（金融学专业论文）我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究.pdf

摘要 摘要 中国金融业改革的进程显示，中国银行业历经银行商业化，信贷计划管 理转为资产负债比例管理、国有商业银行的经营权开始独立于所有权；加入 w t o ，对外开放，境外战略投资者参股，股权改制：有序推进银行业对外开 放，加快境内外上市步伐等改革过程。改革的显著标志之一是中国银行业开 始全面对外开放，中资银行，特别是中资上市商业银行的股权结构产生了巨 大变化。 股权结构一直是学界和业晃关于中国上市公司治理研究中备受关注和最 具特色的问题之一。但与一般公司相比较，商业银行具有许多与生俱来的特殊 性质，并由此决定了关于上市商业银行治理并不是公司治理理论在商业银行 领域的简单运用，而是一般公司治理理论与商业银行作为金融中介的特殊性 的有机统一。 现有的国内外研究成果主要集中于研究商业银行所具有的特殊性质、商 业银行公司治理理论研究及实证研究等方面。 关于商业银行所具有的特殊性质，l e v i n e ( 2 0 0 4 ) ，成思危( 2 0 0 6 ) 馏1 ， d i a m o n da n dd y b v i g ( 1 9 8 3 ) 。；l ap o r t ae ta l ( 2 0 0 2 ) h 1 ，杨德勇，曹永霞 ( 2 0 0 7 ) 幅1 ，m a c e y 和0 h a r a ( 2 0 0 3 ) 阳3 等对银行的特殊性进行了较为全面、 深刻的总结描述，在普遍的意义上分析了一般公司治理架构对于商业银行的 适应性。 银行公司治理的理论研究重点主要定位于商业银行的金融契约、金融产 业、金融产品等方面。c a p r i 0a n dl e v i n e ( 2 0 0 2 ) 从全球的视角探讨了商业银 行公司治理的本质特征n 1 ：a r u na n dt u m e r ( 2 0 0 4 ) 对发展中国家商业银行体 系的公司治理问题进行了深入研究陋j ：s a n g - w o on a m ( 2 0 0 4 ) 认为银行业的脆 弱性意味着包括风险管理在内的内控制度比其他行业更加重要_ ! 。 银行公司治理的实证研究方面，a n d e r s o n & c a m p b e ll ( 2 0 0 0 ) 们， 我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究 k a m e y a m a ( 2 0 0 5 ) 1 ，p o l s i r i w i w a t t a n a k a n t a n g ( 2 0 0 5 ) ，s o o n k o h ( 2 0 0 7 ) n 引，j a e - h ap a r k ( 2 0 0 5 ) n 耵分别对日本、印尼、泰国、马来西亚、韩 国的商业银行公司治理问题进行了实证分析。 李维安，曹廷求、郑录军：于建霞等n 5 1 9 3 在其系列研究成果中对中国商 业银行的特殊性、股份制商业银行的公司治理、商业银行效率及影响因素、 股权结构、治理机制与城市银行绩效等进行了实证分析。 关于公司治理结构与绩效关系的研究，朱建武( 2 0 0 5 ) 采用e v a 啪1 ， 顾洪 梅( 2 0 0 6 ) 分别采用s f a ，d e a 方法幢、杨德勇和曹永霞( 2 0 0 7 ) 采用主成份并 加权平均方法临1 、吴栋，周建平( 2 0 0 7 ) 采用s f a 方法瞄3 分别对中国上市银行 股权结构与绩效或效率之间的关系，进行了实证分析，认为总体上股权结构 与绩效间存在着相关关系。 纵观近年来国内外学者对银行股权结构与绩效的实证研究，其主要差异 主要集中于关于银行绩效的测度方法和股权结构的划分方面。 但笔者以为，商业银行确实存在与一般企业不同的自然特性，从而使得 其治理问题和治理机制也明显地区别于一般企业。因此，对商业银行股权结 构与绩效关系的研究，笔者认为，必须充分考虑商业银行在公司治理问题和 治理机制上的特殊性，同时还应考虑商业银行公司治理自身的差异性、绩效 测度中的结构性等方面的问题。 基于此，已有关于股权结构与绩效关系的研究成果，笔者以为存在以下 值得思考之处： ( 1 ) 度量绩效或效率指标时，忽略了结构性方面的问题。 测试银行绩效的方法常见的主要有2 种：财务指标法和效率分析法。 财务指标法的基本思路是将多种财务指标通过不同方法量化为一个综合 指标，以测度商业银行的绩效，这是国内学者在银行股权实证研究中常用的 方法。 笔者以为，财务指标法在其综合的过程，尽管从单一指标角度提供了绩 效的评价，有其长处的一面，但并没有对构成银行绩效各个财务指标结构方 面的信启、，进行适度的披露，进而难以测度和反映出股权结构对银行绩效中 具体方面所产生的影响，难以具体进行银行绩效影响的结构性分析，所得研 究结论也就较为笼统。 摘要 效率分析法核心思想是将银行效率细分为成本效率、标准利润效率和可 替代利润效率，可采用s f a ( 随机边界法) 方法来对投入、产出、成本、收益 和利润等来估计这些不可观测的效率。应当说，效率分析法除在结构性方面 依然值得深入研究之外，在采用银行相关财务指标估值效率的方面尚需商榷。 ( 2 ) 异质性战略引资和构建股份制对不同商业银行绩效必然形成非同 质性的影响，已查阅的现有研究成果尚无关于商业银行绩效差异性的报道。 为此，笔者试图采用面板数据建模技术( p a n e ld a t am o d e li n g ) ，在绩效 异质性的约束下，探索构成商业银行绩效的结构性财务指标与多维股权结构 指标进行依存关系分析。 本文正文共分为六大部分。 第一部分是前言。首先介绍本文选题的背景和意义，提出本文研究框架， 最后提出本文可能的创新之处和不足之处。 第二部分是文献回顾。这部分大致可以分为两节。第一节从公司股权结 构入手总结国内外前人关于股权结构与公司绩效的实证研究，国内外研究主 要讨论点在股权结构与公司绩效是否有关联，如果存在相关性那么是呈线性 相关还是非线性相关。第二节进一步回顾关于银行股权结构与绩效的国内外 的实证研究以及国内外对银行绩效评价体系的总结。 第三部分是理论陈述和国外经验借鉴。这部分包括三节。本文将从银行 治理、股权结构、绩效影响因素这三方面进行理论阐述，为后面实证分析打 好基础。第一节是分析银行行业的特殊性。本文从三个方面说明银行行业的 特殊性，分别是资本结构的特殊性、资产交易的非透明性和行业管制的严格 性。其中关于资本结构，银行具有其他企业所不具备的三个方面的特征：高资 产负债比、债务结构的分散化和资产负债期限的不匹配。正是因为银行属于 特殊的企业，天生的特殊性造成债权人和政府对其治理的约束力量很大，而 股东在公司治理这方面的话语权较小，所以在研究银行治理、银行股权结构 方面也不同于一般公司。第二节是对于股权结构的阐述。本文从两个层面来 解释股权结构：第一个层面是从股权集中度的角度将其分为股权高度集中， 高度分散和相对集中三大类。从一般公司治理的角度对这三类股权结构进行 比较，得出一般性的结论，即在股权相对集中情况下最有利于公司治理。第 二个层面是从股东性质角度再根据银行的特殊性和这几年笔者比较关注的 我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究 股东，将股权结构分为有限售条件的股份( 非流通股) 和无限售条件的股份 ( 流通股) ，有限售条件的股份( 非流通股) 中重点考虑国有股，国有法入股， 一般法人股和外资股。然后总结了国外银行在改革过程中股东性质一些变化， 发现去国有化是全球银行改革普遍采取的方式。第三节分析银行绩效的影响 因素。分析发现除了股权结构外，银行经理层、人力资本的质量对于银行的 发展，绩效的提升与否也是有显著影响，这为后面选择控制变量做好理论铺 垫。 第四部分是实证假设和模型设定，包括三节。第一节变量的选择。将选 取的1 0 个银行财务指标分别单独作为被解释变量( 这1 0 个指标选取的依据 是依照前人研究成果和国际通用指标的总结) ，来衡量银行不同方面的绩效。 解释变量分别选取前五大股东中国有股，国有法人股，一般法人股和外资股 的比例，第一大股东持股比例，前五大股东持股比例平方和以及前两大股东 持股比例之比。选取来银行的资产规模，董事最高薪酬作为控制变量，使模 型更具备经济解释意义。第二节提出假设。这是按照理论分析思路得出了关 于股权结构与绩效的假设。第三节模型建立。关于股权结构对银行每一方面 绩效设定了实证模型。 第五部分是实证分析，包括三节。第一节样本选择。本文最终选取了2 0 0 0 年至2 0 0 7 年六家股份制商业银行( 招商银行、深圳发展银行、浦东发展银行、 民生银行、兴业银行、华夏银行) 作为研究样本。第二节数据分析。将选取 的这六家股份制商业银行八年的相关财务数据进行统计分析。尽管每家银行 在股权结构上有所差异，但仍可发现一些共性：国家持股比例均有递减趋势， 银行股权也越来越朝分散化的方向发展。第三节实证结果分析。回归结果发 现股权结构对银行绩效的影响主要集中在银行盈利性、成长性、安全性、竞 争性这几个方面，而对银行流动性的影响不显著。同时回归结果还显示流通 股比例与银行绩效正相关：国有股和外资股比例与银行绩效均呈负相关：一 般法人股与银行绩效显著正相关；银行股权越集中，股东间制衡度越弱，越 不利于银行绩效的提升。 第六部分是研究结论和一些政策性建议。 通过实证结果，得到以下结论： i 、“多股制衡”对于我国商业银行是一种较好的股权结构。“多股制衡” 4 摘要 有利于银行资本充足率的提升，减少银行的监管压力。就目前股份制商业银 行发展状况来看也是股权结构较为分散的银行的绩效较好。 2 、银行国有股权比例毋须过高。缩小国有股权是商业银行提升资本充足 率，增加竞争力，提高盈利的有效途径，有利于银行今后的发展。但目前阶 段，本文认为国有股不应该完全退出历史舞台，特别是对国有商业银行而言， 国家持股仍然具有积极作用。 3 、对于外资股，不希望其一股独大。对于外资股的看法本文与前人有所 不同。外资持股，本文不赞成完全照搬东欧国家银行改革经验，让外资直接 控制银行业。目前我国对外资持股比例还有一定限制，但由于外资股在银行 股权结构中占有绝对的比例，实际上外资已经取得了银行的控制权。比如深 圳发展银行，外资作为第一大股东，占有绝对控制权。而对于一些城市商业 银行，外资更容易取得控制权。我国应该根据我国实际国情，让中资银行适 当引进外资。 4 、通过股份制改革，我国银行取得了明显的成效。流通股的增加有利于 银行提高竞争力，提升资本充足率，利于其发展。 