（经济法学专业论文）股票期权制度研究.pdf

摘要 现代公司制度是在公司的所有权和控制权相分离的基础上产 生的，而现代公司的治理则是在所有者与经营者之间建立一套权利 相互制衡、利益相互协调的机制。公司的治理有两个重要的安排： 一是对经营者的控制和约束机制；另一个是对经营者的激励机制。 激励机制是否合理有效直接关系到公司治理的优劣。股票期权作为 一种激励手段，在美国等西方国家公司中已经成为了一种主要的激 励方式。但是，目前我国公司经营者的激励问题一直未能得到有效 的解决，主要表现在对经营者的激励长期不足：随着国有企业改革 的不断深入以及现代企业制度的逐渐建立，我国迫切需要对现有的 激励制度进行改革。在中共中央有关鼓励试行股票期权激励制度的 政策出台后，我国的一些大中城市进行了积极的试点。然而，现有 的几种主要模式实际上与原本的股票期权制度相比存在着较大的差 别。因此有必要从理论上廓清股票期权制度的内涵，考察美国等国 家的实施经验，为我国建立和推行真正具有实效的股票期权制度提 供借鉴和参考。所以研究股票期权制度对于我国现代企业制度的建 立和完善具有重大的理论意义和现实意义。 本文首先对股票期权的内涵以及美国股票期权制度实施的经 验进行了论述。然后从制度本身的优越性以及我国公司对经营者的 激励现状出发论述了我国实施该制度的必要性。最后则对在我国如 何构建股票期权制度，尤其是为该制度的实施在法律上提供可运行 的空间作了探讨。 关键词：股票期权制度代理问题公司治理激励 立法完善 a b s t r a c t m o d e mc o r p o r a t e s y s t e m i sb a s e do i lt h e s e p a r a t i o n b e t w e e n o w n e r s h i pa n dc o n t r o lo f t h ec o r p o r a t i o n a n dt h em o d e mc o r p o r a t e g o v e r n a n c ei s t os e tu pt h em e c h a n i s mt h a tas e to fr i g h t sc h e c ka n d b a l a n c ee a c ho t h e r , t h ei n t e r e s t sc o o r d i n a t ee a c ho t h e rb e t w e e nt h e o w n e ra n d o p e r a t o r t h e r e a r et w oi m p o r t a n t a r r a n g e m e n t s i nt h e c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ：f i r s t ，t h ec o n t r o lm e c h a n i s m o no p e r a t o r ；a n o t h e r o n ei st h ei n c e n t i v em e c h a n i s mt ot h eo p e r a t o r w h e t h e rt h ei n c e n t i v e m e c h a n i s mi sr a t i o n a la n de f f e c t i v eh a v em u c ht od ow i t ht h eq u a l i t yo f t h e c o r p o r a t eg o v e m a n c e a s ak i n do f i n c e n t i v em e a n s t h es t o c k o p t i o n a i r e a d yb e c o m eak i n do f m a i ni n c e n t i v em e a n si nu s a a n do t h e r w e s t e r nc o u n t r i e s t h ei n c e n t i v ep r o b l e mo ft h ec o m p a n yo p e r a t o ro f o u rc o u n t r yh a sb e e nf a l l i n gt og e te f f e c t i v es e t t l e m e n ta l lt h et i m ea t p r e s e n t t h ee n c o u r a g e m e n t t ot h eo p e r a t o ri si n s u f f i c i e n tf o ral o n g t i m e w i t ht h ed e e p l yr e f o r mo fo u re n t e r p r i s ea n dt h ef o u n d a t i o no f m o d e m c o r p o r a t es y s t e m ，i ti su r g e n tt oc a l t yo nt h er e f o r mo fo u