（管理科学与工程专业论文）陕西省遗址旅游项目融资风险贴现率的确定与研究.pdf

诬安建筑科技大学硕士论文y 6 1 7 0 8 4 陕西省遗址旅游项目融资风险贴现率的确定与研究 专业：管理科学与工程 研究生：郑生祥 指导教师：刘晓君教授 摘要 项目融资是指一种为特定的项目筹集资金，并仅以项嗣自身的收益作为偿还资金的 来源，以项目收益与资产作为偿还资金的风险保障和承担偿还责任的融资方式。项目融 资能否运用于陕西遗址旅游项目? 关键取决于遗址旅游项目的经济强度，而项目的经济 强度就是项目贴现率的具体体现。本文针对陕西遗址旅游项目投资额大、回收周期长、 风险大、投资收益丰富的特点，在充分分析研究陕西旅游产业的投资环境以及遗址旅游 项目的投资风险的基础上，通过将项目融资与传统融资方式相比较，以对陕西遗址旅游 项目的风险贴现率进行测度。 陕西遗址旅游项目融资风险贴现率的确定是以资本资产定价模型为理论基础，咀与 项目相关的资本市场为依据，在对项目的无风险收益率风资本市场平均收益率尺。和项 目风险系数卢等参数的定量研究的基础上分析得来的能正确反映陕西遗址旅游项目开发 过程中的风险与收益之间关系的期望收益率。陕西遗址旅游项目风险贴现率的确定对遗 址旅游项目采取以项目融资为开发方式的项目具有实际意义，在投资决策或对项目的经 济评价中以该风险贴现率作为遗址旅游开发项目的评价指标参数，能对遗址旅游开发项 目的正确决策、项目融资在遗址旅游开发中的成功实施、以及项目实施过程中的风险控 制等，具有实际意义和指导作用。 【关键词】项目融资遗址旅游项目开发风险贴现率 【论文类型】应用基础 西安建筑科技大学硕士论文 t h er e s e a r c ho nr i s kd i s c o u n tr a t eo fs h a a n x ir e l i c s t o u r i s m p r o j e c t f i n a n c e m a j o r ：m a n a g e m e n t s c i e n c ea n d e n g i n e e r i n g n a m e ：z h e n gs h e n g x i a n g t u t o r ：l i ux i a o j u np r o f e s s o r a b s t r a c t p r o j e c tf i n a n c em e a n sb u i l d i n gt h ef u n d sf o r a s p e c i f i cp r o j e c t ，i tp a y st h ei n v e s t m e n t sb y t h eb e n e f i to fi t s e l f , e n s u r e s c a p i t a l r i s ka n da s s u m e st h er e s p o n s i b i l i t yo fr e t u r n w h e t h e r s h a a n x ip r o v i n c er e l i c sp r o j e e lc a l l a d o p tf i n a n c em e a n si s d e t e r m i n e db yt h ee c o n o m i c s t r e n g t ho f r e l i c sp r o j e c t ，a n dt h ee c o n o m i cs t r e n g t hd e p e n d o nt h er i s kd i s c o u n tr a t e a i m e da t t h eb i gs i z eo f i n v e s t m e n t ，t h el o n gp e r i o dr e h l r n ，h i 曲r i s ka n di n v e d t m e n tr i c h n e s so f s h a a n x i r e l i c sto u r i s tp r o j e c t t h i sp a p e rf u l l yd e m o n s t r a t e st h ei n v e s t m e n te n v i o r o n m e n to f sh a a n x i t o u r i s ma n dt h er i s ko fr e l i c st o u r i s tp r o j e c t ，t h r o u g hc a m p a r i n g p r o j e c tf i n a n c ea n d t r a d i t i o n a l f i n a n c i n g ，i tm e a s u r e s t h er a t eo f r e t u r n sf o rr i s ki n v e s t m e n to f s h a a n x ir e l i c st o u r i s t p r o j e c t t h er i s kd i s c o u n tr a t eo fs h a