建议商业银行在今后发展中，深化股份制改革，进一步优化股权结构， 扩大非限售流通股比例。逐步减少政府干预，将国有股和外资股占比控制在 一定范围内，尽可能将国有股和外资股转让给一般法人持有。同时银行应该 进一步完善内部各阶层的激励机制。 与已有研究成果相比较，本文研究股权结构与绩效因果关系的分析中， 可能有如下几点略显的一些特色： l 、股权结构的细化 基于已有研究成果中，关于股权结构的研究或是仅只考察流通股和非流 通股、或是仅只考察非流通股中几大股东等因素，没有从综合的层面进行考 虑的现实，本文试图在股权结构的细分上进行更加全面性的综合。本文分析 中的股权结构，是在有限售条件的股份( 非流通股) 和无限售条件的股份( 流 通股) 分类的基础上，进一步将有限售条件的股份( 非流通股) 细化，从综 我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究 合分析的层面，运用面板数据模型，整体考察和分析非流通股中的国有股， 国有法人股，一般法人股和外资股对绩效的影响作用。 2 、绩效分析的结构化和异质化绩效分析通常做法是将相关的多个财务 指标运用不同的方法综合成为表征企业、公司或银行等绩效的单一指标，然 后从横截面的角度分析某个时点上股权结构与这个合成型单一指标之间的依 存关系，进而得到单个企业或公司股权结构与绩效之间的横截面时点效应或 影响。本文在绩效分析中，在结构上将标度银行绩效的财务指标1 0 个，以6 家上市银行的8 年数据为样本，同时考察不同银行在8 年间不同的股权结构 指标对6 类财务指标的影响，力图能够更加直观地剖析股权结构究竟是对银 行绩效的哪一方面产生作用，探索剖析不同银行之间的差异性对银行绩效的 效应，使分析结论更具有可信度。 正是因为本文试图进行探索性的研究，在研究过程中难免存在着某些主 观性，加之数据来源渠道不畅的现实，实证结果分析的深度和广度方面，尚 存在一些值得进一步研究的地方。 关键词：非国有上市商业银行股权结构 绩效 6 a b s t r a c _ r a bs t r a c t a tt h ee n do ft h el a s tc e n t u r y , t h ea s i a nf m a n c i a lc r i s i sm a d ep e o p l ed e e p l y u n d e r s t a n dt h ei m p o r t a n c eo fi m p r o v i n gc o r p o r a t eg o v e r n a n c et ot h ef i n a n c i a l i n s t i t u t i o n s a n db e c a u s eo ft h ek e yp o s i t i o no ft h ec o m m e r c i a lb a n k si n a l l c o u n t r i e s ，t h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c eo ft h ec o m m e r c i a lb a n k si sm o r ei m p o r t a n t t h a na n yo t h e rf i n a n c i a li n s t i t u t i o n s s i n c ew ea r ee n t e r i n gt h ep o s t - w t oe r a , i nt h en e a rf u t u r e ，f o r e i g nb a n k s w i l ls p e e du pt h es h a r e so ft h eb a n k , i n c r e a s et h ep r o p o r t i o no fe q u i t yp a r t i c i p a t i o n ， a n dc h i n a sc o m m e r c i a lb a n k sw i l lp r e f e rt oc h o i c ee n t e r i n gt h ec a p i t a lm a r k e ti n t h em a i n l a n do rh o n gk o n g w i t ht h i s b a c k g r o u n d ，t h er e s e a r c ho ft h ee q u i t y s t r u c t u r eo fc h i n a sc o m m e r c i a lb a n k si sp a r t i c u l a r l yu s e f u l t h em a i np u r p o s eo fa r t i c l ei st oa n a l y z et h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h ee q u i t y s t r u c t u r ea n dt h ep e r f o r m a n c eo ft h en o n s t a t e o w n e dl i s t e dc o m m e r c i a lb a n k s t h i