万科房地产公司现金流量管理

万科房地产公司现金流量管理第3章万科公司现金流量管理现状分析31万科公司基本情况311集团简介1984年，万科企业股份有限公司成立；1988年，万科公司进入房地产行业；1991年万科公司成为深圳证券交易所第二家上市公司；1993年将大众住宅开发确定为公司的核心业务。二十多年过去了，万科公司现已成为国内最大的住宅开发企业，公司规模覆盖珠三角、长三角、环渤海三大城市经济圈以及中西部地区，共进入53个大中型城市。近三年来，万科成为首家登上千亿级平台的房地产企业，年均住宅销售规模在6万套以上，201 1年公司实现销售面积1075万平米，销售金额1215亿元，2012年销售额超过1400亿。销售规模持续居全球同行业首位。在多年的经营中，万科公司始终坚持“不囤地，不捂盘，不拿地王”的经营方针，实行快速周转、快速开发，依靠专业能力获取公平回报的发展策略。产品始终定位于为城市普通家庭供应住房的城市主流住宅市场，201 1年销144平米以下的商品房户型销售占比89。公司坚持规范经营，不追求高利润率，过去2005年以来公司累计纳税额超过500亿元，且每年的纳税额均高于净利润。自创建以来，万科提倡“健康丰盛人生”的企业文化，重视员工工作与生活的平衡；为员工搭建可持续发展的平台，鼓励员工和公司共同成长；倡导简单人际关系，致力于营造能充分发挥员工才干的工作氛围。通过专注住宅开发行业，建立完善的内部控制体系，组建专业化团队，树立专业品牌，以所谓“万科化”的企业文化，即简单不复杂、规范不谋权、透明不黑箱、责任不放任享誉业内。312组织结构万科公司的组织结构是一种矩阵制和事业部制相结合的混合结构，即在总决策者与各事业部间增加一个管理层次(如图所示)。之所以称它为混合结构，是因为在万科公司的组织结构中既有灵活的事业部制，又有企业发展所必需的刚性结构部门。这种矩阵制和事业部制相结合的组织结构既使得一线公司有较大自主经营管理权，又使得集团总部能对各一线公司进行一定的集权管理。313现金流量的内部控制作为中国内地首批上市企业之一，万科公司遵循简单、透明、规范、责任的价值观，严格按照法律、法规以及上市公司规范性文件的要求，并结合公司自身实际业务的特点设置了内部机构，不断完善公司治理，规范公司运作。作为落实企业内部控制基本规范及相关配套指引重点试点公司，公司总部设立了财务与内控管理部，具体负责内部控制体系的建立、实施和完善等工作，其中包括对现金流量的内部控制。同时，公司总部各专业部门及一线公司根据业务实际加强内控环境建设，分析评估内控风险、采取有效管控措施提升内控水平。总部各专业部门确定各专业年度内控建设方案，一线子公司确定各公司风险管控计划。在现金流量的内控责任方面，集团明确各控股公司第一负责人为内控第一负责人，落实各一线公司各部门的内控责任。针对现金流量管控重点，公司开发IT应用系统，改进管控效果。公司在真实评估现金流量内控缺陷基础上，采取有效行动，通过系统的、流程化的解决方案，解决和降低实际风险，提高内控效率。32万科公司现金流量管理现状企业的现金流表由经营活动现金流、投资活动现金流和筹资活动现金流三大主体构成，而现金流的动态性决定了我们可以从流向、流程、流量和流速这四个角度来描述和分析公司的现金流状况，如下图所示。企业的战略决定企业的现金流向，所以分析现金流向要及时评价企业的战略是否合理；现金流程方面主要是分析企业的现金控制情况，包括静态层面上的现金持有水平分析、现金预算分析、现金流日常管理和控制、预算控制等；现金流量方面侧重分析企业现金流量的结构、质量和综合状况，同时流量分析也是流程分析的一个工具，通过量化的数据来进行现金流控制；现金流速方面主要是通过传统的现金周期的概念，计算存货周转期、应收账款周转期和应付账款周转期来进行分析。321现金流向对一个企业而言，流向决策是企业现金流管理的关键，现金流向能直接影响最佳现金流的实现，而企业现金流的流向取决于企业的发展战略。所以，在对万科公司的现金流向分析过程当中重点应关注公司的战略，通过对万科公司一系列战略的分析，观察其现金流的去向。(1)项目发展战略。万科采取稳健“宁可错过，绝不拿错”的项目发展战略，在拓展新项目方面非常严格，在拿地决策上，坚决贯彻“宁可错过，绝不拿错”的方针，关注土地市场可能出现的调整，择机将现金流用于获取可满足未来持续经营需要的土地资源。回顾万科公司2010-2012年的发展，面对宏观政策的日益收紧、行业走向的高度不确定以及竞争态势的新挑战，公司始终保持充分的谨慎，在土地供应力度加大，公司亦积极把握机会，在坚持严格投资标准的前提下，将资金用于获得了一批可满足未来发展需要的项目资源；在土地供应力度减小时，发挥“战略纵深”优势，综合运用各种渠道，以合理的价格获取优质的土地资源；同时，合理减少土地储备，重视合作，以减少开发投资所带来的现金流压力。我们可以看到万科公司通过实施稳健的项目发展战略，万科公司近三年现金流引入了合适可行的发展项目。(2)经营战略。