a n x ir e l i c st o u r i s tp r o j e c tf i n a n c ei sb a s e do nt h et h e o r yo f c a p i t a la s s e tp r i c i n gm o d e l ，a n da c c o r d e dw i t hc a p i t a lm a r k e tj o i n e di nt h ep r o j e c t f o u n d e d u p o nt h e r e s e a r c ho fr i s k f r e e r a t e ( r e ) ，c a p i t a l m a r k e t a v e r a g ea d v a n t a g er a t e ( r m ) ，r i s k c o e f f i c i e n t ( 芦) a n de t c t l l i sd i s c o u n ti st h eb a s i cp a y o f f t h a tc a nr e f l e c tr i s ka n de a r n i n gi n r e l i c st o u r i s tp r o j e c tc o r r e c t l y t od e f i n et h i sr i s kd i s c o u n tr a t eh a sap r a c t i c a ls i g n i f i c a n c ef o r l a r g er e l i c s t o u r i s mp r o j e c t ，a l s o ，i ti si n s t r u c t i v et ot h en e g o t i r f i mb e f o rt h ep r o j e c t ，t h e c o n t r o lo f r i s kp e r i o l do fe x e r c i s ea n dt h ec o m p l e t i o no ft h ep r o j e c t k e yw o r d s p r o j e c t f i n a n c er e l i c st o u r i s m p r o j e c t r i s kd i s c o u n tr a t e t y p e o ft h e s i s 】 a p p l i c a t i o n f u n d a m e n t a l 西安建筑科技大学硕士论文y 6 1 7 0 8 4 声明 本人郑重声明我所呈交的论文是我个人在导师指导下 进行的研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特 别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发表 或撰写过的研究成果，也不包含本人或其他人在其它单位已 申请学位或戈其它用途使用过的成果。与我一同工作的同志 对本研究所做的所有贡献均已在论文中作了明确的说明并 表示了致谢。 申请学位论文与资料若有不实之处，本人承担切相关 责任。 论文作者签名：善移锻事日期： 关于论文使用授权的说明 本人完全了解西安建筑科技大学有关保留、使用学位论 文的规定，即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文 被查阅和借阅；学校可以公布论文的全部或部分内容，可以 采用影印、缩印或者其它复制手段保存论文。 ( 保密的论文在论文解密后应遵守此规定) 论文作者签名缈节聊虢去。f 垛嗍p ， 西安建筑科技大学硕士论文 1 绪论 1 1 问题的提出 陕西遗址旅游项目要想成功地进行开发，首先必须要在资金来源上得到保证。 项目的资金筹集有很多途径。但是，针对那些投资额度大、投资周期长、风险大， 以及投资收益丰富的遗址旅游项目，在当地财政资金短缺以及传统的融资方式不 可行的情况下，如果能够依靠遗址旅游项目自身的经济强度，以项目经济实体的 现金流量和未来收益率作为偿还贷款的资金来源，就具有实际意义。而这种途径 的评判标准就是在综合考虑项目关联要素的基础上，对项目的风险贴现率和未来 的现金流量作出估测和评价。 这种为特定的项目筹集资金，并仅以项目自身的收益作为偿还所融资金的资 金来源、以项目的收益与资产作为偿还资金的风险保障和承担偿还责任的融资方 式即谓项目融资。项目融资不同于传统的融资方式，所谓传统的融资方式是指一 个公司利用本身的资信能力为主体所安排的融资( 也称“公司融资”) 。外部的资 金所有者( 包括公司股票、公司债券的投资者、贷款银行等) 在决定是否对该公 司投资或为该公司提供贷款时的主要依据是该公司作为一个整体的资产负债，利 润及现金流量的情况，对于该公司所要投资的某个具体项目则放在较为次要的位 置，因为资金的投入者是从公司的经营历史和现状中以及从公司的信誉中的到了 应有的安全感，并针对整体公司资金结构建立了不同层次的信用保证。即使某个 具体项目失败了，资金投入者仍可以获得投资收益或贷款的偿还。