（技术经济及管理专业论文）对我国开放式基金发展模式的研究.pdf

摘要 翼3 0 蹰醴 摘要 我国经济和社会快速发展，需要巨额建设资金作为支持，巨额资 金、从何而来? 二十世纪末期，引进外资对国内经济建设的高速发展 功不可灭，为中国经济走向世界奠定了坚实的基础。 但是，多数专家认为，建设资金应以国内为主，国外为辅。国内 资本市场有着大量潜能尚待开发，仅城镇居民储蓄余额就达6 万亿 之多，且以一、二年中长期储蓄存款占多数；各种企事业单位滞留 资金更是难以统计。如何开发这些资金的潜能? 谁来开发? 传统的 投资方式难以担当此任，重任自然的落在了投资基金的肩上。 投资基金在国外已经走过了一百多年的历程，体系几近完善。相 比之下，我国的投资基金还不到十年的发展史，相关金融制度没有 建立，法律体系还不完善。 目前我国的投资基金全部是封闭式的，封闭式基金有其先天缺 陷。设立开放式基金是大势所趋，国内对开放式基金的发展模式研 究还刚刚起步。 开 方式、 励方式 规模、 包括设立 形式、激 源、发展 投资部分论证了开放式基金的投资目的及相关投资风格，例举 了三种投资组合模型，采用两种市场上有代表性的基金进行模拟比 较，并利用现实股市数据进行分析，得出相关结论；童金圭源部分 着重于增量资金的来源途径分析，立足于保险资金、社保基金、商 业银行、上市公司、个人投资者等角度进行分析论证：发展规模部 分分析了丌放式基金规模与g d p 的关系以及同证券市场的关系，指出 了影响开放式基金发展规模的关键因素；监管体系部分对投资基金 在法制和监管体制两方面进行剖析。 虽后，基于上述四个方面的论证，得出综合性的意见和建议， 关键词：开放式基金，封闭式基金，投资组合 r - a b s t r a c t a b s t r a c t c h i n a se c o n o m ya n ds o c i e t ya r ed e v e l o p i n gf a s t ，a g r e a td e a lo fc a p i t a l i s e s s e n t i a l ，b u tw h e r ec a nw eg e ti t ? i nt h el a s ts t a g eo ft h e2 0 s tc e n t u r y , t h ef a s t d e v e l o p m e n to f t h en a t i o n a le c o n o m i cc o n s t r u c t i o no w e dag r e a td e a lt ot h ef o r e i g n c a p i t a l ，a n df o r e i g nc a p i t a lh a sh e l p e dc h i n a se c o n o m yo v e r t a k et h ew o r l d h o w e v e r ，m a j o r i t ye x p e a st h i n kc o n s t r u c t i o nc a p i t a ls h o u l dd e p e n dm a i n l y u p o nd o m e s t i cc a p i t a l ，i n s t e a do ff o r e i g nc a p i t a l ，t h e r ei sg r e a tp o t e n t i a l i t yt oe x p l o r e i nt h ed o m e s t i cc a p i t a lm a r k e t h o wt oe x p l o r et h i s c a p i t a lp o t e n t i a l i t y ? v q h o i s r e s p o n s i b l et oe x p l o r ei t ? t r a d i t i o n a li n v e s t m e n tm e t h o dc a n td oi t ，n a t u r a l l y , i ti s m u t u a lf u n dt 1 a ts h o u l dt a k et h et a s k m u t u a lf u n dh a sb e e nd e v e l o p e df o rac e n t u r yi nt h ef o r e i g nc o u n t r i e s ，a n di t s s y s t e mh a sc o m e i n t ob e i n g c o m p l e t e l y r e l a t i v e l y ，c h i n a m u t u a lf u n do n l yh a sl e s s t h a nt e ny e a r sh i s t o r ya n dr e l a t e df i n a n c i a l s y s t e ma n dl e g a ls y s t e m a r e n ts t i l l e s t a b