公司专注于普通住宅市场，将坚持“为普通人盖好房子”的产品理念，深化工业化技术和绿色建筑技术的应用，保持对市场成交变化的持续跟踪，将现金流投向普通住宅的营销和设计两大领域。营销方面，加强对客户实际需求的分析研究，做对产品；设计方面，不断从产品面积、功能等角度，优化新开工结构，做好产品。同时，结合城市发展和居住需求的变化趋势，逐渐加强对符合城市发展方向、能够与住宅相配套的其他物业类型的探索，进一步强化自身的综合开发能力，为业务发展拓展新的空间。观察万科公司的近几年的年报，我们还能发现公司经营战略实施的区域重点，万科公司主要把现金流重点投向了珠三角、长三角、环渤海这三个区域。2012年，万科公司共实现销售面积12956万平方米，销售金额14123亿元，再次突破千亿大关，销售金额再度刷新行业纪录。公司在以珠三角为核心的广深区域实现销售面积4128万平方米，销售金额4682亿元；在以长三角为核心的上海区域实现销售面积2557万平方米，销售金额3297亿元；在以环渤海为核心的北京区域实现销售面积3460万平方米，销售金额3699亿元；在由中西部中心城市组成的成都区域实现销售面积2811万平方米，销售金额2445亿元。(3)财务战略。基于目前房地产行业资金环境不容乐观的现状，公司坚持实施“现金为王的财务战略，即以现金流为核心，全面规划企业财务战略，进而设计出公司总体战略，以确保经营的安全性和稳健性。万科公司的财务战略决策本质上是对“目标”与“资源能力”的平衡分析与把握，万科公司将投资、融资和分配决策都紧紧围绕现金流这一核心指标，以企业合理的经营活动现金净流量和自由现金流水平设计各类战略，以现金流安全、量入为出为战略决策依据和预警线，确保企业整体的稳健和健康。万科公司2012年末的财务报表数据中我们可以看出，公司持有的货币资金5229亿元远高于短期借款和一年内到期的长期借款总额3556亿元是有效实施“现金为王”战略的成果。322现金流程现金流程是指企业对当前或未来一定时期内现金流动的状况做出的预测与计划、执行与控制、评价与反馈。现金流程分析着重分析企业的现金流预算制度是否合理，评价现金预算的执行情况，企业遇到现金流状况与预算不符的管理方法，是否不断修改调整直到现金流的健康运行。万科公司将预算管理制度化，以日常业务预算和资本预算为基础所编制，来反映现金流入流出状况、时点上现金剩余和短缺状况以及现金筹措后的使用情况。预测的结果出现现金剩余量小于零时，万科公司会及时与外界沟通融资事宜，避免出现现金短缺时以高额资金成本匆忙筹资；预测结果现金剩余量大于零时，企业可以通过投资短期有价证券或者股票回购等来进行现金冗余的管理。万科公司还制定了严格的预算制度，包括资金、费用、固定资产购置等几大方面，对于资金、费用、固定资产购置的预算均需有详实的编制依据，并且对于年度资金、费用、固定资产购置等预算及大额预算外支出均需获得董事会批准后才能执行，预算执行情况直接与业绩考核等挂钩，总的来说，现金流程中的现金预算制度的设计和执行过程都较为合理。企业的现金流程是内部控制的一部分，内部控制制度的好坏直接影响现金流程的质量。企业的内部控制控制包括组织机构及岗位职责、授权管理、采购控制、生产控制、销售控制、资金内部控制等活动，这些活动的进行都与现金流程紧密相关。因此，我们应对万科公司不同运营活动的现金流程方面的控制活动进行描述和分析。(1)销售与收款活动的现金流程。2012年，公司持续加强对销售相关业务的现金流管控职责。目前，公司遵循合约明晰、授权审批和不相容职务相分离的原则已制定的销售管理制度包括明源销售系统使用规范、万科集团销售现场收款管理办法、项目销售法律风险检查管理办法、营销采购工作指引等，使用销售管理平台对项目的定价、折扣、认购、回款等业务实施全程跟踪控制，对其中产生的现金流进行监控。为提升营销费用的管理效率，公司还修订了万科集团营销费用管理办法，重点强调统一营销费用科目和统计规则，完善营销部内部协作和跨部门协作的管理模式，规范营销采购过程中的现金流程。实际销售业务控制中，所有业务包括与现金直接相关的业务操作均需履行公司设定的审批流程，其中重大和关键业务操作必须由子公司管理层审批后方可实施。(2)采购与付款活动的现金流程。公司采购管理部负责采购业务的管理控制。公司制定包括万科集团工程款支付管理规定、工程采购管理办法、工程采购实施细则、供应商管理细则、战略采购实施细则等在内的工程采购管理制度，以规范采购业务操作，加强集中采购、推行战略合作等采购模式，招标投标等多种采购方式，兼顾采购的效益、效率和规范性，并运用采购管理平台提升采购的效率、透明度以及对采购过程中现金流的控制。2012年公司推出了核心业务系统平台并在所有子公司和项目部进行应用，进一步加大对项目采购规划、采购计划的管理力度，保证大批量项目及时交付；在采购付款环节，公司加强了对资金支付环节的审查、核对以及对供应商的后续评估，以保证付款的准确性及合理性。(3)资金管理活动的现金流程。资金活动是与现金流相关的活动，是公司的融资与结算业务由总部统一管理的。