而项目融资是 以项目自身的经济强度作为决定是否提供贷款的首要考虑因素。两种融资方式主 要在融资基础，追索形式，风险分担，债务比例，信用结构以及融资成本等方面 存在显著的差异。项目融资通过近三十年的发展，已逐渐成为一种为大型项目的 建设筹集资金的卓有成效并且日趋成熟的手段。我国在石油，煤炭，采矿，钢铁， 有色金属，森林，发电以及大型基础设施建设甚至军事工程中得到了广泛成功的 运用。这些项目的成功实施关键在于投资决策时项目融资模式的成功选择和对项 目的经济强度进行准确的测度。 陕西遗址旅游项目要想选择一种适合于自己的资金筹措方式，首先必须要对 自身的投资特点进行综合的分析。而陕西遗址旅游项且的特征给综合开发带来得 问题是：景区道路、水、电、暖及室外管网等基础设施工程量大，为旅游配套的 公用服务设施和绿化生态系统的投资量增大。例如仅汉景帝阳陵旅游景区项目一 塑窒堡丝型垫奎兰堡圭篁壅一 = = = ；= ；= e ；= ；= ；= = # 口= = ；= ；j = = ；_ _ 一 期工程( 主要是基础设施建设) 就需投资2 亿多人民币。而秦始皇陵遗址公园项 目总投资5 5 3 亿元，主要内容包括征用秦始皇帝陵外城以内3 3 8 6 5 1 亩土地实施 文物保护、拆迁移民；建设石铠甲坑博物馆、文吏俑坑博物馆；修建保护性围墙、 道路、排水设施；绿化陵园区；开展秦始皇陵的全面考古调查和勘探及改造秦俑 馆门前区的环境等。再加上文物考古挖掘和研究所需经费，使得大遗址旅游景区 项目很难以菜个企业为依托进行融资，也就是说传统的融资方式在这里不可行。 另外，如果单纯依靠政府财政拨款更不能实现。在这种情况下，能否采用项目融 资这一国际新型惯例，以遗址旅游项目本身为载体通过政府，企业，银行，外 资等方面多渠道筹集建设资金，问题的关键就首先在于需要对遗址旅游项目的经 济强度进行评价。项目的经济强度是从两个方面来测度的，一方面是项目未来的 可用于偿还贷款的净现金流量：另一方面是项目本身的资产价值。陕西遗址旅游 项目本身的资产价值因为涉及到国家文物而无法估量。所以陕西遗址旅游项目的 经济强度评价主要就是对项目未来的净现金流量作出合理准确的估量。而在建立 和使用现金流量模型对项目的价值及风险作出定量的分析和评价时，第一步需要 解决的问题就是怎样选择和确定能够正确反映遗址旅游项目风险的贴现率。 本文是陕西省教委专项科研计划课题，本文的研究是在叶松青提出的“遗址 保护与开发协议”【l 】融资模式基础上对其风险贴现率的研究。遗址旅游项目风险 贴现率的确定还可以为项目的投资决策提供依据。“十五”期间，陕西规划要以周 秦汉唐历史文化为主题，以省级旅游景区为依托，兴建特色鲜明的遗址旅游景区。 目前，以中国周、秦、汉、唐历史文化为主题的四个大型文化旅游区正在加紧建 设。但是在遗址旅游项目评价中，还没有真正能够反映项目经济强度的评价指标 体系，项目的经济评价还是以传统的基准收益率作为主要评价指标参数。而基准 收益率的确定还是以其他基建行业的基准收益率作为标准。这样就会错误地估计 一些项目的经济价值，使得一些经济效益好的遗址项目因为基准收益率定的过高 而失去开发的机会；而一些没有经济潜力的遗址项目因为基准收益率的过低而开 发，以致导致了资源的浪费。本文在充分研究项目自身的具体情况以及资本市场 的发展状况的基础下，通过定量的研究来测量项目的风险贴现率，从而达到对项 目的经济强度进行测度的效果。其理论基础为资本资产定价模型( c a p i t a la s s e t p r i c i n g m o d e l 即c a p m 模型) ，资本资产定价模型是基于风险资产的期望收益均 衡基础上的预测模型。该模型运用于陕西遗址旅游项目，能准确地测算出遗址旅 游项目的风险贴现率。 叶松清，陕西省遗址旅游项目开发的项日融资模式研究，西安建筑科技大学硕士毕业论文，2 0 0 2 2 西安建筑科技大学硕士论文 1 2 本文研究的目的与意义 1 2 1 本文研究的目的 党的十六大提出了建立小康社会，陕西省也在西部大开发中确定了旅游，果 业，军工产业，和高科技产业四大特色经济。旅游是其中之一。为了抓住机遇， 迎接挑战，陕西省迫切需要不断改进投融资体制，完善旅游基础设施建设，提高 旅游资源特别是人文旅游资源的利用效果。 “十五”期问，陕西规划要以周秦汉唐历史文化为主题，以省级旅游景区为 依托，兴建特色鲜明的遗址旅游景区。目前，以中国周、秦、汉、唐历史文化为 主题的四个大型文化旅游区正在加紧建设。有鉴于此，本文拟解决以下问题： ( 1 )分析陕西遗址旅游项目的投资特点，并对项目融资与传统的融资方 式进行比较，选定比较合适的资金筹措方式。 ( 2 )对陕西遗址旅游项目采用项目融资方式开发时的风险因素进行分 析。 ( 3 ) 对陕西遗址旅游项目的风险贴现率进行分析与确定。 1 2 2 本文研究的意义 陕西遗址旅游项目融资风险贴现率的确定，对陕西遗址旅游项目的开发具有 以下意义： ( 1 ) 为投资决策提供重要依据； 陕西遗址旅游项目融资风险贴现率的确定能更好的为项目的经济评价提供衡 量标准，对遗址旅游项目的投资决策起到支持作用。 ( 2 ) 充分发掘遗址旅游项目的经济功能； 陕西遗址旅游项目是否具有足够的经济价值，以便能更好的为当地的经济 建设服务，必须对遗址旅游项目的经济强度进行评价。 ( 3 ) 能更好地促进项目融资在遗址旅游项目中发展； 融资收益的计算，是项目融资各参与方需要考虑的首要问题，项目融资能 否在具体项目中成功实施，融资成本是关键，本文的研究能使各参与方对自己 的利益有充分的认识。 ( 4 ) 有助于项目开发过程中的风险管理： 遗址旅游开发需要在对项目投资特征具有清晰的认识基础上对风险分析，以 便能进行有效地控制和管理。 堕窒塞丝塾垫奎兰堡圭丝兰 1 3 该领域国内外研究现状 1 3 1 国外研究现状 项目融资自八十年代中期以来，特别是大型项目融资被愈来愈广泛地使用。 其发展主要是随着全球经济结构和经济活动的变化而产生的变化。因此，项目融 资的发展也是随着经济的发展在实践和理论上逐渐深入和完善。 项目融资的一个重要内容就是分析风险，评价风险，以及控制风险，项目融 资的过程就是风险分析、风险评价、和风险控制的过程。风险贴现率就是风险分 析中的定量标准。一般国际上用来计算风险贴现率的理论基础是资本资产定价模 型。资产定价模型是现代金融学的奠基石，哈里马克维茨于1 9 5 2 年建立现代资 产组合管理理论，1 2 年后，威廉夏普( w i l l i a ms h a r p e ) ，约翰林特纳( j o h n l i n t n e r ) 与简莫辛( j a nm o s s i l 3 ) 将其发展成为资本资产定价模型。按照这一模 型，项目的收益率，即项目的资本成本是在公认的低风险的投资收益率的基础上， 根据具体项目的风险因素加以调整的一种合理的项目投资收益率。 1 3 2 国内研究现状 项目融资在国内已经得到了广泛的运用，而对项目融资风险贴现率的研究主 要集中于融资成本方面。随着我国资本市场的不断完善，证券市场上风险定量分 析的不断深入，对风险贴现率的研究方法也逐渐运用于项目融资的研究之中。中 国科学院科技政策与管理科学研究所的陈德泉，黄怡春等针对广东高速公路项目 提出了项目融资能力评估模型，对广东高速公路的经济强度作出了定量的评价。 高汉平以c a p m 模型为基本原理提出了t o t 项目融资中的项目经营权定价模式。 目前在国内还没有关于遗址项目开发中的风险贴现率的研究。 1 4 本文研究的思路与方法 1 4 1 研究思路 本文首先对陕西遗址旅游项目的投资特点进行分析，在此基础上选择资金筹 措方案，并在已有项目融资模式的基础上对项目融资的风险进行分析和论证。然 后在以往各种项目融资理论和实践经验的基础上，借鉴金融证券领域的风险投资 收益率的方法，分析确定陕西遗址旅游项目的风险贴现率。 1 4 2 研究方法 ( 1 ) 规范研究与实践研究相结合 4 西安建筑科技大学硕士论文 本论文主要是将项目融资与陕西遗址旅游项目相结合，在分析陕西遗址旅游 项目的特点的基础上，以资本资产定价模型为理论依据，通过数据的分析，来分 析确定陕西遗址旅游项日的风险贴现率。 ( 2 ) 演绎分析与归纳分析相结合 本文将在分析项目风险的基础上，对资本资产定价模型的各个参数进行确 定，然后综合求得项目融资的风险贴现率。 1 5 本文的结构 本文的结构如图1 1 西安建筑科技大学硕士论文 图1 1 本论文的研究结构 6 堑塞壅堑型茎奎兰堡圭笙圣 一 2 陕西遗址旅游项目的投资特征及融资方式选择 2 1 陕西遗址旅游项目投资特征分析 陕西遗址旅游项目的开发不同于一般基础设施项目。遗址文物作为一种非市 场交换资源，开发的目的是为了对其进行更为有效的保护，而遗址文物的经济功 能只有在对其进行了充分有效的保护届才能体现。陕西遗址保护与开发之间的特 殊关系，也折射出了陕西遗址旅游项目的投资特点。 a 陕西遗址旅游项目投资的多目标性 陕西遗址旅游项目具有收益性的特点，但文物开发的政策以及文物保护的需 要使得陕西遗址旅游项目的开发并不是以赢利为主要目的。因此陕西遗址旅游项 目的投资目标主要体现在赢利与文物保护两方面。 陕西遗址旅游项目投资的直接目的是为了获取收益。赢利是项目投资的根本 动力。投资形成的过程就是价值增值的过程。陕西遗址旅游项目的赢利性目标是 偿还所融资金的保证。如果没有赢利性目标，项目不会得以实施。 赢利是陕西遗址旅游项目投资的动力。但这并不意味着为了赢利就要划陕西 遗址旅游项目进行过度的、毫无节制的开发；因为遗址文物是稀缺的、不可再生 的资源，过度地以赢利为目的的开发势必造成对文物的破坏。因此，投资决策时， 一定要考虑到因为文物的保护而造成的对投资收益的影响。 陕西遗址旅游项目投资目标的多重性使得投资并不是以利润最大化为主要 目标。因此，在对项目进行经济评价时，评价参数的选定是关键。 b 投资额度大 遗址丌发的投资额度体现在以下几点： ( 1 ) 文物保护费用的投入； 文物的保护是在文物的开发过程中处于首要地位的，同时，文物天生是一种 高品位的旅游资源，它理应为发展经济和解决文物事业的经费短缺作出贡献。然 而，有些文博单位基础设施薄弱，库房简陋，文物保护手段原始，致使大量文物 得不到妥善保管，氧化、虫蛀、鼠咬、霉变等自然破坏常有发生；更多的田野文 物由于缺乏必要的保护资金、保护队伍和保护手段，经常遭受风吹雨打的剥蚀和 人为破坏，甚至被盗的厄运。