l i s h e do rc o m p l e t e d a tp r e s e n t ，a l lo ft h em u t u a lf u n d si nc h i n aa r ec l o s e e n d f u n d s ，w h i c hh a v en a t u r a lv i c e i ti so v e r w h e l m i n gt os e tu po p e n e n df u n di nc h i n a , b u to u rr e s e a r c h j u s tb e g i n s t h er e s e a r c ho nt h ed e v e l o p i n gp a u e r no fo p e n e n df u n di sa na l l o r i e n t a t e d a n dc o m p r e h e n s i v eo n e ，w h i c hi n c l u d e sm a n yr e s p e c t ss u c ha se s t a b l i s h m e n t , s c a l e ， c a p i t a ld e r i v a t i o n ，i n v e s t m e n t , s u p e r v i s i o n ，o r g a n i z a t i o n ，m o t i v a t i o n ，l e g i s l a t i o na n d s oo n t h i sp a p e ro n l yc h o o s e sf o u ro f t h e m ，w h i c ha r ei n v e s t m e n t ，c a p i t a ld e r i v a t i o n ， s c a l e ，a n ds u p e r v i s i o n i nt h ei n v e s t m e n tp a r t , id e m o n s t r a t e dt h e t a r g e ta n dc h a r a c t e ro f o p e n - e n df u n d ， e x e m p l i f i e dt h r e em o d e lo fc a p m ，m a d e u s eo ft w or e p r e s e n t a t i v ef u n d st oi m i t a t e a n dc o m p a r e ，u t i l i z e da c t u a ld a t at oa n a l y z ea n dd r a wac o n c l u s i o n i nt h ep a r to f c a p i t a ld e r i v a t i o n ，t h ea n a l y s i so f t h es o u r c e si ss t r e s s e dw h i c hi se s t a b l i s h e di nf i v e s o u r c e s ：i n s u r a n c e c a p i t a l ， s o c i a li n s u r a n c e f u n d ， c o m m e r c i a l b a n k s ，p u b l i c c o r p o r a t i o n s ，p e r s o n a li n v e s t o r s i nt h ep a r to f d e v e l o p i n gs c a l e , t h er e l a t j o n so f s c a l e t og d pa n ds t o c km a r k e tw a sd i s c u s s e d ，a tt h es a m et i m et h ea u t h o rp o i n to u tt h e k e y f a c t o r st oa f f e c tt h e d e v e l o p i n g s c a l eo fo p e n e n d e df u n d ，i nt h e p a r t o f s u p e r v i s i o n ，a n a l y s i si sf o c u s e do n t w o a s p e c t s ：s y s t e ml e g i s l a t i o n a tl a s t ，b a s e du p o nt h ea l lo ft h ed i s c u s s i o ni nt h ep a p e r , t h ea u t h o rd e v o t e d s o m ec o m p r e h e n s i v ea d v i c ef o rt h ed e v e l o p i n gp a t t e r no f t h eo p e n - e n df u n d k e yw o r d ：o p e n e n df u n d ，c l o s e d - e n df u n d ，c a p m - _ _ _ - - _ _ _ _ - _ - - _ - - - _ - _ _ _ _ _ - _ - _ _ _ _ _ _ _ - _ _ _ - - 一_ _ _ _ _ - _ _ - - l - _ _ 一_ - _ 一 导论 1 导论 1 1 选题背景及意义 当今世界是竞争的世界，科学技术突飞猛进，金融制度不断创新，新 经济在这两大得力支柱的推动下不断迈向新的高点。