（经济法学专业论文）我国创业资本供给：法律困境与立法对策.pdf

硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 内容摘要 当今世界已经步入知识经济时代，作为知识经济核心的高科技产业日益成为推 动经济发展的主力军，由于高科技产业具有高投入、高风险、高收益的特征，促成 了满足其特征需要的一种新的投融资机制创业投资。它是一种向极具发展潜 力、高成长性的高新技术企业提供股权资本的投资行为。各国经济发展的实践表明， 发展创业投资是推动高新技术产业化的一条有效途径。 我国创业投资业始于2 0 世纪8 0 年代，经过2 0 多年的发展，还处于起步阶段， 由于创业投资业发展中一些重要问题尚未解决，我国创业投资的发展并不理想。其 中创业资本供给机制的不完善是制约我国创业投资发展的重要因素之一。因此，借 鉴国外经验建立和完善我国创业资本供给机制，有着十分重要的理论意义和现实意 义，是我们面临的重要研究课题。 本论文分为五个部分。 第一部分，创业投资概述。简要介绍了创业投资的涵义、特征和主体。 第二部分，创业资本供给主体分析。创业资本供给主体即创业投资者，是创业 资本的提供者。因此，分析、挖掘更多的创业资本供给主体是解决我国创业资本供 给不足问题的关键所在。目前能成为我国创业资本供给主体的主要有：企业、银行、 非银行金融机构、富有的家庭和个人以及外资企业。本部分对以上这些主体进行介 绍和分析。 第三部分，我国创业资本供给的法律困境。与国外发达国家相比，我国创业资 本的潜在供给十分丰富，但有效供给明显不足。造成此问题的一个重要原因是我国 现行相关法律制度限制和阻碍了创业资本的供给。通过考察我国相关立法，笔者认 为影响我国创业资本有效供给的法律问题主要有两个：第一，我国创业资本准入法 律制度存在缺陷；第二，旨在促进创业投资的相关法律制度不完善。前者直接限制 了相关的机构投资者进入创业投资领域，而后者则是间接影响了投资者进入创业投 资领域的决心。 第四部分，国外相关法律与政策对创业资本供给规定的考察。“他山之石，可 以攻玉”。创业投资业在国外许多国家和地区已有较成熟的发展，创业资本供给机 制比较完善。总结发达国家创业投资的相关法律与政策，本文认为值得我国借鉴的 有合理规范的资本准入机制，得力的税收优惠措施，以及完善的资本退出机制。 第五部分，改善我国创业资本供给法律环境的立法对策。针对目i i i 存在的问题， 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 提出相应的对策与建议：第一，完善我国创业资本准入机制。第二，完善我国创业 投资税法激励制度。第三，完善我国创业企业信用担保机制。第四，完善我国创业 资本退出机制。 关键词：创业投资创业资本供给法律困境立法对策 a b s t r a c t t h ec u r r e n tw o r l dh a se n t e r e dan e we mo fi n t e l l e c t u a le c o n o m y a st h ec o r eo f i n t e l l e c t u a le c o n o m yh i g h - t e c hi n d u s t r y , w h i c hi so n eo ft h eb i g g e s ta n dm o s ti m p o r t a n t e c o n o m i cp o w e r so f a n ya d v a n c e de c o n o m y h a sb e c o m e ap i l l a ro fe c o n o m i c d e v e l o p m e n tg r a d u f l l y i nc o m p a r i s o n w i t ht h o s et r a d i t i o n a li n d u s t r i e s ，h i g h t e c h i n d u s t r yi sw i t ht h eo b v i o u sc h a r a c t e r so fh i g hi n p u t ，h i g hr i s ka n dh i g h i n c o m e c o m p a t i b l ew i t ht h e ”t h r e e h i g h ”c h a r a c t e ro fh i g h t e c hi n d u s t r y , ak i n do fn e wf i n a n c i n g m e c h a n i s m - - - - v e n t u r ec a p i t a l v e n t u r ec a p i t a l ，i t sa b b r e v i a t i o ni s v c ”，i sak i n do f i n v e s t m e n tab e h a v i o rt oo f f e rt h ec a p i t a lo fs t o c kr i g h tt on e we x t r e m e l yp o t e n t i a l e n t e r p r i s e