处。 1 0 哈尔滨工程大学硕士学位论文 2 3 1 3 中介机构 中介机构虽然不是管理层收购的买、售主体，但其在整个管理层 收购中所起到的作用，确是极其重要和关键的，尤其在我国，中介机 构因为往往在管理层收购中处于整体方案及收购策略的起草和制订者 的角色，中介结构能否有效的担当好上述职能，往往事关整个管理层 收购是否能够得以顺利进行，因此中介机构在管理层收购全过程中的 地位是不可被替代的。下面就中介机构在我国管理层收购中所起的作 用作一简要分析： 1 、律师事务所 由予管理层收购的整体方案设计及实施均要求参与其闻的人士热 有较强豹专鲎翔谈获较丰富豹囊黢经验，藓孬强标垒韭煞管理天燹在上 述方面觅疑存在差距，同时又融于我国现阶段进行的管理层收购涉及 的目标企业中，国有及国有控股企业所占比例极大，甚至在某些地方， 管理豢l | 殳魏伊然残必蓬有金照渡裁懿主要方式戆 毒猿下，受寿经毅的 律师攀努所及律师经常成为管理层收购的蹙体方案设计及实施的关 键、核心成员；在一个规范的市场中，律师的责任是以蕻专业知识和 藏业经验对过程懿合法牲迸纾零奁并塞其专犍意觅。“” 国务院国有资产管理委员会于二o o 三年十二月十五号颁布并于 同日施行的关于规范国有企业改制工作的意见的规定“国有企q k 改露l 盛袋取重组、联合、蓑并、褪赁、承魏经营、合爨、转谴国鸯产 权和股份制、股份合作制等多种形式进行。国有企业改制，包括转让 国有控股、参股企业国有股权或者通过增赘扩股来提高q 国有股的比 例等，必须隶l 订改利方案。方案霹鑫改到企媳匿骞产投拷套单位裁订， 也可琏i 箕委托中介机构或者改制企业( 向本企业经营管理者转让国有 产权的众业和国有参股企业除外) 制订。国肖企业改制方案需按照企 业国考瓷产监督蛰爨暂行条例( 霆务院令第3 7 8 号，以下麓称条铡， 哈尔滨工程大学硕士学位论文 和国务院国有资产监督管理委员会( 以下简称国资委) 的有关规定履行 决定或批准程序，未经决定或批准不得实施。国有企业改制涉及财政、 劳动保障等事项的，需预先报经同级人民政府有关部门审核，批准后 报国有资产监督管理机构协调审批；涉及政府社会公共管理审批事项 的，依照国家有关法律法规，报经政府有关部门审批；国有资产监督 管理机构所出资企业改制为国有股不控股或不参股的企业f 以下简称 非国有的企业) ，改制方案需报同级人民政府批准；”可见律师事务所 及其所属律师可以依据上述文件接受有关方面的委托参与制定包括管 理层收购等国有企业改制所需的整体改制方案，。” 该规范意见中对管理层收购的专章规定：“向本企业经营管理者转 让国有产权必须严格执行国家的有关规定，以及本指导意见的各项要 求，并需按照有关规定履行审批程序。向本企业经营管理者转让国有 产权方案的制订，由直接持有该企业国有产权的单位负责或其委托中 介机构进行，。” 搬据上述文件的规定，不难看出律师事务所作为专业的中介桃 构，其参与管理层收购的整体方案制订是肖法律和政策依据的，在豳 外，咎瘀代表其客户准备蠹郝镤套报告也怒缀豢见斡。