（科学技术哲学专业论文）论我国高科技风险投资的政策支持环境.pdf

内容摘要 本文对发展我国高科技风险投资所需要的政策支持环境做了比较全面的研 究和探讨并提出了相应的对策建议。本文首先从高新技术产业不同于传统的制造 业的特征和高科技风险投资不同于传统的会融投资业的特征入手，采用比较研究 的方法，对美国等发展高科技风险投资相对发达国家的成功经验和政策支持环境 进行了全面的分析和研究，针对高科技风险投资本身与政府直接介入不相容的特 点，得出了政府从微观上不能直接充当高科技风险投资的主体，政府应该从宏观 上为高科技风险投资的发展提供宽松的政策支持环境的结论；本文从第二章至第 五章运用以上结论对我国发展高科技风险投资事业所需要的政策支持环境进行 了深入的分析：第二章对制定和完善有关风险投资有关投资主体方面的政策环境 进行了研究并提出了相应的对策建议；第三章运用信息经济学的委托代理理论论 证了建立我国的有限合伙法律制度对发展我国高科技风险投资事业的重要性，并 对建立我国的有限合伙制提出了构想；第四章对发展我国高科技风险投资事业所 需要的金融政策支持环境进行了系统的分析并提出了自己的构想；第五章对发展 我国高科技风险投资事业所需要的政府财政和税收政策支持环境提出了相应的 对策建议。 关键词：高科技风险投资政策 a b s t r a c t t h i sp a p e rr o u n d l yr e s e a r c h e da n dd i s c u s s e dt h ee n v i r o n m e n to f p o l i c ys u p p o r t i n g r e q u i r e df o rd e v e l o p i n gt h eh i g h t e c hv e n t u r ec a p i t a li no u rc o u n t r y , a n dm a d et h e r e l e v a n ts t r a t e g ya n ds u g g e s t i o n b e c a u s eo ft h ec h a r a c t e r i s t i co fh i g ht e c h n o l o g y i n d u s t r y d i f f e r e n tt ot r a d i t i o n a l m a n u f a c t u r i n ga n dt h ec h a r a c t e r i s t i c o fh i g h t e c h v e n t u r ec a p i t a ld i f f e r e n tt ot r a d i t i o n a lf i n a n c i a li n v e s t m e n tb u s i n e s s ，b yc o m p a r i s o n r e s e a r c h m e t h o d ，t h i sp a p e rr o u n d l ya n a l y z e d a n dr e s e a r c h e dt h es u c c e s s f u l e x p e r i e n c e sa n de n v i r o n m e n to fp o l i c ys u p p o r t i n go ft h ec o u n t r i e sw h i c hh i g h t e c h v e n t u r ec a p i t a lw a sd e v e l o p e ds u c ha sa m e r i c a i nv i e wo ft h ec h a r a c t e r i s t i co f i n c o m p a t i b i l i t yb e t w e e nh i g h t e c hv e n t u r ec a p i t a la n dg o v e r n m e n t d i r e c ti n t e r v e n t i o n ， ac o n c l u s i o nw a sm a d e t h eg o v e r n m e n tc a nn o tb et h em a i nb o d yo fh i g h t e c h v e n t u r e c a p i t a ld i r e c t l y o n m i c r o c o n t r o l ，a n d t h e g o v e r n m e n t m u s t p r o v i d e e n v i r o n m e n to f p o l i c ys u p p o r t i n gf o rh i g h - t e c h v e n t u r ec a p i t a lo nm a c r o c o n t r 0 1 t h e a b o v ec o n c l u s i o nw a su s e dt o a n a l y z ep r o f o u n d l y t h ee n v i r o n m e n to fp o l i c y s u p p o r t i n gr e q u i r e