目前公司已制定包括万科集团资金管理制度、万科集团资金业务操作细则、战略合作实施细则等在内的制度，明确公司资金管理、结算要求，加强资金业务管理和控制，从而降低资金使用成本并保证资金安全。各子公司银行账户开销户均需由资金管理部审批确认；所有对外融资也由资金管理部统一安排，经各级负责人审批后方可进行；付款方面，公司主要经营付款由资金管理部统一结算。同时，资金管理部通过定期编制月度动态资金计划、年度资金计划以加强资金管理的计划性，并对子公司的资金计划完成情况进行跟踪，及时调整资金安排。(4)重大投资活动的现金流程。公司战略投资营销运营管理部负责管控投资业务，目前已制定及修订了包括万科集团新项目发展制度、万科集团投融资管理办法等在内的投资管理制度，结合定期发布投资策略并使用新项目决策平台对重大投资进行管理。公司始终坚持“精挑细选”的策略，重点考虑价格的合理性和风险的可控性，严格评估项目收益的可行性，通过严格的分级授权审批程序对重大投资实施全程监控，确保新项目获取安全、合法、审慎、有效。公司总部把握投融资战略和原则，统筹现金流资金等资源配置及风险管控，主导非普通项目、新进入城市、非传统住宅业务的投资决策，所决策新项目经总部相关专业部门联合评审后，报由公司管理层组成的公司投资决策委员会在董事会授权范围内进行决策；项目投资金额超过公司董事会对公司授权的，需在报董事会决议通过后方可实施。323现金流量为了解万科公司的现金流量管理现状，现对万科2010年至2012年的财务数据进行横向比较分析和纵向比较分析，横向对比对象为行业竞争对手保利公司的现金流量相关指标，纵向对比对象为万科不同时期的现金流量相关指标。3231万科公司现金流结构分析通过表1不同时期的数据我们可以看出，万科公司的现金流流入结构中，经营活动产生的现金流入是主体，比重在7080之间，进一步观察现金流量表会发现经营活动现金流入几乎全部来源于销售商品、提供劳务收到的现金；投资活动产生的现金流入处于非常低的水平；筹资活动产生的现金流比重在现金流入比重中居中，数值在20左右。随着国内外经济形势的变化以及银行政府相关政策的出台，房地产行业目前已步入一个调整时期。万科公司顺应形势的发展在稳健中寻求发展，筹资需求有所下降，加之企业内部经营管理水平的提高以及多元化筹资的运用，资金使用效率得到改善。万科公司的现金流出结构中，经营活动产生的现金流出占据着绝对主导地位，但近三年呈现逐年下降的趋势，说明其成本控制方面有所改善；筹资活动产生的现金流出近三年呈上升趋势，但整体比值不高，在20上下波动，说明公司有一部分银行借款的利息和本金引起了现金流出，但目前的筹资需求并不是旺盛，公司财务风险较小。总的来说，万科公司的现金流结构和各大活动现金流内部结构是比较健康的。通过与表2行业内竞争对手保利的数据对比可以看出，万科公司近三年经营活动现金流入占现金流入的比重要高于保利，说明万科公司的现金流入结构更健康。房地产行业一向呈现“有利润、无现金”的规律，当企业从日常经营活动中所取得的现金流量值为正值时，可以说明企业不仅能够通过正常运营活动满足自身各项需求，而且有多余的资金支持进行企业规模的扩大或进行其他的投资活动等。观察表l、表2的最后一行经营活动现金流量净额，可看出连续几年万科公司的经营活动净现金流都为正数，保利作为被万科承认的竞争对手201 0、2011年的都是负数，直至201 2年才转正，说明万科公司的现金流管理优于其竞争对手保利，持续为正的经营活动现金流向外界传递出利好信息，即企业的主营业务活动良好，销售顺畅，存货积压较低，市场占有率稳定，经营活动对利润的贡献率高，净利润质量较好。同时，经营活动现金流量状况良好，也反映出企业的应收账款管理良好，产品的市场认可度较大，资金回笼速度较快等。这些信息对于公众公司而言，将利于公司在资本市场形象的塑造，提升外部投资的信心，吸引更多的股权投资者，利于股价的稳定，当企业选择股权融资时，融资难度也会得到合理的控制。同时，银行在选择放贷对象时，也会大力关注现金流量等基本情况，因为银行会根据这些财务信息来判断其资金的风险，判断企业是否有充裕的现金流，来支付债务利息，最终做出是否放贷的决策。另外，经营活动现金流量也会加速企业的项目投资，及时将公司的闲置资金用于好的项目，为企业和股东创造更大的财富。所以，经营活动现金流量管理良好，将会使企业进入到良性的经营循环圈中，企业的市场竞争力也会得到逐步的提升。3232万科公司现金流质量分析(1)净利润含金量第4章万科公司现金流量管理评价41万科公司现金流量管理的优势通过从流向、流程、流量和流速四个角度对万科公司近几年的现金流管理现状进行分析，发现万科公司的现金流管理状况是良好的；在与保利进行对比的过程中，发现万科公司现金流相关指标处于领先地位。其中，最值得关注的是万科公司自2009年来经营活动净现金流持续为正的状况，这打破了房地产企业“有利润，无现金”的行规。所以深入探究万科公司经营活动净现金流持续为正的原因，以肯定其现金流管理过程中的优势，能够为资本市场上大多数房地产企业提供良好的借鉴作用。