so rt h es m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e s ( m a i n l ya b o u tn e wh i g h t e c h e n t e r p r i s e ) i t i s p r o v e db yt h ee c o n o m i cp r a c t i c eo f d i f f e r e n tc o u n t r i e st h a tt h e d e v e l o p m e n to fv e n t u r ec a p i t a lt r a d ei st h ek e yt or e a l i z eh i g h t e c hi n d u s t r i a l i z a t i o n v e n t u r ec a p i t a li nc h i n as t a r t e dw i t hi t sd e v e l o p m e n ti nt h e8 0 si nt h e2 0 “c e n t u r y a f t e ra l m o s tt w e n t yy e a r s ，v e n t u r ec a p i t a li ss t i l li ns t a r ts t a g et o t a l l y d u et os o m e u n s o l v e dp r o b l e m si nv e n t u r ec a p i t a ld e v e l o p m e n t ，t h es t a t u so fv e n t u r ec a p i t a li nc h i n a i sn o ti d e a l t h ei m p e r f e c t i o no fc a p i t a ls u p p l ym e c h a n i s mi so n eo ft h ef a c t o r st h a t r e s t r i c tt h ed e v e l o p m e n to fv e n t u r ec a p i t a li nc h i n a 。i ti saq u e s t i o nf o rd i s c u s s i o nt h a t h o wt os o l v et h i sp r o b l e m t h i st h e s i si sc o m p o s e do ff i v ep a r t s p a r tig e n e r a l i z a t i o no fv e n t u r ec a p i t a l t h i sp a r tm a i n l yd e m o n s t r a t e sb r i e f l yt h e m e a n i n g , c h a r a c t e r i s t i ca n ds u b j e c to f v e n t u r ec a p i t a l p a r ti i a n a l y s i so fv e n t u r ec a p i t a lp r o v i d e r t oa n a l y z ea n df i n dm o r ep r o v i d e r so f v e n t u r ec a p i t a li st h ek e yp o i n tt os o l v et h ep r o b l e mo ft h ea b s e n c eo fv e n t u r ec a p i t a l t h ep r o v i d e r so fv e n t u r ec a p i t a li nc h i n am a i n l yi n c l u d ee n t e r p r i s e s ，b a n k s ，p e n s i o n f u n d s ，i n s u r a n c ec o m p a n i e s ，f o r e i g nc o m p a n i e sa n ds i n g l ei n v e s t o r s p a r ti i it h el e g a lp r e d i c a m e n to nt h es u p p l yo fv e n t u r ec a p i t a li nc h i n a a l t h o u g h t h el a t e n ts u p p l i e so nv e n t u r ec a p i t a li nc h i n aa r ev e r yr i c h ，t h ee f f e c t i v es u p p l i e sa r e q u i t ea b s e n t t h ef l a wo fl e g a ls y s t e mc r e a t e st h i sp r o b l e m t h o u g hr e v i e w i n gl e g i s l a t i o n i