df o rd e v e l o p i n gh i g h t e c h v e n t u r ec a p i t a li no u rc o u n t r yf r o m c h a p t e r2i nt h i sp a p e r t h ep o l i c ye n v i r o n m e n t f o rm a k i n ga n dc o m p l e t i n gv e n t u r e c a p i t a l a n di n v e s t m e n tm a i nb o d yw a sr e s e a r c h e d ，a n dt h er e l e v a n ts t r a t e g ya n d s u g g e s t i o nw e r em a d ei nc h a p t e r2 b a s eo nt h ea g e n c yb ya g r e e m e n tt h e o r yo f i n f o r m a t i o ne c o n o m i c s ，t h ei m p o r t a n c eo fe s t a b l i s h i n gt h el i m i t e dp a r t n e r s h i pl e g a l s y s t e m o fo u r c o u n t r yf o rd e v e l o p i n gh i g h - t e c h v e n t u r ec a p i t a lc a r e e rw a s p r o v e d ，a n d a c o n c e p t i o nf o re s t a b l i s h i n gl i m i t e dp a r t n e r s h i ps y s t e m o fo u rc o u n t r yw a s p r o v i d e d i nc h a p t e r3 t h ee n v i r o n m e n to ff i n a n c i a lp o l i c ys u p p o r t i n gr e q u i r e df o rd e v e l o p i n g h i g h t e c h v e n t u r e c a p i t a l i no u r c o u n t r y w a s a n m y z e ds y s t e m a t i c a l l y , a n d s e l f - c o n c e p t i o nw a sp r o v i d e di nc h a p t e r4 t h er e l e v a n ts t r a t e g ya n ds u g g e s t i o nf o r t h ee n v i r o n m e n to fg o v e m m e mf i n a n c ea n dt a x a t i o np o l i c ys u p p o r t i n gr e q u i r e df o r d e v e l o p i n gh i g h t e c hv e n t u r ec a p i t a li no u rc o u n t r y w e r em a d ei nc h a p t e r5 k e yw o r d s ：h i g h - t e c h ，v e n t u r ec a p i t a l ，p o l i c y 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的研究 成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表或撰写 过的研究成果，也不包含为获得墨壅盘堂或其他教育机构的学位或证书而使用过 的材利。与我一同j r 作的同志对本研究所做的任何贞献均已在沦文中作了明确说 明并表示了谢意。 学位论文作者签名： 减殍 签字f i 期： 甜口a 年h 月彩一日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解墨盗盘堂 有关保留、使用学位论文的规定。特 授权墨盗盘堂可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库避行检索，并采 用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校向国家有关 部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位论文作者签名 碾拜 导师签名胁谈 签字同期：d 文年，文月d ，| 二j 签字r 期：x 心年g - 月乞厂闩 引言 引言 未来的国家之间的竞争是综合国力的竞争，而综合国力的竞争主要是高新技 术的竞争，这个结论已为我国高层领导人和有识之士所认同。支持美国2 0 世纪 9 0 年代长达l o 年之久稳定、持续经济增长的动力在于其先进的高科技产业，美 圈发展高科技产业成功的秘密在于其发达的高科技风险投资业。