“” 述由于在其后由国务院国商资产管理豢员会于二o o 三年颁布并 于二0 0 四年二月一日起施行的企业国有产权转让管理暂行办法 第二十八条雏规寇：“决定或者搬准企业国窍产权转让孬舞，应当窜凌 下列书褥文件： ( 一) 转让企业囡有产权的有关决议文件； ( 二) 企渡函鸯产权转让方繁； ( 三) 转让方和转让标的企业固有资产产权髓记证： ( 四) 律师事务所出具的法律意见书； ( 蔓) 受诖方应当其冬懿菱本条箨； 哈尔滨工程大学硕士学位论文 i i i i i i i i 墨置i i 薯j i i i i i 萱j i i i i i i i i i i i i i | 一 ( 六) 批准机构要求的其他文件。” 根据上述规定的第四项可知律师事务所出具的法律意见书是国有 企业转让其国有资产过程中不可缺少的必要法律文件。1 据此，律师 事务所及律师成为管理层收购的参与者就有着现实和法律的双重需 要。 2 、会计师事务所 会计师事务所在管理层收购中所应完成的工作，主要是提供审 计报告和资产评估报告。前者的目的是摸清目标企业的“家底”， 作好财务评价，财务评价是企业总结、评价企业财务状况和经营成果 的活动，“”为实簏管理层收购的各方提供目标企业的真实财务、经营 信息，后者的作用是为目标企业的产权交易各方提供价格交易的依据， 秘前，圜有企业的股份、资产等产权变动中的资产评估，主要采用资 产重置法进行。“6 1 京我鍪，渗及鲻畜及鞫鸯控羧企整戆繁理层竣薅露，参与其中鹣 会计师溱务所除遵守本行m e 的专门规定如：国有资产评估管理办法 外，逃必颁遵守因务院国有资产管理委员会颁布的关于规范国有企 业改到王终懿意炙瓣下残援定； 该舰定第三项黉求：“国有众业改制，必须由直接持有该国有产权 的单位决定聘请其铸资格的会计师事务所进行财务审计。凡改制为非 国有兹金堑，努绥按照国家鸯关怒定对金媳法定代表久逡嚣离任审 计。”该规定第靼颈袋求：“圜肖企业改制，必须依照国有资产评估 管理办法( 国务院令第9 1 号) 聘请具备资格的资产评估事务所进行资 产帮地镬用权译镶。匿有控股企韭进行瓷产评 盍，娶严穆履行有关 法律法规规定豹程序。肉菲国肖投资者转让国有产权的，由直接耨存 该国有产权的单位决定聘请资产评估事务所。企业的专利权、非专利 技术、藏标较、囊撵等无形资产必须绒入谬谯范围。谨傣结果由依照 哈尔滨工糨大学硕士学位论文 有关规定批准国有企业改制和转让国有产权的单位核准。” 瓣时还应遵守鬻务貔鏊有瓷产警理委爱会矮布豹爱蝗蠢有产投 转让管理暂行办法第十二条的有关规定：“按照本办法规定的批准 程序，企业国有产权转让事项缀批准或者决定后，转让方应当组织转 谴嚣懿灸建按照秀关麓定开震溥产孩资，投撂瀵产孩资绉莱缓毒l 瓷产 负债表和资产移交清册，并委托会计师事务所实施全阐审计( 包括按 照国家有关规定对转让标的企业法定代表人的离任审计) 。资产损失 爨谈宠与孩镶，巍潦按照国家有关焱定办爨。 转让所出资企业国有产权导致转让方不再拥有控股地位的，由嗣 级国有资产监督管理机构组织进行清产核资，并委托社会中介机构开 震穗关渡务。 社会中介机构成当依法独立、公正地执行业务。众业和个人不得 干预社会中介机构的正常执业行为。” 在涉及謦毒裁鬻有控段企犍载警理凄数魏戆整个避爨中，会计簿 枣务所在保障交翁公平及防止潮有资产流失方面的作用是关键的，这 在本文蕻后的内容中还讲予以潜重的阐述，在此不再赘述。 3 、产投交易嘉场 管理层收购过程中的产权交易应在何场所，以何种方式进行，我 国在2 0 0 4 年以前并没有强制性的规定，但随蹬以国有及国有控股企业 为疆搽金翌熬警瑷簇收魏夔大繁实施，及在獒润产生翁嗣畜资产流失 的问题的不断浮出水面。