no u rc o u n t r y , it h i n kt h e r ea r et w op r o b l e m sw h i c hc a u s et h i sp r o b l e m t h ef i r s to n ei s t h ef l a wo fv e n t u r ec a p i t a la d m i t t a n c es y s t e m ；t h es e c o n do n ei st h ed e f e c to fr e l a t e d i l l 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s l e g a ls y s t e mo fv e n t u r ec a p i t a l p a r ti vt h er e v i e wo fo v e r s e a sr e l a t e dl e g i s l a t i o na n dr e g u l a t i o n so nv e n t u r e c a p i t a l t h i sp a r tg i v e sa ni n v e s t i g a t i o no nu s a ，b r i t a i n ，j a p a n sl e g i s l a t i v es t a t e ，a n d a n a l y z e st h o s es u c c e s s f u le x p e r i e n c e st h a tp r o m o t et h ed e v e l o p m e n to fv e n t u r ec a p i t a l ， a n do u r c o u n t r yc a nd r a wl e s s o n sf r o mt h e m p a r tvt h ec o u n t e r m e a s u r et oi m p r o v i n gl e g a le n v i r o n m e n to fs u p p l yo fv e n t u r e c a p i t a l i n c h i n a c o n f r o n t i n gt h o s ep r e s e n tp r o b l e m s ，t h i st h e s i ss u g g e s t ss o m e c o r r e s p o n d i n gc o u n t e r m e a s u r e s ：t h ef i r s to n ei st oi m p r o v ev e n t u r ec a p i t a la d m i t t a n c e s y s t e m ；t h es e c o n do n ei st op e r f e c tt a xr e v e n u es t i m u l a t i o ns y s t e m ；t h et h i r do n ei st o c o n s t r u c t i n g c r e d i tg u a r a n t e es y s t e m ；t h ef o m io n ei st oi m p r o v ev e n t u r e c a p i t a l w i t h d r a w a lm e c h a n i s m k e yw o r d s ：v e n t u r ec a p i t a l ；s u p p l yo fv e n t u r ec a p i t a l ；l e g a lp r e d i c a m e n t ；l e g i s l a t i v e c o u n t e r m e a s u r e 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 华中师范大学学位论文原创性声明和使用授权说明 原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，独立进行研究工作 所取得的研究成果。除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或 ， 集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在 文中以明确方式标明。本声明的法律结果由本人承担。 作者签名：獭嗍游g 月伽 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借 阅。本人授权华中师范大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进 行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。同时授权 中国科学技术信息研究所将本学位论文收录到中国学位论文全文数据库，并通 过网络向社会公众提供信息服务。 