为什么日本、西 欧等国家先后投入巨资发展高新技术产业而没有取得理想的结果? 为什么中国 和印度、台湾地区同时起步发展高新技术产业而现在我国的高新技术产业特别是 计算机产业却落后上述国家和地区呢? 以上问题促使我进行思考，发展高科技风 险投资产业的政策支持环境的差异无疑是产生上述问题的重要原因。基于此，我 将高科技风险投资的政策支持环境作为我的硕士论文题目。 此选题通过对高科技风险投资的特点进行分析，从理论上阐明了政府不能成 为主要的高科技风险投资主体，政府不能直接干预高科技风险投资，政府主要是 通过制定各项政策来营造高科技风险投资发展的宏观环境，进而促进高科技风险 投资业的发展重要性与必然性；从实践上，针对我国发展高科技风险投资的现行 政策存在的问题提出了相应的对策建议，可以对我国建立和完善高科技风险投资 的政策环境起到参考作用。 高科技风险投资的政策支持环境是指：政府为了促进和支持高科技风险投资 产业的发展，通过出台一系列的法律、法规、规章和条例、办法、规定而形成的 一个适合高科技风险投资成长的制度供给环境。高科技风险投资的制度供给环境 范围较广，既包括高科技风险投资所需的政策支持环境，也包括高科技风险投资 所需的信用环境、人文环境、有关中介服务机构的服务支持环境、国际社会和其 他国家对高科技风险投资的制度支持环境等等。本文选取了作为制度环境要素之 一的政策环境特别是我国国内政策支持环境来研究对高科技风险投资的促进和 支持作用。作者认为：政策环境是制度环境诸要素中最容易变动和活跃的要素， 政府可以制定政策影响和改变其他制度因素，从而使制度诸因素协调一致，共同 促进我国高科技风险投资产业的发展。基于此，作者选取了作为高科技风险投资 的制度支持环境之一的政策环境作为论文的写作范畴。 “政策”的定义有广义和狭义两种提法。狭义的政策是指：“一种特定的决 策或一组决策以及旨在实施这些决策的有关行动”；广义的政策是指：“国家、政 党为实现一定历史时期的路线和任务而规定的行动根据和准则”。本文的政策是 从广义的角度来使用的。作为一种特定的决策或一组决策以及旨在实施这些决 策的有关行动的狭义的政策概念无疑没有包涵一国经过法定程序而制定的具有 引言 最高和较高强制力的法律，狭义的政策具有实施的层级效力低、不具有国家强制 力、制定和修改程序具有随意性等特点，狭义的政策的以上特点不可能从长期的 范围内较大地影响和改变其他制度因索，进而对我国的高科技风险投资产业形成 积极的促进和支持作用。而作为国家、政党为实现一定历史时期的路线和任务而 规定的行动根据和准则的广义的政策定义不仅包涵了狭义的政策，而且也包涵了 具有国家强制力、具有稳定的长期效力的法律、法规和规章。广义的政策定义符 合制度因索的特征。我国发展高科技风险投资业不是应对一时急需的短期决策， 作为政协一号提案的发展高科技风险投资产业的建议已经被采纳作为我国长期 的国策。因此，我国各级政府不仅应该以条例、办法和规定对发展高科技风险投 资产业提供政策支持，而且应该将已经成熟、具有普遍实施意义的鼓励发展高科 技风险投资的政策及时上升为法律，使其具有国家强制力。 高科技风险投资的政策支持环境的内涵也是比较广泛的，由于篇幅所限，本 文不可能对全部政策支持环境进行阐述，论文选取了对发展我国高科技风险投资 至关重要的四方面政策支持环境进行论述：第一、制定和完善高科技风险投资有 关投资主体方面的政策，为高科技风险投资提供稳定的、持续的资金来源；第二、 制定和完善高科技风险投资有关组织形式的政策，为适合高科技风险投资的发展 提供最适合的组织制度环境和宽松的创业制度环境；第三、制定和完善与发展高 科技风险投资有关的金融政策，尽快推出我国的二板市场，为高科技风险投资企 业的成功退出提供合法和适合的途径；第四、制定和完善与发展高科技风险投资 有关的财政政策和税收政策，为高科技风险投资的发展提供一个宽松的资金支持 和税收环境。 美国不仅是世界上高科技风险投资最为成功的国家，而且关于高科技风险投 资的学术理论研究水平也居世界前列。围绕高科技风险投资从资金的汇集、高科 技项目的筛选、创业资金与创业人才的进入、高科技风险投资企业的管理、高科 技风险投资资金的退出等方面均形成了一套系统的理论和方法。国内对于以上理 论和方法己作了较为详细的介绍。由于美国是实行的政府最小干预的市场经济， 政府对高科技风险投资实行最小干预和提供最宽松的政策支持环境造就了美国 高科技风险投资业的繁荣。我国是刚刚从计划经济转向市场经济的经济转轨国 家，政府主导型的经济体制决定了政府必须在高科技风险投资业中扮演重要角 色。美国的相关学术成果由于与我国的国情相距较大，作为开阔眼界、供研究参 考尚可，但不能照搬照抄，国内目前尚缺乏紧密结合我国国情进行高科技风险投 资研究的学术成果。 本文主要采用科学技术方法论及比较分析的方法从高科技风险投资的特点 入手，结合国外特别是美国发展高科技风险投资的成功经验，对发展我国高科棼 2 引言 风险投资的以下四方面政策环境存在的问题进行分析并提出了相应的对策建议： 高科技风险投资主体所需要的政策支持环境、高科技风险投资组织形式所需要的 政策支持环境、高科技风险投资的金融政策支持环境、高科技风险投资的财政和 税收政策支持环境。 本文的主要创新点：第一、从高科技风险投资的文化特点与政府干预不相容 的特征及政府直接介入高科技风险投资领域存在的弊端等角度阐明了政府不能 苴接成为高科技风险投资主要投资主体的重要性。