万科公司现金流量管理的优势主要有以下两点：411以控制现金流为核心的合作开发模式在扩展模式上，万科走的是一条靠并购、合作开发扩张来发展的道路。2010-2012年三年中，万科公司一共斥资3254亿元用于新设公司217家，收购公司73家，对子公司和其它公司也增资了1 1 484亿元，这给万科公司带来了巨大的住宅开发量，短短三年间新增项目高达217个，新增权益建筑面积为4726万平方米。通过并购、合作来扩大业务，是万科近年降低土地成本的惯用策略，其目的一是通过并购进入之前没有开展业务的地区；二是补充缺乏的某个产品线；三是收购成品项目或成熟土地，节省时间成本；四是输出自己的品牌和管理，在合作项目中收取项目管理费，借此提高投资回报率。而金融危机后的房地产行业所经历的低潮期都恰恰是收购的好时机，其他企业的财务困境恰给万科提供了收购机遇。就在呈几何级繁殖扩张的同时，万科公司不仅实现了“百亿利润、千亿规模”的漂亮业绩，最能引起社会各界人士关注的是其现金流状况并未因为其并购频率的加快、并购规模的增大而有所改变，仍然以持续为正的经营活动净现金流特征傲然雄踞在资本市场上的房地产行业。综合来看，急速扩张中还能保持良好的现金流现状要归功于万科与土地方、资金方等合作开发模式，而合作开发模式又归功于对现金流管理所设置的六大原则：一是在合作项目投入资金方面，万科对房地产项目的资金投入不超过独立开发资金投入的60，这一规定保证了公司在降低资金投入的同时既可以消除负债增加所带来的负面影响，也不会降低集团的平均投资收益率。二是通过优先考虑与土地方合作的方式以减少房地产开发项目所需要的巨额资金。在获得土地保证金和土地出让金方面，首先与土地方合作，通过优先选择设立项目公司模式，或是合作建房模式、股权收购模式以减少现金流出；其次与资金方合作，优先选择联合竞买。三是通过控制付款节奏和控制项目经营管理权以确保在与土地方、资金方合作开发的而引起资金投入减少的情况下控制合作风险和现金流风险。四是在合作项目立项之前应合理客观评估合作项目的预期内部收益率，原则上项目的预期内部收益率不应低于l8，纳入万科合并报表的投资收益率应不低于20。五是严格控制合并报表的时机，选择合适的报表合并时期应满足两个条件：其一要在合作项目的资产负债率不高于万科平均资产负债率时进行，通过万科与关联公司之间、万科与合作方之间转让其持有的合作公司的股份实现；其二项目立项起2年内产生利润的合作项目，可合并报表。六是收购合作方在项目公司中的股权时，牢牢把握住股权转让价款为合作方注册资本出资金额的原则。选择合作开发模式时，万科始终围绕资产负债率、净资产回报率(ROE)(集团层面)、内部收益率(项目公司层面)三个财务指标的增减变化来设置以上所述的六大合作开发原则。我们可以看出，万科合作开发的核心是控制现金流，保证现金流的平衡。无论是与土地优质充沛的合作方合作还是与资金方合作，万科坚持与合作方成立合资公司并由它实际控制，在各种财务数据达标后收购将其纳入合并财务报表，在此过程中，万科公司做到了始终将收购付出的现金流掌握在自己手里。以万科公司收购大连万科魅力之城开发有限公司(以下简称大连万科魅力之城)为例，我们可以进一步探究万科公司在合作开发模式上精湛娴熟的资本运作手法。2008年9月l 9日，大连万科魅力之城项目用地(建设用地编号：(2008)一41号，以下简称41号地)以挂牌方式出让，竞拍成交方是四家企业组成的联合体，分别是大连万科置业有限公司(以下简称大连万科置业)、科浩投资有限公司(以下简称科浩投资)、大连荣裕房地产开发有限公司(以下简称大连荣裕)和大连合众房地产开发有限公司(以下简称大连合众)，拍卖价以底价1334亿元成交。竞拍4l号地前，官方要求竞拍方交纳8亿元保证金。根据相关规定，竟拍成功后，8亿元保证金直接在政府的账户上转成地价款。在随后成立的由连万科置业和科浩投资控股的项目公司中，万科的股权仅占到5，这说明万科不是8亿地价款的主要提供方。2008年10月20日，大连万科置业、科浩投资组建项目开发公司大连万科魅力之城，大连荣裕和大连合众在成功拿地后退出项目公司。也说明这两家企业没有提供资金。由此可知，41号地出资方主要提供者是科浩投资。魅力之城所在城中村地块的改造城中村改造是政绩工程，政府与万科这样的实力企业合作能够保证项目的顺利开发，也必然会配合实力企业拿地，在挂牌环节设置门槛帮助万科、科浩投资规避拿地风险。拿地过程中，万科按三大原则组建项目公司：一是注册资本尽可能控制在2000万以内；二是遵循实质上控制公司原则，万科的全资子公司所占股份低于50，但万科通过其它方式间接控股项目公司；三是股权并购可控，组建项目公司前，万科收购受让方在项目公司中的股权条件、价格要清晰明确。万科2008年报披露，万科虽然占有该项目公司5股份，但拥有50表决权。大连万科魅力之城实质上已经被纳入到万科的统一管理。