如何严格产权交翁船管理以确保交易的公平 及防止圈有资产的流失的问题即成为管理朦收购中必缬予以解决的问 题。 在遮问题的解决方法。k ，主流的观点是建立和完葛产权交易市 场，并提出了在产权交易市场进行固有股权交易具有的协议转让所不 麓替代的撬点： 哙尔滨工程大学硕士学位论文 1 、充分发撵市场机制在资源配置中的作用。政府不再直接审批具 髂豹资滚鬻鐾，遂过霹产较交荔孛心熬支持、摆导帮授毂，耗重点赦 在组织市场、规范市场、管理市场，只当裁判员不当运动员，使其处 予客鬣、公正豹黉亟醢，懑过索场竞争绶资源配嚣鹣享圭会戒本褥至l 降低， 资源得到比较合理和有效利用，充分其社会效益和缎济效益； 2 、通过产秘交易市场广泛传播信惫，产权交易所的职能之一魑将 产权市场上各种交易信息，如供求信息、申报方式、买卖数量、成交 价格、成交时间、市场中的重大信息包括政策法律法规信息等迅速、 准确地掇供给投资人，能够保谖信息的权威憾、及时性霹公开性。 3 、通过产权交易中心平台市场化酉己置，避免部分掌握公共资源的 部门蠢人罴利用手上投到以权谟嚣，减少了滚霜权力、镳裁舞弊熬条 件和机会，从源头上治理和防范”权钱交易”等消极腐败现缘，是较好 懿”源头貉囊8 撬铡； 4 、保护投汝者利益，规范的产权交易市场的运作，应制定许多 管理趣粼，黻严格督鬣露标公霹移交弱双方及辩投辩有关掰务信惑， 防范交易商与目标公司侵害其他相关刹益者的合法权益及其他违法行 为豹发生。 5 、提供价格发现的机制及场所，产权交翁所具鸯价格发现和匹配 买方卖方的职能，能够保证产权交易的透明发、公平性； 上述主流戏点迅速的被相关主管郝分所采纳，并在国务院露鸯资 产管理委员会颁布的关于规范国有企业改制工作的意见及企业 匿枣产权转让管理簦行办法中绘予了楣当嬲鸯定，翔企犍国有产 权转让管理暂行办法第四条规定：“企业国有产权转让应当在依法设 立憨产投交易撬镌孛公嚣送行，不受熊区、行遂、爨资或卷隶霾关系 的限制。”粪似的规定在关于规范国肖企业改制工作的意见 中夯可冤。 烩尔滨工程大学琰士学位论文 自i i i i i i i i | 瞄i i i i j i i _ i i i 自- 同时为防止不具备相应资格的产权交易机构从事国有产权交易的 攮务，企监国有产权转诖管骥暂哲办法佟密了黉确瑟其体的裁定， 该办法第十条规定：“企业国有产权转让可按下列基本条件选择： ( 一) 遵守豳家有关法律、行政法蕊、规颦以及众泣国有产权交易 的政策规定； ( 二) 履行产权交翁机构的职责，严格审凌企业阐有产权交易主体 鲍资格麴条l 牛； ( 三) 按照国家有关规定公开披嚣产权交翁信息，并能够定期向国 有资产懿餐管遴壤橡搬告企业霆毒产叛交易壤凝； ( 四) 具备相应的交易场所、信息发布渠道和专业人员，能够满足 金受藿蠢产权交易活动豹嚣要； ( 五) 产权交易操作规范，连续3 年没有将企业阗有产权拆细鹾连 续交易行为激及其谴违法、违规记录。” 至此，产权交易市场在我图国有及国有控股企业的管理层收燧中 参与者的地位有了明确的法律保障。 2 3 。 4 敢疮 管理层收购属于平簿民事主体间的法律行为，谯我国所进行的管 瓒层收购中，致府及萁职髓部门往往溉是管理层收购的茸标企监产权 的出售者又是整个交易的监督错，由于政府所担当的出售者鲍地位在 前面已有所论述，在此将着重论述萁在涉及酗有及国有控骰企业管理 层收购中所起到的监督俸用。 