r i n c e n t i v es y s t e m a f t e rt h ec e n t r a lc o m m i t t e eo ft h ec o m m u n i s t p a r t y o fc h i n ar e l e a s e de n c o u r a g e m e n t p o l i c yo ft r y i n g t h ei n c e n t i v es y s t e m o fs t o c ko p t i o n ，p o s i t i v ep i l o tp r o j e c th a v e b e e nc a r r i e do nt h ei ns o m e l a r g ea n dm e d i u mc i t i e s o fo u rc o u n t r y h o w e v e r , s e v e r a lk i n d so f e x i s t i n gm a i n m o d e si sv e r yd i f f e r e n tf r o mt h es y s t e mo fs t o c ko p t i o no f t h es c r i p ti n f a c t s o , i no r d e rt oo f f e rr e f e r e n c ea n dc o n s u l tt oo u r c o u n t r yt o s e tu pa n dp u r s u et h es y s t e mo fs t o c ko p t i o nr e a l l y 、肮t l l a c t u a le f f e c t , i ti sn e c e s s a r yt oc l a r i f yt h ec o n n o t a t i o no fs t o c ko p t i o n s y s t e m , t oi n s p e c tt h ei m p l e m e n t a t i o ne x p e r i e n c ei nu s aa n do t h e r c o u n 嫩e s s o ，s t u d y i n g o ns t o c k o p t i o ns y s t e m h a s g r e a tt h e o r ym e a n i n g a n dr e a l i s t i c m e a n i n gt o t h ef o u n d a t i o n sa n dp e r f e c t i o no fm o d e m e n t e r p r i s e ss y s t e m i no u r c o b n t y a tf i r s t , t h e r ei sa ne x p o s i t i o no nt h ec o n n o t a t i o no fs t o c ko p t i o n a n ds t o c ko p t i o ni m p l e m e n te x p e r i e n c ei na m e r i c a t h e np r o c e e d i n g f r o mt h es y s t e mi t s e l fa n dc u r r e n ts i t u a t i o n so fo u rc o u n t r y , t h ea u t h o r e x p o u n d s t h en e c e s s i t yo f i m p l e m e n t i n g t h es t o c k o p t i o ns y s t e m a t l a s t t h ea u t h o r p r o b e i n t ot h ef o u n d a t i o no ft h es t o c k o p t i o ns y s t e m ， e s p e c i a l l yt h ei m p l e m e n t a t i o n ss p a c e o f l e g a lo f s t o c k o p t i o ns y s t e m t h ek e y w o r d ：s y s t e mo fs t o c k o p t i o n ；p r o b l e m o fa g e n c y c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ；i n c e n t i v e ；l e g i s l a t i o n p e r f e c t i o n 引言 股票期权制度于2 0 世纪5 0 年代发端于美国，7 0 、8 0 年代得到 一定的发展，而9 0 年代则是股票期权制度的兴盛时期。此时，股票 期权不但在美国本土已经成了一种对公司的高级管理者甚至普通员 工进行激励的主要手段，而且在欧洲、亚洲的一些国家也倍受重视。 1 9 9 7 年之前的日本禁止实施股票期权制度，而在此之后也开始引入 股票期权制度。