要想在文物的开发与经营过程中，对文物进行有效 的保护，必须在景区总体规划、博物馆场馆建设质量、相关配套设施的完善、以 及景区生态环境系统建设等都要达到高起点、高标准，树立“新、特、精”的开 西安建筑科技大学硕士论文 发意识。这样无疑需要强大的资金保证a ( 2 ) 西部大开发战略的实施使得旅游配套基础设施投入巨大； 西部旅游资源分布“、数量多、品位高、精品多，是中国实现旅游强国梦的 后备基地。经过2 0 多年的发展，尤其是西部大开发以来，西部对发展旅游重要性 和必要性的认识有了明显提高，旅游基础设施建设和旅游产业发展速度明显加快。 但是西部总体发展水平低，不仅是与国际相比，与国内发达省份相比差距也相当 大，西部1 2 个省市区的旅游外汇收入总和比不上一个上海市，只有北京的5 7 、 广东的3 3 就是个例证。但是西部旅游又必须大发展。现在西部面临的主要问题 较多：交通不便、基础设施差、人员素质需要提高、观念要更新等。在入世后， 西部有可能发展较快的是旅游基础设施建设、住宿设施建设、景区开发等需要大 批资金投入的项目。中央政府也在不遗余力的大力支持，2 0 0 0 年两批旅游国债项 目共安排4 0 个项目，总投资5 0 5 亿，是近年来投资额度较大的年度，2 0 0 1 年国 务院从新增中央财政预算内西部专项资金安排3 2 亿用于支持西部地区旅游景区 的相关基础设施建设；从2 0 0 1 年新增加财政预算内专项资金中安排3 亿元，用于 支持中部、东部地区旅游景区的相关基础设施建设。2 0 0 2 年9 月，国务院又决定 增加1 0 亿旅游国债资金，继续加大对旅游的支持力度。但要想在西部贫瘠的土地 上将丰富的旅游资源开发出来，政府的投资无疑是杯水车薪。 ( 3 ) 陕西当地经济发展使得遗址旅游项目需要从整体上进行开发； 陕西省是一个文物资源极为丰富的大省，也是一个经济与社会发展水平相对 落后的穷省，这一状况在中国经济快速发展的情况下显得尤为突出。要想使遗址 文物更好地服务于陕西当地的经济建设，必须加大投资力度，陕西省委、省政府 于1 9 9 8 年制定了关于深化旅游体制改革加快旅游产业发展的决定，进一步明 确了陕西省旅游业的发展方向和发展战略。陕西省在“十五”期间，旅游产品 重点建设项目3 0 个，总投资1 1 6 亿元人民币。其中涉及到遗址旅游项目的有： i 1 秦始皇帝陵博物院秦皇陵公园项目。规划项目占地2 2 6 平方公里，统征土 地移民建镇，完成秦俑馆扩建收尾工程和一号坑改造工程，建设石质铠甲坑( 包 括百戏俑) 博物馆、文吏俑博物馆，实施历史生态环境保护工程，进一步完善旅 游区基础设施和服务设施，建设开放式遗址公园，总投资6 亿 兀。 2 汉阳陵博物苑建设项目。加快文物勘探和修复工作，扩建搏物馆，建设旅游 陕西旅游“十五”发展规划 塑窒壅篁墼垫奎兰堡主篁苎 ：； = ；= ；= = = = = ；= = = = ；= = = ；= = ；= ；i i j i 一 基础设施、旅游道路和生态绿化工程，投资5 亿元。 3 法门寺旅游区建设项目。扩建法门寺博物馆，建设佛教文化坛，按唐代风格 恢复法门寺佛教建筑群，完善旅游道路及服务设施，建设绿化、美化工程。总投 资2 2 亿元。 4 乾陵旅游区建设项目。重点建设陵区内及其周边的绿化美化工程，改善生态 环境。建设唐诗碑林苑和博物馆动态展示工程，恢复唐陵园建筑，完成陵区旅游 内环道路建设，进一步完善旅游服务设施建设。总投资2 8 亿 元。 5 黄帝陵整修项目。实施黄帝陵整修二期工程。扩大游览区域、增加观赏内容， 建设庙区祭祀大殿、祭祀广场，修建功德坛和碑廊，加强旅游区绿化美化和服务 设施建设。总投资7 5 亿元。 6 周原旅游区建设项目。开发周文化旅游区，建设周原博物馆及青铜器展 馆、玉器展馆、骨器展馆，修建遗址保护大厅、周文化研究中心、文物复制作 坊等设施，模拟恢复周代宫殿、宗庙、作坊等建筑，建设旅游道路、基础服务设 施和绿化美化工程，计划投资4 ，5 亿元。 7 昭陵旅游区扩建工程。实施唐昭陵开发保护工程，扩建昭陵博物馆，恢复祭 坛、司马道等唐陵园建筑，完善长乐公主、韦贵妃墓展示设施，开发泔河水上体 闲度假项目，建设旅游专线和绿化美化工程，完善旅游基础和服务设施，投资2 8 亿元。 8 茂陵旅游区建设项目。建设茂陵汉宫，开发水上将军府、文贤庄、古乐厅 等项目，运用声、光、电等技术增加汉代石刻的展示效果，完善基础服务设施， 建设旅游道路和绿化美化工程，总投资0 8 亿元。 以上项目总的投资金额为2 6 6 亿元，并且要在五年内投资完毕。投资额度 及投资压力都相当大。 c 陕西遗址旅游项目建设、投资回收周期长 遗址旅游项目在开发及经营过程中，文物保护工作是第一位的。很可能在文 物的建设过程中，因为要对文物进行保护与抢修，丽被强制性停工。也很可能因 为某一突发性事件而被停建或停业。即使对单独的旅游项目进行开发，也是分层 次、分阶段地进行。因为这不仅要考虑到文物的保护，而且要考虑到资金的合理 利用；以兵马俑和汉阳陵为例。 兵马俑博物馆初期的建馆方案是1 9 7 5 年l o 月拟定并获国家批准的。当时仅 发现了一号兵马俑坑，而二号和三号兵马俑坑是1 9 7 6 年夏季在考古勘探的过程 中才发现的。这就决定了兵马俑博物馆的一期建设方案是不完备的。一、二、三 9 像个庞大的地下军团，也是座古代雕塑艺术的宝库。