sp a p e rr e v i e w si nt h e o r yt h ed e v e l o p m e n ta n dr e a l i t yo ft h ee q u i t ys t r u c t u r e a n dp e r f o r m a n c eo fc o m m e r c i a lb a n k si nt h ew o r l d i ts e l e c t s6n o n s t a t e o w n e d l i s t e dc h i n e s ec o m m e r c i a lb a n k si n c l u d i n gs h e n z h e nd e v e l o p m e n tb a n k ，p u d o n g d e v e l o p m e n tb a n k ，m i s h e n gb a n k i n gc o r p ，h u ax i ab a n k ，m e r c h a n tb a n ka n d i n d u s t r i a lb a n kf r o m2 0 0 0t o2 0 0 7 ，e m p i r i c a l l ya n a l y z e st h e i rv a r i o u sp r a c t i c e si n c o r p o r a t eg o v e r n a n c ea n dt h e i rm a n a g e m e n tp e r f o r m a n c e t h er e s u l ts h o w st h a t t h e r ei sas i g n i f i c a n tc o r r e l a t i o nb e t w e e nt h es h a r e h o l d i n gs t r u c t u r ea n dt h e p e r f o r m a n c eo f t h eb a n k s ，e s p e c i a l l yt h ep r o f i t a b i l i t yp e r f o r m a n c e ，s e c u r i t y p e r f o r m a n c e ，c o m p e t i t i o np e r f o r m a n c e a n d d e v e l o p m e n tp e r f o r m a n c e o f c o m m e r c i a lb a n k s b u tt h e r ei sn os i g n i f i c a n tc o r r e l a t i o nb e t w e e nt h el i q u i d i t y p e r f o r m a n c e m e a n w h i l e ，t h er e s u l t ss h o wt h a tt h e r ei sap o s i t i v ec o r r e l a t i o n b e t w e e nt h ep r o p o r t i o no fc i r c u l a t i n gs t o c k sa n dt h ep e r f o r m a n c e ，an e g a t i v e c o r r e l a t i o nb e t w e e nt h es t a t e o w n e ds h a r e h o i d i n gp r o p o r t i o na n dt h ep e r f o r m a n c e ， an e g a t i v ec o r r e l a t i o nb e t w e e nt h ef o r e i g ns h a r e h o l d i n g p r o p o r t i o na n d t h e p e r f o r m a n c e ，ap o s i t i v ec o r r e l a t i o nb e t w e e nt h eg e n e r a lc o r p o r a t es h a r e h o l d i n g a ne m p i r i c a lr e s e a r c h b e t w e e lt h ee q u i t ys t r u c t u r ea n dt h ep e r f o r m a n c eo ft h en o n s t a t c - o w a c dl i s t e d c o m m e r c i a lb a n k s p r o p o r t i o na n dt h ep e r f o r m a n c e f i n a l l y , t h ep a p e rp r o v i d e ss u g g e s t i o no na l l a d j u s t i n gc o m m e r c i a lb a n k ss h a r e h o l d i n gs t r u c t u r e ，t h es t a