u 我国最早引入股票期权的企业是深圳万科股份有限公司。1 9 9 3 年万科股份公司聘请香港职业律师协助起草并制定了一份职工股 份计划规则。该计划为期9 年，分三个阶段实施，但是后来因为缺 少国家相关法规的支撑，加上该计划的配套措施不足，被迫搁置。 1 9 9 9 年中共中央、国务院在关于加强技术创新，发展高科技，实 现产业化的决定中明确指出，“允许民营科技企业采取股份期权等 形式，调动有创新能力的科技人才或经营管理人才的积极性。”1 9 9 9 年9 月2 2 日中共十五届中央委员会第四次全体会议通过的关于国 有企业改革和发展若干重大问题的决定又指出“建立和健全国有 企业经营管理者的激励与约束机制。少数企业试行经理( 厂长) 年薪制、持有股权等分配方式。”之后，我国的一些大中城市积 极地进行了股票期权制度的试点实践。一些报纸等媒体也为股票期 权制度在我国的实施进行了有力的宣传，如1 9 9 9 年8 月2 8 日中 国证券报就发表了段国选的一篇文章股票期权不再遥远。 与此同时，国内学者也展开了对有关我国推行股票期权制度所 涉及的种种问题的讨论。有学者认为我国根本没有实施股票期权制 度的必要。有的学者则认为在目前现有的环境下，我国还不具备实 施股票期权制度的条件：当然，也有相当一部分的学者赞同在我国 引入股票期权制度。遗憾的是，在赞同引入股票期权制度的大前提 下，学者们对于股票期权制度的理解仍然存在着较大的偏差。美国 的股票期权的内涵是什么，是如何实施该制度的? 我国是否有必要 实施股票期权制度? 我国目前实施的股票期权制度是不是原本意义 上的股票期权制度? 我国在实施股票期权制度时法律制度上存在着 哪些障碍，应如何去完善? 诸如此类的问题学者们并没有作出系统 的分析与研究。而这些疑问正是本文所要鳃答的。作为一种舶来品 的股票期权制度，要实现在我国的成功移植，必定须考察其本身内 涵，然后在认真分析我国现有国情的基础上有鉴别地吸收别人的经 验。顺着这样的思路，笔者展开了对股票期权制度的一些思考。 本文归纳起来主要力图解决三个大问题，即“是什么、为什么、 如何做”。“是什么”则主要从理论上论述股票期权的涵义、介绍美 国实施该制度的经验及实施效果、我国试点实践情况。“为什么”则 主要解决在我国实施股票期权制度的必要性问题。而“如何做”则 从该制度立法完善以及实施的配套措施两个方面论述在我国如何建 立和推行这种制度。 第一章股票期权概念的诠释 第一节股票期权的涵义、特征及种类 一、股票期权的涵义 股票期权起源于2 0 世纪5 0 年代的美国，原本又称为经理股票 期权( e x e c u t i v es t o c ko p t i o n ) ，是指公司赠给经理人员在未来一定 时间内以一定价格( 这种价格是契约约定的，般不低于赠与臼的 市价) 购买一定数量公司股票的选择权。【2 】它的激励原理是将公司 的利益和经营者的利益结合起来，形成一种利益共同体，以减少现 代企业中的代理成本问题，实现共同利益的最大化。公司在实施股 票期权计划时，首先由公司或企业与经理人员通过契约形式事先约 定给予经理人员以一定价格购买本公司一定数量股票的权利。当股 票价格上涨时，期权受益人可以选择行权，即购买公司的股票。期 权受益人的收益则为股票上涨后的价格与事先约定的价格之间的差 价同股票数量的乘积。如果股票价格并没有上涨，则期权人可以选 择放弃行权，此时，期权人并没有直接的损失。其中股票期权能否 给期权人带来收益又与他的工作努力程度分不开，因为公司股票价 格的上涨一般需要该公司业绩的上升，而公司业绩的上升则需通过 经营管理者的努力，这样就把经营者的利益和股东的利益有机地结 合起来了。 随着股票期权激励制度的发展，其激励原理被保存下来了，但 是经理股票期权适用的对象范围却扩大了，到现在，已扩及到了包 括公司的一般管理人员，甚至是公司的普通员工、公司的外部董事、 顾问、供应商。因此，经理股票期权这个概念已经难以概括期权制 度的涵义，一般情况下大多将其称为股票期权。笔者认为可以用“公 司特定人员”来对股票期权适用对象进行概括，但是由于各国国情 的不同，这个概念所指的对象可能不同，在我国现阶段，笔者认为 应主要包括公司高层经营管理者、核心技术人员和有突出贡献的员 工，后文笔者将会对此作出一定的阐述。由此，股票期权应该是指 公司赠给公司特定人员在未来一定时间内以一定价格( 这种价格是 契约约定的，一般不低于赠与日的市价) 购买一定数量公司股票的 选择权。享有期权的这部分公司特定人员称为期权人或期权受益人。 股票期权实质上是给予公司特定人员的一种报酬形式，即“一揽子 报酬”的一部分，只是这种报酬形式与公司股票的价格联系起来了。 但是，其本质上和效益工资、奖金等形式都要求公司业绩的上升才 能获得的原理是一致的。因此股票期权实际上就是对于公司特定人 员的一种激励方式或手段，本文也称其为薪酬股票期权。 二、股票期权的特征 股票期权作为对于公司特定人员的一种报酬形式，具有一些较 为明显的特点。第一，股票期权是一种长期性的激励方式。股票期 权的有效期限较长，一般为5 1 0 年，不同于传统的短期报酬形式。 即使是年薪制，也只是以年度为考核单位，相对于股票期权来说还 是一种短期性的激励。