竞争的节奏在加 快，新的经济增长点在竞争的高压下不断涌现，世界经济实体正使尽浑 身解术挤向新经济的列车。 仍处在第三世界行列的中国，经济结构调整和金融制度创新的需求 比以往任何时候都显得迫切。新生的经济力量需要扶持，相对衰退的经 济力量需要再生。开放式基金就是在这种环境下，带着金融创新的使命 破壳而出。 新生事物需要培育，新生事物同样要面对竞争。开放式基金如何在 不断竞争的过程中完成自组织过程，在竞争中寻求发展，这就是作为一 个开放式基金研究者的任务。 在开放式基金投入运作之前，物质上的准备工作是必须的，理论支 持同样不可或缺。目前，关于开放式基金的理论研究还处于对国外共同 基金的理论沿袭阶段，而基于中国特色的开放式基金研究还处于起步阶 段。本文旨在通过投资、资金来源、发展规模、监管等不同渠道对开放 式基金的发展模式进行探讨。 1 2 研究方法 1 、实证分析方法与规范分析方法相结合 本文对封闭式基金在中国的运作进行实证分析，结合当前证券市场 的现状，运用金融投资理论，对开放式基金发展模式进行规范研究。 2 、定陛分析方法与定量分析方法相结合 在运用相关理论进行定性评述的同时，文中力求使用定量分析的方 法进行论证。由于证券市场数据的易变性，部分数据直接取源于股市公 告牌或通过英特网获取个股资料。 3 、横向比较与纵向比较分析方法相结合 比较分析着力于中外对比、封闭式与开放式之间的比较分析，在论 证开放式基金设立的必要性方面也运用大量历史数据进行纵向对比，在 投资模式研究方面也适当运用了比较分析的方法。 1 3 主要内容 文章首先对开放式基金进行了初步阐述，对我国设立开放式基金的 可行性从必要性和可能性两个方面进行现实分析，重点研究了开放式基 北方交通大学硕士学位论文 金的发展模式，最后，针对我国开放式基金发展的现实情况提出了相关 建议。概述部分对投资基金和开放式基金进行了概念和基本理论的描 述：可行性部分总结了我国投资基金的发展现状、封闭式基金的缺陷、 开放式基金的内在优势，指出发展开放式基金是我国金融业发展的必然 选择。 本文以研究开放式基金的发展模式为主要内容，从开放式基金的投 资、资金来源、投资规模、监管体系等各个角度进行分析和阐述。投资 部分提出了投资组合理论的三个基本模型，选择不同投资风格的基金对 模型进行测试；资金来源部分主要分析能够为证券市场产生增量资金的 资金来源渠道：保险资金、社保基金、商业银行、上市公司、个人资金； 投资规模部分主要分析我国发展开放式基金的合理规模；监管部分从法 制等角度进行阐述。 投资基金概述 2 投资基金概述 2 1 投资基金的起源 投资基金的起源可追溯至1 9 世纪的欧洲。荷兰国王威廉一世于 1 8 2 2 年创立了第一个私人基金，委托专业管理人员操作，投资于当时 市场上各种有利可图的有价证券，这就是早期的证券投资信托。投资基 金作为社会化的理财工具，真正起源于英国。当时的大英帝国，正值产 业革命成功之时、工商业发达，其殖民地和贸易遍及全世界，生产力迅 速提高，国内投资己遍及各个角落。为追求高利润，大量资金从欧洲及 美洲大陆流出，但是资金持有人本身又不了解国外情况，缺乏投资知识， 个人也难以到国外进行投资管理。在这种情况下，欧洲出现了早期的投 资公司，委托具有专门知识的代理人代为投资，并分散风险，让中小投 资者和大型投资者一样享受国家投资的丰厚报酬。这种集合众人资金委 托专家经营的投资方式，很快就得到投资者的欢迎、并得到迅速发展， 于是逐渐形成投资信托的雏形。而首先开办的是1 8 6 8 年所组建的英国 “海外和殖民地政府信托”组织，它是公认设立最早的投资基金机构， 专以分散投资于国外殖民地的公司债为主。 1 9 3 1 年，英国出现了世界第一只阻净资产值向投资者买回基金单位 的基金，它成为现代投资信托基金的里程碑。1 9 4 3 年“海外政府信托 契约”基金在英国成立。该基金除规定基金公司应以净资产值赎回基金 单位外，还在信托契约中明确了基金灵活的投资组合方式，这标志着现 代投资基金发展的开始。 2 2 投资基金相关概念及分类 投资基金是一种大众化的信托投资工具，它由基金公司或其发起人 向投资者发行受益凭证，将零散资金集中起来交给专家进行管理和运 作。投资基金经营者为降低风险，一般采取分散投资组合，以谋求稳定 的收益。 投资基金种类繁多。根据基金股份是否可赎回，可以把投资基金划 分为开放型与封闭型。根据其组织形态不同，可划分为公司型与契约型。 根据投资对象不同，划分为股票基金、债券基金、期货基金、期权基金、 指数基金、认股权证基金等。