t eo u g h tt oa d o p tt h e w a yo fh o l d i n gt h eg e n e r a lc o r p o r a t es t o c k s ，a n dn o tt ou n l i m i t e da l l o wt h e q u a l i f i e df o r e i g ns t r a t e g i ci n v e s t o r st ob e c o m et h ec o m m e r c i a lb a n k ss h a r e h o l d e r t h e r ea r et w om a i ni n n o v a t i o n so ft h i s p a p e r o n ei sd i v i d i n g t h e p e r f o r m a n c eo fc o m m e r c i a lb a n ki n t od i f f e r e n ta r e a s ，i n c l u d i n gt h ep r o f i t a b i l i t y , l i q u i d i t y , s e c u r i t y , c o m p e t i t i o na n dd e v e l o p m e n t a n dt h eo t h e ro n ei st a k i n gf u u a c c o u n to ft h eo w n e r s h i ps t r u c t u r e t h eo w n e r s h i ps t r u c t u r ei sn o to n l yb ed i v i d e d i n t 0n o n - t r a d a b l es h a r e sa n dt r a d a b l es h a r e s b u ta l s ob ef u r t h e rd i v i d e di n t o s t a t e o w n e ds h a r e s ，f o r e i g ns h a r e sa n dg e n e r a lc o r p o r a t es h a r e s a sar e s u l t ， t h r o u g ht h ee m p i r i c a la n a l y s i s ，i ti sc l e a r e rt os e eh o ws h a r e h o l d i n gs t r u c t u r et o a f f e c tt h eb a n k ss p e c i f i ca s p e c to fp e r f o r m a n c e ， 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成果。对 本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标 明。因本学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位申请人： 2 0 0 8 年1 1月2 8日 1 前言 1 1 研究背景与意义 1 前言 上世纪末期，亚洲金融危机使人们深刻认识到完善金融机构公司治理的 重要性并直接导致了商业银行公司治理的研究在全球范围的兴起。银行在一 国经济中具有重要的金融中介功能，因此银行公司治理显得更为重要。1 9 9 9 年9 月巴塞尔委员会发布的加强银行机构的公司治理使得商业银行公司 问题成为全球理论界、银行业和各国政府共同关注的焦点。而在中国，银行 业也开始走上艰难的市场化改革之路。2 0 0 2 年6 月，中国人民银行颁布的股 份制商业银行公司治理指引和中国银监会制定的关于中国银行、中国建 设银行公司治理改革与监管指引等文件意味着公司治理改革已经成为我国 商业银行改革的主要内容。 而长期以来，股权结构一直是中国上市公司治理中最具特色的问题。而 商业银行既具备一般公司的共性，又拥有天生的特殊性，其股权结构问题也 备受关注。就我国银行改革进程来看，从1 9 9 4 年起，四大国有银行开始向商 业银行转变，1 9 9 8 年，亚洲金融风暴带来的警示效应，于是我国政府放弃原 来对国有银行的信贷计划管理转为采取更具商业色彩的资产负债比例管理模 式，由此标志着国有商业银行的经营权开始独立于所有权。2 0 0 1 年年底，中 国加入w t o 对于银行业来说是一个重要的时点，至此中国银行业对外开放开 始加速。从2 0 0 1 年开始，我国银行开始大规模引进外国战略投资者，外资参 股加上股权改制，使原有的股权结构发生了很大变化。五年过渡期中，中国 有序推进银行业对外开放，通过稳定的开放预期和适时的政策调整推动了银 行业的加速发展。2 0 0 5 年以来，国内银行加快了上市的步伐。2 0 0 5 年6 月交 通银行先后在香港和上海证券市场上市，2 0 0 6 年l o 月，中国工商银行实现了 我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究 在香港和上海两地同时上市，并创下了全球融资规模最大的i p o 。