篙端，肛 本人已经认真阅读“c a l i s 高校学位论文全文数据库发布章程”，同意将本人的 学位论文提交“c a l i s 高校学位论文全文数据库”中全文发布，并可按“章程”中的 规定享受相关权益。园童逾塞堡銮厘溢厦! 旦坐生；旦= 生；旦三生蕉鱼! 引言 当今世界各国的竞争主要是科技竞争。纵观世界经济强国无一不是科技强国， 而这些国家的科技发展主要得益于其发达的创业投资业。与这些发达国家相比，我 国目前的创业投资业还处于起步阶段，有许多不完善之处，发展和完善我国创业投 资业乃是我国迈向世界强国的必经之路。发展和完善我国创业投资业，首当其冲的 便是要解决创业资本的供给问题。充足的创业资本是创业投资取得成功的前提。在 美国、英国、德国和日本等发达的工业化国家，创业投资业发展历程己充分地表明： 对创业投资企业来说，创业资本的充裕程度及其供给结构会对创业投资的行为模式 产生重要的影响，进而影响创业投资的运作效率。在创业投资业发展较为成熟的国 家，其创业资本主要来源于富有个人( 家庭) 、企业、政府以及养老基金、保险基 金和银行等机构投资者，多元化的资本供给主体为创业投资业注入了充裕的资本。 相比之下，我国创业资本的潜在供给十分丰富，但有效供给明显不足。造成此问题 的原因是多方面的，其中一个重要的因素就是现行相关法律制度限制和阻碍了创业 资本的供给。因此，分析制约我国创业资本有效供给的法律问题，并探讨相应的解 决对策，进而构建良好的创业资本供给法律制度具有现实的意义。这将带动我国创 业投资业的发展，进而促使我国的高科技产业的腾飞。 一、创业投资概述 ( 一) 何谓创业投资? “创业投资”是从英文“v e i i t u r ec a p i t a l ”翻译而来。对于“v e n t u r ec a p i t a l ”的 翻译，我国学者尚存在争论，争论的焦点主要集中在究竟应将“v e n t u r ec a p i t a l ”译 为“创业投资”还是“风险投资”上。以全国人大常委会副委员长成思危为代表的 一些学者赞同“风险投资”的译法，认为“风险投资是把资金投向蕴藏着失败风险 很高的高新技术及其产品的研究开发领域，以期成功后取得高资本收益的一种商业 投资行为。”o 而以国家发展与改革委员会的刘健钧博士为代表的学者则极力主张将 “v e n t u r ec a p i t a l ”翻译为“创业投资”，认为“创业投资是指向具有高增长潜力的 未上市创业企业进行股权投资，并通过提供创业管理服务参与所投资企业的创业过 程，以期在所投资企业发育成熟后而通过股权转让实现高资本增值收益的资本运营 方式”，并对“风险投资”的译法进行了评价，认为只有“创业投资”一词才能准 确反映“v e n t u r e c a p i t a l ”的内涵，“风险投资”的译法会造成许多认识上的误区圆。 本文认为，创业投资与风险投资的区别主要在于理解与使用“v e n t u r ec a p i t a l ” 一词的角度不同。“创业投资”主要是着眼于投资时对具有高科技含量的创新型企 业的资本支持与资本经营服务，扶持和辅导企业创业；“风险投资”则着重突出这 一新型投资所具有高风险的显著特征。鉴于任何投资都具风险性，同时也为了避免 与“r i s k c a p i t a l ”概念相混淆而忽视“v e n t u r e c a p i t a l ”的创新特征，将“v e n t u r ec a p i t a l ” 译为“创业投资”较为适宜。正如有关专家指出：“在我国，把风险投资称为 创业投资，更能充分体现其通过资本支持和资本经营服务，扶持和辅导企业创业( 从 一个新兴企业成长为相对成熟和为社会所接受的企业) 这一本质内涵。” 因此，创业 投资与风险投资的不同译法都具有其合理性，但采用创业投资的译法更能体现出 “立足创业，资本经营”的本质内涵。 美国创业投资协会对创业投资的定义是：是指由职业金融家投资于新兴的迅速 发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本囝。欧洲创业投资协会的定义是： 西成思危；积极稳妥地推进我国的风险投资事业，管理世界1 9 9 9 年第1 期。 。刘健钧：创业投资原理与方略对“风险投资”范式的反恩与超越，中国经济出版社2 0 0 3 版，第3 一“页 o 畅波：t j 、企业投资公司计划一美围政府发展风险投资的方法，科技情撒开发0 绎济1 9 9 8 年第6 期 o 胡海峰：对近几年美国创业资奉市场的统计分析，统汁研究2 0 0 4 年第8 期。 2 创业投资是一种由专门的投资公司向具有巨大发展潜力的成长型扩张型或重组型 的未上市企业提供资金支持并辅之以管理参与的投资行为。经济合作与开发组织 的定义是：创业投资是一种投资于未上市的新兴企业并参与管理的投资行为，其价 值是由企业家和创业投资家通过资金和专业技能共同创造的o 。由中华人民共和国 对外经济贸易合作部、科学技术部、国家工商行政管理总局、国家税务总局和国家 外汇管理局于2 0 0 3 年联合发布的外商投资创业投资企业管理规定将创业投资 定义为：指主要向未上市高新技术企业进行股权投资，并为之提供创业管理服务， 以期获取资本增值收益的投资方式。 笔者认为创业投资可作如下定义：是指向具有高增长潜力的未上市企业进行的 长期股权投资，由投资者参与创业企业的管理但不以最终控制企业为目的，并在企 业成熟后，以一定的方式退出企业以获取高资本收益的一种资本运营方式。 ( 二) 创业投资的特征分析 创业投资与传统的投资方式截然不同，主要具有以下特征： 1 投资对象的特殊性。创业投资的投资对象是新兴的、迅速发展的、具有潜在 高成长性的中小企业。从欧美发达国家的经验来看，创业投资的直接受益者是中小 企业。由于具有高风险性，而且没有抵押担保，中小企业难以通过正常渠道融资。 而创业投资致力于发现新的科技突破口，着眼于项目是否具有巨大的潜力与高成长 性。对于具有创新性的、先进的技术，创业投资则会在企业及技术发展的各个阶段 提供全方位的支持。 2 投资方式以股权形式为主。创业投资是一种股权投资，即通过购买创业企 业的股权来进行投资，而不是债权投资。但作为一种股权投资，创业投资的目的并 不是通过长期持有所投资企业的股权来获得产业利润，也不是仅仅为了获得股息和 红利。创业投资是以整个创业企业为投资对象，目的是培育发展所投资的企业，待 企业发展成熟后，再通过一定的方式退出，从而获得资本增值的利润，重新进行下 一轮的投资。创业投资与一般的投资一样是为未来收入的货币而奉献当前的货币， 只不过创业投资的投资对象不是产品、证券等普通的商品，创业投资是以整个创业 企业为投资对象，在将创业企业培育成熟后，选择适当的方式退出。 3 创业投资是一种参与管理型投资。创业投资是一种主动参与管理的投资。创 。叶克林：创业投资的堆本理论和运行机制，南京绎济学院学报2 0 0 1 年第6 期。 o 祝几胜：创业投资制度分析j 机制研究，中国财绎经济 ：版朴2 0 0 4 版，第1 5 贝 3 业投资企业不仅投入资金，而且还用他们长期积累的经验、知识和信息网络帮助创 业企业管理人员更好地经营企业，这是一种主动参与型投资方式。因此，由刨业投 资支持而发展起来的企业成长速度要远高于普通同类企业。输出管理是创业投资有 别于其他投资形式的一个显著特点，输出管理涉及决策管理、财务管理等，其核心 是为创业企业提供增值服务，使创业投资企业能够发挥自己的优势，促进企业的发 展，同时也降低了投资的风险。 4 创业投资的最终目的不是拥有或控制创业企业，而是通过参与创建、培养 创业企业，待创业企业成熟后将企业以公开上市、股份回购、企业并购等方式获得 投资回报。虽然在与创业企业家共同培育企业的过程中，创业投资家很可能控制企 业，但一般情况下，创业投资家都会在企业成长并成熟后，变现自己拥有的股份， 得到投资回报，在实现投资收益后，创业投资者又会寻找下一轮的投资对象，如此 循环不已，不断地投资，不断地获得投资收益。 5 创业投资的高风险与高收益并存。高风险是指科技创新活动是一个探索的过 程，即一个不确定的过程，投资面临的风险很大，失败的几率也是很大的。一项科 技成果通常要经历无数艰难曲折和失败才能取得成功，而且即使科技成果成功了， 如果不能为市场接受，不能形成生产力，创业投资也将归于失败。但一旦成功，创 业投资可以得到高额的投资回报。据统计资料显示，美国创业投资的长期平均年回 报率高达2 0 ，股票为9 一1 5 ，国债券则为5 一6 。从投资效益来看，成功 的创业投资可以获得几十倍甚至上百倍的利润，完全可以弥补在其他项目上的投资 损失。 ( 三) 创业投资的主体 创业投资主要涉及到三方主体，即创业投资机构、投资者、创业企业。从创业 资金流动的角度来看，资金首先从投资者流向创业投资机构，经过创业投资机构的 筛选决策，再流向创业企业，通过创业企业的运作，资本得到增值，再回流至创业 投资机构，创业投资机构再将收益回馈给投资者，构成一个资金循环。周而复始的 循环，形成创业投资的周转。 1 投资者创业资本的供给者 创业投资者是指为创业投资提供资金的人。创业投资是创业投资者的资金、创 业企业家的创新观念或技术通过有丰富投资和管理经验的创业投资家( 机构) 的媒介 下实现的三者结合。创业投资者相对于创业投资家和创业企业家来说在创业投资的 4 整个链条上处于比较消极的地位，但却十分重要，他是创业资本的提供者，没有创 业资本，创业投资将无从谈起。创业投资者主要包括富有的个人( 家庭) 、养老基 金、银行、保险公司、大公司和外资企业等。投资者一般并不直接向创业企业投资， 而是通过创业投资机构作为中介，由创业投资机构来完成投资的。 2 创业投资机构创业资本的运作者 创业投资机构是指将投资者及其自己的资本投入到创业企业，参与创业企业经 营管理并在创业企业发展到一定程度时主动退出创业企业的机构。创业投资机构是 投资者和接受投资的企业之间不可或缺的桥梁和纽带，它对创业资本进行科学的管 理和运作。正是在创业投资机构的参与和支持下，才有了创业企业的成长和发展， 才有了创业资本的增值，投资者才能得到丰厚的回报。目前创业投资机构的主要类 型有有限合伙制与公司制两种。 。 3 创业企业创业资本的使用者 创业企业是指接受创业投资的企业。典型的创业企业一般是正在研究开发不成 熟高新技术产品但具有巨大增长潜力的高成长性企业。能够进入创业资本市场成为 创业投资对象的应该是技术含量高、市场前景好、风险相对小的项目或企业。创业 企业产生与发展是创业投资产生与发展的前提。没有大量小规模的高新科技企业的 创建和产生也就没有对创业投资的大量需求，当然也就谈不上创业投资的发展。