根据投资来源和运用地域不同，划分为国 内基金、国际基金、海外基金、国家基金、地域基金等。根据投资计划 可变性大i j 、，划分为固定型、半固定型、融通型。根据基金是否收费， 划分为收费与不收费基金。根据投资币种不同，划分为美元基金、日元 基金、欧洲货币单位基金等。根据投资市场不同，划分为资本市场基金、 北方交通大学硕士学位论文 货币市场基金、店头市场基金、外、汇市场基金、黄金( 贵金属) 市场基 金等。根据资产形态不同，划分为证券投资基金与直接投资基金。 投资基金分类标准还会有很多：事实上任何只基金都可以同时归 为不同类型。最基本的投资基金类型有下面四种。 1 、封闭式投资资金 封闭式投资资金( c l o s e d e n df u n d ) 是相对于开放式投资基金而言 的，它是指基金资本总额及发行份数在未发行之前就已确定下来，在发 行完毕后和规定的期限内，基金的资本总额和发行份数都固定不变的投 资基金，因此也称为固定型投资基金。封闭式投资资金受益凭证在封闭 期间内不能追加认购或赎回，投资者可以在证券交易所等二级市场上买 卖。 2 、开放式投资基金 开放式投资基金( o p e n e n df u n d ) 是指基金的资本总额及持有份 数不是固定不变的，可以随时根据市场供求状况发行新份额或被投资人 赎回的投资基金。它的买卖是通过基金管理公司的营业柜台实现的，其 卖出价与买入价依据手续费的大小被规定一定差额，买卖价格反映基金 的净资产价值。 3 、公司型投资基金 公司型投资基金( c o r p o r a t ef u n d ) 是指依据公司法成立，通过发 行基金券将集中起来的资本投资于各种有价证券的投资机构。类似于股 份有限公司，基金资产为投资者所有，由股东选举董事会，由董事会聘 请该基金公司的总经理，由总经理选聘基金经理并向投资人负责。基金 公司就是基金本身，它又可分为封闭型与开放型基金公司。基金的管理 是由一个独立的管理公司来负责。 4 、契约型投资基金 契约型投资基金( c o n t r a c t u a lf t m d ) 是依据信托契约通过发行受 益凭证组建的，它由基金管理公司、基金保管公司及投资者三方当事人 订立信托契约，因此契约型投资基金除了受公司法约束外，还必须受信 托法的制约。如同公司型投资基金遵循基金公司章程一样，契约型投资 基金依据信托契约约束管理基金资产。 2 3 投资基金在国外的发展 1 9 2 9 年经济大恐慌波及全世界，英美的基金投资者均受到惨重的损 失，投资公司几乎全部结束营业。经过这一段漫长的萧条阶段。投资基 金虽然进入低潮，但在基金的法令制度和经营管理方面，却有了显著的 改进。1 9 3 3 年美国公布了证券法，第二年又公布了证券交易法， 1 9 4 0 年公布投资公司法。这些法律尤其是投资公司法详细规范 投资基金概述 了投资基金的组成及管理的要件，为投资者提供了完整的法律保护，从 而奠定了投资信托健康发展的基础。 本世纪6 0 年代开始，许多发展中国家和地区也从欧美各国投资基 金市场的发展中得到启发，特别是有一定证券市场发展基础的亚洲发展 中国家和地区纷纷效仿，积极推动本国和本地区投资基金事业的建立和 发展。印度1 9 6 0 年引入投资基金，1 9 6 1 年其国内基金数目就达1 2 0 3 个之多。7 0 年代以来，亚洲“四小龙”崛起，诸多半工业化国家和地 区的发展，使投资基金更是兴旺发达。此外，南美一些国家如巴西、智 利等国，投资基金在7 0 年代末8 0 年代初也开始有了发展。投资基金在 全球范围内的兴起是二战以后特别是5 0 年代以来的事，不仅工业化国 家的投资基金进一步完善和发展，一大批新兴的工业化国家和地区也纷 纷兴起这一投资制度，使全球的基金价值急剧膨胀。据世界银行估计， 目前全球的机构投资基金总值达1 4 万亿美元。 2 3 1 英国投资基金 1 8 世纪末，英国凭借发展工业和对外扩张积累了大量财富，使得 国内利率不断下降，资金向外寻求增值的出路。另一方面，欧洲其他国 家及美国在推进工业化进程中，急需大量资金，纷纷来英国发行各种证 券筹集资金。当时曾因美国许多公司破产而使英国投资者蒙受损失，为 了避免投资损失，分散投资风险，1 8 6 8 年英国的一些投资者共同出资 设立“海外和殖民地政府信托”，委托熟悉海外经济的专家进行运作管 理。这就是世界上最早出现的投资基金。当时为设立基金而发行的受益 证券，固定利率6 ，信托期限2 4 年，投资者实际可得年收益率在7 以上，而当时美国政府债券的利率只有3 3 ，可见，投资基金很有魅 力。因此这种投资方式一经出现，很受广大投资者欢迎，得到了迅速发 展。 英国初期的信托基金有一个重要特点，即多是以对外证券投资为主 要方向，又以公债为投资的主要对象。这是因为当时的有限公司信用很 低，股票发行较少，又因为当时伦敦证券交易所上市证券主要是债券， 且多为外国公债，对投资者来讲，投资于外国债券比国内债券有利，所 以当时的信托基金品种也多是外国债券。这些早期的投资基金都是契约 型的，其中又以封闭式为主。至今英国的投资基金还继承了这一传统形 式，这一点与美国有所不同，美国现在的投资基金主要是公司型和开放 式为主。