第二，股票期权是一种选择权，是一种看涨 期权。也就是说期权人或期权受益人是否行权完全取决于自己。当 股票的市场价格上涨时，在可行权的时期内期权受益人可以选择行 权获取差价利益：而当公司的股票价格未上涨时，期权受益人则可 以选择不行权。第三，股票期权是一种市场化机制很强的激励手段。 股票期权激励机制是一种这样的效果连动机制，即通过公司经营管 理人员的努力工作，使得公司业绩上升，公司业绩的上升致使公司 股票的价格上涨，接着公司经营管理人员则以事先约定的价格行权 获取股票的差价利益。期权受益人最终能否获得利益与其工作的努 力程度分不开，而且其中必须是期权人的努力与公司的业绩具有正 相关性、公司的股票价格与公司的业绩也具有正相关性，否则期权 就难以发挥其作用。第四，股票期权一般具有不可转让性。股票期 权的授予对象一般为公司特定的人员，主要的目的是为了激励公司 的这部分人员努力为公司工作，假如说允许期权人将其转让将起不 到激励的作用，因此各国在实施股票期权计划时都规定，除非期权 人死亡，期权人不得将其期权转让。第五，股票期权的期权人的利 益直接来源于股票市场。期权人行权获得的是股票市场上的差价利 益，这与以工资或奖金的形式支付给公司经营管理人员的报酬是不 一样的，因为对于后者公司一般需提供现金。而期权人实现权利时 公司实际上并没有支付现金，这样就不会增加公司成本或降低公司 利润，还有利于保持企业的竞争力。 三、股票期权的种类 随着股票期权制度的不断发展，出现了不同类型的股票期权， 在美国的国内税务法则中主要包括两种形式：一种是激励性股 票期权( i n c e n t i v es t o c ko p t i o n 。简称i s o ) ，另一种是非法定股票期 权( n o n - q u a l i f i e d s t o c k o p t i o n ，简称n s o ) 。 在美国，激励性股票期权和非法定股票期权主要是基于税收负 担方面的不同规定而作出的划分。在对个人所得征税时，依据美国 的国内税务法则，有两种不同的税率，普通收入税率和资本利得 税率，普通收入的税率一般来说高于资本利得税率。因此在这两种 不同的税率下个人收入的税收负担不同。在激励性股票期权下期权 人的收益将享受特定的税收优惠，即按较低的资本利得税率纳税， 并且可以享受税收递延的好处，也就是说对于期权人的收益可以延 期到期权人出售因行权获得的股票时交纳，但是公司不能在应缴纳 的所得税税基中将其扣除。鉴于期权人享有如此优惠的税收待遇， 美国国内税务法则对激励性股票期权进行了较为严格的规定， 要求必须符合一定的条件，如对于期权计划的受益人只限于当前公 司员工，而不包括非公司员工的外部董事、顾问、供应商，行权价 格不得低于授予日公司股票的公平市场价值，除非期权人死亡否则 不得转让，一般以支付现金的方式行权等等；相对应的在非法定股 票期权下，期权人的收益是以较高的普通税率纳税，但是期权人因 期权获得的利益可以在公司应纳税的所得税税基中予以扣除。美国 国内税务法则中对于非法定股票期权的规定与对于激励性股票 期权的规定相比更为宽松自由，没有那么多的严格限制。 第二节股票期权与相关概念的区别 一、股票期权与标准股票期权 本文中将股票期权特指薪酬股票期权。标准股票期权则是证券 法意义上的股票期权，是一种衍生的金融工具，指买卖双方按照约 定的价格在特定的时间买进或卖出一定数量股票的权利。p j 一般认 为股票期权是标准股票期权移植到公司内部管理制度上后形成的一 种激励手段。但两者之间存在着根本的差别。第一，适用的对象不 同。前者适用的对象是公司的特定人员，一般为公司的高级管理人 员，但是目前其适用对象在有的公司中已扩展到公司的所有员工， 甚至还包括公司的外部董事、顾问、供应商。后者在适用的对象上 并没有作出限制，可以是社会上的不特定人员。第二，两者的适用 目的不同。前者主要的目的是对公司的特定人员进行激励，使他们 能够按照股东的利益行事，实现股东和期权人共同利益的最大化。 虽然其中也是通过利益作为连接点，即以公司特定的人员能获取一 定的利益为前提，但是，这并不是股票期权制度的主要目的所在； 而后者主要是为了获得一种利益，期权购买人通过支付一定数额的 权利金获得在一定时期内购买或卖出一定数量股票的权利。当权利 人不行使权利时，具有以丧失一定的权利金为代价解约的权利。这 种金融工具比起直接购买股票的投资方式来说更能避免金融市场的 风险，从而有利于保护投资者的利益。第三，两者所包含的内容不 同。前者主要是一种看涨期权，即只有在公司的股票价格上涨时权 利人才可能行使权利，因为此时，期权受益人以行权价为股票的买 进价格才能获得实际的收益；而后者包括看涨期权、看跌期权和双 向期权三种，权利人可以根据具体的情况选择买入期权的类型。第 四，两者是否需要支付权利金不同或者说是否需要支付期权费不同。 前者获得期权一般不需要支付一定的权利金，期权受益人在选择作 出放弃行权时并没有直接的损失；而后者不管权利人获得看涨期权、 看跌期权还是双向期权，都必须以支付一定的权利金为条件，而且 权利人最终是否行使权利都不能收回权利金，因此权利人获得权利 是需要支付费用的。 二、股票期权与受限股票 受限股票是指公司以持续服务为条件，以事先确定的数量和授 予时间，赠与给公司员工享有的、在流通或转让等方面受到一定限 制的股票。