这表现在：大连万科魅力之城的公司注册全部由万科完成，全部工商手续在万科手中掌握；合同约定对方只有名义上的股权，不参加经营及利润分配；签订合作合同的同时，万科已将股权转让协议签好，并存放于万科手中；待合同条件达成即由万科单方办理股权变更手续。在项目公司大连万科魅力之城层面，科浩投资作为大股东，持有95股份，却在各项决策上并无表决权。2009年，万科在大连万科魅力之城持股增至30；2010年，大连万科置业通过非同一控制下合并，以很低的合并对价收购了大连万科魅力之城25的股份。至此，万科累计持有大连万科魅力之城55股份，成为控股股东。科浩投资在不合时宜时机退出，完全是按照约定条款行为。之后，魅力之城的开工、施工、销售非常顺利，当年拿地、当年开工，两年内开始办理业主入驻。上述信息表明，科浩投资名为股东，实为债主。41号地的地价款由科浩投资提供本金，万科按期还本付息，科浩投资按期转让股本。与科浩投资合作好处不言而喻：降低了万科的资金成本，不会提高万科资产负责率，且独享收益。2012年万科年报披露万科以对价美元O50亿元收购科浩投资1 00的股权。上述过程即是“万科出钱，合作方出地，双方成立合资公司，万科先参股，后控股，最后收购合资公司思路的运用。412强势集中的资金流管理模式万科公司现金流管理的优势还表现在采用强势集中的集团资金管理中心模式。在未建立资金结算中心之前万科的资金管理是分散管理的，分散的管理模式给正处于发展初期的万科带来了一系列问题：集团总部高层领导不能站在集团整体战略角度对成员单位进行现金流评价分析管理；没有建立行之有效的资金计划管理控制体系，无法对现金流状况进行过程监控，导致事后资金考核指标无法体现资金计划的控制效果；无法实现信息共享，集团总部没有及时了解成员单位的财务状况和经营成果，总部对现金流的决策信息也无法准确快速的传达给成员单位。这些问题都会导致与现金流相关的决策失误，不利于良好现金流管理现状的形成。随着信息管理系统的发展，万科集团委托软件开发商金碟在对企业将集团的整体情况进行了解之后，为万科集团量身定做了一套信息化程度高、应用效果好的管理信息系统一一金碟EAS。在金碟EAS的管理信息系统下，万科公司建立起了对外负责企业集团间接融资，对内进行项目资金管理与监控的非法人机构一一资金管理中心。资金管理中心由资金部和结算部组成，其中资金部是资金管理中心的核心部门，负责对外融资、内部资金供给、集团资金资源整合及资金监控体系的建立。结算部负责日常的资金清算，目前为止己建立了中央清算系统，为集团实现收支两条线管理搭建了结算平台。资金管理中心对集团和各子公司的融资结算业务实行统一管理，例如：子公司银行账户的开销，均需得到资金管理中心的确认与审批；子公司对外进行融资，也须在资金管理中心的审批后进行；主要经营付款亦由资金管理中心进行统一安排后进行结算。同时，资金管理中心负责年度资金计划和月度动态滚动资金计划的定期编制，对资金管理编制计划书，并及时跟踪子公司的资金计划完成情况，实时调整资金安排。在资金筹集方面，通过公开增发、非公开发行、配股、银行借款、发行可转债、发行公司债券等多种融资手段的综合运用，为公司的战略发展扩张筹集充足的资金。资金结算中心的建立实现了资金在集团范围内的优化配置，提高了集团资金运作效率和效益，并为集团未来的快速发展中提供了有力的资金支持。资金管理中心在其整个企业的资金管理过程中尤其注重成本的控制，流程化的资金管理模式保证了高效的运作，也为万科连续的利润增长率和良好的现金流管理现状做出了贡献。42万科公司现金流量管理存在的问题421现金流向方面并购扩张速度过快纵观万科并购的发展历史，2005年万科收购了13家公司，2006年以238亿元的对价收购了22家公司，2007年以187亿元的资金收购了27家公司，2008年以近30亿元的成本收购了18家公司，2009年以近1 8亿元的代价收购了27家公司。进入2010年后，万科的并购扩张步伐进一步加速。20102012年这三年中，万科公司以3254亿元新设了217家公司，收购公司73家，同时，万科公司对子公司和其它公司也增资了11484亿元，短短三年间新增项目高达21 7个。根据下表20102012年万科公司收购情况可做进一步观察，我们可以看到万科公司的并购趋势，较之2010年以前的收购情况，无论收购数量还是收购金额都在大幅度增加。在万科近几年的掀起的并购浪潮中，一种全新的融资效率更高的合作开发模式开始步入人们的视线，根据2012年的相关资料万科公司80以上的项目采用的是合作开发模式。通过这种模式，万科公司可以以现有的净资产数额操作更大的规模，利用合作开发的杠杆效应获得更多的品牌、管理输出效益。这种合作开发模式在很大程度上减少了万科的融资需求，特别是在资本市场上股权融资受到限制的情况下，合作开发模式能更快获得所需的大额资金，通过观察万科公司连续几年的融资的实际情况我们能进一步验证合作开发模式的价值。但与此同时，我们也不能忽视合作开发模式大范围并购的所带来的风险。