英国契约型基金不仅发展历史悠久，而且流行最广，目前除英 国外，像日本、新加坡以及我国香港和台湾等地绝大部分都是这种类型 基金。 北方交通大学硕士学位论文 2 3 2 美国投资基金 投资基金起源于英国，却盛行于美国。第一次世界大战后、美国经 济空前繁荣，国内外投资活动异常活跃。同时，经济变动也趋于复杂化， 在这种情况下，英国的投资信托制度引入美国。1 9 2 1 年4 月美国创立 了国内第一个投资基金组织“美国国际证券信托基金”，而真正具有现 代面貌的投资基金是1 9 2 4 年1 月在波士顿成立的“马萨诸塞投资信托 基金”。这个基金刚好在投资风气鼎盛的年代成立，因此颇受大众欢迎， 并吸引了许多投资公司效仿。从此，美国的投资基金迅速发展，并远远 超过了英国。据记载，自1 9 2 6 年至1 9 2 8 年3 年间，美国的公司型投资 基金多达4 8 0 家，至1 9 2 9 年底投资基金资产高达7 0 亿美元。 投资基金在美国多数为共同基金，起初，共同基金只投资于股票市 场。但在1 9 6 8 年至1 9 7 4 年间，由于股票市场行情低迷，利率和通货膨 胀率提高等多种因素，出现了一种崭新的投资方式一现金市场基金” ( m o n e ym a r k e tf u n d ) 。“现金市场基金”主要投资于短期证券，这在 7 0 年代长期利率攀升到二位数时非常流行。这种基金使得小投资者有 机会参与通常只有大机构和极富有的人才可参与的短期现金市场。“现 金市场基金”使许多对共同基金还比较陌生的投资者开始对基金这个概 念有所了解，并激发了一系列新概念基金的发展，譬如免税现金市场基 金、指数基金以及国际基金等。从1 9 8 3 年起，“现金市场基金”开始降 温，这种下降趋势一直持续到1 9 9 3 年。到1 9 9 3 年底，美国基金中大约 有四分之三的资产投放于长期基金，其中债券与股票各占一半，而现金 市场只占2 7 2 ( 1 9 8 2 年为6 9 6 ) 。 随着共同基金数目迅速增长，基金的类型也不断地增加以适应不 同投资者的需求。共同基金逐渐演变成一个能够在不同经济条件下为个 人和机构投资者提供多样化服务的金融行业。1 9 8 7 年只有6 种不同类 型的基金，到1 9 9 3 年已经有2 0 多种基金问世。共同基金成为美国第二 大金融媒介，仅次于商业银行。共同基金不仅扩大了基金的种类，还为 股东提供可在一系列基金中方便地转移资本的服务。股东可以根据不同 的投资目的和投资环境，把资本从一个基金转移到另一个基金。因此， 共同基金在美国家庭投资选择中日益受到青睐。到1 9 9 4 年，美国所拥 有的共同基金已达5 3 7 1 个，投资人或者说是共同基金持有人共有1 1 4 9 0 万人。1 9 9 3 年，共同基金所购买的股票虽然仅占纽约股票交易所总价值 的1 1 ，但它却占了每天交易量的4 0 ，从而对股市有相当大的影响。从 资产总量看，1 9 9 0 年美国共同基金业的资产首次达到1 万亿美元，1 9 9 6 年共同基金资产更是超过了传统的金融产业商业银行业的资产，成 为第一大金融产业：1 9 9 7 年美国共同基金高达6 7 7 8 0 亿美元。 投资基金概述 2 3 3 日本投资基金 投资基金在日本称为证券投资信托，相当于共同基金。日本证券投 资信托业的产生，可追溯到1 9 3 0 年。经过几十年的发展，日本跻身于 世界投资基金市场，并成为其中的佼佼者。 日本投资基金的产生和发展是与日本资本证券市场的产生和发展分 不开的，日本证券市场从1 9 世纪7 0 年代开始发展，1 8 7 8 年在东京和大 阪建立起了日本最早的证券交易所。在日本的证券市场上，主要交易者 是个人投资者、外国投资者以及国内金融机构。随着日本经济实力的增 强和人均国民收入水平的提高，个人投资者在近年来越来越成为左右日 本证券市场方向的主力军。进入7 0 年代中期，外国资本进入日本证券 市场使得证券交易相当活跃，日本政府曾对外国人占有日本证券有一定 的限额和限制。但白8 0 年代咀来，日本政府放宽了这种限制，甚至允 许外国人自由购买日本的有价证券。与此同时，国内金融机构纷纷崛起， 证券投资信托资产份额猛增。促成这一现象的主要原因是公司和个人更 愿意购买新型的诸如指数基金等类的有价证券，一直到8 0 年代，日本 的货币交易基金和基金信托都在迅速增长，提供着瞩目的收益。 证券市场的迅速发展带动了信托业的发展，而投资信托业的发展又 进一步带动了投资基金业的发展。投资基金在美国一般指共同基金，而 在日本却称为证券信托基金，共同基金也就是金融信托的一种。 到1 9 9 1 年，日本共有投资基金近2 0 0 0 个，资产总额近3 5 0 0 亿美 元，仅次于美国和法国，居于亚洲地区首位。 2 4 我国投资基金的发展状况 我国投资基金起步于1 9 9 1 年，其发展史相对较短，初步以1 9 9 7 年 l o 月为分界点分为两个阶段。 2 4 1 1 9 9 7 年1 0 月前投资基金发展状况与特点 1 、发展状况 1 9 9 1 年1 0 月，“武汉证券投资基金”和“深圳南山风险投资基金” 分别被中国人民银行武汉分行和深圳南山区政府批准成立。1 9 9 2 年， 中国投资基金的发展进入了新的阶段，当年有各级人民银行批准的3 7 家投资基金出台，并在沪、深交易所上市或在地方证券交易中心联网交 易。