第二、运用信息经济学和博弈 论中的相关理论论证了为什么有限合伙制是发展高科技风险投资最适合的组织 形式。第三、分别对发展我国的高科技风险投资产业所需的高科技风险投资主体 和组织形式所需要的政策支持环境、高科技风险投资的金融政策支持环境、高科 技风险投资的财政和税收政策支持环境提出了相应的对策建议。 第章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 第一章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 1 1 高新技术产业化与高科技风险投资 1 1 1 高新技术产业及其特征 所谓高新技术，是指第二次世爨大战以来围绕计算机科学与生命科学等日新 月异的进步而发展起来的新兴技术群。高新技术产业，也就是围绕以上高新技术 而生成的企业群体。例如，通讯与信息产业，计算机及其软件产业，生物及其制 药产业以及其他的相关产业。这些新兴的高新技术产业与传统的新技术及制造业 有着很大的差别，突出表现在： 1 高投入、高风险、高收入性 在传统的投资中，高回报意味着投资的成功率高，但高科技风险投资大多与 高科技企业关联，而且主要是进行创业投资，同时高科技的产业化、产品化是一 个复杂的过程，其失败率很高，成功的高科技风险投资人往往要投资于。系列的 1 企业。有的学者认为，其中成功的比率只有三成，失败的机率占到七成。1 也有 的数据显示，在所有高科技风险投资项目中，约有2 0 3 0 完全失败，6 0 受挫， 最终成功率仅为1 0 左右。2 虽然尚没有这方面的确切统计数字，但完全可以看 出高科技风险投资的高回报不是来自于高投资的成功率，而是来自高科技本身产 、他化后的巨大收盏。 2 高科技产业需要高水平的专业管理与雄厚的资金 高科技产业只有通过高素质的风险投资家进行专业的管理才能成功。高素质 的风险投资家不仅要有卓越的管理才能，还要具备相关的高科技知识背景，也就 是说，高科技产业中人的因素是非常重要的。此外，由于高科技产业投资的失败 率很高，风险很大，通常要进行组合投资，所需要的资金数量也是很大的。风险 投资家抵御风险的能力要比传统的投资家要强。高科技产业是高水平的专业管理 与雄厚的资金的有机结合，高科技产业中人的因素和资金的因素同样重要。而传 统产业中根据不同项目的要求，要么强调单纯资本的重要性，要么单纯强调人的 因素的重要性。 3 高科技产业需要政府有效辅助和民间积极投入 高科技产业发展中政府的政策导向是非常重要的。在各国的高科技风险投资 1 成思危积极探索、稳步推进一论中国风险投资的机制创新裁成思危、约翰沃尔等著：风险投资在中国 【c 】，因陀罗网书海2 0 0 0 年第5 期t 第8 页。 2 谢非，我国风险投资业的法律困境及对策研究，载法学【j 】，2 0 0 0 年第8 期，第6 0 页 4 第一章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 的实践中，政府都从不同程度发挥了其推动高科技风险投资的作用，政府在高科 技风险投资的起步阶段就以优惠政策的形式扶持其发展，当高科技风险投资企业 发展壮大需要进一步补充资金和畅通的退出渠道时，政府又要制定相应的政策， 如建立二板市场，为高科技产业输入资金和提供适当的退出渠道。除了政府的有 效的扶持之外，民间资本的积极投入是不可或缺的。凡是高科技风险投资发艘较 好的国家，私人投资、企业公司投资占高科技风险投资的比例都很高。高科技风 险投资的顺利运行需要在政府的有效辅助与民间的积极投入中建立一一种平衡。而 传统的产业则基本上不需要政府的特殊扶助，只要具备公平的市场机制就可得以 发展。 高科技产业的以上特点决定了发展高科技产业不能采取传统的产业投资与 管理方式，必须采取一种特殊的适应高科技产业特点的投资和管理方式，这种特 殊的方式就是高科技风险投资。 1 1 2 高科技风险投资的概念 根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资( v e n t u r ec a p i t a l ) 是由职业金 融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。国 际经济合作和发展组织( o e c d ) 将高科技风险投资定义为：凡是以高科技与知 识为基础，生产与经营技术密集的创新产品或服务的投资。从以上的定义可以莠 出：高科技风险投资实质上是一种高科技与金融相结合，将资金投入到风险极大 的高新技术开发生产中，使科技成果迅速转化为商品的新型的投资机制，是高新 技术产业化过程中的一个资金有效使用的支持系统。风险投资与高科技风险投资 基本上是同义语，本文的“风险投资”语实际上就是指高科技风险投资。 高科技风险投资，是为应用高科技成果的中小企业提供其创业和发展所必须 的股权资本。其具体功能表现为：( 1 ) “资金放大器”的功能。它能够将若干投 资者的分散资金聚集起来投入风险企业，通过成功的运作，投资者获取比投入高 出许多倍的收益。( 2 ) “风险调节器”的功能。主要体现在：资金分散，降低单 位投资主体的风险承担强度，通过风险调节手段，均衡投资项目，降低经营管理 风险。( 3 ) “企业孵化器”的功能。主要体现在：参与创业，协助经营管理，减 少企业的创业风险，为企业生存创造良好的环境，使其走向成熟。