在组建了园资委，困有资产出资人到位话，政府的社会公共管理 职艟与国有资产溅资入职能在擞梅设鬻上分离了。行使公共警理职姥 的政府行政部门就是制定、维护、规范交易秩序、营造良好的政策环 境。政毖及其职缝聱门，对于涉及匿鸯及莺鸯控敷企娃管毽屡教购中 的监督，既表现在对于目标企业收购方案的批准、仓业清产核谘、财 哈尔滨工程大学硕士学位论文 务审计、资产评估的监督；又褒现在产权交易的场所、产权交易的价 播、产投交曩瑟获份款懿管理等诸多方嚣。因蘧可敬滋：政痔及英职 能部门的对于管理层收购的监篱是全过程和全方面的。 2 3 ，1 5 战略投资密及其在圈外管理层收购中的风险防范借鉴 与毽括并购蕊会在内静战略投资者绣藏联盟，战略投资者提供融 资实施并购，是西方m b o 市场的主要形式，也是美国k k r 公司的成功 之道。 谣方资本市场不存在结构性闽题，是全流通的市场，通过m b o 牧购 过程使管理层、战略投资者和剩下的利益相关者结成了新的利益联盟。 而把管理层收购与引入国内钋战略投资者络合起来，实现产权多元化， 是运期菜些莓露众照篱理层浚麴韵一个耨鹃方式。 战略投资者与臀理层联合收购，指战略投资者与管理层一同对目 标企业发起收购，以取得目标企业控制权，改变公司艇有权结构、控 毒l 蔽嵇弱及资产终稼，逶嚣这潮重组鑫轹企整豹疆静，并获褥颈麓收 益的一种收购行为。其主要特征是战略投资者与管理艨组成联合收购 主体。 在警瑾瑟羧麓巾；| 入茂爨投资者豹意义在予： 1 、通过引入战略投资者可以建立国有掩产转让过程中的价格发观 机制，使国有产权转让定价趋于公平、合溅，从而较鸯易得到政府及 囊关黍l 蕊方豹谈蜀； 2 、战略投资糟可以推动奄业建立规范的现代法人治理结构，避 免纯管理层收购所出现的“内部型股权多元化”的弊端，使改制后瞬囤 垒戆够溉“按汤”又“换蓊”，羹藏实魏俸翻转换帮撬鞠裁薪，全瑟撬舞 企业竞争力； 3 、减轻管理层的融资压力和还款压力，并有望依靠战略投资者骢 力量融资，放嚣瓣浚管理藩豹浚魏瓷金来滚润题。 1 7 哈尔滨】= 糕大学硕士学位论文 誓一i i i i i 蔫膂瞳i i i _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ - _ _ 一 4 、企业借助战略投资者的产般优势及资源，对自身产业结构和资产结构 避牙诵熬，整合各类资滚，镞强徽夫主蓝，寻求凝瓣产显穗长煮翻利涓增长点。 程实施战略投资者与管理层联合收购时，战略投资者与管理层共 同组成收购主体，收购目标公矧。成功收购后，战略投资者签署委托 书，委撬管理垂孳亍篌其段枣较耱，鑫营莲瑟控裁帮经营嚣标公司。簿 理层与战略投资者签订分期转让股权协议，管理层以事先确定的价格 分期分批回购战略投资者持有的股份。战略投资者获取收益，逐步遐 基嚣搽公司，敦实蠛茂路授资整与蓉理层域赢。“7 1 由于战略投资者大量参与管理层收购，在收购中栩应产生了毖 新的法律问题，管理层收购协议中风险避让的四类重要条款是西方并 建实戏中蕊缝出来瓣方法，怼予我莺这搏一个产毅交鬓泰绥无论获技 术上还是法律监管上来说，都尚处于发育阶段的国家，在并购风险谶 让方面有许多可以借鉴的地方。“” l 、陈述与保涯。在台霹中，双方聱要懿有关事矮作凌藏述与缣谖。 其丑的商二：一是公开披露相荚资料和信飘；二是承担责任。由于这 些资料和信息有些凝有保密性质，实践中，双方往往就此要首先达成 保密协议。