其中，由中国农村发展信托投资公司等五家金融机构联合发起“淄 博乡镇企业基金”，经中国人民银行总行批准，于1 9 9 3 年8 月在上海证 券交易所挂牌交易。1 9 9 3 年初，建业、金龙、宝鼎三只教育基金经中 国人民银行总行批准，在上海发行，共募集资金3 亿元，并于当年底在 北方交通大学硕士学位论文 上海证券交易所上市交易。截至1 9 9 7 年1 0 月，全国共有投资基金7 2 家，募集资金6 6 亿元。 1 ) 种类。全部为封闭式基金，除淄博乡镇企业投资基金、天骥基 金及蓝天基金属公司型基金外，其余均为契约型基金。 2 ) 规模。单只基金规模，虽大的是天缀基金，5 8 亿元，最小的 为武汉基金第一期。为l 千万元，平均规模8 0 0 0 万元，总规模6 6 5 亿元。 3 ) 投资范围和投资结构。主要包括有价证券、股权投资、项目投 资、房地产投资等。1 9 9 7 年末的统计调查结果是：货币资金占1 4 2 ， 股票投资占3 1 ，债券投资占3 5 ，房地产等实业投资占2 8 2 ，其他 投资占2 3 1 。 4 ) 基金当事人。基金发起人包括：银行、信托投资公司、证券公司、 保险公司、财政及企业。其中，由信托投资公司发起的占5 1 ，证券公 司发起的占2 0 。 2 、特点 1 ) 品种单一。全部为封闭式， 2 ) 规模太小。规模多为几千万 6 6 5 亿。 公司型也极少。 单只规模平均8 0 0 0 万，总规模仅 3 ) 资产组合参差不齐。大多数是综合性投资，绝大部分形成证券、 物业或房地产、融资三者合一的组合状况。部分基金的大部分投资投到 了房地产上，形成了流动性较差的资产状况。 4 ) 收益水平相差悬殊。1 9 9 7 年，收益水平最高的天骥基金，收 益率达6 7 ；最低的龙江基金，收益率仅2 4 。 3 、存在的问题 1 ) 审批设立不规范，监管处于真空。基金批设时，没有统一的标 准，批设后，审批机关也没有履行监管义务，对基金的资产运营、投资 方向不清楚，没有监督制约机制。 2 ) 资产流动性低。一些投资基金的大量资产投资于房地产、项目、 法人股等非流动性资产，致使资产的流动性很差。 3 ) 一些基金资产的帐面价值与实际价值有较大差异。沉淀在房地 产、项目投资、法人股上的资产价值被高估，房地产多按成本计价，其 帐面价值并未随房地产市场的低落而进行调整，个别的基金资产经评估 甚至出现帐面增值。 4 ) 一些投资基金运作管理不规范，投资者权益没有保障。一些基 金的管理人、托管人、发起人三位一体，基金只是作为基金管理人的一 个资金来源，基金资产和基金管理人资产混在一起使用。 投资基金概述 2 4 2 1 9 9 7 年1 0 月后投资基金发展状况 1 9 9 7 年1 0 月，证券投资基金管理暂行办法出台，标志着中国 投资基金规范发展的开始。暂行办法对证券投资基金的设立、募集 与交易；基金托管人、基金管理人和基金持有人的权利和义务；投资运 作与管理等都作了明确的规范。1 9 9 8 年3 月开元、金泰证券投资基金 的设立，标志着规范的证券投资基金开始发展。开元、金泰基金的发行 规模各为2 0 亿份基金单位，存续期1 5 年，基金资产的8 0 投资于股票、 2 0 投资于国债。两只基金于1 9 9 8 年3 月2 3 日在沪、深交易所上网发 行，3 月2 7 日正式成立运作，投资者人数约为1 6 0 万。 截至到2 0 0 0 年1 1 月2 0 曰，在我国二级市场上交易的证券投资基 金共有3 3 只，募集资金5 5 i 7 5 亿元：全部为封闭式契约型基金。 现有投资基金存在问题： l 、证券投资基金本身成为投机工具。由于市场上可投资资源的缺 乏，投资基金在二级市场上受到如同股票的炒作，基金单位价格往往取 决于二级市场上的供求关系的影响，部分基金的市价远高于基金净值， 存在溢价现象；部分基金的市价远低于基金净值，构成折价现象，详情 见表2 一l 。 表2 一l 基金净值与市价对比( 截至2 0 0 0 1 l 2 0 ) 序号代码名称单位净值市值 市净 规模( 亿) 管理人 14 6 8 8开元 1 8 2 0 91 4 0o 7 6 8 92 0 o o 南方 24 6 8 9 普惠 1 6 7 4 3l2 6o 7 5 2 62 0 0 0鹏华 34 6 9 0同益 1 7 5 9 51 3 lo 7 4 4 52 0 0 0长盛 44 6 9 1景宏1 4 8 2 71 1 2o 7 5 5 42 0 o o大成 54 6 9 2 裕隆 1 5 6 8 51 1 8o 7 5 2 33 0 o o博时 64 6 9 3 普丰 1 4 7 2 01 0 9o 7 4 0 53 0 o o鹏华 74 6 9 5景博 1 4 1 9 21 1 0o 7 7 5 l1 0 0 0大成 84 6 9 6 裕华 1 1 7 9 51 2 51 0 5 9 85 0 0博时 9 4 6 9 8 7 c 兀 1 5 3 0 11 1 4o 7 4 5 03 0 0 0南方 l o4 6 9 9同盛 l - 3 9 1 81 0 50 7 5 4 43 0 0 0长盛 