美 国创业投资业之所以发展很快，其根本的原因是高新科技企业发展的需要，有很多 项目可供转化，有很多创业企业可供选择，正如哈佛商学院隆曼教授指出的，高新 科技中小企业的不断涌现，始终是美国创业投资业发展的第一动力 。 o 范柏乃、江蕾：风险投资运行机制及其法律框架设计，i i f 券市场学报2 0 0 0 年第8 期。 5 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 二、创业资本供给主体分析 创业资本供给主体即创业投资者，是创业资本的提供者。分析、发掘更多的创 业资本供给主体是解决我国创业资本供给不足问题的关键所在。由于创业投资的高 风险、高收益以及投资周期长等特征，与普通的投资者相比，作为创业资本供给主 体的投资者具有以下三个方面的特点：第一，创业投资者主要是一些具有丰富投资 知识和投资经验以及较强抗风险能力的机构投资者和富裕的个人( 家庭) 。其主要 原因在于：首先，创业投资一般投资于蕴含着巨大投资风险而又有高成长的高新技 术领域，风险性很高。因而要求投资者具有较强的风险识别、风险防范和风险承受 能力。而投资者的风险负担能力主要取决于其财力和风险偏好以及投资经验，机构 投资者和富裕的家庭或个人具有较强的抗风险能力，因而有理由成为创业资本的供 给主体。其次，创业资本主要是通过私募方式筹集的，创业资本募集的范围相当有 限，因而对投资规模具有一定的要求，而普通的家庭或个人因财力有限，所以难以 提供较大规模的资本，只有机构投资者和富裕的家庭或个人有能力满足较大规模的 投资要求。第二，创业投资者是长期投资者。因创业投资的周期通常较长，一般为 3 7 年，只有机构资者和富裕的家庭或个人有财力提供长周期的资本。第三，创业 投资者一般需要通过中介，即创业投资机构实现其投资。一般而言，创业投资机构 对创业企业的各种情况更为了解，创业投资家既有投融资的专长，也是企业管理方 面的能手。创业投资家能敏锐地发现创业企业中存在的问题，为创业企业的发展战 略、重大经营决策提出重要意见，降低创业企业的失败风险，提高其成功概率。 探讨创业资本供给问题要区分创业资本的潜在供给和有效供给两个不同的概 念。所谓潜在供给是指有可能开发和挖掘的创业资本供给量，有效供给是指实际能 够利用的创业资本量。与创业资本潜在供给相对应的就是创业资本潜在供给主体。 之所以说为我国目前具有十分丰富的创业资本潜在供给，主要是因为我国有多元化 的创业资本潜在供给主体。从理论上讲，企业、各类机构投资者、富有的个人和家 庭、政府以及外商都有可能成为创业资本的直接或间接的供给主体。 ( 一) 企业 我国目前有些大企业集团市场占有率不断扩大，利润丰厚，实力增强，有能力 进行主营业务外的长期投资，在传统工业已形成买方市场，竞争同益激烈，寻找新 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 的利润增长点来增强盈利能力成为企业现实选择的情形下，如果能够利用风险补偿 机制等政策正确引导，企业创业资本将会成为创业投资长期稳定的资本来源。 ( - - ) 银行 截止到2 0 0 3 年底，我国银行业金融机构境内外本外币资产总额达到2 7 6 4 万亿 元。其中政策性银行资产总额为2 1 2 万亿元；国有商业银行资产总额为1 5 1 9 万亿 元：股份制商业银行资产总额达3 ：8 2 万亿元；城市商业银行资产总额为1 4 6 万亿 元：农村商业银行资产总额为3 8 5 亿元；城市信用社资产总额为1 4 6 8 亿元；农村 信用社资产总额为2 6 5 万亿元。因此，如何管好用好规模日益增大的三大金融机构 的巨额资金，使其在动态的发展中保值增值，并得到快速增长，是防范金融危机和 维护我国金融业健康发展的关键。我国传统金融体制的制度选择往往是过于重视安 全性和流通性而忽视了投资效率。激烈的市场竞争使得这三大金融机构在传统业务 领域内的收益率不断下降，极大地消弱了它们的抗风险能力、担保能力和偿付能力， 现实迫使它们开拓新的业务领域，寻找和创新新的利润增长点。 随着银行向商业化的不断转化，银行资产将趋向多元化，将形成成长、短期限 结合，高、中、低风险含量资产分布均衡，高利润率、低利润率资产优化配置的资 产结构，这就要求银行以多种形式将其资产投向多种领域以求实现利润最大化。中 国已经加入w t o ，银行利率市场将进一步放开，银行将贷款投入创业投资领域， 可以在高风险中取得高利润。以求实现风险共担，利润共享的分配机制，改革当前 银行资金担风险，企业享利润的不合理局面。当然，银行将贷款投向创业投资领域， 就单个特定的项目下，贷款投资失败可能造成血本无归，但是就整个社会或整个银 行体系投入创业投资领域的资金回收概率是一个定值，银行只要能够测算出这个概 率比例，就可以进入创业投资这一高风险领域获取高利润，这就意味着银行进入创 业投资领域有利可图，而且具有可行性。 ( - - ) 非银行金融机构 我国非银行金融机构是在改革开放中产生和发展起来的。按照分业经营原则， 非银行金融机构主要包括保险公司、证券公司、养老基金、信托投资公司、金融租 赁公司等，主要从事商业银行业务以外的会融业务，包括保险业务、证券买卖业务、 。参见范样l 乃：创业投资法律制度研究，机械t 业出版礼2 0 0 5 年版，第1 5 3 页 7 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 委托存贷款、信托存贷款、融资租赁和投资业务等。