兵马俑博物馆开馆以后在社 会上产生了很大的影响，引起了人们的浓烈兴趣。陕西省政府和国家旅游局于 1 9 8 6 年将兵马俑博物馆的二期扩建工程正式列为陕西省的重点工程项目。扩建的 主要工程是建造二号和三号兵马俑坑遗址大厅，以及文物库房、文物综合陈列厅 等二十余项配套设施工程。总建筑面积4 5 0 0 0 平方米，总投资4 8 5 0 万元a 作为 二期扩建重点工程之一的三号兵- 5 俑坑遗址大厅，于1 9 8 7 年5 月开始动工，1 9 8 8 年底主体工程竣工。接着进行考古发掘，1 9 8 9 年9 月2 7 日，三号兵马俑坑对外 开放。二号兵马俑坑遗址大厅的基建工程于1 9 8 8 年动工，1 9 9 3 年底主体工程竣 工，1 9 9 4 年开始发掘和对外展出。至此作为兵马俑博物馆建设中的核心工程 一、二、三号兵马俑坑遗址大厅，已先后全部建成。期间经历了二十年的时间。 汉阳陵博物苑建设内容包括帝陵城博物馆、帝陵从葬坑博物馆、后陵陵城博 物馆、南从葬坑博物馆、南从葬坑以南小型文物陈列馆和考古工作站( 已建成) 以及景区道路、水、电、暖室外管网等基础设施，相应的公共、公用设施和绿化 生态系统。汉阳陵博物苑建设计划十年完成。计划见下表： 表3 一l 汉阳陵博物苑建设总进度计划 进度 项目 2 n n 02 n 0 12 0 0 22 0 n 32 0 0 42 n n 52 0 0 62 0 0 72 0 0 82 0 n 9 一期1 二程 入口和围墙工程 帝陵城及从葬坑博物馆 南从葬坑博物馆 德阳庙复原工程 司马道地下工程 后陵陵城复原工程 配套服务设施建设 已建成场馆的开放 资料来源：汉阳陵可行性研究报告 1 0 西安建筑科技大学硕士论文 d 投资风险大 大遗址项目开发所需金额平均为3 3 亿元人民币，投资金额超出了项目的投 资者们所能够和所愿意承受的程度。况且，遗址项目投资的目的并不仅仅是为了 追求投资利润最大化。因为，遗址文物的开发不能过分强调其商业价值，在开发 过程中，还要涉及到遗址文物的保护。项目在开发过程中也存在很大的风险，这 是本文要重点讨论的内容，将在后续章节具体介绍。 e 陕西遗址旅游项目投资收益丰富， f 1 ) 旅游市场一片繁荣 2 0 0 2 年我国旅游业迎来入境、国内、出境游3 大市场蓬勃发展、全面繁荣的 新景象。近2 0 年来年均增长达2 0 的我国入境旅游市场，继6 年前旅游外汇收入 突破1 0 0 亿美元之后，2 0 0 2 年又将突破2 0 0 亿美元。国内旅游已成为目前世界上 数量最大、增速最快、潜力最强的旅游市场。而根据世界旅游组织的统计显示，2 0 0 1 年我国接待入境过夜者人数和旅游外汇收入已同时高居世界第5 位。 我国国内旅游业日益兴旺发达。2 0 0 1 年我国国内旅游人数达7 8 4 亿人次，比 2 0 0 0 年增长5 3 ；全国国内旅游收入3 5 2 2 3 6 亿元人民币，比2 0 0 0 年增长1 09 。 据2 0 0 2 中国国际旅游交易会组委会提供的数据，2 0 0 2 年前3 季度，我国共接待入境 旅游者7 2 8 7 8 2 万人次，比2 0 0 1 年同期增长1 0 7 8 。随着我国经济实力和人民经 济收入不断提高，公民出境游市场正有计划、有组织地稳步发展。2 0 0 2 年1 至9 月，中国公民出境人数1 2 2 8 8 7 万人次，比上年同期增长3 8 4 1 。按照我国旅游业 发展目标，2 0 0 2 年全年旅游入境人数争取达到9 2 0 0 万人次，旅游外汇收入达到1 9 0 亿美元，国内旅游人数达到8 1 亿人次，国内旅游收入达到3 8 0 0 亿元，国际国内旅游 业总收入达到5 3 7 0 亿元。根据2 0 0 2 年前三季度的统计数据，预计2 0 0 2 年全年的 旅游业总收入将超过预计目标，将实现两位数的增长。 陕西省2 0 0 1 年全省接待入境旅游者7 5 9 万人次，同比增长6 9 ，创汇3 0 8 亿美元，同比增长1 0 ；接待国内旅游者3 3 6 3 7 万人次，同比增长99 ，收入 1 4 2 亿元人民币，同比增长1 2 ；全省旅游业总收入达到1 6 8 亿元人民币，同比 增长1 1 8 ，高于全省国民经济总体增长速度2 7 个百分点，高于全国旅游业增 长速度i 3 个百分点，为全省国民经济的发展做出了巨大的贡献。 ( 2 ) 遗址旅游景点投资收益丰富 据国家旅游局规划发展与财务司对首批4 a 景区1 9 9 9 年经营情况的统计分 析，经营利润率平均达2 4 4 ，其中自然类景区、文物类景区、主题公园类景区、 遗产类景区分别为2 4 6 、2 7 8 、2 2 6 和2 3 7 ，远高于同期旅行社行业利润 率1 9 3 和全国5 0 0 问以上大型旅游饭店利润率8 1 。据人民网报道，秦始皇兵 一 矍窒壅丝型垫奎兰堡圭篁壅 ； ；= = = = = ；= ；= ；= = = = ；= ；= = = ；= ；= ；= = ；= = = j ；。一。 马俑博物馆展览从单项到多彩、加上优美的环境和优质服务，使秦俑博物馆经营 尤为火爆：2 0 0 2 年接待观众突破2 0 0 万人次，门票收入突破亿元大关，达到1 1 亿多元，仅次于故宫而居全国各博物馆第二。