1 14 7 0 1景福1 3 4 3 31 0 3 o 7 6 6 83 0 0 0大成 1 24 7 0 2 同智 1 1 3 2 01 4 61 2 8 9 85 0 0长盛 1 34 7 0 3金盛 1 1 4 9 81 3 01 1 3 0 65 o f f国泰 1 44 7 0 5裕泽 1 1 9 7 71 2 51 0 4 3 75 o o博时 1 54 7 0 8兴科1 1 1 3 11 3 21 1 8 5 9 5 0 0 华夏 1 64 7 i o 隆元 1 0 1 6 91 2 51 2 2 9 2 2 1 8 南方 1 7 4 7 1 8 兴安 1 0 4 1 31 2 41 1 9 0 82 3 6华夏 1 85 0 0 0 0 i金泰 1 6 7 4 31 2 5o 7 4 6 62 0 0 0国泰 北方交通大学硕士学位论文 t 95 0 0 0 0 2 泰和 i 4 0 8 51 0 6 0 7 5 2 6 2 0 0 0 嘉实 2 0 5 0 0 0 0 3安信2 0 0 2 41 4 90 7 4 4 12 00 0 华安 2 l5 0 0 0 0 5汉盛1 5 6 7 81 1 80 7 5 2 62 0 0 0 富国 2 25 0 0 0 0 6裕阳1 7 8 2 21 3 90 7 7 9 92 0 0 0 博时 2 35 0 0 0 0 7景阳1 4 3 3 31 1 l0 7 7 4 4l o 0 0 大成 2 45 0 0 0 0 8 兴华 1 5 1 8 0工_ 2 10 7 9 7 12 0 0 0 华夏 2 55 0 0 0 0 9安顺1 6 1 4 1 l _ 1 9 0 7 3 7 3 3 0 0 0 华安 2 65 0 0 0 1 0 金元 i 0 5 4 31 2 41 1 7 6 l5 0 0 南方 2 75 0 0 0 1 l 金鑫 1 4 6 0 91 0 90 7 4 6 l3 0 0 0 国泰 2 85 0 0 0 1 5汉兴 工_ 3 5 5 31 0 40 7 6 7 43 0 0 0 富国 2 95 0 0 0 1 6裕元1 5 6 4 6 1 2 3 0 7 8 6 i 1 5 o o 博时 3 05 0 0 0 1 8兴和1 4 1 3 6 1 0 90 7 7 1 13 0 0 0 华夏 3 l5 0 0 0 2 1 金鼎 1 0 7 2 01 2 61 1 7 5 45 0 0 国泰 3 25 0 0 0 2 5汉鼎 1 0 2 2 91 5 91 5 5 4 45 0 0 富国 3 35 0 0 0 3 5汉博 1 1 0 7 61 3 l1 1 8 2 72 2 l 富国 资料来源：根据当日股市数据整理 对表中市净率与规模进行简单的一元回归，设市净率为y ，规模为 x ，可得出二者的关系y = 1 2 0 0 0 7 3 0 0 1 7 5 3 x ，说明基金市净率与基金 规模的大小呈负相关，即基金规模越小，市净率越大：基金规模越大， 市净率越小。 根据表中的数据可画出基金规模与市净率的散点图，从图中可以直 观地看出，规模在5 亿以下的基金市净率均大于l ，出现溢价现象；而 规模在1 0 亿以上的基金市净率均小于i ，出现折价现象。投机气氛可 见一斑。 2 、风险规避工具欠缺 证券市场的风险可以划分为系统性风险和非系统性风险两部分，其 中非系统性风险可以通过分散化投资、建立证券投资组合来予以规避， 但分散化投资对于减轻系统性风险是无能为力的，系统性风险只能通过 投资于风险抵补工具来规避。开放式基金的特点决定了它不能从事风险 过高的投资活动，风险的管理在其投资管理中占据了重要的地位。国内 已有研究结果表明，在美国等发达的证券市场上，系统性风险仅仅占总 投资基金概述 风险的2 0 3 0 ，而我国证券市场上系统性风险占总风险的大部分( 一 些研究表明在8 0 左右) 。这就意味着在现阶段的中国证券市场上，分 散化投资对风险规避的作用是很小的，而可以规避系统性风险的股票指 数期货、期权等衍生金融工具在我国还不存在。这就制约了我国证券投 资基金管理人控制系统性风险的能力，基金管理人不得不面对比国外同 行更大的风险。如果遇到股市暴跌或者长期熊市，由于缺乏可以弥补损 失的反向操作工具，投资者信心动摇，就可能出现大量的“赎回”要求 造成投资基金资金流失，甚至无力支付“赎回”资金。 3 、投资对象质地不高。我国证券市场起源于计划经济，历史及机 制方面的原因造成了证券市场上上市公司的素质普遍不高，a 股市场上 至今没有建立退出机制，从2 0 0 0 年中报披露的信息可以看出上市公司 业绩普遍下降的恶劣情况。投资基金扎根于证券市场，证券市场是其成 长的土壤，土质的好坏是由市场上交易的投资对象的素质决定的。从宏 观的大环境来看，中国经济已经摆脱了困扰已久的通货紧缩阴影，正走 向新的增长阶段，但总体来看结构调整的阵痛期并没有过去，经济运行 中的一些深层次矛盾也有待解决。而与此同时股市却高位运行，整体市 盈率水平在8 月份已经超过了6 0 倍。 4 、证券投资基金的管理有待规范。投资基金的盈利本性决定了它 不仅仅是政府用于稳定股市的工具，现有基金法规还不全面，执法力度 不够，少数基金管理公司可能存在违规行为，如联合操作股价、不能完 全代表投资者的利益进行投资、关联交易等。