最常见的限制形式是时间上的限制( 即在某一段时间内 不能转让流通) 和目标限制( 如公司业绩达到某一目标或公司股票 达到某一价位) 。受限股票的赠与使员工直接成为公司的股东而无须 自己出资购买，但又由于受到一定条件的限制不能立即兑现股票的 收益。股票期权和受限股票都能够在一定程度上解决代理人问题， 使经营管理者的利益和股东的利益结合起来，实现共同利益的最大 化，并且有助于形成公司所有权文化。但是，股票期权和受限股票 是存在一定的区别的，主要表现在：第一，赠与的内容不同。前者 赠与的是股票的增值权，也就是说期权受益人获得的利益只能是公 司股票价格增长的部分，而不是股票的全部价值；后者赠与的则是 股票的全部价值，即公司将股票的全部价值赠送给权利人，包括股 票价格的增值部分。第二，权利人获得权利后的效果不同。前者， 期权人被授予期权后，并不具有公司的股东身份，期权人获得的是 一种选择权；后者，权利人只要实际获得了权利，则对公司的股份 有了所有权。因此股票期权的权利人获权时不具有公司股东权利， 而受限股票的权利人在获得权利后实际上成为了公司的股东，具有 公司股东权。第三，公司实施时的成本不同。前者实施时公司实际 上并不承担多大的成本，因为期权人的收益主要来自于股票市场， 而非公司直接的支出；后者公司必须授予其实际的股份，因此公司 实际上要付出较大的成本。 三、股票期权与员工持股计划 员工持股计划( e m p l o y e e s t o c k o w n e r s h i pp l a n 简称为e s o p ) 最早也是产生于美国，是一种面向公司员工的退休福利计划。根据 资金的来源不同，在美国员工持股计划主要分为两种，一是非杆杠 型员工持股计划，二是杆杠型员工持股计划。【4 】前者也称为普通员 工持股计划，其资金来源主要由公司内部筹集，在该计划中员工不 需要支付款项购买，而由公司每年向该计划捐献一定数量的公司股 票或用于购买股票的现金，该股票在员工任职期间由员工持股信托 基金会持有，当员工退休或因故离开公司时，将根据一定的年限要 求取得相应的股票或现金。1 5 1 后者是完全借助外部资金的支持而建 立的，在美国，最典型的形式是杆杠型员工持股计划，它的做法是 首先由拟实施员工持股计划的公司成立员工持股计划信托基金会， 然后由信托基金会向银行贷款，并由该公司为此提供担保，基金会 用贷款获得的资金购买公司股票并将其放置于专门的账户中，接下 来由公司按一定的比例捐赠现金给基金会偿还银行贷款，当员工退 休或离开公司时基金会按照一定的条件将股票量化给参与员工持股 计划的职工。【6 j 员工持股计划和股票期权制度存在着一些相似之 处，如两者都有利于形成员工所有权，有利于将经营者和所有者的 利益在一定程度上实现统一，实现两者利益最大化，以及有利于提 高员工的收入。而且实施的具体规定也有一些相似之处，如两者都 规定员工不得将其所享有的权利转让、公司和员工享有一些税收的 优惠政策等。但是两者之间也存在着一定的区别：第一，实施的主 要目的不同。前者主要是一种激励手段，而后者则是一种员工的福 利计划。美国推行员工持股计划的初衷，一是为了缓解社会分配严 重不公，平抑贫富差距：二是创造员工退休收入的多种来源。第二， 实施的对象不同。前者实施的对象不只限于公司的内部职工，甚至 还包括公司的外部董事、顾问、供应商，后者主要是公司的内部员 工。即便就两者都包括公司的内部员工这一点来说，也是有所不同 的。因为在员工持股计划中是采取员工自愿的原则，尽可能多地吸 纳公司员工参与其中，而在股票期权计划o o 贝, l j 往往是由董事会确定 享有股票期权的员工的名单，再由股东会通过。第三，收益的内容 不同。前者主要是股票的差价利益，而后者则是公司股份以及公司 股份的红利。 第二章美国股票期权制度的考察 股票期权制度最早产生于美国，至今已历经了数十年的发展。 而到了9 0 年代，随着全球资本市场的一体化和全球公司治理规范的 趋同，该制度作为一种公司治理机制，才真正在全球范围内推广。 因此，美国股票期权制度的历史见证了整个股票期权制度的发展历 程。而且美国的股票期权制度经过多年来的完善非常具有代表性， 尤其是9 0 年代以来股票期权制度的实施在美国取得了举世瞩目的 成就，许多国家借鉴美国的经验引入该制度。因此在本章中只选择 了美国作为考察的对象，以期对我国建立和推行股票期权制度有所 借鉴。 第一节美国股票期权制度概述 一、美国股票期权的产生与发展 股票期权产生于美国，但对于股票期权最早是由美国的哪家公 司实施的，学界存在着两种观点，一种说法认为是美国菲泽尔公司， 该公司于1 9 5 2 年推出了股票期权计划，另一种说法是美国的辉瑞公 司，该公司在1 9 5 2 年推出了面向全体员工的股票期权计划。但不管 是哪个公司最先实行，可以确定的是最早实施的时间在1 9 5 2 年，而 且当时是为了逃避高达9 2 的个人所得税。【7 】 但是，在当时，股票期权并没有得到广泛的重视，直到2 0 世 纪7 0 年代，股票期权才重新被人们提起并得到关注。因为在那时美 国开始对公司的治理结构进行改革，主要包括：一是公司在董事会 中提高外部董事的比例，并在董事会下成立了一些专门的委员会以 加强对公司内部经营管理层的监督；二是公司通过实施管理人员广 泛持股的手段来密切管理人员与公司所有者股东的长远利益关系。 