通过合作开发模式虽然可以以较低的成本和较低的风险取得稀缺的土地资源，对于万科公司实现合理储备土地的计划有很大的帮助，同时在当前银根不断收紧、宏观经济政策从严的外部环境下确实可以降低公司的资金需求，减少对外部融资的依赖，但这仅仅只是从表面上降低了公司的财务风险。每年动辄数亿元的并购资金，数十家的并购扩张速度，这样大步伐的发展无疑在一定程度上对并购行为本身就具有的高现金流风险带来了乘数效应的影响。万科公司大规模的并购所产生的风险还包括并购过程中的操作风险和并购后整合过程中的不协同风险，这都会对现金流链条产生连锁反应。其中，操作风险又分为信息不对称风险和资金财务风险，整合中的不协同风险具体包括管理风险、规模经济风险、文化风险和经营风险。无论是并购过程中的操作风险还是并购后的整合风险，都影响万科公司曰常经营活动，都会对公司现金的回流产生波动，还可能会造成公司面临财务资金浪费及大规模资金需求的局面，最终加大公司的财务风险，如下图所示。拟将持有的京投银泰(湖南)置地投资有限公司80的股权，以342亿元的价格，转让给长沙市万科房地产开发有限公司。与此同时，长沙万科还将提供资金偿还京投银泰及其关联方的609亿元债务。这次收购成功的原因主要有两方面：一方面被收购方京投银泰在长沙的知名度有限且目前因在北京投资地铁项目存在资金紧张的问题，另一方面收购方万科公司在长沙有较好的品牌优势且长沙区域战略的战略拓展需要一块项目地段好、面积广、发展空间大的成熟土地。总的来说，并购过程进行的比较顺利。但是，此次并购还存在万科公司未合理预计到的以下几大并购风险：一是并购过程中的资金财务风险。在万科公司进驻长沙之前，保利地产公司早已与京投银泰洽谈，花费了较长时间跟进此项目，最终考虑到项目情况比较复杂而终止。而万科公司以高出保利公司谈判价格l亿的合并对价对京投银泰的股权进行了收购，较高的合并对价对长沙万科的持续经营能力、损益及现金流风险产生了较为消极的影响，在一定程度上造成了后续开发资金的紧张。二是并购过程中的信息不对称风险。万科公司在接手环球村项目的过程中，由于双方信息不对称，万科公司未能全面了解环球村项目的所有情况，造成了很多历史遗留问题，比如说在万科公司接手后对环球村项目一期剩余商品房进行销售的过程后，陆续出现拿着房屋产权资料的一批业主，而此时，万科公司已对该批业主的商品房进行了再销售，这使得万科公司极有可能陷入法律诉讼风险，与此同时，由于万科在收购京投银泰环球村项目时是以双方约定金额进行的，收购过程中万科公司调查评估的项目资产与实际不符，存在被高估的风险，万科公司并未获有上述再销售的房屋买卖权，因此，万科公司损失了本应获得的未来现金流入。这个问题产生的根源就是京投银泰在移交过程中资料移交不全，而万科公司作为信息弱势方无法获知其中还存在何种隐形风险因素。三是并购后的管理风险。环球村项目是一个旧改项目，虽然在万科接手的时候第一期已经卖完，但后期的拆迁却还没有动工且情况较为繁琐和复杂，整个项目具有较高的拆迁风险，这可能导致公司较大金额的现金流出，增加公司的经营开发陷入困境，收益质量下降的风险。同时，万科公司还遇到了一个较大的管理风险即项目后期还涉及高压线的改道问题，对于此问题的解决之前政府方面曾表示，高压线可以进行埋地处理，如果成行，项目后期的容积率将由目前的二点多提高到三点多；但该项工并未顺利进行，拖延了很长时间，在一定程度上耽误了项目开发的进度，减慢了项目资金回笼速度。无论是并购后的拆迁风险还是整改风险，都在一定程度上直接或间接的加大了长沙万科的现金流风险。422现金流程方面存在两大不足4221项目现金流分布不均根据现金流计量的对象及其所涵盖的内容的不同，万科公司现金流可以划分为项目现金流和企业现金流。房地产企业现金流是以房地产企业为考察对象，由若干个项目现金流组成，在一定会计期间内通过经营活动、投资活动、筹资活动发生的现金流出和现金流入的变化，是房地产企业会计意义上的现金流。房地产项目现金流是指开发项目从立项到完成的整个寿命周期的现金流入和现金流出，房地产项目现金流的最大特征是以房地产企业独立的开发项目为考察对象分析项目现金流，其主要目的是为了满足企业投资决策的需要，因此，分析房地产项目现金流的实质是分析项目投资决策意义上的现金流。通常，一般企业在生产经营中，采购原材料、制造完工产品的现金流出直至销售商品的现金流入的周期较短，且其企业现金流分布比较均匀且无较大的波动幅度，而房地产企业的现金循环的特征却恰恰相反，周期长且现金流分布不均。通过第三章对万科20102012年的现金流量现状进行分析，我们可以看出房地产企业的现金流具有分布不均的特点，进一步分析可以得出，该特点的形成主要是由于房地产项目现金流分布不均所造成。首先是万科项目间的现金流分布不均。通过对万科公司开发项目的整个周期进行研究，我们发现万科公司房地产开发项目的现金流入和流出具有明显的不同步性，且分布不均。万科通常同时运作多个房地产开发项目，在投资立项之前，需要筹集大量资金，然后将筹集到的资金根据每个项目的市场前景、土地资源的稀缺等特性分别投入进去，最后通过销售、出租的方式从各个项目回收更多的资金。