中信银行， 兴业银行，南京银行，北京银行等等的商业银行也陆续在上海市场上市，与 此同时，其他股份制商行上市的计划也在不断推进。2 0 0 6 年年底，外资银行 在中国注册的法人机构从此开始享有同中资银行一样的国民待遇，标志着中 国银行业开始全面对外开放。截止2 0 0 7 年底，中国银监会共批准了2 1 家外 资银行将其中国境内分行改制为外资法人银行，目前1 7 家已经改制开业。自 从1 9 9 6 年光大银行引入亚洲开发银行以来，1 3 年中股份制国有，城市银行相 继引入境外机构投资者。目前已有3 5 家外资入股2 4 家中资银行，境外战略 投资者对国内银行的股权投资总额超过2 0 0 亿美元，通过参股，外资获得中 国银行业超过1 0 的市场份额，同时中资银行的股权结构也产生了巨大变化。 在后w t o 时代，外资银行将会加快参股中资银行的速度，加大参股的比 例，而我国商业银行也将越来越多选择在内地或者香港上市，意味着越来越 多的股份将流通。在这种背景下，研究我国上市商业银行股权结构问题就显 得尤为重要。 本文研究的已上市的股份制商业银行的股权结构与绩效问题，对于即将 上市的银行来说，已上市银行的治理状况的研究成果可以提供可贵的借鉴经 验。本文想通过实证的方法，考察国家应如何战略性地调整商业银行股权结 构以及外资战略投资者的占股问题，在研究过程中将银行的绩效细分化，分 为不同方面，这样使研究的结果能明确说明股权结构对银行绩效的哪一方面 产生影响，有助于银行的公司治理。此外，考虑到我国上市银行的一些特殊 性，结合中国实际情况进行研究具有一定的现实意义。 1 2 论文框架 论文共分为五大部分进行问题的研究。 第一部分是前言。首先介绍本文选题的背景和意义，提出本文研究框架， 最后提出本文可能的创新之处和不足之处。 第二部分是文献回颐。这部分大致可以分为两节。第一节从公司股权结构 入手总结国内外前人关于股权结构与公司绩效的实证研究，国内外研究主要 讨论点在股权结构与公司绩效是否有关联，如果存在相关性那么是呈线性相 l 前言 关还是非线性相关。第二节进一步回顾关于银行股权结构与绩效的国内外的 实证研究。 第三部分是理论陈述和国外经验借鉴。这部分包括三节。本文的关键词有 三个，分别是：银行，股权结构，绩效。本文将从这三个方面进行理论阐述， 为后面实证分析打好基础。第一节是分析银行行业的特殊性。本文从三个方 面说明银行行业的特殊性，分别是资本结构的特殊性、资产交易的非透明性 和行业管制的严格性。其中关于资本结构，银行具有其他企业所不具备的三 个方面的特征：高资产负债比、债务结构的分散化和资产负债期限的不匹配。 正是因为银行属于特殊的企业，所以在研究银行治理，银行股权结构也不同 于一般公司。第二节是对于股权结构的阐述。本文从两个层面来解释股权结 构：第一个层面是从股权集中度的角度将其分为股权高度集中，高度分散和 相对集中三大类。从般公司治理的角度对这三类股权结构进行比较，得出 一般性的结论，即在股权相对集中情况下最有利于公司治理。第二个层面是 从股东性质角度，再根据银行的特殊性和这几年我们比较关注的股东，将股 权结构分为有限售条件的股份( 非流通股) 和无限售条件的股份( 流通股) ， 有限售条件的股份( 非流通股) 中重点考虑国有股，国有法人股，一股法人 股和外资股。然后总结了国外银行在改革过程中股东性质一些变化，发现去 国有化是全球银行改革普遍采取的方式。第三节分析银行绩效的影响因素。 分析发现除了股权结构外，银行经理层、人力资本的质量对于银行的发展， 绩效的提升与否也是有显著影响，这为后面选择控制变量做好理论铺垫。 第四部分是实证假设和模型设定，包括三节。第一节变量的选择。将选取 的l o 个银行财务指标分别单独作为被解释变量，来衡量银行不同方面的绩效。 解释变量分别选取来前五大股东中国有股，国有法人股，一般法人股和外资 股的比例，第一大股东持股比例，前五大股东持股比例平方和以及前两大股 东持股比例之比。选取来银行的资产规模，董事最高薪酬作为控制变量，是 模型更具备经济解释意义。第二节提出假设。这是按照理论分析思路得出了 关于股权结构与绩效的假设。第三节模型建立。关于股权结构对银行每一方 面绩效设定了实证模型。 第五部分是实证分析，包括三节。第一节样本选择。本文最终选取了2 0 0 0 年至2 0 0 7 年六家股份制商业银行( 招商银行、深圳发展银行、浦东发展银行、 我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究 民生银行、兴业银行、华夏银行) 作为研究样本。第二节数据分析。将选取 的这六家股份制商业银行八年的相关财务数据进行统计分析。尽管每家银行 在股权结构上有所差异，但仍可发现一些共性：国家持股比例均有递减趋势， 银行股权也越来越朝分散化的方向发展。第三节实证结果分析。回归结果发 现股权结构对银行绩效的影响主要集中在银行盈利性、成长性、安全性、竞 争性这几个方面，而对银行流动性的影响不显著。同时回归结果还显示流通 股比例与银行绩效正相关；国有股和外资股比例与银行绩效均呈负相关；一 般法人股与银行绩效显著正相关；银行股权越集中，股东间制衡度越弱，越 不利于银行绩效的提升。 第六部分是研究结论和一些政策性建议。 