3 高科技风 险投资的运作方式基本上可以划分为融资、投资和退出三个阶段。首先由职业的 风险投资家从投资者手里募集到资金，然后通过精心的筛选，选出有成长潜力的 项目和企业，给予其资金和管理方面的支持，等到企业成长起来后，风险资本就 3 戴胜仪。我国风险投资机制的建立与立法研究，载河北法学2 0 0 1 年第l 期第5 8 页 s 第一章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 从该企业中退出，变现自己的投资。 1 1 3 高科技风险投资的历史回顾 高科技风险投资最初产生于美国，美国也是高科技风险投资虽为成功的国 家。一般认为：高科技风险投资的出现是以1 9 4 6 年美国研究与发展公司 ( a m e r i c a nr e s e a r c h & d e v e l o p m e n tc o r p 简称a r d ) 的成立为标志的。美国的 高科技风险投资业的正式起步，缘于1 9 5 8 年中小企业投资法案( s m a l lb u s i n e s s i n v e s t m e n ta c t ) 的颁布。该法使小企业投资公司能够享受税收优惠和政府贷款， 以鼓励其投资于高科技及相关工业。1 9 7 3 年，美国国家风险投资协会( n v c a ) 的 成立，标志着高科技风险投资在美国国民经济中正式成为一个新兴的行业。2 0 世纪7 0 年代，一些非常成功的高科技风险投资项目，如苹果电脑、英特尔和联 邦快递等，纷纷在8 0 年代初上市，为其投资者带来了超过2 0 的年回报率，与 其他机构投资者特别是养老金在同期的欠佳表现形成了鲜明对比。由此产生了极 大的示范效应，对美国及其他国家高科技风险投资的发展产生了重大的影响作 用。时至今日，高科技风险投资已经成为美国经济尤其是高新技术产业的推进器， 为美国经济的持续发展起到了其他行业无法替代的作用。n v c a 的研究表明，进 入2 0 世纪9 0 年代，美国高科技风险投资企业的数量持续上升，投资规模也在不 断增加，高科技风险投资在美国得到迅猛发展。到1 9 9 7 年底，美国3 0 0 多家高 科技风险投资公司先后向2 7 0 0 多家企业注入了1 2 8 亿美元风险资金，目前进入 全球信息技术产业前1 0 0 名的大公司，包括英特尔、微软、惠普、雅虎等一大批 世界知名企业，都是高科技风险投资成功的例子。1 9 9 8 年全年，美国风险资本 投资额超过1 2 5 亿美元，有1 8 0 0 家公司获得风险资本融资。高科技风险投资已 经成为美国新经济发展的基石。在美国的影响和带动下，其他主要资本主义发达 国家如英国、法国、德国、加拿大、目本等的高科技风险投资，最近二十年来都 得到巨大的发展，为本国高新技术企业和本国经济的发展做出了巨大贡献。 1 1 4 高科技风险投资的特征 高科技风险投资与其他传统的金融投资业务相比较具有以下特征： 1 高科技风险投资的投资对象具有特殊性 高科技风险投资的目的主要是为了开发新技术、新产品，投资对象是那些风 险大，但潜在效益也高的掌握着最新技术的企业。高科技产业是当今世界经济发 展的火车头，发展很快。当代高、精、尖产品无一不是高科技成果的结晶。高科 技风险投资就是为了支持这种创新产业而产生的，当今世界的高科技风险投资几 6 第一章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 乎就是高科技产业投资的代名词。 高科技风险投资的对象通常是处于初创、或未成熟时期，但可能发展迅速， 成为未来有望具有良好发展前景的中小企业。由于在此期间，企业及行业的风险 状况、盈利前景等处于一个很不明朗的阶段，信息匮乏，导致资金寻求者对资金 供给者十分严重的逆向选择行为。鉴于此，高科技风险投资企业必须对投资项目 进行广泛、深入而又仔细的调查筛选。经验表明，这一过程所花费的时间和精力 远远犬于银行所进行的借贷业务。而商业银行的借贷业务和一般股民的投资对象 一般是处于成熟期、具有良好的赢利业绩和信用记录的企业。如果说商业银行的 贷款和在股市上募集资金对于成熟企业是锦上添花的话，那么高科技风险投资对 于创业企业就是雪中送炭。 2 风险资本的组织形式具有特殊性 高科技风险投资涉及到两个方面的投资主体，即原始投资者和专职的风险 投资家，在进行高科技风险投资活动时，首先是风险投资家向原始投资者进行融 资，然后以所融得的资金投向目标企业。由于高科技风险投资主要投向风险极大 的高科技领域，失败率很高，投资者要想获得较好的收益，必须要具备较高的经 营能力和相关领域的专业知识，才能选准目标企业，保证收益。然而，既有资金、 又有投资才能的人毕竟是少数，通常情况是资金和投资才能为不同的人分别拥有。 为解决这一矛盾，高科技风险投资通常采用一定的形式将资本与投资才能结合起 来，从而形成由职业的风险投资家掌管风险资本，代理原始投资者进行投资的独 特运作模式。4 3 高科技风险投资的投资方式具有特殊性 与银行贷款等借贷资金不同，高科技风险投资是一种权益资本，通常表现 为公司股权的形式。高科技风险投资的着眼点并不在于投资对象当前的盈亏，而 在于他们的发展前景和资产的增值。风险投资家不仅向企业提供资金，而且还用 他们长期积累的经验、知识和信息网络帮助企业的管理者更好地经营企业，尽力 帮助创业者取得成功。