在上述过程中，结合下表2012年万科公司各投资项目情况的投资、收益、进度，我们可以看出资金分配依据的是因项目独有的区位因素所对其项目产品的定位，因此会导致项目与项目间的现金流分配是不等的。地产开发前期的现金流出图和万科公司房地产开发后期的现金流出图所示，我们可以观察到万科公司项目现金流出涉及诸多内容，而现金流入方面主要是以银行借款流入的形式出现在拿地阶段，以销售回款的方式出现在经营阶段。从总量上看，现金流出与现金流入在金额上是不等的；从时间上看，现金流入相较于现金流出呈现短时间内集中流入的特征，而现金流出的时间分布较长且较为分散，几乎遍布房地产项目的整个开发周期。一般来说，房地产项目的经营周期较长，不考虑外部因素如银行借款，通常的情况是万科公司在项目开发之初投入了大量资金导致现金流量表中的经营活动净现金流金额为负，一年后由于销售回收的巨额资金马上将其现金流量净额转变为正。从净现金流趋势来看，房地产企业项目内的现金流存在着明显的现金需求峰值，主要原因还是因资金回笼时间缓慢造成的，相应地带来了资金链安全度不高的后果。项目内的现金流管理应尽量避免出现现金持续流出和一次性批量集中流入情况，这会严重影响企业抵御现金流风险的能力，在接下来的第五章将进一步谈到改进对策。观察Z3模型，我们可以看到现金流指标没有在财务风险预警模型中引起足够的重视。以权责发生制的基础的会计核算能够正确反映企业在一定时期之内的经营成果，但是，经营成果好、净利润多并不意味着企业的发展能力就强，现实中由于财务危机而至破产的公司不甚枚举，它们的报表上可能有着漂亮的净利润指标，但是最后却会发生财务危机甚至破产，深入探究其原因主要是由于现金流断裂引起的。由此可见，现金流指标的重要性，其引入能够更好的反映企业的真实财务状况和经营成果，其不寻常的波动能预测企业经营危机的所在，并在危机发生前向企业经营者发出警告，在企业管理层采取有针对性的措施前提供一段时间的缓冲期。尤其对于财务风险较高的房地产企业来说更应构建包含现金流指标的财务预警机制，但是Z3模型忽视了现金流指标在企业风险预警中的作用，这在一定程度上大大降低了该模型的准确性和可信度。同时，在Z3模型中，自变量Xi=营运资本总资产=(流动资产流动负债)总资产，但万科公司的存货作为主要流动资产有其特殊性。不同于一般的制造型企业，万科的存货一般需要一年以上的时间才能够出售，当公司存在较多的存货时，流动资产的数量也会随之上升，从而引起Xi指标的增长，根据公式计算的Z3的值就会比较高，通常情况Z3的值越高说明企业的财务风险较低，但是万科公司基于该模型计算的出来的较低数值这并不能说明公司的财务风险水平比较低。相反，在当前国家严厉的房产宏观调控政策和激烈的市场竞争环境下，过多的存货大量长期占据了企业的资金，降低了资金回笼的速度，影响了公司资产的流动性，这给一直坚持实行“现金为王”战略的万科公司带来了极大的现金流风险，如果管理层不能采取正确的措施，无疑会引致资金断裂的风险。423现金流量方面经营现金流量供血不足有相当部分的房地产开发企业的经营净现金流为负，部分企业现金流即使为正也不能到期支付债务利息，内部创造现金流的能力不足是房地产行业的一个普遍现象。通过对第三章万科公司的现金流量现状进行分析，我们发现万科公司秉持“现金为王”的理念，十分重视现金流正负交替频率，取得了自2009年后经营活动现金流量净额近几年持续为正的成果，这对于目前的房地产企业，具有非常大的参考意义。但是，我们再补充计算个历史累计数据会发现，万科公司20072012年累计的经营活动现金流净额为8134亿元，远远不足以应付累计21937亿元的投资净现金流出，必须依靠筹资活动。在这六年中，万科通过筹资活动净现金流入的资金高达54316亿元，远远高于投资现金净流出21937亿元。万科自身造血能力不足，融资主要依靠外部输血，否则不能覆盖其资金缺口。具体从第三章的表33万科公司净利润含金量分析的数据来看，同时值得关注的是，虽然在行业内万科的收益质量保持着领先水平，但业绩佳、成长势头良好的万科公司经营活动产生的现金流净额始终小于净利润，其经营活动净现金流的造血功能是不足的，这就意味着万科并非通过自身盈利来获得高速发展，而是通过依靠资本市场强大的融资支持来获得飞速发展。进一步观察第三章反映万科公司的收益质量的表33万科公司净利润含金量分析，每一元净利润的增长只能带来经营活动净现金流0203元，说明万科公司不能依靠内生渠道获得其持续发展所需要的现金流，每年必须进行一定量的外部融资以满足经营过程中的资金需要，沉重的债务加大了公司的财务风险。通过下表44万科公司一年内到期非流动负债偿还能力分析，我们可以看到经营活动现金流量净额远远不能满足一年内到期非流动负债的偿付需要，还需向外部大量融资来用于偿还债务及补充流动资金。