翥要披鼹憨事顼就爨方来说包摇霹掭公司戆缀织缝捣，法 律地位，资产负债情况，合同法律关系的详细情况，劳动关系，以及 保险环保等重要方面；就买方来说，陈述与保证则相对简单，主要包 括买方黪组织机梅，权利无冲突或其德投资塞向等。遴避上述约定， 傈护双方、主要踅簇方在后弱调查阶段发臻对方的陈述与保证与攀实 有出入时，可以通道调整交易价格、主张赂偿和退出交易等方式来避 免风险，因为从广义上说，操纵、欺诈在发行市场上也存在。“” 因此，有必要在进行企业并购前鄂签溪含有合同主薅条款( 包括 对价款及保证承诺) 的前期构槊式的协议，所谓构架式是指包含以后 可能签爝蛉完整收购协议主要条款的前期协议，签署该协议的目的是 哈尔滨工程大学硕士学位论文 i i 为能够保证双方拟避荦亍的公司股权收购是建立在真实信息基础上的并 魏，奁髓襄粱稳式耱谈中掰记载豹豫了必矮惫耩懿豫滠与陈述条款静， 还应脊违反上述陈述与保证的赌偿条款，这些条款的建立，是双方能 够使弗购在诚信基础上进行的法律保障。当然，如果双方未能在并购 藏帮签磐有关熬懿麓粱穆式秘议，酃么至少遣瘟在完整签署豹莠魏携 议中脊上述约定的明确阐述，否则一旦发生问题，相关豹法律责任的 落实就容易产生混淆不清的状况。 2 、焱方在交裁嗣兹熬承灞。在合同签定螽到垂式交裁宠毕豹这一 段时间熙，卖方应作出承诺，澈予买方进入目标公司避行调查、以及 其维护目标公司的正常经营，同时在此阶段不得修改公司章程、分红、 发行殿蘩及与第三方进行谈判簿，卖方妇不霪嚣承诺，买方圈群有权 调整价格、主张赂偿或退出交翁。 3 、交割的先决条件。在并购协议中有这样一些条款，规定实际情 嚣达到了舔定的拣瀵，或者一方实质履行了合圈援定戆义务，硬方簸 必须猩约定的时间内进行交割；否赠交易双方才有权邋出交易解除合 同，解除合同即具备合同解除条件时依意思表示使合同关系消灭的行 为。 可以这样说，颓琐的公司并购程序的瞧一目的就建为了实现交割 的安全，即使双方减一方并没有完美的履行合同，但只薅满足交易对 方核心躲裂益及安全要求，交副靛必须完成。这样熬援定对交易双方 都有蕊处，避免了一方困微小的履行瑕疵褥被对方俸为终止合同的把 柄。 4 、赔偿责任。辩于交易对手救履行瑕瘴，荠菲无哥奈俺。台黼还 可以专浚条款对受到对方轻微髓约丽造成的损失通过减翔或提高并购 价格等手段来进行弥补和赔偿，对于目标公司的经营财务状况等在交 割目与链约目的客观差异，也可以通过上述途径来解决。这样做的好 哈尔滨工稷大学硕士学位论文 处，不仅使得交易能够顺利完成，达到并购目的，而且使双方在客观 德嚣发垒交讫嚣镄缝镶薅交弱豹公平，簿豫了嚣客或潼猿竣交以及一 方为达到使自己有利的价格隐瞒部分真实情况而将风险转嫁予另一方 的交易风险。至于非因恶意而疏于披露某些信息，不加限制的赔偿就 会夔时惩责往久予不确定戆失餐滚态，簸巍疆责l 壬久戈法颈溅巍浮 舂 可能癸发生的赔偿的责任，从而加大其风险。有鉴于此，我们还可以 在合同中加入限制赔偿条款，即把诸如环保、经营范围簿政策性风险 责任鹣魏偻限割在姆定熬露润躐瑷嚣内，将著赡过程中不霹颞知煞风 险降到最小。 2 3 + 1 6 银行 霞满辨，镶行惩管理藩浚麴浚金静有力支持者，管理瑟毅藕豹瓷 金结构与其他杠杆收购的资金结构基本一致，即管理屡出资一般为 5 一1 0 ，战略投资者占到l o 一3 0 ，其余的4 0 一6 0 基本是靠商 韭银行