然而，由于当时美国的税收改革、股市长期表现出熊市以及其他方 面的原因，实际上在2 0 世纪7 0 年代至8 0 年代初股票期权在美国仍 然处于初期发展阶段。在当时，美国高级管理人员的薪酬主要由现 金构成，只有很少一部分的高级管理人员持有股票或股票期权。 到了2 0 世纪8 0 年代中期，股票期权重新得到重视。此时，美 国迪斯尼公司和美国华纳传媒公司首先对公司的薪酬体制进行了变 革，在公司高级管理人员的薪酬中大量引进了股票期权，这两家公 司高级管理人员薪酬中股票期权收益所占的比例首次超过了基本工 资和年度奖金在薪酬中所占的比例。之后，股票期权在美国的公司 中广泛地得到了采用，而且开始走出了美国国门，许多国家纷纷效 仿。 进入2 0 世纪9 0 年代，因为美国经济的持续高速增长、低通涨、 低利率等宏观经济因素推动股市的长期牛市，以及股票期权本身具 有的优点，股票期权已成为美国等发达国家企业尤其是大型企业最 主要的激励手段之一，股票期权收益也成为了企业高级管理人员报 酬中的重要组成部分。 二、当前美国股票期权制度实施的特点 进入2 0 世纪9 0 年代以后，由于各种有利因素的影响，美国的 股票期权制度得到了长足的发展，呈现出如下的一些特点。 ( 一) 股票期权计划适用的范围不断扩大。在股票期权产生的 初期，股票期权主要是一些大公司给予高层的经理人员的一种薪酬。 而今天，无论是在公司的类型方面，还是在股票期权所涵盖的公司 员工范围上都发生了重大的变化。在美国几乎所有的大公司、同时 也包括一些小公司都实施了股票期权计划，股票期权的授予对象从 以前的主要是公司的高级管理人员，到现在扩大到了一般的员工， 甚至还包括公司的外部董事、顾问、供应商。1 9 9 2 年，美国拥有期 权的雇员大约1 0 0 万人，至1 9 9 6 年，已有2 0 0 0 家公司的3 0 0 万雇 员拥有股票期权，其价值在1 0 0 0 亿美元以上，嘲1 9 9 8 年拥有股票 期权的人数达到了8 0 0 万。 9 1 ( 二) 股票期权收入在经理人员报酬结构中的绝对数额以及所 占的比例增大。美国公司经理人员的报酬收入一般由年薪工资、奖 金和股票期权等构成。9 0 年代以后，经理人员薪酬中股票期权的收 1 0 益增长非常快，在整个薪酬中所占的比例也增大。1 9 9 8 年，美国前 两百家大公司首席执行官( c e o ) 的股票期权年均收益达到8 3 0 万 美元，而现金年薪只有7 5 万美元左右，年末尚未实现的期权收入还 有5 0 0 0 万左右，【l 川根据布莱克斯科尔斯的期权定价模型估算， 1 9 9 8 年美国1 0 0 家大企业经理人员的薪金，有5 3 3 来自股票期权， 1 9 9 4 年是2 6 ，8 0 年代中期仅为2 。i l l j 哈佛管理学院的白里安瓒 尔与哈佛肯尼迪学院的杰福利利比曼在研究股票和股票期权与股 东的利益关系时发现总经理报酬中的9 8 与持有的股票和股票期 权发生变化有关。i l 2 j ( 三) 公司股票期权的授予数量在总股本中的比重有所上升。 公司以增发新股的手段来满足股票期权所需的股票时，实际上是稀 释了原有股东的利益。因为增发新股后股份的总数量就会增加，而 公司的净资产并没有增加，所以每股所代表的公司的净资产值便会 相对减少。因此，为了减少对股东利益的影响，在8 0 年代，公司对 授予本公司期权人的股票期权的数量进行控制，大约占公司总股本 的3 。尽管如此，但是到了9 0 年代，这个比例还是大幅度上升了。 根据p e a r lm e y e r 咨询公司的研究表明，美国前2 0 0 家大公司授予的 股票期权的数量到1 9 9 8 年底达到总股本的1 3 2 总市值1 1 万亿 美元，在一些高新技术产业中这一比重更高。 1 3 l 三、美国实施股票期权制度所要解决的主要问题 股票期权制度最早产生于美国，产生之初公司原本是为了避免 经理人员的高额税收负担。但是到2 0 世纪7 0 年代美国公司经过高 速扩张后，公司治理结构改革呼声的不断加强，此时股票期权已经 被公司作为了一种激励手段开始得到重视。因此，要谈美国股票期 权制度所要解决的问题只能把它作为一种激励制度来进行讨论。 ( 一) 使经营者的利益和股东利益结合起来，创造一种员工所 有权文化，减少代理成本。美国公司的股份极其分散，股东人数众 多。目前美国公司最大的股东是一些机构投资者，其在一个特定公 司中持股量往往最多只占公司股票总量的1 。单个的股东只有非 常有限的发言权，因此对公司的监督成了一种公共产品。如果对公 1 1 司的高级管理人员进行监督，则成本非常的高。与其花大成本去监 督高级管理人员，不如完善对其的激励机制，使得高级管理人员在 为股东赚钱时也有自己的收益。有人对美国公司设计股票期权计划 的关键目标进行了调查，发现在被调查的9 0 家公司中有7 9 的公 司将股东利益与经营者的利益结合起来作为实施股票期权计划的一 个关键目标，6 6 的公司将创造所有权文化作为实施股票期权计划 的一个关键目标。 1 4 l ( - - ) 鼓励经营者进行风险性的投资和经营，留住企业的高级 管理人才。美国的硅谷和i t 业是带动美国经济增长的支柱性产业。 