而一般的商业银行投资主要采用的是贷款的方式，商业银 行关心的是贷款本息是否能够收回，注重资金的安全性，商业银行虽然有时对借 款企业的管理和经营进行咨询，但一般不介入企业的决策，双方是借贷关系。 4 风险企业的组织形式具有特殊性 与一般商业银行的借贷关系只涉及到银行和借款人两个主体不同，也与投资 于股票只涉及到投资人和被投资企业两个主体不同，高科技风险投资要涉及到三 个主体即投资者、高科技风险投资机构和创业企业，其中高科技风险投资机构处 于核心地位。为保证高科技风险投资机构对风险企业的控制并激励风险企业的人 4 陈治东、赵运刚，论中国风险投资的法律制度，载中国法学2 0 0 0 年第6 期9 4 页。 7 塑二兰苎型垫璺堕塑垦量重重童塑堕丝堑堕塞堡 员进行创业，风险企业通常采用不同于一般企业的组织形式，即有限合伙制，以 形成风险投资家与风险企业之间的相互制衡机制。 5 高科技风险投资的获利方式具有特殊性 一般的投资活动通常是通过分红派息、股份增值或通过出售企业的产品来获 得投资利润，而风险资本家一般并不要求风险企业在一定的时间内分发股利或偿 还利息。相反，在投资变现之前，他们采取零利润率的方式，着眼于企业的长期 增值，在适当的时候通过出售所持风险企业的股份、以资本增值的方式来获利。 而短期的股票投资则随时视获利情况进行变现。 通过以上分析可以看出：高科技风险投资是一种新型的适用于初创期的，能 够迅速发展的、蕴藏着巨大竞争潜力的高科技企业的一种权益性投资。高科技风 险投资的独特性需要特殊的制度环境与其相适应，而与高科技风险投资相适应的 制度环境的产生和形成更需要国家相应的政策环境的支持和协调。 1 2 政策支持环境对高科技风险投资的重要性 “政策”的定义有广义和狭义两种提法。狭义的政策是指：“一种特定的决 策或一组决策以及旨在实施这些决策的有关行动”；广义的政策是指：“国家、政 党为实现一定历史时期的路线和任务而规定的行动根据和准则”。本文的政策是 从广义的角度来使用的。而高科技风险投资的政策支持环境是指：政府为了促进 和支持高科技风险投资产业的发展，通过出台一系列的法律、法规、规章和办法、 规定而形成的一个适合高科技风险投资成长的制度供给环境。 高科技风险投资业发展最为成功的当数美国。下面，我们以美国为例分析政 策环境对发展高科技风险投资业的重要性。 表1 1 为美国自1 9 5 8 年以来为促进高科技风险投资业的发展而出台的有关 法律，图1 1 为美国2 0 世纪5 0 年代至9 0 年代高科技风险投资额，通过对这两 个图表的分析及对美国高科技风险投资发展史的回顾，我们可以看出政府实行宽 松和扶持的经济和法律政策对美国高科技风险投资产业的促进作用。 表l l美国促进高科技风险投资业发展的有关法律5 时间法律名称内容、作用及其后果 1 9 5 8 中小企业投资法案促成了中小企业投资公司( s b i c ) 制度的成立，使高科 技风险投资者可以通过s b i c 获得资金的提供 1 9 7 8 收入法为股权投资提供资本收益税鼓励，资本收益税从4 9 5 降至2 8 ，从而使资本投入较前一年增加55 6 亿美元 5 资料来源，中国国际竞争力报告( 1 9 9 9 ) ，中国科技统计年鉴。 8 第一章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 时间法律名称内容、作用及其后果 1 9 7 9e r i s a 的“审慎人” 允许养老金进入高科技风险投资领域 规定 1 9 8 0小企业投资鼓励法将高科技风险投资公司重新定义为企业发展公司，免除 其s e c 登记手续，定期汇报要求，并放宽其它限制 1 9 8 0e r i s a 的“安全港” 声明风险基金经理可以不作为基金中养老金的担保人， 规定极大地降低j ，风险资本家在吸纳养老金时的风险 1 9 8 l经济恢复税法进一步将资本收益税从2 8 降至2 0 ，致使当年资本投 入增加至1 3 亿美元 1 9 8 6税收改革法降低长期资本收益激励 图1 1 美国5 0 年代至9 0 年代高科技风险投资额6 l 懒蠢耩亿：夔托 美国高科技风险投资从产生到繁荣，经历了以下几个阶段： 第一阶段：高科技风险投资的产生阶段 高科技风险投资的出现是以1 9 4 6 年美国研究与发展公司 ( a m e r i c a n r e s e a r c h d e v e l o p m e n tc o r p 简称a r d ) 的成立为标志，a r d 成立之初，由于 机构投资者对于高科技风险投资并不热衷，加之其模式被设计为封闭型投资公司 ( c l o s e e n d ) ，投资者主要是个人。作为行业的开创者，a r d 在创建的头1 3 年 一共才筹集资金7 4 0 万美元。 第二阶段：高科技风险投资的起步阶段 美国高科技风险投资业的正式起步缘于1 9 5 8 年中小企业投资法案( s m a l l b u s i n e s si n v e s t m e n ta c t ，简称s b i a ) 的立法。该法案促成了中小企业投资公司 ( s m a l lb u s i n e s si n v e s t m e n tc o m p a n y , 简称s b i c ) 制度的成立，从而使高科技风 险投资者可以通过s b i c 获得资金的提供。高科技风险投资事业的第一次浪潮因 6 林秀莲著；“美国产业投资基金”，台湾产业金融第吕。