虽然万科公司拥有突出行业地位和实力，获取现金能力比较强；但如果不及时改变经营活动现金流量净额不足的现状，会导致万科公司的抵抗风险能力变弱，若外部融资的资金链出现问题相应地会万科引起公司出现资金链断裂的问题，进万科公司的经营活动净现金流小于净利润一个重要原因就是把经营过程产生的利润以及通过二级市场融资所得到的资金用来获取新一轮的地皮，采用滚动发展的方式。这被社会各界称之为“自行车式增长模式”，万科公司持续每年借助高杠杆的作用，不断从市场吸纳新的资金以维持其高速增长，主要依靠外部融资的成长模式将加剧企业的资金断裂风险。此外，还需要注意的是，目前中国房地产市场企业的盈利来源主要是依靠中国经济飞速发展所带来的通货膨胀效应，引起房价的不断上涨，这种通货膨胀效应所造成的不稳定性给以万科公司为代表的房地产企业带来了极大的现金流风险。1994年以来万科伴随着中国的房地产业一同成长，而在万科公司过去的十几年发展进程中，中国市场的房价也保持着向上的发展趋势。不断上涨的房价增加了房地产企业的利润，良好的盈利能力给了增加了公司在资本市场上进一步融资的可能性，减少了经营活动净现金流不足带来不利影响的风险，新增的资本使万科公司得以迅速成长，规模效应进一步为企业贡献利润、增加价值。这个循环好比一个放大镜，当房价上涨时，放大了房价上涨对公司利润的贡献，在一定程度上也缓解了经营活动净现金流造血不足现状。但是当房价下跌时，这个循环也会放大下跌对公司利润和经营活动净现金流造血不足的影响。这种恶性循环具体表现为，持续下跌的房价压缩了房地产企业的利润，下降的业绩打压了投资者信心，限制了企业进一步融资的能力，企业不得不增加贷款，弥补经营活动现金流入减少带来的资金缺口，而新增贷款的利息会进一步减少公司利润。上述恶性循环的过程让我们看到了在经营活动净现金流造血功能不足的情况下，万科公司抵御风险和应变环境的能力较差，依赖于房价持续上涨这一因素，如若宏观经济形势出现异动，万科公司将面临前所未有的巨大资金风险。424现金流速方厦项目现金流占用周期过长通过观察第三章表310万科公司要素模式下现金周转分析的数据，我们可以看出万科公司的现金占用期符合行业开发周期长、资金周转速度慢的共性，由于其庞大的经营规模，万科现金周转期较之同行业更长，尤其是以存货和预收账款为代表的现金周转期，存货的周转期在34年之间，预收账款的周转期在12年之间。这主要是由于房地产项目的建设方面，从投资立项、规划设计到房屋的建设施工，直至房屋的销售或者出租需要较长的时间，一般为23年。而房地产项目现金流的周转方面，从项目期初的资金投入到房屋销售开始收回投资直至盈利，也需要一段时间。再加之，目前出台的央行相关政策，为降低购房者的利息支出，只有主体结构封项的项目才可以发放个人贷款，对于开发商的影响，封顶前，开发商预售款的取得被推迟，进一步导致现金的占用周期增长，资金风险加大。现金占用周期过长所带来的直接后果是万科公司的现金流回收风险增大。房地产项目由于拿地和工程造价价值很大，一旦投入就具有不可动性。如果遭遇项目的内外部环境发生重大变化，如宏观调控政策的变化、市场需求的变动等，项目建设无法轻易改变和调整。这一特性使得万科公司经营过程中的现金流“应变”能力很差，资金的回收必须依赖于稳定的环境，这在一定程度上也增大了企业现金流风险。此外，现金占用周期过长还会加大企业的融资风险。我国房地产企业一般采用“以小博大”的社会资源整合方式，因此，资金投入使用密集而企业现金来源渠道过于分散成为了项目建设过程中的主要矛盾。在这种情况下，企业会高度依赖外部融资来满足自己的资金需求，通常会选择向金融机构贷款或通过资本市场融资的方式来解决，倘若企业所处金融环境不够稳定、行业竞争激烈的情境下，房地产企业的资金链就会面临断裂的风险，而这一切也都是因现金占用周期过长而进一步加大了环境发生变化的风险。第5章万科公司现金流量管理的改进建议51现金流向方面重点把控并购资金链安全性在房地产企业的并购支付方式中，资金支付是主要的支付方式。对房地产企业并购来说，资金是最重要的资源之一，没有资金的支撑，房地产企业并购将寸步难行。因此，在企业资金紧缺的情况下，资金支付往往给对价支付者带来巨大的资金压力，使之面临资金链断裂的风险，故对并购前后对企业资金情况的合理预计就显得尤为重要。近几年，万科公司如此庞大规模的并购加大了企业的现金流风险，不仅如此，从第四章长沙万科公司收购京投银泰的环球村项目产生的问题来看，万科公司的并购应建立科学的投资决策机制：首先在公司并购前，万科作为并购方企业应对其自身的资金情况有详细的了解，对维持公司正常经营运作所必需的资金金额进行真实准确的调查和评估；其次在并购后，万科应对所需的现金状况包括公司自身项目及并购项目的现金支出和回流情况进行合理测算与预估，合理准确预计公司能够承担的资金风险，针对会对公司造成大额损失的事件预备紧急处理方案，在公司可以承受的范围内，选择可以减轻公司资金负担的支付方案；同时万科公司应科学分析预测房地产投资市场并进行信息反馈，为房地产信贷决策提供依据，加强并购中资金链的管理，将公司的资金风险维持在可控的范围内。除此之外，根据环球村项目收购的经验教训来看，由于房地