1 3 论文创新与进一步研究的问题 与已有研究成果相比较，本文研究股权结构与绩效因果关系的分析中， 可能有如下几点略显的一些特色： i 、股权结构的细化 基于已有研究成果中，关于股权结构的研究或是仅只考察流通股和非流 通股、或是仅只考察非流通股中几大股东等因素，没有从综合的层面进行考 虑的现实，本文试图在股权结构的细分上进行更加全面性的综合。本文分析 中的股权结构，是在有限售条件的股份( 非流通股) 和无限售条件的股份( 流 通股) 分类的基础上，进一步将有限售条件的股份( 非流通股) 细化，从综 合分析的层面，运用面板数据模型，整体考察和分析非流通股中的国有股， 国有法人股，一般法人股和外资股对绩效的影响作用。 2 、绩效分析的结构化和异质化绩效分析通常做法是将相关的多个财务 指标运用不同的方法综合成为表征企业、公司或银行等绩效的单一指标，然 后从横截面的角度分析某个时点上股权结构与这个合成型单一指标之间的依 存关系，进而得到单个企业或公司股权结构与绩效之间的横截面时点效应或 影响。本文在绩效分析中，在结构上将标度银行绩效的财务指标l o 个，以6 家上市银行的8 年数据为样本，同时考察不同银行在8 年间不同的股权结构 指标对6 类财务指标的影响，力图能够更加直观地剖析股权结构究竟是对银 4 i 前言 行绩效的哪一方面产生作用j 探索剖析不同银行之间的差异性对银行绩效的 效应，使分析结论更具有可信度。 正是因为本文试图进行探索性的研究，在研究过程中难免存在着某些主 观性，加之数据来源渠道不畅的现实，实证结果分析的深度和广度方面，尚 存在一些值得进一步研究的地方。 我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究 2 文献综述 2 1 公司股权结构与公司绩效文献回顾 股权结构与公司绩效之间的关系一直是公司治理研究中的核心问题。它 对于公司的经营激励、收购兼并、代理权竞争、监督等诸方面均有较大影响。 国内外学者对此都进行了很多研究。 2 1 1 国外文献 许多西方学者对公司股权结构理论进行了大量的探索和实证研究，但是 结果并不一致，归结起来关于股权结构和公司绩效关系的研究学派可以分为 如下两类： ( 1 ) 第一类观点是认为股权结构与公司绩效有关系，但在股权结构究竟对 公司绩效起怎样的影响问题上存在差异，具体而言又分为两种观点：一部分 学者认为股权结构与公司绩效呈线性关系：另一部分学者则持相反观点，认 为股权结构与公司绩效之间呈非线性关系。 持这种观点的文献最早可以追溯到b e d e & m e a r i s ( 1 9 3 2 ) 。他们指出在公 司股权分散的情况下没有股权的公司经理与分散的小股东之间的利益是有 潜在冲突的，此类经理无法使公司的绩效达到最优。 正式开始对公司价值与股权结构之间关系的研究始于j e n s e n & m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) ，他们证明了股权结构影响公司绩效，股权结构是重要的。他 们将股东分为两类，一类是内部股东，他们管理着公司，有着对经营管理决 策的投票权：另一类是外部股东，他们没有投票权。他们认为公司的价值取决 于内部股东所占有的股份的比例，并且认为这一比例越大，公司的价值也越 高。 6 2 文献综述 g r o s s m a n h a r t ( 1 9 8 0 ) 认为，股权结构分散使任何单一股东缺乏积极参与 公司治理和驱动公司价值增长的激励，因为他们从中得到的收益远小于他们 监督公司的成本，最终导致公司治理系统失败，产生管理层内部人控制问题。 s h l e i f e r 和v i s h n y ( 1 9 8 6 ) 的模型表明，股价上涨带来的财富使控股股东和 中小股东的利益趋于一致。控股股东既有动机又有能力对企业管理层施加足 够的控制，因此股权集中型公司相对于股权分散型公司要具有较高的盈利能 力和市场表现，一定的股权集中度是必要的。 p o u n d ( 1 9 9 8 ) 考察了机构投资者面临的激励问题，提出关于机构投资者持 股与公司绩效关系的三种假说：有效率监督假说、利益冲突假说、战略同盟 假说。根据有效率监督假说，和分散的小股东相比，机构投资者有更多的专 业知识而且监督经理人员所花费的成本也较低，因此推论公司绩效与机构投 资者持股比例之间有正相关关系。利益冲突假说认为：机构投资者和公司间 存在着其他有盈利性的业务关系，因此他们被迫投经理人员的票。战略同盟 假说则认为：机构投资者和经理人员发现他们之间进行合作对双方来说是有 利的，这种合作降低了机构投资者监督经理人员所产生的对公司价值的正效 应。因此，利益冲突假说和战略同盟假说都推论公司价值与机构投资者持股 比例存在着负相关关系。 l a p o r t a ( 1 9 9 9 ) 等人认为，控股股东的利益和外部小股东的利益常常并 不一致，两者之间存在着严重的利益冲突。在缺乏外部控制威胁，或者外部 股东类型比较多元化的情况下，控股股东有可能以其他股东的利益为代价来 追求自身利益，即利益侵占。 m o r c ke ta l ( 1 9 8 8 ) 最早提出股权结构和公司绩效之存在非线性关系。 s t u l z ( 1 9 8 8 ) 证明：公司价值最初随内部股东持股比例的增加而增加，而后开始 下降。在他的模型中，随着经理人员持股比例的增加，敌意收购者为了获得 目标公司控制权所支付的溢价也随之增加，但接管成功的可能性却随之降低。 