秦俑博物馆作为陕西旅游业的龙头， 2 0 0 2 年国庆黄金周7 天就接待观众近1 4 万人次，比上年同期增长3 3 3 。流动 展览更使外地观众在自己的家门口就能看到秦俑。今年，秦兵马俑以“传承历史 文明，普及文化知识”为宗旨，继近年来到台湾及美国、日本、欧洲等地展出之 外，又连续国内成都、贵阳、杭州、苏州等地巡回展出，受到了各地群众的欢迎。 秦俑博物馆以闻名于世的文物、优美的环境和优质服务，取得了良好的社会 效益和经济效益。据统计，该馆从1 9 7 9 年开馆至今，已接待海内外观众4 0 0 0 多 万人次，其中外宾5 0 0 多万人次，接待外国元首1 2 0 位，门票及经营收入达7 8 亿元，近年来每年上交3 0 0 0 多万元，用于全省文物保护和征集流散文物。 如此丰厚的旅游收入，为陕西遗址旅游项目的开发提供了投资回收保障。 2 2 遗址旅游开发项目资金筹措方案选择 陕西遗址旅游项目投资额大、投资回收期长、投资风险大、投资收益丰富的 特点，使得遗址旅游项目不能单纯依靠政府财政拨款，传统的融资方式也不可行， 而以项目融资的方式对其进行开发是最好的选择。传统的融资方式是指一个公司 利用公司长期运作形成的资信能力或借助于外部的担保所安排的融资，在传统融 资方式中，外部的资金投入者包括公司股票、公司债券的投资者、贷款银行等在 决定是否对该公司投资或者提供贷款时的主要依据是该公司作为一个整体的资 产负债、利润水平及现金流量的情况，对于该公司所要投资的某个具体项目的认 识和控制则放在较为次要的位置。而项目融资则不同，采用项目融资方式，贷款 银行关注的不再是公司的整体情况，而是非常关注项目的前途和生命力。具体来 说，与传统融资方式相比较，项目融资具有以下特征： a 项目导向 项目融资主要依赖于项目的现金流量和资产而不是依赖于项目的投资者或发 起人的资信来安排融资。贷款银行在项目融资中的注意力主要放在项目在贷款期 间能产生多少现金流量用于还款，贷款的数量、融资成本的高低及融资结构的设 计都与项目的预期现金流量和资产价值直接联系在一起。 b 有限追索 追索是指在借款人未按期偿还债务时贷款人要求借款人用除抵押资产之外的 其它资产偿还债务的权力。有限追索是指项目融资确定后贷款人可以在贷款的某 西安建筑科技大学硕士论文 一 个特定阶段( 例如风险较高的项目建设期和试运营期) 对项目借款人实行追索， 或在一个特定的金额和形式内进行追索，除此外，贷款人均不能追索到项目借款 人除该项目资产、现金流量以及所承担的义务之外的任何形式的财产。 c 风险分担 对项目融资的有限追索需要以某种形式在项目投资者、借款人、与项目开发 有直接或间接利益关系的其它参与者和贷款人之间分担。 d 非公司负债型融资 指项目融资的债务不表现在项目借款人的公司资产负债表中，最多这种债务 只以某种说明的形式反映在公司资产负债表的注释中。 e 信用结构多样化 如在市场方面，可以要求对项目感兴趣的购买者提供一种长期购买合同作为 融资的信用支持；在工程建设方面，可以要求工程承包公司提供固定价格，固定 工期的合同，或交钥匙工程合同，可以要求项目设计者提供工程技术保证等等。 所有这些作法，都可以提高项目的债务承受能力，减少融资对借款人资信和其它 资产的依赖程度。 f 融资成本较高 项目融资的融资成本较高主要体现在两个方面。第一是时间成本，从开始准 备到完成融资计划一般要3 6 个月的时间，有时甚至几年；第二是资金成本， 融资的前期费用含融资顾问费、承诺费、法律费用等，占贷款金额的0 5 一2 左右；利息成本一般要高出同等条件公司贷款的0 3 一1 5 。 叶松清就项目融资运用于陕西遗址旅游项目的可行性进行了充分的论证，并 提出了“遗址保护与开发协议”的融资模式，本文不再对遗址旅游项目融资的模 式进行分析，而是直接在“遗址保护与开发协议”融资模式的基础上对其进行 风险分析，最后确定陕西遗址旅游项目融资的风险贴现率。 “遗址保护与开发协议”的融资模式如图：( 注：模式直接引用叶松清，陕西省 遗址旅游项目开发的项目融资模式研究，西安建筑科技大学硕士毕业论文，2 0 0 2 ) 数据来源于张极井著项目融资，p 1 1 一p 1 2 图21 以“遗址保护与开发协议”为基础的项目融资结构图 1 4 西安建筑科技大学硕士论文 3 陕西遗址旅游项目开发的风险分析与分类 3 1 陕西遗址旅游项目的风险因素分析 项目的风险分析是项目融资的重要基础工作，陕西遗址旅游项目存在于项目 的各个阶段，根据项目融资模式结构图，陕西遗址旅游项目的风险按表现形式可 以分为：投资风险；市场风险；文物损伤风险；金融、财务风险；政策、体制风 险；管理风险：法律风险；陕西遗址旅游项目建设风险( 分类见图3 1 ) 。下面就 各风险因素分别分析。 图3 1 项目风险因素分类图 西安建筑科技大学硕士论文 a 陕西遗址旅游项目投资决策风险 遗址旅游项目区别于其他建设项目的一个显著特点就是其多目标特征，既要 强调文物保护，又要强调其经济价值，即在开发过程中要贯彻“有效保护，合理 利用，加强管理”的方针。遗址旅游项目投资者在决定是否参与遗址旅游项目建 设开发时，首先要对遗址项目建设的必要性进行广泛的社会、市场调查和决策。 其次，要根据项目的可行性研究报告，对遗址项目有关费用取值以及收益率进行 独立认真的核算，并不是所有的遗址项目都有经济价值。