期。 9 第+ 章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 此应运而生。 s b i c 是由小企业管理局( s m a l lb u s i n e s sa d m i n i s t r a t i o n ，简称s b a ) 批准成 立的私人公司。政府规定，其发起人每投入l 美元便可以从s b a 得到4 美元的 低息贷款，并可以享受特定的税收优惠。从1 9 5 8 年到1 9 6 3 年，美国共有6 9 2 个 公司注册为s b i c ，共筹集私人权益资本46 4 亿美元，其中4 7 个上市公司筹资 达到35 亿美元。相对于前述a r d 初期艰难的筹资，显然政府的直接参与和政 策鼓励极大地推动了高科技风险投资行业的发展。 第三阶段：高科技风险投资的大企业进入阶段 a r d 成立2 0 多年后，6 0 年代中期，第一个子公司形态( c o r p o r a t ev e n t u r e f u n d s ) 的高科技风险投资基金出现。一些大财团通过设立附属的高科技风险投 资基金，逐渐加入到高科技风险投资事业上来，资本雄厚的公司逐渐成为高科技 风险投资的主力之一。6 0 年代末期和7 0 年代早期，财富5 0 0 强中有超过2 5 的公司开展了子公司形式的高科技风险投资计划。政府允许子公司形态的高科技 风险投资基金的存在使这一时期资本雄厚的公司成为高科技风险投资的主力。 第四阶段：高科技风险投资的低谷阶段 由于经济衰退和为维持越南战争的高额费用，1 9 6 9 年美国将资本利得税率 由2 5 提高到3 5 ；而且1 9 7 4 年至1 9 7 5 年的全球石油危机，导致1 9 7 6 年美国 国会将资本利得税率再次提高至4 9 5 ，从而使得高科技风险投资总额骤减，形 成了图1 一l 中的高科技风险投资额的下降。这一阶段美国实行严格的税收政策， 使刚网4 兴起的高科技风险投资业遭受了重大的挫折。 第五阶段：高科技风险投资的发展壮大阶段 在整个高科技风险投资的发展中起着决定作用的是1 9 7 8 年到1 9 8 1 年，美国 国会连续通过了5 个具有重要意义的法案( 见表1 一1 ) ，其中最重要的变化是劳 工部关于雇员退休收入保障法( 即( ( e r i s a 法案) 中“谨慎投资者”( p m d e m m a n ) 条款的修改。该法案指出，只要不威胁整个投资组合的安全，基于投资分 散化原则的养老基金进入高科技风险投资领域是可以被允许的。由于养老基金是 私人资本市场上最大的投资者，养老基金如潮水般涌入高科技风险投资领域，并 且，从长远看，这个修改极大地改变了高科技风险投资的资金供给情况和高科技 风险投资基金的结构，由此导致了高科技风险投资的机构化，并由此奠定了有限 合伙制度在高科技风险投资领域的主导地位。8 0 年代以后至今，有限合伙形式 占整个高科技风险投资机构的8 0 以上。美国关于高科技风险投资基金来源的构 成变化可见表1 2 。7 1 9 7 8 年，美国国会还通过减税法案降低了资本利得税，其最高税率由 7 资料来源；p a u lg o m p e r s ( 1 9 9 9 ) ，j o u r n a lo f v e a t u r ec a p i t a l ，m a r c h ，1 9 9 9 1 0 第一章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 4 95 降到2 8 ；1 9 8 1 年。经济复苏税务法案进一步将税率由2 8 降至2 0 。 资本利得税率降低的作用主要在于能够刺激高科技风险投资的资金需求，极大地 刺激了员工的创业意识和投资者的高科技风险投资意识。1 9 8 7 年美国的高科技 风险投资的筹资总额达到了5 3 7 8 亿美元。 表1 - - 2 年份1 卯8l 卿1 9 9 71 9 9 i1 9 9 21 9 略1 9 9 41 9 孵 j 筹资额( 瓦巧荑商 4 2 71 2 4 55 3 7 81 5 2 92 0 1 l粼4 7 6 62 4 3 0 0 f公司( )l o1 9i o53891 1 4 j 个人和家庭( )3 2 1 61 21 21 171 21 0 6 养老基金( ) 1 53 03 94 24 25 94 76 0 瞰i 瓷垒8 麒池舭)1 8 81 41 21 l425 5 捐赠基金( ) 9t 41 02 41 81 12 15 9 银 j 年睬险公司( )1 6 1 31 551 5l l96 6 注：1 9 7 8 年到1 9 9 4 年的筹资额按照1 9 9 4 年百万美元计算排除了通货膨胀的影响。 第六阶段：高科技风险投资的繁荣阶段 1 9 9 2 年，随着全球高科技产业的兴起，美国新经济模式的提出和克林顿政 府实行的鼓励科技产业发展的政策，美国的高科技风险投资的规模不断扩大， 1 9 9 9 年美国的高科技风险投资总额达到了近5 0 0 亿美元的规模。高科技风险投 资已经成为美国资本市场上的重要力量。 