m o r c k ，s h l e i f e r 和v i s h n y ( 1 9 8 8 ) 对3 71 个在财富5 0 0 强中榜上有 名的大公司的实证研究发现，管理层持股比重与公司价值( t o b i n sq ) 之间存 在倒u 型曲线关系。 m c c o n n e l l & s e r v a e s ( 1 9 9 0 ) 认为公司价值是公司股权结构的函数，他们通 过对1 9 7 6 年l1 7 3 个样本公司以及1 9 8 6 年1 0 9 3 个样本公司托宾q 值与股权 我国上市非国有商业银行股权结构与绩效的实证研究 结构的实证分析，当初一个具有显著性的结论，即q 值与公司内部股东所拥 有的股权之问具有曲线关系。当内部控股股东股权比例从0 开始增加直至小 于4 0 时，托宾q 值随控股比例的增大而提高；当控股比例达到4 0 一5 0 时，公司托宾q 值开始下降。但是m c c o n n e l l 和s e r v a e s 没有对这一结果进 行理论解释，只是提供了一个经验性结论。 m y e o n g h y e o nc h o ( 1 9 9 8 ) 利用幸福杂志5 0 0 家制造业公司的数据， 采用普通最小平方回归的方法，得出了股权结构影响公司投资、进而影响公司 价值的经验结论。他认为，在公司股权结构的不同区间上，即内部股东拥有股权 在0 至7 、7 至3 8 ，以及3 8 至1 0 0 三个区间上，公司价值分别随 内部股东拥有股权比例的增加而增加、减少和增加。另外，他还得出了公司价 值影响公司股权结构的经验证据，因而认为股权结构是一个内生变量。 p e d e r s e n t h o m s e n ( 1 9 9 9 ) 考察了欧洲1 2 国4 3 5 家大公司，认为公司股权 集中度与公司净资产收益率显著正相关。c l a e s s e n s 、d j a n k o v 、f a n 和u n g ( 1 9 9 8 ) 对东亚地区企业的股权结构进行研究，均发现这些国家和地区的企业股权高 度集中，并且与企业价值正相关。 m a k h i j a 和s p i r o ( 2 0 0 2 ) 研究了9 8 8 家刚刚完成私有化的捷克企业，发现企 业股票价值与外国投资者、内部入持股比例正相关，因为他们更有能力发现 高利润公司。 c l a s s e n s ( 2 0 0 2 ) 以8 个东亚国家1 3 0 1 个公众公司为样本，来分离现金 流权利( 所有权) 的激励效应( i n c e n t i v e ) 和控制权( 投票权) 的堑壕( e n t r e n c h m e n t ) 效应，发现公司价值随第一大股东现金流权益的上升而增加，而控制权的堑 壕效应对公司价值有负面影响。说明大股东和经营者这些内部人没有按照真 正的市场经济规则来有效的行使控制权，而是利用缺乏足够现金流支撑的控 制权谋求私利，h a r t ( 1 9 9 8 ) 则进一步指出，只要大股东不持有1 0 0 的股份， 他就不会全力进行监督和干预，而且大股东可能会利用投票权以牺牲小股东 的利益为代价来为自己谋取私利。 ( 2 ) 第二类观点则认为股权结构与公司绩效之间没有关系，关于持这一观点 的研究结果并不十分充分，缺乏非常可靠有力的说服力。本文对这种观点持 怀疑态度。 d e m s e t z ( 1 9 8 3 ) 最早提出股权结构、公司绩效之间无相关性。他认为所有 2 文献综述 权的结构如何是竞争性选择的内在结果，其中要比较各种成本的利弊，才能 使企业组织结构达到均衡状态。但是也不能简单的断言说，所有权一旦分散， 利润就不能最大化，企业的价值也不能最大化。紧接着d e m s e t z 和l e h n ( 1 9 8 5 ) 为检验b e r l e 和m e a n s 有关股权结构和公司绩效之间存在关系的假说，与一般 将公司绩效作为被解释变量不同，他们是将股权集中度作为被解释变量，经验 性地提出将公司价值最大化规模、潜在控制、系统管制和企业产出的潜在享 受作为解释变量，并在每个变量下选取2 3 个可量化的财务指标。以1 9 8 1 年美国5 1 1 家上市公司作为分析样本，将选取的若干量化指标与前5 名的股 东持股比例的赫菲达尔指数进行回归分析。他们通过回归分析发现：股权集中 度伴随着资产规模的扩大而降低；系统管制( s y s t e m a t i cr e g u l a t i o n ) 强的行业中 的公司股权集中度低于系统管制弱的行业中的公司股权集中度：对于存在的高 层领导在职消费问题，由于缺乏可靠有力的数据，所以该因素对股权集中度 的影响程度并不确定。d e m s e t z 等人的分析结果并不十分确定，主要是因为回 归方程的回归效果不显著，回归直线对样本数据点的拟合程度不高。 h o l d r n e s s & s h e e h a n ( 1 9 8 8 ) 通过对拥有绝对控股股东的上市公司与股权 非常分散的上市公司( 最大股东持股少于2 0 ) 的业绩进行比较，将它们的托宾 q 值与会计利润率的比较，发现它们之间的业绩没有显著的差别，因而认为 公司的股权结构与公司绩效之间无相关关系。同时，控股股东的类型对公司 绩效有影响，当绝对控股股东为机构投资者时，