改革开放2 0 多年，我国非银 行金融机构不断发展壮大，在弥补传统银行信用不足、融通社会资金等方面发挥了 积极的作用，对资本市场的发展产生了广泛而深刻的影响。 1 保险公司 据统计，我国保险资金运用余额为8 2 2 5 亿元，而全国保险公司总资产达到 9 1 2 2 8 亿元，这笔巨款的保值增值是保险公司面临的一个重大课题。创业投资无疑 提供了一个保值增值的渠道。保险公司在严格控制投资风险，确保投资安全性和收 益性的前提下，以适当比例将保险资金用与创业投资，可使自己和创业投资取得“双 赢”的效果。 2 养老基金 创业投资的失败率高达7 0 ，投资往往是长期的纯投入。现代金融资本的所有 人或者代理人一般不愿做长期内无回报的投资。创业投资的资金往往只能由拥有雄 厚资金实力，愿意而且能够承担高风险的人或机构来提供。养老基金具有稳定的现 金流量，自积累到发放存在着数十年的时间间隔，保值增值和反通货膨胀的压力往 往较大。这要求养老基金具有较强的抗风险能力，且对于高盈利性投资具有较大的 偏好，而高收益往往与高风险、长期性相联的规律，意味着养老基金倾向于理性的 长期投资( 包括创业投资) 。可以说，养老基金与创业投资有着天然的联系，是创业 投资的天然资本供给者o 。 3 证券公司 自从1 9 8 7 年9 月第一家证券公司深圳经济特区证券公司在深圳诞生以来， 十多年间，证券公司从无到有，从小到大，发展速度极其惊人，成为推动我国证券 市场快速健康发展的一支重要力量。目前，我国证券公司共有1 3 0 多家，全部净资 产已超过1 0 0 0 个亿。这些证券公司管理的证券投资基金有5 0 多家，基金总规模突 破了2 5 0 0 个亿。中国资本市场发展潜力巨大，投资基金还处于快速发展阶段。我 国证券公司的主要利润来源是经纪业务和自营业务，这种情况不利于提高证券公司 的竞争力，应逐渐加以改变，扩大利润来源的渠道。参与创业投资是证券投资公司 扩大其利润来源的一个重要渠道。 因此，只要我们创造了必要的、宽松的条件，非银行金融机构在严格控制投资 风险，确保投资安全性和收益性的前提下，可以以适当的比例参与创业投资，使自 己和创业投资取得“双赢”的效果。非银行金融机构巨大的潜在资本供给将成为创 业资本的有效供给。 。王俊、张文银：养皂皋金参与风险投资问题探讨，中央财经大学学报2 0 0 3 年第1 2 期。 8 硕士学住论文 m a s t e r s t h e s i s ( 四) 富有的个人和家庭 我国经济持续增长，居民收入稳步提高，目前城乡居民储蓄存款已超过1 7 万 亿元，我国个人资产超过百万元人民币的公民早己超过千万人，而且我国的个人资 本将会越来越多，越来越大。国家应加强创业投资基金立法和严格执法，确保个人 式积极引导那些具有创业投资意识的家庭和个人将部分储蓄存款转化为创业资本。 个人资产进入创业投资基金，有两条途径，一是购买一般基金单位的基金，由一般 基金通过组合投资投入到创业基金；另一渠道是直接购买创业基金，由基金管理者 投资于创业企业，分散投资风险，清除信息不对称的障碍，增强居民投资者的信心。 ( 五) 外资投资企业 我国是仅次于美国的全球第二大引资国，在我国聚集了大量的外商资本。鼓励 和引导外资参与我国创业投资，尤其是由中外双方具有实力的投资公司共同组建中 外创业投资基金，不仅有利于拓展创业资本的供给渠道，增加我国创业投资的有效 供给，而且有利于引进国外先进的创业投资经营理念和管理经验，对加快培养我国 创业投资人才和促进创业投资的发展都具有积极的推动作用。 硕士学位论文 m a s t e r s t h e s i s 三、我国创业资本供给的法律困境 创业资本的供给是创业投资取得成功的前提。在美国、英国、德国和日本等发 达的工业化国家，创业投资业发展历程已充分地表明：对创业投资企业来说，创业 资本的充裕程度及其供给结构会对创业投资的行为模式产生重要的影响，进而影响 创业投资的运作效率。在创业投资业发展较为成熟的国家，其创业资本的主要来源 有富有个人( 家庭) 、企业、政府以及养老基金、保险基金和银行等机构投资者， 多元化的资本供给主体为创业投资业注入了充裕的资本。相比之下，我国创业投资 则面l f 每着投资主体单一，投资总量不足的问题。我国目前从事创业投资的主体主要 是政府财政、科技部门建立的投资公司，其融资渠道主要是政府拨款，资金来源的 限制导致公司规模小。我国创业投资机构的注册资金一般仅有3 0 0 0 5 0 0 0 万元人民 币，最小的只有2 0 0 0 万元，最大的也不过1 0 多亿元人民币，而美国同类机构的平 均规模都在7 0 0 0 8 0 0 0 万美元以上，资金规模小难以进行组合投资和分阶段投资的 运作o 。根据资料统计，我国创业投资基金7 4 亿元中，8 0 是政府投入，民间参与 太少。如果不能把民间的资金动员起来，创业投资最后就变成政府担着风险来投资， 这实际上起不到它应有的作用国。造成此问题的原因是多方面的，其中一个重要的 因素就是现行相关法律制度限制和阻碍了创业资本的供给。分析影响我国创业资本 有效供给的法律问题并探讨相应的解决对策进而构建良好的创业资本供给的法律 制度是加快我国创业投资业发展迫切需要解决的基础性问题。本部分将对此加以详 细分析。 