目前，如何建立健全有效 的监管机制对基金管理公司、基金托管人、基金的运营进行监管，是管 理层在监管方面最重要的课题。 5 、基金管理人经营能力有待提高。2 0 0 0 年2 3 家证券投资基金的中 报反映证券投资基金平均净值增长率为3 7 6 9 ，低于上半年上证指数 4 1 、深证指数4 3 的增长率，这说明，证券投资基金并没有跑赢大市。 更何况在上半年证券投资基金的收益中，新股配售的贡献达到每基金单 位0 1 3 4 8 元，扣除新股配售的净值，增长率就只剩下2 6 6 2 ，更是远 低于两市大盘指数的涨幅。对于单个基金而言，增长率低于大市并不奇 怪这与基金的入市时间及投资理念有关。但目前的情况在于整个基金 业的增长率远低于大市，唯一的解释就是基金管理水平有待提高。 最国发展开放式基金的可行性 3 我国发展开放式基金的可行性 3 1 发展开放式投资基金的必要性 国际经验表明，发展金融市场，有必要发展投资基金：发展投资基 金，就有必要发展开放式基金。发展开放式投资基金一方面是由投资基 金在金融市场上的地位决定的，另一方面是由封闭式基金与开放式基金 的优劣比较决定的。 3 1 _ 1 投资基金影响金融市场 在美国，投资基金已经成为承载金融业发展的三架马车之一，它对 美国股市的理性引导和助推作用，是美国股市得以蓬勃发展的根本。 l 、基金对稳定股市的作用 从西方国家证券业发展历史来看，建立证券投资基金，培养机构投 资者是证券市场健康稳定发展的重要保证。以美国为例，进入9 0 年代， 新注入股票市场的资金中约有8 0 是通过投资基金进入的，9 2 年时这 一比例达到9 6 。从1 9 8 8 到1 9 9 2 年，美国股票总额中个人持有的比例 由7 1 下降到4 9 7 ，而投资基金持有的比例急剧上升到3 5 9 6 。9 0 年代 后，在纽约证券交易所，个人投资所占股票市值急剧下降，而投资基金 所占比例经常高达7 0 8 0 。这对市场的稳定作用是显而易见的。也许 正是因此，美国股市在1 9 8 7 年股市下跌后走势一直相当稳健。 我国证券投资基金管理暂行办法中规定，一只基金投资于股票 和债券的比例不得低于基金资产总值的8 0 。实际运作中基金除去按规 定以基金净值2 0 投向国债外，很少投资于其他债券。因此，当股市下 跌时，基金应当继续持有资产总值约6 0 的股票，这从客观上降低了股 市下跌的力度。证券投资基金管理暂行办法同时规定，一只基金持 有一家上市公司的股票，不得超过基金资产净值的1 0 ；同一基金管理 公司管理的全部基金持有一家公司发行的证券，不得超过该证券的 1 0 ；基金持有国债的比例不低于其资产净值的2 0 。这三条规定限制 了基金在某一只股票上的投资量，抑制了股市上涨过程中的投机力量。 2 、基金引导市场理性投资 开放式基金试点办法第三十条规定“开放式基金可以收取申购 费，但申购费率不得超过申购金额的5 ，申购费用可以在基金申购时 收取，也可以在赎回时从赎回金额中予以扣除。开放式基金可以根据基 金管理运作的实际需要，收取合理的赎回费，但赎回费率不得超过赎回 金额的3 ；赎回费收入在扣除基本手续费后，余额应当归基金所有。” 投资者频繁进出成本极高，而且只有拉长持有期限才能摊薄进出成本， 1 ) 北方交通大学硕士学位论文 加之开放式基金本身有理论上长期甚至永远存在的机制，其投资也是着 眼于长远，这是基金经理人利益最大化的保证。所以，股市长期投资的 氛围应该会逐步提升。赎回的压力使开放式基金投资组合应有很好流动 性，因此，股票的流动生与成长性将会对投资越来越重要，而这类股票 首推蓝筹股。 3 、基金对股市效率的作用 自投资基金出现之日起，就一直存在着基金投资业绩是否能够明 显、持续地优于直接证券市场自身走势的争论。一派意见认为，即使不 考虑基金的各项费用，从长期看，基金最多也只能取得与大市相当的收 益率水平，更何况在基金的运作过程中还将发生各种额外费用，使得基 金“跑赢大市”的可能性更加降低。因此，基金短期可能使业绩明显好 于大市，但在长期很难做到。另一派意见则相反，认为基金可阱实现专 家理财、规模经济的目标，因而不仅可以降低交易费用，而且可以切实 提高基金的收益率水平，不仅在短期，而且在长期中都可以超过市场收 益率水平。 由此引发了基金是否可以引导资本流向更有效率的行业，即基金的 投资效率的争论。如果基金真的可以识别并从优秀的股票中获益，这意 味着基金有能力引导资金流向生产率较高的部门和企业，而若基金在选 择股票上不能做到超出一般，则基金的投资对资源的有效配置就无法产 生有利的影响。 3 1 2 封闭式基金的缺陷 1 不能有效削弱投资者风险。封闭式基金在深沪证交所上市，受 到类同股票一样的市场炒作，二级市场价格长期以来不同程度地高于其 单位资产净值，甚至受到庄家的操纵，如1 9 9 9 年1 0 月2 8 日上市的基 金湘证上市当日即创造了5 2 0 的神话般的涨幅( 次日受到停牌一天的 处理) ，形成极大的二级市场风险，这就使基金从投资工具演变成为一 种投机工具，从而使投资者面临风险，这是有违封闭式基金作为一种投 资工具的本质的，