从以上的分析和比较中可以看出：美国高科技风险投资产业的成功发展是和 美国政府创造的宽松经济法律政策环境和政府的鼓励措施分不开的，为了促进高 科技风险投资产业的发展，美国政府从高科技风险投资的主体上促成了中小企业 投资公司( s b i c ) 制度的成立，使高科技风险投资者可以通过s b i c 获得资金的 提供，奠定了高科技风险投资产业发展的基础，美国政府进一步允许子公司形态 的高科技风险投资基金的存在使上一世纪7 0 年代美国资本雄厚的公司成为高科 技风险投资的主力；从金融政策上，美国打破了奉行近5 0 年的审慎性原则，允 许养老基金进入高科技风险投资领域，此举一方面极大地改变了高科技风险投资 的资金供给情况和高科技风险投资基金的结构，由此导致了高科技风险投资的机 构化，另方面由此奠定了有限合伙制度在高科技风险投资领域的主导地位。美 国实行独具特色的二板市场制度，为高科技风险投资的成功退出提供了金融制度 的保障；美国实行对中小企业优惠的财政政策和税收政策，为美国的高科技风险 投资产业的发展提供了宽松的发展环境，从表l 一1 和图1 1 可以看出，美国资 本利得税的比例几乎与高科技风险投资额的增加具有负相关的关系，正是美国资 本利得税的不断降低，使得社会的闲散资金不断涌入高科技风险投资产业，从而 第一章高科技风险投资需要适宜的政策环境支持 推动了美国高科技风险投资业的快速发展。因此，宽松、扶持的政策环境是美国 高科技风险投资成功的重要原因，英国、我国台湾地区和以色列的成功经验均证 明了这个结论。 1 3 高科技风险投资需要的政策支持环境 从前面的分析中可以看出：高科技风险投资与传统的金融投资相比，其在投 资对象、投资方式、获利方式、风险资本的组织形式以及风险企业的组织形式上 均有自己的特殊性。高科技风险投资需要一套特殊的与传统的金融投资制度小同 的制度体系来支撑其运作。美国的成功经验表明：政府应该针对高科技风险投资 的特点，采取宽松和扶持的政策，为高科技风险投资业的发展创造一个良好的政 策环境，政府不能直接成为“裁判”，去评判高科技风险投资项目的成败和利弊 得失，更不能成为“球员”，直接从事高科技风险投资的经营活动。 美国高科技风险投资的成功，首先来源于其发达的市场经济，市场经济首先 是法制经济，美国通过立法，不仅允许个人投资者、企业进入高科技风险投资的 资本市场，而且最先通过立法允许养老基金、保险基金在内的资本进入高科技风 险投资的资本市场，为高科技风险投资注入了没有政府背景的雄厚资金支持。美 国政府对微观的高科技风险投资业务基本上不干预，任其自由发展，而政府却为 这种自由的发展创造了适宜的宏观政策环境。而在亚洲等国家，人们普遍认为高 科技风险投资是高新技术发展的主要动力，高新技术发展关系着国家的经济发 展。因此，希望政府扮演直接规划、直接经营的重要角色。政府应该直接建立高 科技风险投资基金、制定计划、决定发展哪些技术领域。在亚洲国家，虽然政府 花费了较大的气力对高科技风险投资进行直接的财政和资金的支持，甚至直接制 定政府参与发展高科技风险投资的政策和法律，但是亚洲各国的高科技风险投资 业的发展仍然大大落后于美国，究其原因，其中之一是因为高科技风险投资文化 与政府文化不相容。 在美国，高科技风险投资家们对美国政府直接干预高科技风险投资持不欢迎 态度，因为高科技风险投资与政府文化不相容，甚至传统的现代工业文化与高科 技风险投资文化也不相容。美国硅谷和1 2 8 号公路( r o u t e1 2 8 ) 发展高科技技 术的历史就是个生动的证明。位于美国东部大波士顿地区的1 2 8 号公路周围， 长时间来有着技术和工业的传统，有着著名学府和更多来自于华盛顿的政治联 系，以及波士顿金融家的支持，在微电子技术上的起步时间要比硅谷早。而美国 硅谷是白手起家的，直到2 0 世纪4 0 年代末，硅谷地区仍然是一个落后的农业区， 没有任何大企业的传统和工业生产的背景。正是这种没有传统的特点，使它远离 了大企业的官僚、保守，从而形成了硅谷特有的创业精神。硅谷的早期企业家， 1 2 第一章l 蔫科技风险投资需要适宜的政壤环境支持 自认为是新兴行业的先锋，在未知的领域中探索，面临共同的挑战，使他们形成 了他们自己及新兴技术的观念。他们大部分2 0 岁刚出头，许多人从斯坦福或麻 省理工学院毕业，很少有工作经验，对现存的传统的现代工业文化和观念持否定 态度。作为缺乏管理经验的初学者，硅谷的先驱们可以尽情地尝试选用各种技术、 规章、制度和组织形式，而且没有家庭、亲友和社团的束缚。这些年轻人更是义 无反顾地去冒险和实验。谈到中西部，我们可以立即想象出它那豪迈、奔放、富 j 二冒险的“西部丌拓”美圈牛仔的形象。在此可以定程度地追寻到硅谷文化彤 成的基础反传统、具有冒险精神、开放的个性和平等合作的文化精神。这种 文化恰好与高科技风险投资的运作方式所需要的文化氛围极为巧合，就构成了高 科技风险投资产生和发展的土壤8 。正是这种硅谷独特的反传统的创业精神，才 使得硅谷后来者居上，超过1 2 8 号公路成为美国以至世界高科技发展的领头羊。 美国硅谷成功的经验表明：高科技风险投资不仅与政府干预的文化不相容， 而且也和成熟大企业传统和工业生产的背景不相容，高科技风险投资应该是具有 冒险精神、开放的个性和平等合作的文化精神的高科技风险投资家个人才能施展 的领域，高科技风险投资不能成为政府发号施令、政府直接参与的领域。美国高 科技风险投资成功的经验是，政府不直接干预高科技风险投资，政府主要是通过 制定各种政策来营造高科技风险投资发展的宏观环境，进而促进高科技风险投资 业的发展。9 其运作如图1 2 ： 图1 2 置于政策框架下的风险投资 s 见俞自由等著风险投资的理论与实践