通过考察我国相关立法，笔者认为影响我国创业资本有效供给的法律问题主要 有两个：第一，我国创业资本准入法律制度存在缺陷；第二，旨在促进创业投资的 相关法律制度不完善。前者直接限制了相关的机构投资者进入创业投资领域，而后 者则是间接的影响了投资者进入创业投资领域的决心。 ( 一) 我国创业资本准入法律制度存在缺陷 创业资本准入的法律制度，也就是关于创业资本的来源渠道的法律制度，由于 o 三连洲： 发展风险创业投资需要营造良好的环境，科学投资2 0 0 1 年第1 2 期 国成思危：积极探索稳步推进一论中国风险投资的机制创新，经济界，2 0 0 0 年第4 期。 1 0 硕士学住论文 m a s t e r st h e s i s 创业投资的高风险性和所投向领域的特殊性，同时，法律对各种资金的投入方向往 往有不同的规定，因而必须有相应的法律对不同的资金进入创业投资领域作出规 定，以保证创业投资顺利获得充足的资金来源。从国外发达国家来看，创业资本的 来源是非常广泛的，有公共和私人的基金、保险公司、银行及各种金融机构、富有 的家庭和个人、大企业或大公司、政府以及外国投资者等，其中基金等机构投资者 及个人是创业投资的主体。政府主要是通过对创业投资机构提供贷款或担保的方式 问接参与创业投资，而较少直接参与，因为创业投资本质上是一种市场行为而非政 府行为，要政府充当创业投资的主体，既无法满足高新技术产业化的资金需要，又 存在着经营者的激励与约束机制的问题。 对于我国来说，现有的创业资本主要来源于政府财政、科技部门建立的投资公 司，外加一部分国外的创业资本，广大有能力投资于创业企业的机构投资主体如保 险公司、养老基金和商业银行等，由于我国法律的限制，不能进入到创业投资领域。 1 养老基金投放方向上的法律限制 在我国，根据财政部和劳动部于1 9 9 4 年1 1 月2 2 日颁布的关于加强企业职 工社会保障基金投资管理的暂行规定的第2 条和财政部于1 9 9 6 年1 2 月5 日颁布 的关于企业职工基金养老保险基金和企业职工失业保险基金纳入财政专户管理有关 具体事项的通知的第3 、4 条，都明文规定养老基金不能投向创业投资业，它仅限于 银行存款和买卖国家债券。这些规定阻碍了养老基金成为创业资本的来源。实际上， 从国外创业资本的结构来看，养老基金始终是创业资本的主要供给来源。在欧洲、美 国和澳大利亚等国来自于养老保险及退体基金的资金占创业资本总量的4 0 7 2 。 2 商业银行法的限制 我国商业银行法第3 6 条规定：“商业银行贷款，借款人应当提供担保。商 业银行应对保证人的偿还能力，抵押物、质物的权属和价值以及实现抵押权、质权 的可行性严格审查。”通常创业企业初期规模有限，难以提供有形财产担保。对相 当一部分创业企业而言，要找到合适的担保人也并非易事，因此很难从银行获得贷 款。而且，商业银行法第4 3 条规定“商业银行在中华人民共和国境内不得从事 信托投资和股票投资”“不得向非银行的金融机构和企业投资”，此规定无疑堵死了 银行资金通过创业投资基金、信贷共同体模式、孵化信贷模式、委托借款模式等方 式参与创业投资的渠道，大大减少了创业资本的有效供给。而在创业投资非常发达 的德国，5 9 的创业资本来源于银行，占其创业资本总量的4 0 o 。可以说银行资 。杜1 i 红：增加我国创业资本供给的法律对策商业业究2 0 0 2 年第2 期。 。徐晋、郭岚、张 建：国外资奉来源j 特衍分析，企业活力2 0 0 4 年第2 期 1 1 本进入创业投资领域是德国创业投资取得成功的一个重要因素。 3 保险法的限制 我国保险法第1 0 4 条规定：“保险公司的资金运用，限于在银行存款、买 卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式”“保险公司的资金不得 用于设立证券经营机构和向企业投资”。此规定使我国日益庞大的保险资金无法成 为创业资本筹集的重要来源。尽管目前保险机构投资者股票投资管理暂行办法 的实施使保险资金获准直接投资股市，但在入市方式、投资范围和品种及投资比例 上仍有严格限制，面对创业投资中的高风险，保险公司还难以成为创业投资的主要 资本来源。 以上种种的法律限制，极大的制约了我国创业资本的来源，从而阻碍了我国创 业投资业的发展。 ( 二) 旨在促进创业投资的相关法律制度不完善 资金是否进入创业投资领域主要取决于创业资本的预期收益和投资风险。而创 业资本的预期收益和投资风险与创业投资税收制度、信用担保制度以及退出制度等 相关法律制度的联系非常紧密。因此，想要吸引更多的投资者进入创业投资领域， 增加创业资本的供给，必须要建立和完善旨在促进创业投资的相关法律制度。然而 我国在上述相关法律制度的构建上存在着较大的缺陷。 1 创业投资税法激励机制不完善 我国现行税收制度不利于创业投资事业的发展。创业投资的最明显特征，即这 种投资行为具有较高的失败率。从一些发达国家的有关数据可以看出，它的失败率 平均在5 0 以上。例如日本，1 9 8 3 年所进行的2 6 项重要投资中，有1 0 项最后成功 了，另外1 6 项却失败了。另外根据美国权威杂志创业投资期刊刊登的研究报 告中对1 9 6 9 年至1 9 8 5 年接受了创业投资的3 9 3 家创业企业进行统计表明，有6 9 的创业企业当初的投资在回收时翻了1 0 倍，而投资收不