但是这些行业，尤其是i t 业都是首创性、高风险性的行业。经验表 明经营管理者一般都倾向于追求稳定，不大愿意冒大风险，这与i t 行业的特征是不吻合的。而且随着i t 业对高素质管理人才需求的增 长，优秀的管理人才显得尤为缺乏，因此他们就可以不断地离职跳 槽，选择自己满意的工作。这样，如何吸引留住高素质的关键性员 工成了许多i t 行业公司非常头疼的事。但是，股票期权这种薪酬激 励方式，有利于这些问题的解决。在上文( 一) 提到的研究结果中 还表明在9 0 家被调查的公司中有9 2 的公司将留住关键人才作为 实施股票期权计划的又一个关键目标。【1 5 】 ( 三) 纠正美国经营管理者的“6 4 岁问题”。在美国的企业中， 员工的退休年龄是6 5 岁。在市场经济发达、商业伦理成熟的美国， 一度也存在类似于我国的“5 9 岁现象”的“6 4 岁问题”。这种问题 产生的原因之一是由于公司或企业的激励不足，经营管理者在退休 时为了在退休之后衣食无忧，而想办法非法占有公司的财产。实施 股票期权则可以提高高级管理人员的薪酬，有利于解决美国的“6 4 岁问题”。 总之，实施股票期权是美国实行公司治理改革的内容之一，其 根本的目的是提高公司的业绩，促进经济的发展和繁荣。 第二节美国股票期权制度实施的效果 美国理论界对于股票期权的激励效果进行了较多的论证。但是 每个研究者在不同的阶段，可能采用不同的研究标准，从而得出的 结论可能是不一致的，即使是采用相同的标准，研究的结果也可能 是不同的。在美国主要有以下一些研究结论。i l q ( 一) 8 0 年代末j e n s e n 和m u r p h y 的研究。他们的研究是建立 在管理层的薪酬与股东利益之间的关系是否具有相关性上而展开 的，假如没有相关性或是关联性不大，则股票期权制度并没有对公 司的业绩产生重大的影响。据他们的估计，在美国股东财富每增加 1 0 0 0 美元，管理人员的财富才增加3 2 5 美元，而其中的大部分是源 于他们作为管理层的人员已经持有的股票。在他们的研究数据中管 理人员在样本年持有的公司股票大约占公司发行在外股票总额的 0 2 5 ，因而按照上面股东财富增加1 0 0 0 美元计算，可得出这部分 股票的收益为2 5 美元，那么管理人员增加的3 2 5 美元财富中剩下 的0 7 5 美元来自于和业绩相关的现金报酬、授予的股票期权等。而 且管理层所持有的股票不仅仅包括作为薪酬得到的公司股票，还包 括其家人所持的公司股票。因此他们得出的结论是类似期权这样的 股基薪酬政策并没有取得令人满意的效果。 ( 二) 9 0 年代哈佛大学商学院h a l l 和肯尼迪政治学院的j e f f r e y l i e b m a n 的研究。他们将员工持有公司股票和股票期权的薪酬政策 与公司业绩之间的关系同员工获得工资、奖金与公司业绩之间的关 系进行比较研究，看前者的关系是否与公司业绩之间更相关，若答 案是肯定的，则可以得出实施股票期权比以往实施的工资、奖金形 式的薪酬在激励机制上更有所作为。在他们的研究数据中发现，平 均而言，公司价值( 即公司市场价值) 每增长1 0 ，管理人员的工 资和奖金则增加2 4 。但是，如果将他们所持有的公司股票和股票 期权也计算在内的话，他们的薪酬则能上涨2 5 。现在假定c e o 的薪酬是1 0 0 万美元的话，公司的价值每增长1 0 ，他们的工资和 奖金则增加2 4 万美元，而加上股票和股票期权，则他们的薪酬总 额增长可达2 5 万美元。换句话来说，在这种情况下，c e o 所增加 的薪酬总额中9 8 是因为持有的股票或股票期权价值的变动引起 的，而只有2 的变动是来源于工资和奖金的变动。所以他们的研 究表明，管理人员持有公司股票和股票期权与公司业绩之间的相关 性要比管理人员获得的工资和奖金与公司业绩之间的相关性强得 多。 ( 三) 1 9 9 8 年h a l l 和l i e b m a n 的研究。他们也对管理人员薪酬 和股东财富间是否具有相关性进行了研究，因此是针对8 0 年代 j e n s e n 和m u r p h y 的研究而进行的再一次考证，同时再一次对于对 其和j e f f r e yl i e b m a n 前一次的研究进行了证实。根据他们的估测， 在1 9 9 4 年，股东财富每增加1 0 0 0 美元，管理人员的薪酬就增加了 2 5 1 1 美元，远高于j e n s e n 和m u r p h y 所说的3 2 5 美元。其中增加 的2 5 1 1 美元中只有3 6 6 美元的变动是来源于工资和奖金的增加， 也就是说薪酬的增加额中大部分是由股票或股票期权的变动而导致 的。因此h a l l 和l i e b m a n 的研究进一步证实了股票期权这种薪酬方 式与公司业绩具有正相关性。 ( 四) 其他的研究。如w a s t o nw y a t t 最近的一项关于美国公司 中管理人员的持股比例与公司业绩之间的关系的调查研究，得出的 结论是管理层持股与公司业绩之间确实存在一定的联系。另外，b u d c r y s t a l 以及圣地亚哥大学的m o o ns o n g 教授、俄亥俄州大学r a l p h w a l k i n g 教授也作了类似的研究，美国机构投资者协会也对此问题 进行了研究，他们都得出了相似的结论。