投资者社会市场调查是 否全面，决策方法是否科学，评审方法是否恰当，各种评价指标体系是否健全， 旅游市场预测和旅客流量估计是否准确等，都会影响到投资主体的决策结果，我 们将因决策失误而带来损失的可能性称为遗址旅游项目投资决策风险。 投资者一旦作出投资决策，接下来的一个重要工作就是确定遗址项目的投资 结构，项目的投资结构与将要选择的融资结构和资金来源有着密切的关系，因此， 投资结构的不合理也影响到投资决策的风险大小。投资者在决定遗址项目的投资 结构时需要考虑的因素很多，其中主要包括：遗址项目的产权形式、决策程序、 债务责任、现金流量控制、税务结构和会计处理等方面的内容。一旦这些因素任 何一种考虑不当，都会直接对遗址项目的成败构成威胁。投资结构的选择电将直 接影响到项目融资的结构和资金来源的选择，反过来，项目融资结构的设计在多 数情况下也影响到投资结构，而融资结构受到遗址项目的经济强度和债务承受能 力的影响。所以，这些都增加了决策的不定因素。 b 陕西遗址旅游项目市场风险 陕西遗址旅游项目经营时的收入主要是门票的所得，因此，遗址旅游项目的 市场风险主要取决于参观游客的多少。 大遗址项目在市场上主要面临以下四个方面的风险：产品特征风险、门票价 格( 包括宾馆、饭店、及旅游服务价格) 风险、竞争风险、需求风险。产品特征 风险主要体现在文物的价值，文物的知名度，以及旅游景区的规划，及配套等。 文物作为一种历史传承的资源或资产，它与一般的资产相比，具有以下三个特点： 即文物的稀缺性，甚至唯一性、文物的不可再生性、文物的增值性。文物的产品 价值特征正是以上三类特点的综合体现。文物的观赏，研究价值直接体现出其市 场强度。 门票价格( 包括宾馆、饭店以及旅游服务价格) 风险主要体现在是否能制定 合适的门票价格以保证经营时可以弥补成本后，仍有一定的赢余。同时价格还对 游客的数量起到定的调节作用。可以缓解在旅游旺季因为游客出现的过多而对 文物造成的破坏。 西安建筑科技大学硕士论文 竞争风险主要体现在各旅游景点之间的市场竞争力度。游客对遗址旅游的需 求动机主要表现为：观光旅游、历史溯源、文化寻踪、科学考察，增长知识等。 陕西的遗址产品结构单一，这样也增加了各旅游景点之间的竞争。 c 文物损伤风险 遗址文物保护的损伤风险主要体现在遗址开发过程中文物被破坏、被盗窃、 被损伤的可能性。文物是遗址开发的资源，文物一旦被破坏，就毫无价值，文物 开发也就毫无意义。尽管古遗址、古墓葬和部分古建筑等文物属于国家所有，国 家所有的文物藏品禁止出卖，私人收藏的文物禁止倒卖牟利，但随着经济个体化， 自由化程度的加大，在非法的隐藏的地下文物市场中，文物偷盗、走私等犯罪活 动得以滋生、蔓延、有时十分猖獗。况且由于自然和人为因素，文物也存在破坏 的可能性，下面的几例可以说明这一点。 陕西日报2 0 0 1 年8 月l o 日消息：秦公号大墓被称为”再现中国历史的石 破天惊的伟大事件”，是国家级重点文物保护单位，自1 9 8 6 年发掘以来，深2 4 米、面积5 4 0 0 平方米的巨大露天墓坑任凭风吹雨打、水淹土埋，几乎成了臭水 坑和垃圾场，风化塌陷十分严重。有专家估计，如果任其这样下去，再过1 0 年 这些珍贵文物很可能不复存在。 西安晚报2 0 0 1 年7 月l5 日消息：蓝田猿人遗址是我国三大猿人遗址之一， 是国家重点文物保护单位。但这里一年只有1 0 0 0 多人参观，一年经费只有2 万 元，还要负担文管所7 名职工的费用。由于没有维护经费，陈列室外檐油漆彩绘 老化脱落严重，地基下沉，柱杆断裂。再这样下去，也许这个单位就要关门。一 西安晚报2 0 0 1 年1 2 月1 3 日消息：麟游县的隋唐石刻珍品由于得不到有效保 护而面临着严重的自然风化和人为破坏，令人堪忧。 一新华社陕西内参第3 6 期报道，全国唯的青铜器博物馆前不久发生博物 馆负责人私自倒卖”青铜器的恶性行为。前不久发生火灾的佳县白云观是西北地 区最大的明代古建筑群，属省重点文物保护单位；而此次被焚毁的五龙宫正殿， 则是申请国家级文物保护单位的唯一古建筑。 这样的报道，2 0 0 1 年仅陕西地方报刊、杂志刊登的文章就有十几篇之多。 遗址文物最显著的特点体现在其稀缺性与不可再生性，文物被破坏，遗址 开发也是显得毫无意义。因此，文物破坏的可能的大小，直接决定着项目风险 的大小。 d 陕西遗址旅游项目金融、通货膨胀风险和财务风险 陕西遗址旅游项目金融风险主要体现在遗址项目开发与经营期问的利率风 险上。利率风险是指在遗址项目开发过程中，由于利率的变动，直接或间接地造 西安建筑科技大学硕士论文 成项目的价值降低或经营时的收入受到损失。由于遗址开发项目开发周期长，因 此不可避免的会受到利率的影响。利率对遗址项目的影响主要体现在：未来利率 增加，则融资成本增加。 任何一个国家都会有经历通货膨胀的影响，只不过通货膨胀有高低而已，针 对遗址旅游项目而言，通货膨胀的影响会导致建设成本的增加，同时t 通货膨胀 的产生，预示着经济的不景气，游客出外游玩的人少，这样会直接影响到旅游项 目的经营收入。 在我国，通货膨胀的风险是存在的，中国的通货膨胀一般用消费价格指数 ( c p i ) 来表示。表3 一l 提供了中国1 2 年来的消费价格指数的变动走势。 表