但是，这些学者或机构所 做的研究，实际上很难说对证明股票期权与公司业绩具有直接的关 系，因为股票期权的期权人拥有的是期权，而非实际的股票，若要 成为股东则必须在行权后继续持有股票。所以有学者认为如果将管 理层持股比例视为期权等股基薪酬的代表性变量的话，首先应该证 明能在多大程度上具有这种代表性。 基于上述的研究表明，实际上对于股票期权这种薪酬手段的激 励效果还是存在争议的。导致这种差异的原因肯定不是单一的，而 且很难说谁的研究结果最为科学正确，也许只能说他们的研究更多 1 4 的是对股票期权制度激励效果的认识提供了进一步的参考。但是， 总体上来说，理论界还是支持股票期权薪酬的，而且研究者也基本 上赞同这样的事实，即与基本工资、奖金相比，股票期权这种长期 激励机制的作用是存在的，至少不会更差。笔者比较赞同大部分学 者的观点。美国国家所有权研究中心( 简称为n c e o ) 2 0 0 2 年公布 了一项广泛实施股票期权与公司业绩之间关系的研究，该研究是 2 0 0 0 年r u t , g e m 大学d o n g l a sk r a s e ，j o s e p h b l a s i 和j i ms e s i l ，以及 纽约技术研究所的m a y ak n l m o r a 共同开展的，研究的数据是由 n c e o 提供的，他们得出的结论是员工所有权与参与管理相结合有 利于提高公司的业绩。【1 7 1 然而，理论界的争论并不能否定实践中美国众多的公司通过实 施股票期权制度实现了企业成功的事实。股票期权制度曾让美国的 一些企业超常发展，这种成功应该说是实实在在的。迪斯尼公司的 首席执行官迈克尔艾斯纳将濒临倒闭的公司发展成为了全球首屈 一指的娱乐性公司，使公司的股票从1 9 8 8 至1 9 9 8 年的十年里涨了 4 5 0 。花期集团的股票价格从1 9 8 8 年至1 9 9 8 年的十年里也上涨了 2 7 7 。 1 s l 美国的微软公司、哥伦比亚广播公司、美国在线公司以 及因特尔公司无不为股东创造前所未有的高回报。 第三节美国股票期权制度的立法规定 美国规范股票期权制度的立法散见于公司法、证券法、税法以 及会计职业团体制定的会计准则当中。 一、美国公司法、证券法对股票期权的规定 ( 一) 美国公司法对股票期权的股票来源规定 美国示范公司法对股票期权的股票来源问题，作出的相关 规定，可以说有利地促进了股票期权制度的实施。美国公司法中实 行授权资本制，即公司法只要求公司章程记载公司被授权发行的股 票数量，不要求股东认足、交纳股款，公司即可设立，对于未认购 的股份，授权董事会在公司成立后，根据需要可以随时募集。1 1 9 1 对 is 于新成立的公司来说，采取预留一部分股份的办法便可以解决股票 期权股票的来源问题：不仅如此，美国公司法，还对公司回购自己 的股份，以及增发新股方式来满足股票期权实施的股票来源问题进 行了规定。如美国示范公司法第3 1 条( a ) 规定，一家公司可 以获取自己的股票，回购的股票具有已认可发行而尚未发行的股票 地位。在通过股东大会决议增发新股时，美国示范公司法第3 0 条( b ) 3 项规定，公司股东对用来向董事、高级管理人员、代理人 或公司雇员、公司下属单位或相互参股公司提供报偿的、以满足股 票换权或限价购买股票权而发行的股票没有优先权，即明确了为股 票期权而增发的股票，股东不得行使优先认购权。 ( 二) 美国证券法对股票期权涉及的证券交易的规定 对于美国上市公司来说，实施股票期权计划必须符合1 9 3 4 年证 券交易法案及其规则( 以下简称为1 9 3 4 年法案及其规则) 中的相关 规定，以及所有的股票期权计划都潜在地受制于1 9 3 3 年证券法案及 其规则( 以下简称为1 9 3 3 年法案及其规则) 。1 9 3 4 年法案主要规定 了各种报告制度，并通过对指定的主管人员，董事或了解实质性非 公开信息人员行为的规制，实现对证券发行公司的证券交易和其他 相关交易的约束。1 9 3 3 年法案则主要涉及对出售证券的发盘行为必 须进行相关注册以及可以享受注册豁免情况的规定。 l 、1 9 3 4 年法案及其规则的规定 ( 1 ) 法案第1 6 条对股票期权计划的约束。第1 6 条主要包括两 部分，第一部分是第1 6 条( a ) 款，该款规定上市公司的董事，特定 管理人员和主要的股东有义务向证券交易委员会( s e c ) 报告有关 发行公司证券交易的所有资料；第二部分是第1 6 条款，规定 指定的这些人员必须上交其对发行公司的证券进行交易过程中所获 得的“短期利润”。i 2 0 1 第一，法案第1 6 条首先对于报告人的要求以及短期利润规则的 适用对象进行了较为明确的规定，也就是说哪些人在1 6 ( a ) 款下负 有报告义务，短期利润必须予以上交。依据第1 6 条规定，受该条规 制的为指定的主管人员，包括发行公司特定的高层管理人员、公司 1 董事会中负责制定政策的“指定的管理人员”，以及每年在发行公司 表格1 0 k ( 年报) 中列明的“管理人员。而且法案第1 6 条规定只 有头衔而无实责的管理人员均不属于此列。法案第1 6 条( a ) 款中还 规定了上列人员中涉及股票期权时具体应报告的事项和不要求报告 的事项。 第二，法案